Правовой режим структурных (гибридных) финансовых инструментов

В правовом статусе эмитента гибридного инструмента также как и в самих структурных финансовых инструментах можно выделить составные элементы: базовый и специальный.

Базовый элемент своим содержанием соответствует тому набору законодательно установленных прав и обязанностей, который позволяет субъектам гражданского оборота заключать договоры или выпускать ценные бумаги, подходящие для оформления структурных финансовых инструментах. То есть если, например, речь идет о структурных банковских вкладах, то эмитентом могут выступать только субъекты с исключительной правоспособностью - кредитные организации. Однако, как уже отмечалось ранее, совокупность и характер потоков, соответствующие структурному банковскому вкладу могут быть воспроизведены по договору с производным финансовым инструментом, и в этом случае базовый элемент правового статуса тождественен статусу любого субъекта гражданского оборота. Другое дело, что такой эмитент, кроме указанных в статьи 1062 ГК РФ, с учетом диспозиции нормы о предоставлении судебной защиты по деривативным сделкам, принимает соответствующий правовой риск.

Поскольку базовый элемент статуса эмитента не является каким-то особенным, в рамках настоящей работы он не будет рассматриваться.

Содержание специального элемента правового статуса эмитента формировалось в процессе оценки предпосылок финансовых кризисов. Исследователи сходятся на том, что уровень этичности эмитентов (а также посредников), сложность в установлении основания и пределов ответственности - основные предпосылки любого финансового кризиса.

В настоящее время рекомендации международных организаций и локальное законодательства содержат положения о том, что эмитент должны раскрывать информацию о ценообразовании и рисках структурных финансовых инструментов. До предоставления такой информации и ознакомления с ней инвестором заключение сделки по приобретению гибридного финансового инструмента запрещено. Таким образом, специальный элемент правового статуса эмитента заключается в проявлении заботы об интересах инвестора, а регулирование финансовых рынков приобретает воспитательный характер. Эмитентам прививается в качестве стандартного поведение этичное поведение, а инвесторам создаются условия для повышения уровня финансовой грамотности.

Если рассматривать конкретные меры, которые были приняты государствами в развитие рекомендаций Международной организации комиссий по рынку ценных бумаг, направленных осознанности эмитентов при продаже структурных финансовых инструментов и их сопровождению после продажи, то можно обнаружить, что они примерно одинаковые.

Содержательно рекомендации Международной организации комиссий по рынку ценных можно разделить на две группы:

- требования соответствия финансового инструмента интересам инвестора,

- требования раскрытия информации о рисках, условиях доходности и досрочного прекращения структурного финансово инструмента по инициативе инвестора.

В США вышеуказанные предложения были реализованы следующим образом. Эмитент гибридных инструментов на основе секьритиз, размещение и продажа которых подлежит регистрации в Комиссии по ценным бумагам и биржам, должен раскрыть информацию о себе, о структуре гибридного инструмента (с учетом дополнений), о базовом активе, относительно которого индексируются платежи. Аналогичная информация раскрывается эмитентом гибридного инструмента на основе банковского продукта.

Обычна продажа гибридных инструментов осуществляется через посредников - брокеров-дилеров, на чью деятельность серьезное влияние оказывает негосударственная саморегулируемая организация «Служба регулирования отрасли финансовых услуг». Развивая рекомендацию Международной организации комиссий по рынку ценных бумаг в части создания условий, обеспечивающих исполнение требования соответствия финансового инструмента интересам инвестора, Служба регулирования отрасли финансовых услуг совместно с Комиссии по ценным бумагам и биржам разработала внутренний стандарт. Согласно Правилу 2090 (Знай своего клиента) внутреннего стандарта процедуры установления ключевых сведений о клиенте начинается оказание финансовой услуги. Правило 2111 закрепляет, что брокер-дилер «должен иметь достаточные основания полагать, что рекомендуемая им сделка, инвестиционная стратегия, включающая секьюритиз, отвечала потребностям клиента исходя из информации, установленной брокер-дилером при определении инвеcтиционного профиля клиента».

К 30 июня 2020 г. брокер-дилеры должны быть готовы для соблюдения нового стандарта поведения - Правило обеспечения наилучшего интереса. Правило заключается в том, что брокер-дилеры, предоставляя рекомендации розничному клиенту, должны ставить интересы выше своих. Соблюдение этого правила подтверждается исполнением всех четырех обязанностей: 1) раскрытие в письменном виде, полной и достоверной информации, касающейся взаимоотношения сторон, конфликта интересов, который возникает при предоставлении рекомендации; 2) проявление заботы об интересах клиента; 3) разработка политик и порядков, связанных с управлением конфликта интересов и 4) разработка политик и порядков, обеспечивающих реализацию Правила обеспечения наилучшего интереса.

В Европейском союзе правила, касающиеся проакивного поведения и заботы об интересах инвесторов, были изначально введены Директивой 2004/39/EC «О рынках финансовых инструментов», позднее замененной MiFID II. MiFID II развил положения Директивы-предшественницы, и в настоящее время предусматривает различные инструменты по обеспечению интересов инвесторов, которые в терминологии MiFID II называются клиентамиСтатья 4(1)(9) MiFiD II..

До начала совершения операций с лицом (или в его интересе) инвестиционная фирма должна провести категоризацию и проинформировать лицо о присвоенной категории: розничный клиент, профессиональный клиент либо допустимый контрагент. Для каждой категории MiFID II установлены свои степень и объем защиты, протекционизма.

Так же MiFID II обязывает инвестиционную фирму соблюдать принцип соответствия финансового инструмента интересам клиента. Комментируя это нововведение Изабель Агилар Алоносо отметила, что процессы инвестицинной фирмы должны «гарантировать, что уровень рисков финансового инструмента соответствует риск-профилю соответствующего рынка финансовых инструментов, и, конечно, что инвестиционная стратегия финансового инструмента подходящая [клиенту]». Положения о MiFID II о сложных и несложных финансовых инструментов содействуют реализации данного принципа. В частности, MiFID II позволил государствам-члена Европейского союза с учетом рекомендаций Европейского управления по ценным бумагам и рынкам определить критерии финансовых инструментов, не являющихся сложными Статьи 24(4)(a)(vi) и 25(11) MiFID II.. Закон о рынке ценных бумаг 1988 г. в статье 2017 установил не закрытый перечь простых финансовых инструментов. Национальная комиссия по рынку ценных бумаг выпустила разъяснения по квалификации инструмента как простого. Основным критерием является на сколько сложно клиенту идентифицировать риски, связанные с финансовым инструментом. По этому основанию все структурные финансовые инструменты в Испании являются сложными.

Дополнительный инструмент, помогающий инвестиционным фирмам исполнять информационные обязанности на финансовом рынке (cекция 4а раздела 1 главы 7 Закона о рынке ценных бумаг 1988 г.), был предложен Указoм ECC /2316/2015 от 4 ноября об обязательствах по представлению отчетности и классификации финансовых продуктов (далее - Указ). Данным Указом предусмотрена возможность донесения до клиента информации по рискам в виде светофора либо в виде шкалы от 1 до 6.

Еще один акт Европейского союза, который внедряет дополнительные меры по защите розничного клиента, является Регламент 1286/2014 «О документации по ключевой информации о пакетных розничных и страховых инвестиционных продуктах» (далее - PRIIP). PRIIP ввел обязанность инвестиционной фирмы утверждать Документ о ключевой информации по продукту (далее - KID) и ознакомить с ним клиента до продажи финансового инструмента. Инвестиционная фирма должна заполнять KID cогласно методологии, изложенной в PRIIPS, и KID должен содержать такую информацию как индикатор риска, сценарии доходности и расходы, связанные с финансовым инструментом, в том числе при досрочном выходе из него.

Как следует из определения «Упакованных инвестиционных продуктов, предназначенных для розничных инвесторов» Статья 4(1) PRIIP., являющихся объектом регулирования PRIIP, структурные финансовые инструменты попадают под требования об разработке и использовании KID. Следует отметить, что Указ не распространяется на те финансовый инструменты, которые относятся к сфере регулирования PRIIP Статья 2(2)(с) Указа.. Таким образом, если инвестором структурного финансового инструмента является физическое лицо, то эмитент и посредник исполняют информационные обязанности в соответствии с PRIIP. В случае инвестора-юридического лица требования прозрачности диктуются Законом о рынке ценных бумаг (и соответственно MiFID II) и Указом.

В России отсутствуют нормативные требования, которые бы образовывали специальный элемент правового статуса эмитента. Вместе с тем потребности финансового рынка подвели саморегулируемые организации на финансовом рынке утвердить внутренние стандарты, которые являются обязательными для членов соответствующей саморегулируемой организации. Так Национальная финансовая ассоциация и Национальная ассоциация участников финансового рынка разработали «Требования к взаимодействию с физическими лицами при предложении финансовых инструментов», в основе которых лежит PRIIPS. Если говорить об иных сегментах финансового рынка, то с учетом агрессивной истории продаж банками структурных страховых продуктов и структурных пенсионных продуктов Ассоциацией банков России был внедрен Стандарт оказания услуг банками - членами Ассоциации, действующими в качестве представителей некредитных финансовых организаций. Неофициальная позиция в отношении недобросовестных практик продаж финансовых инструментов была озвучена Банком России в Информационном письме о рекомендациях по предотвращению недобросовестных практик при предложении и реализации финансовых инструментов и услуг от 24 марта 2020 г. № ИН-01-59/27 Информационное письмо Банка России от 24.03.2020 № ИН-01-59/27 «О рекомендациях по предотвращению недобросовестных практик при предложении и реализации финансовых инструментов и услуг» // Консультант-плюс - справочная правовая система. .

Представляется, что пока российский законодатель не торопится вводить нормативные требования соблюдения этичности и добросовестности, аналогичные тому, что предъявляются к эмитентам структурных или сложных финансовых инструментов. В такой позиции законодателя усматривается ожидания от участников финансового рынка инициативного и самостоятельного решения вопроса. Однако проявление пассивности в данном вопросе препятствует привлечению к ответственности эмитентов и посредников.

В. П. Иваницкий, В. А. Татьянников отметили, что [«к]омпании (экономические агенты) научились зарабатывать на иррациональности потребителей» Иваницкий В. П., Татьянников В. А. Информационная асимметрия на финансовых рынках. Вызовы и угрозы // Экономика региона. - 2018. - Т. 14, вып. 4. - С. 1158.. Анализируя причины финансового кризиса 2008 г. немецкие юристы Вольфганг Фикентшер, Филипп Хакер и Руппрехт Подсун обратили внимание, что разделение рисков и ответственности по сложным финансовым продуктом было решающим фактором для кризиса: эмитенты и продавцы сложных финансовых инструментов извлекали прибыли независимо от подверженности рискам, которые несли их инструменты Fikentscher W., Hacker P., Podszun R. (2013) A Matter of Risk and Balance - Discussing a System of Liability for Financial Products. In: FairEconomy. MPI Studies on Intellectual Property and Competition Law, vol 19. Springer, Berlin, Heidelberg. С. 96.. В конечном счете, как известно, риски приняли на себя налогоплательщики, но не эмитенты или посредники. Авторы пришли к выводу, что попросту не сформулированы положения, которые бы позволили эффективно распределить ответственность в случаях выпуска финансовых инструментов Там же. С. 96.. Данный вывод также справедлив в отношении ответственности посредников.

Проведенный Андреа ле Лис Перес Гонсалес анализ судебной практики Испании демонстрирует, что «финансовые организации в большинстве случаев не соблюдали нормативные обязанности», «во многих случаях финансовые организации предпочли не раскрывать информацию для достижения своих бизнес-целей». Нарушение обязанности по раскрытию информации или соблюдению требования соответствия финансового инструмента интересам клиента являлось основанием для взыскания штрафов Национальной комиссией по рынку ценных бумаг В 2014 г. Банк Сатандер был оштрфован на 1 млн. евро за нераскрытие информации при продаже привилигированных акций; В 2015 г. Банк Ла Кайкса (La Caixa) был оштрафован на 3 млн. евро за неосуществление мероприятий направленных на инвест-профилирование клиентов и обеспечения требования соответствия инструмента интересам клиента; На 4 млн. евро был оштрафован Банкинтер (Bankiter) за неосуществление или ненадлежащие осуществление теста на соответствия инструмента интересам клиента заключение сделок процентных свопов. (См.: Gonzбlez, Andrea de Lys Pйrez. Указ.соч.).. Также указанные обстоятельства могут стать основанием для признания порока воли и последующего установления недействительности договора либо основанием для привлечения к ответственности в форме компенсации понесенного ущерба, вызванного убытками клиента или, наконец, признания договора незаключенным Lanzarot A. I. B. Los deberes de informaciуn en la comercializaciуn de productos de inversiуn. Las consecuencias de su incumplimiento //Revista de Derecho, Empresa y Sociedad (REDS). - 2018. - №. 12. - С. 199. . Однако действующие механизмы привлечения к ответственности на финансовом рынке демонстрирует, что ответственность не в полной мере реализует свои функции, в частности, превентивную.

Основываясь на теории поведенческой экономики Вольфганг Фикентшер, Филипп Хакер и Руппрехт Подсун предлагают следующую систему распределения ответственности: если эмитент неизбежно будет нести ответственность за свой продукт (как и его менеджмент), то существование и пределы такой ответственности будут значительным фактором страха, снижающим шансы на получение прибыли независимо от обстоятельств, которые возникают после выпуска финансового инструмента Fikentscher W., Hacker P., Podszun R. Указ соч. С. 100.. Обоснованным также представляется предложение связать бонусную систему вознаграждения менеджмента и работников эмитента созданием с предлагаемой системой распределения ответственности, что в совокупности создаст условия для упреждения и повышения осведомленности о рисках.

Представляется, что предложенные меры позволят усовершенствовать институт юридической ответственности на финансовом рынке и стать еще одной предпосылкой, наравне с мерами по выравниванию информационной диспропорции и повышения прозрачности рынка, для уравнивания положения эмитентов и инвесторов.

3.2 Правовой статус инвесторов

Исторически первыми инвесторами в структурные (гибридные) финансовые инструменты были преимущественно институциональные инвесторы. Что касается розничных инвесторов, то ситуация значительно отличается от страны к стране, но, например, SRP, проводя уличный опрос в 2015 г., установила, что 61% респондентов не имеют представления о структурных финансовых инструментах. С учетом того, что рынок гибридных финансовых инструментов характеризуется серьезной информационной диспропорцией и не в пользу инвестора, который, к тому же, согласно теории поведенческой экономики, ограниченно рационален при оценке рисков, вопрос о статусе инвестора на рынке рассматриваемых инструментов имеет практическое значение Карапетов А. Г. отмечает, что «чем меньше оснований доверять рациональности самого контрагента, тем сильнее у государства готовность вмешаться и восстановить справедливость, и наоборот» ( Карапетов, А. Г. Указ.соч. С 263.)..

Проблема формулирования нормы поведения эмитента структурного финансового инструмента, как основополагающей для определения прав и обязанностей ивестора, актуальна и для правового анализа статуса инвестора. К тому же решение этой задачи усложняется тем, что, как показано в главе 2 настоящей работы, каждый структурный финансовый инструмент может иметь различную правовую форму, но одну и ту же финансовую модель.

Действующая в отечественном правовом поле модель деления инвесторов рынка ценных бумаг на квалифицированных и неквалифицированных, не учитывает инвесторов рынка структурных финансовых инструментов. Данный вывод следует из того квалификация проводится только в отношении финансовых инструментов, к которым, согласно Закону о РЦБ, относятся ценные бумаги и деривативы. Соответственно если гибридный инструмент не имеет форму ценной бумаги, либо если гибридный инструмент не содержит условий, которые позволяют утверждать, что в гибридный инструмент «вложен» дериватив, то эмитент и посредник не обязаны проводить квалификацию в отношении инвестора структурного финансового инструмента.

Вместе с тем даже если законодательно дать определение структурным финансовым инструментам, включив банковские депозиты и инструменты рынка страхования, и установить, что данные продукты могут предлагаться исключительно квалицированным инвесторам, нельзя утверждать, что правовое регулирование будет эффективным. Более того, обязательная квалификация инвестора любого структурного продукта, как отправная точка для возникновения правоотношений между эмитентом (посредником) и инвестором, сведет на нет саму идею квалификации, поскольку участники рассматриваемых правоотношений либо будут искать способы обойти запрет, либо рынок структурных инструментов существенно уменьшится. К тому же отдельные типы структурных инструментов при определенных условиях их оформления не должны влечь квалификацию инвестора, поскольку риски являются понятными, и необходимости в квалификации, как способе защиты инвестора, нет. Вместе с тем, представляется, что массовые продукты, имеющие вторичный рынок, должны быть доступны только квалифицированным инвесторам.

Важным является не сам факт квалификации (кроме случаев, когда инвестор назван таковым законом), а то, кто осуществляет квалификацию, по каким критериям квалификация проводилась и как фактически эти критерии проверялись. Как утверждает А.С. Селивановский «смысл введения института квалифицированного инвестора заключается в стремлении законодателя установить особые правила обращения наиболее рискованных ценных бумаг» Селивановский, А.С. Правовое регулирование рынка ценных бумаг [Текст] : учебник / А. С. Селивановский ; Нац. исслед. ун-т «Высшая школа экономики». -- М. : Изд. дом Высшей школы экономики, 2014. С.89.. Для сохранения стремления законодателя важно правильно ответить на вышеобозначенные вопросы «кто», «как» и «каким образом».

Действующее законодательство, также, как и законопроект, вносящий изменения в институт квалифицированных инвесторов, (далее - Законопроект) предусматривает право профессиональных участников рынка ценных бумаг, оказывающих услуги клиентам, присваивать статус квалифицированного инвестора на основании заявления клиента и приложенных документов, подтверждающих соответствие минимальным требованиям. Представляется, что осуществление квалификации профессиональными участниками рынка ценных бумаг, которое к тому же является делегированием публичных функций частному субъекту Квалифицированный инвестор: опыт, реальность и перспективы: монография / С.В. Львова СПС Консультант, создает конфликт интересов. Соблюдение принципов независимости, полученных вместе с публичной функцией, и приоритета интересов инвестора сложно ожидать при наличии условий, предопределяющих конфликт интересов: профессиональный участник рынка ценных бумаг, являясь коммерческой организацией на конкурентном рынке, по характеру своей деятельности заинтересован в продаже как можно большего количества разнообразных, в том числе рискованных, финансовых инструментов. К тому же, как было продемонстрировано в предыдущем параграфе настоящей работы, действующее нормативное регулирование не содержит понятного механизма ответственности за неверную квалификацию инвестора или продажи неподходящего для инвестора финансового инструмента. Соответственно у профессионального участника рынка ценных бумаг есть заинтересованность, которая не уравновешивается возможной и неотвратимой ответственностью, в формальном признании своих клиентов квалифицированными инвесторами.

Возможность создать условия, соответствие которым формально позволит осуществить квалификацию инвестора, как профессионала, подтверждается на примере квалификации вкладчиков банка «Траст», ранее не имевших опыта, релевантного для осознанного приобретения такой разновидности гибридных инструментов, как CLN. До продажи такого сложного инструмента, как кредитная нота, банк «Траст» в рамках брокерского обслуживания совершал минимально необходимое количество сделок по поручениям клиента. При этом клиент по совету сотрудников банка только подписывал заранее готовые брокерские поручения на совершение необходимого количества сделок.

Попытки заблокировать подобный формализм были осуществлены владельцами CLN, проданных банком «Траст», Зубаревой Е.В. Определение Конституционного Суда РФ от 28.09.2017 № 1996-О «Об отказе в принятии к рассмотрению жалобы гражданки Зубаревой Елены Викторовны на нарушение ее конституционных прав пунктами 5 и 6 статьи 3, пунктом 4 статьи 30.2, пунктом 13 статьи 51.1 и статьей 51.2 Федерального закона "О рынке ценных бумаг». и Дудко В.Н. Определение Конституционного Суда РФ от 28.09.2017 № 1987-О «Об отказе в принятии к рассмотрению жалобы гражданина Дудко Василия Николаевича на нарушение его конституционных прав пунктами 5 и 6 статьи 3, пунктом 4 статьи 30.2, пунктом 13 статьи 51.1 и статьей 51.2 Федерального закона "О рынке ценных бумаг». при обращении в Конституционный суд. Заявители оспаривали конституционность статьи 51.2 Закона о РЦБ в целом в той мере, в какой по смыслу, придаваемому правоприменительной практикой, она допускает возможность ограничиваться установлением формальных условий применения данной нормы при присвоении физическому лицу статуса квалифицированного инвестора, без проверки наличия у него опыта совершения самостоятельных действий на рынке ценных бумаг и способности адекватно оценивать риски, связанные с инвестициями в фондовые инструменты (курсив - наш). Конституционный суд не дал правовой оценки представленным доводам, поскольку не нашел оснований для рассмотрения жалоб заявителей.

Конфликт интересов, наличие которого отказалась признать судебная практика и на который среднестатистический инвестор не может повлиять, поскольку не осознает его наличие, возможно решить, наделив саморегулируемые организации финансового рынка полномочием по квалификации всех инвесторов В настоящее время Федеральный закон от 13.07.2015 № 223-ФЗ «О саморегулируемых организациях в сфере финансового рынка» целью своей деятельности называет защиту и представление интересов своих членов, хотя уже сейчас саморегулируемые организации разрабатывают различные стандарты, направленные на защиту прав потребителей финансовых услуг, проводят контрольные мероприятия в отношении своих членов на предмет нарушений интересов клиентов финансовых организаций, в том числе по факту обращений от инвесторов. Таким образом, цели деятельности саморегулируемых организаций на финансовом рынке нуждаются в более четком оформлении и приведении в соответствии с имеющимися полномочиями и фактически осуществляемой деятельностью по взаимодействию с инвесторами финансового рынка., а не заменять акт Банка России на базовый стандарт защиты прав и интересов физических и юридических лиц - получателей финансовых услуг, предполагаемый к разработке саморегулируемыми организациями финансового рынка, как это предусматривается Законопроектом Подобное предложение предусмотрено Законопроектом..

Европейский союз не усматривает противоречий в том, что квалификацию инвесторов осуществляют инвестиционные фирмы. Если после обязательной квалификации, произведенной инвестиционной фирмой, инвестор с ней не согласен, то допускается, что инвестор может попросить о переквалификации. Например, даже допустимый контрагент может попросить инвестиционную фирму снизить категорию инвестора, если «он считает, что он не может дать надлежащую оценку соответствующими рискам или управлять ими» Приложение 2 MiFID, что соответствует целям института квалифицированных инвесторов.

В США совершенно отличный подход, во-первых, любой гибридный инструмент на базе секьюрити, приобретается через брокер-дилера, который обязательно осуществляет инвестиционное профилирование клиента. Для инвестиций в гибридный инструмент на базе секьюритиз, который попадает в исключение о регистрации по правилу Регламента D Комиссии по ценным бумагам и биржам инвестор должен быть аккредитованным. Инвестор, как юридическое лицо, так и физическое лицо, самостоятельно руководствуясь критериями квалифицированности, изложенными в Правиле 501 Регламента D, оценивает возможность считать себя аккредитованным инвестором. При положительном ответе инвестор заполняет опросник и вместе с документами, подтверждающими соответствие критериями, передает брокерско-дилерской фирме.

Таким образом, в России, Европейском союзе и США совершенно по-разному решили вопрос о том, кто и в каких случаях осуществляет оценку инвесторов. С позиции правового регулирования оценочных средств в каждой юрисдикции есть перечень критериев количественного и качественного характера. Однако уникальность отечественного подхода в том, что для признания лица опытным инвестором достаточно соблюдения одного (курсив - наш) критерия. Более того, Конституционный суд, в отказном определении, указал, что «положения пункта 4 статьи 51.2 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» (как в редакции, действовавшей до внесения изменений Федеральным законом от 21 декабря 2013 года № 379-ФЗ, так и в ныне действующей редакции) не содержат какой-либо неопределенности в вопросе о критериях признания таких лиц квалифицированными инвесторами» Определение Конституционного Суда РФ от 26.10.2017 № 2403-О «Об отказе в принятии к рассмотрению жалобы граждан Кузина Сергея Анатольевича, Кузиной Екатерины Викторовны и других на нарушение их конституционных прав пунктом 4 статьи 51.2 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» и пунктом 1 статьи 10 Гражданского кодекса Российской Федерации»..

Примечательно, что Конституционный суд делал свой вывод в тот момент, когда уже практика показала, что формальное соответствие требованиям для признания лица квалифицированным инвестором не так и сложно обеспечить. Доказательством этому тезису служит уже разобранный в контексте регуляторного арбитража случай квалификации вкладчиков банка «Траст», ранее не имевших опыта, релевантного для осознанного приобретения гибридного инструмента - CLN, как квалифицированных инвесторов, на основании совершения минимально необходимого количества сделок.

Следует отметить, что количественный критерий по совершению некоторого минимума операций для целей категоризации, является распространённым во многих юрисдикциях, но количество заключенных сделок само по себе не является безусловным подтверждением, что проверяемый субъект соответствует критерию профессиональности. Например, в Европейском союзе считают, что заявитель должен соответствовать хотя бы двум из трех критериев, а оценка, проведенная инвестиционной фирмой, «дает разумные основания полагать, принимая во внимание характер предполагаемых сделок и услуг, что клиент в состоянии принимать самостоятельные инвестиционные решения и оценивать связанные с ними риски» Приложение 2 MiFID.

Как неоднократно отмечалось в настоящей работе процесс создания структурных финансовых инструментов, по сути, заключается в передаче инвестору риска от актива. Побочным эффектом передачи риска также может быть изменение или возрастание риска, которые не всегда поддаются определению Подробнее см. Fikentscher W., Hacker P., Podszun R. Указ.соч. С. 102.. Действующие критерии квалификации инвесторов и подходы по проверке соответствия критериям не направлены на установление того, как инвестор понимает риски и умеет управлять рисками на финансовом рынке. В связи с чем представляется, что выпуск и продажа любого структурного финансового инструмента независимо от уровня риска, должна сопровождаться декларацией о рисках.

Декларация о рисках должна быть написана доступным языком и содержать наглядные примеры финансового результата как при благоприятном развитии событий, так и при негативном сценарии. У инвестора должна быть возможность ознакомления с декларацией заблаговременно до выхода на сделку.

Помимо декларации о рисках каждый структурный продукт должен сопровождаться описанием структурного финансового инструмента - Паспортом продукта. Внутренний стандарт «Требования к взаимодействию с физическими лицами при предложении финансовых инструментов», который обяжет членов саморегулируемых организаций информировать инвестора о финансовом инструменте. К инструментам, в отношении которых действует обязанность по раскрытию, и имеющих значение для рынка гибридных финансовых инструментов, относятся внебиржевые простые деривативы и структурные облигации. Учитывая, что внутренние стандарты саморегулируемых организаций обязательно только профессиональных участников рынков ценных бумаг, то финансовые инструменты, выпускаемые в рамках банковской деятельности - структурные депозиты - или при осуществлении агентской функции страховых компании - ИСЖ - остаются за пределами требований об информировании инвестора.

Резюмируя анализ правового статуса основных субъектов рынка гибридных финансовых инструментов, можно отметить следующее. Основополагающим в статусе инвестора рынка структурных финансовых инструментов являются уровень компетентности и реализация информационных прав, в то время как для эмитентов и посредников важно менять свое поведение в сторону этичности и лояльности интересам инвестора. Поэтому, как представляется, законодателю целесообразно сосредоточиться на повышении финансовой грамотности населения и требований к этике эмитентов и посредников и реформированию института квалифицированных инвесторов.



Заключение

В заключении настоящей работы по результатам анализа правового режима структурных финансовых инструментов в России и за рубежом на примере США и Испании можно отразить следующие выводы.

Грамотный юридический анализ структурных финансовых инструментов невозможен без понимания модели потоков, лежащих в стратегии гибридного финансового инструмента. Особенности российского законодательства позволяют для одной и той же стратегии структурного финансового инструмента предложить различные юридические решения. В США и Испании ввиду наличия специального регулирования структурных финансовых инструментов юридический инструментарий в выборе формы ограничен, но само по себе подобное ограничение является препятствием для воплощения идей финансового инжиниринга. Вместе с тем российское законодательство нельзя назвать благоприятной средой для распространения структурных финансовых инструментов на основе банковского вклада или содержащих очевидные формальные признаки производных финансовых инструментов среди физических лиц.

Резюмируя анализ правового статуса основных субъектов рынка структурных финансовых инструментов, можно отметить следующее. Движущими факторами статуса инвестора рынка структурных финансовых инструментов являются уровень финансовой подготовки и использование раскрываемой эмитентом информации, что должно содействовать взвешенным решениям. Обязательная категоризация инвестор с последующим доступом к тому или иному финансовому инструменту сама по себе не оградит инвесторов от тех рисков, которыми пытается управлять государство, устанавливая инвестиционные ограничения. Более эффективным является дополнение механизмов ограничений реализацией программ по развитию грамотности населения.

В свою очередь усилия регулятора и саморегулируемых организаций на финансовом рынке (в широком смысле) по отношению к эмитентам и посредникам должны быть направлены на стимулирование и поддержание этичного поведения на финансовом рынке. Также внимания требует вопрос ответственности эмитента и посредники, как особого правового института, который ввиду специфики финансового рынка в традиционном своем виде не всегда в полной мере может реализовать превентивную и компенсационную функции.



Библиографический список

1. Налоговый кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 05.08.2000 №117-ФЗ // Консультант-плюс - справочная правовая система.

2. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть первая) от 30.11.1994 № 51-ФЗ // Консультант-плюс - справочная правовая система.

3. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 26.01.1996 № 14-ФЗ // Консультант-плюс - справочная правовая система.

4. Федеральный закон от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

5. Федерального закона от 10.12.2003 № 173-ФЗ «О валютном регулировании и валютном контроле» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

6. Федеральный закон от 23.12.2003 № 177-ФЗ «О страховании вкладов физических лиц в банках Российской Федерации» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

7. Федеральный закон от 29.12.2006 № 244-ФЗ «О государственном регулировании деятельности по организации и проведению азартных игр и о внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

8. Федерального закона от 21.11.2011 № 325-ФЗ «Об организованных торгах» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

9. Федеральный закон от 13.07.2015 № 223-ФЗ «О саморегулируемых организациях в сфере финансового рынка» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

10. Федеральный закон от 01.04.2020 №102-ФЗ «О внесении изменений в части первую и вторую Налогового кодекса Российской Федерации и отдельные законодательные акты Российской Федерации» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

11. Распоряжение Правительства РФ от 17.11.2008 N 1662-р «О Концепции долгосрочного социально-экономического развития Российской Федерации на период до 2020 года» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

12. Указание Банка России от 16.02.2015 № 3565-У «О видах производных финансовых инструментов» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

13. Указание Банка России от 16.08.2016 № 4104-У «О видах договоров, заключенных не на организованных торгах, информация о которых предоставляется в репозитарий, лицах, предоставляющих в репозитарий информацию о таких договорах, порядке, составе, форме и сроках предоставления ими информации в репозитарий, дополнительных требованиях к порядку ведения репозитарием реестра договоров, порядке и сроках предоставления информации репозитарием, а также порядке, составе, форме и сроках предоставления репозитарием в Банк России реестра договоров» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

Европейский союз

1. Regulation (EU) No 648/2012 of the European Parliament and of the Council of 4 July 2012 on OTC derivatives, central counterparties and trade repositories Text with EEA relevance

2. Regulation (EU) No 600/2014 of the European Parliament and of the Council of 15 May 2014 on markets in financial instruments and amending Regulation (EU) No 648/2012 Text with EEA relevance

3. Regulation (EU) No 1286/2014 of the European Parliament and of the Council of 26 November 2014 on key information documents for packaged retail and insurance-based investment products (PRIIPs) (Text with EEA relevance)

4. Directive 2014/49/EU of the European Parliament and of the Council of 16 April 2014 on deposit guarantee schemes Text with EEA relevance

5. Directive 2014/65/EU of the European Parliament and of the Council of 15 May 2014 on markets in financial instruments and amending Directive 2002/92/EC and Directive 2011/61/EU

6. Directive 2004/39/EC of the European Parliament and of the Council of 21 April 2004 on markets in financial instruments amending Council Directives 85/611/EEC and 93/6/EEC and Directive 2000/12/EC of the European Parliament and of the Council and repealing Council Directive 93/22/EEC

7. Commission delegated regulation (EU) 2017/590 of 28 July 2016 supplementing Regulation (EU) No 600/2014 of the European Parliament and of the Council with regard to regulatory technical standards for the reporting of transactions to competent authorities

8. Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley del Mercado de Valores

9. Orden del Ministerio de Economнa y Competitividad ECC/2316/2015, de 4 de noviembre, relativa a las obligaciones de informaciуn y clasificaciуn de productos financieros.

Соединенные Штаты Америки

1. Commodity Futures Modernization Act of 2000

2. Внутренний стандарт НФА и НАУФОР «Требования к взаимодействию с физическими лицами при предложении финансовых инструментов»

3. Стандарт оказания услуг кредитными организациями - членами Ассоциации «Россия» действующими в качестве представителей некредитных финансовых организаций

4. Regulatory Notice 12-55 Guidance on FINRA's Suitability Rule

5. Доклад Банка России для общественных консультаций «Предоставление информации юридическим лицам при заключении сложных деривативных сделок»

6. Законопроект № 618877-7 «О внесении изменений в Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" и отдельные законодательные акты Российской Федерации» (в части введения регулирования категорий инвесторов - физических лиц)

7. Информация о структурном продукте АО КБ «Ситибанк» «Валютный опцион»

8. Информация о структурном продукте Банка «Фридом финанс»

9. Информация о структурном продукте ООО «Компания БКС»

10. Информация о структурном продукте «Структурный депозит» Банка Standard Chartered Brunei

11. Информация о торгуемых на Московской бирже структурных облигациях

12. Информационное письмо Банка России от 24.03.2020 № ИН-01-59/27 «О рекомендациях по предотвращению недобросовестных практик при предложении и реализации финансовых инструментов и услуг» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

13. «Международный стандарт финансовой отчетности (IFRS) 9. Финансовые инструменты» (введен в действие на территории Российской Федерации в редакции 2010 года Приказом Минфина России от 27.06.2016 № 98н) // Консультант-плюс - справочная правовая система.

14. Обзор Банка России ключевых показателей деятельности страховщиков за 2016 г.

15. Обзор Банка России ключевых показателей деятельности страховщиков за 2017 г.,

16. Обзор Банка России ключевых показателей деятельности страховщиков за 2018 г.,

17. Обзорный доклад СРО НФА «Структурные облигации в России: новый инструмент на российском финансовом рынке»

18. Основные направления развития финансового рынка Российской Федерации на период 2019 - 2021 годов

19. Письмо Банка России от 10.07.2003 № 105-Т «О привлечении кредитными организациями средств граждан во вклады с розыгрышем призов» // Консультант-плюс - справочная правовая система.

20. Энциклопедия рынка облигаций финансово-информационного портала Cbonds.ru. Обмениваемые облигации.

21. A short history of structured products. Structured Retail Products (SRP)

22. Regulation of Retail Structured Products. Final Report of the Board of the IOSCO

23. Suitability Requirements With Respect To the Distribution of Complex Financial Products. Final Report

24. Working Paper Series. ESRB. No 14 / June 2016 Catering to investors through product complexity

Соединенные Штаты Америки

1. SEC Adopts Rules and Interpretations to Enhance Protections and Preserve Choice for Retail Investors in Their Relationships With Financial Professionals. Press Release

2. El mercado de valores y los productos de inversiуn Manual para universitarios

3. Guнa sobre catalogaciуn de los instrumentos financieros como complejo o no complejo

Научная литература

1. Договорное и обязательственное право (общая часть): постатейный комментарий к статьям 307 - 453 Гражданского кодекса Российской Федерации / Отв. ред. А. Г. Карапетов. - М.: Статут, 2017. - 1120 с. (Комментарии к гражданскому законодательству # Глосса).

2. Заем, кредит, факторинг, вклад и счет : постатейный комментарий к статьям 807-860.15 Гражданского кодекса Российской Федерации

3. Зарубежное банковское право (банковское право Европейского союза, Франции, Швейцарии, Германии США, КНР, Великобритании) : Монография / отв. Ред. Л.Г. Ефимова. - Москва : Проспект, 2018. 656 с.

4. Карапетов, А. Г. Экономический анализ права. - М.: Статут, 2016. - 528 с.

5. Львова, С. В. Квалифицированный инвестор: опыт, реальность и перспективы: монография / С.В. Львова // Консультант-плюс - справочная правовая система.

6. Райнер, Гюнтер. Деривативы и право / Гюнтер Райнер; пер. с нем. [Ю. М. Алексеев, О. М. Иванов]. - М.: Волтерс Клувер, 2005. - 496 с.

7. Сделки, представительство, исковая давность: постатейный комментарий к статьям 153-208 Гражданского кодекса Российской Федерации

8. Селивановский, А.С. Правовое регулирование рынка ценных бумаг [Текст] : учебник / А. С. Селивановский ; Нац. исслед. ун-т «Высшая школа экономики». -- М. : Изд. дом Высшей школы экономики, 2014. -- 580, [4] с.

9. Benjamin Joanna. Financial law / Joanna Benjamin. - London : Oxford University Press, 2007. - 654 с.

10. Choudhry M. An introduction to credit derivatives. - Butterworth-Heinemann, 2012.

11. Rechtschaffen, Alan N. Capital markets, derivatives and the law / Alan N. Rechtschaffen. - Oxford University Press, 2009. - 352 c.

12. Анисимова, Ю.А. Дефиниции экономической категории «структурированный финансовый продукт»/ Ю.А. Анисимова// Экономика: реалии времени. -2013. -№3 (8). С. 124 -131.

13. Барейша Е. М. Правовое регулирование договоров структурных депозитов с привязкой к кредитному событию // Консультант-плюс - справочная правовая система.

14. Витоль Э. Ю., Башкатов М. Л. К вопросу о кредитных нотахкак разновидности структурного продукта Часть II // Консультант-плюс - справочная правовая система.

15. Гайнулина, А. Ж., Киселев, М. В. Проблемы и риски российского рынка структурированных продуктов А. Ж. Гайнулина, М.В. Киселев // Экономическая безопасность России: вызовы XXI века. Сборник научных статей- 2018. - С.10-15.

16. Дмитриева, М.А. Российский рынок деривативов и возможности для хеджирования на нем валютных и процентных рисков / М. А. Дмитриева // Журнал «Сибирская финансовая школа». - 2016. - № 2 (115). - С. 74 - 78.

17. Иваницкий В. П., Татьянников В. А. Информационная асимметрия на финансовых рынках. Вызовы и угрозы // Экономика региона. - 2018. - Т. 14, вып. 4. - 1156-1167.

18. Киселёва, Э.А., Краева, А.А. Разработка алгоритма конструирования структурного продукта /Э. А. Киселёва, А. А. Краева // Международный журнал прикладных наук и технологий «Integral». - 2019. -№3. - С. 378-384.

19. Манташян, А.Р. Проблемы сущности и определения дефиниции структурированных продуктов / А.Р. Манташян / /Управленец. - 2014. - №5 (51). - С. 27-33).

20. Покровская, О. С. Проблема правовой защиты национального рынка деривативов

21. Сафонова, Т. Ю. Структурные депозиты и их учет некредитными организациями по российским стандартам бухгалтерского учета / Т. Ю. Сафонова // Деньги и кредит. - 2016. - № 5. - С. 39-44.

22. Сочнев, А. Преимущества и риски кредитных деривативов / А. Сочнев // Бухгалтерия и банки. - 2011. - № 10. - С. 55 - 66.

23. Сундукова, О.А. Алгоритм разработки новых банковских структурированных депозитов / О.А. Сундукова // Теория и практика общественного развития. - 2013. - №1. - С.348 - 350.

24. Чикулаев, Р. В. Развитие правового регулирования рынка ценных бумаг в России в постсоветский и современный периоды

25. Янковский, Д.И., Гинзбург, М.Ю. Структурированные инвестиционные продукты как инструмент управления финансовыми активами частных лиц / Д. И. Янковский, М. Ю. Гинзбург // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2016. - №24 (306). - С. 51-64.

26. Fikentscher W., Hacker P., Podszun R. (2013) A Matter of Risk and Balance - Discussing a System of Liability for Financial Products. In: FairEconomy. MPI Studies on Intellectual Property and Competition Law, vol 19. Springer, Berlin, Heidelberg.

27. Aguilar Alonso, Isabel. La Directiva 2014/65/UE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 15 de mayo de 2014, relativa a los mercados de instrumentos financieros (MiFID II)

28. Andrйs Juan Recalde Castells. Acotaciуn del Derecho de los mercados de "valores e "instrumentos financieros" en tiempos de cambio (supervisiуn, transparencia y nuevos productos financieros)

29. Гарсалян, Л. А. Правовое регулирование рынка внебиржевых производных финансовых инструментов в России, США и Европейском союзе (ЕС) : дис…. канд. юрид. наук: 12.00.03 / Гарсалян Левон Арменович. - М., 2019. - 214 с.

30. Глухов, М. Ю. Структурированные финансовые продукты в системе финансового инжиниринга : дис.... канд. экон. наук: 08.00.10 / Глухов Михаил Юрьевич. - М.,2007. - 211 с.

31. Долганин А. А. Правовое регулирование хеджирования : дис.... канд. юрид. наук: 12.00.03 / Долганин Александр Александрович. - М.,20108 - 180 с.)

32. Garcнa Arena A. Estrategias de inversiуn con productos estructurados: anбlisis de sus riesgos y ventajas, diseсo del producto y posibles escenarios de rentabilidad para el inversor.

33. Gonzбlez, Andrea de Lys Pйrez. La doctrina judicial sobre la comercializaciуn de productos financieros complejos

34. Lanzarot A. I. B. Los deberes de informaciуn en la comercializaciуn de productos de inversiуn. Las consecuencias de su incumplimiento //Revista de Derecho, Empresa y Sociedad (REDS). - 2018. - №. 12. - С. 179-218.

35. Анисимова, Ю. А. Структурированные финансовые продукты как инструмент хеджирования рисков на рынках электрической энергии : автореф. дис. ... канд. экон. наук : 08.00.10/ Анисимова Юлия Александровна. - Йошкар-Ола, 2012. - 20 с.

36. Зуев, Д. В. Аналитическая оценка структурированных производных финансовых инструментов : автореф. дис…. канд. экон. наук : 08.00.10/ Зуев Денис Валерьевич. - М., 2016. - 26 с.

37. Кожин, К. В. Структурные продукты на российском рынке производных финансовых инструментов : автореф. дис…. канд. экон. Наук : 08.00.10 / Кожин Кирилл Валентинович. - Санкт-Петербург, 2005. - 23 с.

38. Омельченко, В. В. Оценка стоимости розничных структурированных финансовых продуктов : дис.... канд. экон. наук: 08.00.10 / Омельченко Владимир Владимирович. - М.,2010. - 25 с.

39. Сундукова, О.А. Структурные продукты на финансовом рынке России : автореф. дис. ... канд. экон. наук : 08.00.10/ Сундукова Ольга Александровна. - Саратов, 2013. - 19 с.

40. Определение Конституционного Суда РФ от 28.09.2017 № 1996-О «Об отказе в принятии к рассмотрению жалобы гражданки Зубаревой Елены Викторовны на нарушение ее конституционных прав пунктами 5 и 6 статьи 3, пунктом 4 статьи 30.2, пунктом 13 статьи 51.1 и статьей 51.2 Федерального закона "О рынке ценных бумаг».

41. Определение Конституционного Суда РФ от 26.10.2017 № 2403-О «Об отказе в принятии к рассмотрению жалобы граждан Кузина Сергея Анатольевича, Кузиной Екатерины Викторовны и других на нарушение их конституционных прав пунктом 4 статьи 51.2 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» и пунктом 1 статьи 10 Гражданского кодекса Российской Федерации».

42. Определение Конституционного Суда РФ от 28.09.2017 № 1996-О «Об отказе в принятии к рассмотрению жалобы гражданки Зубаревой Елены Викторовны на нарушение ее конституционных прав пунктами 5 и 6 статьи 3, пунктом 4 статьи 30.2, пунктом 13 статьи 51.1 и статьей 51.2 Федерального закона «О рынке ценных бумаг».

43. Определение Конституционного Суда РФ от 28.09.2017 № 1987-О «Об отказе в принятии к рассмотрению жалобы гражданина Дудко Василия Николаевича на нарушение его конституционных прав пунктами 5 и 6 статьи 3, пунктом 4 статьи 30.2, пунктом 13 статьи 51.1 и статьей 51.2 Федерального закона «О рынке ценных бумаг».

44. Постановление Президиума ВАС РФ от 8 июня 1999 г. № 5347/98

45. Постановление девятого арбитражного суда по делу А40-3903/17 от 30.08.2017

46. Апелляционное определение Московского городского суда от 10.02.2016 № 33-4972/2016

Размещено на Allbest.ru