Понятие и виды объектов гражданских прав

Акция удостоверяет право акционера на управление делами АО (за исключением привилегированных), на получение дивидендов, а также на получение части имущества, оставшегося после ликвидации АО. В соответствии с Положением о порядке регистрации, аннулирования эмиссии акций и утверждения отчета об итогах выпуска и размещения акций в РК, утвержденного постановлением Национальной комиссии Республики Казахстан по ценным бумагам от 29 ноября 1996 г., АО может выпускать только именные акции в документарной или бездокументарной форме.

Акция должна содержать следующие реквизиты: фирменное наименование и местонахождение АО; наименование ценной бумаги -- "акция", ее порядковый номер, дату выпуска, вид акции (простая или привилегированная) и ее номинальную стоимость, имя держателя; размер уставного фонда АО на день выпуска акции, а также количество выпускаемых акций; срок выплаты дивидендов; подписи председателя правления и главного бухгалтера АО (п. 4 ст. 44 Указа о хозяйственных товариществах). Кроме того, утвержденный Национальной комиссией по ценным бумагам образец акции включает информацию о государственной регистрации эмиссии акций (наименование уполномоченного органа) и регистрационный номер, присваиваемый Национальной комиссией .

Акция неделима. Неделимость акции выражается в том, что в случае принадлежности ее нескольким лицам все они признаются одним акционером и могут осуществлять свои права через одного из них или общего представителя.

Допускается выдача акционеру сертификата на суммарную номинальную стоимость принадлежащих ему акций, который не является ценной бумагой.

Наряду с простыми акциями АО вправе выпускать и привилегированные акции в порядке и в пределах, установленных законодательством. Привилегированные акции не предоставляют ее владельцам право на участие в управлении делами АО, если иное не предусмотрено его уставом, однако гарантируют им получение дивидендов, независимо от результатов хозяйственной деятельности АО. Размер дивидендов по таким акциям в виде процентов от номинальной стоимости акции фиксируется в акции. Кроме того, владельцы привилегированных акций имеют преимущественное по сравнению с другими акционерами право на получение части оставшегося после ликвидации АО имущества. Условия выпуска привилегированных акций могут предусматривать предоставление и других прав их владельцам, в частности право обмена их на простые акции. Такие акции именуются конвертируемыми.

Привилегированные акции могут быть выпущены на сумму, не превышающую 25% от уставного капитала АО.

Пункт 3 статьи предусматривает возможность введения так называемой "золотой акции", не участвующей в формировании уставного капитала и в распределении прибыли. Владелец «золотой акции» обладает лишь правом вето на решение общего собрания, правления, наблюдательного совета по вопросам, определяемым уставом АО. Право вето не является имущественным, соответственно, «золотая акция» - не ценная бумага.

2.6 Основные проблемы определения сущности и значения бездокументарных ценных бумаг

Согласно п.1 ст. 139 ГК акция -- это ценная бумага, выпускаемая акционерным обществом и удостоверяющая права на участие в управлении акционерным обществом, получение дивиденда по ней и части имущества общества при его ликвидации.

В отличие от прежнего законодательства по новому Закону РК от 13 мая 2003 г. "Об акционерных обществах" акции выпускаются только в бездокументарной форме. Ранее было разрешено выпускать документарные акции, но они должны были быть только именными. Но в обоих случаях акция так и осталась, строго именной ценной бумагой. Разница состоит лишь в документарное™ или бездокументарности формы выпуска. Если же учесть, что ко времени принятия нового Закона "Об акционерных обществах" в Казахстане оставалось лишь несколько обществ, выпустивших свои акции в документарной форме, то можно утверждать, что в этом отношении больших изменений не произошло.

В соответствии с п.1 ст.38 Закона от 2 июля 2003 г. "О рынке ценных бумаг" подтверждение прав по акции осуществляется путем представления выписки с лицевого счета держателя акции в системе реестров держателей ценных бумаг или из системы учета центрального депозитария. Выписка из реестра -- это документ, не являющийся ценной бумагой, выдаваемый регистратором, и подтверждающий записи, содержащиеся в реестре, передача которого (бланка выписки) от одного лица к другому не означает совершения сделки и не влечет перехода прав, связанных с ценными бумагами. Она подтверждает право на определенный конкретный момент времени. Самой же акции как ценной бумаги в материальной форме не существует. Кроме того, теперь нет никакого упоминания и о сертификатах ценных бумаг, возможность выдачи которых была предусмотрена в прежнем Законе "О рынке ценных бумаг". То есть теперь акция -- это исключительно виртуальная, или воображаемая ценная бумага.

Между тем, вытеснение из имущественного оборота документарных акций вряд ли можно характеризовать как положительное явление. Первые шаги в таком принципиально неверном, на наш взгляд, направлении были сделаны постановлением Кабинета Министров РК от 3 октября 1994 г., которым было утверждено Временное положение о ценных бумагах. В п. 10 этого акта было впервые закреплено, что акции могут быть только именными. Это по существу означало приравнивание акций по их оборотоспособности к обычным имущественным правам. Хотя сама передача акций регламентировалась достаточно хорошо, особенно если сравнивать с последующей регламентацией.

«С тех пор рынок акций так и не получил своего более или менее удовлетворительного развития. И даже сегодня рынок акций является, пожалуй, самым слаборазвитым сегментом на отечественном рынке ценных бумаг». [30, 13]

«Акции казахстанских эмитентов не характеризуются большой ликвидностью, а цены на акции не отражают их экономической стоимости. Подтверждением может служить и тот факт, что простые акции отечественных компаний до сих пор являются большой редкостью в портфелях пенсионных фондов. В связи с этим трудно не согласиться с мнением президента единственной в стране фондовой биржи, что рынок акций в настоящее время в Казахстане "почти отсутствует". Сделки же с акциями совершаются в основном при очередном перераспределении влияния в той или иной компании».[11, 56]

Проблема слабого развития рынка акций является одной из самых острых проблем отечественного рынка ценных бумаг. И решение именно этой проблемы выступало одной из главных целей обновления целого блока законодательства о ценных бумагах.

Вместе с тем тотальное вытеснение бумажных акций никак не способствует решению поставленных задач.

Известно, что финансисты ставили перед собой задачу привлечь сбережения населения, но решить эту проблему удается пока только банковскому сектору (вклады населения в банки за три года выросли в пять раз), чего нельзя сказать о рынке ценных бумаг, особенно акций. Рынок акций по-прежнему остается в тени, инвесторы не проявляют интереса к этому инструменту. Так называемые "стратегические акционеры" всегда присутствовали на рынке акций, но этого явно недостаточно.

«Проблема здесь заключается даже не в отсутствии инвестиционных технологий, и уж точно не в отсутствии накоплений у населения. И даже разработка самого совершенного закона об инвестиционных фондах, над которым уже несколько лет работают отечественные финансисты, не гарантирует эффективности в привлечении индивидуальных инвесторов. Необходимо понимать, что никакие идеальные нормативные акты здесь не помогут. Как показало время, проблема здесь заключается далеко не в самих нормативных актах. Как совершенно верно отметил А.Г. Диденко, право само по себе не реализуется, реальное значение права определяется менталитетом общества, его культурой, степенью влияния сохранившихся коммунистических идеалов, механизмами реализации права. И здесь значительную роль играет именно отношение населения к рынку ценных бумаг». [32]

Важность этого аспекта отмечалась и на последнем Конгрессе финансистов "ив ходе обсуждения нового Закона "Об акционерных обществах". Об этом говорят и участники рынка ценных бумаг. И разворачивание фондовой биржи в сторону розничного сектора лишний раз подчеркивает важность вопроса.

«Одну из причин пассивного отношения населения к рынку ценных бумаг (а точнее крынку акций, поскольку рынок облигаций справляется и без населения.) видят, что вполне справедливо, в отсутствии просветительской работы в этом направлении. Шутка ли, когда акционеры одной из сильнейших нефтедобывающих компаний не воспринимают свои акции как источник дохода, не знают о своих правах, а дивиденды воспринимаются как "подарок судьбы"(!), не говоря уже ничего об их расчете».[11, 127.]

C банковскими депозитами все намного проще и понятней. Поэтому вклады населения в банках и растут. А ведь уже сегодня существуют достаточно привлекательные, с точки зрения индивидуальных инвесторов, акции ряда казахстанских эмитентов, тогда как говорить о наличии вторичного неорганизованного рынка акций не приходится. Списки миноритарных акционеров словно застыли, лишь изредка "передергиваясь" очередной компанией по выкупу этих акций самим обществом или другими, подобными этим, мерами.

Сказанное показывает уровень отношения физических лиц как индивидуальных инвесторов к ценным бумагам. Как тут привлечь внимание населения к процессам, происходящим на организованном рынке с его сложной инфраструктурой, индексами, списками, если даже неорганизованного рынка (именно рынка с его законами, а не "перетасовки" акций конкретной компании) никто толком и не видел.

При таких обстоятельствах выпуск документарных акций, сертификатов на акции, которые были бы равнозначны по степени удостоверения самой ценной бумаге, не должен отменяться, а тем более запрещаться. Это определенный "переходный мостик" к рынку акций, да и вообще к рынку ценных бумаг. Может ли его заменить какая-либо иная, даже самая "цифросодержащая", пропаганда? Едва ли. Разве что с большими (как минимум пять-десять лет) временными потерями. Необходимость именно в бумажных ценных бумагах пока нисколько не утрачивается. Это можно видеть хотя бы на примере денег. Даже при существующем уровне развития безналичных расчетов потребность населения именно в наличных деньгах подчас даже увеличивается вместо предполагаемого сокращения. Поэтому бездокументарная форма удостоверения прав, предоставляемых акцией, не должна превращаться в единственно возможную для этих ценных бумаг, сколько бы прогрессивной она не представлялась.

В этой связи утверждения о том, что именно прорыв электронных средств связи, памяти и коммуникаций в области регистрации фактов и принадлежности прав дали возможность для появления бездокументарных ценных бумаг, не совсем обоснованы. Бездокументарные акции в самом современном их понимании могли быть выпущены акционерными компаниями и в девятнадцатом веке. Для этого совсем не обязательны электронные средства связи, памяти и коммуникаций.

О том, что сама выдача именных акций могла бы быть свободно заменена регистрацией, говорили еще ученые девятнадцатого столетия. Но с тех пор серьезно усложнилась и модернизировалась сама инфраструктура рынка ценных бумаг, и организованного рынка в особенности. Увеличились объемы и масштабы рынков, эмиссий и компаний. Все это привело лишь к простой целесообразности перевода на бездокументарную основу ценных бумаг. То есть уровень развития техники повлиял на этот процесс не непосредственно. Между появлением компьютерных технологий и бездокументарными акциями нет прямой связи.

Вместе с тем, у стран -- пионеров дематериализации, прежде всего, был накоплен огромнейший и богатый опыт рынка ценных бумаг. Это значит, что «сама целесообразность перехода на бездокументарную систему качественно сложилась и эволюционно сформировалась. У нас же все начиналось с нуля. Без освоения азов рынка акций мы бросились в дебри дематериализации.

Все это дает основания утверждать, что документарные акции, сертификаты на них еще просто рано отменять, даже под предлогом общего развития рынка ценных бумаг во всем мире». [47]

Сказанное отнюдь не означает, что весь выпуск акций повсеместно нужно осуществлять в документарной форме. Это нелепо. Достаточно предоставить право акционеру, пожелавшему получить удостоверение своих прав в документе, в виде бланка ценной бумаги или сертификата, потребовать выдачи такого документа, либо оставить этот вопрос на усмотрение самого общества. Такие документы должны быть передаваемы, а следовательно, и обладать определенными степенями защиты. Это могут быть, к примеру, и пять документарных акций, а может -- и сертификат на тысячу акций. Важно то, что выраженные в материальном виде права акционера предстают в виде вещей в гражданско-правовом смысле. В этом заключается все их удобство и вся суть акций как ценных бумаг. И именно в таком виде ("наяву") акция понятна для большинства населения. Практика распространения лотерейных билетов -- живое подтверждение тому. Это бесспорно, и отрицать такое положение вещей сейчас, а тем более, не замечать его равносильно утверждению о существовании, например, фондовой биржи в средневековом Туркестане или открытия факта, что Касымхан увлекался акциями голландско-ост-индской компании.

Документы, обладающие определенными степенями защиты, понятно, весьма сложная и где-то, в зависимости от исполнения, дорогая процедура. И это, быть может, не совсем удобно лишь для некоторых эмитентов. Но отменять их, значит, во-первых, в какой-то мере отбросить назад перспективу привлечения заимствований у населения и вторичного рынка акций; во-вторых, вмешиваться в частные дела, поскольку только самому субъекту решать вопрос о том, удобно это ему или нет, и нужно ли это ему вообще. Если же учитывать, что среди отечественных эмитентов есть такие, которые намерены выпускать даже акции на предъявителя, которые могут существовать исключительно в документарной форме, то необоснованность запрета документарных акций становится предельно очевидной.

«Еще одним, пока большим, заблуждением являются высказывания о большей надежности бездокументарных ценных бумаг в сравнении с документарными. С точки зрения защиты прав держателя акций наличие у профессиональных участников рынка ценных бумаг лицензий, выдаваемых уполномоченным органом, и квалификационных свидетельств у их сотрудников, а также при всей строгости требований, предъявляемых к ведению реестров держателей ценных бумаг, уровню капитализации профессиональных участников рынка ценных бумаг и страхованию их ответственности, достаточных оснований для выводов о более высокой степени защиты прав держателя нет. Практике уже известно немало примеров с поддельными приказами о снятии или зачислении ценных бумаг с лицевых счетов, исчезновением реестров, признанием их недействительными, а также признанием недействительными всех сделок, совершенных на их основе. Так, по одному из споров истец полагал, что является собственником бездокументарных акций, тогда как эмиссия на самом деле была признана несостоявшейся более трех лет назад. По другому делу Талгарский районный суд вследствие нарушений, допущенных при формировании реестра, признал недействительными последующие сделки, совершенные в отношении 89 937 бездокументарных акций. Российской практике известен случай, когда с лицевого счета акционера по поддельным распоряжениям были списаны акции на сумму 15 миллионов долларов».[11, 132.]

Роль регистраторов повышается при полностью безбумажной системе, поскольку все бремя по сохранности акций теперь переместилось на них. Они становятся своего рода нотариусами при сделках с акциями. Все это возлагает на них большие риски и очень высокую ответственность.

Кроме ошибки эмитента, регистратора или вмешательства извне, для акционера -- держателя бездокументарных акций опасность могут представлять и ошибки других участников организованного рынка ценных бумаг. Так, вполне возможна ситуация, когда сведения о количестве ценных бумаг на лицевом счете у номинального держателя не соответствуют сведениям о количестве ценных бумаг в системе учета центрального депозитария.

Согласно п.2 ст.61 Закона "О рынке ценных бумаг" в случае несоответствия сведений о количестве, виде и категории ценных бумаг, указанных в выписке с лицевого счета в системе учета номинального держания, таким сведениям по субсчету в системе учета центрального депозитария приоритет имеют сведения, указанные в системе учета центрального депозитария.

Не ясно, на чем основан такой приоритет. И у центрального депозитария, и у кастодиана, и у брокера-дилера сотрудники, занятые регистрацией сделок, заключением и исполнением сделок, имеют специальные квалификационные свидетельства. В свою очередь, каждый из профессиональных участников получал лицензию уполномоченного органа. И может оказаться так, что именно у брокера-дилера, а не у депозитария записи правильно отражают ситуацию с теми или иными ценными бумагами его клиента. Но смущает не просто безосновательный приоритет, отдаваемый сведениям из системы учета центрального депозитария, а в принципе сама возможность возникновения ошибки или, как довольно безобидно сформулировано в законе, -- "несоответствия". Что это может означать? Брокер (имеется в виду брокер первой категории), как номинальный держатель, вправе в соответствии с пп.З п.1 ст.59 Закона "О рынке ценных бумаг" выдавать выписку со счета, которая является по сути единствен ной формой подтверждения наличия и принадлежности ценных бумаг тому или иному лицу. Никаких других форм в виде самого бланка ценной бумаги или сертификата, приравненного к самой ценной бумаге, купонов или купонных листов и т.д. нет. И если здесь возникнет ошибка, то сделка, заключенная на основе этих ошибочных данных, впоследствии может быть признана недействительной. На практике это будет выглядеть следующим образом. Сегодня мы покупаем 1 000 акций, получаем выписку со счета и продаем купленные акции другому лицу, а через неделю нам объявляют, что сделка аннулируется по той причине, что акции, оказывается, продавцу не принадлежали. Неясно, что нужно делать в этих ситуациях: искать продавца, истребовать уплаченные деньги? Зато все становится намного надежней, когда есть в наличии выписанный на определенное имя сертификат на ценные бумаги, который по силе приравнен к самим ценным бумагам. А еще лучше, когда есть сама ценная бумага. О возможности таких ошибок бездокументарной системы свидетельствует и правило, которое предписывает брокеру-дилеру не реже одного раза в месяц производить сверку данных собственного учета количества ценных бумаг и денег на лицевых счетах с данными центрального депозитария, регистратора, кастодиана (п.71 Правил осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг РК от 31 декабря 1998 г.). Такие нормы содержатся в аналогичных актах и по другим видам профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг. Это то, что касается надежности бездокументарных ценных бумаг.

Что касается быстроты и высокой оборотоспособности бездокументарных ценных бумаг, то, говоря о бездокументарных акциях, следует обратить внимание на следующее. Согласно п.5 ст. 39 Закона "О рынке ценных бумаг" исполнение приказа осуществляется регистратором (номинальным держателем) при получении встречного приказа в срок не более трех календарных дней. Это означает, что у регистратора или номинального держателя есть право исполнять приказ и регистрировать сделку в течение трех дней. Это немногим меньше регистрации сделки с недвижимостью. Правда, норма диспозитивная: в отношении регистратора иное может быть установлено только законодательством (иного в законодательстве нет, а п.21 Положения о ведении реестра держателей ценных бумаг лишь подтверждает указанное право регистратора), а в отношении номинального держателя -- условиями договора. Но так или иначе диспозитивность нормы включается только при известных условиях, ненаступление которых влечет автоматическое срабатывание императива диспозитивного правила. Поэтому скорость совершения сделок с бездокументарными акциями не имеет ничего общего с "щелчком мышки" компьютера, как принято думать. Быстро можно лишь подать приказы на совершение сделок, да и здесь формальностей ничуть не меньше, чем в передаточной надписи на бланке документарной акции.

«Конечно, бездокументарность выпуска акций не сопряжена исключительно с негативными моментами. Да и можно ли вообще утверждать такое. У них есть масса положительных качеств, чего мы нисколько не отрицаем. Особенно если мы говорим об организованном рынке. Положительные стороны бездокументарных акций при грамотной организации их оборота имеют серьезные преимущества перед документарными бумагами. И проблема даже не в гиперболизации роли бездокументарных акций и не в их недостатках, а, скорее, в не очень правильном подходе к документарным акциям. И те, и другие, безусловно, необходимы сегодня, но у бездокументарных акций свои условия востребованности и актуализации, а у документарных свои. Зачем же в таком случае уничтожать то, что еще не исчерпало свой полезный потенциал применительно к нашему рынку акций? Заимствование мирового опыта здесь чрезвычайно важно. Но не менее важно учитывать специфику, не занимаясь механическим перенесением». [48]

И, наконец, об акциях на предъявителя. Говорить о них сегодня стало признаком некоторой отсталости от мировых процессов дематериализации, регистрации и многих других процессов, обозначаемых с использованием самых новых неологизмов, самых узких профессионализмов и самых дальних заимствованных слов. Одним словом -- пережиток. Насколько же обоснована такая погоня за будущим, при которой нормальные современные правовые явления вычеркиваются из жизни целыми институтами.

«Вообще, акции на протяжении всей своей истории всегда оставались специфичными ценными бумагами, которые больше тяготели к некоторой подконтрольности и регистрации. Тем более в России и в Казахстане. Сама система регистрации сделок с акциями присуща, имманентна акциям как ценным бумагам. Регистрация акций и сделок с ними сопутствует этому виду ценных бумаг, если не с момента их первого появления в истории, то уж точно с полноценным развитием этого института в России в период капитализма и в Казахстане в период нэпа. Поэтому система ведения реестра держателей акций, регистрация сделок по ним не есть нечто сверхновое в этой области. Это было всегда. Предшественниками современных реестров были шнуровые книги, а сами акции могли передаваться с совершением трансферта. Все это позволяет говорить об акциях, преимущественно как об именных ценных бумагах, почти с самого их появления. Однако акции на предъявителя существовали всегда. И что интересно, даже в такие моменты, когда законодательно вводился запрет на выпуск акций на предъявителя, они, не переставая выпускаться отдельными компаниями, исподволь пробивали себе дорогу. Сначала делались различные исключения для некоторых обществ, затем эти исключения перерастали и становились правилом. Другого и быть не могло, поскольку на практике они всегда представляли и представляют определенные удобства».[32, 49]

Сегодня отечественные эмитенты не вправе выпускать акции на предъявителя. Такое обстоятельство продиктовано позицией в этом отношении разработчиков закона "Об акционерных обществах". В выступлениях по этому поводу представителей высших эшелонов банковского сектора страны неоднократно отмечалось, что все ценные бумаги на предъявителя подлежат ликвидации, а само понятие ценных бумаг на предъявителя необходимо отменить в принципе и т.д.

Мы отрицательно относимся к отмене и запрету акций на предъявителя. Впрочем, как говорилось выше, истории известны примеры подобных запретов. Например, запрещались акции на предъявителя с целью предотвратить биржевую игру, спекуляцию. Тогда для этого были все реальные основания. Впоследствии акции на предъявителя были вновь введены, а указанная проблема была преодолена путем установления запрета на выпуск акций на предъявителя, номинал которых был ниже определенного минимума.

Последний же и решительный удар по предъявительским акциям, да и вообще по бумагам на предъявителя был сделан в связи с революционной сменой общественного строя. Тогда Декретом СНК от 18 апреля 1918 г. о регистрации акций, облигаций и прочих процентных бумаг акции на предъявителя были полностью отменены. Это был идеологически продиктованный шаг. Поэтому здесь существует хотя бы какое-то оправдание для подобных мер, если не брать в расчет обоснованность самой новой идеологии.

Сегодняшнее же тотальное вытеснение акций на предъявителя из законодательства по своей радикальности и реакционному характеру больше напоминают указанные средства борьбы с капиталистическими отношениями в первые годы советской власти, однако в отличие от них не имеют вообще никакого более или менее серьезного обоснования. А приводимые сторонниками этой меры аргументы довольно слабы. Мы назовем только главные из них.

Прежде всего, речь идет о защите населения от подделок. Дело в том, что предъявительские акции подобно деньгам могут быть подделаны или утрачены. Поскольку большая часть населения не имеет достаточно ясного представления о ценных бумагах и опыта инвестирования, это повлечет большое число жертв, обманутых мошенниками.

Полагаем, что подобная забота о населении выступает лишь тягостной и нежелательной опекой со стороны государства. Ведь подделке и утрате подвержены не только ценные бумаги, но и деньги. Фальшивомонетчики существовали и тысячи лет назад, существуют и сегодня. Кроме того, подделываются не только акции или деньги, но любые другие документы, например, доверенности, паспорта, акцизные марки, договоры, расписки и т.д. Очевидно, бороться надо не с тем, что подделывают, а с теми, кто подделывает. Но для этого существуют специальные подразделения государственных органов.

«Сама возможность подделки акций на предъявителя -- это так называемая формальная (или принципиальная) возможность. Для приведения этой возможности в действительность необходимы разные условия, а само наличие в обороте акций на предъявителя не является необходимым и достаточным условием, закономерно влекущим появление их подделок. Превращение кем-либо этой возможности в действительность обладает признаками вероятности (а не закономерности) и представляет из себя ни что иное, как преступление. Это преступление, а также наказание за него предусмотрено ст. 206 УК РК. Борьба с таким видом преступления должна осуществляться, скажем, путем ужесточение санкций за его совершение, криминализацией отдельных действий, явно направленных на совершение такого преступления, проведением профилактических мероприятий и т.д. и т.п., то есть реализацией всего потенциала уголовно-правовых средств борьбы с тем или иным видом преступлений. Но ни в коем случае нельзя отменять или, еще хуже, запрещать выпуск акций на предъявителя. Это волюнтаристский подход.

Другой причиной отмены акций на предъявителя называется необходимость учета каждой сделки с ценными бумагами, поскольку с этим связывается возможность отмывания "грязных денег" посредством предъявительских акций. Данная проблема, также как и предыдущая, не относится к проблемам самих акций как объектов гражданских прав. Их надо решать соответствующими мерами конкретной области государственного управления.

Третья причина заключается в том, что полная отмена предъявительских акций -- это принцип общего развития рынка ценных бумаг во всем мире.

Ссылки на мировой опыт здесь совершенно не обоснованы по одной главной причине. Во всем мире наряду с именными акциями существуют и акции на предъявителя. Предъявительские акции есть в Англии, в Германии, во Франции, на Украине и т.д. В качестве примера можно привести § 10 книги первой акционерного закона ФРГ от 6 сентября 1965 г., в котором говорится, что "акции могут быть именные и на предъявителя». [11, 136.] Общим же принципом выпуска предъявительских акций для законодательства большинства развитых стран является условие их полной оплаты. И только не соблюдение этого условия может влечь какие-либо ограничения по формам и видам акций. То же самое касается и сертификатов на предъявителя, поскольку, где нет непосредственно самих акций на предъявителя, существуют сертификаты на предъявителя, выдаваемые в подтверждение прав на акции.

Абсурдность запрета акций на предъявителя легко усматривается при сравнении данной проблемы с другими институтами гражданского права.

Например, если законодательно установить, что по договору залога заложенная вещь ни в коем случае не подлежит взысканию, либо по договору купли-продажи право собственности не переходит на покупателя, мы придем к выводу: зачем нужен договор залога, если на предмет залога нельзя обратить взыскание. Зачем нужен договор купли-продажи, если право собственности (хозяйственного ведения, оперативного управления) не переходит к покупателю. В обоих случаях стирается существо конструкции. Точно также объявление акций строго именными противоречит существу акции как ценной бумаги.

Поэтому уничтожение института предъявительских акций не оправдано ни теоретически, ни исторически, ни практически. Субъектам имущественного оборота должно быть предоставлено право самостоятельно решать вопрос о том, выпускать акции на предъявителя или нет. Никаких запретов здесь быть не может.

3. Рынок ценных бумаг в Республике Казахстан. KASE - казахстанская фондовая биржа

3.1 Анализ современного состояния рынка ценных бумаг Казахстана

В период с апреля 1996 года по декабрь 1998 года первоначально была полностью сформирована базовая законодательная инфраструктура рынка ценных бумаг, включающая в себя законодательные акты, а также нормативные правовые акты Президента Республики Казахстан, Правительства Республики Казахстан и Национальной комиссии. В настоящее время принята «Программа развития рынка ценных бумаг Республики Казахстан на 2005-2007 годы», которая разработана Министерством экономики и бюджетного планирования Республики Казахстан, Агентством Республики Казахстан по регулированию и надзору финансового рынка и финансовых организаций (далее - Агентство), Министерством финансов Республики Казахстан (далее - Министерство финансов) и Национальным Банком Республики Казахстан (далее - Национальный Банк) во исполнение поручений Президента Республики Казахстан, данных на совещании у Президента Республики Казахстан «Об отчете Национального Банка Республики Казахстан за 2003 год» (Протокол от 26 апреля 2004 года № 01-8.1) и IV Конгрессе финансистов Казахстана, прошедшем в г.Алматы 15 ноября 2004 года».[13, 12]

 Государственные эмиссионные ценные бумаги Министерства финансов

 Государственные эмиссионные ценные бумаги (далее - ГЦБ) Министерства финансов являются основным ликвидным и безрисковым инструментом на рынке ценных бумаг.

Рынок ГЦБ в настоящее время включает в себя инструменты, различающиеся по срокам обращения, инвесторской базе, способам начисления вознаграждения и защищенности от инфляционных процессов.

Таблица 1

Динамика развития ГЦБ

Источник: Министерство финансов

Рост объемов правительственного заимствования, постепенное удлинение сроков обращения ГЦБ и увеличение объемов размещения при сокращении общего количества выпусков привели к увеличению объема ГЦБ в обращении. В настоящее время в структуре внутреннего правительственного долга наибольший объем занимают инструменты со сроками обращения от года до пяти лет, и существует определенная нехватка более длинных инструментов, которые пользуются спросом со стороны накопительных пенсионных фондов (таблица 2).

Таблица 2

Объемы обращения ГЦБ в 2001 - 2003 гг.

Источник: Министерство финансов

В отношении ГЦБ, являющихся одними из самых привлекательных инструментов для инвестирования, следует отметить, что Бюджетным кодексом предусматривается их выпуск исключительно в целях финансирования дефицита республиканского бюджета и рефинансирования правительственного долга. Поэтому объемы эмиссии ГЦБ зависят от размеров дефицита республиканского бюджета на соответствующий финансовый год.

 Государственные эмиссионные ценные бумаги местных исполнительных органов.

 Казахстанский рынок облигаций местных исполнительных органов, имеющих статус ГЦБ, начал своё существование с июля 1999 года. Местные исполнительные органы осуществляют заимствование на внутреннем рынке в целях финансирования местных инвестиционных проектов.

Согласно существующему законодательству все первичные размещения облигаций местных исполнительных органов проводились на Казахстанской фондовой бирже.

С начала размещения облигаций местных исполнительных органов наблюдалась тенденция увеличения срока обращения бумаг и снижения стоимости заимствования (таблица 3).

Таблица 3

Изменение параметров рынка облигаций местных исполнительных органов

Источник: Министерство финансов

 Начиная с 2005 года местным исполнительным органам будет запрещено заимствование на внутреннем рынке в виде выпуска ГЦБ.

 Краткосрочные ноты Национального Банка

Национальный Банк с 1995 года начал выпускать краткосрочные ноты, которые стали основным инструментом оперативного регулирования денежной базы. Ноты представляют собой дисконтированную дематериализованную ценную бумагу. Ноты Национального Банка являются ГЦБ и свободно обращаются на рынке ценных бумаг.

Первоначально ноты имели сроки обращения - от 7 до 91 дня. Краткие сроки обращения нот были обусловлены двумя причинами: во-первых, краткосрочностью мер по регулированию денежной базы, во-вторых, они не должны были конкурировать с ценными бумагами Правительства.

В апреле 1999 года, в период введения режима свободно плавающего курса тенге, выпускались валютные ноты (в том числе, в разовом порядке, - специальные валютные ноты, со сроком обращения 35 дней для защиты пенсионных активов).

Постепенно, по мере увеличения Министерством финансов сроков обращения своих ценных бумаг Национальный Банк постепенно увеличивал и сроки обращения нот. В настоящее время ноты выпускаются со сроками обращения до 1 года.

Высокий уровень ликвидности на финансовом рынке при значительном снижении чистой эмиссии ценных бумаг Правительства привел к тому, что Национальный Банк для регулирования избыточной ликвидности банков был вынужден увеличивать выпуск тенговых краткосрочных нот более чем в 2 раза по сравнению с 1999 годом (до 132,5 млрд. тенге). Это привело к увеличению доли нот Национального Банка (далее - ноты НБК) в структуре всех государственных тенговых бумаг в обращении.

Тенденция роста инфляции 2003 года, обусловленная в первую очередь большим притоком иностранной валюты, продолжилась и в 1 полугодии 2004 года, что вызвало увеличение объема выпуска нот.

За 1 полугодие 2004 года Национальным Банком было выпущено краткосрочных нот на сумму 262,7 млрд. тенге, а их объем в обращении увеличился на 57,0% до 311,8 млрд. тенге. Кроме того, было проведено операций репо в размере 392,8 млрд. тенге.

В результате, по оценке Национального Банка, объем покупок Национальным Банком иностранной валюты в 1 полугодии 2004 года, который был стерилизован выпуском краткосрочных нот и проведением операций репо, составил 65-70%, в том числе в 1 квартале - 70-75%, во 2 квартале 60-65%.

Из-за недостаточной развитости вторичного рынка у Национального Банка возникают следующие проблемы:

1) проблема формирования портфеля ценных бумаг и, как следствие,

2) сложности расширения объемов проведения операций на открытом рынке,

3) сложности с усилением регулирующих функций официальных ставок Национального Банка.

В настоящее время Национальный Банк компенсирует ограниченность возможности проведения операций открытого рынка выпуском краткосрочных нот, которые служат основными инструментами Национального Банка по регулированию банковской наличности для достижения установленных уровней по инфляции.

 Вместе с тем, казахстанский рынок ценных бумаг можно охарактеризовать как консервативный в силу преобладания на нем институциональных инвесторов консервативного типа - накопительных пенсионных фондов.

В данных условиях баланс должны составлять более гибкие и менее регулируемые государством конкуренты, главными из которых должны стать инвестиционные фонды. Принят Закон Республики Казахстан «Об инвестиционных фондах». Уже зарегистрированы первые частные фонды. Создание инвестиционных фондов с профессиональными управляющими становится особенно важным в условиях постоянного роста внутренних накоплений, необходимости их эффективного привлечения в реальный сектор экономики и обеспечения экономической безопасности Республики Казахстан.

Основные показатели организованного рынка ценных бумаг.

Рынок акций. За последние три года наблюдается рост емкости казахстанского рынка ценных бумаг. Капитализация рынка акций по состоянию на 1 января 2004 года составила 347,5 млрд. тенге, увеличившись за год на 66,4%, удельный вес данного показателя в объеме внутреннего валового продукта Казахстана составляет 7,8%. Определить капитализацию рынка акций в целом не представляется возможным в связи с отсутствием данных по неорганизованному рынку.

Рост капитализации акций, включенных в официальный список Казахстанской фондовой биржи, который отражает рост рыночной стоимости данных казахстанских компаний, обусловлен, во-первых, ростом уставных капиталов (количества размещенных акций) листинговых компаний², во-вторых, ростом цен на эти акции и в-третьих, увеличением количества акций, включенных в официальный список биржи.

Таким образом, роль рынка акций в экономике республики является незначительной, серьезными проблемами рынка ценных бумаг Казахстана остаются его низкая капитализация и его недооценка предприятиями как механизма привлечения инвестиций в экономику предприятия.

Корпоративные облигации практически являются основным инструментом привлечения инвестиций в казахстанскую экономику через рынок ценных бумаг. Однако, по состоянию на 1 апреля 2004 года количество действующих выпусков облигаций составило всего 75, что составляет очень низкую долю от общего количества потенциальных эмитентов, которыми могут быть как акционерные общества (далее - АО), так и товарищества с ограниченной и дополнительной ответственностью. При этом 48 выпусков облигаций (29 эмитентов) включены в официальный список Казахстанской фондовой биржи по категории «А» и 11 выпусков облигаций (11 эмитентов) - по категории «В».

Барьерами для увеличения количества эмитентов облигаций, возможно, является недостаток доверия инвесторов к эмитентам и ограниченное количество капитализированных компаний. В то же время этот сегмент рынка развивается весьма динамично, увеличиваясь ежегодно более чем на 100%, и имеет большие перспективы роста по сравнению с долевым рынком.

В Казахстане с июня 2004 года начало работу «Рейтинговое Агентство «Moody's Интерфакс» (Moody's Interfax Rating Agency), учредителями которого выступили Moody's Investors Service и Международная информационная Группа «Интерфакс» (Interfax Information Services Group).

Standard & Poor`s Credit Market Services выступило с инициативой о продвижении на рынке Казахстана ряда информационно-аналитических продуктов, таких как RatingsDirect, RatingsXpress, CreditWire, CreditWeek, LossStats Database, CreditPro CrossWalk, CreditRisk Tracker, и другие. Упомянутые продукты пользуются большим спросом во всем мире и успешно применяются, в частности, в работе кредитных и финансовых аналитиков центральных и коммерческих банков, регулирующих органов, инвесторов и управляющих активами.

Так уже сейчас на Казахстанской фондовой бирже установлена упрощенная процедура листинга (включения в официальный список категории «А» или перевода из категории «В» в категорию «А» официального списка) ценных бумаг при наличии у их эмитента долгосрочной кредитной рейтинговой оценки заемщика в иностранной валюте, присвоенной одним или более из рейтинговых агентств Standard & Poor's, Moody's, Fitch.

Анализ показателей затрат листинговых компаний, предоставленных в ходе опроса, проведенного Агентством, показывает, что проведение первоначального предложения, а также поддержка ценных бумаг в официальном списке организатора торгов, сопряжены со значительными издержками.

Листинговые компании - эмитенты, чьи ценные бумаги включены в официальный список (Листинговые правила, утвержденные решением собрания членов ЗАО «Казахстанская фондовая биржа» протокол от 6 февраля 2002 года №1)

Транзакционные издержки казахстанских компаний:

Для АО, ценные бумаги которых включены в официальный список Казахстанской фондовой биржи по категории «А», транзакционные¹ затраты составляют:

Единовременные - от 376 тыс. тенге до 114 млн. тенге;

ежегодные - от 4,9 млн. тенге до 61,5 млн. тенге;

суммарные - от 8,2 млн. тенге до 157,7 млн. тенге.

Средний показатель обязательных ежегодных затрат составляет 22,4 млн. тенге, что составляет 0,06 % от среднего значения собственного капитала листинговых компаний и 0,32% от среднего значения общих расходов за год.

Крупнейшими статьями затрат компаний, ценные бумаги которых включены в официальный список Казахстанской фондовой биржи по категории «А», являются оплата услуг инфраструктурных организаций: комиссионные вознаграждения, выплачиваемые финансовым консультантам (обязательное требование для нефинансовых организаций), аудиторам («большая четверка» и для корпоративных ценных бумаг резидентов Республики Казахстан - любая из аудиторских организаций, соответствующих критериям Всемирного Банка, которые установлены им для аудиторских организаций в целях аудита проектов, реализуемых в Республике Казахстан за счет кредитов или грантов Всемирного Банка), андеррайтерам, маркет-мейкерам (обязательное требование), а также единовременные затраты, связанные с переходом АО на международные стандарты финансовой отчетности (далее - МСФО) - приобретение и установка программного обеспечения, обучение специалистов. Значительную статью расходов составляет публикация информации о своей деятельности в соответствии с требованием законодательства.

Для АО, ценные бумаги которого включены в официальный список Казахстанской фондовой биржи по категории «В», транзакционные затраты составляют:

единовременные - от 550 тыс. тенге до 6,9 млн. тенге;

ежегодные - от 261,1 тыс. тенге до 15,5 млн. тенге;

суммарные - от 305,8 тыс. тенге до 22,3 млн. тенге.

Выводы по современному состоянию рынка ценных бумаг.

«В целом рынок ценных бумаг характеризуется низким уровнем капитализации, зависимостью от ГЦБ, преобладанием операций РЕПО, неразвитостью производных ценных бумаг и ограниченностью количества участников рынка.

На рынке Казахстана преобладает ситуация, когда крупные акционеры покупают большие пакеты акций компаний, чтобы сохранить контроль над компаниями. В дальнейшем эти акции не продаются. Таким образом, в соответствии с нормами, принятыми международными аналитиками, можно считать, что данные акции на рынке просто не присутствуют. С облигациями ситуация аналогичная - институциональные инвесторы удерживают их, как правило, до погашения. Это свидетельствует об отсутствии спекулятивной составляющей на казахстанском рынке ценных бумаг и единичном характере сделок с ценными бумагами.

Особенностью казахстанской экономики является то, что финансирование развития предприятий осуществляется в основном за счет собственных средств самих предприятий и за счет займов, полученных от банков второго уровня, что подтверждает мониторинг, проводимый Национальным Банком и охватывающий около 400 акционерных обществ.

По результатам проведенного в январе-феврале текущего года обследования и полученных оценок показателей за 4 квартал 2003 года (фактически) и за 1 квартал 2004 года (ожидания) в секторе «акционерные общества» экономики, в структуре капитала АО в 4 квартале 2003 года наблюдался рост уровня самофинансирования за счет опережающего роста собственного капитала по сравнению с обязательствами. Улучшились показатели краткосрочной платежеспособности, была достаточно высока инвестиционная активность АО за счет собственных средств. Следовательно, привлечение капитала АО путем выпуска ценных бумаг не является острой необходимостью в текущем периоде либо сдерживается инертностью менеджмента.

Необходимо отметить, что и в мировой практике мелкие и средние предприятия для заимствования пользуются в основном банковскими кредитами, и только крупные компании заимствуют путем выпуска ценных бумаг. В Казахстане количество АО, осуществивших размещение акций на сумму более 1 миллиарда тенге, составляет 140, при этом ценные бумаги только 28 из них включены в официальный список Казахстанской фондовой биржи. Можно предположить, что сдерживающим развитие рынка ценных бумаг фактором является несовершенство финансовой отчетности эмитентов, недостаточная открытость компаний, значительные издержки, связанные с выходом на организованный рынок».[12, 22]

«Вышеизложенный анализ позволяет сделать вывод о том, что в ближайшей перспективе не следует ожидать высоких темпов роста активизации казахстанского рынка ценных бумаг и его ликвидности. Вместе с тем, сохранится тенденция качественного и количественного развития рынка негосударственных облигаций. Во многих странах с развитой рыночной экономикой имеющей двухсотлетнюю историю, рынок ценных бумаг (или рынок акций), после периода становления и активного первоначального роста и завершением распределения основного капитала между крупными собственниками, перестает играть роль основного механизма привлечения капитала и перераспределения средств». [12, 25]

«Следует отметить, что государственное регулирование и корпоративное управление в таких странах были введены на более поздних стадиях развития. Становление же рынков ценных бумаг постсоциалистических стран происходило сразу в условиях государственного регулирования на основе приватизации государственного имущества, после проведения которой и первоначального привлечения капитала во вновь созданные компании, не предвидится активизация рынка ценных бумаг.

В то же время опыт стран с развивающимися финансовыми рынками показывает, что в течение первых 10-15 лет развития рыночной экономики внешнее финансирование предприятий имеет преимущественно долговой характер и лишь после этого активизируется долевое финансирование через размещение акций. Аналогичная ситуация складывается на казахстанском рынке ценных бумаг».[12, 29]

«Сильными сторонами казахстанского рынка ценных бумаг являются наличие развитой инфраструктуры, усовершенствованной электронной торговой системы и Центрального депозитария, темпы развития экономики.

С учетом современного состояния казахстанского рынка ценных бумаг, основных его тенденций, обусловленных недостатком ценных бумаг и высоким уровнем аккумуляции активов, спросом на рынке ценных бумаг институциональных инвесторов на инструменты инвестирования и потенциалом индивидуальных инвесторов, а также высоких темпов экономического роста страны, в качестве основных направлений развития рынка ценных бумаг определяются: развитие внутренних инвесторов, расширение возможностей для выпуска ценных бумаг, обеспечение доступа инвесторов к иностранным ценным бумагам, совершенствование порядка налогообложения операций с ценными бумагами, технических возможностей инфраструктуры, корпоративного управления и государственного регулирования». [12, 31]

В Казахстане в настоящее время не развита сеть трансфер-агентов.

По мере развития финансового рынка, расширения видов и количества финансовых институтов, планов по привлечению сбережений населения на рынок ценных бумаг возникает необходимость повышения защиты прав инвесторов, в том числе путем совершенствования Законов «О рынке ценных бумаг» и «Об акционерных обществах». Отечественные и зарубежные инвесторы должны быть уверены в том, что их права защищены.

Прежде всего, необходимо усовершенствовать порядок представления информации о клиентах номинальными держателями в целях исключения возможности нарушения субъектами рынка ценных бумаг требований законодательства по защите прав инвесторов, прежде всего миноритарных, связанных с раскрытием информации о крупных участниках и аффилиированных лицах, устранения препятствий по эффективной интеграции казахстанского рынка ценных бумаг с зарубежными рынками в рамках ЕврАзЭс, ЕЭП и других международных сообществ, членом которых является Казахстан, обеспечения контрольно-надзорных функций уполномоченного органа в отношении крупных участников банков, накопительных пенсионных фондов, страховых (перестраховочных) компаний по обеспечению защиты законных прав их клиентов.

В данных целях в Законы «Об акционерных обществах» и «О рынке ценных бумаг» был подготовлен ряд поправок, который находится в настоящее время на рассмотрении Парламента Республики Казахстан.

«В частности, поправки предложенные к внесению в Закон «Об акционерных обществах» охватывают следующие направления:

- конкретизируют понятия:

голосующих акций, при этом исключают из числа голосующих акции, находящиеся в номинальном держании и принадлежащие собственнику, сведения о котором отсутствуют в системе учета центрального депозитария;

аффилиированного лица и порядок ведения списка аффилиированных лиц;

- обязанность номинального держателя представлять по требованию регистратора и центрального депозитария сведения о клиентах, ценные бумаги которых находятся в его номинальном держании, независимо от волеизъявления данных клиентов;