Теоретические основы криптовалютной технологии

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

СОДЕРЖАНИЕ

Введение

Глава 1. Теоретические основы криптовалютной технологии

1.1 Теоретические подходы к исследованию проблемы возникновения «пузырей»

1.2 Принцип функционирования технологии блокчейн

1.3 Принцип работы токенов

1.4 Технология умных контрактов

1.5 Способы размещения криптовалют

Глава 2. Экспертная оценка рынка на соответствие признакам финансового «пузыря»

2.1 Методика оценки и ее составляющие

2.2 Применение методики на существующих криптопроектах

Глава 3. Анализ текущей ситуации на рынке криптовалют и прогнозирование «пузыря»

3.1 Сравнительный анализ ситуации на рынке криптовалют и рынке «доткомов»

3.2 Анализ цен криптовалют на наличие признаков финансового пузыря с помощью эконометрических методов

Заключение

Список литературы

Приложения



ВВЕДЕНИЕ

финансовый пузырь криптовалюта дотком

Начиная с 2010 года, многие ученые и журналисты начали утверждать, что некоторые криптовалюты демонстрируют признаки экономического «пузыря». Ситуацию регулярно сравнивают с предыдущими крупными «пузырями»: тюльпаноманией, железнодорожной лихорадкой, пузырем доткомов». Множество экспертов и журналистов высказывают противоположные мнения по этому поводу: одни говорят, что рынок криптовалют - это масштабный пузырь, который лопнет в ближайшее время и повлечет за собой тяжелые экономические последствия, другие в ответ замечают, что волатильность и общая нестабильная ситуация на этом рынке - типичные «болезни роста», присущие любому новому экономическому явлению.

Актуальность исследования объясняется относительной новизной технологии блокчейн и всей криптоотрасли, недостаточной изученностью ее возможностей и нехваткой практических примеров применения технологии. Особенно актуальна тема для России, где блокчейн включен в правительственную программу «Цифровая экономика», рассчитанная до 2030 года[13].

Объектом исследования является рынок криптовалют в целом и отдельные криптовалюты и криптопроекты в чатности.

Предметом работы является потенциальное наличие на рынке криптовалют финансового пузыря и возможные последствия данной ситуации.

Целью работы является анализ нынешнего состояния рынка криптовалют на соответствие признакам финансового пузыря и разработка методики оценки состояния рынка на соответствие признакам финансового пузыря.

Степень разработанности темы в научной литературе на данный момент невысока. Первые попытки изучить децентрализованные технологии и их перспективы предпринимались уже в в 70-х, однако тогда не было практических примеров применения технологии. С появлением и развитием криптовалют феномен начали изучать с большим энтузиазмом, однако первые научные исследования и статьи стали появлятся только в 2014 г. На данный момент существует лишь несколько книг и пособий, касающихся криптовалют, а первые попытки эконометрического моделирования рынка были предприняты лишь в 2016 г. Таким образом, в научной литературе тема в данный момент недостаточно разработана.

В рамках магистерской диссертации планируется решить ряд задач:

· Исследование теоретических основ и разновидностей методов и моделей, используемых для определения пузыря на рынках;

· Определение перспектив развития методов и моделей;

· Исследование основных принципов работы криптовалют;

· Анализ структуры технологии;

· Изучение систем, созданных на основе блокчейн;

· Рассмотрение правового статуса технологии в мире;

· Обзор современных проектов, реализованных с помощью блокчейн-систем;

· Изучение остновных методов размещения криптовалют

· Разработка методики оценки криптопроектов;

· Определение факторов оценки, входящих в методику;

· Оценка криптопроектов с помощью созданной методики;

· Сравнительный анализ текущей ситуации на рынке криптовалют с ситуацией на рынке «доткомов»;

· Сбор данных, необходимых для анализа;

· Оценка полученных данных.

Цель и задачи исследования предопределяют структуру магистерской диссертации, которая включает три главы, введение и заключение.

В первой главе будут рассмотрены принципы функционирования технологии криптовалют, ее структура и особенности, также будут изучены различные системы и проекты, реализованные с использованием технологии. Также будут изучены теоретические основы и разновидности методов и моделей, используемых для определения пузыря на рынках. Во второй главе будет показана методика для оценки криптопроектов и факторы, входящие в нее. Также будет приведен подробный пример применения методики, а также составлен рейтинг проектов, оценённых по данной методике. В третьей главе будет проведен сравнительный анализ рынка криптовалют с «рынком доткомов». Также будет проведен анализ текущей ситуации на рынке криптовалют с применением статистических программ.



ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ТЕХНОЛОГИИ БЛОКЧЕЙН

1.1 Теоретические подходы к исследованию проблемы возникновения «пузырей»

Изучение процесса формирования пузырей на финансовых рынках требует формулировки определения термина «пузырь».

В первых работах [1], посвященных изучению данной тематики, под пузырем понималось движение цены, неоправданное с точки зрения доступной для инвестора в данный момент времени информации, которое принимает форму резкого роста с последующим столь же резким падением.

Другими исследователями [2] термин «пузырь» неформально трактуется как ситуация, при которой финансовый рынок влияет на реальную экономику больше, чем реальная экономика на финансовый рынок. Создается ситуация самодостаточности финансовой сферы, когда рыночные цены перестают отражать стоимость лежащих в их основе фундаментальных факторов [3].

Для ценных бумаг, обращающихся на фондовом рынке, в первую очередь акций, формальный признак наличия пузыря связан с отклонением текущей цены от цены, определяемой экономически обоснованными факторами. С помощью базовой формулы ценообразования финансовых активов оценивается текущая стоимость акции: учитывается вся имеющаяся на данный момент информация о размере будущих денежных потоков и дисконтируется под требуемую ставку доходности. Согласно гипотезе эффективности рынка (Effective market hypothesis, EMH), предложенной Е. Фамой [4], если рынок эффективен, то подобная оценка будет являться справедливой или фундаментальной.

Другим критерием, сигнализирующим о формировании пузыря, может являться превышение волатильности цены финансового инструмента в рамках определенного периода времени. Численный порог разброса между ценами, разграничивающий момент формирования пузыря и менее значимыми движениями цены, определяется исходя из специфики исследуемого актива. Согласно этому подходу Международный валютный фонд определяет ценовой бум как рост цены от минимума к пику, который лежит в 25-м перцентиле самых больших изменений.

Аналогичным способом определяли термин «пузырь» К. Дэткен и Ф. Сметс. В их работе пузырем называлась ситуация 10-процентного положительного отклонения наблюдаемой цены от рекурсивно рассчитанного уровня тренда, вычисленного с помощью с помощью фильтра Ходрика-Прескотта [5].

Е. Вайт для обнаружения пузыря анализировал скорость движения цены финансового инструмента. Так, если увеличение темпов прироста цены финансового инструмента происходило более чем на 10% в год при условии положительной динамики его цены в течение длительного периода времени (от трех лет), то автор делал вывод о наличии пузыря [6].

Следует отметить, что важной предпосылкой формирования финансового пузыря является срок существования финансового актива.

В исследованиях Дж. Тироля отмечается, что для формирования спекулятивного пузыря в цене какого-либо актива, необходимо, чтобы его существование было как можно более длительным, в идеальном случае - приближалось к бесконечности [7]. Экономические эксперименты, проведенные Ш. Хиротой и Ш. Сандером [8], подтверждают предположение о положительной зависимости вероятности формирования спекулятивного финансового пузыря от величины дюрации актива.

Е. Чиркова в своей работе «Анатомия финансового пузыря» [9] выделила 10 признаков финансового пузыря:

1) резкий (нелинейный) рост цен в течение короткого времени, или ускорение темпов роста цены актива. Назовем это первым признаком пузыря. Тот факт, что фундаментальная стоимость не меняется, а цены растут, увидеть гораздо проще, чем понять, какова же эта фундаментальная стоимость. Иными словами, легче понять, что динамика неадекватна, нежели

оценивать корректность абсолютного уровня;

2) Массовое вовлечение инвесторов-непрофессионалов;

3) большое количество покупок инвестиционных активов с целью перепродажи в краткосрочной перспективе(«пирамидальность» процесса);

4)Отказ в период бума от традиционных методов оценки;

5) игнорирование рынком плохих новостей или интерпретация их как хороших, игнорирование сигналов опасности;

6) перетекание средств из реального сектора, в силу того что спекулировать выгоднее, чем заниматься реальным производством;

7) широкое распространение различных инвестиционных фондов и компаний;

8) резкое увеличение количества IPO и ухудшение качества размещаемых бумаг;

9) узость рынка, то есть рост лишь в отдельных его сегментах;

10) распространение финансового мошенничества.

Обобщая рассмотренные источники, можно охарактеризовать пузырь как ситуацию быстрого и существенного (более 10%) роста цен на финансовый актив в течение определенного периода времени, после чего происходит обратное движение в виде резкого обвала цен.

Таким образом, для финансовых пузырей характерны следующие особенности:

-- финансовые пузыри формируют исторические максимумы цен на финансовый актив;

-- вероятность формирования пузыря напрямую связана с дюрацией актива, следовательно, инструменты долевого рынка более подвержены этой тенденции, чем инструменты долгового рынка;

-- прогнозирование ценовых экстремумов в ситуациях формирования пузырей крайне затруднительно, потому что в большинстве случаев цены на активы заходят так далеко, что инвесторы действуют иррационально, находясь в гипертрофированном психологическом состоянии (паники или эйфории);

-- после формирования экстремума происходит обратное движение цены к ценовому диапазону, в области которого начал развиваться пузырь.

Рассмотрим существующую методологию выявления пузырей.

Обзорный анализ российских и зарубежных источников по проблематике идентификации финансовых пузырей позволил обнаружить, что в настоящее время существуют методы в этой области. Коротко рассмотрим каждый из них.

1. Использование макроэкономических индикаторов. Для идентификации пузырей чаще всего анализируют следующие показатели, рассчитанные для всего фондового рынка как среднее значение по выборке акционерных компаний:

-- ценовые мультипликаторы: «цена / прибыль» (Р / Е), «стоимость компании / прибыль до вычета процентов, налогов и амортизации» (EV/ EBITDA) и др.;

-- коэффициенты дивидендной доходности акций / фондового рынка: Дивиденды на акцию / Цена акции (D / P); Дивиденды, выплачиваемые по всему рынку акций / Капитализация рынка акций (TDIV/MCap) и др.;

-- коэффициент «капитализация фондового рынка / ВВП» (MCap / GDP) [8].

Использование ценовых мультипликаторов для общего рыночного анализа периодически вызывает затруднения. Сложность состоит в том, что в кризисные периоды совокупная прибыль (свободный денежный поток) компаний, котирующихся на российском фондовом рынке, принимает отрицательное значение, что делает невозможным использование подобных показателей.

Последний коэффициент - MCap / GDP - наиболее простой и понятный в расчетах.

2. Эмпирический анализ дивидендов. Анализ дивидендов для идентификации финансовых пузырей в виде теста на границу дисперсии впервые был применен в 1981 г. Р. Шиллером [10]. Логика теста заключается в том, что сравнивается фактически наблюдаемая дисперсия для цен в текущий момент времени с дисперсией цен, рассчитанной ретроспективно на основе известных дивидендных выплат путем дисконтирования дивидендов. В случае, когда нарушалась граница ретроспективно рассчитанной дисперсии, нарушалось условие отсутствия финансового пузыря и делалось предположение о его возможном наличии.

Последующие наработки в этой области являлись дополнениями или модификациями рассмотренной модели границы дисперсии. Так, с помощью теста К.Д. Веста была решена неопределенность в отношении причин нарушения границы дисперсии. Проблема устранялась тестированием одновременно двух гипотез: правильной спецификации модели и отсутствия пузырей. Тестирование второй гипотезы проводится после подтверждения первой [10].

Тест на коинтеграцию, разработанный Б.Т. Дибой и Х.И. Гроссманом строился на следующей логике: если ряд дивидендов стационарен, то ценовой ряд также должен обладать свойством стационарности; если ряд дивидендов не стационарен, то и ряд цен будет не стационарным. Данная закономерность нарушалась при наличии пузыря [11].

3. Эконометрическое моделирование.

4. Анализ временных рядов. Методы анализа временных рядов представляют собой статистические приемы, которые не требуют спецификации факторных форм оцениваемых явлений и процессов. Главным достоинством анализа временных рядов при выявлении пузырей на финансовых рынках является отсутствие необходимости определения справедливых (фундаментальных) значений цены. Достаточно установить, что динамика цены неадекватна, вместо оценки корректности фундаментального уровня [1].

Однако отдельное использование каждого метода характеризуется неустранимостью упущений, присущих этому методу. Применение только одного подхода является недостаточным для выявления такого сложного экономического явления, как финансовый пузырь. В связи с этим, логичным видится необходимость формирования комплексного алгоритма анализа финансовых пузырей.

1.2 Принцип функционирования блокчейн

Блокчейн (от английского block chain, “цепочка блоков”) - это распределённая база данных, доступ к которой может получить любой человек. Иначе её называют “технологией распределённого реестра”, так как не существует какого-либо централизованного органа или регулятора, который мог бы распоряжаться блокчейном по собственному усмотрению.

Главные принципы блокчейн -- децентрализация[12], открытость и защита. Пользователи системы формируют собой компьютерную сеть. При этом у каждого хранится копия всех блоков. Такой принцип делает систему почти неуязвимой: единственный вариант вывести ее из строя-- поломка всех компьютеров одновременно, что, не представляется возможным. В реальности каждый последующий пользователь сети только укрепляет Blockchain, делает его стойким к повреждениям. В системе либо полностью отсутствует модерирование, либо эту роль берет на себя признанный всеми участниками администратор.

Теоретически в блокчейн можно записывать любые данные - от денежных транзакций до полного собрания мировой литературы. Для того, чтобы данные попали в блокчейн, они должны верифицироваться, то есть - проверяться на подлинность. В случае биткоина и денежных переводов этим занимаются так называемые майнеры. Проверив транзакцию на валидность, они записывают её в блок, после чего та остаётся в блокчейне навсегда, и убедиться в её подлинности может любой желающий. При этом любая такая транзакция должна получить несколько подтверждений из независимых источников, прежде чем будет считаться действительной.

В блокчейне любые транзакции не считаются легитимными (подтверждёнными), пока информация о них не будет сгруппирована в специальные структуры -- блоки[12]. Структура и информация в блоках подчиняется заданным правилам и её можно быстро проверить. Каждый блок всегда содержит информацию об одном предыдущем блоке. Это позволяет все существующие блоки выстроить в одну цепочку, которая представляет собой распределённую базу данных и содержит информацию о всех совершённых когда-либо операциях.

Блокчейн может храниться где угодно, и хранится везде. Существуют специальные узлы (ноды) сети, которые хранят полную актуальную версию блокчейна, в то время как остальные узлы просто обращаются к ним в случае необходимости проверить что-либо.

Схема работы технологии представлена на рисунке 1.

Рис. 1. Структура блокчейнНастоящее будущее: зачем банкам и правительствам технология биткойна [Электронный ресурс] // РБК

URL: http://www.rbc.ru/ins/finances/22/12/2015/5672d0e19a79476dabf5f683 (Дата обращения: 22.02.2017)

Сама транзакция на блокчейне, с точки зрения пользователя, содержит в себе три элемента: адрес отправителя(публичный ключ), то, сколько средств перечисляется с одного кошелька на другой, и адрес получателя[13].

Когда пользователь сети хочет совершить перевод, он со своего электронного кошелька отправляет заявку, которую подписывает своим приватным ключом. Майнеры подтверждают транзакцию и добавляют ее в блок, и, как следствие, баланс электронного кошелька получателя увеличивается.

Особенности транзакций[14]:

* Токены не поддаются идеальному измерению: при их перемещении тратится некоторое количество определенных, уникальных коинов.

* Чтобы потратить их, нужно доказать право на операцию. Для этого прежде всего надо предоставить решение некой задачи. Обычно условия этой задачи звучат так: «докажите остальному миру, что вы знаете открытый ключ, связанный с определенный адресом и при этом обладаете также и закрытым ключом, связанным с ним». Однако эта задача может быть еще более усложнена.

* При передаче коинов ставится задачу следующему владельцу. Как правило, указывается, что нужно знать пару «открытый ключ-закрытый ключ», которые связаны с Bitcoin-адресом, на который были отправлены токены. Однако задачу можно сделать еще сложнее. В общем случае, вы даже не знаете, кто является следующим владельцем - им может оказаться любой человек, удовлетворяющий данному условию.

* Минимальный объём транзакции составляет 10-8 "койна", то есть можно проводить сколь угодно малые микроплатежи.

* Обязательная комиссия отсутствует. Однако пользователям рекомендуется добровольно включать в платёж произвольную сумму комиссионного сбора - это делает обработку такой транзакции первоочередной. В противном случае перевод денег из одного кошелька в другой может оказаться довольно длительной процедурой.

* Кошелек каждого участника сети BitCoin содержит произвольное количество пар ключей. Публичные ключи, или BitCoin-адреса, выполняют функцию конечных точек при отправке и приёме денежных средств. Соответствующие им приватные ключи авторизуют отправителя. Адреса не содержат никакой информации об их владельце; в текстовой форме они представляют собой строки длиной около 34 символов, состоящие из букв латинского алфавита и цифр, например, 1AUwPZ6SVkgRoiW6tEi64Lm124igTtE9EJ.

* Пользователь BitCoin может иметь множество адресов, создавая их по собственной инициативе. Для обеспечения анонимности практикуется создание адреса лишь для одной транзакции или одного корреспондента.

Биткойн-платежи осуществить проще, чем платежи по пластиковой карте, и это не требует открытия расчетного счета. Платежи производятся через программу-кошелек, установленную на компьютере или на смартфоне, простым введением адреса получателя, суммы платежа, и нажатием кнопки "отправить". Чтобы было проще вводить адрес получателя, многие кошельки могут считать адрес в виде QR-кода или с помощью NFC технологии.

Чтобы транзакция считалась достоверной («подтверждённой»), её формат и подписи должны проверить и затем группу транзакций записать в специальную структуру -- блок. Информацию в блоках можно быстро перепроверить. Каждый блок всегда содержит информацию о предыдущем блоке. Все блоки можно выстроить в одну цепочку, которая содержит информацию о всех совершённых когда-либо операциях в этой базе. Самый первый блок в цепочке -- первичный блок (англ. genesis block[3]) -- рассматривается как отдельный случай, так как у него отсутствует родительский блок.

Блок состоит из заголовка и списка транзакций. Заголовок блока включает в себя свой хеш[12], хеш предыдущего блока, хеши транзакций и дополнительную служебную информацию. Хэш представляет собой кажущуюся на первый взгляд случайной последовательность букв и цифр, но является гарантией того, что если в блоке данных изменится хотя бы один бит, каждый узел быстро сможет узнать о попытке фальсификации истории транзакций. В системе Биткойн первой транзакцией в блоке всегда указывается получение комиссии, которая станет наградой пользователю за созданный блок[15]. Структура блока показана на рис. 2.

Рис. 2. Структура блока

Распределенная база данных Blockchain формируется как непрерывно растущая цепочка блоков с записями о всех транзакциях. Копия базы или её части одновременно хранится на множестве компьютеров и синхронизируются согласно формальным правилам построения цепочки блоков. Информация в блоках не шифрована и доступна в открытом виде, но защищена от изменений криптографически [13] через хэш-цепочки.

Чаще всего, умышленное изменение информации в любой из копий базы или даже в достаточно большом количестве копий не будет признано истинным, так как не будет соответствовать правилам. Некоторые изменения могут быть приняты, если будут внесены во все копии базы (например, удаление нескольких последних блоков из-за ошибки в их формировании).

Цепочка блоков схематично представлена на рис. 3.

Рис. 3. Цепочка блоков

Основная последовательность блоков (чёрные) является самой длинной от начального (зелёный) до текущего. Побочные ветви (фиолетовые) отсекаются.

Майнинг [12] - это процесс использования ресурсов компьютера для обработки транзакций, обеспечения безопасности сети, и синхронизации состояния всех пользователей, находящихся в системе. Майнинг может восприниматься как центр обработки данных Биткойна, за исключением того, что он был разработан так, чтобы быть полностью децентрализованным, при этом его участники могут находиться в любых странах и ни один человек не имеет контроля над сетью.

Биткойн-майнеры выполняют эту работу, потому что они могут заработать комиссии с транзакций, которые платят пользователи для более быстрого совершения транзакций, и вновь созданные биткойны, которые выпускаются согласно неизменной формуле.

Майнинг создает некоторое подобие конкурентной лотереи, что усложняет возможность кому-либо последовательно добавлять все новые блоки транзакций в цепочку блоков. Это защищает нейтральность сети, не давая кому-то одному блокировать какие-то транзакции. Это также предотвращает отмену кем-либо своих сделанных ранее транзакций, что может использоваться для обмана других пользователей. Майнинг делает экспоненциально более сложным отмену предыдущих транзакций, потому что это потребует пересчета проделанной работы для всех блоков, следующих после этой транзакции.

1.3 Принцип работы токенов

Токен -- это единица учета, которая используется для представления цифрового баланса в некотором активе [21]. Учет токенов ведется в базе данных на основе технологии блокчейн, а доступ к ним осуществляется через специальные приложения с использованием схем электронной подписи.

Виды токенов:

-- Equity tokens -- представляют собой акции компании.

-- Utility tokens -- отражают некоторую ценность в рамках бизнес-модели онлайн-платформы (репутация, баллы за определенные действия, игровая валюта).

-- Asset-backed tokens -- цифровые обязательства на реальные товары или услуги (килограммы морковки, час работы строителя и т. п.).

Напрямую обеспечены могут быть только asset-backed tokens. В этом случае токен является цифровым двойником реального (физического) актива или услуги. Например, один токен может быть приравнен к одному квадратному метру жилой площади или возможности сходить на один сеанс в кинотеатр. Гарантом конвертации токена в обеспечение является сама организация, которая хранит товары или предоставляет услуги.

Токенизация -- это процесс трансформации учета и управления активами, при котором каждый актив представляется в виде цифрового токена [22]. Суть токенизации -- в создании цифровых аналогов для реальных ценностей с целью быстрой и безопасной работы с ними. Например, владелец булочной создает электронную учетную систему, в которой он эмитирует цифровые обязательства на булки -- токены. Имея достаточно хорошую репутацию, владелец булочной может осуществлять предпродажу булок, реализуя токены на торговых площадках в интернете. В таком случае любой владелец токенов может прийти в булочную и обменять один токен на одну булку.

В отличие от криптовалют, токены могут быть эмитированы как централизованно (под управлением одной организации), так и децентрализованно (под управлением заранее определенного алгоритма). Обработка и принятие транзакций также может выполняться централизованно (все сервера контролируются одной организацией). Формирование цены на токены может зависеть не только от баланса спроса и предложения, а еще от дополнительных аспектов (привязка к внешнему активу, условные правила эмиссии или вознаграждения). Кроме этого, в отличие от криптовалют токен не имеет собственного блокчейна.

Токены можно покупать через онлайновые торговые сервисы (биржи и обменники), либо в личных сделках (покупатель и продавец договариваются лично). Сам процесс торговли токенами идентичен процессу торговли криптовалютами. Кроме того, эмитенты токенов часто встраивают в веб-странички своих проектов возможность покупки токенов через традиционные электронные средства платежа.

В процессах передачи и хранения токены похожи на криптовалюты. Для этого используются специальные приложения-кошельки, которые реализуют хранение и обработку ключей, а также формирование и подписание транзакций. Как правило, эти приложения входят в инфраструктуру платформы токенизации.

Преимущества токенизации:

-- Ускоряет процессы торговли, так как не требуется перемещение реальных активов и оформления документов на права собственности.

-- Увеличивает безопасность хранения и передачи за счет учета транзакций на базе технологии блокчейн.

-- Убирает необходимость доверия посредникам, так как их участие может быть описано на уровне смарт-контракта или они могут быть исключены из цепочки.

-- Увеличивает функциональность инфраструктуры, расширяет возможности платформы за счет подключения дополнительных модулей (многоуровневая аутентификация, создание инвойсов, регулярные платежи, карточки пополнения).

-- Повышает удобство использования, поскольку многие возможности платформы можно интегрировать в пользовательский интерфейс мобильного приложения.

Потенциальные риски токенизации:

-- Личные ключи пользователей могут быть утеряны или украдены хакерами, что невозможно предсказать и застраховать.

-- Обеспечение конфиденциальности в публичных блокчейнах -- сложная задача, поскольку для процесса верификации транзакций их данные должны быть открыты.

-- Сложная задача масштабирования в децентрализованной системе учета, так как децентрализованная база данных имеет строгое ограничение по пропускной способности.



1.4 Технология умных контрактов

Смарт-контракт (англ. Smart contract -- “умный контракт”) -- компьютерный алгоритм, предназначенный для заключения и поддержания самоисполняемых контрактов, выполняемых в блокчейн-среде [23].

Такие контракты записываются в виде кода, существующего в распределенном реестре -- блокчейне, который поддерживается и управляется сетью компьютеров. Простыми словами, умные контракты позволяют обмениваться активами, не прибегая к услугам посредников.

Умные контракты представляют собой вид компьютерных протоколов/ программ/технологических решений [24], которые способны обеспечить полностью автоматизированный контроль и исполнение договоренностей, использованных в умном контракте. Основная ценность умных контрактов состоит в том, что они позволяют уменьшить транзакционные издержки на исполнение обязательств по контракту и способствуют более доверительным взаимоотношениям между сторонами контракта в силу самодостаточности умного контракта для исполнения его условий без третьей стороны.

При этом само достижение автоматизации финансовых договоренностей, которые являются широко распространенным в жизни каждого человека форматом деятельности, приведет к довольно существенному уменьшению затрат на осуществление финансовых операций и повышению их эффективности во всем мире.

"Умный" контракт - электронный алгоритм, описывающий набор условий, выполнение которых влечет за собой некоторые события в реальном мире или цифровых системах. Для реализации умных контрактов требуется децентрализованная среда, полностью исключающая человеческий фактор, а для возможности использования в умном контракте передачи стоимости требуется криптовалюта [30].

"Умный" контракт - это договор, существующий в форме программного кода, имплементированного на платформе Blockchain, который обеспечивает автономность и самоисполнимость условий такого договора по наступлении заранее определенных в нем обстоятельств [25].

Таким образом, основными характеристиками "умного" контракта выступают его форма выражения (язык программирования), самоисполнимость, использование инфраструктуры блокчейн.

Обычно смарт-контракт записывается в блокчейн, где вся его логика помещается в программный контейнер -- блок. Последний объединяет все сообщения, относящиеся к конкретному смарт-контракту. Сообщения могут выполнять роль входов и выходов программного кода смарт-контракта и приводить к каким-либо действиям за пределами блокчейна, в реальном или цифровом мире.

Обязательные атрибуты смарт-контракта:

* использование методов электронной подписи на основе публичных и приватных ключей, имеющихся у двух или более сторон соглашения;

* наличие приватной децентрализованной среды (например, Ethereum), в которую записываются смарт-контракты и которая поддерживает входы и выходы для оракулов, обеспечивающих связь реального и цифрового мира;

* сам предмет договора и наличие необходимых для его исполнения инструментов (криптовалютных расчетных счетов, программ-оракулов и т. д.);

* точно описанные условия его исполнения, которые участники договора подтверждают подписью, а также достоверность источника цифровых данных.

Умные контракты, основанные на криптографии, способны обеспечивать лучшую безопасность, чем традиционные контракты, основанные на праве, и снизить прочие транзакционные издержки, связанные с заключением договоров и возможных судебных издержек. В отличие от традиционных договоров, умные контракты лишены рисков неоднозначных трактовок условий или несправедливых решений судов.

Объектами умного контракта выступают:

Подписанты -- стороны умного контракта, принимающие или отказывающиеся от условий с использованием электронных подписей. Прямым аналогом является подпись отправителя средств в сети Bitcoin, которая подтверждает внесение транзакции в цепочку блоков.

Предмет договора. Предметом договора может являться только объект, находящийся внутри среды существования самого умного контракта, или же должен обеспечиваться беспрепятственный, прямой доступ умного контракта к предмету договора без участия человека. Это является наиболее сложным вопросом, который невозможно было решить до появления криптовалют в 2009 году.

Условия. Условия умного контракта должны иметь полное математическое описание, которое возможно запрограммировать в среде существования умного контракта. Именно в условиях описывается логика исполнения пунктов предмета договора.

Стороны подписывают умный контракт, используя аналогичные подписанию отправки средств в действующих криптовалютных сетях методы. Умный контракт после подписания сторонами вступает в силу. Для обеспечения автоматизированного исполнения обязательств контракта непременно требуется среда существования, которая позволяет полностью автоматизировать выполнение пунктов контракта. Это означает, что умные контракты смогут существовать только внутри среды, имеющей беспрепятственный доступ исполняемого кода к объектам умного контракта. Все условия умного контракта должны иметь математическое описание и ясную логику исполнения. В связи с этим первые умные контракты имеют задачу формализации наиболее простых взаимоотношений, состоящих из небольшого количества условий. Имея беспрепятственный доступ к объектам контракта, умный контракт, умея отслеживать по указанным условиям достижение или нарушения пунктов, принимает самостоятельные решения основываясь на запрограммированных условиях.

В зависимости от степени автоматизации смарт-контракты могут быть:

1. Полностью автоматизированными.

2. С копией на бумажном носителе.

3. Преимущественно на бумажном носителе, при этом часть положений перенесена в программный код (например, когда автоматизированы только платежи).

Решения на базе блокчейна находятся лишь на ранней стадии развития. Технологии тестируются и дорабатываются, поэтому на практике пока что не используются по-настоящему сложные смарт-контракты. На сегодняшний день подавляющее большинство смарт-контрактов относятся к третьему типу, где автоматизированы лишь отдельные аспекты соглашений.

Среди основных преимуществ умных контрактов можно выделить:

* автономность (для заключения и подтверждения сделки не нужно искать посредника в лице брокера, банка, нотариуса и т. д.);

* надежность и безопасность (многократно продублированный контракт хранится в зашифрованном виде в блокчейне;

* безопасность системы гарантируется математическими законами и делает маловероятными хакерские атаки, а также подмену информации задним числом);

* экономия и скорость -- благодаря блокчейну устраняются многие посредники и автоматизируются процессы;

* точность -- благодаря автоматизации и минимизации ручной работы снижается вероятность ошибок, которые часто появляются при заполнении форм в процессе согласования и при ручном проведении различных операций по контракту.

Потенциальные возможности и сферы использования смарт-контрактов обширны -- от простой мультиподписи до операций с производными финансовыми инструментами. Мультиподпись (multisig, escrow) -- простейший, классический пример смарт-контракта. С ее помощью не доверяющие друг другу контрагенты могут заморозить некоторую сумму монет в блокчейне таким образом, что в случае необходимости потратить эту сумму потребуются подписи более половины участников.

Смарт-контракты широко используются в сфере первичных распределений монет (ICO). Например, умный контракт может быть запрограммирован таким образом, что отправляя криптовалюту на кошелек проекта, участники краудсейла будут уверены, что в случае провала кампании их средства будут автоматически возвращены; если же финансовая цель ICO будет достигнута, то средства будут перечислены разработчикам. Однако сделано это будет при условии, что достаточное число участников мультиподписи (если она предусмотрена) активируют свои ключи, тем самым лично подтвердив добросовестность проекта.

К наиболее перспективным сферам применения смарт-контрактов многие эксперты относят финансовый рынок (банковские услуги, страхование, торговлю деривативами), бухгалтерский учет и аудит, управление цепями поставок и логистику, регистрацию прав собственности, всевозможные голосования, умный транспорт, цифровую идентификацию личности и т. д.мен денежных средств на имущественные права.

1.5 Размещение криптовалют

ICO - Initial Coin Offering, то есть первичное размещение монет (токенов). В ходе ICO команда проекта распродает цифровые токены за криптовалюты или фиатные деньги среди инвесторов. Позже эти монеты можно использовать на платформе проекта в качестве внутренней валюты или торговать ими на биржах [27]. Также вместо ICO часто используется термин «краудсейл» (англ. -- crowdsale).

Выпуская свои собственные токены и обменивая их на криптовалюты или на фиатные валюты (доллары или евро), проект привлекает финансирование, необходимое для запуска или развития. Как правило, ICO проводятся на ранних этапах существования проектов, до создания их полноценной инфраструктуры. Привлеченные средства идут на финансирование финальной стадии разработки, маркетинг или направляются в специальные фонды развития для поддержки проектов в долгосрочной перспективе.

Сейчас ICO нельзя назвать как легальным, так и нелегальным способом привлечения инвестиций. Его правовой статус, порядок проведения и требования к компаниям, которые собираются таким образом привлечь средства, на данный момент не определены ни в одной стране мира. Кроме того, сложно определить и правовую природу отношений, возникающих при проведении ICO. Поскольку финансовыми отношениями в их классическом понимании такие отношения назвать сложно. В то же время можно с уверенностью сказать, что в первую очередь в основе этого процесса лежит репутация людей, стоящих за криптовалютным стартапом, и доверие пользователей (потенциальных инвесторов).

Когда компания хочет предложить свои акции широкой общественности, она проводит IPO (Initial Public Offering - первичное размещение акций на бирже) [28].ICO может работать по схожему принципу: инвесторы, вкладывая средства, получают «долю» в компании в виде криптографических токенов. При этом ICO имеет общие черты и с краудфандингом: средства, как правило, собираются для реализации определенной идеи, то есть еще на стадии, когда у проекта нет готового продукта.

Pre-ICO -- это предварительная продажа токенов, позволяющая предпринимателям собрать средства до момента проведения официальной ICO кампании. Как правило, в ходе Pre-ICO токены продаются по заниженной стоимости.

Приобретая предлагаемые на ICO токены, инвесторы в первую очередь рассчитывают:

· ?Получить выгоду от их продажи по более высокой цене в будущем

· Воспользоваться токенами по прямому назначению, получив заявляемые услуги по более низкой цене.

Основной документ любого ICO - Token Sale Agreement [28]. Кроме того, существуют негласные индикаторы добросовестных намерений проекта:

· Наличие всех необходимых соглашений и правил, опубликованных на веб-сайте в качестве публичной оферты.

· Готовый рабочий прототип.

· Грамотно составленные whitepaper и остальная документация.

· Наличие escrow (специальный условный счет, на котором учитываются имущество, документы или денежные средства до наступления определенных обстоятельств или выполнения определенных обязательств).

· Инкорпорированность (регистрация) самой компании.

· Незапятнанная репутация людей, стоящих за проектом.

Успешность ICO - вещь достаточно условная. Однако общепринятым показателем считается количество собранных средств.

В середине 2017 года Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) опубликовала [29] разъяснения по поводу ICO и их рисков и сравнением с традиционными методами инвестирования. Комиссия подчеркнула, что данная технология может использоваться для предоставления честных и законных инвестиционных возможностей, и предложила регулировать размещения в соответствии с законом США Securities Exchange Act 1934 года, в частности, регистрировать предложение и продажу токенов в SEC.

4 сентября 2017 года семь китайских финансовых регуляторов официально запретили все ICO в Китайской Народной Республике [30], требуя, чтобы выручка от всех уже прошедших ICO была возмещена инвесторам, иначе нарушитель будет «сурово наказан согласно закону». Это действие со стороны китайских регуляторов привело к большим распродажам и понижению курса большинства криптовалют. До этого запрета, ICO привлекли эквивалент почти 400 млн долл. приблизительно от 100 тысяч инвесторов. Однако, неделю спустя китайский финансовый чиновник заявил по китайскому национальному телевидению, что запрет на ICO носит лишь временный характер, до тех пор пока не появятся правила и стандарты, регулирующие ICO.

ICO запрещены и в Южной Корее на законодательном уровне. При этом 8 марта 2018 года в издании The Korea Times появилось сообщение о том [31], что власти страны планируют легализовать ICO, объясняя это необходимостью продвижения технологий на базе Блокчейна.

Основатели ICO- проекта получают деньги не за долю в компании. При этом эти деньги они не должны возвращать. Все обязательства основателей заключаются в токене, в том праве требования, которое в нем заключено. Фактически, последователи идеи и энтузиасты обменивают свои деньги на некое обещание проекта, выраженное в токене. Здесь как раз и присутствует высокая степень схожести с краудфандингом, когда деньги собираются под обещание проекта в будущем предоставить свою продукцию тем, кто поучаствует в финансировании сейчас. В обоих случаях основатели не собираются возвращать деньги с процентами, они обещают поделиться тем, что создадут.

ICO -- это одна из форм привлечения инвестиций, но на практике люди отдают деньги «под идею», даже не рассчитывая на их возврат с каким-то доходом.

Главный вопрос любого ICO -- почему токен будет дорожать? Доходность вложений в токен проекта практически никогда не связана с доходом самого проекта. Более того, далеко не всегда ценность, заложенная в сам токен, заключается в конечном продукте проекта.

Актуальный пример - проект Waves, который является лидером среди российских ICO [32]. Этот проект -- платформа, продуктом которой по сути является бесплатное создание децентрализованных онлайн-сервисов на базе блокчейна. Подобные платформы созданы для того, чтобы на их основе другие люди создавали решения на блокчейне, но сами платформы за это денег не берут.

Крайне редко встречаются проекты, которые предлагают обладателям токена право требования части дохода, полученного самим проектом. Как правило, это токены криптоинвестиционных фондов. В общепринятом понимании перераспределение прибыли проекта между владельцами токенов не происходит.

Налицо еще один парадокс: доходность инвестиций в ICO на практике не связана с прибыльностью проекта, даже убыточный проект, а в настоящий момент большинство проектов еще не зарабатывают, а лишь тратят, может приносить инвестору доход.

На криптовалютном рынке создалась ситуация, что люди боятся не успеть вложить в то, что скоро рухнет. Очевидно, что доля проектов, которые не смогут реализовать свои планы, растет. Ровно так же очевидно, что доля проектов, которые даже не собираются реализовать заявленные цели, тоже растет. Все с этим соглашаются, однако размер сборов абсолютно всех проектов перманентно увеличивается.

Фактически, данный парадокс можно охарактеризовать как категорически низкую степень восприимчивости к риску. Это подтверждается и исследованием, проведенным стартапом Dolphin BI в начале 2017 года. Криптоинвесторы оценивают свою потребность в информации о вероятности мошенничества при ICO (scam-анализ) в четыре раза меньше, чем потребность в предсказании курса выпускаемого токена: только каждый четвертый инвестор сказал, что для него важнее понять насколько проект добросовестный.

Инвестор по определению размещает свои капиталы с ожиданием их возврата и приумножения. Инвестор соотносит риск и доходность и на основании собственной восприимчивости к риску принимает решение. Однако в блокчейн-среде доля активистов, которые веруют в технологию и готовы ее поддерживать в ущерб собственным меркантильным интересам, достаточно велика.

Одновременно с этим вера в технологию является основой для глобального заблуждения: считается, что «честная» технология применяется исключительно «честными» людьми. В результате наблюдается парадокс ICO, который был сформулирован ранее: люди отдают деньги просто под идею, часто даже не рассчитывая на их возврат с каким-то доходом. То есть на практике, этот процесс будет не совсем верно отнести к инвестированию, хотя в теории он таковым и должен являться.

Однако, если все же рассмотреть это явление с более привычной для российской экономической теории стороны, то есть смысл проанализировать ICO-проекты, исходя из общепринятой классификации этапов их развития.

С одной стороны, ICO в качестве формы финансирования применимо практически на любой стадии проекта. Если использовать существующую классификацию инвестиционных стадий, то можно сказать, что не менее 95% случаев ICO организуется на предпосеве -- то есть финансируется разработка самого продукта.

На стадии посева, когда деньги даются для завершения разработки продукта и проведения первоначального маркетингового исследования, ICO проходит в примерно 3% случаев. При этом доля проектов, которые имеют MVP (Minimum Viable Product -- минимально жизнеспособный продукт), постоянно увеличивается.

Большое количество представляемых проектов имеют с точки зрения общепринятой практики не совсем стандартные прототипы. В качестве MVP используются так называемые форки, то есть уже существующий программный код в качестве основы для нового проекта. И это не воспринимается как воровство, а наоборот, является основанием для большей уверенности в проекте.

Эта ситуация не столько связана с институтом ICO, сколько с понятием «открытого кода», однако технология блокчейн базово является открытой, что порождает очередной парадокс: сам по себе написанный программный код не может быть базовым активом, имеющим стоимостную оценку. То есть стоимость проекта формируется исходя не из количества каких-то ресурсов и не основываясь на нематериальных активах. В теории, наличие готового программного кода или MVP должно увеличивать стоимость проекта, но парадокс заключается в том, что проекты с MVP не «собирают» больше денег, чем ICO под просто идею.

Последующие стадии финансирования в рамках ICO применяются редко, ибо большинство проектов еще не дошло до той стадии, когда деньги привлекаются для дальнейшего расширения уже существующего производства, пополнения оборотного капитала, совершенствования продукта, внедрения новых технологических решений или для расширения ассортимента.

Cуществуют следующие схемы ICO [33]:

Crowdsourcing (краудсорсинг) -- это модель привлечения сторонних ресурсов, в которой для достижения общих целей привлекается широкий круг интернет-пользователей. Ресурсы, которыми интернет-пользователи делятся в рамках краудсорсинга, могут быть абсолютно различными: время, связи, творческие способности, знания и опыт, денежные средства и т. д. Когда интернет-пользователи предоставляют денежные средства -- это часто называется Краудфандинг. Краудсорсинг может применяться как отдельным лицом, так и различными проектами.

Crowdfunding (краудфандинг) -- это форма финансирования проектов через привлечение малых денежных сумм от большого количества интернет-пользователей -- «толпы». Как правило, краудфандинг можно классифицировать в зависимости от того, что именно предлагается взамен потраченного ресурса, то есть, что является базисом:

donation-based (фандрайзинг)

reward-based (предпродажи)

investment-based (краудинвестинг)

В любом случае, Crowdfunding осуществляется в виде публичного размещение предложения для потенциальных спонсоров, которые, как правило, не являются профессиональными инвесторами.

Donation-based crowdfunding (фандрайзинг) -- сбор добровольных пожертвований, как правило, на цели, не связанные с извлечением прибыли: научные исследования, благотворительные проекты и т. п. Это может быть разовое мероприятие или осуществляться на постоянной основе. Например, именно фандрайзинг является основным способом финансирования Википедии. Первичное размещение Ethereum, которое состоялось в 2014 году, можно отнести к этой категории. Проекты, где предусматриваются в том числе расходы и на социальные нужды, встречаются часто. В частности, существует целый ряд проектов, привлекающих средства в том числе и на развитие сообщества.

Reward-based crowdfunding (бездолевой краудфандинг) -- этот способ широко используется для финансирования различных проектов: развития открытого программного обеспечения, продвижение кинофильмов, пособничество научным исследованиям и разработкам изобретений, и т. д. Интерес людей, которые финансируют проект, заключается в использовании конечного продукта проекта. В обмен на взнос проект, как правило, дает некоторый стимул для участника, например, возможность «купить» этот продукт заранее по более низкой цене, в итоге получая существенную экономию. Эта форма краудфандинга замечательна тем, что не подлежит регулированию с точки зрения фондового рынка, в частности, в соответствии с предписанием European Securities and Markets Authority.

Investment-based crowdfunding (краудинвестинг) -- это финансирование проектов под обещание какой-то доходности вложений. Сrowdinvesting подразделяется на:

debt-based (краудлендинг)

equity-based (долевое участие)

storage of value-based (признанная ценность)

Debt-based crowdfunding (краудлендинг) -- это финансирование проектов по типу Peer to Peer, P2P, marketplace lending. Заемщик представляет свои финансовые потребности в процессе достижения конкретной цели, а кредиторы способствуют достижению этой цели за определенный процент. Интерес кредитора заключается в заранее оговоренном проценте. Справедливости ради надо сказать, что в соответствии все с тем же предписанием European Securities and Markets Authority -- соглашения о заимствованиях исключаются из понятия краудинвестинга. Peer to Peer -- это бизнес модель, которая самым логичным образом ложится на блокчейн, поэтому мы вполне можем ожидать, что она будет превалирующей. Однако не стоит путать саму эту бизнес модель и ситуацию, когда проект привлекает денежные средства в рамках ICO для создания и внедрения подобной модели.

Equity-based crowdfunding (долевое участие) -- это механизм, который позволяет широким группам инвесторов принять участие в финансировании стартапов и малого бизнеса в обмен на акции/доли в уставном капитале. Инвесторы отдают деньги на развитие бизнеса и получают право собственности на какую-то долю этого бизнеса. Краудфандинг с долевым участием в большинстве случаев регулируется в рамках акционерного права, поэтому такая форма привлечения капитала часто сталкивается с необходимостью расходовать дополнительные усилия на легализацию. Если бизнес успешен, то его ценность повышается, а также стоимость доли в этом бизнесе -- обратное также верно. То есть интерес инвестора заключается в увеличении стоимости самой компании. Однако в части ICO, даже когда создатели проекта закладывают в токен принцип долевого участия, сама компания часто не создается.

Проекты, выпускающие equity-based tokens блокируют американские IP, чтобы инвесторы из США не могли принять участие в размещении. Таким образом создатели страхуют себя от претензий со стороны SEC (Комиссия по ценным бумагам и биржам США). Однако странно, когда публичный проект по сбору денег добровольно отказывается их собирать на территории, где этот процесс хоть как-то регулируется.