Управление структурой капитала организации

Размещено на http://www.allbest.ru/

Финансово-экономический факультет

Кафедра корпоративных финансов и оценки собственности

ДИПЛОМНАЯ РАБОТА

Управление структурой капитала организации

Содержание

Введение

1. Теоретические аспекты управления структурой капитала организации

1.1 Экономическое содержание, функции и состав капитала организации

1.2 Понятие структуры капитала организации и факторы, ее определяющие

1.3 Средневзвешенная цена капитала как главный индикатор оптимальной структуры капитала

1.4 Теории влияния стоимости капитала на стоимость бизнеса

1.5 Выводы по первой главе

2. Управление структурой капитала ОАО «Мелеузовский завод железобетонных конструкций»

2.1 Организационно-экономическая характеристика ОАО «Мелеузовский завод ЖБК»

2.2 Анализ структуры и эффективности использования капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК»

2.3 Оценка стоимости капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК»

2.3.1 Оценка стоимости собственного капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК»

2.3.2 Оценка стоимости заемного капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК»

2.4 Оценка влияния структуры капитала на его стоимость

2.5 Выводы по второй главе

3. Оптимизация структуры капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК»

3.1 Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации экономической добавленной стоимости

3.2 Оптимизация структуры капитала по критерию «налоговые выгоды - издержки банкротства»

3.3 Рекомендации по увеличению собственного капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК»

3.4 Выводы по третьей главе

Заключение

Список использованных источников

Аннотация

Приложения

Введение

Развитие рыночных отношений в обществе привело к появлению целого ряда новых экономических объектов учета и анализа. Одним из них является капитал предприятия как важнейшая экономическая категория. С точки зрения финансового менеджмента капитал выражает общую величину средств в денежной, материальной и нематериальной формах, вложенных в активы предприятия.

Многие современные предприятия испытывают острый недостаток в дополнительных средствах, которые могут быть направлены на расширение производства, модернизацию и автоматизацию оборудования, поглощение и слияние с другими предприятиями, погашение долгов и обязательств, создание новых проектов и пр. В этой связи важнейшей задачей предприятий является определение оптимальной структуры капитала предприятия и наиболее эффективное его использование в целях повышения эффективности работы предприятия в целом. Рациональная структура капитала предприятия позволяет ему успешно конкурировать с другими предприятиями и выходить на новые рынки сбыта,а также оптимальная структура позволяет максимизировать рыночную стоимость предприятия. В настоящее время формирование оптимальной структуры капитала, а именно установление наиболее выгодного соотношения между собственными и заемными средствами, представляет собой одну из важнейших концепций финансового менеджмента

В ходе процесса привлечения капитала предприятие использует различные собственные и заемные источники: эмиссию акций и облигаций, кредиты банков, займы у предприятий и др., у каждого из которых существует своя определенная стоимость. За использование любого источника нужно платить: выплачивать дивиденды по акциям, проценты по кредитам. Поэтому в условиях рыночной экономики резко повышается значимость финансовых ресурсов, с помощью которых осуществляется формирование оптимальной структуры и наращивание производственного потенциала предприятия, а также инвестирование средств в различные проекты. От того, каким капиталом располагает предприятие, насколько оптимальна его цена и структура, насколько целесообразно он трансформируется в основные и оборотные фонды, зависят финансовые его деятельности. Поэтому анализ и управление ценой и структурой капитала имеет исключительно важное значение.

Следует отметить, что проблема рационализации капитала в условиях нехватки собственных финансовых ресурсов является достаточно типичной проблемой, встающей перед многими предприятиями.

Управление структурой капитала представляет собой систему принципов и методов разработки и реализации управленческих решений, связанных с оптимальным его формированием из различных источников, а также обеспечением эффективного использования капитала в различных видаххозяйственной деятельности предприятия.

Таким образом, указанные обстоятельства выявили актуальность данных проблем и предопределили выбор темы дипломного исследования.

В качестве объекта дипломного исследования выступают собственные и заемные источники финансирования ОАО «Мелеузовский завод ЖБК» и их соотношение. Предмет исследования - экономические отношения между организацией и контрагентами по поводу формирования и оптимизации структуры капитала.

Целью дипломного исследования является разработка практических рекомендаций по оптимизации структуры капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК».

Для реализации поставленной цели в работе поставлены и решены следующие задачи:

- определен состав и функции капитала;

-раскрыто понятие структуры капитала и определены факторы ее определяющие;

- раскрыто понятие средневзвешенной цены капитала;

- рассмотрены основные теории структуры капитала;

-проведена оценка структуры капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК»;

- проанализирована эффективность использования капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК»;

- определена стоимость капитала анализируемого предприятия;

- оценено влияние структуры капитала на его стоимость;

- проведена оптимизация структуры капитала по критерию максимизации экономической добавленной стоимости;

- проведена оптимизация структуры капитала по критерию «налоговые выгоды - издержки банкротства»;

-предложены рекомендации по оптимизации структуры капитала ОАО «Мелеузовский завод ЖБК».

При написании дипломной работы были использованы методы коэффициентного, горизонтального, вертикального и сравнительного анализа.

Теоретическую и методологическую базу исследования составляют труды отечественных и зарубежных экономистов в области формирования и управления структурой капитала: Ю. Бригхема, Н.Б. Рудык, Т.В. Тепловой,И.А. Бланка, И.В. Ивашковской, а также авторов, публикуемых в периодической печати по исследуемой проблеме. Информационной базой исследования составили статистические данные и финансовая отчетность ОАО «Мелеузовский завод ЖБК».

1. Теоретические аспекты управления структурой капитала организации

1.1 Экономическое содержание, функции и состав капитала организации

Управление финансами - это в первую очередь управление капиталом. Поэтому возникает необходимость определения понятия капитал с точки зрения хозяйствующего субъекта и раскрыть его функции.

Понятие «капитал» представляет собой одну из самых сложно интегрируемых категорий. В отечественной и зарубежной научной литературе понятие капитала представлено с разных точек зрения по их сущности и функциональной роли, адекватно сложившимся условиям экономической формации.

В узком смысле, под капиталом понимается свободное от обязательств имущество организации, являющееся ее стратегическим резервом, который создает условия для ее развития, при необходимости компенсирует убытки и является одним из ценообразующих факторов, когда речь идет о стоимости самой компании.

В зарубежной практике финансового менеджмента под капиталом также понимают долгосрочные пассивы, приравнивая долгосрочные заемные средства по своему назначению и функциям к собственным средствам[1].

Шохина Е.И. считает, что с одной стороны, под капиталом предприятия понимают совокупность акционерного капитала, эмиссионного дохода и нераспределенной прибыли, содержащуюся в балансе предприятия. С другой стороны, капитал - это все долгосрочные источники средств[2].

В научно-экономической литературе встречается множество трактовок капитала, среди которых отмечены трактовки с самых ранних истоков. В работах Ибн Сина (980-1037 гг.) уже прослеживаются ранние подходы к определению понятия «капитал». Он сформулировал девять факторов жизни:земля, воздух, огонь, нервы, соки жизни, члены тела, душа, сила, умственная деятельность. Среди этих факторов отмечены экономические, физические, психологические, нравственные характеристики. Древние ученые не давали научных классификаций, но по истечению многих столетий с формированием политэкономии как науки каждая школа считала своим долгом провести научно обоснованную систематизацию категорий, и капитал занимал центральное место.

Прежде всего, необходимо остановиться на трактовке капитала как богатства. Еще А. Декурсель отмечал «деньги для людей умных составляют средство, для глупцов - цель». В повседневной жизни под капиталом обычно понималась денежная сумма, приносящая доход владельцу. Этого мнения придерживались многие мыслители, которые исходили из отдельного частного хозяйства, а не общего хозяйства как целого.

Следует отметить и современные монетаристские трактовки капитала. В 50-х гг. М. Фридмен сформулировалчастный вариант количественной теории денег, новую версию монетарного взгляда на функционирование капиталистической экономики. Мыслители, придерживающиеся данной точки зрения, считали, что деньги - не только основа теоретического анализа, но также и основной фактор производства, фундамент экономического прогнозирования и главный инструмент экономической политики государства. Сторонники этой школы не снижали значения других факторов, таких как труд, земля и предпринимательские способности, но в основе лежала концепция движения денег как капитала.

Большую популярность получила материально-вещественная интерпретация капитала. При этой точке зренияприрода капитала заключается в том, что он есть следствие предыдущей деятельности; и в том, что накопленные предметы используются не для личного потребления, а для производства новых вещей. Экономист Жан-Батист Сэй сформулировал определение капитала как сумму ценностей, которою поддерживается производство. Его справедливо считают родоначальником факторов производства, где капитал играет главенствующую роль.

А. Смит отказался от частно-хозяйственной характеристики капитала и стал на общественно-экономическую точку зрения. Он предполагал наличие капитала, как в сфере обращения, так и в сфере производства, и главнымпризнаком капитала считает его способность приносить доход его обладателю. Заслуга А. Смита заключается в четком разграничении денежной, товарной и производительной формы капитала.

Существует точка зрения на капитал как на излишек производства, которая относится к натурально-вещественным трактовкам капитала. Э. Вреден полагал, что капитал - «это сбереженный излишек производства», и он «имеет целью: или служить потреблению человека ради возвышения его производительной силы, или будет являться посредником в другом производстве. По такому основанию делят капитал на два разряда: производительный и потребительный капитал».

Точки зрения, что капитал - это производственное отношение придерживались классики марксизма и их последователи. Марксисты выделяли социально-экономическую сущность капитала, приравнивая его с производственными отношениями капиталистического способа производства, когда капитал и труд разделены собственностью на средства производства. Существенный признак капитала был фундаментально дополнен исследованием процесса движения капитала во времени, а также развит тезис А. Смита об отдельном функционировании различных форм капитала.

Современные исследователи придерживаются финансового подхода к сущности капитала. Они рассматривают его как важнейшее стратегическое средство хозяйственной деятельности предприятия, без которого она практически невозможна. То есть при таком подходе отражается тесная взаимосвязь капитала и инвестирования.

Например, Бочаров В.В. определяет капитал как общую стоимость средств в денежной материальной и нематериальной формах, вложенных в активы организации[4]. Е.И. Шохина под капиталом подразумевает сумму источников краткосрочного и долгосрочного характера [2]. Нуреев Р. М. определяет капитал как ресурсы длительного пользования, предназначенные для производства товаров и услуг[5]. С точки зрения И.А. Бланка, под капиталом предприятия понимается накопленный путем сбережений запас экономических благ в форме денежных средств и капитальных товаров, вовлекаемый собственниками в экономический процесс как инвестиционный ресурс и фактор производства с целью получения прибыли[6].

В зависимости от выделяемой различными авторами внутренней сущности капитала, все существующие трактовки понятия «капитал» можно классифицировать по отдельным критериям сравнения, которые изложены в приложении А.

Таким образом, капитал - одна из главных экономических категорий, которая наиболее часто используется в деятельность предприятия. В процессе своего функционирования капитал, который является главной экономической базой создания и развития предприятия, удовлетворяет интересы государства, собственников и персонала.

Определяя экономическое содержание капитала предприятия, необходимо отметить его основные признаки:

- капитал организации является одним из главных факторов производства;

- капитал характеризует финансовые ресурсы предприятия, которые приносят доход;

- капитал является основным источником формирования благосостояния его собственников;

- главным измерителем рыночной стоимости предприятия является капитал. В этом качестве выступает в первую очередь собственный капитал предприятия, который определяет объем чистых активов. Вместе с тем, объем используемого предприятием собственного капитала характеризует потенциал привлечения им заемных средств, обеспечивающих получение дополнительной прибыли. В совокупности с другими факторами это формирует базу оценки рыночной стоимости предприятия;

- динамика капитала предприятия является важнейшим барометром уровня эффективности его хозяйственной деятельности [7].

Таким образом, дадим определение понятию капитал, которое будем использовать в данной работе, - это величина денежных средств, авансируемых и инвестируемых в производство с целью получения дохода в будущем. Капитал является основным объектом финансового управления фирмой, а обеспечение эффективного использования относится к числу наиболее ответственных задач финансового менеджмента.

Стоит отметить, что капитал предприятия характеризуется не только своей многоаспектной сущностью, но и многообразием обличий, в которых он выступает. В приложении Б представлены виды капитала предприятия в соответствии с их систематизацией по основным классификационным признакам.

Основная цель формирования капитала предприятия - это обеспечение потребности в приобретении необходимых активов и оптимизация структуры с позиции обеспечения условий эффективного его использования.

Формирование капитала основано на следующих основных принципах:

- учет перспектив развития хозяйственной деятельности предприятия. Обеспечение этого принципа достигается путем включения в бизнес-план проекта по созданию нового производства расчетов, которые связаны с его финансированием, и в первую очередь за счет собственных средств;

- обеспечение соответствия объема привлекаемого капитала объему формируемых активов предприятия. Для создания нового производства общую потребность в капитале подразделяют на две составляющие: предпроектные расходы и проектные расходы;

- обеспечение оптимальной структуры капитала с помощью эффективного его использования. Оптимальная структура капитала представляет собой соотношение между собственными и заемными средствами, которые используются в производственно-хозяйственной деятельности предприятия;

- обеспечение минимизации затрат по формированию капитала из различных источников, что достигается в ходе управления стоимостью и структурой капитала;

- обеспечение эффективного использования капитала предприятия в процессе его хозяйственной деятельности. Этот принцип реализуется при помощи максимизации рентабельности собственного капитала при минимизации финансового риска.

Для обеспечения эффективной работы предприятия капитал выполняет три основные функции: защитную, оперативную и регулирующую. Защитная функция определяет не только возможность выплаты компенсации кредиторам в случае ликвидации компании, но и поддержание платежеспособности путем создания резерва на случай убытка.

Оперативная функция выражается в том, что капитал предоставляет средства, которые необходимы для создания, организации и функционирования предприятия до мобилизации достаточного объема заемных средств. Капитал служитбазой для организационного роста предприятия и разработки новых видов продукции, услуг.

Капитал является регулятором роста предприятия, сопоставляющий рост и жизнеспособность в долгосрочной перспективе. Финансовые рынки требуют, чтобы рисковые активы предприятия росли приблизительно с той же динамикой, что и капитал [1].

Согласно Поповой Л. В. и Кочеревой Л. Е., капитал акционерных обществ выполняет следующие функции: гарантийную, стартовую и структурную. При осуществлении гарантийной функции уставный капитал определяет минимальный размер имущества, который обеспечивает удовлетворение кредиторов, которые должны знать, в пределах какой суммы могут быть выполнены принятые акционерным обществом обязательства.

Согласно стартовой функции уставный капитал обеспечивает наличие стартового капитала, составляющего материальную базу последующей коммерческой деятельности предприятия.

Структурная функция определяет долю каждого акционера в уставном капитале, а также в доходе и управлении обществом[8].

Формирование структуры капитала связано с учетом особенностей каждой из его частей - собственного и заемного капитала. Основным источником финансирования организации, позволяющим непрерывно продолжать ей свою деятельность, является собственный капитал. Собственный капитал фактически показывает максимальную величину убытков, которую может выдержать организация, прежде чем будут затронуты интересы ее кредиторов. Состав собственного капитала представлен следующими элементами: уставный капитал, добавочный капитал, резервный капитал, нераспределенная, реинвестированная прибыль.

Уставный капитал характеризует совокупную номинальную стоимость акций компании, приобретенных акционерами. Он определяет минимальный размер имущества общества, гарантирующего интересы его кредиторов. Уставный капитал формируется в процессе первоначального инвестирования средств. Вклады учредителей могут быть внесены в материальной и нематериальной форме.

Добавочный капитал организации представляет собой часть собственного капитала и является общей собственностью всех участников организации, не разделенной на доли.

Добавочный капитал организации может формироваться за счет: увеличения стоимости основных средств в результате переоценки; эмиссионного дохода, полученного от превышения стоимости размещения акций над их номинальной стоимостью; суммы курсовых разниц, возникающих при формировании уставного капитала в иностранной валюте; суммы целевого финансирования, направленной некоммерческой организацией на финансирование капитальных расходов.

Резервный капитал акционерных обществ предназначен для покрытия убытков или для погашения облигаций и выкупа акций в случае отсутствия иных средств. Формирование резервного капитала представляет собой реструктурирование баланса. С экономической точки зрения резервный капитал является дополнительной гарантией интересов сторонних инвесторов и кредиторов, которые заинтересованы в ней в связи с тем, что расширение масштабов деятельности компании и увеличение ее активов вовлекли все большее их количество.

Основным источником пополнения собственного капитала является нераспределенная прибыль предприятия, которая остается в ее обороте в качестве внутреннего источника самофинансирования долгосрочного характера. Наращивание нераспределенной прибыли свидетельствует о расширении объемов деятельности данной организации и увеличении совокупного имущества.

Предприятие, которое финансируется только за счет собственного капитала, имеет наивысшую финансовую устойчивость, но ограничивает темпы своего развития и не использует финансовые возможности увеличения рентабельности вложенного капитала.

В финансировании компании кроме собственников участие принимают и поставщики заемного капитала - лендеры. Они предоставляют имеющиеся у них средства на долгосрочной и платной основе, строго на определенный срок и в определенном объеме, с условием возврата ресурса.

Привлечение дополнительного заемного капитала при правильной финансовой стратегии и качественном финансовом менеджменте может увеличить доходы владельцев компании на их вложенный капитал в связи с тем, что рост финансовых ресурсов приводит к соразмерному росту объема продаж и чистой прибыли. Это актуально и для малых и для средних компаний.

Как долгосрочный источник финансирования заемный капитал подразделяется на три вида: банковский кредит, облигационный заем, финансовый лизинг. В приложении В указаны основные преимущества и недостатки привлечения собственного и заемного капитала предприятием.

Привлекая заемный капитал, используют главное его преимущество перед собственным - низкую стоимость. Это обусловлено тем, что:

- затраты по его техническому обслуживанию и привлечению обычно ниже, чем для акционерного;

- ставка процента по заемному капиталу, не скорректированная на налог на прибыль, ниже, чем требуема доходность по акционерному капиталу в связи с тем, что владельцы заемного капитала несут более низкий риск, потому как в случае финансовых неудач или банкротства их требования будут удовлетворены в первую очередь.

Другие преимущества использования заемного капитала выражаются в том, что:

- плата за заемный капитал уменьшает налогооблагаемую базу по налогу на прибыль. Используя заемный капитал, компания экономит на налоговых платежах по налогу на прибыль;

- заемный капитал не дает права его владельцам в случае надлежащего исполнения договора компанией на ее управление и не грозит руководству потерей рабочих мест. Дополнительная эмиссия акций несет потенциальную опасность скупки акций сторонним инвестором и изменения политики фирмы.

Недостатком привлечения заемного капитала является дополнительный риск, который появляется у владельцев собственного капитала. При наличии заемного капитала они получают помимо операционного риска еще и финансовый риск.

Другой недостаток состоит в том, что руководству компании необходимо концентрировать денежные средства к моменту погашения займа или ссуды. Так как срок возврата заемного капитала четко оговорен, от руководства корпорации требуется разработка специальных схем погашения.

Еще одной проблемой для финансовых менеджеров компании при значительной доле заемного источника финансирования становится приобретение владельцами заемного капитала возможности контролировать отдельные принимаемые решения [9].

Таким образом, предприятие, которое использует заемный капитал, имеет более высокий потенциал своего развития, но и в большей мере такая компания подвержена финансовому риску и угрозе банкротства.

Следует отметить, что структура источников финансирования деятельности предприятия в разных сферах деятельности и даже на родственных предприятиях одной отрасли различна. Это зависит от многих факторов и, прежде всего, от вида деятельности, длительности производственно-коммерческого цикла, структуры и эффективности использования активов, способности организации формировать чистый приток денежных средств и сумму прибыли; важное значение имеет инвестиционная и дивидендная политика, цена заемного капитала и другие факторы.

Следовательно, при определении структуры капитала необходимо рационально оценивать соотношение отдельных групп источников и, прежде всего, собственного и заемного капитала, а также обосновывать управленческие решения по оптимизации соотношений этих источников финансирования активов.

1.2 Понятие структуры капитала организации и факторы, ее определяющие

Концепция структуры капитала является одной из основных и самых сложных при управлении финансами предприятии.

В теории финансового менеджмента различают два понятия: финансовая структура и структура капитала предприятия. Под финансовой структурой предприятия понимают способ финансирования деятельности предприятия, то есть структуру всех источников средств, включая краткосрочные. Второй термин в большинстве своих случаев относится к более узкой части источников средств - долгосрочным пассивам, которые представляют собой собственные источники средств и долгосрочный заемный капитал[10].

Структура капитала играет важную роль при принятии инвестиционных решений собственниками и финансовыми менеджерами предприятия. С уставным капиталом предприятия связано принятие решений по дополнительной эмиссии акций с целью его увеличения. Для резервного капитала характерны решения по его использованию на покрытие возникших убытков. С нераспределенной прибылью связаны решения по ее инвестированию на расширение основного капитала. Для долгосрочных обязательств характерны решения по финансированию внеоборотных активов, а для краткосрочных обязательств - по формированию оборотных активов[4].

В общем виде и зарубежные и отечественные экономисты под структурой капитала понимают соотношение источников финансирования деятельности организации в их общем объеме. С позиции управления капиталом важно количественно определить его границы. В соответствии с этой целью можно выделить три подхода.

Первый из них можно назвать бухгалтерским, согласно которому капитал - это свободное от обязательств имущество организации, тот стратегический резерв, который создает условия для ее развития, при необходимости покрывает убытки и является одним из важнейших ценообразующих факторов, когда речь идет о цене самой организации.

Второй подход (западный) состоит в том, что капитал - долгосрочные пассивы, так как в западной практике учета долгосрочные заемные средства по своему назначению и функциям приравниваются к собственным. Этого подхода придерживаются и многие экономисты настоящего времени. Следует отметить, что с более возрастающей ролью изучения концепции структуры капитала некоторые экономисты в составе заемного капитала кроме долгосрочных обязательств выделяют различные виды краткосрочных банковских кредитов, роль которых в финансировании деятельности предприятий возрастает. В составе собственного капитала кроме изначально сформированного уставного капитала,экономисты выделяют также накопленный капитал в результате деятельности предприятия в виде целевых фондов, резервов и нераспределенной прибыли[11].

Третий подход определяют как практический, так как для малых и средних российских предприятий характерен высокий удельный вес кредиторской задолженности в общем объеме источников финансирования. Таким образом, согласно данному подходу под структурой капитала понимается соотношение всех видов собственных и заемных финансовых средств, используемых организацией в процессе своей хозяйственной деятельности для финансирования активов [12].

Данный подход позволил значительно расширить границы практического использования теоретической концепции структуры капитала, поскольку позволяет изучать особенности и разрабатывать рекомендации не только для крупных предприятий, но и для средних и малых компаний, доступ которых на рынок долгосрочного капитала весьма ограничен.

Классическое определение структуры капитала уже, чем практическое. По Ван Хорну под структурой капитала понимается соотношение ценных бумаг, которые используются фирмой для финансирования.По мнению Ф. Ли Ченга и Дж. И. Финнерти «структура капитала - это набор ценных бумаг».

Необходимо отметить и другие определения понятия структура капитала. Так, С. Росс, Р. Вестерфилд и Б. Джордан под структурой капитала понимают «отношение задолженности к акционерному капиталу»; Б. Грэм и Д.Л. Додд говорят «структура капитала - это отношение между акционерной собственностью и всем капиталом предприятия»; а И.А. Бланк характеризует структуру капитала как «соотношение всех форм собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности для финансирования активов».

собственные денежные средства в виде акционерного капитала. При этом различаются объем и условия вклада каждого стейкхолдера в капитал компании[13].

Таким образом, необходимо помнить, что собственные и заемные источники по своей природе имеют отличительные признаки. Так, собственные капитал дает право владельцу на получение части чистой прибыли в форме дивидендов и на участие в управлении акционерным обществом. Но, следует отметить, что при этом отсутствуют льготы по налогу на прибыль и сроки возврата вложенного капитала не определены.

Заемный же капитал предоставляет право кредиторам на получение процентных платежей по кредитам и займам. При этом срок возврата кредита закреплен в кредитном договоре. Также владелец заемного капитала может получить налоговую экономию, так как проценты по кредитам и займам выплачивают из прибыли от продаж до налогообложения. В приложении В более подробно указаны преимущества и недостатки привлечения собственного и заемного капитала.

Таким образом, структура капитала оказывает непосредственное влияние на финансовые результаты предприятия. Пропорция между собственным и заемным капиталом служит одним из основных аналитических показателей, показывает степень риска инвестирования в данное предприятие.

С учетом рассмотренных положений под структурой капитала в данной работе будем понимать соотношение между собственными и заемными источниками формирования капитала, которые используются в финансово-инвестиционной деятельности предприятия.

Политика формирования структуры капитала предполагает компромисс между риском, доходностью и ликвидностью.

Вместе с тем существуют объективные исубъективные факторы, учёт которых позволяет целенаправленно формировать структурукапитала, обеспечивая условия наиболее эффективного его использования на каждом конкретном предприятии.

Факторы, определяющие структуру капитала - система факторов, которая определяет пропорции между собственным и заемным капиталом, используемым предприятием. Согласно факторам, которые представлены в работах Т.В. Тепловой и М.Н. Гавриловой, выделим основные из них:

- планируемые темп роста объема реализации. Чем быстрее растет объем реализации, тем выше потребность во внешнем финансировании. При низких значениях темпа прироста внешнее финансирование может отсутствовать, так как все необходимые ресурсы можно получить за счет прироста статей пассивов и реинвестированной прибыли;

- рентабельность деятельности. Чем большую доходность обеспечивают активы предприятия, тем, при прочих равных условиях, получаемый денежный поток будет больше, и тем самым, будет больше возможностей для реинвестирования;

- ставка налога на прибыль и налог на доходы физических лиц. Рост финансового рычага дает выгоды предприятиям с высокой ставкой налога на прибыли и оказывает слабое влияние на предприятия с налоговыми льготами. Недоступность возможности исключения из налогообложения элементов заемного капитала делает его невыгодным источником (например, облигационные займы в России). На выбор элемента капитала оказывает влияние налог на доходы физических лиц. Если для инвестора денежный поток, который он получает от владения облигацией, подлежит налогообложению, а прирост капитала от владения акцией - нет, то при прочих равных условиях рыночный спрос на акции окажется выше, чем на облигации. Таким образом, при выпуске ценных бумаг предприятию следует учитывать рыночный спрос;

- величина капитала. Предприятия, у которых небольшой капитал, из-за ограниченного доступа к долгосрочному кредиту, банковским ссудам или эмиссии акций, могут в большей мере использовать краткосрочные источники финансирования и нераспределенную прибыль [14];

- дивидендная политика. Специфика дивидендной политики компании влияет на степень ее необходимости в привлечении внешних источников финансирования;

- структура активов предприятия. Чем больше в составе оборотных активов высоколиквидных, тем большими возможностями предприятие обладает в привлечении заемного капитала;

- риск. Уровень риска, сопровождающий тот или иной источник финансирования, помимо всего прочего определяется также величиной издержек по его обслуживанию. Использование финансовых инструментов с фиксированными издержками увеличивает границы колебаний прибыли под влиянием экономических и производственных факторов;

- использование производственных мощностей. Если предприятие в предыдущем периоде использовало свои производственные мощности полностью, то для существенного увеличения объема реализации в планируемом периоде необходим прирост основных средств.

Ушаева С. Н. в своей работе предлагает рассматривать следующие факторы, учет которых поможет целенаправленно сформировать структуру капитала:

- отраслевые особенности операционной деятельности предприятия;

-стадия жизненного цикла предприятия;

- конъюнктура товарного рынка;

- конъюнктура финансового рынка;

- уровень рентабельности операционной деятельности;

- коэффициент операционного левериджа;

-отношение кредиторов к предприятию;

- уровень налогообложения прибыли;

- финансовый менталитет собственников и менеджеров предприятия;

- уровень концентрации собственного капитала.

Учитывая перечисленные и иные факторы, управление структурой капитала дает возможность решить две ключевые задачи: определение приемлемых пропорций собственного и заемного капитала; обеспечение привлечения дополнительного внутреннего или внешнего капитала. Таким образом, на формирование структуры капитала оказывают воздействие множество факторов, которые нельзя оставить без внимания.

При этом любому предприятию следует определить политику формирования финансовых ресурсов, в числе главных привилегий которой является решение вопроса: «Что необходимо увеличивать для повышения эффективности производственно-хозяйственной деятельности собственные или заемные средства?». Факторы, влияющие на принятие решений, связанных с улучшением структуры капитала, представлены в приложении Г.

Таким образом, в соответствии с быстро изменяющимися факторами, на которые опираются менеджеры при принятии решений о структуре капитала предприятия и ее оптимизации, решения по поводу источников формирования должны быть основаны на следующих основных аспектах[15]:

- уровень процентных ставок. Именно данный показатель делает недоступным банковское кредитование в условиях кризиса. Банки страхуются от рисков невозврата кредитов и поднимают процентные ставки до уровня, который делает неэффективным привлечение этого источника;

- текущее состояние рынка акций. При благоприятной конъюнктуре рынка акций предприятие может разместить свои акции по более высокой цене, чем в периоды спада фондового рынка. Следовательно, в такой ситуации выпуск облигаций становится более привлекательным, чем выпуск акций;

- круг инвесторов, привлекательных для предприятия. Например, предприятие может разместить облигационный заем среди широкого круга инвесторов, или осуществить эмиссию крупного пакета акций и целиком его продать стратегическому инвестору. В последнем случае предприятию, скорее всего, будет легче привлекать дополнительные ресурсы за счет этого же инвестора. Но, с другой стороны, в данном случае владельцам предприятия необходимо смириться с полной или частичной утратой контроля, чего не приветствуют российские компании.

В заключение следует отметить, что структура источников финансирования деятельности предприятия в разных сферах деятельности и даже на предприятиях одной отрасли не всегда одинакова. Это зависит от многих факторов, которые были рассмотрены выше. Структура капитала предприятия влияет на формирование капитала и на эффективность его использования. Поэтому ключевым вопросом в формировании структуры капитала является оценка рационального соотношения отдельных групп источников в составе собственного и заемного капитала предприятия.

1.3 Средневзвешенная цена капитала как главный индикатор оптимальной структуры капитала

В настоящее время для многих организаций стоит проблема выбора источников финансирования своей хозяйственной деятельности. Капитал предприятия формируется за счет различных финансовых источников как краткосрочного, так и долгосрочного характера. Использование любого ресурса характеризуется определенными затратами для предприятия. Общая сумма таких затрат, которые необходимо уплатить за привлечение определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процентах к общему объему называется ценой капитала.

Следует отметить, что терминология по многим разделам экономики еще не устоялась, поэтому в экономической литературе можно встретить и другие названия рассматриваемого капитала, а именно «стоимость капитала», также можно встретить термин «ценность капитала».

Концепция стоимости капитала исходит из того, что капитал как один из основных факторов производства имеет определенную стоимость, которая существенно влияет на уровень текущих и инвестиционных расходов предприятия. С. Росс полагал, что «стоимость капитала в первую очередь зависит от метода использования займов, а не от их источника». Также необходимо помнить, что инвестирование капитала всегда зависит от уровня риска, связанного с его размещением. Если предприятие использует собственные средства и займы, то общая стоимость капитала будет равна суммарной прибыли, которая необходима для выплаты компенсации владельцам акций и кредиторам. То есть, стоимость капитала будет отражать цену акционерного капитала и цену долговых обязательств предприятия.

Согласно Ван Хорну «стоимость капитала - это требуемая поставщиками капитала ставка доходности для различных типов финансирования бизнеса. Стоимость капитала фирмы в целом представляет собой средневзвешенное отдельных значений требуемых ставок доходности, затрат на привлечение капитала.

Новая экономическая энциклопедия определяет стоимость капитала как измеренную в процентах стоимость различных источников капитала, необходимого для финансирования инвестиций. Стоимость капитала предприятия в любой момент времени представляет собой взвешенную среднюю стоимости капитала каждого типа. Вес определяется как отношение величины капитала каждого вида к общей величине резервов и всем ценным бумагам, выпущенным компанией. Обзор трактовок понятия стоимость капитала представлена в приложении Д.

Цена капитала является показателем прибыльности операционной деятельности компании, то есть выступает минимальной нормой формирования операционной прибыли предприятия.

Стоимость акционерного капитала - ставка доходности, которую требуют владельцы акций компании-эмитента по их финансовым вложениям.

Стоимость заемного капитала - требуемая ставка доходности по инвестициям кредиторов предприятия. Стоимость нераспределенной прибыли часто приравнивают к стоимости акционерного капитала.

На практике различную стоимость имеют не только отдельные виды капитала, но и цена отдельного компонента колеблется в данном релевантном периоде. Это в большей мере связано с изменением требуемой владельцу капитала ставки доходности[4].

Так как цена каждого источника несет определенный уровень затрат на их привлечение, то совокупная цена всех источников будет определяться по средней арифметической взвешенной. То есть, средневзвешенная цена капитала (WACC) - относительный уровень расходов на привлечение и обслуживание капитала.

Цена капитала имеет различный экономический смысл для отдельных хозяйствующих субъектов: для инвесторов и кредиторов цена капитала выступает в качестве требуемой ими нормы доходности на предоставленный в пользование капитал; для субъектов, формирующих капитал с целью производственного или инвестиционного использования, цена капитала является ценой, которую они платят за использование капитала; предприятие с помощью этого показателя оценивает, какую сумму следует заплатить за привлечение единицы капитала.

Концепция стоимости капитала является одной из базовых в теории капитала. Эта концепция не ограничивается исчислением относительной величины затрат, которые необходимо перевести владельцам, предоставившим финансовые ресурсы, она также характеризует такой уровень рентабельности инвестированного капитала, который необходим предприятию, чтобы оно не уменьшило свою рыночную стоимость.

Также стоимость капитала акционерного общества выступает основным параметром для измерения эффективности финансовых инвестиций. Стоимость капитала является базой сравнения при оценке доходности отдельных финансовых инструментов. Этот показатель дает возможность оценить не только реальную рыночную стоимость отдельных видов эмиссионных ценных бумаг, но и определить наиболее перспективные направления финансового инвестирования.

В разрезе отдельных элементов стоимость капитала применяют в процессе управления его структурой с помощью коэффициентов задолженности и финансирования.

Немаловажным в концепции стоимости капитала является то, что цена капитала является критерием эффективности лизинговых операций, то есть выбора между единовременной оплатой приобретаемого оборудования или взятием его в долгосрочную аренду с правом последующего выкупа.

Показатель стоимости капитала служит инструментом обоснования управленческих решений по вопросам слияния и поглощения предприятий. Эффективность будет наблюдаться при условии, что уровень стоимости капитала поглощающей компании будет ниже цены капитала поглощаемой компании.

И, наконец, стоимость капитала является главным индикатором рыночной цены предприятия. Снижение стоимости капитала приводит к росту рыночной стоимости предприятия, и наоборот.

Следовательно, можно сказать, что управление стоимостью капитала является важным условием повышения рыночной цены предприятия и роста благосостояния ее собственников и персонала.

Поскольку средневзвешенная цена капитала формируется из нескольких источников, то необходимо учитывать факторы, которые влияют на стоимость того или иного капитала. На некоторые факторы оказывает влияние политика финансирования и инвестирования фирмы, а некоторые из них находятся вне сферы влияния менеджмента фирмы [17]. Рассмотрим факторы представленные теоретиками бизнеса Ю. Бригхем и Л. Гапенски:

а) Факторы, неподконтрольные компании:

1) уровень процентных ставок в экономике. Если в экономике процентные ставки увеличиваются, то стоимость заемных средств каждой компании тоже увеличивается, потому, чтобы иметь возможность привлечь заемный капитал, компаниивынуждены предлагать своим кредиторам более высокие процентные ставки;

2) премия за рыночный риск. Оценка инвесторами риска, присущего рынку акций в целом, как и степень несклонности инвесторов к риску, определяют премию за рыночный риск. Так как этот фактор влияет на стоимость собственного капитала, следовательно, он будет влиять и на средневзвешенную стоимость капитала каждой компании;

3) налоговые ставки, которые в большей степени находятся вне сферы влияния отдельных фирм, также оказывают сильное влияние на стоимость их капитала;

б) Факторы, которые фирма может контролировать:

1) целевая структура капитала. Средневзвешенная цена капитала изменяется в зависимости от пропорций собственного и заемного капитала в целевой структуре капитала;

2) дивидендная политика. Средневзвешенная цена капитала также изменяется в зависимости от доли прибыли, выплачиваемой фирмой в виде дивидендов. Если политика фирмы направлена на реинвестирование прибыли, то средневзвешенная цена капитала будет ниже;

3) политика инвестирования. Цена капитала определяется рисками функционирования активов. Следовательно, чем более рискованный проект, тем большую доходность требуют владельцы капитала, тем самым будет дороже обходиться капитал для предприятия.

Согласно Шохиной Е. И. цена капитала складывается под влиянием следующих факторов[2]:

- общее состояние финансовой среды, в том числе финансовых рынков;

- конъюнктура товарного рынка;

- средняя ставка ссудного процента, сложившаяся на финансовом рынке;

- доступность различных источников финансирования для конкретных предприятий;

- рентабельность операционной деятельности;

- уровень операционного рычага;

- уровень концентрации собственного капитала;

- соотношение объемов операционной и инвестиционной деятельности;

- степень риска осуществляемых операций;

- отраслевые особенности деятельности предприятия, в том числе длительность операционного и производственного циклов предприятия.

Под влиянием вышеперечисленных факторов в процессе развития предприятия средневзвешенная цена капитала постоянно изменяется.

Расчет средневзвешенной цены капитала осуществляется в несколько этапов:

-рассчитывается цена капитала в разрезе источников его формирования;

-определяется процентная доля для каждого источника финансирования в структуре капитала;

-рассчитывается средневзвешенная цена капитала.

Значимость показателя средневзвешенная цена капитала характеризуется, прежде всего, тем, что данный показатель применяется для дисконтирования денежных потоков в конкретных вариантах использования и привлечения капитала, в том числе при выборе предприятием альтернативных вариантов вложения капитала в случае реализации инвестиционной политики.

Для того чтобы предприятие могло нормально функционировать в долгосрочном периоде необходимо, чтобы отдача от используемого капитала была больше, чем его цена. То есть, предприятие должно получать больше чистой прибыли, чем платить за используемый заемный капитал. Следовательно, предприятию будут интересны любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых будет выше текущей средневзвешенной цены капитала.

Так как цена отельных источников финансирования постоянно изменяется, то будет изменяться их соотношение в структуре капитала предприятия, а, следовательно, будет изменяться и цена капитала. Поэтому чтобы определить доступность финансовых ресурсов необходимо определить не только текущую средневзвешенную цену капитала, но и цену привлечения каждой дополнительной его единицы, то есть определить предельную цену капитала.

Предельная цена капитала - это цена добавленного следующего одного рубля нового капитала. Она рассчитывается на основе прогнозных значений расходов, которые компания вынуждена будет понести для воспроизводства требуемой структуры капитала при сложившихся условиях финансового рынка [1].

Таким образом, WACC является главным индикатором определяющим эффективность структуры капитала. Определение средневзвешенной цены капитала позволяет предприятию минимизировать инвестиционные риски и реализовывать безубыточные проекты. Следует отметить, что влияя на формирование показателя WACC с помощью оптимизации политики по привлечению собственного и заемного капиталов, сокращения дебиторской задолженности и других факторов, предприятие имеет возможность управлять структурой капитала.

1.4 Теории влияния стоимости капитала на стоимость бизнеса

Формируя структуру капитала, менеджер компании должен определить такое оптимальное ее значение, при котором стоимость компании будет максимальной. Для достижения этой цели существует ряд теорий, которые раскрывают подходы к формированию оптимальной структуры капитала.

Также как и не сложилось единого мнения на определение понятия структура капитала, также и авторы предлагают различные классификации существующих теорий. Так, Т.В. Теплова в своих работах подчеркивает статические теории и уделяет внимание динамическим структурам капитала, которые допускают отклонения от целевой структуры капитала в конкретный момент времени и определяют оптимум как временный ряд[14]. И.А. Бланк не согласен с данной трактовкой, так как динамизм целевой структуры капитала определяется «не избранным в качестве методического инструментария теоретическим подходом, а динамизмом конкретных факторов, рассматриваемых любой теорией структуры капитала» [6].

Наибольшее распространение получило деление всех существующих теорий на статические и динамические, которые в свою очередь имеют ряд направлений.

Статические теории структуры капитала получили наибольшее распространение в мировой практике. Статические теории доказывают существование оптимальной структуры капитала, при которой рыночная стоимость компании максимальная. Такие теории предлагают принимать решения о выборе источников финансирования исходя из оптимальной структуры капитала.

Динамические теории не имеют четкого целевого соотношения капитала, они сформированы на учете непрерывного потока информации, который получает рынок от предприятия, и формирование структуры капитала описано в виде финансовой иерархии источников финансирования, где предприятия отдают преимущество внутреннему финансированию вместо внешнего и долг вместо собственного капитала[19].

Среди статических теорий капитала выделяют: традиционную теорию, теорию Модильяни-Миллера и компромиссную теорию. Традиционный подход предполагает, что стоимость капитала зависит от структуры, и существует оптимальная структура капитала, при которой средневзвешенная стоимость капитала (WACC) минимальна, а, следовательно, рыночная стоимость предприятия максимальна.Сторонники данного подхода не проводили строгих доказательств, и их теория является интуитивной, поэтому она определяет лишь ориентировочное поведение стоимостей собственного, заемного и совокупного капиталов. Эта теория лишь свидетельствует о существовании рациональной структуры капитала, но не дает рекомендаций о поиске такой структуры[20].

Теория Модильяни-Миллера предполагает, что структура капитала не влияет на стоимость предприятия. Данный подход был создан в предположении, что рынок капитала совершенен, то есть выполняется рядограничений[21]:

- предполагается наличие эффективного рынка капитала;

- предприятия эмитируют только два типа ценных бумаг: безрисковые облигации и рискованные акции;

- участники рынка капитала могут занимать и ссуждать неограниченные объемы денежных средств под безрисковую ставку процента;

- отсутствуют затраты, связанные с банкротством и агентские издержки;

- отсутствует налогообложение;

- ожидаемые денежные потоки представляют собой бессрочные аннуитеты;

- все субъекты предпринимательства находятся в одной группе риска.

Некоторые из этих ограничений вряд ли можно признать правдивыми, однако, последующее изучение показало, что это не оказывает значительного влияния на основные результаты. Кроме того, в ходе исследования некоторые условия были изменены.

Однако,данная теория была признана необоснованной по ряду причин, которые можно разделить на два раздела. В первую очередь, модели не показывают действия менеджеров предприятия по поводу привлечения источников финансирования. Во-вторых, остается нераскрытым вопрос о статистической значимости модели, то есть достаточности объясняющих переменных для описания зависимых [22].