Управління капіталом

8. Рівень оподаткування прибутку. В умовах низьких ставок податку на прибуток або використання підприємством податкових пільг з прибутку різниця у вартості власного і позикового капіталу, що залучається із зовнішніх джерел, знижується. Це зв'язано з тим, що ефект податкового коректора при використанні позикових засобів зменшується. В цих умовах більш доцільним є формування капіталу із зовнішніх джерел за рахунок емісії акцій (залучення додаткового пайового капіталу). В той же час при високій ставці оподаткування прибутку суттєво підвищується ефективність залучення позикового капіталу.

9. Фінансовий менталітет власників і менеджерів підприємства. Неприйняття високих рівнів ризиків формує консервативний підхід власників і менеджерів до фінансування розвитку підприємства, при якому його основу складає власний капітал. І навпаки, прагнення отримати високий прибуток на власний капітал, незважаючи на високий рівень ризиків, формує агресивний підхід до фінансування розвитку підприємства, при якому позиковий капітал використовується в максимально можливому розмірі.

10. Рівень концентрації власного капіталу. Для того, щоб зберегти фінансовий контроль за управлінням підприємством (контрольний пакет акцій або контрольний розмір пайового внеску), власникам підприємства не хочеться залучати додатковий власний капітал із зовнішніх джерел, навіть незважаючи на сприятливі для цього передумови. Завдання збереження фінансового контролю за управлінням підприємством в цьому випадку є критерієм формування додаткового капіталу за рахунок позикових засобів.

З врахуванням перелічених факторів управління структурою капіталу на підприємстві потрібно здійснювати у двох напрямках:

- обгрунтування оптимальних пропорцій використання власного і позикового капіталу;

- залучення необхідних обсягів власного і позикового капіталу для досягнення цільової структури.

Оптимальна структура капіталу -- це таке співвідношення між власним і позиковим капіталом, при якому одночасно забезпечується висока фінансова рентабельність і не втрачається фінансова стійкість підприємства. Зрозуміло, що чим більша частка позикового капіталу, тим при значному запасі диференціала більший ефект «фінансового важеля» (тобто нарощення рентабельності власного капіталу за рахунок використання позикових коштів). Разом з тим, фінансовий леверидж може бути вигідним до певної межі, адже забагато боргів у структурі капіталу означає, що підприємство буде неспроможне виконати свої фіксовані фінансові зобов'язання. З іншого боку, надмірний випуск простих акцій може призвести до втрати контролю власників над підприємством.

Таким чином, крайнощі в управлінні структурою капіталу досить небезпечні і можуть мати руйнівні наслідки. Щоб їх уникнути, фінансові менеджери повинні вивчити досвід найуспішніших у своїй галузі підприємств і намагатися підтримувати баланс між ринковим і власним капіталом. Потрібно будь-що уникати такого розміру боргів, при якому виплати за фіксованими зобов'язаннями перевищують розумну межу. Для цього необхідно кожний раз, приймаючи рішення про залучення додаткових позикових коштів, прораховувати найгіршу ситуацію (спад ділової активності, різке падіння попиту або цін на продукцію, подорожчання кредитів і т.д.), з'ясувати, чи зможе підприємство виконувати свої фіксовані фінансові зобов'язання за несприятливих умов діяльності.

Деколи співвідношення між позиками і власними засобами обмежується законодавчо встановленими нормативами (наприклад, для банків), або в Статутних документах. Це стримує свободу фінансового маневру підприємства. Тому підприємство поза екстремальними умовами не повинно повністю вичерпувати свою позикову здатність. Повинен залишатися резерв "позикової сили", щоб у випадку необхідності покрити нестачу засобів кредитом без перетворення диференціала фінансового важеля у від'ємну величину.

Досвідчені фінансові менеджери в США вважають, що краще не доводити питому вагу позикових засобів більш ніж до 40% - цьому положенню відповідає плече фінансового важеля 0,67. При такому плечі важеля фондовий ринок, зазвичай, максимально оцінює курсову вартість акцій підприємства.

При формуванні раціональної структури джерел засобів виходять із наступного: знайти таке співвідношення між позиковими і власними засобами, при якому вартість акцій підприємства буде найвищою. Це стає можливим при досить високому ЕФВ. Рівень заборгованості служить для інвестора чутливим ринковим індикатором благополуччя підприємства. Надзвичайно висока питома вага позикових засобів у пасивах свідчить про підвищений ризик банкрутства. Якщо ж підприємство обходиться власними засобами, то ризик банкрутства обмежується, але інвестори, отримуючи невисокі дивіденди, вважають, що підприємство не прагне максимального прибутку, тому вони зменшують кількість акцій, знижуючи ринкову вартість підприємства. Для зрілих компаній, які давно працюють на ринку, нова емісія акцій розцінюється зазвичай як негативний фактор, а залучення позикових засобів -- як сприятливий або нейтральний.

2. Особливості управління капіталом на ВАТ «Електротермометрія»

2.1 Характеристика економіко-господарського стану ВАТ «Електротермометрія»

Відкрите акціонерне товариство „Електротермометрія» створене на базі Луцького приладобудівного заводу згідно наказу Міністерства машинобудування, військово-промислового комплексу і конверсії України №1123 від 08.08.1994р.

Історія заводу бере свій початок з невеликої ливарно-механічної майстерні, організованої у 1903 році братами-чехами на прізвище Свобода. Першою продукцією були грубні дверцята, втулки для возів, кришки для кухонних плит У післявоєнний час з 1946 року виробляли втулки для поршневих кілець тракторів, автомашин; робили ремонт обладнання лісопильних заводів, млинів, маслобоєнь, цегляних заводів, хлібопекарень. І тільки у 1966 році, коли підприємство отримало назву „Луцький приладобудівний завод» почалося освоєння продукції, яка зробила його відомим на всю країну і за її межами -- прилади контролю і регулювання технологічних процесів (термопари і термометри опору).

З 1960 по 1967 рік завод освоїв випуск 88 найменувань 320-ти типорозмірів датчиків температури, засобів обміну рідин.

Подальші роки за рахунок власних капіталовкладень науково-технічні і технічне переоснащення підприємство розширило номенклатуру виробництва, освоїло прилади нової техніки, а саме: 1999 рік -- регулятор тиску газу РДГС-10, 1994 -- побутовий лічильник обліку холодної і гарячої води -- КВ-1,5, 1998 рік -- лічильник обліку тепла, які на сьогодні забезпечують стабільність існування підприємства.

Сьогодні ВАТ „Електротермометрія» -- це потужне підприємство, що має широкі технологічні можливості в області механообробки, пластмасового, штампувального, збирально-монтажного та інших виробництв. Високі технічні та експлуатаційні параметри приладів забезпечуються сучасною випробувальною базою.

Товариство відповідає по своїх зобов'язаннях всім належним йому майном, на яке відповідно до чинного законодавства України може бути звернено стягнення.

Товариство не відповідає за зобов'язаннями держави, а держава не відповідає зобов'язаннями Товариства.

Товариство не несе відповідальності по зобов'язаннях акціонерів. Акціонер несе відповідальність по зобов'язаннях Товариства в межах загальної вартості належ йому акцій.

Товариство має самостійний баланс, поточні рахунки у банківських установах, круглу печатку із своїм найменуванням українською мовою, штампи, печатки, фінансові бланки зі своєю назвою, фірмову марку та торговий знак (знак обслуговування), які затверджуються Правлінням Товариства, а також інші реквізити. Товариство відкриває в установах банків рахунки в національній та іноземних валютах для розрахункових операцій за місцем свого знаходження, так і за місцем знаходження своїх філій та представництв. Товариство самостійно обирає банки для здійснення кредитно-розрахункових операцій.

Метою господарської діяльності Товариства є найбільш ефективне використання власного та іншого майна шляхом запровадження сучасних технологій, форм організації виробництва, залучення інвестицій (в тому числі іноземних) для насичення споживчого ринку, задоволення потреб населення в продукції та отримання прибутку для наступного його розподілу відповідно до рішення Загальних зборів акціонерів Товариства.

Господарська діяльність Товариства реалізується шляхом здійснення фінансової, виробничої, торгівельної, орендної, лізингової, інвестиційної, маркетингової, постачальницької, будівельної, науково-дослідної діяльності, проектної, дилерської, експортно-імпортної, представницької, благодійницької, культурно-освітньої та іншої діяльності, що відповідає меті створення та подальшої діяльності Товариства.

Майно Товариства визначається як виробничі і невиробничі фонди, речі, сукупність речей, гроші, цінні папери, нерухомість, майнові права та інші цінності (включаючи матеріальні активи), які мають вартісне значення, виробляються Товариством або використовуються у діяльності Товариства, відображаються в балансі Товариства і належать до основних фондів, оборотних засобів, коштів, товарів.

Джерелами формування майна у процесі господарської діяльності Товариства є:

-- доходи, що отримані від господарської діяльності;

-- кредити (позики) банків та інших фінансових установ;

-- доходи, що отримані від розміщення чи реалізації цінних паперів;

-- надходження від діяльності залежних підприємств, заснованих Товариством;

-- безоплатні та благодійні внески, пожертвування юридичних осіб та громадян;

-- інші джерела, не заборонені чинним законодавством України.

Товариство є власником:

-- майна, набутого у ході корпоратизації державного підприємства Луцький приладобудівний завод;

-- виробленої продукції; доходів, одержанню від реалізації продукції та від видів господарської діяльності;

-- доходів від цінних паперів, що обліковуються на його балансі;

-- безоплатних та благодійних внесків, пожертвувань національних та іноземних підприємств, організацій та громадян;

-- іншого майна, набутого на підставах, не заборонених чинним законодавством України.

Товариство, здійснюючи права власності, володіє, користується та розпоряджається належним йому майном, вчиняючи стосовно нього будь-які дії, що не суперечать меті діяльності Товариства, зокрема з продажу, обміну, передачі в оренду чи заставу засобів виробництва та інших матеріальних цінностей, використання та відчуження, інший спосіб.

Товариство реалізує товари, послуги, маймо за цінами і тарифами, які встановлює самостійно або на договірній основі, а у випадках, передбачених чинним законодавством України, за державними (регульованими) цінами і тарифами.

Соціальні та трудові гарантії працівників Товариства визначаються законодавством України.

Локальними нормативними актами Товариство може встановлювати доплати відповідно до чинного законодавства, трудові та соціально-побутові пільги для своїх працівників.

Контроль за додержанням чинного трудового законодавства покладається на Голову Правління Товариства.

Нагляд та контроль за додержанням законодавством про працю, а також іншого законодавства, здійснюється у порядку, передбаченому законодавством України.

Фінансово-господарська діяльність Товариства здійснюється відповідно з цілями, які затверджуються Загальними зборами акціонерів Товариства.

Товариство самостійно здійснює зовнішньоекономічну діяльність у відповідності до чинного законодавства України та у межах предмету-діяльності Товариства.

Товариство має право здійснювати експорт та імпорт виробничо-технічної та будь-якої іншої продукції, матеріалів, сировини в порядку визначеному законодавством, направляти спеціалістів та приймати іноземних партнерів для обміну досвідом, укладання угод та надання послуг.

Валютна виручка зараховується на валютний балансовий рахунок Товариства і використовується ним самостійно на підставі рішення Голови Правління Товариства з дотриманням вимог законодавства України.

Для оцінки фінансово-майнового стану підприємства проведемо його аналіз.

Дані аналітичної таблиці в додатку А дозволили нам зробити наступні висновки:

- власний капітал у 2005 р. зріс в порівнянні з 2004 р. на 278,7 тис. грн., однак у 2006 р. зменшився на 67,1 тис. грн.. Таке коливання відбулося за рахунок зростання чистого прибутку у 2005 р. на 50,3 тис. грн. і відповідно його зменшення у 2006 р. на 38,0 тис. грн.;

- обсяг товарної продукції у 2005 році на 5958,88 тис. грн. зріс порівняно з 2004 році, а у 2006 році знизився на 25,5 тис. грн.;

- виручка від реалізації по роках коливається: у 2005 році зросла на 4767,1 тис грн. порівняно з 2004 роком, а у 2006 знизилась на 20,4 тис. грн. порівняно з 2005 роком, причиною чого було зниження обсягів випуску товарної продукції;

собівартість реалізованої продукції у 2005 та 2006 році зросла на 3568,4 тис грн. та на 209,4 тис. грн. відповідно, що є негативним так як обсяг реалізації у 2006 р. знизився 20,4 тис. грн.;

валовий прибуток зріс у 2005 р. на 678,5 тис. грн., що відбулося за рахунок зростання виручки від реалізації і знизився у 2006 р. на 226,4 тис. грн. через зниження виручки і зростання собівартості продукції;

така ж ситуація спостерігається з чистим прибутком, який збільшився у 2005 р. на 50,3 тис. грн., а у 2006 р. знизився на 38,0 тис. грн.;

середньооблікова чисельність працюючих щороку зростала на 3 чоловіки і у 2005 р. вона складала 210 чоловік, у 2006 р. - 213. Чисельність працюючих збільшилося за рахунок зростання обсягу випуску продукції;

фонд оплати праці збільшується у 2005 році на 28381,5 тис. грн. порівняно з 2004 роком та у 2006 році на 46660 тис. грн. порівняно з 2005 роком, що також пов'язано із зростанням виручки від реалізації та чисельності працюючих;

середньомісячна зарплата зросла у 2005 році на 131,1 тис грн. порівняно з 2004 роком та у 2006 році на 215,9 тис. грн. порівняно з 2005 роком;

продуктивність праці коливається на протязі періоду, що аналізується. У 2005 році вона зросла на 22,2 тис. грн./чол. порівняно з 2004 роком, а у 2006 році знизилась на 0,7 тис. грн./чол. порівняно з 2005 роком. Це викликано зростанням обсягів випуску продукції у 2005 р. та їх зниженням у 2006 р.;

середньорічна вартість основних фондів значно зросла у 2005 році на 185,95 тис. грн. порівняно з 2004 роком, а у 2006 році на 2,45 тис. грн. порівняно з 2005 роком;

вартість оборотних коштів у 2005 році зросла на 167,6 тис. грн. порівняно з 2004 роком за рахунок зростання величини виробничих запасів і готової продукції відповідно на 56,7 тис. грн. і 212,2 тис. грн., а у 2006 році - на 8,2 тис. грн. порівняно з 2005 роком через зростання виробничих запасів на 146,2 тис. грн., дебіторської заборгованості на 337,6 тис. грн., грошових коштів на 0,8 тис. грн.;

дебіторська заборгованість знизилась у 2005 р. на 112,4 тис. грн., враховуючи те, що виручка від реалізації зросла можна говорити про те, що збільшився приплив коштів від дебіторів, у 2006 р. спостерігається протилежна ситуація - дебіторська заборгованість зросла на 336,0 тис. грн.;

кредиторська заборгованість знизилась у 2005 році на 85,5 тис. грн. порівняно з 2004 роком, у 2006 році - на 116,0 тис. грн. порівняно з 2005 роком, що свідчить про покращення господарської діяльності підприємства;

через збиткову діяльність підприємства у 2004 та 2006 роках немає сенсу говорити про рентабельність. У 2005 р. рентабельність основної діяльності склала 2,93 %, що також є досить низьким показником, рентабельність власного капіталу в тому ж році склала 22,5 %.

Показники фінансового стану підприємства наведені в додатку Б.

Аналіз фінансових показників показав, що:

1. Коефіцієнт фінансової незалежності характеризує можливість підприємства виконувати зовнішні зобов'язання за рахунок власних активів. Бачимо, що значення коефіцієнта є нижчим за нормативне значення і складає 0,32 у 2004 р., 0,4 у 2005 р., 0,3 у 2006. Така ситуація є негативною адже підприємство залежить від зовнішніх кредиторів.

2. Доповненням до попереднього коефіцієнта є коефіцієнт концентрації залученого капіталу, який характеризує частку кредиторів підприємства в загальній сумі коштів, авансованих у його діяльність. Значення показника більше від максимально допустимого рівня і складає 0,67, 0,56, 0,68 відповідно у 2004 р., 2005 р. 2006 р..

3. Коефіцієнт фінансової стабільності характеризує залежність підприємства від залученого капіталу і є відношенням розміру власного та залученого капіталу. Оскільки співвідношення на користь залученого капіталу, то можна стверджувати про фінансову не стабільність підприємства.

4. Коефіцієнт маневреності власного капіталу визначає, яка частка власного капіталу може бути використана в якості оборотних засобів. має місце низький рівень маневреності власного капіталу: -1,3 у 2004 р., -0,6 у 2005 р., -0,96 у 2006 р., хоча у 2005 р. він дещо зріс. Значення цього показника свідчить про недостатність власного капіталу і залежність від кредиторів.

5. Коефіцієнт мобільності активів показує скільки обігових коштів припадає на одиницю не обігових засобів, тобто визначає потенційну можливість перетворення активів у ліквідні кошти. При рекомендованому рівні даного показника 0,5 фактичні значення коливаються в межах 0,34-0,60. Отже у підприємства є резерви для поповнення оборотного капіталу за рахунок необоротного.

6. Загальний коефіцієнт ліквідності дає загальну оцінку платоспроможності підприємства і показує, скільки гривень поточних активів підприємства припадає на одну гривню поточних зобов'язань. Значення показника знаходиться значно нижче нормативного значення: 0,4 у 2004 р., 0,59 у 2005 р. та 2006 р.. Зростання цього показника у 2005 та 2006 р.р. пов'язане зі зростанням дебіторської заборгованості. Таке значення коефіцієнта означає, що в підприємства недостатньо коштів для погашення зобов'язань.

7. Значення коефіцієнта термінової ліквідності було нижчим від нормативного (0,20, 0,20, 0,28). Тобто існує загроза непогашення короткострокової заборгованості навіть, якщо для її погашення взяти дебіторську заборгованість та інші активи.

8. Коефіцієнт абсолютної ліквідності показує, яку частину короткострокових зобов'язань можна погасити негайно. Значення коефіцієнта постійно значно нижче від нормативу (0,01, 0,007, 0,005). Бачимо, що підприємство ризикує виявитись неплатоспроможним в найближчій перспективі, однак це ще не дає підстави говорити про неможливість погасити негайно свої борги, бо малоймовірно, що усі кредитори одночасно пред'являють свої боргові вимоги.

9. Коефіцієнти оборотності визначають кількість оборотів певної суми засобів підприємства у господарському обігу. Нормативне значення даних показників коливається в залежності від галузі промисловості, характеру виробничо-господарської діяльності тощо, тому вважається, що бажано досягати максимально можливого розміру даного показника. Коефіцієнт оборотності активів коливається на протязі періоду: 10,5, 13,87 та 9,26. Зниження у 2006 р. відбулось через зростання оборотних активів, зокрема дебіторської заборгованості і означає зниження ефективності використання коштів. Така ж ситуація склалась з коефіцієнтом оборотності дебіторської заборгованості (17,63, 38,27, 17,04). Коефіцієнт оборотності запасів знижувався на протязі всього періоду і становив 24,58 у 2004 р., 20,90 у 2005 р., 17,92 у 2006 р.

10. Коефіцієнт забезпеченості оборотних коштів власними оборотними коштами показує можливість підприємства проводити незалежну фінансову політику. Значення показників нижчі від норми. Висновок: структура майна є не задовільною, а підприємство - не платоспроможним.

11. Значення коефіцієнта ділової активності становить 2,21 у 2004 р., 3,50 у 2005 р., 2,87 у 2006 р., що є значно нижчим за норму. Це свідчить про низьку ділову активність підприємства, хоча у 2005 р. він зріс за рахунок зростання чистого доходу.

Дані таблиці в додатку В дозволяють зробити наступні аналітичні висновки. За аналізований період майно підприємства збільшилося у 2005 році на 63,4 тис. грн. порівняно з 2004 роком і становить 2970,2 тис. грн., у 2006 році - на 650,3 тис. грн. порівняно з 2005 роком і становить 3620,5 тис. грн. Така зміна зумовлена збільшенням оборотних активів у 2005 році на 167,7 тис. грн., у тому числі, запасів на 56,7 тис. грн., готової продукції на 212,2 тис. грн., інших оборотних активів на 8,5 тис. грн., товарів на 14,5 тис. грн., одночасно відбулось зменшення дебіторської заборгованості і грошових коштів відповідно на 93,1 тис. грн. і 11,8 тис. грн.. У 2006 р. зростання майна підприємства на 650,3 тис. грн. стало можливим за рахунок збільшення:

- необоротних активів на 2002,2 тис. грн.;

- оборотних активів на 447,3 тис. грн., в тому числі:

- виробничі запаси - на 146,2 тис. грн.;

- дебіторська заборгованість за товари, роботи і послуги - на 337,6 тис. грн.;

- грошові кошти - на 0,8 тис. грн;

- інших оборотних активів на 11,5 тис. грн.

Загалом за період, що аналізується вартість оборотних активів постійно зростала (на 167,7 тис. грн. у 2005 р. і 447,3 тис. грн. у 2006 р.), що може свідчити про розширення операційної діяльності підприємства.

Аналіз динаміки пасиву балансу свідчить (додаток Г), що його основну частину складають позикові кошти, що є негативним явищем оскільки підприємство залежить від зовнішніх джерел фінансування і має низьку фінансову стійкість.

У 2005 р. зростання джерел майна відбулось за рахунок збільшення власного капіталу на 278,7 тис. грн. та поточних зобов'язань за розрахунками на 58,0 тис. грн. Натомість зменшились поточні зобов'язання на 295,3 тис. грн. за рахунок зниження короткострокових кредитів на 154,3 тис. грн., кредиторської заборгованості за товари, роботи , послуги на 85,5 тис. грн. та інших поточних зобов'язань на 33,5 тис. грн.

Зростання пасиву балансу у 2006 р. на 713,7 тис. грн. стало можливим за рахунок збільшення поточних зобов'язань на 797,4 тис. грн. (короткострокові позики зросли на 655,2 тис. грн., векселі видані - на 225,3 тис. грн.).

Позитивним є залучення довгострокових позик, якщо вони будуть використовуватись в обороті підприємства.

Всі ці показники свідчать про те, що підвищення собівартості одиниці продукції за 2004-2006 рр., перш за все зумовлене ростом матеріальних затрат, а вже потім - ростом витрат на оплату праці і відрахувань.

Та незважаючи на це, аналізуючи дані таблиць, можна зробити висновок про успішну діяльність підприємства - ріст виробництва та прибутку.

2.2 Управління вартістю власного капіталу

Розвиток підприємства вимагає, перш за все, мобілізації і підвищення ефективності використання власного капіталу, оскільки це забезпечує зростання його фінансової стійкості і рівня платоспроможності. Тому першочергову увагу повинно бути надано оцінці вартості власного капіталу в розрізі окремих його елементів і в цілому.

Оцінка вартості власного капіталу має ряд особливостей, основними з яких є:

а) необхідність постійного корегування балансової суми власного капіталу в процесі здійснення оцінки;

б) оцінка вартості власного капіталу, що залучається, значною мірою носить умовний характер. Якщо залучення позикового капіталу ґрунтується на певних контрактних або інших фіксованих зобов'язаннях підприємства, то залучення основної суми власного капіталу таких контрактних зобов'язань не містить (за винятком емісії привілейованих акцій). Будь-які зобов'язання підприємства по виплаті відсотків на пайовий капітал, дивідендів утримувачам простих акцій і т.п. не носять характер контрактних зобов'язань і є лише розрахунковими плановими величинами, які можуть бути скоректовані за наслідками майбутньої господарської діяльності;

в) суми виплат власникам капіталу входять до складу оподатковуваного прибутку, що збільшує вартість власного капіталу порівняно з позиковим. Виплати власникам капіталу у формі відсотків і дивідендів здійснюються за рахунок чистого прибутку підприємства, тоді як виплати відсотків за позиковий капітал, що використовується, здійснюються за рахунок витрат (собівартості), а отже, до складу оподатковуваної бази прибутку не входять. Це визначає більш високий рівень вартості власного капіталу, що залучається, порівняно з позиковим;

г) залучення власного капіталу пов'язане з більш високим рівнем ризику інвесторів, що збільшує його вартість на розмір премії за ризик. Це пов'язано з тим, що претензії власників основної частини цього капіталу (за винятком власників привілейованих акцій) підлягають задоволенню при банкрутстві підприємства в останню чергу;

д) залучення власного капіталу не пов'язане, як правило, з поворотним грошовим потоком по основній його сумі, що визначає вигідність використання цього джерела підприємством, незважаючи на більш високу його вартість. Якщо по позиковому капіталу поворотний грошовий потік разом з платежами по його обслуговуванню включає і повернення суми основного боргу у встановлені терміни, то по власному капіталу, що залучається, поворотний грошовий потік включає, як правило, тільки сплату відсотків і дивідендів власникам (за винятком окремих випадків викупу підприємством власних акцій або паїв). Це визначає велику безпеку використання власного капіталу з позицій забезпечення платоспроможності і фінансової стійкості підприємства, що стимулює його готовність йти на більш високу вартість залучення цього капіталу.

З урахуванням цих особливостей розглянемо механізм оцінки і управління вартістю власного капіталу. Базові елементи такої оцінки і управління вартістю показані на рисунку 2.1.

Рис. 2.1. Система базових елементів оцінки та управління вартістю власного капіталу підприємства.

1. Вартість функціонуючого власного капіталу. В процесі оцінки вартості функціонуючого власного капіталу враховуються:

а) середня сума власного капіталу, що використовується, в звітному періоді за балансовою вартістю. Цей показник є початковою базою корегування суми власного капіталу з врахуванням його поточної ринкової оцінки. Розрахунок цього показника здійснюється за методом середньої хронологічної за ряд звітних періодів;

б) середня сума власного капіталу, що використовується, в поточній ринковій оцінці;

в) сума виплат власникам капіталу (у формі відсотків, дивідендів і т.п.) за рахунок чистого прибутку підприємства. Ця сума і є тією ціною, яку підприємство платить за капітал власників. У більшості випадків цю ціну визначають самі власники, встановлюючи розмір відсотків або дивідендів на вкладений капітал в процесі розподілу чистого прибутку.

Вартість функціонуючого власного капіталу підприємства в звітному періоді визначається за наступною формулою:

ВКфз = ЧПв*100/ВК

де: ВКфз -- вартість функціонуючого власного капіталу підприємства в звітному періоді, %; ЧПв -- сума чистого прибутку, виплачена власникам підприємства в процесі його розподілу за звітний період; ВК - середня сума власного капіталу підприємства в звітному періоді.

Процес управління вартістю цього елемента власного капіталу визначається перш за все сферою його використання - операційною діяльністю підприємства. Він пов'язаний з формуванням операційного прибутку підприємства і здійснюваною ним політикою розподілу прибутку.

Відповідно вартість функціонуючого власного капіталу в плановому періоді визначається за формулою:

де: ВКП -- вартість функціонуючого власного капіталу підприємства в плановому періоді, %; ВКфз -- вартість функціонуючого власного капіталу підприємства в звітному періоді, %; ПВт - планований темп росту виплат прибутку власникам на одиницю вкладеного капіталу, виражений десятковим дробом.

2. Вартість нерозподіленого прибутку останнього звітного періоду оцінюється з врахуванням певних прогнозних розрахунків. Оскільки нерозподілений прибуток є тією капіталізованою її частиною, яка буде використана в наступному періоді, то ціною сформованого нерозподіленого прибутку є заплановані на її суму виплати власникам, яким вона належить.

Такий підхід до оцінки нерозподіленого прибутку базується на тому, що якби він (прибуток) був виплачений власникам капіталу при його розподілі за результатами звітного періоду, то власники, вклавши його в будь-які об'єкти, отримали б певний прибуток, який був би ціною цього інвестованого капіталу. Але власники надали перевагу інвестуванню цього прибутку у власне підприємство, отже, його ціною є запланована до розподілу сума чистого прибутку наступного періоду на цю частину інвестованого капіталу.

З врахуванням такого підходу вартість нерозподіленого прибутку (ВНП) прирівнюється до вартості функціонуючого власного капіталу підприємства (ВКфп) в плановому періоді:

Такий підхід дозволяє зробити наступний висновок: якщо вартість функціонуючого власного капіталу в плановому періоді і вартість нерозподіленого прибутку в цьому ж періоді рівні, то при оцінці середньозваженої вартості капіталу в плановому періоді ці елементи капіталу можуть розглядатися як єдиний сумарний елемент, тобто включатися в оцінку з єдиною сумарною питомою вагою.

Процес управління вартістю нерозподіленого прибутку визначається перш за все сферою його використання - інвестиційною діяльністю. Тому цілі управління цією частиною капіталу підпорядковані цілям інвестиційної політики підприємства і відповідно норма інвестиційного прибутку (внутрішня ставка прибутковості) завжди повинна співвідноситись з рівнем вартості нерозподіленого прибутку.

3. Вартість акціонерного (пайового) капіталу, що додатково залучається, розраховується в процесі оцінки диференційовано по привілейованих акціях і по простих акціях (або паях).

Вартість залучення додаткового капіталу за рахунок емісії привілейованих акцій визначається з врахуванням фіксованого, заздалегідь передбаченого розміру дивідендів. Це значно спрощує процес визначення вартості даного елемента капіталу, оскільки обслуговування зобов'язань по привілейованих акціях багато в чому співпадає з обслуговуванням зобов'язань по позичковому капіталу. Проте істотною відмінністю в характері цього обслуговування з позицій оцінки вартості є те, що виплати по обслуговуванню позикового капіталу відносяться на витрати (собівартість) і тому виключені з складу оподатковуваного прибутку, а дивідендні виплати по привілейованих акціях здійснюються за рахунок чистого прибутку підприємства, тобто не мають "податкового захисту". Окрім виплати дивідендів, до витрат підприємства відносяться також емісійні витрати по випуску акцій (так звані "витрати розміщення"), які складають суттєву величину.

З урахуванням цих особливостей вартість капіталу, що додатково залучається за рахунок емісії привілейованих акцій, розраховується за формулою:

де: ВКпа --вартість власного капіталу, що залучається за рахунок емісії привілейованих акцій, %; Дпа - сума дивідендів, передбачених до виплати відповідно до контрактних зобов'язань емітента; Кпр --сума власного капіталу, що залучається за рахунок емісії привілейованих акцій; Be -- витрати з емісії акцій, виражені десятковим дробом по відношенню до суми емісії.

Вартість залучення додаткового капіталу за рахунок емісії простих акцій (або паїв, що додатково залучаються) вимагає обліку таких показників:

а) суми додаткової емісії простих акцій (паїв);

б) суми дивідендів, виплаченої в звітному періоді на одну акцію (або суми прибутку власникам на одиницю капіталу);

в) планованого темпу зростання виплат прибутку власникам капіталу у формі дивідендів (або відсотків);

г) планованих витрат по емісії акцій (або залученню додаткового пайового капіталу).

В процесі залучення цього виду власного капіталу слід мати на увазі, що за вартістю він є найдорожчим, оскільки витрати на його обслуговування не зменшують базу оподаткування прибутку, а премія за ризик - найвища, оскільки цей капітал при банкрутстві підприємства захищений в найменшій мірі. Розрахунок вартості додаткового капіталу, що залучаються за рахунок емісії простих акцій (додаткових паїв), здійснюється за наступною формулою:

де: ВКа -- вартість власного капіталу, що залучається за рахунок емісії простих акцій (додаткових паїв), %; Ка -- кількість акцій, що додатково емітуються; Да --сума виплачених дивідендів на одну просту акцію в звітному періоді (або виплат на одиницю паїв), %; Тпд -- запланований темп виплати дивідендів (відсотків за паями), виражений десятковим дробом; Кпа -- сума власного капіталу, залученого за рахунок емісії простих акцій (додаткових паїв); Be - витрати по емісії акцій, виражені в десятковому дробі по відношенню до суми емісії акцій (додаткових паїв). Процес управління вартістю залучення власного капіталу за рахунок зовнішніх джерел характеризується високим рівнем складності і вимагає відповідно високої кваліфікації виконавців. Це управління здійснюється шляхом розробки і реалізації емісійної політики підприємства, а також його дивідендної політики (або політики розподілу прибутку). З урахуванням оцінки вартості окремих складових елементів власного капіталу і питомої ваги кожного з цих елементів в загальній його сумі може бути розрахований показник середньозваженої вартості власного капіталу підприємства.

2.3 Управління вартістю залученого капіталу

Додаткову потребу в капіталі, яку не можна забезпечити його формуванням за рахунок власних внутрішніх і зовнішніх джерел, підприємство задовольняє шляхом залучення позикового капіталу. Різноманіття джерел і умов пропозиції позикового капіталу визначає необхідність здійснення порівняльної оцінки ефективності формування позикового капіталу в розрізі окремих його видів і форм. Основу такої оцінки складає визначення вартості позикового капіталу, що залучається, в розрізі окремих його елементів. Оцінка вартості позикового капіталу має ряд особливостей, основними з яких є: а) відносна простота формування базового показника оцінки вартості. Таким базовим показником, що підлягає подальшому корегуванню, є вартість обслуговування боргу у формі відсотка за кредит, купонної ставки за облігацією і т.п. Цей показник прямо обумовлений умовами кредитного договору, умовами емісії або іншими формами контрактних зобов'язань підприємства;

б) облік в процесі оцінки вартості позикових засобів податкового коректора. Оскільки виплати по обслуговуванню боргу (відсотків за кредит і інших форм цього обслуговування) відносяться на витрати, вони зменшують розмір оподатковуваної бази підприємства і відповідно знижують розмір вартості позикового капіталу на ставку податку на прибуток. Як і у формулі розрахунку ефекту фінансового важеля, податковий коректор є множником: (1 -- п), де п - ставка податку на прибуток, виражена десятковим дробом;

в) вартість залучення позикового капіталу має тісний зв'язок з рівнем кредитоспроможності підприємства. Чим вищий рівень кредитоспроможності підприємства за оцінкою кредитора (тобто чим вищий його кредитний рейтинг на фінансовому ринку)*, тим нижча вартість залученого підприємством позикового капіталу (найменша ставка відсотка за кредит в будь-якій його формі -- ставка "прайм-райт -- встановлюється кредиторами для так званих "першокласних позичальників");

г) залучення позикового капіталу завжди пов'язане з поворотним грошовим потоком не тільки по обслуговуванню боргу, але й по погашенню зобов'язання по основній сумі цього боргу. Це генерує особливі види фінансових ризиків, досить небезпечних за наслідками (що призводить іноді до банкрутства підприємства). Такі ризики виявляються незалежно від форм і умов залучення позикового капіталу. Водночас, зниження рівня цих ризиків викликає, як правило, підвищення вартості позикового капіталу. Так, ставка відсотка за довгостроковим кредитом у всіх його формах дозволяє підприємству зменшити ризик неплатоспроможності в поточному періоді більше, ніж за короткостроковим. Розглянемо особливості оцінки і управління вартістю позикового капіталу в розрізі базових його елементів, поданих на рисунку 2.2.

Рис. 2.2. Система базових елементів оцінки і управління вартістю залученого капіталу підприємства.

1. Вартість фінансового кредиту оцінюється в розрізі двох основних джерел його надання на сучасному етапі -- банківського кредиту і фінансового лізингу (основні положення такої оцінки можуть бути використані і при залученні підприємством фінансового кредиту з інших джерел).

а) вартість банківського кредиту, незважаючи на різноманіття його видів, форм і умов, визначається на основі ставки відсотка за кредит, яка формує основні витрати з його обслуговування. Ця ставка в процесі оцінки вимагає внесення двох умов: вона повинна бути збільшена на розмір інших витрат підприємства, обумовлених умовами кредитної угоди (наприклад, страхування кредиту за рахунок позичальника) і зменшена на ставку податку на прибуток з метою відображення реальних витрат підприємства.

З врахуванням цих положень вартість позикового капіталу у формі банківського кредиту оцінюється за наступною формулою:

де: ЗКбк - вартість позикового капіталу, що залучається у формі банківського кредиту, %; ПКб -- ставка відсотка за банківський кредит, %; п - ставка податку на прибуток, виражена десятковим дробом; Вб -- рівень витрат на залучення банківського кредиту до його суми, виражений десятковим дробом.

Якщо підприємство не несе додаткових витрат на залучення банківського кредиту або якщо ці витрати несуттєві по відношенню до суми коштів, що залучаються, то наведена формула оцінки використовується без її знаменника (базовий її варіант).

Управління вартістю банківського кредиту зводиться до виявлення таких його пропозицій на фінансовому ринку, які цю вартість мінімізують як за ставкою відсотка за кредит, так і за інших умов його залучення (при незмінності суми кредиту і терміну його використання). З цією метою використовується „грант-елемент" -- спеціальний показник, що дозволяє порівняти вартість залучення кредиту на умовах окремих комерційних банків з середніми умовами на фінансовому ринку. Розрахунок цього показника здійснюється за формулою:

де: ГЕ -- показник грант-елемента, що характеризує розмір відхилень вартості конкретного кредиту на умовах, запропонованих комерційним банком, від середньої ринкової вартості аналогічних кредитних інструментів, %; і - одиниця платіжного періоду; t - кількість одиниць платіжного періоду протягом загального терміну надання кредиту; В -- сума виплат відсотка і основного боргу в i-ому періоді по конкретному кредиту; КРб -- сума банківського кредиту, що залучається; Сп -- середня ставка відсотка за кредит, що склалася на фінансовому ринку за аналогічними кредитними інструментами, виражена десятковим дробом. Оскільки грант-елемент порівнює відхилення вартості залучення конкретного кредиту від середньої ринкової, його значення можуть характеризуватися як позитивною, так і негативною величинами. Ранжуючи значення гранд-елемента, можна визначити рівень ефективності умов залучення кредиту відповідно до пропозицій окремих комерційних банків. Вартість фінансового лізингу - однієї з сучасних форм залучення фінансового кредиту - визначається на основі ставки лізингових платежів (лізингової ставки). При цьому слід враховувати, що ця ставка включає дві складові:

а) поступове повернення суми основного боргу (він є річною нормою амортизації активу, привернутого на умовах фінансового лізингу, відповідно до якого після його оплати він передається у власність орендарю);

б) вартість безпосереднього обслуговування лізингового боргу. З врахуванням цих особливостей вартість фінансового лізингу оцінюється за наступною формулою:

де: ЗКфл - вартість позикового капіталу, що залучається на умовах фінансового лізингу, %; ЛС - річна лізингова ставка, %; НА -- річна норма амортизації активу, залученого на умовах фінансового лізингу, %; n - ставка податку на прибуток, виражена десятковим дробом; ЗПфл -- рівень витрат по залученню активу на умовах фінансового лізингу до вартості цього активу, виражений десятковим дробом.

Управління вартістю фінансового лізингу зводиться до двох моментів:

а) вартість фінансового лізингу не повинна перевищувати вартості банківського кредиту, що надається на аналогічний період (інакше підприємству вигідніше отримати банківський кредит для купівлі активу у власність);

б) в процесі використання фінансового лізингу повинні бути виявлені такі пропозиції, які мінімізують його вартість (в цьому випадку також може бути використана формула "грант-елемента").

2. Вартість позикового капіталу, що залучається за рахунок емісії облігацій, оцінюється на базі ставки купонного відсотка по ній, формуючого суму періодичних купонних виплат. Якщо облігація продається на інших умовах, то базою оцінки є загальна сума дисконту по ній, що виплачується при погашенні. В першому випадку оцінка здійснюється за формулою:

де: ЗК_д - вартість позикового капіталу, що залучається за рахунок емісії облігацій, %; Ск - ставка купонного відсотка по облігації, %; п - ставка податку на прибуток, виражена десятковим дробом; Be - рівень емісійних витрат по відношенню до обсягу емісії, виражений десятковим дробом. В другому випадку розрахунок вартості здійснюється за наступною формулою:

де: ЗКо -- вартість позикового капіталу, що залучається за рахунок емісії облігацій, %; Др --середньорічна сума дисконту по облігації; Но -- номінал облігації, що підлягає погашенню; n - ставка податку на прибуток, виражена десятковим дробом; Be -- рівень емісійних витрат по відношенню до суми залучених за рахунок емісії коштів, виражений десятковим дробом.

Управління вартістю капіталу, що залучається, в цьому випадку зводиться до розробки відповідної емісійної політики, яка забезпечує повну реалізацію облігацій, що емітуються, на умовах, не вищих середньоринкових.

3. Вартість товарного (комерційного) кредиту оцінюється в розрізі двох форм його надання: а) по кредиту у формі короткострокового відстрочення платежу: б) по кредиту у формі довгострокового відстрочення платежу, оформленого векселем. Розглянемо ці форми:

а) вартість товарного (комерційного) кредиту, що надається у формі короткострокового відстрочення платежу, на перший погляд, представляється нульовою, оскільки відповідно до комерційної практики, що склалася, відстрочення розрахунків за поставлену продукцію в межах обумовленого терміну (як правило, до одного місяця) додатковою платнею не обкладається. Іншими словами, зовні ця форма кредиту виглядає як безкоштовно надана постачальником фінансова послуга. Розрахунок вартості товарного кредиту, що надається у формі короткострокового відстрочення платежу, здійснюється за наступною формулою:



де: ВКтк -- вартість товарного (комерційного) кредиту, що надається на умовах короткострокового відстрочення платежу, %; ЦЗ -- розмір цінової знижки при здійсненні наявного платежу за продукцію, %; п --ставка податку на прибуток, виражена десятковим дробом; Пв -- період надання відстрочки платежу за продукцію, в днях.

Враховуючи те, що вартість залучення цього виду позикового капіталу носить прихований характер, основу управління цією вартістю складає обов'язкова оцінка її в річній ставці за кожним товарним (комерційним) кредитом, що надається і її порівняння з вартістю залучення аналогічного банківського кредиту. Практика показує, що в багатьох випадках є вигіднішим взяти банківський кредит для постійної негайної оплати продукції і отримання відповідної цінової знижки, ніж користуватися такою формою товарного (комерційного) кредиту.

б) вартість товарного (комерційного) кредиту у формі довгострокового відстрочення платежу, оформленого векселем, формується на тих же умовах, що і банківського, проте повинна враховуватись при цьому втрата цінової знижки за наявний платіж за продукцію. Розрахунок вартості цієї форми товарного (комерційного) кредиту здійснюється за формулою:

де: ВКтд -- вартість товарного (комерційного) кредиту у формі довгострокового відстрочення платежу з оформленням векселем, %; Свк--ставка відсотка за вексельний кредит, %; п - ставка податку на прибуток, виражена десятковим дробом; Цз -- розмір цінової знижки, що надається постачальником при здійсненні наявного платежу за продукцію, виражений десятковим дробом.

Управління вартістю цієї форми товарного кредиту, як і банківської, зводиться до пошуку варіантів поставок аналогічної продукції, що мінімізують розміри цієї вартості.

4. Вартість внутрішньої кредиторської заборгованості підприємства при визначенні середньозваженої вартості капіталу враховується за нульовою ставкою, оскільки є безкоштовним фінансуванням підприємства за рахунок цього виду позикового капіталу. Сума цієї заборгованості умовно прирівнюється до власного капіталу тільки при розрахунку нормативу забезпеченості підприємства власними оборотними коштами; у всій решті випадків ця частина так званих "стійких пасивів" розглядається як короткостроково залучений позиковий капітал (в межах одного місяця). Оскільки терміни виплат цієї нарахованої заборгованості (по заробітній платні, податках, страхуванню і т.п.) не залежать від підприємства, вона не відноситься до керованого фінансування з позицій оцінки вартості капіталу.

З врахуванням оцінки вартості окремих складових елементів позикового капіталу і питомої ваги кожного з цих елементів в загальній його сумі може бути визначена середньозважена вартість позикового капіталу підприємства.

2.4 Оптимізація структури капіталу підприємство

Оптимальна структура капіталу є таким співвідношенням використання власних та залучених засобів, при якому забезпечується найбільш ефективна пропорційність між коефіцієнтом фінансової рентабельності та коефіцієнтом фінансової стійкості підприємства (оптимальне співвідношення між рентабельністю власних засобів та платоспроможністю підприємства), тобто максимізується його ринкова вартість.

Процес оптимізації структури капіталу підприємства здійснюється за такими етапами (рис.2.3):



Рис. 2.3. Зміст основних етапів процесу оптимізації структури капіталу підприємства.

Аналіз капіталу підприємства. Основною метою цього аналізу є виявлення тенденцій динаміки обсягу і складу капіталу в передплановому періоді і їх вплив на фінансову стійкість та ефективність використання капіталу.

Визначення загальної потреби у капіталі. Розрахунок загальної потреби у капіталі підприємства базується на визначенні планової суми його оборотних та необоротних активів, що забезпечують операційну та інвестиційну діяльність.

Сума цих активів буде визначати загальну потребу підприємства в капіталі. Різниця між загальною потребою в капіталі (яка є предметом оптимізації його структури) і використаною його сумою дає змогу визначити необхідний його приріст для формування пропорцій притягнення власних та залучених засобів.

Оптимізація структури капіталу за критерієм максимізації рівня фінансової рентабельності. Для проведення таких оптимізаційних розрахунків використаємо механізм фінансового левериджу. \

Володіючи власним капіталом на кінець звітного року у розмірі 3445,6 тис. грн., розрахуємо прибуток від реалізації продукції підприємства при умові, якщо керівництво ВАТ «Електротермометрія» вирішило залучити зовнішній капітал (протягом аналізованого періоду підприємство майже не використовувало залучених засобів, не забезпечуючи при цьому приріст до рентабельності власних засобів).

Згідно з аналітичними розрахунками, коефіцієнт рентабельності активів у звітному році (складав 13,0%. Мінімальна ставка процента за кредит складає 7,2 % (при зростанні рівня фінансового ризику ставка процента за кредит збільшується). Визначимо, при якій структурі капіталу буде досягнутий найвищий рівень фінансової рентабельності підприємства. Розрахунки цього показника при різних значеннях фінансовогo левериджу показані на табл. 2.1.

Таким чином, найвищий коефіцієнт рентабельності власного капіталу досягається при коефіцієнті фінансового левериджу 0,15, що визначає величину залученого та власного капіталу в пропорції 15% : 85%.

Починаючи з коефіцієнта фінансового левериджу, який рівний 0,2, у підприємства спостерігається зниження рентабельності власних засобів.

При коефіцієнті фінансового левериджу, рівному 0,35, та співвідношенні позичкових та власних засобів у пропорції 35% : 65 % спостерігається від'ємне значення ефекту фінансового левериджу, коли через від'ємну величину його диференціала коефіцієнт фінансової рентабельності зменшується в процесі використання залученого капіталу.

Отже, проведення багатоваріантних розрахунків з використанням механізму фінансового левериджу дає змогу визначити оптимальну структуру капіталу, яка забезпечує максимізацію рівня фінансової рентабельності, що визначає співвідношення залученого та власного капіталу в пропорції 15% : 85%.

Таблиця 2.1. Оптимізація структури капіталу за критерієм максимізації рівня фінансової рентабельності (тис.грн)

Показники	Варіанти розрахунку
	1	2	3	4	5	6
1. Величина власного капіталу	3445,5	3445,5	3445,5	3445,5	3445,5	3445,5
2. Можлива сума залученого капіталу	-	56,7	172,3	344,6	516,8	689,1
3. Загальна сума капіталу	3445,5	3502,2	3617,8	3790,1	3962,3	4134,6
4. Коефіцієнт фінансового левериджу	-	0,02	0,05	0,10	0,15	0,20
5. Коефіцієнт валової рентабельності активів, %	13,0	13,0	13,0	13,0	13,0	13,0
6. Ставка відсотка за кредит, %	-	7,2	8,2	9,2	10,2	11,2
7. Сума валового прибутку від реалізації продукції без процентів за кредит (гр.3* гр.5)/ 100	447,9	455,3	470,3	492,7	515,1	537,5
8. Сума сплачених процентів за кредит	-	4,1	14,1	31,7	52,7	77,2
9. Сума валового прибутку з врахуванням сплати процентів за кредит	447,9	451,2	456,2	461,0	462,4	460,3
10. Ставка податку на прибуток, %	30,0	30,0	30,0	30,0	30,0	30,0
11. Сума податку на прибуток	134,4	135,4	136,9	138,3	138,7	138,1
12. Сума чистого прибутку від реалізації продукції	313,5	315,8	319,3	322,7	323,7	322,2
13. Коефіцієнт рентабельності власного капіталу, %	9,0	9,2	9,3	9,4	9,5	9,4

Оптимізація структури капіталу за критерієм мінімізації його вартості. Процес оптимізації структури капіталу за критерієм мінімізації її вартості базується на попередній оцінці вартості власного та позичкового капіталу при різних умовах його залучення і здійсненні багатоваріантних розрахунків середньозваженої вартості капіталу.

підприємство є акціонерним товариством відкритого типу, при мінімально прогнозованому рівні дивідендів у розмірі 7 % акції можуть бути продані на суму 75 тис.грн. Подальше збільшення обсягу продажу акцій вимагатиме збільшення розмірів виплат дивідендів. Мінімальна ставка процента за кредит становить 7,2%. Розрахуємо, при якій структурі капіталу буде досягнута мінімальна середньозважена його вартість (табл. 2.2.).