Дивидендная политика предприятия

Размещено на http://www.allbest.ru/

Министерство образования и науки Республики Казахстан

Международная академия бизнеса

ФАКУЛЬТЕТ ЭКОНОМИКИ, МЕНЕДЖМЕНТА И ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСТВА

КАФЕДРА «ФИНАНСЫИ АУДИТ»

Курсовая

на тему: Дивидендная политика предприятия

Студента З/о,специальности «Финансы»

Сарыбаева Ч.В.

АЛМАТЫ 2011



Содержание

Введение

Глава 1. Теоретические основы дивидендной политики компании

1.1 Классификация теории дивидендов

1.2 Факторы, влияющие на выбор дивидендной политики

1.3 Подходы к формированию и методики выплаты дивидендов

Глава 2. Практика управления собственным капиталом АО «НК «Продовольственная контрактная корпорация»

2.1 Организационно-правовые и экономические основы деятельности компании

2.2 Анализ финансового состояния компании

Заключение

Список использованной литературы



Введение

Динамично развивающиеся компании требуют постоянного притока инвестиций, необходимых для дальнейшего развития, расширения и модернизации производства, освоения новых технологий и продукции. Привлечение инвестиций обязывает компании постоянно работать над повышением своей инвестиционной привлекательности.

Оптимизация дивидендной политики играет одну из главных ролей в достижении этой цели. Без дивидендной политики не может существовать разумная инвестиционная политика, так как при прочих равных условиях инвестор выбирает компанию, где помимо дохода от прироста капитала за счет курсовых разниц акций он получит стабильный дополнительный доход в виде дивидендов.

Под термином «дивидендная политика» понимается механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику, в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.

Основной целью разработки дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли собственниками и будущим ее ростом, максимизирующим рыночную стоимость предприятия и обеспечивающим стратегическое его развитие.

Исходя из этой цели понятие дивидендной политики может быть сформулировано следующим образом: дивидендная политика представляет собой составную часть общей политики управления прибылью, заключающуюся в оптимизации пропорций между потребляемой и капитализируемой ее частями с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.

Распределение прибыли непосредственно реализует главную цель управления ею - повышение уровня благосостояния собственников предприятия. Оно формирует пропорции между текущими выплатами им дохода на капитал, в форме дивидендов, процентов и ростом этих доходов в предстоящем периоде, за счет обеспечения возрастания вложенного капитала. Распределение прибыли является основным инструментом воздействия на рост рыночной стоимости предприятия. В прямой форме это воздействие проявляется в обеспечении прироста капитала в процессе капитализации части распределенной прибыли, а косвенно оно обеспечивается основными пропорциями этого распределения.

В процессе выбора оптимальной дивидендной политики должны учитываться такие принципы как: максимизация совокупного достояния акционеров, а так же достаточного финансирования деятельности предприятия.

В данной работе рассмотрены вопросы сущности, значения дивидендной политики предприятия, основные этапы ее формирования, а так же, приведены существующие теории дивидендной политики. Основное же внимание уделено проблеме выбора оптимального типа дивидендной политики и соответствующей методике дивидендных выплат.

Актуальность данной работы состоит в том, что правильно сформированная и поставленная дивидендная политика является основой процветания компании.

Целью данной работы является: определение сущности, значения дивидендной политики предприятия; анализ основных этапов её формирования, а так же анализ выбора оптимального типа дивидендной политики.

В соответствии с поставленной целью задачами работы являются:

Определение понятия и сущности дивидендной политики;

Определение основных теорий дивидендной политики;

Анализ внешних факторов, влияющих на выбор дивидендной политики;

Анализ внутренних факторов, влияющих на выбор дивидендной политики;

Определение подходов к формированию дивидендной политики;

Определение методик дивидендных выплат.

Анализ компании на примере АО «НК «Продкорпорация»



Глава 1. Теоретические основы дивидендной политики компании

Дивидендная политика - это часть финансовой стратегии предприятия, направленная на оптимизацию пропорций между потребляемой и реинвестируемой долями прибыли с целью увеличения его рыночной стоимости и благосостояния собственников.

Вкладывая средства в акцию, долю, пай в капитале предприятия, инвестор фактически становится его совладельцем и получает право на участие в распределении получаемых доходов. В общем случае реализация данного права осуществляется в виде изъятия в пользу владельцев части прибыли в различных формах. Для акционерных обществ реализация права на участие в распределении прибыли традиционно осуществляется в форме дивидендных выплат.

Дивиденд - это часть прибыли, распределяемая между собственниками в соответствии с количеством приобретенных акций, долей, паев с той или иной периодичностью.

Право на получение дивидендов дают как привилегированные, так и обыкновенные акции. Согласно отечественному законодательству в уставе акционерного общества должен быть определен минимальный размер дивиденда по привилегированным акциям. Дивиденды по обыкновенным акциям выплачиваются только после покрытия всех затрат, уплаты процентов по выпущенным облигациям, взятым кредитам, налогов и дивидендов по привилегированным акциям. Таким образом, права владельцев обыкновенных акций на получение части дохода от деятельности общества удовлетворяются в последнюю очередь.

Одним из существующих источников финансирования предприятия считается нераспределенная прибыль, выплата дивидендов уменьшает величину прибыли направленную на реинвестирование.

Решения о порядке и размере выплаты дивидендов является решение о финансирование деятельности предприятия и влияет на размер привлекаемых источников капитала.

Чем больше ожидаемые дивиденды и темпы их прироста, тем больше теоретическая стоимость акций и благосостояния акционеров в краткосрочной перспективе.

Однако выплаты дивидендов уменьшает возможность рефинансирования прибыли в долгосрочной перспективе, что может отрицательно сказаться на доходах и благосостоянии собственников.

Важнейшей задачей дивидендной политики является нахождение оптимального сочетания интереса акционеров с необходимость достаточного финансирования развития предприятия. Чем большая часть чистой прибыли направляется на выплату дивидендов, тем меньшая часть остается на самофинансирование, что ведет к сокращению темпов роста собственного капитала, выручки и платежеспособности. Вместе с тем, если акционеры не получат достаточной прибыли на инвестированный капитал и начнут избавляться от ценных бумаг данного предприятия, снизится его рыночная стоимость и нынешние собственники утратят контроль над акционерным капиталом.

Теоретически выбор дивидендной политики предполагает решение двух ключевых вопросов: влияет ли величина дивидендов на изменение совокупного богатства акционеров? Если да, то какова должна быть оптимальная их величина?

Утвердительный ответ на первый вопрос не вызывает сомнения. Дивидендная политика, как и управление структурой капитала компании, оказывает существенное влияние на изменение благосостояния ее владельцев. Для того чтобы подтвердить эту очевидную истину, вспомним одну из основных моделей оценки акций -- модель Гордона:



Vt=Dt:( r-g )

где Vt, -- теоретическая стоимость акции;

Dt, -- ожидаемый дивиденд очередного периода;

r -- приемлемая доходность (коэффициент дисконтирования);

g -- ожидаемый темп прироста дивидендов.

Из данного представления видно, что чем больше ожидаемый дивиденд и чем выше темп его прироста, тем больше теоретическая стоимость акции. Повышение стоимости акции равносильно увеличению благосостояния акционеров. Таким образом, напрашивается вывод о целесообразности наращивания величины дивиденда во времени. Однако такой вывод чересчур прямолинеен, можно рассуждать и несколько иначе.

Во-первых, выплата дивидендов предполагает, что компания имеет в своем распоряжении крупную сумму свободных наличных денег; очевидно, что такая предпосылка верна не всегда. Ситуация, когда компания испытывает нужду в наличных денежных средствах, встречается гораздо чаще, причем это не обязательно связано с неудовлетворительным финансовым состоянием. Во-вторых, выплата дивидендов уменьшает возможности рефинансирования прибыли, что может отрицательно сказаться на последующих прибылях компании, в том числе на благосостоянии ее владельцев. В-третьих, восполнять нехватку финансирования после оттока средств в связи с выплатой дивидендов придется путем мобилизации других источников; это потребует времени и расходов. При такой схеме рассуждений напрашивается вывод: большие дивиденды невыгодны.

Дивидендная политика, также, оказывает существенное влияние на положение компании на рынке капитала, в частности на динамику цены ее акций. Дивиденды представляют собой денежный доход акционеров и в определенной степени сигнализируют им о том, что фирма, в акции которой они вложили свои деньги, работает успешно. Дивиденды начисляются с определенной периодичностью и в сознании инвестора связываются, как правило, с заработанной фирмой прибылью. Совокупный доход акционеров за определенный период складывается из суммы полученного дивиденда и прироста курсовой стоимости акций, поэтому, определяя оптимальный размер дивидендных выплат, руководство может повлиять на стоимость предприятия в целом.

Формирование дивидендной политики акционерных обществ включает четыре основные этапа:

оценка основных факторов, определяющих формирование и проведение дивидендной политики;

выбор типа дивидендной политики и методики выплаты дивидендов;

разработка механизма распределения прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики;

определение уровня дивидендов на одну акцию (показатель дивидендного выхода);

* оценка эффективности проводимой дивидендной политики. Подробно каждый из данных этапов будет рассмотрен в соответствующих разделах работы.

1.1 Классификация теории дивидендной политики

Практика разработки дивидендной политики предприятий базируется на следующих основных теориях дивидендной политики:

Иррелевантности дивидендов

Существенности дивидендной политики

Налоговой дифференциации

Сигнализирования дивидендов

Клиентуры

Теория иррелевантности дивидендов.

Теория иррелевантности дивидендов разработана Ф. Модильяни и М. Миллером. В своей статье, опубликованной в 1961 г., они доказывают, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров, которое определяется способностью фирмы генерировать прибыль и в большей степени зависит от инвестиционной политики, нежели от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на выплаченную в виде дивидендов и реинвестированную. Оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости фирмы не существует в принципе [Miller, Modigliani, 1961].

Логика рассуждений Модильяни и Миллера такова. Если компания получила прибыль Р, и имеет возможность ее инвестировать в проект IP, генерирующий такую же доходность, как и в среднем в компании, то она может реинвестировать прибыль в полном объеме, выплатить всю прибыль в виде дивидендов и профинансировать проект за счет дополнительной эмиссии акций или часть прибыли выплатить в виде дивидендов, далее компенсировать отток средств дополнительным выпуском акций и затем профинансировать проект за счет двух источников -- нераспределенной прибыли и поступлений от эмиссии акций.

Одним из основных индикаторов, представляющих интерес для инвесторов и используемых ими при принятии решений в области финансовых вложений, является общая доходность (kt,), представляющая собой сумму дивидендной (kd) и капитализированной (kc) доходностей. При наличии определенных оговорок принятие любого из трех вариантов выплаты дивидендов не меняет общей доходности, а приводит лишь к изменению ее структуры; например, в первом случае акционеры получат весь доход в виде дивидендов, т. е. в части прибыли Р, слагаемое ktравно нулю. Таким образом, любой из этих вариантов равноприемлем для инвесторов.

В рамках теории Модильяни--Миллера упомянутые оговорки существуют в виде ряда предпосылок: это отсутствие налогов, равноценность для инвесторов дивидендов и доходов от прироста капитала, отсутствие эмиссионных и трансакционных затрат, равнодоступность информации и др. Очевидно, что далеко не все оправданны и практически реализуемы.

В развитие своей теории Модильяни и Миллер предложили начислять дивиденды по остаточному принципу. Обосновывая эту идею, они вновь указывают на приоритетность правильной инвестиционной политики, которая определяет достижение основной цели компании. Именно поэтому последовательность действий должна быть такой: (1) составляется оптимальный бюджет капиталовложений и рассчитывается требуемая сумма инвестиций; (2) определяется схема финансирования инвестиционного портфеля при условии максимального финансирования за счет реинвестирования прибыли и поддержания целевой структуры источников: (3) дивиденды выплачиваются в том случае, если не вся прибыль использована в целях инвестирования.

Таким образом, оптимальность дивидендной политики может пониматься лишь в том, чтобы начислять дивиденды после того, как проанализированы все возможности для эффективного реинвестирования прибыли и за счет этого источника профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты. Если всю прибыль целесообразно использовать для реинвестирования, дивиденды не выплачиваются вовсе; если у компании нет приемлемых инвестиционных проектов, прибыль в полном объеме направляется на выплату дивидендов.

По мнению Модильяни и Миллера, дисконтированная цена обыкновенных акций после финансирования за счет прибыли всех приемлемых проектов и полученные по остаточному принципу дивиденды в сумме эквивалентны цене акций до распределения прибыли. Иными словами, сумма выплаченных дивидендов примерно равна расходам, которые необходимо понести для мобилизации дополнительных источников финансирования. В этом проявляется иррелевантность дивидендной политики по отношению к рыночной стоимости фирмы.

Теоретические разработки Модильяни и Миллера подверглись критике со стороны ученых и практиков. Оппоненты прежде всего указывали на нереальность исходных предпосылок в теории иррелевантности. Действительно, инвестор не может быть индифферентным по отношению к тому, в какой форме -- дивидендах или доходе от прироста капитала -- увеличивается его благосостояние, поскольку во многих странах дивиденд и доход от капитализации облагаются налогом по разным ставкам. Привлечение капитала за счет дополнительного выпуска ценных бумаг обходится дороже по сравнению с реинвестированием прибыли ввиду наличия эмиссионных расходов. Дивиденд -- это реальные деньги, тогда как доход от капитализации представляет собой условный, нереализованный доход.

Кроме того, нельзя игнорировать гипотезу об информационном, или сигнальном, содержании дивидендной политики, поскольку было замечено, что сокращение размера дивидендов, как правило, приводит к снижению цены акций, а его увеличение -- к росту. Признавая этот факт, Модильяни и Миллер объясняют его несколько иначе. Дело в том, что в отношении выплаты дивидендов следование принципу стабильности и определенного консерватизма соблюдается руководством компаний особо ревностно. Поэтому если вдруг происходит неожиданно резкое повышение величины выплачиваемого дивиденда, то этот факт лишь говорит о благоприятной тенденции в развитии данной компании и ожидании ее управленческим персоналом устойчивых высоких прибылей в будущем. Именно таким пониманием ситуации руководствуется разумный инвестор, а вовсе не ориентацией в своей инвестиционной политике на сиюминутное положение с выплатой дивидендов. Не текущая дивидендная политика, а ожидание благоприятных перспектив является решающим аргументом в повышении спроса на акции данной компании.

Теория существенности дивидендной политики.

Представители этого подхода, являющиеся оппонентами Модильяни--Миллера, считают, что дивидендная политика, несомненно, существенна, она влияет на величину совокупного богатства акционеров. Основными идеологами этого направления считаются М. Гордон и Дж. Линтнер. Первые статьи по этому поводу были опубликованы ими во второй половине 1950-х гг. (Gordon; Lintner, 1956]. Основной их аргумент выражается крылатой фразой: «Лучше синица в руках, чем журавль в небе», а смысл подхода заключается в том, что инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды возможным в будущем доходам, в том числе возможному приросту акционерного капитала. Кроме того, текущие дивидендные выплаты уменьшают уровень неопределенности инвесторов относительно целесообразности и выгодности инвестирования в данную компанию. Их удовлетворяет относительно меньшая норма прибыли на инвестированный капитал, используемая в качестве коэффициента дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной оценки акционерного капитала. Если дивиденды не выплачиваются, неопределенность увеличивается, возрастает и приемлемая для акционеров норма прибыли, что приводит к снижению рыночной оценки акционерного капитала, т.е. к снижению благосостояния акционеров.

Таким образом, основной вывод из теории Гордона и Линтнера таков: в формуле общей доходности дивидендная доходность имеет приоритетное значение; увеличивая долю прибыли, направляемую на выплату дивидендов, можно способствовать повышению рыночной стоимости фирмы, т.е. повышению благосостояния ее акционеров.

Теория налоговой дифференциации.

Теория налоговой дифференциации разработана в конце 70 -- начале 80-х гг, XX в. Р. Литценбергером (RobertLitzenberger) и К. Рамасвами (KrishnaRamaswamy). Она состоит в том, что, с позиции акционеров, приоритетное значение имеет не дивидендная, а капитализированная доходность; это имеет место в случае, если доход от капитализации облагается налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды [Litzenberger, Ramaswamy|. Так, в США ставки налогообложения периодически менялись, однако в любом случае различие между ними сохранялось (например, по налоговому законодательству США 1992 г. доход по дивидендам облагался по ставке 31%, а доход от прироста капитала -- 28%); кроме того, уплата налога на доход от капитализации осуществляется лишь при его реализации.

В соответствии с этой теорией если две компании различаются в способах распределения прибыли, то акционеры фирмы, имеющей более высокий уровень дивидендов, должны требовать повышенный доход на акцию, чтобы компенсировать потери в связи с повышенным налогообложением. Таким образом, компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли.

В мире по-разному подходят к решению проблемы выбора дивидендной политики с учетом налогообложения. Например, в Великобритании, Австралии, Канаде ставка налога одинакова, в Германии и Японии реинвестированная прибыль облагается по более высокой ставке по сравнению с выплаченными дивидендами, во Франции -- наоборот. Кроме того, в большинстве стран существует дифференциация налогоплательщиков в отношении уплаты налогов; это также сказывается на предпочтениях той или иной группы инвесторов в отношении доли реинвестируемой прибыли.

Сигнальная теория дивидендов.

Данная теория построена на том, что в основу оценки рыночной стоимости акций заложен размер выплачиваемых по ним дивидендов. Следовательно, рост уровня дивидендных выплат вызывает возрастание рыночной стоимости акций, что при их реализации приносит акционерам дополнительный доход. Кроме того, выплата высоких дивидендов сигнализирует о том, что компания находится на подъеме и ожидает рост прибыли в предстоящем периоде. Эта теория основана на высокой прозрачности фондового рынка, на котором информация оказывает существенное влияние на изменение рыночной стоимости акций.

Исследования в области сигнального эффекта дивидендов на фондовых рынках показали, что если в стране основным источником является банковское финансирование, а фондовому рынку уделяется малое внимание, то проблемы информационной непрозрачности смягчаются и значимость уровня дивидендов снижается. Текущие дивиденды компаний таких стран менее чувствительны к прошлым дивидендам и более чувствительны к текущей прибыли.

Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров (или теория клиентуры).

Эта теория предполагает, что компания должна осуществлять такую дивидендную политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров. Если большинство акционеров отдает предпочтение текущему доходу, то дивидендная политика должна исходить из преимущественного направления прибыли на цели текущего потребления. И наоборот, если основной состав акционеров предпочитает увеличение рыночной стоимости акций, то дивидендная политика должна исходить из преимущественной капитализации прибыли в процессе ее распределения. Та часть акционеров, которая не согласна с такой дивидендной политикой, реинвестирует свой капитал в акции других компаний, в результате чего состав клиентуры станет более однородным.

Дискуссии по поводу того, какая из рассмотренных теорий верна, продолжаются до сих пор. Тем не менее неоспорим факт, что большинство крупных компаний на Западе предпочитает регулярно выплачивать дивиденды. Примеры подхода, отдающего приоритет стабильности в дивидендной политике, приводятся в западной литературе. В частности, проведенное американскими учеными в 1987 г. обследование показало, что 76% компаний, котирующих ценные бумаги на Нью-Йоркской фондовой бирже и Американской фондовой бирже (AmericanStockExchange, ASE) и включенных в файлы системы «StandardandPoor'sCompustat», выплачивали дивиденды своим акционерам. Известны весьма уникальные свидетельства отношения ряда известных компаний к выплате дивидендов. Так, «AmericanTelephoneandTelegraphCompany» (AT&T), действующая на рынке связи и телекоммуникаций с 1885 г., на протяжении своей истории не только постоянно выплачивает дивиденды, но ни разу не снизила их размера. Целый ряд американских компаний постоянно выплачивают дивиденды в течение почти 150 лет, а корпорация «ChemicalNewYork» делает это начиная с 1827 г.

Любые серьезные изменения в области дивидендной политики немедленно сказываются на цене акций данной компании. Приведем примеры. Когда в мае 1987 г. известная фирма «AppleComputer» впервые объявила о выплате дивидендов в размере 4 центов на акцию (всего 5 млн долл.), рыночная цена ее акций в тот же день возросла на 219 млн долл.

Большинство практиков считают проблему оптимизации дивидендной политики чрезвычайно актуальной. Вместе с тем признается и тот факт, что единого формализованного алгоритма в выработке дивидендной политики не существует. Она определяется многими факторами, в том числе трудно формализуемыми (например, психологическими). Поэтому каждая компания должна выбирать свою политику, исходя прежде всего из присущих ей особенностей.

1.2 Факторы, влияющие на выбор дивидендной политики

Прежде всего следует провести систематизацию факторов дивидендной политики, разделив их по месту возникновения на внешние и внутренние. К внешним можно отнести следующие группы факторов: требования законодательства; требования двусторонних соглашений и односторонних обязательств акционерного общества; макроэкономические факторы. К внутренним -- группы субъективных и объективных внутрифирменных факторов.

Каждая из пяти приведенных ниже групп факторов может оказывать существенное влияние и накладывать ограничения на размер, форму и периодичность дивидендных выплат, а потому есть смысл рассмотреть их подробно.

Внешние факторы.

Факторы первой группы объективны, поскольку влияют на все предприятия, либо на строго определенную их категорию. Эти факторы можно разделить на две подгруппы: к первой относятся условия, при которых дивиденды могут быть объявлены, ко второй -- требования, регламентирующие источники, форму и процедуру их выплаты.

В России источником таких ограничений является Федеральный закон «Об акционерных обществах» от 26.12.1995 г. № 208-ФЗ. Согласно указанному нормативному акту акционерное общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов, если выполняется одно из следующих условий:

не произведена полная оплата уставного капитала предприятия;

не выкуплены акции, которые акционерное общество обязалось выкупить у акционеров по их требованию;

если на день принятия решения о выплате дивидендов компания отвечает признакам банкротства или данные признаки появятся в результате выплаты дивидендов

если на день принятия такого решения стоимость чистых активов меньше уставного капитала, резервного фонда и превышения над номинальной стоимостью определенной уставом ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций либо станет меньше их размера после выплаты дивидендов. Тем самым объявление дивидендов запрещено, если выполняется либо в результате выплаты будет выполняться следующее неравенство:

СЧА < УК + РФ + (Рл - Рн)



где СЧА -стоимость чистых активов акционерного общества;

УК -уставный капитал акционерного общества;

РФ - резервный фонд акционерного общества;

Рл -ликвидационная стоимость привилегированных акций;

Рн- номинальная стоимость привилегированных акций.

Помимо перечисленных выше условий запрещено объявлять дивиденды:

по обыкновенным акциям и привилегированным акциям, размер дивиденда по которым не определен, если не принято решение о выплате в полном размере дивидендов (в том числе о полной выплате всех накопленных дивидендов по кумулятивным привилегированным акциям) по всем типам привилегированных акций, размер дивиденда по которым оговорен в уставе общества;

по привилегированным акциям определенного типа, по которым размер дивиденда определен уставом общества, если не принято решение о полной выплате дивидендов (в том числе о полной выплате всех накопленных дивидендов по кумулятивным привилегированным акциям) по всем типам привилегированных акций, предоставляющим преимущество в очередности получения дивидендов.

Несложно заметить, что требования, ограничивающие способность компании объявлять дивиденды, в основном касаются платежеспособности и финансовой устойчивости. Таким способом законодательство уравновешивает преимущества владельцев обыкновенных акций, которыми они обладают, перед кредиторами и владельцами привилегированных акций при распределении прибыли и препятствует умышленному или непреднамеренному уменьшению минимальных размеров имущества предприятия, гарантирующего интересы последних.

В силу того что между принятием решения о выплате (общим собранием акционеров) и выплатой дивидендов может пройти до 60 дней, некоторые ограничения на объявление дивидендов дублируются ограничениями на их выплату. По всей видимости, законодатель, вводя последние, исходил из возможности ухудшения финансового состояния эмитента в период между объявлением и выплатой дивидендов.

Так, на день выплаты дивидендов эмитент не должен иметь признаков банкротства, и они не должны появиться как следствие выплаты. Признаки банкротства для отдельных категорий предприятий сформулированы в соответствующих нормативных актах.

Федеральный закон «О несостоятельности (банкротстве)» от 26.10.2002 г. № 127-ФЗ свидетельствует, что юридическое лицо считается неспособным удовлетворить требования кредиторов по денежным обязательствам и (или) исполнить обязанность по уплате обязательных платежей, если соответствующие обязательства или обязанность не исполнены им в течение 3 месяцев с даты, когда они должны были быть исполнены. Данный признак несостоятельности относится ко всем акционерным обществам, кроме кредитных организаций и естественных монополий топливно-энергетического комплекса.

Рассмотрение второй подгруппы законодательных ограничений следует начать с требований к форме и источникам дивидендных выплат. Согласно п. 1 ст. 42 Федерального закона «Об акционерных обществах» дивиденды выплачиваются из чистой прибыли общества после налогообложения, определяемой по данным бухгалтерской отчетности. Дополнительным источником дивидендных выплат для привилегированных акций являются специальные фонды, ранее сформированные для этих целей. Выплаты, как правило, осуществляются денежными средствами, однако уставом предприятия может быть предусмотрена выплата дивидендов иным имуществом -- прежде всего акциями эмитента.

Еще одним фактором второй подгруппы выступает определенная законодательством последовательность процедур выплаты дивидендов -- иначе, дивидендных событий. К примеру, в США и Великобритании она такова:

объявление дивидендов;

эксдивидендная (предварительная) дата;

регистрация (составление списка) акционеров

Дата объявления решения о выплате дивидендов -- момент объявления советом директоров (или общим собранием акционеров) предприятия решения о предстоящей выплате дивидендов и о размере дивидендов в расчете на акцию. С этой даты возникает обязательство общества по выплате дивидендов.

Начиная с предварительной даты каждый новый покупатель приобретает акции без права на получение ранее объявленного дивиденда. Период времени со дня составления списка акционеров и до даты выплаты дивидендов даже на развитых фондовых рынках составляет около одного месяца (в России максимальная продолжительность этого периода может составить 125 дней). За это время владельцы акций могут многократно сменить друг друга, поэтому механизм передачи прав на дивиденды, которые удостоверялись данными акциями на момент закрытия реестра, нормально функционировать не может. По этой причине правилами фондовой биржи, где обращаются такие акции, предусматривается объявление эксдивидендной даты, начиная с которой новый собственник теряет право на получение ранее объявленного дивиденда. Как правило, эксдивидендная дата устанавливается за 2--3 дня до наступления даты регистрации (составление списка) акционеров. Это время необходимо регистратору, чтобы внести необходимые изменения в реестр акционеров, так как одного дня для этого не всегда достаточно. При этом принимается:

дата регистрации акционеров -- дата, на которую составляется список владельцев ценных бумаг, обладающих правом на получение объявленного дивиденда;

дата выплаты дивидендов -- момент погашения задолженности акционерного общества перед акционерами по ранее объявленным дивидендам.

Эмпирические исследования показывают, что на развитых фондовых рынках господствует тенденция снижения цены акций в эксдивидендные даты -- это реакция на утрату их новым приобретателем права на получение объявленного дивиденда. Например, на Нью-Йоркской фондовой бирже в этот день специалист, отвечающий за организацию рынка акций соответствующего акционерного общества, автоматически уменьшает на размер дивидендов цену акций в заявках на их покупку. По мере приближения к очередной эксдивидендной дате цена акций постепенно повышается, поскольку каждый новый приобретатель акций получает право на дивиденды.

Что касается России, то здесь согласно букве закона эксдивидендная дата не имеет столь важного значения. Дело в том, что последовательность дивидендных событий согласно российскому законодательству следующая:

эксдивидендная (предварительная) дата;

регистрация (составление списка) акционеров

объявление дивидендов;

выплата дивидендов.

В соответствии с Федеральным законом «Об акционерных обществах» составление списка акционеров, имеющих право на участие в годовом общем собрании акционеров, а следовательно, на получение возможного дивиденда, происходит чаще всего на 50, а в некоторых случаях на 65 дней раньше даты объявления дивидендов. Таким образом, эксдивидендная дата в России имеет важное значение только для участников фондового рынка, обладающих либо достоверной информацией о мнении совета директоров определенного предприятия относительно целесообразности дивидендных выплат в текущем периоде, либо развитой интуицией.

Естественно, если эмитент решит действовать, руководствуясь исключительно законодательством, то большинство участников фондового рынка не будет корректировать рыночную цену акций этой компании на размер дивидендов. Данная ситуация создает весьма благоприятные условия для злоупотреблений инсайдерской информацией, касающейся наличия и размера дивидендов предприятий, акции которых котируются на фондовых биржах. Хотя на рассмотренную проблему отечественного законодательства было обращено внимание еще в 2001 г. , она не решена до сих пор. Однако в последние годы крупные отечественные компании стараются придерживаться высоких стандартов корпоративного поведения, которые предполагают предсказуемость дивидендных выплат, поэтому доля прибыли, направляемая ими на выплату дивидендов, фиксируется в меморандумах о дивидендной политике либо кодексах корпоративного поведения.

Вторая группа факторов включает в себя требования двусторонних соглашений, заключенных акционерным обществом, и односторонних обязательств, которые оно на себя возложило. Они объективны, носят как ограничивающий, так и стимулирующий характер, но предприятие имеет возможность не заключать соответствующие договоры и не брать на себя указанные обязательства. Так, за рубежом распространена практика ограничения дивидендных выплат заемщика при получении им ссуды. В целях предоставления гарантий обслуживания долга заемщик заключает соглашение, в котором оговаривается либо предел, ниже которого не может опускаться величина нераспределенной прибыли, либо определенное значение финансовых коэффициентов, до достижения которого дивидендные выплаты не производятся.

К данной группе следует относить такой фактор, как соответствие акций предприятия критериям допуска к торговле на крупных фондовых биржах. Одним из таких критериев является отсутствие на протяжении длительного времени фактов снижения акционерным обществом дивидендных выплат.

В третью группу входят макроэкономические факторы, влияющие на дивидендную политику предприятия. Среди основных -- инфляция и налогообложение дивидендных выплат. Высокие темпы инфляции формируют склонность акционеров к получению дивидендов в денежной форме, чем более высокого дохода от прироста капитала. При этом руководство компании не стремится выплачивать дивиденды. Это объясняется увеличением потребности предприятия в наличности, а также вполне вероятным снижением прибыли по причине того, что рост издержек, сопутствующий инфляции, не всегда удается отразить в повышении отпускных цен на продукцию.

Довольно сильное влияние на дивидендную политику акционерных обществ оказывают параметры налогообложения дивидендов и доходов от прироста капитала. С 1 января 2005 г. дивиденды, начисленные акционерам, являющимся резидентами России, облагаются подоходным налогом на прибыль по ставке 9%, а собственникам, представляющим другие государства, -- 15%. Прирост капитала в обоих случаях облагается налогом на прибыль по ставке 24%. Таким образом, в последнее время отечественным налоговым законодательством стимулируется выплата дивидендов.

Кроме того, учет характера налогообложения при реализации дивидендной политики важен по причине того, что на эмитента, выплачивающего дивиденды, возлагаются обязанности по исчислению, удержанию и перечислению в бюджет подоходного налога и налога на прибыль.

Внутренние факторы

Четвертая группа связана с тем, как руководство акционерного общества представляет себе потребности собственников относительно ставки дивидендов. Факторы данной группы субъективны, так как связаны прежде всего с мнением менеджеров. Первым фактором следует считать состав акционеров предприятия. Так, если большая часть акций сосредоточена в руках миноритарных акционеров и (или) институциональных инвесторов, то наиболее вероятно, что менеджмент будет ориентироваться на выплату высоких дивидендов. Если же предприятие контролирует небольшая группа физических лиц, занимающих в нем руководящие посты, то наиболее вероятен сценарий отказа от значительных дивидендных выплат в пользу реинвестирования прибыли.

Вторым фактором этой группы можно считать мнение руководства о прочности своего положения во главе акционерного общества. В случае если менеджеры видят высокую вероятность недружественного поглощения своей компании другим акционерным обществом, то вполне возможен вариант, когда руководство поставит свои групповые интересы над интересами остальных собственников и постарается снизить инвестиционную привлекательность предприятия, воздерживаясь от распределения прибыли в виде дивидендов.

В пятую группу также входят внутрифирменные факторы, однако в отличие от предыдущей группы механизм их воздействия на дивидендную политику более прозрачен. Первым выступает наличие инвестиционных возможностей. Если руководство предприятия имеет возможность вложить средства в инвестиционный проект, ожидаемая доходность которого превышает рентабельность активов предприятия, а риск сопоставим, при этом финансирование за счет нераспределенной прибыли будет дешевле, чем за счет других источников, то совет директоров снизит дивидендные выплаты в пользу реинвестирования прибыли.

Структура капитала акционерного общества, на наш взгляд, наиболее важный фактор в данной группе по двум причинам: во-первых, его воздействие на показатели дивидендной политики можно оценить количественно; во-вторых, он относительно легко поддается регулированию со стороны менеджмента.

Механизм реализации влияния структуры капитала корпорации на ее политику дивидендных выплат разработан американскими учеными Ченгом Ф. Ли и Джозефом И. Финнерти при детализации расчета чистой прибыли в расчете на одну акцию. Данный показатель наряду с размером дивиденда, приходящегося на одну акцию, доходностью акции и отношением выплаченных дивидендов к чистой прибыли, выступает одной из главных характеристик дивидендной политики, а также применяется при расчете коэффициента ценности акции (отношения рыночной стоимости обыкновенной акции к чистой прибыли, приходящейся на нее). Структуру капитала акционерного общества, в свою очередь, отражает коэффициент «квоты собственника» (debtequityratio), составляющий отношение долговых обязательств корпорации к ее акционерному капиталу. В российской практике он более известен как коэффициент финансовой активности. Показатель характеризует степень зависимости предприятия от заемных источников финансирования:

der = D/(A - D) = D/S (2)

где der -- коэффициент квоты собственника;

D -- долговые обязательства предприятия;

A -- стоимость активов предприятия;

S -- акционерный капитал предприятия.

В вышеприведенном виде коэффициент позволяет проиллюстрировать влияние структуры капитала акционерного общества на его дивидендную политику, но для количественной оценки этого влияния в формулу (2) следует внести изменение. В знаменателе отношения D/S, на наш взгляд, совокупный акционерный капитал следует уменьшить на ту его часть, которая сформирована за счет эмиссии привилегированных акций. Причиной тому является специфика привилегированных акций.

С одной стороны, данная разновидность акций представляет собой долевые ценные бумаги, отличающиеся от обыкновенных акций предоставляемыми владельцам правами, -- это позиция бухгалтерского учета. Наиболее наглядно, как в России, так и за рубежом, она проявляется при отражении уставного капитала в бухгалтерском балансе в одном разделе как в части, сформированной из обыкновенных, так и из привилегированных акций. Стоит также отметить, что в соответствии со стандартами бухгалтерского учета США в разделе «Капитал» (stockholders` eqity) бухгалтерского баланса отдельно показаны и обыкновенные (commonstock), и привилегированные акции (preferredstock), тогда как по отечественным стандартам -- только совокупный уставный капитал (строка 410 в третьем разделе бухгалтерского баланса).

Другой точки зрения на привилегированные акции в большинстве своем придерживаются теоретики и практики финансового менеджмента в странах с развитой рыночной экономикой. Согласно ей эта ценная бумага представляет собой смешанный или гибридный тип (hybridsecurity) -- акцию по форме, которая по содержанию подобна долгосрочному долговому обязательству. Некоторое сходство с облигациями заключается в том, что привилегированная акция с высокой вероятностью будет генерировать периодические дивидендные выплаты. Теоретически руководство акционерного общества может иногда отказываться от этих выплат, но на практике чаще всего предпочитает этого не делать из-за возможных негативных для него последствий, связанных с получением в этом случае дополнительных прав владельцами привилегированных акций.

Таким образом, нельзя говорить, что привилегированные акции способствуют уменьшению плеча финансового рычага, но и достаточных оснований для отнесения их к долговым обязательствам нет. Поэтому коэффициенту «квоты собственника», по крайней мере, при анализе дивидендной политики следует придать следующий вид:

(3)



где  -- модифицированный коэффициент квоты собственника;

Sp -- часть акционерного капитала, образованная привилегированными акциями;

Sc -- часть акционерного капитала, образованная обыкновенными акциями.

Принимая во внимание то, что из коэффициента «квоты собственника» исключено влияние привилегированных акций, для дальнейшей иллюстрации связи дивидендной политики акционерного общества со структурой его капитала необходимо воспользоваться формулой чистой прибыли за вычетом сумм дивидендов по привилегированным акциям, начисленных за отчетный период. После поведения нескольких преобразования, итоговое выражение будет иметь вид:

(8)

Выражение (8) представляет собой модель для факторного анализа EPS, которая позволяет выделить следующую зависимость: если рентабельность активов больше процентной ставки по долговым обязательствам, то рост коэффициента «квоты собственника» ведет к росту чистой прибыли на одну обыкновенную акцию, и наоборот. Таким образом, задачу увеличения EPS предприятие может успешно решать не только наращивая объем долговых обязательств, но и привлекая средства по низким относительно рентабельности активов ставкам. Здесь необходимо отметить, что вне всякого сомнения наиболее эффективный способ достигнуть значительного роста EPS в короткие сроки состоит в увеличении заемного капитала. Однако этот путь может привести к конфликту интересов кредиторов и собственников компании, особенно если возникшие ранее долговые обязательства не имеют приоритета относительно более поздних. Поскольку в данном случае на активы предприятия претендует растущее число кредиторов, находящихся в невыгодном положении по отношению к акционерам, рыночная стоимость долгов этой компании снизится, что повлечет затруднения с привлечением займов в будущем.

Еще один фактор данной группы -- ликвидность. Предприятие может выплатить дивиденды в денежной форме лишь в том случае, когда на его банковских счетах есть денежные средства. Более наглядно приведенную группировку можно представить в виде таблицы.

Классификация факторов дивидендной политики Таблица 1

№ п/п	Название группы факторов	Факторы
1	2	3
1	Требования законодательства	Подгруппа 1 (ограничения)	1) ограничение способности компании объявлять дивиденды;
			2) ограничение способности компании выплачивать дивиденды;
		Подгруппа 2 (предписания)	3) требования к источникам дивидендных выплат;
			4) требования к форме дивидендных выплат;
			5) последовательность дивидендных событий;
2	Требования двусторонних соглашений и односторонних обязательств акционерного общества	6) контрактные ограничения на выплату дивидендов;
			7) правила листинга некоторых фондовых бирж, касающиеся дивидендов;
3	Макроэкономические факторы	8) параметры налогообложения дивидендов и доходов от прироста капитала;
			9) инфляция;
4	Субъективные внутрифирменные факторы	10) состав акционеров предприятия;
			11) мнение руководства о прочности своего положения во главе акционерного общества;
5	Объективные внутрифирменные факторы	12) инвестиционные возможности акционерного общества;
			13) структура капитала акционерного общества;
			14) ликвидность



На основании проведенного исследования можно сделать следующие выводы. Во-первых, руководство акционерного общества имеет весьма широкие возможности для регулирования влияния, которое факторы дивидендной политики оказывают на последнюю, что в значительной степени обусловлено внутренними факторами. Во-вторых, среди рассмотренных факторов выделяются три группы (требования законодательства, требования двусторонних соглашений и односторонних обязательств и объективные внутрифирменные факторы), влияние которых на политику дивидендных выплат не является стохастическим, причем в случае со структурой капитала оно может быть подвергнуто детерминированному анализу. Это позволяет не только характеризовать, но и измерять степень внешнего воздействия на дивидендную политику. В-третьих, перечень факторов, приведенный выше, не является закрытым, так последние три группы могут быть дополнены исходя из специфики деятельности предприятия и условий, в которых эта деятельность осуществляется.

1.3 Подходы к формированию и методики выплаты дивидендов

дивиденд капитал управление

Второй ключевой этап при разработке дивидендной политики - это вопрос выбора оптимального типа дивидендной политики, т.е, как уже ранее отмечалось, обеспечивающей как максимизацию совокупного богатства акционеров, так и достаточное финансирование деятельности предприятия. Нахождение оптимальной дивидендной политики - исключительно трудная задача: необходимо найти баланс между текущими дивидендами и будущим ростом, который максимизировал бы цену акций предприятия. Сложность заключается еще в том, что оптимальная дивидендная политика - это субъективная политика каждого отдельного предприятия, выбираемая исходя из особенностей предприятия, его владельцев, инвестиционных возможностей и других факторов, влияющих на дивидендную политику. В числе таких факторов в научной литературе называются: темп роста компании, ее рентабельность, стабильность доходов, удержание контроля над деятельностью компании, степень финансирования за счет заемного капитала, возможность финансирования из внешних источников, стадия жизненного цикла и масштабы компании, налоговые ставки на дивиденды и доходы с прироста капитала, предпочтения акционеров, ограничения правового характера и др.

Из-за большого числа факторов, а также ввиду изменения относительной значимости этих факторов во времени и на отдельных предприятиях невозможны разработка и применение общей модели для формирования дивидендной политики. Поэтому осуществляется выбор из трех возможных типов политики определения коэффициента дивидендных выплат, исходя из оценки финансовых потребностей предприятия и поддержания его ликвидности. Оценивая финансовые потребности, следует принимать во внимание прогнозы денежных потоков предприятия, долгосрочных инвестиций и другие факторы, влияющие на состояние денежных остатков предприятия. Основное в этой оценке - определение возможных потоков средств и возможного их состояния с учетом изменения дивидендных ставок и риска. Иначе говоря, анализируется способность фирмы поддерживать стабильный уровень дивидендов в связи с вероятным распределением будущих потоков денежных средств. С позиций второго критерия - ликвидности - необходимо учитывать риск уменьшения запаса ликвидности при определении размера дивидендных выплат, особенно при его возрастании. Корпорации используют один из трех типов политики выплаты дивидендов:

Консервативный

Умеренный (компромиссный)

Агрессивный



Таблица 2

Тип политики	Преимущества	Недостатки
Консервативная (начисление дивидендов по остаточному принципу после формирования достаточных резервов для развития, выплата дивидендов акциями).	Обеспечение максимально возможных темпов роста	Нестабильность, неопределенность будущих дивидендов - негативный фактор для потенциальных инвесторов
Умеренная А) (поддержание долгосрочного целевого норматива коэффициента дивидендных выплат	Прогнозируемость уровня будущих дивидендных выплат	Затрудняет быстрый рост компании
Б) Стратегия "гарантированный минимум + дополнительные дивиденды"	Возможность гибко увеличивать дивиденды при росте прибыли и не сокращать их при ее снижении. Поощряет заинтересованность акционеров в повышении прибыльности компании.
Агрессивная (максимизация текущих дивидендов)	Позволяет быстро привлечь массу неквалифицированных инвесторов (строительство пирамид)	"Проедание" прибыли, отсутствие ресурсов для долгосрочного развития.
Необходимость снижения дивидендов при сокращении прибыли - негативный сигнал рынку.

Каждому из данных типов дивидендной политики соответствует определенная методика дивидендных выплат:

выплаты дивидендов по остаточному принципу

фиксированных дивидендных выплат

постоянного процентного распределения прибыли

выплаты гарантированного минимума и экстра-дивидендов

постоянного возрастания размера дивидендов

выплаты дивидендов акциями



Таблица 3 Методики дивидендных выплат по типам дивидендной политики

Подход к формированию дивидендной политики	Типы дивидендной политики	Преимущества	Недостатки
Консервативный	1.1 Остаточная политика (выплаты дивидендов после отчислений, предусмотренных законодательством и покрытия капитальных расходов)	1. Обеспечение высоких темпов развития предприятия; 2. Рост финансовой устойчивости	1. Непредсказуемость и нестабильность дивидендных выплат; 2. Снижение инвестиционной привлекательности акций
	1.2. Политика минимальных стабильных дивидендов	1. Надежность; 2. Предсказу-емость дивидендов	1. Слабая связь с финансовыми результатами; 2. Снижение инвестиционной привлекательности акций
2. Умеренный	2.1. Политика экстра-дивиденда (стабильный дивиденд + надбавка в отдельные периоды)	1. Наличие стабильной гарантированной суммы дивидендов; 2. Связь с финансовым результатами деятельности предприятия	1. При использовании в течение длительного времени - снижение инвестиционной привлекательности акций; 2. Сложность использования
Агрессивный	3.1. Политика стабильного дивидендного выхода (d/ЧП на 1 акцию)	1. Простота формирования; 2. Пропорци-ональная связь с финансовыми результатами деятельности предприятия	1. Непредсказу- емость и нестабильность дивидендных выплат; 2. Снижение инвестиционной привлекательности акций
	3.2. Политика постоянно растущего дивиденда (равномерный темп прироста по модели Гордона)	1. Обеспечение высокой инвестиционной привлекательности акций	1. Отсутствие гибкости в проведении дивидендной политики; 2. Возможно снижение финансовой устойчивости



Методики выплат дивидендов.