Рынок акций как источник основного каптала

2

Содержание

Введение

1. Источники финансирования деятельности компании

1.1 Роль акций в формировании капитала

2. Рынок акций приватизированных предприятий

3. Управление инвестиционной привлекательностью акций предприятия на рынке

3.1 Улучшение собственного финансового состояния эмитента и оптимизация дивидендной политики

3.2 Оказание воздействия на рыночные параметры акций

4. Приемы с собственными акциями на предприятиях

5. Акции в современной России

6. Рынок акций Газпрома

6.1 ФБ ММВБ: первые итоги торгов

6.2 Инфраструктура: организация доступа инвесторов к рынку акций

6.3 Акции Газпрома в сравнении с другими ценными бумагами

Заключение

Список используемой литературы

Введение

Переход нашей страны к рыночной экономике определил собой начало нового этапа в развитии рынка ценных бумаг. Обобщив накопленный опыт предыдущих периодов, дореволюционный и годы НЭПа, и приняв во внимание современные особенности развития общества, мы получаем современный российский рынок ценных бумаг.

В зависимости от целей выпуска и обращения ценные бумаги делятся на инвестиционные, денежные (торговые) и производные. Инвестиционные ценные бумаги могут быть долевыми и долговыми. Долевые ценными бумаги представляют собой непосредственную долю держателя в реальной собственности и дают право на получение части прибыли акционерного общества и участие в его управлении (акции).

Современная экономика цивилизованной страны предполагает наличие крупного сектора, базирующегося на акционерном капитале. Данный сектор развивается по своим законам, используя акцию в качестве универсального финансового инструмента, служащего специфическим целям.

Современная экономика цивилизованной страны предполагает наличие крупного сектора, базирующегося на акционерном капитале. Данный сектор развивается по своим законам, используя акцию в качестве универсального финансового инструмента, служащего специфическим целям.

Акции играют огромную роль в инвестиционном процессе. С их помощью денежные сбережения физических и юридических лиц превращаются в реальные материальные объекты, оборудование и технологию. Они перераспределяют денежные средства, предоставляют определенные права их владельцам, помимо права на капитал, обеспечивают получение дохода и (или) возврат самого капитала.

Акция - единственная корпоративная ценная бумага в российском законодательстве, удостоверяющая право членства в акционерном обществе. Выпуск акций, как видно из самого их названия, может осуществляться только акционерными обществами, которые таким образом формируют свой уставный капитал.

Современная экономика цивилизованной страны предполагает наличие крупного сектора, базирующегося на акционерном капитале. Данный сектор развивается по своим законам, используя акцию в качестве универсального финансового инструмента, служащего специфическим целям.

Под акцией обычно понимают ценную бумагу, которую выпускает акционерное общество при его создании (учреждении), при преобразовании предприятия или организации в акционерное общество, при слиянии (поглощении) двух или нескольких акционерных обществ, а также для мобилизации денежных средств при увеличении существующего уставного капитала. Поэтому акцию можно считать свидетельством о внесении определенной доли в уставный капитал акционерного общества.

Цель данной работы рассмотрение: рынка акций как источника финансирования деятельности предприятия.

В соответствии с поставленной целью вытекают следующие задачи работы:

- рассмотреть какие существуют источники финансирования предприятия и в частности его акции;

- показать какую роль играют акции в формировании капитала предприятия;

- показать что представляет собой рынок акций предприятий и в частности развитие данного рынка в России;

- рассмотреть какие приемы применяют предприятия для повышения стоимости своих акций на рынке;

- практически рассмотреть позиции акций крупнейшего российского предприятия.

1. Источники финансирования деятельности компании

Определенная компанией финансовая стратегия, важным элементом которой является стратегия формирования оптимальной структуры источников финансирования деятельности, при прочих равных условиях определяет темпы прироста экономического потенциала компании.

Определенная компанией финансовая стратегия, важным элементом которой является стратегия формирования оптимальной структуры источников финансирования деятельности, при прочих равных условиях определяет темпы прироста экономического потенциала компании.

Как известно, для финансирования своей деятельности предприятие может использовать три основных источника средств:

- собственную нераспределенную прибыль;

- увеличение уставного капитала путем дополнительной эмиссии акций;

- привлечение средств внешних инвесторов способами отличными от допэмиссии (выпуск долговых ценных бумаг, получение банковских ссуд и т.п.). Анализ и управление финансовой устойчивостью предприятия. Грачев А.В. Издательство «ДИС». М. - 2002., С. - 36.

Под «инвесторами» мы подразумеваем физических и юридических лиц, чьи средства могут стать источником авансированного капитала и имеют стоимость привлечения. Таким образом, мы не учитываем капитал, авансированный в деятельность компании в процессе нормального функционирования предприятия, как-то: дебиторская задолженность и т.п.

Безусловно, первый источник является приоритетным - в этом случае вся заработанная прибыль, а также прибыль потенциальная принадлежит существующим владельцам предприятия. В случае привлечения второго и третьего источников частью прибыли приходится жертвовать.

В то же время, жертвуя часть прибыли, собственники (акционеры) компании, как это ни парадоксально звучит, имеют возможность увеличить свои доходы. В этом и заключается основное преимущество долгового финансирования. Эту ситуацию возможно проиллюстрировать с помощью модели Экономической Прибыли.

EV = IC* (ROIC-WACC),

где EV - экономическая прибыль,

IC - инвестированный капитал,

ROIC - рентабельность инвестированного капитала,

WACC - взвешенная стоимость капитала. Борисов Е.Ф. Экономическая теория: учебник. - М.: Юристъ, А, 2004 г., С. - 59.

Таким образом, привлечение внешних источников финансирования вполне оправдано в случае, если взвешенная стоимость этого привлечения ниже рентабельности инвестированного капитала.

Практика крупных отечественных компаний показывает, что большинство из них крайне неохотно прибегает к выпуску дополнительных акций как постоянной составной части финансовой политики. Они предпочитают рассчитывать на собственные возможности, т.е. на развитие предприятия главным образом за счет реинвестирования прибыли. Причин тому несколько. Во-первых, дополнительная эмиссия акций - весьма дорогостоящий и протяженный во времени процесс (расходы могут составлять 5 - 10% номинала общей суммы выпущенных ценных бумаг). Во-вторых, к отрицательным моментам можно отнести необходимость отказаться от существующего «расклада сил» в управлении компании и более или менее значительную уступку контроля над ее деятельностью. Так же, эмиссия может сопровождаться спадом рыночной цены акций эмитента. Исследование, проведенное американскими специалистами, показало, что для 80% компаний из сделанной в процессе обследования выборки дополнительная эмиссия акций сопровождалась падением их рыночной цены, причем совокупные потери были достаточно велики - до 30% общей цены акций, объявленных к выпуску. Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки.: Учебное пособие для экономических ВУЗов. - М.: Банки и биржи; ЮНИТИ, 2005., С. - 84.

Исходя из этого, можно сделать вывод, что основными источниками финансирования для крупных отечественных компаний в настоящее время являются собственная нераспределенная прибыль и то, что мы определили как привлечение средств внешних инвесторов способами отличными от допэмиссии.

К таким способам можно отнести:

Долговые ценные бумаги,

Банковские кредиты и лизинг.

1.1 Роль акций в формировании капитала

На первом этапе организации предприятия стоит задача формирования уставного капитала с помощью акционирования. Это связано с выпуском акций. Акции корпораций коренным образом отличаются от государственных ценных бумаг или облигаций корпораций. Появление акций тесно связано с созданием акционерных обществ.

Первые акционерные общества возникли в Англии и Голландии (1600-1602 года). В XIX веке акционерные общества получают все более широкое развитие. В XX веке акционерная форма предприятий стала господствующей во всех развитых странах капиталистического мира. Зотов В.П. Ценные бумаги и биржевое дело: Учебное пособие. - Кемерово: Кузбассиздат, 2001., С. - 19.

Развитие акционерных обществ было вызвано прежде всего потребностями развития производительных сил на определенном этапе развития капиталистического способа производства. Создание крупных, технически хорошо оснащенных предприятий с большим удельным весом основного капитала и длительными сроками строительства требовало капитальных вложений, намного превосходивших средства индивидуальных капиталистов. Даже банковский кредит не мог разрешить это противоречие.

Во-первых, банковский кредит может быть предоставлен индивидуальному капиталисту в размерах, не превышающих величину его собственного имущества, ибо в противном случае возврат ссуды не будет гарантирован. Во-вторых, банковский кредит, как правило, предоставляется на тот или иной ограничительный срок. Возникла необходимость в особой форме централизации капиталов, способной преодолеть эти границы банковского кредита. Такой формой и явились акционерные общества.

Иначе говоря, рост крупного производства наталкивается на ограниченность индивидуальных капиталов и обусловливает необходимость их мобилизации в один акционерный капитал.

Благодаря организации акционерных обществ становится возможным появление и развитие предприятий, организация которых не под силу отдельным предпринимателям. По справедливому выражению К. Маркса, мир до сих пор оставался бы без железных дорог, если бы приходилось дожидаться, пока накопление не доведет некоторые отдельные капиталы до таких размеров, что они могли бы справиться с постройкой железной дороги. Централизация капитала посредством акционерных обществ достигла этого как бы одним мановением руки. Радыгина А. Д. Базовый курс по рынку ценных бумаг. Учебник под ред. д.э.н.. - М.: ФИД «Деловой экспресс», 2001., С. - 75.

Акционерное общество представляет собой предприятие, принадлежащее не отдельному предпринимателю, а группе пайщиков, участвующих в формировании его капитала.

На вновь зарождающемся российском фондовом рынке первыми, как известно, появились «акции трудового коллектива» и «акции предприятий». В любом случае речь, по сути дела, шла о выпуске государственными предприятиями своего рода бессрочных облигаций. Заинтересованность в этих акциях была невелика по следующим основным причинам:

Во-первых, акции трудовых коллективов продавались только «своим» работникам.

Во-вторых, акции предприятия могли быть приобретены другими государственными предприятиями только за счет собственных фондов экономического стимулирования.

Эти причины и определили тот факт, что за два года объем реализации этих акций не превысил 1млрд. рублей.

Можно выделить ряд особенностей распространения акций этого периода:

- распространением акций занимались сами эмитенты;

- решение предприятия о выпуске акций мотивировалось желанием мобилизовать дополнительные финансовые ресурсы;

- выпуски акций разрешались учреждениями Госбанка СССР и регистрировались органами Министерства финансов СССР;

- акции могли быть в любой момент возвращены эмитенту, а он в любой момент выплачивал держателю номинальную стоимость акции. Финансы, деньги, кредит: Учебник/ Под ред. О.В. Соколовой. - М.: Юристъ, 2000., С. - 48.

Акции акционерных обществ - это любые ценные бумаги, удостоверяющие право их владельца на долю в собственных средствах корпорации, на получение дохода от ее деятельности и, как правило, на участие в управлении этим обществом. Выпуская акции, корпорация набирает необходимые финансовые ресурсы, позволяющие ей осуществлять крупные инвестиционные проекты. Владелец этих акций приобретает право участия в собственности корпорации, возможность получать часть корпоративной прибыли (дивиденды). Размер дивидендов варьируется от 0 до 100% прибыли, соотношения между накапливаемой и потребляемой долями, инвестиционной политики и других факторов.

2. Рынок акций приватизированных предприятий

Его гигантский рывок в 1994 году связан в первую очередь с резкой активизацией в мае - июне процесса приватизации крупнейших российских предприятий. Вследствие этого увеличился и объем иностранных инвестиций в акции приватизированных предприятий. К концу года уже более 50 приватизированных предприятий имели вполне ликвидный рынок своих акций. В то же время резкое количественное увеличение торговли акциями приватизированных предприятий было подкреплено качественными изменениями инфрастуктуры рынка, в результате чего данный сектор в наибольшей степени испытывает дефицит в услугах инфраструктурного характера.

Из-за отсутствия информационной прозрачности рынка невозможно точно определить объем проводимых операций. Кроме того, информационная прозрачность требуется для государственных органов, ответственных за контроль над действия участников этого рынка, потому одной из основных задач в данной области является создание системы сбора информации.

Рынок акций приватизированных предприятий оказался весьма доходным. Курс акций некоторых предприятий вырастал в несколько десятков раз за три-четыре месяца.

Как представляется, причина повышающегося состояния, создающего хорошие возможности для высокоэффективных операций - в недостатке предприятий, чьи акции были выброшены на рынок. По многим предприятиям разрыв между балансовой (отражающей стоимость реальных активов, стоящих за данной акцией) и рыночной стоимостью (впервые установленной в ходе чековых и денежных аукционов) акций составляет несколько десятков раз. Ценные бумаги: Учебник / Под ред. В.И. Колесникова, В.С. Торкановского. - М.: Русская Деловая Литература, 2003., С. - 108.

3. Управление инвестиционной привлекательностью акций предприятия на рынке

Взаимодействие инвесторов и эмитентов осуществляется на рынке ценных бумаг, характеристиками которого являются спрос, предложение, цены, а продавцы и покупатели конкурируют между собой. Причиной конкуренции между эмитентами является ограниченность ресурсов рынка капитала и поиски оптимального источника финансирования, а конкуренция инвесторов вызвана их желанием финансировать компании с наименьшим риском и наибольшей прибылью для себя, т.е. проекты с максимальной инвестиционной привлекательностью. Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки.: Учебное пособие для экономических ВУЗов. - М.: Банки и биржи; ЮНИТИ, 2005., С. - 53.

Снижение рисков, влияющих на оценку инвесторами акций компании, не всегда осуществимо - это относится к страновым, региональным и отраслевым, некоторым юридическим и инфраструктурным рискам. Часть рисков (в нашей классификации являющихся косвенными) предприятие стремится свести к минимуму вне зависимости от того, является оно эмитентом каких-либо ценных бумаг или нет, поскольку от проявлений таких рисков зависит его существование как юридического лица. И, наконец, существуют риски инвестора, на размер и конкретные проявления которых эмитент может оказать существенное воздействие, повысив/понизив тем самым инвестиционную привлекательность своих акций. Ее вторая важнейшая составляющая -- доходность -- также в значительной степени зависит от эмитента. Изменяя доходность, он косвенно регулирует и размеры некоторых видов рисков инвестора.

Совокупность воздействий на характеристики акций со стороны эмитента можно назвать управлением инвестиционной привлекательностью собственных ценных бумаг.

Перечислим цели эмитента при управлении рынком собственных ценных бумаг (они могут совпадать с целями инвестора, а могут и полностью противоречить его интересам), идентификация которых позволит инвестору в каждом конкретном случае выработать стратегию управления своими вложениями.

Цели эмитентов:

1. Увеличение собственного капитала предприятия, необходимое предприятию:

1.1. В области производства:

- для сохранения имеющейся доли рынка;

- для обеспечения развития деятельности компании;

- для разработки и реализации новых проектов.

1.2. В области финансирования:

- для замены способа финансирования текущей деятельности (кредитование заменяется собственными средствами);

- для обеспечения возможности привлечения займов в перспективе. При наличии высокого удельного веса собственного капитала в балансе предприятию легче привлекать ресурсы в виде кредитов от банков, ссуд от других партнеров, обращающих внимание на соотношение собственных и заемных средств.

2. Поддержание цены/колебаний цен собственных акций на необходимом уровне:

- для получения прибыли за счет торговли собственными акциями. Такая возможность существует у крупных эмитентов, относящихся к популярным отраслям. Для этой цели предприятие производит скупку своих акций, потом производит раскрытие положительной информации (в том числе и финансовой) о своей деятельности. Рост цен на имеющиеся на рынке акции данного эмитента обеспечивает реализацию как скупленных акций, так и новой эмиссии (при условии, что она не является крупномасштабной) по ценам выше номинала. Раскрытие дополнительной информации о компании улучшает ее репутацию не только на рынке ценных бумаг, но и среди прочих контрагентов, позволяя более успешно действовать при заключении сделок всех видов;

- для сохранения существующих инвесторов (стабильность или постоянный рост цен побуждает инвестора сохранять или наращивать вложения в данные акции);

- для расширения круга потенциальных инвесторов, заинтересованных в приобретении новых или уже существующих выпусков акций, привлечение средств мелких неконсолидированных вкладчиков;

- для обеспечения возможности менеджменту или определенным инвесторам выкупить бумаги по минимальной цене.

3. Привлечение стратегического инвестора, который смог бы наладить менеджмент на предприятии, восстановить или укрепить его положение, сопровождающееся существенным изменением структуры акционерного капитала и управления обществом.

4. Перераспределение власти в компании, достигающееся путем дополнительной эмиссии, основная часть которой приобретается инвестором, нацеленным на захват власти на данном предприятии. При этом происходит «размывание» долей, принадлежащих остальным акционерам, не имеющим возможности приобрести новые бумаги.

5. Сохранение и укрепление контроля над АО. Обычно достигается с помощью ограничения в обращении акций. Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки.: Учебное пособие для экономических ВУЗов. - М.: Банки и биржи; ЮНИТИ, 2005., С. - 72.

Таким образом, мы видим, что стратегические интересы предприятия в развитой рыночной экономике предполагают оказание влияния на инвестиционные качества собственных акций, поскольку их курс важен для многих экономических субъектов рынка, являющихся или рассчитывающих стать контрагентами данного предприятия. Рост курса акций говорит о компетентности менеджмента, действия которого в основном и направлены на повышение рыночной стоимости компании. На отечественном рынке недостаточно сформировавшиеся рыночные механизмы, отсутствие правовой и корпоративной культуры привели к тому, что изменение курса акций интересно лишь владельцам ценных бумаг. У менеджеров предприятий еще не возникло понимания того, что основной функцией рынка ценных бумаг является предоставление механизма, позволяющего эмитенту привлекать капитал, а инвестору вкладывать его в доходные сферы бизнеса, обеспечивая перетекание капитала из одной отрасли в другую в зависимости от прибыли, обеспечиваемой на вложенный капитал. Полноценного рынка корпоративных ценных бумаг в России так и не сложилось. Благодаря специфике распределения собственности во время приватизации цены акций оказались достаточно низкими, привлекательными для скупки финансовыми спекулянтами и последующей перепродажи стратегическим инвесторам. Значительная часть акций так и осталась объектом исключительно спекулятивных вложений, делая рынок ценных бумаг практически независимым от состояния реального сектора экономики. Кризис фондового рынка в России оказался достаточно болезненным и затяжным, но уже появились тенденции, позволяющие говорить о развитии новых направлений работы. Участники рынка постепенно отходят от исключительно спекулятивного подхода к приобретению ценных бумаг к экономически более обоснованному выбору, медленно, но неуклонно растет интерес к акциям эмитентов, которые считаются «недооцененными», вложения делаются на более длительный срок. Это позволяет говорить, что у инвесторов есть спрос на определенные ценные бумаги (в основном это относится к финансово устойчивым компаниям), и программы управления инвестиционной привлекательностью акций предприятия могут быть успешно реализованы вопреки кризису. Итак, в изменившейся ситуации свои подходы к рынку ценных бумаг будут вынуждены изменить не только инвесторы, но и главное - эмитенты. Если этого не произойдет, то рынки капиталов для таких предприятий будут недоступны в течение более длительного периода времени, чем для тех, кто готов воздействовать на параметры собственных акций с целью повышения их инвестиционной привлекательности.

При развитом фондовом рынке от предприятия обычно не требуется мер по поддержке ликвидности и курса своих ценных бумаг (исключение составляют кризисные моменты. Например, при октябрьском кризисе 1997 года руководство компании Microsoft начало активно покупать свои акции, защитив их от нежелательного падения). Однако российский рынок пока еще находится в стадии становления, и без активных действий предприятия по развитию рынка своих акций этот процесс может растянуться на несколько лет. Какие же действия может предпринять эмитент, решивший управлять собственным акционерным капиталом? Мы считаем, что процесс такого управления не должен ограничиваться только операциями по купле-продаже своих ценных бумаг от своего имени или с помощью маркет-мейкеров и связанных фирм. Эмитенту необходимо организовать комплексную систему мер, охватывающую все возможные направления регулирования инвестиционной привлекательности ценных бумаг. Лякин А.Н., Лапинскас А.А. Рынок ценных бумаг: учебное пособие/ Общая редакция А.Н. Лякина. СПб.: Поиск, 2001., С. - 108.

Прежде всего, эмитент должен рассмотреть рынок потенциальных инвесторов и классифицировать последних в соответствии с их интересами и прочими характеристиками, такими как: инвестиционные ожидания, склонность к риску, объем средств, предназначенных для инвестиций, цели, ставящиеся при инвестировании в данное предприятие и их приоритеты, процесс принятия инвестиционного решения и т.п. Поскольку интересы различных групп инвесторов могут приходить в противоречие между собой, эмитент должен определить, приход какого типа инвесторов выгоднее для предприятия и, исходя из этого, разрабатывать корректные стратегии присутствия (или отсутствия) своих акций на рынке, поддержания этого состояния и развития в определенном направлении. Поэтому руководство предприятия заинтересовано в максимально точной и достоверной информации о реальных и потенциальных владельцах его ценных бумаг. Кроме того, эмитенту необходимо иметь представление о восприятии его акций как объекта инвестиций.

На наш взгляд, можно выделить следующие способы оказания воздействия на инвестиционную привлекательность акций, минимизирующие риск инвестора и увеличивающие его доход (рис. 1):

Рис. 1 Управление инвестиционной привлекательностью акций со стороны эмитента Родионов Денис: «Состояние и перспективы рынка акций»; «Рынок Ценных Бумаг» №10, 2003 год., С. - 12.

Улучшение собственного финансового состояния эмитента и оптимизация дивидендной политики.

Оказание воздействия на рыночные параметры акций (ценовые характеристики - абсолютные уровни, спрэд между покупкой и продажей, объемы сделок, ликвидность).

Улучшение инвестиционных качеств акций посредством максимизации объема прав, предоставляемых акционеру и неукоснительное соблюдение этих прав.

Раскрытие информации о состоянии, деятельности и планах эмитента, позволяющей инвестору адекватно оценить инвестиционные качества акций.

3.1 Улучшение собственного финансового состояния эмитента и оптимизация дивидендной политики

При рассмотрении параметров, влияющих на инвестиционную привлекательность акций, становится ясно, что большая часть рисков и размеры доходов зависят именно от того, насколько устойчиво финансовое состояние предприятия. Размер дивидендов обусловлен, прежде всего, рентабельностью предприятия, т.е. возможностью аккумуляции такого объема прибыли, который без ущерба для деятельности эмитента может быть выплачен собственникам, и только потом - от дивидендной политики, т.е. от конкретных особенностей перераспределения полученных предприятием доходов. Внедивидендный доход также является производной от финансового положения эмитента: денежные потоки, которые приносят многочисленные выгоды банкам, через которые они проходят, возможности оптимизации налогообложения, объемы прибыли, которые переводятся (нередко, противозаконными методами) в связанные фирмы, - все это максимизируется только при наличии финансового «здоровья» предприятия, обеспечивающего внедивидендный доход своим владельцам. Компания, близкая к банкротству, напротив, будет стремиться привлечь дополнительные ресурсы (доход по которым будет выплачен в лучшем случае через длительный промежуток времени) от своих акционеров, повысит их риски в том случае, если последние будут связаны с такой компанией кредиторскими или производственными отношениями. Финансово неустойчивые предприятия могут резко ухудшить состояние холдинга, в который они входят. Ценные бумаги: Учебник / Под ред. В.И. Колесникова, В.С. Торкановского. - М.: Русская Деловая Литература, 2003., С. - 154.

Несмотря на кризис, который поставил многие фирмы на грань выживания, существует возможность стабилизации и даже улучшения их финансового состояния при помощи постановки грамотного финансового менеджмента.

Рыночные показатели акций предприятий (цены, ликвидность, объемы сделок) также, на наш взгляд, все больше начинают зависеть от финансового состояния предприятия. Максимизация рыночной оценки компании, которая отражается в ценах акций, является фактически главной целью менеджмента и акционеров. В экономике развитых стран стабильно устойчивое финансовое положение фирмы является необходимым условием поддержания высоких цен на ее акции, рост цен напрямую связан с увеличением прибыльности эмитента. Такой рыночный параметр акций, как ликвидность, является в значительной степени результатом оценки их инвестиционной привлекательности для большого количества инвесторов, а она, в свою очередь, зависит от финансового состояния, определяющего доход и риски. Однако, в среде практиков, работающих на рынке ценных бумаг, существует мнение, что связь между финансовым положением эмитентов и котировками их бумаг отсутствует полностью, т.к. падение цен на фондовом рынке не изменило состояния эмитентов. На наш взгляд, это не совсем так: кризис привел к ухудшению состояния предприятий (за исключением, пожалуй, экспортоориентированных), но без непосредственного воздействия фондового рынка. А падение цен на акции отразило не только возросшие макроэкономические риски, но и перспективу последующего ухудшения положения эмитентов, которая может быть различной «степени тяжести» - от банкротства до невозможности выплаты дивидендов.

Вторым важнейшим источником дохода (кроме изменения курсовой стоимости бумаг) на развитых рынках ценных бумаг является дивидендный доход. Дивидендная политика, заключающаяся в оптимизации пропорций распределения прибыли на потребляемую акционерами и капитализируемую части с целью роста рыночной стоимости компании, является одной из важнейших составных частей общей финансовой стратегии акционерного общества. Процесс разработки дивидендной политики может включать несколько этапов:

1. Оценку факторов, влияющих на размеры, сроки и саму целесообразность выплаты дивидендов.

2. Выработку типа дивидендной политики с учетом данных факторов и в соответствии с общей финансовой стратегией АО.

3. Оценку эффективности дивидендной политики и ее коррекцию по результатам оценки.

Среди факторов, влияющих на дивидендную политику, можно выделить следующие:

А). Факторы, характеризующие потребности предприятия в дополнительном финансировании (например, разработка новых инвестиционных проектов, необходимость увеличения капитала для оказания противодействия поглощению со стороны конкурента, необходимость платежей по ранее взятым кредитам и т.п.).

Б). Факторы, характеризующие возможности предприятия привлекать финансовые ресурсы из внешних источников или использовать дополнительные внутренние источники:

- способность предприятия увеличить объем прибыли путем реструктуризации производства, сокращения непроизводительных затрат, снижения себестоимости продукции, достаточность резервов, сформированных в предшествующем периоде, и т.д.;

- стоимость привлечения дополнительного акционерного капитала;

- стоимость привлечения дополнительного заемного капитала в различных формах (товарный, вексельный, банковский кредит, облигационный заем). Финансы, деньги, кредит: Учебник/ Под ред. О.В. Соколовой. - М.: Юристъ, 2000., С. - 74.

Возможности привлечения внешних источников финансирования как в виде акционерного, так в виде заемного капитала зависят как от конъюнктуры финансовых рынков, так и состояния самого предприятия, восприятия его как заемщика или эмитента со стороны других участников рынка. Таким образом, будущие решения в области дивидендной политики формируются под воздействием прежней кредитной и дивидендной истории предприятия (под дивидендной историей мы понимаем условия, сроки, периодичность, абсолютные размеры и динамику выплаты дивидендов, прецеденты нарушения прав на получение дивидендов со стороны эмитента на протяжении периода существования акционерного общества).

Формирование основных типов дивидендной политики (консервативного, умеренно консервативного, агрессивного), выработанных мировой практикой, связано с существованием нескольких теорий влияния размера выплачиваемых дивидендов на цены акций (рыночную стоимость компании) и благосостояние акционеров. Кратко перечислим данные теории и покажем их связь с формированием дивидендной политики на практике.

1. Известная теория Модильяни-Миллера утверждает, что при соблюдении ряда условий дивидендная политика не оказывает на рыночную стоимость предприятия и доходы его владельцев никакого воздействия ни в текущем периоде, ни в перспективе, т.к. эти параметры зависят от суммы всей формируемой прибыли, а не только ее распределяемой части. Но поскольку теория действует только при наличии ряда ограничений, которые в реальности отсутствуют (например, отсутствие налогообложения), на практике она неприменима.

2. «Теория предпочтительности дивидендов», авторами которой являются Д. Гордон и Д. Линтер, показывает, что каждая единица дохода, выплаченная инвесторам в виде дивидендов, уже очищена от риска и поэтому стоит больше, чем доход, получение которого отложено на будущее. Следовательно, максимизация дивидендных выплат предпочтительнее капитализации дохода. Возражения противников данной теории в основном сводятся к тому, что использовать аргумент наличия фактора риска нельзя, т.к. выплаченные дивиденды акционер реинвестирует в акции данного или другого предприятия. Фактор риска учитывается индивидуально каждым инвестором и зависит от общего уровня риска хозяйственной деятельности, а не от характеристик дивидендной политики.

3. «Теория минимизации дивидендов» (теория налоговых предпочтений) заключается в том, что эффективность дивидендной политики определяется возможностью минимизации налоговых выплат по текущим и предстоящим выплатам собственникам. Вследствие того, что на западе налогообложение дивидендов, как правило, выше чем будущих доходов (с учетом ставки налогообложения, фактора текущей стоимости денег), предпочтительна капитализация дивидендов. Однако такая политика может не устроить многих мелких акционеров, нуждающихся в текущих выплатах.

4. «Сигнальная теория дивидендов» (или «сигнализирующая») рассматривает уровень дивидендных выплат как существенный фактор влияния на рыночную стоимость акций, т.к. многие методы определения текущей стоимости акций используют в качестве составляющей расчетов именно величину ранее выплаченных дивидендов и их прогноз на будущий период. Таким образом, рост дивидендных выплат определяет рост расчетной цены акции при принятии решения о ее покупке, а это влечет увеличение рыночных цен, что приносит дополнительный доход акционерам при их продаже акций. Кроме того, выплата солидных дивидендов «подает сигнал» рынку о том, что фирма находится на подъеме. Но данная теория применима в том случае, если рынок информационно прозрачен и «передает сигналы» большому количеству участников рынка с минимальными издержками, что в российских условиях затруднено.

5. «Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров» («теория клиентуры») утверждает, что компания должна осуществлять такую дивидендную политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров. Если основной состав акционеров заинтересован в получении дивидендов, то именно эту дивидендную политику следует предпочесть предприятию. Акционеры, несогласные с такой практикой, реинвестируют капитал в другие компании и состав акционеров станет однородным. Ценные бумаги: Учебник / Под ред. В.И. Колесникова, В.С. Торкановского. - М.: Русская Деловая Литература, 2003., С. - 195.

В российской практике желание акционеров (особенно, мелких) продать свои акции может остаться нереализованным в силу неликвидности большинства акций.

С нашей точки зрения, наиболее интересна и применима на практике «сигнальная теория дивидендов», несмотря на требование возможно большей информационной прозрачности рынка. Возможности использования данной теории существуют даже на информационно закрытом рынке в том случае, если компания стремится стать прозрачной для инвесторов и регулярно выдает информацию о различных сторонах своей деятельности, в том числе и выплате дивидендов или капитализации прибыли. Учитывая то, что большинство предприятий находится в тяжелейшем финансовом состоянии и т.н. «дивидендная история» у большинства из них отсутствует, эмитент, регулярно производящий даже небольшие выплаты, может обеспечить себе хорошие перспективы привлечения капитала в будущем.

Сохранить прибыль в своем распоряжении, обеспечив тем самым необходимый рост, компания может капитализировав дивиденд, произведя его выплату акциями новой эмиссии. В этом случае, для инвесторов кроме гарантии сохранения своей доли в АО плюсами являются отсутствие комиссионных и более низкая цена, чем на вторичном рынке.

Рассмотрев различные теории влияния дивидендных выплат на цены акций и благосостояние акционеров отметим, что только одна из них доказывает, что такое влияние отсутствует. Из четырех 2 теории указывают на то, что дивидендная политика производна от внешних условий (состава акционеров и их менталитета в случае с «теорией клиентуры» и особенностей налогообложения в «теории налоговых предпочтений»), в соответствии двумя оставшимися теориями желательно выплачивать большие дивиденды, т.к они либо снижают риски акционеров («теория предпочтительности дивидендов»), либо демонстрируют устойчивость финансового состояния и рыночных позиций эмитента.

На практике применение данных теорий воплощается в реализации одного из трех типов дивидендной политики: консервативной, умеренной (компромиссной), агрессивной.

3.2 Оказание воздействия на рыночные параметры акций

Инвестиционные качества акций являются производной, прежде всего, от состояния эмитента, однако оценка этих качеств, происходящая на рынке, формируется его участниками под воздействием большого количества политических, макроэкономических факторов и интересов (и возможностей) самих инвесторов. Таким образом, для улучшения инвестиционной привлекательности своих ценных бумаг эмитенту недостаточно уделять внимание только собственному финансовому состоянию. Необходимо воздействие непосредственно на уровне ценных бумаг путем:

а) увеличения количества акций в обращении за счет новой эмиссии;

б) установления параметров эмиссии;

в) консолидации;

г) дробления;

д) прямых операций на вторичном рынке ценных бумаг:

- осуществления выкупа у инвесторов напрямую, без участия посредников;

- заключения соглашений с маркет-мейкерами. Финансовый анализ: методы и процедуры. Ковалев В.В. Издательство «Финансы и статистика». М. - 2001., С. - 85.

Новая эмиссия может способствовать достижению целей предприятия, но может и нанести ему существенный вред. Приток на рынок большего количества акций в результате непродуманного размещения дополнительных эмиссий резко ухудшает конъюнктуру рынка и снижает стабилизировавшийся уровень цен. С помощью новых выпусков возможно изменение состава и структуры владельцев компании, что в дальнейшем отразится на ее деятельности. Теоретически, реакцией рынка на новую эмиссию становится падение цен, пропорциональное увеличению количества акций. На практике это не всегда так - многое зависит от конъюнктуры рынка, ликвидности, скорости притока новых акций на рынок. Способом, позволяющим существенно снизить неопределенность реакции рынка на новую эмиссию, является предложение инвестором прямой покупки акций, когда количество выпускаемых акций соответствует заявкам потенциальных покупателей. Эти условия должны обеспечить им более выгодную цену и/или большее удобство приобретения, чем на открытом рынке.

Эмиссионная политика предприятия должна стать одной из важнейших составных частей общей политики формирования финансовых ресурсов и обеспечивать привлечение средств из внешних источников наиболее эффективным образом. Для этого необходима качественная аналитическая работа по исследованию рынка ценных бумаг и позиций акций предприятия на этом рынке, четкое осознание целей эмиссии и сопоставление планируемого положительного результата от размещения дополнительных выпусков ценных бумаг с затратами на него.

Установление параметров эмиссии, таких как номинал, цена и условия размещения, размеры дивидендов по привилегированным акциям, могут оказать как положительное, так и отрицательное воздействие на инвестиционную привлекательность. В зависимости от целей эмитента можно привлечь или наоборот отсечь определенный тип инвесторов. Например, цена размещения, установленная на чрезмерно высоком уровне, может отпугнуть инвесторов, особенно мелких. Если рыночная оценка акций предыдущих выпусков существенно ниже цены размещения, эмитент вообще рискует не продать новый выпуск. Вместе с тем, это хорошая возможность не допустить внешних по отношению к предприятию инвесторов к управлению компанией. Невозможность продажи акций по установленной цене размещения может спровоцировать сброс «старых» выпусков большим количеством инвесторов. Кроме того, не полностью размещенный выпуск акций не позволяет сформировать уставный фонд в за-планированных размерах. Если же, напротив, цена размещения окажется ниже той, по которой возможно было бы реализовать их на рынке, разница в ценах достанется посредникам и спекулянтам, работающим на фондовом рынке, а не предприятию. Мы видим, что процесс установления цены размещения требует глубокого анализа фондового рынка и потенциальных инвесторов. Можно рекомендовать следующее:

Исследование цен на собственные акции, выявление трендов и корреляций с внешними (политическими, налоговыми и т.п.) факторами, изменениями в финансовом состоянии и дивидендной политике эмитента. Выявление уровня чувствительности цен на акции эмитента к изменению их объема, обращающегося на вторичном рынке в результате новой эмиссии.

Оценку емкости рынка и потенциального спроса инвесторов (возможно на примере эмитента - аналога по большинству производственных, финансовых и т.п. параметров).

Расчет по различным сценариям возможных цен реализации акций. Оценку целесообразности эмиссии и выбор момента ее осуществления. Установление цены размещения.

Анализ результатов эмиссии по составу инвесторов, количеству и ценам купленных ими бумаг, динамики цен на вторичном рынке, оценку стоимости собственного капитала для фирмы.

Акционерное общество, в соответствии с законодательством, вправе произвести консолидацию или дробление размещенных акций, при которых в устав вносятся соответствующие изменения относительно номинальной стоимости и количества объявленных акций общества. В результате консолидации две или более акции конвертируются в одну новую акцию той же категории (типа). В случае образования при консолидации дробных акций последние подлежат выкупу обществом по рыночной стоимости, определяемой в соответствии со статьей 77 закона об АО. Дробление размещенных акций общества производится путем конвертации одной акции общества в две или более акций той же категории (типа). Данные операции обеспечивают доступ или, напротив, отсечение мелких держателей. Особенно важно, что это касается не только будущих инвесторов, но и уже существующих акционеров, которые фактически могут быть принуждены к продаже дробных частей своих акций или, наоборот, - становятся владельцами большего их количества. Все эти изменения вызывают движение цен на вторичном рынке акций.

В период 1996 - середины 1998 года на российском рынке по причине быстрых темпов его развития сплит (дробление) акций давал эффект в виде повышения цен, т.к. спрос на многие акции существенно превышал предложение и увеличение количества акций в этих условиях благотворно сказывалось на их курсе.

На практике этот процесс в основном реализовывался по следующей схеме: появление добавочного капитала в результате очередной переоценки основных фондов позволяло увеличить (часто во много раз) уставный капитал и номинал акций, последний практически сразу дробился в несколько раз, резко увеличивая количество акций. При этом доли участия уже существующих инвесторов при их желании могли быть сохранены, а скупка дополнительного количества акций для захвата контроля в АО затруднялась.

Среди предприятий, воспользовавшихся этим вариантом, можно отметить Оренбург-нефть, Электросвязь, Ивтелеком, Связьинформ. Интересно то, что во многих случаях (при наличии дефицита на рынке акций) коэффициент корректировки цен в сторону повышения на раздробленные акции оказывался выше коэффициента дробления, что означает рост рыночной стоимости компании. Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. - М.: Финансы и статистика, 2008., С. - 91.

4. Приемы с собственными акциями на предприятиях

Нередко акционерные общества, которые уже вкусили прелести фондового рынка, идут на некоторые экстравагантные поступки, например, скупают часть собственных акций. Главная задача при этом - действовать планомерно, ведь стоимость бумаг в результате подобных манипуляций растет довольно активно. Как правильно приобрести свои акции, чтобы достичь поставленных целей.

Важно понимать, что речь идет именно о публичной компании, акции которой обращаются на бирже. На самом деле как таковых механизмов несколько. Для того чтобы провести операции с акциями, компания пользуется услугами банка, который обладает лицензией для работы на рынке. Через финансовый институт компания выставляет заявки на приобретение акций либо GDR. Обычно за это банку полагается определенная комиссия. Сама процедура покупки бумаг выглядит следующим образом. Когда банк выставляет пакет акций на продажу, он отправляет запрос в организацию, и передает характеристики интересующего пакета: что он собой представляет, каков его объем и цена. Компания может акцептовать или отклонить предложение о покупке. Это самый простой механизм, и именно его использует большинство организаций, принимая решение выкупить свои акции. Есть и второй, более сложный вариант. Предположим, на рынке присутствуют крупные акционеры, которые в свое время приобрели большой блок ценных бумаг компании. Прежде чем продать пакет, владельцы предлагают выкупить эти акции их непосредственному эмитенту. Если это компании интересно, то далее события развиваются по следующему сценарию: предприятие и акционеры договариваются о покупке бумаг и определяют условия будущей транзакции, после чего стороны подписывают соответствующее соглашение. Без банка-провайдера партнерам не обойтись, поскольку именно он обеспечивает технические моменты сделки. Таким образом, стороны привлекают банк, который, в свою очередь, фондирует транзакцию. После чего довольно большой блок акций выкупается с рынка.

Акции компании на рынке - это, по сути, актив, который участвует в публичных торгах. Существует несколько факторов, которые могут подвигнуть компанию принять решение о приобретении части собственных бумаг. Рассмотрим самые распространенные из них. Организация может желать «забрать» с рынка определенный объем своих акций, когда она считает, что инвесторы их недооценили. Если предприятие верит в свое успешное развитие и понимает, что рынок действительно ошибается в оценке ее бумаг, то, выкупая некий объем, она, таким образом, инвестирует деньги в те прибыли, которые недополучила в настоящий момент. Второй момент - поощрение менеджмента компании. Сейчас это приобретает особую актуальность в бизнес-среде. Для того чтобы мотивировать своих менеджеров и дать им дополнительный стимул для работы, компания реализует опционную программу, в рамках которой организация раздает им опционы на участие в общем бизнесе компании в виде акций или GDR. Это довольно действенный метод, поскольку его применение приводит к тому, что каждый менеджер, который задействован в программе, становится непосредственным участником жизни компании и при этом крайне заинтересован, чтобы цена акций росла. Родионов Д.: «Состояние и перспективы рынка акций»; "Рынок Ценных Бумаг"№10, 2003 год., С. - 82.

Вопрос о получении доли от акции решается индивидуально для каждой категории менеджмента. В зависимости от ранга и от того, какую пользу конкретный человек принес компании, выбирается способ поощрения. Во-первых, определяется объем опциона, который будет передаваться, и, во-вторых, выбирается, какая структура при этом будет использована. Если речь идет о действительно ценном сотруднике, то ему может передаваться опцион, состоящий из определенного количества ценных бумаг, по фиксированной цене, причем фондирует это компания. Предприятие может предложить менеджеру и другой вариант. Например, цена акций фиксируется на определенную дату, после чего у сотрудника появляется альтернатива: оплатить свои опционы, перечислив средства на счет компании, и в дальнейшем наблюдать за их ростом или же получить за акции деньги сразу.

Компания при этом рассчитывает на то, что в результате таких действий она сможет инвестировать средства в себя, что при грамотном планировании приведет к увеличению ее стоимости и возврату размещенных средств. Покупая сегодня, предположим за 10 долларов свои акции, через год предприятие получит, например, 15 долларов. Увеличить капитализацию и возвратить средства - весьма серьезный стимул для компаний. Хотелось бы отметить еще один интересный момент: привлекать заемные средства без залогов предприятие имеет право только до определенного предела. После того как организация превысит данный лимит, банки и другие финансовые институты, которые предоставляют ей кредиты или фондируют ее иным способом, начинают задумываться о надежности своих инвестиций. Поэтому, имея в активе свои акции, компания может совершить так называемый SWOP. То есть она вправе передать эти бумаги в залог банку и получить под них кредитную линию. Так как это довольно надежное обеспечение займа, то деньги, вырученные от SWOPа, обходятся ей довольно недорого. Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. - М.: Финансы и статистика, 2008., С. - 59.

Реакция рынка и акционеров по выкупу пакетов собственных бумаг. Скажем так, есть определенный объем торгов, которые ежедневно происходят на рынке. В рамках этого объема цена на акции или GDR варьируется незначительно - предположим, увеличивается или уменьшается всего на 2 - 3 процента. Если компания начинает выкупать большие пакеты акций, то это привлекает внимание остальных инвесторов. Игроки понимают, что один из эмитентов активно скупает и это может означать, что ему известно нечто, о чем они не знают. Тогда другие инвесторы начинают стремительно приобретать бумаги, поэтому их цена растет быстрее, чем в обычном режиме.

Допустим, компания приняла решение о выкупе акций, приобрела один блок бумаг - и тут же на рынке появилось еще одно предложение о продаже. Только компания собралась приобрести второй блок акций - а его цена уже «подскочила», тогда покупать уже становится невыгодно и приходится ждать, пока она снизится до приемлемого уровня.

Моменты организации выкупа собственных акций компанией. Это зависит от программы, которую компания для себя выбрала. В то же время существуют некоторые стандартные организационные процедуры выкупа собственных акций. Прежде всего, собранием акционеров должно быть принято и утверждено решение о том, что компания будет покупать свои бумаги. Далее, стоит отметить тот факт, что предприятие не может «по секрету» скупить свои бумаги - это нелегально. Публичная компания, прежде чем начать приобретать свои бумаги, обязана официально сообщить об этом рынку. В объявлении организация указывает информацию о том, что она планирует в течение конкретного срока участвовать в торгах собственных бумаг и приобрести акции на определенную сумму. После того как решение компании анонсировано всему рынку, она может заключать договор с банком-брокером. Составляя соглашение с кредитной организацией, следует предусмотреть массу важных нюансов. Некоторые условия изначально не кажутся значимыми, но в процессе работы они могут серьезно ограничить эмитента или даже увеличить стоимость приобретаемых бумаг. Предположим, если компания решает выкупить крупный пакет своих акций, довольно проблематично профессионально уследить за тем, что происходит на рынке. По сути, необходимо держать в штате определенного человека, который будет постоянно следить за торгами, и отслеживать каждое изменение на рынке. Однако это очень сложно организовать, поэтому обычно компании приходится доверять банку исполнение подобных функций. В связи с этим предприятие задает банку определенный диапазон цены акций, который интересен для компании. Указывая пределы, следует учитывать, что банки, как правило, покупают бумаги по стоимости, которая приближается к верхней планке. Есть еще некий момент, о котором почему-то не всегда задумываются компании. Прежде чем начать приобретать акции, следует открыть специальный счет, где будут храниться купленные бумаги. Счет обязательно должен быть мобильным, ведь помимо того, что на нем будут «складироваться» акции компании, необходима возможность совершать с ним другие действия. Поэтому к такому счету следует написать специальную инструкцию и указать, для каких операций он предназначен. Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. - М.: Финансы и статистика, 2008., С. - 102.