Инвестиционный анализ

77

Оглавление

Введение

Глава I. Мировой опыт инвестиционного анализа

1.1 Понятия и задачи инвестиционного анализа

1.2 Основные оценочные критерии

1.3 Отражение мирового и российского опыта инвестиционного анализа в системах Project Expert и COMFAR

Глава II. Инвестиционный климат в России

2.1 Основные особенности инвестиционного климата в России

2.2 Возможности использования мирового опыта для улучшения инвестиционного климата в России

Глава III. Российская специфика инвестиционного анализа

3.1 Основные особенности инвестиционной деятельности в РФ

3.2 Особенности применения методов инвестиционного анализа в российских банках

Заключение

Список использованной литературы

Введение

Процесс инвестирования играет важную роль в экономике любой страны. Инвестирование в значительной степени определяет экономический рост государства, занятость населения и составляет существенный элемент базы, на которой основывается экономическое развитие общества. Поэтому проблема, связанная с эффективным осуществлением инвестирования заслуживает серьезного внимания, особенно в настоящее время - время укрупнения субъектов рыночных отношений и передела собственности.

Актуальность рассмотрения темы выбранной работы обусловлена тем, что экономический подъем российской экономики привел к необходимости формирования и серьезного развития практики инвестиционного анализа.

Необходимость подобной деятельности диктуется, главным образом недостаточной развитостью систем и инструментариев управления и планирования в компаниях и отсутствием надлежащей прозрачности российского бизнеса.

В этой связи, важность изучения методологии инвестиционного анализа подкрепляется также и тем, что в российской экономике появилось новое поколение предпринимателей, многие из которых никогда не руководили хоть каким-нибудь коммерческим предприятием и потому плохо представляют весь круг ожидающих их проблем в рыночной экономике. Меняющаяся хозяйственная среда ставит и опытных руководителей предприятий перед необходимостью по-иному просчитывать свои будущие шаги и готовиться к конкурентной борьбе, в которой не бывает мелочей.

Кроме того, рассчитывая получить иностранные инвестиции для подъема нашей экономики, необходимо уметь обосновывать свои заявки и доказывать инвесторам способность просчитывать все аспекты использования таких инвестиций.

В этой связи целью данной работы является мирового опыта инвестиционного анализа и его специфики в российских условиях.

Руководствуясь поставленной целью, автором определены следующие задачи работы:

рассмотрение теоретико-методологических основ сущности и содержания мирового опыта инвестиционного анализа;

изучить специфику инвестиционного климата в России;

исследовать основные особенности инвестиционного анализа в России.

Для достижения поставленных задач выпускной квалификационной работы в качестве теоретико-методологической базы исследования был использован системный подход. Кроме того, в качестве инструментария применялись методы анализа научной и информационной базы, синтеза полученных данных в теоретические выводы.

Также в процессе написания работы были использованы теоретические труды известных отечественных и зарубежных специалистов в области оценки финансовой деятельности, таких как: М.И. Баканов, И.Т.Балабанов, К.И. Воронов, Д.Н. Кокурин, В. Савчук, А.Л. Смирнов, А.В. Шевцов, Ван Хорн Дж. и др.

Глава I. Мировой опыт инвестиционного анализа

1.1 Понятия и задачи инвестиционного анализа

Для ускорения принятия инвестором решения о том вкладывать ли средства в то или иное предприятие необходимо составлять инвестиционный проект, определяющий цель, к которой стремится достичь фирма, стратегию предпринимательской деятельности в совокупности со сроками достижения цели.

Проектный анализ -- методология, позволяющая оценивать финансовые и экономические достоинства проектов, альтернативных путей использования ресурсов с учетом их макро- и микроэкономических последствий. Инвестиции -- это не столько вложения в проект, сколько в людей, способных реализовать этот проект. Инвестициям предшествуют длительные исследования, и они сопровождаются постоянным мониторингом состояния предприятия, где основной направленностью реализации инвестиционного проекта является финансовая политика фирмы.

Инвестиционный проект представляет собой обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимую проектно-сметную документацию, разработанную в соответствии с законодательством РФ и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами, правилами), а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план). В зависимости от конкретного вида реального инвестирования фирма формулирует требования, предъявляемые к разрабатываемому инвестиционному проекту.

Для таких форм инвестирования, как замена оборудования или приобретение отдельных видов нематериальных активов, т.е. для форм инвестирования, которые не требуют больших финансовых вложений и финансируются только за счет собственных средств фирмы, инвестиционный проект является внутренним документом.

В случае осуществления таких форм реального инвестирования, как новое строительство, реконструкция, которые требуют большого объема финансирования и для осуществления которых привлекают внешние источники финансирования, перечень требований к инвестиционному проекту значительно возрастает. Поскольку это связано с привлечением внешнего финансирования, инвестор или кредитор должен иметь полное представление об инвестиционном проекте, в финансировании которого он принимает непосредственное участие. В этом случае инвестиционный проект включает в себя стратегическую концепцию инвестирования, основные показатели маркетинговой, экономической и финансовой результативности, объемы необходимых финансовых ресурсов, сроки возвратности средств, дополнительно привлеченных из внешних источников.

Таким образом, инвестиционный проект позволяет в первую очередь предпринимательской фирме, а затем и внешним инвесторам всесторонне оценить ожидаемую эффективность и целесообразность осуществления конкретных реальных инвестиций. В соответствии с рекомендациями ЮНИДО инвестиционный проект должен содержать определенный перечень основных разделов (см. табл. 1).

Таблица 1. Основные разделы инвестиционного проекта

1.	Краткая характеристика инвестиционного проекта
2.	Основная идея проекта
3.	Анализ рынка и концепции маркетинга
4.	Обоснование объемов материальных ресурсов, необходимых в процессе реализации инвестиционного проекта
5.	Характеристика технических основ реализации проекта
6.	Месторасположение проекта
7.	Организация управления
8.	Необходимые трудовые ресурсы
9.	График реализации проекта
10	Характеристика финансового обеспечения проекта и оценка его эффективности

Краткая характеристика этапов инвестиционного проекта позволит проанализировать и выявить основные этапы выполнения в зависимости от финансовой политики фирмы.

Любой инвестиционный проект начинается с краткой его характеристики, фактически данный раздел является обобщающим и разрабатывается, как правило в последнюю очередь, после того как подготовлены все остальные разделы. Основным аспектом в этом пункте инвестиционного проекта является то, что финансовая политика фирмы заключается, прежде всего, в собственном развитии, расширении производственной, либо другой сферы своей деятельности.

Второй пункт инвестиционного проекта рассматривает наиболее важные параметры анализируемого проекта, которые служат определяющими показателями для его реализации, как правило, здесь же приводится характеристика инициатора инвестиционного проекта.

В следующем разделе инвестиционного проекта, посвященному анализу рынка и концепции маркетинга, приводятся результаты анализа потенциала рынка, а также результаты маркетинговых исследований, предметами которых служат: спрос и предложение, существующие цены, сегментация рынка, эластичность спроса, основные конкуренты. Рассматривается выбранная концепция маркетинга, которая будет использоваться при реализации данного инвестиционного проекта, т.е. фактически программа удержания продукции или услуги на рынке.

Обеспечение объемов материальных ресурсов, необходимых в процессе реализации инвестиционного проекта, включает в себя классификацию используемых видов сырья и материалов, объем потребности в них на всех этапах и стадиях реализации инвестиционного проекта. Анализируя также наличие основного сырья в регионе осуществления проекта. Разрабатывается программа поставок сырья и материалов, оцениваются связанные с ними затраты. Финансовая политика фирмы, прежде всего, должна быть направлена на моменты рационального и экономного использования ресурсов необходимых для реализации проекта.

Раздел «характеристика технических основ реализации проекта» должен содержать производственную программу и анализ производственной мощности предприятия. В этом разделе приводится обоснование будущей технологии, и рассматривается парк оборудования, необходимого для ее реализации. Данный раздел в наименьшей степени задействует финансовую политику фирмы, так как характеристика проводится на основе существующего производства, либо деятельности организации.

Раздел «месторасположение проекта» содержит обоснование выбора конкретного региона для реализации проекта, анализ производственной и коммерческой инфраструктуры, рыночной и ресурсной среды; описание социально-экономических условий в регионе и инвестиционного климата. Здесь же приводится характеристика окружающей среды и оценивается возможность возникновения экологических проблем при реализации инвестиционного проекта.

«Организация управления» включает в себя характеристику организационной структуры фирмы с обоснованием ее конкретной формы управления. В этом разделе рассматривается организация трудовой деятельности производственного и управленческого персонала.

В разделе «Необходимые трудовые ресурсы» приводятся требования к основным категориям персонала фирмы, указывается система формирования персонала и возможности поиска в регионе наиболее важных для производства специалистов. График реализации проекта является достаточно важным разделом, так как здесь осуществляется обоснование отдельных стадий реализации инвестиционного проекта и рассматривается потребность в финансовых, материальных и трудовых ресурсах на каждой стадии. Финансовая политика фирмы просматривается в данном аспекте инвестиционного проекта с точки зрения затрат на оплату труда персонала и возможностей организации обеспечить выполнение инвестиционного проекта руками высококвалифицированного персонала, в свою очередь обеспечить достойную и своевременную оплату их труда. Заключительным разделом является характеристика финансового обеспечения проекта и оценка его эффективности.

Любая методика инвестиционного анализа предполагает рассмотрение проекта как условно самостоятельного экономического объекта. Поэтому на первых двух стадиях разработки инвестиционный проект должен рассматриваться обособленно от остальной деятельности предприятия, его реализующего.

Обособленный (локальный) характер рассмотрения проектов исключает возможность корректного выбора схем их финансирования. Это связано с тем, что решение о привлечении того или иного источника для финансирования капиталовложений принимается, как правило, на уровне предприятия в целом или его самостоятельного в финансовом отношении подразделения. При этом в первую очередь учитывается текущее финансовое состояние этого предприятия, которое практически невозможно отразить в локальном проекте.

В настоящее время на крупных предприятиях задача выбора схемы финансирования инвестиционного проекта (по крайней мере, для проектов, относимых к категории «крупных») с необходимостью уходит на высший уровень управления. На уровне среднего управленческого звена остается задача выбора наиболее эффективных, то есть наиболее потенциально прибыльных проектов из имеющегося перечня.

Корпоративное управление инвестиционным процессом и принятие того или иного решения в этой области в значительной степени обусловлены целями, которые ставит перед собой компания. Помимо прибыльности проекта важное значение в иерархии целей имеют рост фирмы, поддержание хороших отношений с заказчиком, достижение высокой производительности труда, разработка новых видов продукции, повышение квалификации персонала и др.

Ставя во главу угла доход от реализации проектов, корпорация строит свою инвестиционную политику на принципах дифференциации нормы прибыли по их категориям. Выделяются следующие типы вложений - «вынужденные», т.е. осуществляемые для повышения надежности производства и техники безопасности в соответствии с новыми законодательными актами; предпринимаемые ради сохранения позиций на рынке, при этом минимальная норма прибыли определяется, как правило, на уровне 6-7%; в обновление основных фондов и поддержание непрерывной деятельности (норма прибыли 12%); в целях экономии затрат (норма прибыли 15%); направляемые на увеличение доходов (норма прибыли 20%); рисковые (норма прибыли 25% и выше).

Коммерческая практика компаний свидетельствует, что чаще всего конкурируют между собой варианты не разных классов капиталовложений, а в рамках одного класса. Кроме того, важную роль в инвестиционном поведении фирм играет временное распределение прибыли. Руководство компании в зависимости от своего финансового положения в отдельные периоды задает различные нормы прибыли на капиталовложения, управляя таким образом инвестиционным процессом во времени.

Категория прибыли лежит в основе традиционных методов анализа инвестиционных решений - метода нормы прибыли на инвестиции и связанного с ним метода нормы дохода на одну акцию. Как в корпоративных отчетах, так и в финансовой прессе акцент делается на показателе дохода на одну акцию как важнейшем индикаторе эффективности инвестиционной деятельности компании. Более того, широкое распространение получила точка зрения, что уровень цен на акции определяется уровнем отраженных в балансовых отчетах корпоративных доходов (иными словами, если компания обеспечивает удовлетворительный рост доходов на одну акцию, то рыночные цены ее акций непременно вырастут).

В действительности же, как показывают исследования, между показателями роста доходов на акцию и рыночной ценой акционерного капитала фирмы нет жесткой прямой зависимости.

Что касается показателей нормы прибыли на инвестиции, то в них не находят отражения затраты на НИОКР, что делает невозможным сравнение эффективности капиталовложений наукоемких фирм и компаний с меньшими затратами на НИОКР.

По мере того как все большая часть вложений корпораций направлялась в невечные элементы активов, усиливались сомнения в правомерности использования вышеназванных показателей в качестве адекватных индикаторов инвестиционной активности. В настоящее время метод нормы прибыли (как и метод срока окупаемости) применяется, как правило, при оценке небольших краткосрочных проектов, а также для измерения эффективности вложений отдельных подразделений компании.

В 90-х годах все более широкое распространение получают принципиально новые подходы к анализу деятельности корпорации в сфере капиталовложений, в частности методы оценки стоимости компании для акционеров (Shareholder value approach). Они увязывают приведенную стоимость денежной наличности от всех инвестиционных операций фирмы в прогнозный период, текущую стоимость ее котирующихся на рынке ценных бумаг и остаточную стоимость компании, что позволяет определять не только эффективность конкретного проекта, но и его влияние на инвестиционные позиции фирмы в целом.

1.2 Основные оценочные критерии

Для инвестиционных проектов принята система оценочных критериев, которые позволяют определить его эффективность, выбрать из нескольких инвестиционных проектов наиболее приемлемый с точки зрения инвестора, определить отдачу денежных потоков, выбрать наиболее рациональную цену капитала, а так же решить ряд других задач. Система критериев характеризуется следующими особенностями:

Инвестиции и денежные потоки должны быть сопоставимыми как во времени инвестиционного проекта, так и по месту их реализации. Минимальный период оценки один год.

В систему входят несколько методов оценки. Каждый проект должен оцениваться по всему набору методов оценки.

Сопоставимость денежных показателей, необходима:

при инфляции;

при существовании различных инвесторов;

при разновременности инвестиций и созданных в период реализации инвестиционного проекта денежных потоков;

при реализации инвестиционного проекта в разные промежутки времени.

В инвестиционной практике денежные потоки могут быть либо в виде чистых оттоков, либо в виде чистых притоков. Чистый отток - это превышение различных видов расходов над различными видами доходов, имеют знак «-» Чистый приток - это превышение различных видов доходов над различными видами расходов, имеют знак «+»

Расчеты эффективности обычно базируются на нулевом или первом году реализации инвестиционного проекта. Величины инвестиций и денежных потоков рассматриваются как годовые величины.

Система оценок делится на две группы:

Дисконтированные оценки или временные оценки. Они включают в себя:

ЧПС (NPV) - чистая приведенная стоимость (чистый приведенный эффект, чистый приведенный доход, чистая приведенная прибыль);

ИРИ (PI) - индекс рентабельности инвестиций;

ВНП(IRR) - внутренняя норма прибыли (внутренняя норма доходности, норма окупаемости);

МВНП (MIRR) - модифицированная норма прибыли

ДСОИ(DPP) - дисконтированный срок окупаемости инвестиций;

Простые оценки:

СОИ(PP) - срок окупаемости инвестиций;

КЭИ(ARR) - коэффициент эффективности инвестиций.

Необходимость использования всех методов оценки вызвана тем, что оценки по различным методам могут иметь противоречивый характер. Сравнивая оценки инвестиций по различным методам можно сделать выводы о приемлемости того или иного проекта.

ЧПС (NPV) (Чистая приведенная стоимость) - этот метод основан на сопоставлении дисконтированных денежных потоков с инвестициями. При этом ЧПС(NPV) может использоваться в двух вариантах:

Инвестиции не дисконтируются:

(2.1)

где FV_{t -} будущая стоимость (ценность) денег или возвратная стоимость; r_{t -} темп прироста - ставка - банковская процентная ставка; n - количество лет; Ic - инвестиции.

(2.2)

где PVt - сегодняшняя (текущая) стоимость денег (ценностей)

С дисконтированием инвестиций:

(2.3)

Лучшим инвестиционным проектом по данному методу будет считаться тот, у которого: ЧПС(NPV) ? 0 и по максимальной его величине, следовательно, фирма получает дополнительную рыночную стоимость. Если ЧПС(NPV) = 0, то аналитик обязан провести дополнительные исследования по рассматриваемым проектам с учетом выплачиваемых налогов. В случае, если ЧПС(NPV) ? 0, то проект отвергается, т.к. рыночная стоимость имущества уменьшается.

ИРИ (PI) (Индекс рентабельности инвестиций) - этот метод является продолжением метода ЧПС и определяется по следующей формуле:

Инвестиции не дисконтируются:

(2.4)

где FV_{t -} будущая стоимость (ценность) денег или возвратная стоимость; r_{t -} темп прироста - ставка - банковская процентная ставка; n - количество лет; Ic - инвестиции.

С дисконтированием инвестиций:

(2.5)

Отличия ИРИ(PI) от других методов оценки инвестиционного проекта:

представляет собой относительный показатель;

характеризует уровень доходности на единицу капитальных вложений;

представляет собой меру устойчивости как самого инвестиционного проекта, так и предприятия которое его реализует;

позволяет ранжировать инвестиционные проекты по величине ИРИ(PI).

Если ИРИ(PI) 1, то проект следует принять. Если ИРИ(PI) = 1, то инвестиционный проект требует дополнительные аналитические работы по всем методам. В случае, если ИРИ(PI) 1, то инвестиционный проект отвергается.

ВНП (IRR) «Внутренняя норма прибыли». По определению, внутренняя норма прибыльности (иногда говорят доходности) (IRR) - это такое значение показателя дисконта, при котором современное значение инвестиции равно современному значению потоков денежных средств за счет инвестиций, или значение показателя дисконта, при котором обеспечивается нулевое значение чистого настоящего значения инвестиционных вложений.

Экономический смысл внутренней нормы прибыльности состоит в том, что это такая норма доходности инвестиций, при которой предприятию одинаково эффективно инвестировать свой капитал под IRR процентов в какие-либо финансовые инструменты или произвести реальные инвестиции, которые генерируют денежный поток, каждый элемент которого в свою очередь инвестируется по IRR процентов.

Внутренняя норма прибыли равна показателю цены капитала или ЧПС = О. Для определения цены капитала:

аналитически выполняется несколько расчетов с тем чтобы довести ЧПС = 0, изменяя при этом r_t/;

рассчитывается по формуле:

(2.6)

где ЧПС₁⁺ - ЧПС при расчете капитала (процентной ставки) r₁; ЧПС₂^- - ЧПС при расчете капитала (процентной ставки) r₂; r₁ - цена капитала (процентная ставка) при которой ЧПС минимально превышает 0; r₂ - цена капитала (процентная ставка) при которой ЧПС минимально меньше 0.

Метод имеет следующие свойства: не зависит от вида денежного потока, обладает не линейной формой зависимости, представляет собой убывающую функцию, не обладает свойством адетивности, позволяет предположить ожидать ли максимальную прибыль (норму доходности).

СОИ (PP) (Срок окупаемости инвестиций) - довольно простой метод. Он может иметь два способа расчета:

когда в инвестиционном проекте имеется равномерное распределение по годам денежных поступлений:

(2.7)

когда денежные потоки не равномерны:

(2.8)

где Ic - инвестиции; PV - сегодняшняя (текущая) стоимость денег (ценностей). Когда PV перекрывает Ic, то следует остановиться и значение года считать искомым.

Недостатки метода СОИ (PP) в том, что он не учитывает влияние денежных притоков последних лет, не делает различия между накопленными денежными потоками и их распределением по годам, не обладает свойством адетивности. Преимущества данного метода: прост для расчетов; способствует расчетам ликвидности предприятия, т.е. окупаемости инвестиций; показывает степень рискованности того или иного инвестиционного проекта, чем меньше срок окупаемости тем меньше риск и наоборот.

ДСОИ (DPP) (Дисконтированный срок окупаемости). Дисконтированный срок окупаемости инвестиций рассчитывается по формуле:

(2.9)

Дисконтированные оценки срока окупаемости всегда больше простых оценок, т.е. ДСОИ(DPP) СОИ(PP).

Недостатки метода ДСОИ(DPP) в том, что он не учитывает влияние денежных притоков последних лет, не делает различия между накопленными денежными потоками и их распределением по годам, а также не обладает свойством адетивности. Его преимущества заключаются в том, что он прост для расчетов, способствует расчетам ликвидности предприятия, т.е. окупаемости инвестиций, показывает степень рискованности того или иного инвестиционного проекта, чем меньше срок окупаемости тем меньше риск и наоборот.

КЭИ (ARR) (Коэффициент эффективности инвестиций). Этот метод базируется на определении прибыли от инвестиционного проекта. Имеет альтернативные названия как: бухгалтерская норма прибыли, средняя или учетная норма прибыли.

Удобство метода в том, что не надо дисконтировать денежные потоки, т.к. они выражены величиной прибыли. Данный метод используется аналитиками инвестиционного проектирования с целью стимулирования их действий при выборе наилучшего инвестиционного проекта.

(2.10)

где П - величина прибыли; Ic - инвестиции.

По способу определения прибыли, при расчете коэффициента эффективности инвестиций, могут встречаться случаи когда в качестве прибыли берется: чистая прибыль; сумма чистой прибыли и амортизация; балансовая прибыль уменьшенная на сумму налога на прибыль.

По способу определения инвестиций различают следующие формулы:

полусумма инвестиций на начало и на конец года:

Ic/2 = (Ic _нач + Ic _кон)/2; (2.11)

ликвидационная сумма: ; (2.12).

общий капитал банка: ; (2.13)

акционерный капитал: ; (2.14)

Преимущества метода КЭИ(ARR): прост; значение КЭИ(ARR) близко к величине ВНП(IRR); величину КЭИ(ARR) сравнивают и c СОИ, если КЭИ(ARR) ?1/СОИ, то проект приемлем. Недостатки метода КЭИ(ARR): не ясно какой год используется в расчете; не учитывает различную ценность денежных потоков, неравномерно распределенных по временным периодам.

Расчеты по доказательству приемлемости того или иного инвестиционного проекта по нескольким критериям представляют собой определенную трудность, которая возрастает если: необходимо выбрать один проект из нескольких; существует противоречивость оценки по нескольким критериям; наличествует ограниченность финансовых ресурсов; есть зависимость одних оценок от других.

Зависимые оценки встречаются у следующих методов (критериев):

если ЧПС(NPV) ?0, то следовательно ВНП(IRR)?ЦК(r) и ИРИ (PI)?1;

если ЧПС(NPV) =0, то следовательно ВНП(IRR)=ЦК(r) и ИРИ (PI)=1;

если ЧПС(NPV) ?0, то следовательно ВНП(IRR) ?ЦК(r) и ИРИ (PI) ?1.

Не зависимые оценки проводятся у методов СОИ(PP) и КЭИ (ARR), они засчитываются без дисконтирования и вносят погрешность для инвестиционных проектов с большой продолжительностью.

1.3 Отражение мирового и российского опыта инвестиционного анализа в системах Project Expert и COMFAR

В последнее время в России получили распространение несколько компьютерных имитирующих систем, используемых для оценки инвестиционных проектов. Это пакеты COMFAR и отечественный пакет Project Expert. Рассмотрим их достоинства и недостатки.

Пакет COMFAR относится к разряду «закрытых» пакетов. В работу пакета нельзя вмешаться, что в известной мере гарантирует надежность получаемых результатов. Она, однако, частично снижается за счет отсутствия автоматизированного контроля соответствия между входом и выходом системы.

Оценка коммерческой эффективности производится на основании имитации потока реальных денег. Расчет может вестись в двух валютах - местной и иностранной. Допускается учет только постоянной (по времени) инфляции, но различной по большому числу затрат и доходов.

Существенным достоинством системы COMFAR является большой объем выдаваемой этой системой графической информации.

Помимо блока оценки коммерческой эффективности, система имеет блок оценки экономической эффективности.

Пакет строится из трех блоков (ввод данных, расчет, вывод данных), что позволяет получить доступ сразу к выходным данным посчитанных ранее пакетов.

К недостаткам системы относится отсутствие реакции создателей пакета на изменяющиеся условия функционирования программы, а также несоответствие налогового блока российским условиям налогообложения. Для вычисления НДС, налога на имущество и на землю, транспортного налога, ряда местных налогов и т.д. необходимо использовать специальные приемы, что затрудняет работу и уменьшает надежность расчета.

Наличествует жесткая заданность перечня исходных данных при ограниченности их количества. Если проект предусматривает большое число видов оборудования (например, два или более видов основного оборудования), то данные о нем приходится агрегировать. Это приводит к неточности в учете амортизации (так как по агрегированному оборудованию ее приходится вычислять вне системы). Существуют трудности и по вводу не капитализируемых затрат.

Даже для постоянного уровня инфляции в COMFAR'е не предусмотрено текущее изменение коэффициентов пересчета иностранной и местной валют. Иными словами, независимо от уровня инфляции сохраняется постоянный курс доллара. Если же необходимо учитывать переменную по времени инфляцию, текущие цены и затраты приходится задавать извне. К сожалению, наличествует несравнимость интегральных показателей, вычисленных при различных уровнях инфляции (не производится приведения к расчетным ценам).

Как и COMFAR, система Project Expert представляет собой «закрытый» пакет, поэтому необходимо регулярно адаптировать его к изменяющимся условиям реализации. Очевидная плата за это - периодическое отставание пакета от быстро изменяющихся условий реализации проектов. По сравнению с COMFAR Project Expert сделан более «системно»: до начала собственно расчета с его помощью может производиться качественный анализ проекта. Этот подход предполагает наличие формализованных процедур как собственно качественного анализа, так и анализа рисков.

При качественном анализе эксперту предлагается оценить возможности проекта по 40 позициям. Ответы оцениваются по пятибалльной шкале, после чего оценки просто суммируются. Как правило, если экспертов несколько, то вычисляется средняя оценка. При этом возможна настройка пакета на другую систему баллов и на присвоение коэффициентов важности всем или некоторым вопросам.

Анализ рисков выполняется в пакете Project Expert по 71 позиции, охватывающей 11 стадий проекта. По каждой из этих стадий исследуются основные позиции оценки рисков. К каждой оценке предполагаются комментарии, позволяющие сопоставлять мнения различных экспертов. При анализе рисков не предусмотрено использование балльных или вероятностных оценок. Эксперт выбирает лишь уровень риска - высокий, средний, низкий по каждой позиции и формулирует соответствующие комментарии по выбранному уровню. Не предусмотрены также «поправки на риск».

Как модуль «качественного анализа», так и модуль анализа рисков являются открытыми для пользователя. Пользователь может сформировать свой опросный лист для качественного анализа проекта. Он может также самостоятельно сформировать факторы риска и комментарии к ним в соответствии со специфическими особенностями проекта.

В пакете также предусмотрена помощь в составлении хронологического графика реализации проекта, учитывающего возможность совмещения во времени различных операций.

Сам расчет производится с шагом, равным одному месяцу. Обеспечивается произвольный ввод данных в конкретный месяц каждого года, а в некоторых модулях - в конкретный день.

Экранные формы для просмотра результатов расчета построены: в течение первого года по месяцам, в течение второго года - по кварталам, далее - по годам. Количество продуктов не ограничено.

Горизонт расчета составляет 15 лет инвестиций и 15 лет производства. Из-за большого объема расчетов (малый шаг) работу пакета желательно производить с использованием микропроцессора, класса, не ниже чем 80386, хотя формально пакет может быть реализован и на процессоре 80286 (особенно при небольшом горизонте и небольшом количестве продуктов).

В блоке данных о сбыте продукции представлены объемы продаж, запас продукции на складе, ее цена и доля экспортных продаж, а также тенденции изменения цены на продукцию и возможности продаж в кредит и с авансовыми платежами. Условия реализации проекта (в частности, налоговое окружение) соответствуют российским условиям.

Глава II. Инвестиционный климат в России

2.1 Основные особенности инвестиционного климата в России

Эффективность практической реализации инвестиционной политики в современных условиях во многом определяет судьбы российской экономики, является важнейшим условием на пути успешного перехода страны к новому этапу - периоду устойчивого экономического роста.

Российская экономика в последние десятилетия развивалась в условиях острейшего инвестиционного кризиса. Практически все отрасли сталкивались с катастрофической нехваткой инвестиционных ресурсов не только для расширенного воспроизводства, но даже для поддержания функционирования имеющегося производственного потенциала в нормальном рабочем состоянии. Топливно-энергетический комплекс, в значительной мере ориентированный на экспортную деятельность, не является в этом смысле исключением. И это при том, что он в силу своей природы относится к числу исключительно высококапиталоемких отраслей.

Наличие в России огромных разведанных и доказанных геологических запасов нефти, а также стремление развитых стран в целях диверсификации поставок нефти и снижения зависимости от стран Ближнего Востока организовать новые дополнительные стабильные поставки нефти из России делает нефтедобывающую промышленность последней исключительно привлекательным объектом для привлечения иностранных инвестиций.

Кардинальное изменение сложившегося в советскую эпоху экономического строя и замена его рыночной системой хозяйствования в РФ в последние десятилетия в полной мере проявилась и в инвестиционной сфере. Если до середины 1980-х гг. она оставалась практически исключительно областью деятельности государства, поскольку последнее было, по сути дела, единственным инвестором, то в последующий период произошло резкое свертывание инвестиционной деятельности государства, вместо которого в роли инвесторов выступили многочисленные частно-хозяйственные структуры, резко возросла роль иностранного капитала.

К настоящему времени прямое государственное финансирование производственных и социальных объектов сохранилось преимущественно лишь для тех случаев, значение которых для страны может считаться чрезвычайным. В производственной сфере, например, речь идет о таких инвестиционных программах, как оборона, безопасность ядерных объектов, некоторые важнейшие направления развития транспорта и связи, частично агропромышленного комплекса. Основная же масса инвестиционного финансирования в новых условиях должна быть обеспечена самими хозяйствующими субъектами за счет собственных и привлекаемых средств.

Российские компании имеют реальную возможность существенно расширить свою деятельность по ряду направлений. Если говорить, в частности, о добыче нефти, то это - дальнейшее освоение региона Каспийского моря, а если говорить о ее переработке, то это - приобретение российскими нефтяными компаниями нефтеперерабатывающих заводов в странах Восточной Европы (ЛУКОЙЛ - В Румынии и Болгарии, ЮКОС - в Литве).

Европейский банк реконструкции и развития (далее по тексту - ЕБРР) активизирует свои усилия на работу как с российскими нефтяными компаниями, так и с иностранными инвесторами, которые финансируют различные проекты в Российской Федерации. Из недавнего доклада ЕБРР следует, что задача Европейского банка - обеспечить более полную интеграцию России в международные рынки. В этом деле ЕБРР требуется многоплановое сотрудничество как со стороны российских нефтяных компаний, так и со стороны российского правительства. На пути коренного улучшения инвестиционного климата в стране стоят серьезные и до сих пор не до конца решенные проблемы.

Первая - обеспечение стабильных, ясных и открытых условий регулирования хозяйственной деятельности на территории страны для всех инвесторов, как для отечественных, так и для иностранных, собственно российские инвесторы уже привыкли к установленным режимам лицензирования и заключения договоров, несмотря на повторяющиеся случаи не всегда правового к ним отношения. Западные же инвесторы считают, что, например, Соглашения о разделе продукции (СРП) взамен существующей системы налогообложения будет более для них приемлемым. Проекты на Сахалине и на Каспии принесли значительно меньше, чем от них ожидалось, если бы режим СРП был уже введен повсеместно. Сегодня в России лишь малая толика из всех контрактов и соглашений осуществляется на условиях СРП. А ряд крупных инвестиционных проектов в этой отрасли вообще отодвинут до лучших времен, в ожидании, когда в российском законодательстве принципы СРП будут прописаны более четко.

Вторая задача, решение которой позволит более успешно, чем прежде, привлечь в страну иностранные инвестиции, заключается в обеспечении существенно большей финансовой прозрачности деятельности российских компаний, соблюдении прав миноритарных акционеров, а также во введении общепонятных, справедливых и обязательных для всех принципов корпоративного управления.

Последние должны обеспечивать не только равные для всех условия доступа к финансовым потокам, имея в виду, как долговые обязательства, так и получение прибыли, но и создать общие благоприятные базовые условия для повышения экономической эффективности деятельности компании и тем самым сделать такие компании наиболее привлекательными для инвестирования.

Третья проблема непосредственно связана с ролью государства в общей системе регулировании бизнеса в стране. Необходимо снизить его жестко и вездесуще контролирующую и направляющую функцию, в корне изменить сегодня пока еще основополагающий его статус - государство из владельца должно стать преимущественно органом, содействующим хозяйственной деятельности, определяющим его правовое поле. Этот вопрос, в частности, наиболее актуален в области трубопроводной транспортировки нефти.

И четвертая проблема - эффективное использование природных ресурсов России. Ключевым методом ее решения должно стать введение преимущественно рыночных регуляторов, которые заставят общество в целом и отдельных субъектов хозяйственной деятельности экономично и рационально распоряжаться топливно-энергетическим сырьем. Решать эти вопросы необходимо, прежде всего, в интересах конечных потребителей, а также для совершенствования функционирования нефтяной промышленности в целом.

Так, например, за последние 10 лет ЕБРР выделил нефтегазовой отрасли России свыше 1 млрд дол. США в виде инвестиций, что составляет более 10% всех кредитов, выданных ЕБРР за это время. Банк работал как с добывающей, так и с перерабатывающей отраслями. Сотрудничество осуществлялось не только с крупными российскими компаниями, но и с их международными партнерами, кроме того, осуществлялись и региональные проекты. Все проекты, с которыми работает ЕБРР, обязательно учитывают требования российского природоохранного законодательства, а также экологические требования Европейского сообщества.

К числу основополагающих критериев благоприятного инвестиционного климата в международной практике принято относить прежде всего общеполитическую и макроэкономическую стабильность в стране.

Политическая стабильность обычно оценивается по степени устойчивости функционирующей политической системы, способности властей страны противостоять социально-политической напряженности в обществе и удерживать ее в определенных рамках, обеспечивать строгое соблюдение конституции и правопорядка, гарантировать неизменность провозглашенной стратегии рыночной ориентации.

Макроэкономическая стабильность, как известно, оценивается главным образом по устойчивости основных тенденций в развитии экономики (динамики ВВП, промышленного производства, инфляции, безработицы и т.п.), а также по тем задачам и достигнутым результатам проводимой денежной, финансовой и бюджетной политики. Повышенное внимание при этом уделяется не просто развитию указанных макроэкономических процессов, но опять же реальной способности властей страны сохранять эффективный контроль за их динамикой, не допуская нежелательных срывов и кризисов.

Одним из основных критериев макроэкономической стабильности можно отнести считать фактическую способность государства обеспечить защиту права собственности и имущественных интересов владельцев капиталов, выступающих в роли инвесторов.

Категория защиты права собственности и имущественных интересов инвесторов в международной практике обычно подразумевает наличие надежных правовых гарантий против таких действий государственных органов, как принудительное лишение инвесторов принадлежащего им движимого и недвижимого имущества в результате национализации или конфискации без своевременной выплаты владельцу разумной компенсации, неожиданного изменения базисных условий функционирования инвестированного капитала в результате принятия новых радикальных по характеру законов или подзаконных актов властями любого уровня. К этой же категории могут быть отнесены определенные, реально выполнимые гарантии против повышенной криминогенной опасности и действенная защита инвесторов от произвола коррумпированного чиновничества. Так, только при высказывании российского президента осенью 2002 г. о возможном пересмотре результата приватизации, западные инвесторы тут же заговорили о существенном ухудшении инвестиционного климата в России.

В современной мировой практике все более растущее внимание уделяется характеру и масштабам мер по прямому и косвенному стимулированию инвестиций как отечественных, так и иностранных (инвестиционные льготы), применяемых властями той или иной страны. В 1990-х гг. в мире отмечается заметное нарастание своеобразной конкуренции в предоставлении льгот, включая конкуренцию между органами центральной и местной власти. Вместе с тем следует отметить, что в современной международной практике отмечается все более действенное растущее стремление, напротив, ограничить предоставление для тех или иных отечественных и иностранных инвесторов инвестиционных льгот. Это со всей определенностью просматривается, например, в ряде соглашений Уругвайского раунда ГАТТ (ВТО), в «Решении о льготах и мерах по сдерживанию», составляющем часть «Декларации о мультинациональных предприятиях», действующей в рамках ОЭСР, в мерах Европейского союза по ограничению льгот как неотъемлемой части обеспечения правил справедливой конкуренции для всех участников мирового рынка.

При оценке состояния инвестиционного климата в той или иной стране большое значение на международном уровне придается условиям, которые обеспечиваются ее властями именно для иностранных инвесторов. Именно в этой сфере зачастую возникают коллизии между общепринятыми в мировой практике нормами и принципами инвестиционного сотрудничества и «правилами игры», укоренившимися в национальной инвестиционной политике. Чем шире спектр таких противоречий, тем менее благоприятным может оказаться инвестиционный климат, причем не только для иностранных, но и для своих, отечественных, инвесторов.

Как известно, к специфическим условиям, определяющим режим деятельности иностранных инвесторов в экономике страны, чаще всего относят:

нормы, устанавливающие правовой режим для иностранных инвестиций. В современной мировой практике практически повсеместное признание получило предоставление иностранным инвесторам национального режима (HP) или режима наибольшего благоприятствования (РНБ) в зависимости от того, какой из них оказывается более приемлемым для инвесторов. При этом такой режим не является безусловным, поскольку очень часто его предоставление сопровождается большим или меньшим набором тех или иных исключений («изъятий из HP или РНБ»);

нормы, регулирующие допуск иностранных инвесторов в страну и их деятельность. Как свидетельствует мировой опыт, даже при самом благоприятном инвестиционном режиме правительства всегда сохраняют за собой право применять определенные ограничения на допуск иностранных инвесторов. Они различаются в разных странах. Наиболее часто применимыми являются: минимально допустимые пределы инвестируемого капитала; количественные квоты на суммарные размеры иностранного капитала, допускаемого к деятельности в определенных секторах экономики или сферах деятельности; проверка, разрешение и регистрация инвестиций; обусловленность допуска соответствием определенным требованиям (например, содействию развития социально-экономической сферы или экологическим); порядок дополнительных инвестиций или реинвестирования прибылей; ограничения в отношении форм, в которых иностранный капитал допускается к инвестиционной деятельности в стране (например, лимиты на использование слияний и поглощения) и др. Так, например, в России при приватизации государственной нефтяной компании «Славнефть» в декабре 2002 г. всем участникам аукциона необходимо было получить разрешение в Антимонопольном комитете России, и заявившей о своем желании участвовать в аукционе CNPC в таком разрешении было отказано;

нормы, регулирующие владение собственностью и степень контроля со стороны инвестора. Раньше широко распространенным было установление определенных для иностранных инвесторов долей в акционерном капитале (минимальных и максимальных), но со временем в значительной мере это утратило свое значение. Они сохраняются, главным образом, в сфере услуг и разработке природных ресурсов, а также иногда при допуске иностранных инвесторов к участию в программах приватизации. Современная мировая практика отмечает применение таких, например, норм, как:

ограничение права собственности для иностранцев (например, разрешается иметь не более 50 % акционерного капитала);

обязательная передача права собственности местным компаниям по истечении определенного периода времени (так называемое «правило постепенного исчезновения»);

принудительное применение формы совместных предприятий либо с участием государства, либо местных частных инвесторов;

ограничения на владение компанией или ее акциями по признаку национальности;

ограничения в отношении владения иностранными инвесторами определенными видами акций или облигаций (например, акциями без права голоса);

ограничения на свободную передачу акций или других имущественных прав, принадлежащих иностранному инвестору в данной компании (например, акции не могут быть переданы без предварительного разрешения);

ограничения объема прав иностранных акционеров (например, по выплате дивидендов, возмещению капитала после ликвидации, в отношении права голоса, отказ в раскрытии информации по некоторым аспектам управления инвестиционным объектом);

использование правительством принимающей страны правила «золотой акции», позволяющего ему вмешиваться, если иностранный инвестор получит больше определенной доли собственности; сохранение правительством за собой права назначать одного или более членов совета директоров, ограничения в отношении гражданства директоров или лимиты на число руководящих постов, которые могут быть заняты иностранными гражданами;

резервирование правительством для себя права вето на определенные решения или требование, с тем чтобы ключевые решения принимались Советом директоров только единогласно; требование, чтобы до принятия определенных решений с правительством проводились соответствующие консультации;

ограничения в отношении лицензирования зарубежной технологии; ограничения на право собственности на землю или недвижимое имущество и на его передачу;

нормы, регулирующие оперативное управление инвестиционным объектом. Объем связанных с такими нормами ограничений весьма широк, хотя в последнее время отмечается тенденция к его уменьшению посредством заключения соответствующих международных соглашений, в частности соглашения, включенного в «пакет» базисной документации ВТО под названием ТРИМС («Торговые аспекты инвестиционных мер»). В современной мировой практике отмечается применение таких, например, норм этой

категории, как «количественные ограничения на наем иностранцев на руководящие и технические должности и связанные с этим ограничения на выдачу виз, разрешений и т.п.; так называемые «требования к характеристикам деятельности» («performance requirements») - обязательное использование определенной доли местных ресурсов, а также требования в отношении передачи технологии, по повышению квалификации и найму персонала, равновесия торговых операций, экспортные или импортные ограничения, требования в отношении реализации продукции на внутреннем рынке; ограничения на импорт оборудования, запасных частей, готовых изделий для производства; ограничения на перевод прибылей и репатриацию капитала; предельные ставки по роялти, а также по платежам за техническую помощь; ограничения в оперативном управлении, относящиеся к национальной безопасности, общественному порядку, общественной морали и т.п. Многие из вышеперечисленных видов ограничений имеют место в законодательстве, регулирующем СРП в России.

Приведенные выше перечни различных ограничений в сфере инвестирования свидетельствуют скорее о принципиальной возможности наличия таковых в законодательстве или в практике международного инвестиционного сотрудничества отдельных государств. На деле же в последние годы все отчетливее наблюдается тенденция к серьезной либерализации инвестиционных режимов для иностранного капитала. Число применяемых в этом отношении ограничений постепенно сокращается, и международные стандарты инвестиционного климата, благоприятного для иностранных инвесторов, становятся все более либеральными.

Для России как страны с «переходной экономикой» характерна незавершенность формирования конкретных условий функционирования рыночной экономики, в том числе и инвестиционного режима, адекватного современным критериям международного инвестиционного сотрудничества. Однако становление благоприятного инвестиционного климата в нашей стране не может быть сведено только к получению статуса страны с рыночной экономикой (который был присвоен России осенью 2002 г.), хотя соответствующая правовая база, безусловно, является его главной предпосылкой при условии, конечно, что вводимые в действие законы и иные нормативные правовые акты будут строго выполняться, чего до сих пор, к сожалению, далеко не всегда удается добиваться российским властям.

Оценивая российскую действительность с позиций необходимости создания в стране более благоприятного инвестиционного климата, следует признать, что комплекс подлежащих решению проблем в этой сфере сближает Россию скорее с развивающимися, чем с промышленно развитыми странами. Специфическая особенность состоит, например, в том, что в нашей стране пока еще не созданы основополагающие условия для существования единообразного инвестиционного климата для всего ее экономического пространства.

На микроуровне это проявляется в том, что пока лишь только малая часть потенциальных объектов для инвестирования готова к эффективному освоению средств в силу неприемлемо низкого качества управления. Российская модель рыночного управления только начинает складываться, и это представляет собой реальное препятствие для нормального развития инвестиционного процесса с широким участием иностранного капитала.

Более того, на региональном уровне существует отчетливо проявляющаяся дифференциация субъектов Федерации по инвестиционному климату. Львиная доля инвестиций (отечественных и иностранных) сосредоточена в регионах с высоким экономическим потенциалом и незначительным предпринимательским риском. Это особенно характерно для иностранных инвесторов. Отечественные же инвесторы проявляют большую, чем иностранцы, готовность вкладывать свои капиталы и в регионы с высоким риском при наличии, однако, высокого инвестиционного потенциала.

Таким образом, при характеристике инвестиционного климата в России, вероятно, еще достаточно долго придется считаться с существованием значительных различий в условиях инвестирования в зависимости от реальной социально-экономической обстановки в регионах и степени готовности отдельных предприятий и даже отраслей к эффективному использованию инвестиционных ресурсов.