43

Монетарна політика держави

ЗМІСТ

І. СУТЬ І ОСНОВНІ ЦІЛІ ГРОШОВО-КРЕДИТНОЇ ПОЛІТИКИ

1.1. Цільова спрямованість грошово-кредитної політики

1.2. Суб'єкти реалізації грошово-кредитної політики. Центральний банк і його функції

ІІ. МЕХАНІЗМИ ГРОШОВО-КРЕДИТНОЇ ПОЛІТИКИ

2.1. Інструменти прямого та опосередненого впливу на основні параметри грошового обігу

2.2. Операції на відкритому ринку

2.3. Управління обов'язковими резервами

2.4. Регулювання облікової ставки та банківського відсотка

2.5. Дієвість монетарної політики

ІІІ. ГРОШОВО-КРЕДИТНА ПОЛІТИКА В УКРАЇНІ

СПИСОК ВИКОРИСТАНОЇ ЛІТЕРАТУРИ

Сукупність заходів, за допомогою яких здійснюється вплив на стан кредиту і грошового обігу з метою регулювання господарської кон'юнктури, дістала назву кредитно-грошової політики.

Вихідним пунктом розробки і впровадження кредитно-грошової політики є те, що, регулюючи за допомогою певних засобів кількість грошей в обігу, можна впливати на обсяг національного виробництва, тобто на обсяг ВНП. Механізм цього впливу з погляду кейнсіанців та монетаристів є різним. Кейнсіанці вважають, що зміна грошової пропозиції обумовлює зміну норми позикового відсотка, остання впливає на граничну ефективність капіталовкладень, а отже, на обсяг інвестицій. Зміна інвестиційних витрат призводить до зміни сукупного попиту, а останній впливає на обсяг національного виробництва.

Проте з позицій монетаристів зміна грошової маси впливає на економічні процеси з деяким запізненням. Через це короткострокова грошова політика є неефективною, її слід замінити довгостроковою політикою, розрахованою на тривалий, постійний вплив на економіку.

В практичній діяльності кредитно-грошова політика може бути спрямована або на стимулювання грошової емісії та кредиту (кредитна експансія), або на стримування і обмеження їх (кредитна рестрикція). В умовах падіння виробництва та зайнятості провадиться політика кредитної експансії, спрямована на пожвавлення економічної кон'юнктури. В умовах економічного піднесення з метою запобігання надвиробництву застосовують політику кредитної рестрикції.

І. СУТЬ І ОСНОВНІ ЦІЛІ ГРОШОВО-КРЕДИТНОЇ ПОЛІТИКИ

1.1 Цільова спрямованість грошово-кредитної політики

Розглядаючи цільову спрямованість грошово-кредитної політики, необхідно розмежовувати її стратегічні цілі -- кінцеву мету і цілі тактичного порядку, що визначають інструментарій та механізм її реалізації.

Інституціоналізм політики, що її проводить держава у сфері грошового обігу та кредитних відносин, зумовлює її загальну підпорядкованість макроекономічному завданню -- забезпечити вирішення триєдиної мети: збалансувати економічний розвиток, забезпечити оптимальну зайнятість і стримати інфляцію. Йдеться про те, що за своєю визначальною функцією та глобальними завданнями грошово-кредитна політика не є автономною. Як одна з найважливіших структурних ланок державного, і регулювання макроекономічними процесами, вона спрямовується на реалізацію їх головних завдань [1]. Тут кінцева мета грошово-кредитної політики збігається з основоположними цілями макроекономічної політики держави.

Загальна цільова спрямованість грошово-кредитної політики не лише не заперечує, а й передбачає визначення її нагальних автономних цілей. Останні прийнято розглядати в теорії грошей як тактичні цілі грошово-кредитної політики. Цим визначенням знову ж таки підкреслюється структурна підпорядкованість усього комплексу механізмів грошово-кредитної політики макроекономічним завданням.

Цільовою функцією монетарної політики тактичного порядку є забезпечення внутрішньої стабільності грошей. Така стабільність має пріоритетне значення у вирішенні всього комплексу макроекономічних завдань. Загальноекономічна стабільність визначається стабільністю грошового обігу. Щоб функціонувати ефективно, ринкова економіка потребує впевненості у грошовій одиниці, використовуваній у розрахунках. Тому забезпечення керованості емісійними процесами і відповідної стабільності грошового обігу -- також безпосередня мета монетарної політики. Можна додати, що весь інструментарій монетарної політики мусить бути спрямований на досягнення оптимальної рівноваги у співвідношенні між попитом і пропозицією грошей, на утримання пропорції Md = Ms, аби забезпечити стабільність грошового обігу [1-3].

У структурі його механізму діють стихійні захисні стабілізатори-саморегулятори, які автоматично спрямовують розвиток грошової системи у напрямку встановлення відносної рівноваги попиту і пропозиції грошей. Такими важелями саморегуляції є ціновий стабілізатор, кредитний мультиплікатор, механізм заміщення, еластичність швидкості обігу грошей та інші елементи ринкового механізму. У цьому аспекті інституційні важелі регулювання основних пропорцій грошового обігу (співвідношення Md = Ms, що застосовуються державою) мають доповнювати дію системи ринкової саморегуляції: з одного боку, добудовувати те, що ринкові стабілізатори самостійно зробити не в змозі, а з іншого -- сприяти утворенню відповідного економічного середовища, де названі ринкові структури змогли б реалізувати себе найбільшою мірою.

Такий підхід повністю відповідає загальним принципам Державного регулювання ринкової економіки. Його пріоритетним завданням є створення необхідних умов ефективного функціонування ринкової системи, реалізації ринкових сил.

При визначенні тактичних завдань монетарної політики треба враховувати необхідність її диференціації стосовно конкретної макроекономічної ситуації, зокрема характеру Розвитку економічного циклу. Тактика грошової політики Мусить бути гнучкою. Вона має змінюватися залежно від Умов за економічної кризи і в період активної ринкові кон'юнктури, високих темпів економічного розвитку.

З огляду на це теорія розрізняє політику «дорогих грошей» і політику «дешевих грошей». У першому випадку весь інструментарій монетарної політики підпорядковується згідно з динамікою економічного циклу стисненню обсягів грошової та кредитної емісії, у другому -- навпаки: забезпеченню доступності для суб'єктів економічної діяльності грошових і кредитних ресурсів [1].

Диференціація тактичних цілей грошово-кредитної політики має й інший, досить важливий, аспект. Залежно від економічної ідеології, якій віддають перевагу панівні структури суспільства, вона може спрямовуватися на стимулювання чи то пропозиції товарів, чи то платоспроможного попиту [12]. Йдеться про реалізацію у першому випадку монетаристського, у другому -- кейнсіанського підходів до концептуального визначення загальних принципів макроекономічного регулювання. Відповідно до цього коригується і цільова спрямованість та механізми здійснення грошово-кредитної політики.

У цьому ж контексті необхідно враховувати ступінь розвитку в тій чи тій країні ринкових відносин, відповідних функціональних механізмів, у т.ч. банківсько-кредитних структур, що забезпечують результативність монетарної політики. Грошово-кредитна політика як складова економічних методів регулювання господарських процесів е альтернативою директивного управління [11]. Тому в країнах із перехідною економікою, де значну частку останньої становить державний сектор і тому органічно поєднуються ринкові та адміністративні методи управління, можливості використання у повному обсязі напрацьованого світовою практикою арсеналу грошово-кредитної політики є обмеженими. Відповідно до цього обмеженими мають бути і цілі грошово-кредитної політики. Легко-і важити цим, ставити завдання, для досягнення яких ще відсутні необхідні передумови, означає не лише підривати довіру до державних інструкцій, що забезпечують трансформацію адміністративної економіки в ринкову, а й завдавати шкоди перебігові загальноекономічного процесу. Водночас слід мати на увазі й протилежне: грошово-кредитна політика, зорієнтована на досягнення стабільності, є надзвичайно важливою передумовою утвердження та ефективного функціонування ринкової економіки.

Вибір напрямків грошово-кредитної політики, її цілей і механізмів має враховувати і зовнішньоекономічні позиції країни, якою мірою економіка є відкритою та інтегрованою у світовий економічний простір. Так, в умовах відкритої економіки і функціонування системи фіксованих курсів інституційні заходи щодо управління грошовою масою втрачають свою ефективність. Її динаміка визначається дією зовнішніх чинників. Дієвість монетарної політики значною мірою визначається і іншими зовнішньоекономічними чинниками. Тому слід органічно поєднувати концептуальну логіку з конкретними завданнями грошово-кредитної та валютної політики, яку проводить та чи інша держава. Неузгодженість і протиріччя між ними є вкрай деструктивними.

1.2 Суб'єкти реалізації грошово-кредитної політики. Центральний банк і його функції

Суб'єктом грошово-кредитної політики виступає держава, яка регулює цю сферу через свої представницькі органи -- Центральний банк і відповідні урядові структури -- міністерства фінансів чи скарбниці, органи нагляду за діяльністю банків і контролю за грошовим обігом, інституції зі страхування депозитів, а також інші установи. Ясна річ, що визначальна роль у здійсненні всього комплексу заходів держави у сфері грошового обігу та кредитних відносин належить її Центральному банкові [1].

На відміну від країн з адміністративною економікою, де Державний банк відіграє монопольну роль в усьому комплексі грошових і кредитних відносин, для країн з розвинутим ринком адекватною є дворівнева банківська система [1,10-13]. Така система передбачає децентралізацію головних сфер банківської діяльності -- забезпечення стабілізації грошового обігу та безпосереднього здійснення всього комплексу депозитних операцій, кредитного обслуговування фізичних і юридичних осіб.

Звідси одним із визначальних завдань ринкової трансформації економіки постсоціалістичних країн є проведення глибокої реформи банківської системи, її переведення на дворівневу структуру. Така перебудова не зводиться лише до заснування мережі комерційних банків та юридичного проголошення принципу розмежування банківських функцій між ними та Центральним банком. Фактичне утвердження дворівневої банківської системи можливе лише в умовах створення дійового функціонально розчленованого механізму грошово-кредитного регулювання. Відсутність у більшості країн, що входили до колишнього СРСР, у т.ч. і в Україні, достатньо розвинутої ринкової економіки і необхідного інструментарію ефективної реалізації головних ланок кредитної політики засвідчує, що визначений чинним законодавством дворівневий статус функціонування банківських систем є значною мірою формальним.

З розглянутим питанням безпосередньо пов'язана проблема юридичного статусу Центрального банку -- основного суб'єкта грошово-кредитної політики. Ця проблема має два аспекти -- власність Центрального банку та механізм його взаємодії з державними інституціями.

Законом України «Про банки і банківську діяльність» визначається, що «Національний банк України є власністю України», тобто держави. Таким же є статус центральних банків Російської Федерації, Білорусі та інших країн, що входили до складу колишнього СРСР. А от світова практика засвідчує, що у структурі власності центральних банків, крім держави, можуть брати участь інші суб'єкти, зокрема в країнах із федеральним чи конфедеративним устроєм -- банки автономних утворень, штатів чи земель (Федеральна резервна система Сполучених Штатів, Бундесбанк у Німеччині) [5].

Співвласниками Центрального банку можуть бути і комерційні банки. Така структуризація створює передумови узгодження й консолідації через механізм власності інтересів основних партнерів держави у сфері банківської діяльності.

На відміну від країн адміністративно-командної системи, де центральні банки підпорядковані урядові, у ринковій економіці їх діяльність загалом не залежить од виконавчих і законодавчих органів влади. Вона регулюється законом. Таке інституційне відокремлення Центрального банку сперте на економічну доцільність: монетарна політика має здійснюватись на довгостроковій основі [15]. Вона не може і не повинна звертати увагу нa побіжні економічні та політичні міркування, кон'юнктурні обставини.

Ст.7 Закону України «Про банки та банківську діяльність» визначається, що «Національний банк підзвітний Верховній Раді України». Таке ж положення фіксується в законодавчих актах інших країн, що входили до колишнього СРСР. Воднораз до незалежності центральних банків цих країн, у т.ч. й НБУ, треба підходити надзвичайно обережно [1].

І в цьому питанні існує проблема формальної (суто юридичної) та фактичної незалежності. Йдеться, по-перше, про відсутність солідної законодавчої бази, яка визначала б основні параметри банківської діяльності. Створення такої бази потребує тривалого часу, і в зазначених країнах її фактично немає. По-друге, про відсутність достатньо дійового ринкового механізму та відповідного інструментарію (вексельного обігу, фондового ринку цінних паперів держави), спираючись на який центральні банки мали б можливості реалізувати автономно визначені законодавством головні принципи грошово-кредитної політики. По-третє, не до кінця вирішеною є й проблема розмежування кредитної системи та державних фінансів, що призводить до фактичного виконання Центральним банком скарбничих функцій, пов'язаних з фінансуванням бюджетного дефіциту. Приміром, в Україні лише з липня 1993 р. впроваджено систему касового обслуговування бюджету [1].

Автономізація Центрального банку, його структурна окремісність од виконавських і законодавчих органів влади не лише не знімає, а навпаки -- робить особливо значущим розроблення й впровадження принципів і механізмів його взаємодії з іншими інституціями держави. І це зрозуміло. Монетарна політика -- невід'ємна ланка макроекономічного регулювання. Тому чоловий суб'єкт її здійснення аж ніяк не може лишатися самоізольованим від інших суб'єктів економічної політики держави. Тому стосунки між законодавчими органами, урядом і Національним банком мають будуватися не на ієрархічній структурі, а на принципах рівноправного партнерства.

Механізми реалізації цих принципів визначаються у кожній країні чинним законодавством, яке передбачає: а) Утворення системи підзвітності та взаємодії Центрального банку з парламентом. Це може бути парламентська комісія у справах банків, Міжвідомча консультативна рада і т. ін. Чинним в Україні законом передбачається, що основні напрямки грошово-кредитної політики, а також розподіл прибутків НБУ щорічно затверджуються Верховною Радою. Воднораз НБУ надано право законодавчої ініціативи. б) Представництво інтересів уряду в керівних органах Центрального банку, а також використання процедури виборів за участю виконавських органів влади, в) Участь представників керівництва банку в засіданнях уряду (голова НБУ є членом Кабінету Міністрів України), проведення обов'язкових консультацій з урядом щодо найважливіших питань грошово-кредитної політики (в Німеччині статут Бундесбанку, а також внесені до нього зміни підлягають ухваленню Федеральним урядом); оприлюднення провідних напрямків та основних результатів грошово-кредитної політики, що її проводить Центральний банк. Для цього використовуються засоби офіційної статистики, масової інформації [16]. Законом України передбачається розгляд на засіданнях Верховної Ради та публікація НБУ своїх річних балансів та балансів банківської системи країни. Гласність у діяльності центральних банків забезпечує демократичний контроль над управлінням грошово-фінансовою системою країни, політичну підтримку їх політики.

Чинним законодавством багатьох країн визначається головне завдання монетарної політики, здійснюване центральними банками. Їм надається монопольне право управління грошовим обігом і забезпечення його стабільності. Чітко визначена законом основна спрямованість політики Центрального банку, її безпосередня орієнтація на забезпечення внутрішньої стабільності грошей допомагає зміцненню його позицій у разі виникнення неузгодженостей або конфліктів з урядом.

Слід зважати й на те, що забезпечення грошової стабілізації є не лише визначальною, а власне єдиною функцією Центрального банку в ринковій економіці.

Всі інші функціональні обов'язки, що покладаються на банк,, розглядаються як завдання, що є допоміжними й підпорядкованими. До таких завдань (функцій) належать:

-- забезпечення високої дієвості та належного функціонального рівня платіжної системи, утворення ефективної мережі клірингових заліків, швидкої автоматичної обробки безготівкових розрахунків, що проходять через Центральний банк;

-- реалізація функції «банку банків», пов'язаної з рефінансуванням банківської системи;

-- виконання функції фіскального агента або головного банкіра уряду;

-- управління внутрішнім і зовнішнім боргом держави;

-- управління офіційними золотовалютними резервами і здійснення валютної політики.

В окремих країнах Центральному банкові надаються повноваження щодо здійснення нагляду за роботою інших банків. У Польщі банківський нагляд здійснює спеціальний підрозділ Національного банку -- Генеральна інспекція банків. Аналогічно реалізується ця функція і в Україні [16].

Одначе така практика, як засвідчує світовий досвід, є не завжди ефективною. У даному разі виникає протиріччя між цілями монетарної політики і відповідальністю, яку покладає на себе Центральний банк, виконуючи функції банківського нагляду. З урахуванням цього в багатьох країнах ринкової економіки утворюються спеціальні державні інституції зі здійснення такого нагляду, які безпосередньо входять до структури Міністерства фінансів чи Міністерства економіки або підзвітних їм. У Німеччині такою установою є підзвітне урядові Федеральне агентство банківського нагляду. У США функції нагляду здійснює Служба контролера грошового обігу, що реалізує свої повноваження як структурний підрозділ Міністерства фінансів.

ІІ. МЕХАНІЗМИ ГРОШОВО-КРЕДИТНОЇ ПОЛІТИКИ

2.1 Інструменти прямого та опосередненого впливу на основні параметри грошового обігу

Можливості ефективної реалізації основних завдань, аргументованих монетарною політикою, визначаються напрацьованим у тій чи іншій країні інструментарієм управління грошовим обігом і кредитного регулювання. Теорія та практика вирізняють дві групи інструментів, за допомогою яких здійснюється необхідний комплекс заходів в реалізації головних цілей монетарної політики. Йдеться про інструменти прямого (директивного) та опосередненого (регулювання) впливу на основні параметри грошового обігу [1].

До найважливіших засобів першої групи можна віднести:

-- механізми готівкової емісії;

-- встановлення стелі кредиту Центрального банку, що надається урядові та банківським установам;

-- пряме регулювання позичкових операцій банків, визначення маржі, стелі на вартість кредитних ресурсів, Що виділяються згідно з пріоритетами макроекономічної політики для фінансування окремих галузей економіки, обмеження споживчого кредиту.

Застосування методів прямого регулювання обсягів і структури грошового обігу має найбільше поширення У країнах з перехідною економікою, де механізми опосередненого впливу на способи реалізації монетарної політики ще не набули достатньої зрілості. Вони дають необхідний ефект при їх використанні в комплексі із заходами опосередненого впливу на систему грошового обігу і в країнах з розвинутою ринковою економікою. Однак у цьому випадку йдеться про їх інтенсивне застосування лише в обмежені відтинки часу. Теорія та практика вказують на те, що при тривалому застосуванні інструментів прямого впливу на основні параметри грошового обігу їхня дієвість знижується.

Система опосередненого регулювання грошового обігу е елементом економічних методів державного управління. Вона охоплює три класичні за змістом механізми монетарної політики [7]. Це, по-перше, здійснення операцій на відкритому ринку; по-друге, регулювання норми банківських резервів; по-третє, регулювання облікової ставки відсотка на позики, що надаються Центральним банком. Кожен із зазначених механізмів має набір власних інструментів, формування та вдосконалення яких здійснюється десятиріччями. Їхні структуру та рівень розвитку в постсоціалістичних країнах характеризує, врешті-решт, ступінь адекватності їхніх систем грошового обігу вимогам ринкової економіки [6].

2.2. Операції на відкритому ринку

У структурі фондового ринку, що становить невід'ємний компонент будь-якої ринкової економіки, те, без чого ринкова економіка взагалі існувати не може, важлива роль належить державним цінним паперам, що перебувають в обігу. Історичний екскурс засвідчує, що становлення у багатьох країнах Заходу ринків цінних паперів, як правило, розпочиналося з емісії фондових цінностей держави. З опертям на обіг державних цінних паперів відбувався процес формування визначальних елементів інфраструктури фондового ринку, його механізмів; напрацьовувався відповідний психологічний клімат, пов'язаний з формуванням довіри до ринкової форми обігу фінансових цінностей [1,4]. Певна річ, що на перших етапах становлення фондового ринку, гарантом якого виступала держава, цінні папери могли розраховувати на більш високий ступінь довіри населення та юридичних осіб, аніж фондові активи приватних емітентів. Зазначимо, що саме за такою схемою здійснювався процес становлення ринку цінних паперів в Угорщині, де першим кроком стала емісія 1988 p. скарбничих векселів. З середини 1990 p. розпочав випуск власних векселів Національний банк Польщі, фактично започаткувавши цим національний фондовий ринок.

Ринок державних цінних паперів як один із сегментів національного фондового ринку виконує дві основні функції. Це, по-перше, функція обслуговування державного боргу, пов'язаного з дефіцитним фінансуванням державних витрат і мобілізацією для цього на фондовому ринку відповідних фінансових ресурсів [4]. Необхідність в емісії державних боргових зобов'язань можлива і за бездефіцитного бюджету. Вона виникає внаслідок розриву в часі між бюджетними надходженнями та видатками, при відповідній незбалансованості у фінансуванні окремих інвестиційних проектів і т. ін.

По-друге, поряд із функцією обслуговування державного боргу ринок державних зобов'язань використовується як один із визначальних важелів монетарної політики. Йдеться про функцію грошово-кредитного регулювання економіки, яка реалізується через здійснення операцій на відкритому ринку.

Розглядаючи це питання, слід враховувати, що названі функції не заперечують одна одну. Функція регулювання грошового обігу через операції на відкритому ринку є логічним продовженням функції обслуговування державного боргу. Такі операції потребують досить високого ступеня розвитку ринку державних цінних паперів, досконалого інструментарію і техніки виконання відповідних угод.

Єдність зазначених функцій виявляється і в іншому, складнішому питанні, у якому слід розібратися [3,4]. Йдеться про експертизу першої функції на предмет її інфляційності: чи призводить фінансування державних витрат через механізм емісії фондових паперів до інфляційного знецінення грошей? Якщо це відбувається, то в даному разі реалізація цієї функції заперечує ефект стабілізації, досягненню якого підпорядковується функція регулювання грошового обігу.

Названа проблема не має однозначної відповіді. Все залежить від обставин, і головно -- від цілей дефіцитного фінансування. Якщо невиробничі витрати державного бюджету посилюють інфляційні процеси, то дефіцитне фінансування проектів, пов'язаних із розвитком виробничого чи, скажімо, експортного потенціалу країни, прискоренням обігу капіталу і т. ін., дають протилежний ефект -- виконують дефляційну функцію.

Водночас необхідно враховувати таке. Навіть тоді, коли дефіцитне фінансування бюджету призводить до зростання цін, то і в цьому випадку, як доведено не лише теорією, а й практикою, рівень інфляції виявляється меншим, ніж при його прямому кредитному (емісійному) обслуговуванні. Тому обслуговування дефіциту бюджету способом розміщення на фондовому ринку державних цінних паперів вважається найбільш цивілізованою і почасти дефляційною формою обслуговування державного боргу.

Характерним є приклад розвитку зазначених процесів у США. 1980-і роки були періодом надзвичайно високих темпів зростання дефіциту федерального бюджету. Якщо 1980 р. він становив 74 млрд. доларів, то 1991 р. сягнув 399 млрд. Відповідно з 909 млрд. до 3,6 трлн. доларів зріс державний борг [1]. З розрахунку на одного працівника 1980 р. борг держави складав 8495 доларів, а 1991 р.-- 28 800 доларів. Однак, незважаючи на майже чотирикратний ріст заборгованості держави, темпи зростання індексу цін у 1980-х pp. зменшилися порівняно з попереднім десятиріччям більш як у 2,5 раза.

Що являє собою ринок цінних паперів держави, які його механізми?

Офіційним власником державних паперів виступає уряд. За його дорученням емісія їх може здійснюватися як скарбницею, так і іншими урядовими установами. У США, наприклад, правом емітента наділено 10 федеральних установ -- Федеральну житлову адміністрацію, Поштову службу, Федеральну корпорацію зі страхування депозитів та інші виконавські служби, що підпорядковані федеральній адміністрації. Керує зазначеними операціями Федеральний комітет відкритого ринку. Чинним законодавством емісію цінних паперів можуть здійснювати і адміністрації окремих штатів.

Державні цінні папери розміщують на національних, іноземних і міжнародних (євровалютному) ринках. Їх покупцями можуть бути індивідуальні та юридичні особи (резиденти й нерезиденти). Держава через своїх уповноважених представників виступає на фондовому ринку не лише як продавець, а й як покупець власних цінних паперів. Право здійснення цих операцій надається Центральному банкові або спеціалізованій установі, яка діє від імені скарбниці.

Сучасною практикою функціонування фондового ринку напрацьовано великий набір різноманітних форм емісії цінних паперів держави та методів їх розміщення. Розмежовуються цінні папери, емісія яких здійснюється на ринкових і неринкових засадах: перші можуть перепродуватися іншим особам, других позбавлено такої можливості. Поряд із цим емісія цінних паперів може здійснюватися як у формі паперових сертифікатів, так і у вигляді книжного запису (відкриття на ім'я інвестора відповідного рахунку в банківсько-кредитній установі) [1].

Відповідно до терміну обігу статистика вирізняє три типи цінних паперів:

-- скарбничі векселі -- короткотермінові ринкові цінні папери строком погашення до одного року;

-- середньотермінові скарбничі векселі, що мають термін погашення від одного до п'яти років (в окремих країнах, наприклад, США -- до 10 років);

-- скарбничі облігації -- довгострокові ринкові цінні папери, що погашаються протягом 5--30 років.

Слід розмежовувати поняття первинний і вторинний ринок державних цінних паперів. У першому випадку йдеться про продаж цінних паперів їх емітентами; у другому -- про їх продаж та купівлю дилерами, брокерами та іншими суб'єктами фондового ринку. У багатьох випадках купівля й продаж цінних паперів здійснюється методами аукціонної торгівлі.

У кожній країні існує власна технологія продажу й погашення цінних паперів держави. Така технологія, що передбачає чітко визначений час і спосіб продажу, механізм погашення, а також інші ринкові чинники, напрацьовується десятиріччями.

Успішне функціонування ринку державних цінних паперів, його авторитет значною мірою визначається гарантіями високого рівня ліквідності фондових цінностей, що перебувають в обігу. Це досягається завдяки реалізації наступних чинників:

-- гарантії високого і стабільного відсотка;

-- застосування інструментарію, що дозволяє надати фондовим паперам держави антиінфляційного імунітету (запровадження позитивного відсотка, індексації, прив'язка їх емісії до матеріальних цінностей тощо);

-- законодавчі обмеження при затвердженні парламентом бюджету верхньої стелі державного боргу;

-- запровадження податкових пільг, якими користуються фізичні та юридичні особи при інвестуванні своїх фінансових ресурсів у цінні папери держави (у деяких країнах зазначена частка доходів не оподатковується);

-- високий рівень інформативного забезпечення учасників ринку державних цінних паперів [8-11].

У країнах, що входили раніше до складу СРСР, у т.ч. й в Україні, зроблено лише перші кроки до формування фондового ринку державних цінних паперів. У вересні 1992 p. Верховна Рада України прийняла Закон «Про державний внутрішній борг України», який дозволяє державі на цілком цивілізованих ринкових засадах здійснювати емісію боргових зобов'язань у вигляді облігацій внутрішніх державних позик, а також коротко-, середньо-та довгострокових скарбничих векселів. Однак упродовж тривалого часу така можливість, що могла б суттєво оздоровити державні фінанси, не використовувалась. Лише з початку 1995 p. механізм ринкового обслуговування дефіциту державного бюджету було запущено в дію. Однак потрібний час, щоб він повною мірою зміг реалізувати свої функції.

Як зазначалося вище, ефективне використання операцій з купівлі-продажу цінних паперів з метою регулювання грошового обігу і проведення на цих засадах активної монетарної політики потребує досить високого ступеня розвитку ринку фондових цінностей держави. Вплив фондових операцій держави на кількісні параметри грошового обігу спирається на ефект витіснення, коли вільні (касові) залишки грошей населення та юридичних осіб, сформовані завдяки спекулятивному мотивові збережень, переорієнтовуються з приватних ринків цінних паперів на ринки державних зобов'язань. У цьому випадку інвестор, прагнучи отримати максимальний доход від належних йому грошових ресурсів, віддає переваги фондовому ринкові держави. Зрозуміло, що макроекономічні наслідки ефекту витіснення, його реальний вплив на динаміку грошових агрегатів можливі лише за наявності високої частки ринку цінних паперів держави у загальній структурі фондових операцій.

Операції на відкритому ринку зводяться, як зазначалося вище, до здійснення купівлі та продажу уповноваженими установами держави на фондовому ринку її цінних паперів. Розглянемо ці операції. Вони неоднозначні за своїми наслідками.

А от продаж цінних паперів держави населенню та комерційним банкам дає інший результат. Купивши на відкритому ринку скарбничі векселі чи облігації, приватна особа зменшує ліквідність своїх фінансових активів. Такий же результат при здійсненні аналогічних операцій отримують і комерційні банки: з купівлею цінних паперів держави їхні резерви, а відповідно -- кредитоспроможність падають. Як наслідок загальна маса грошей (агрегат Ml), що знаходиться в обігу, а також ліквідність суб'єктів ринку (фізичних та юридичних осіб) знижується.

Отже, здійснення операції з купівлі-продажу скарбничих векселів та облігацій на відкритому ринку дає можливість вирішення цілого комплексу проблем грошової політики. Йдеться про таке:

-- по-перше, бездефіцитне фінансування державних витрат, а звідси -- управління на цій основі державним боргом;

-- по-друге, надання суб'єктам ринкової економіки високонадійних і високоліквідних інструментів для тимчасового розміщення власних фінансових ресурсів;

-- по-третє, надання можливості Центральному банкові економічними засобами впливати не лише на попит і пропозицію грошей, а й на співвідношення їх структурних агрегатів -- агрегату М₁ та агрегатів M₂ і М₃;

-- по-четверте, визначення засобами ринкового механізму реальної вартості державного боргу, а значить -- і цінних паперів, що його обслуговують. Визначена ринком ставка відсотка по цінних паперах держави є орієнтиром ринкового відсотка для інших (приватних і корпоративних) інструментів фінансового і грошового ринку (ставка відсотка по короткотермінових скарбничих білетах, з огляду на їхню високу надійність, як правило, служить відправним пунктом для порівняння відсотка інших типів фондових цінностей).

2.3 Управління обов'язковими резервами

Економічний зміст і функції, що їх виконує в системі грошового обігу норма обов'язкового резерву, було розглянуто в 4-й темі. Пригадаймо, що за допомогою цього важеля Центральний банк має можливість впливати через базу грошової маси на кредитоспроможність комерційних банків, у т.ч. на розміри кредитної мультиплікації. Відповідно до цього інституційне регулювання рівня обов'язкових резервів розглядається теорією та практикою грошей як один із найдійовіших механізмів монетарної політики [1,2].

Вказаний механізм досить простий за змістом. Змінюючи норму обов'язкового резерву, Центральний банк безпосередньо впливає на пропозицію грошей та банківського кредиту. Якщо зменшується норма обов'язкових резервів, комерційні банки отримують можливість збільшити ліквідність своїх активів і вдатися через додаткове кредитування до емісії нових грошей. Коли норма резерву підвищується, ці можливості звужуються. Розглядаючи цю залежність, треба враховувати і таку вельми важливу обставину. Внаслідок того, що лише незначна частина всіх активів комерційних банків знаходиться у формі готівки, зміна норми резерву на певну величину може привести до багаторазового збільшення чи зменшення пасивів банківської системи.

Як засвідчує практика, в різних країнах інституції регулювання грошового обігу використовують зазначений інструмент грошової політики лише в окремих випадках. Прийнято вважати, що часті зміни розміру обов'язкового резерву ускладнюють таке регулювання. Зазначений інструмент більше придатний для вирішення не поточних, а радше довготермінових завдань монетарної політики.

Необхідність досить обережного використання механізму обов'язкового резервування визначається не лише дією в цьому випадку мультиплікаційного ефекту кредитної експансії, що робить цей процес недостатньо керованим, а й відповідним впливом на динаміку прибутковості комерційних банків. Гроші, що знаходяться на резервних рахунках, не дають відсотка. Це своєрідний додатковий податок на комерційні банки, їх ріст негативно позначається на прибутках банків, знижує їх конкурентоспроможність. У зв'язку з цим у багатьох країнах рішення про відповідні зміни банківського резерву приймаються у вигляді законодавчих норм.

Як показує досвід, у більшості країн з розвинутою ринковою економікою центральні банки широко застосовують інструмент регулювання норми резерву як елемент анти-циклічної політики. Так, у США майже кожного разу в періоди економічних криз Федеральна резервна система з метою стимулювання ділової активності вдавалася до зниження норми резерву [1]. Так було в 1953, 1954, 1958, 1970, 1974--75 і в 1980 pp. Встановлено й те, що у фазі економічного піднесення норма резерву, як правило, підвищується. Це здійснюється з метою отримання надмірних темпів зростання економічної кон'юнктури та уповільнення інфляційних процесів.Задля пом'якшення впливу змін банківського резерву на емісійні процеси органами регулювання грошового обігу застосовується диференційоване визначення його норми щодо різних типів грошових рахунків. У США законом 1980 р. «Про дерегулювання депозитних установ» вимоги до рівня обов'язкових резервів встановлено по трьох типах рахунків: трансакційних, термінових рахунках юридичних осіб та зобов'язаннях відносно евровалют. Що ж до резервних вимог стосовно особистих збережень і термінових вкладів, то вони були взагалі анульовані.

Диференційовані ставки обов'язкових мінімальних резервів було встановлено 1993 р. і для комерційних банків України. Розміри зазначених резервів визначались у вигляді відсотка від суми залучених коштів залежно від джерел їх формування за такими нормативами:

-- кошти державних і позабюджетних фондів, включно з переданими на баланс банків за окремими фінансовими угодами -- 60 %

-- кошти місцевих бюджетів і державних страхових організацій -- 40 %

-- кошти на розрахункових і поточних рахунках юридичних осіб -- 25%

-- вклади населення й депозити, залучені на строк до 6 місяців -- 20 %

Відповідно до встановленого НБУ порядку нормування банківських резервів депозити, залучені на строк понад 6 місяців, обов'язковому резервуванню не підлягали.

Слід звернути увагу і на таку норму. В разі виникнення у комерційного банку раптової необхідності сплати за своїми зобов'язаннями НБУ має можливість надати йому (не більше як 2 рази на рік) строком до одного місяця частину ліквідних коштів (до 20 %) за рахунок зарезервованих сум [9]. Цією нормою жорсткість обов'язкового резервування дещо послаблювалася. У 1994 та 1995 pp. ці нормативи змінювалися. Однак принцип їх застосування залишився незмінним.

2.4 Регулювання облікової ставки та банківського відсотка

Поряд із здійсненням операцій на відкритому ринку та управлінням рівнем обов'язкових резервів, винятково важливим інструментом монетарної політики є регулювання облікової ставки відсотка, яка формується на базі надання центральними банками позичок кредитним банкам. Такий кредит надається банкам, що зіткнулися з тимчасовими фінансовими труднощами. Плата за вказані кредити виступає у формі облікової ставки відсотка.

Регулювання облікової ставки відсотка використовується як засіб неадміністративного впливу на масу грошей, що знаходиться в обігу. Механізм такого впливу близький за змістом до механізму здійснення операцій на відкритому ринку. Коли комерційний банк бере в Центральному банку позику, він виписує на себе боргове зобов'язання, яке за чинною практикою гарантується не резервною позицією своїх активів, а державними цінними паперами, що знаходяться в його розпорядженні [1]. Внаслідок цього отримана позика повністю використовується як надлишковий резерв. Це надає банкові-боржникові можливість відкривати додаткові кредитні рахунки населенню та юридичним суб'єктам у повному обсязі без відповідного забезпечення резервної позиції.

Що ж до облікової ставки, то вона в такім разі відіграє опосереднену функцію -- визначає вартість отриманих у такий спосіб комерційним банком надлишкових резервів (кредитів Центрального банку). Якщо облікова ставка відсотка знижується, то в комерційного банка виникає зацікавленість в отриманні додаткових сум таких кредитів, і навпаки. Відповідно через зміну облікової ставки збільшується або зменшується на грошовому ринку пропозиція кредитних ресурсів. Важливо брати до уваги й те, що з урахуванням змін у позиції надлишкового резерву вказана динаміка реалізується через механізм кредитного мультиплікатора.

Практикою грошової політики доведено, що зміни облікової ставки, як і банківської норми обов'язкового резерву, здійснюються відповідно до розвитку окремих фаз економічного циклу. Вона підвищується в періоди економічного росту і лишається, як правило, незмінною в періоди депресії та спаду. Тому виникає проблема «запізнень» у здійсненні необхідних корекцій облікової ставки. Це пояснюється недостатньою виразністю початкових етапів фаз економічного циклу та іншими об'єктивними й суб'єктивними чинниками. У деяких країнах вдаються до механізму автоматичної корекції облікової ставки стосовно вексельного курсу на цінні папери скарбниці. Так, із 1980 р. в Канаді банківська облікова ставка щотижня автоматично змінюється таким побитом, що зберігає незмінне перевищення на 0,25 % визначеної на останніх торгах середньої ставки відсотка по тримісячних скарбничих векселях [12].

Поряд із регулюванням облікової ставки в країнах із недостатнім рівнем розвитку ринкових механізмів застосовується система директивного управління нормою відсотка на позики, що надаються комерційними банками та небанківськими кредитними установами. Значення ефективного використання цього інструмента має розглядатись у двох аспектах. З одного боку, банківський відсоток безпосередньо впливає на розвиток ділової та економічної активності. Від його рівня залежить попит на інвестиційні ресурси та їх пропозиція, рішення суб'єктів економічної діяльності щодо визначення пропорцій між споживанням і збереженням. Під його впливом складається валютний курс, відбувається міграція капіталів між окремими країнами та інші макроекономічні процеси.

Інший аспект, що характеризує значення ефективного регулювання норми відсотка, пов'язаний з безпосереднім впливом його параметрів на структуру грошових агрегатів і на масу грошей, що знаходяться в обігу. Йдеться про ефект ліквідності: що нижча величина норми відсотка, то більше грошей залишається на руках у населення. При її збільшенні отримують протилежний результат [1]. Існують і інші канали, що визначають вплив динаміки норми відсотка на головні параметри грошового обігу. Ці питання докладно розглядались у попередніх темах посібника.

В чому суть проблеми регулювання банківського відсотка?

Це запитання досить складне за змістом. Воно не має однозначної відповіді, і в ньому при обмірковуванні всього комплексу заходів монетарної політики слід ретельно розібратися.

У багатьох країнах з перехідною економікою, в т.ч. і в Україні, владні структури віддають перевагу політиці низьких фіксованих ставок банківського відсотка. Така політика мотивується наступними аргументами: намаганням стимулювати рівень інвестицій; здійсненням вибіркового кредитування пріоритетних галузей економіки за низькою нормою відсотка; бажанням знизити інфляційні процеси тощо.

Однак, як засвідчує теоретичний аналіз та реальна практика, зазначена політика звичайно не дає бажаних результатів. І це можна пояснити. Низька ставка відсотка скорочує обсяги збережень фінансових ресурсів і тому не лише не сприяє ростові інвестицій, а й викликає протилежний ефект. Не виправдовує себе і вибіркове кредитування, бо через ефект кредитного мультиплікатора відповідно спрямовані кредитні ресурси розпорошуються по всій економіці. Як засвідчує практика, недостатньо коректною є й теза з приводу безпосереднього впливу норми відсотка на цінову динаміку. В цьому випадку слід враховувати ефект не лише прямого, а й зворотного впливу на розглядувані процеси [1].

З урахуванням цього стає зрозумілою важливість визначення оптимального рівня ставки відсотка, що його прагнутимуть досягти засобами монетарної політики відповідні інституційні структури. Мається на увазі досягнення: по-перше, позитивного рівня відсотка; по-друге, врахування його співвідношення з нормою прибутку на витрати інших чинників виробництва та обігу; по-третє, співвідношення дійсної норми відсотка з нормами відсотка країн, з якими здійснюються інтенсивні зовнішньоекономічні зв'язки.

Як засвідчує практика, найоптимальнішим механізмом досягнення адекватності норми відсотка ринковій кон'юнктурі, зокрема зазначеним вище параметрам, є її лібералізація. Це означає, що коли йдеться про застосування методів прямого регулювання інструментами грошово-кредитної політики норми відсотка, то їхня спрямованість має зосереджуватися передовсім на забезпеченні його гнучкості та відповідної сприйнятливості до кон'юнктурних змін ринкової економіки. Якщо дійсна норма відсотка зафіксована на нереальному рівні, треба здійснити її лібералізацію. Такий перехід надзвичайно складний, тому він мусить бути поступовим і відповідно регульованим. Здійснення такого переходу може розглядатися як один із пріоритетних напрямків монетарної політики країн з перехідною економікою.

2.5 Дієвість монетарної політики

Розмаїття інструментів грошово-кредитної політики визначає актуальність проблеми її дієвості. Найважливішою вимогою в цьому є забезпечення системності в застосуванні різних важелів монетарного регулювання, Їх спрямування на досягнення взаємопов'язаних завдань грошової стабілізації. Не можна, скажімо, водночас обмежувати пропозицію грошей і стримувати ріст норми відсотка [1]. Це альтернативні важелі монетарного регулювання, застосування яких дає взаємовиключний ефект. Нараз необхідно взяти до уваги кілька загальних правил, визначених теорією грошей і напрацьованих багаторічною практикою. Їхній зміст такий:

1. Застосування тих чи тих засобів монетарної політики не терпить закостеніння. Грошово-кредитна політика завжди мусить бути гнучкою. Слід узгоджувати її з загальними механізмами макроекономічного регулювання, відображати розвиток економічного циклу ринкової кон'юнктури.

2. Широта застосування напрацьованих світовою практикою інструментів грошово-кредитної політики залежить від ступеня розвитку в кожній країні ринкової інфраструктури, дієвості економічних само регуляторів [3]. Коли в управлінні економікою переважають методи жорсткого адміністративного макроекономічного регулювання (контроль над цінами й доходами, валютними й торговельними операціями), коли існує монополізм і відсутня конструктивна конкуренція, ефективність грошово-кредитної політики є незначною. У цьому випадку виправдовує себе метод поетапного впровадження ринкових регуляторів грошово-кредитної системи.

3. Щоб монетарна політика була результативною, її треба тісно узгоджувати як із фіскальною, так і з зовнішньоекономічною, в т.ч. валютною, політикою. Йдеться, власне, про необхідність застосування цілісної внутрішньо збалансованої системи заходів фінансово-грошової та валютної політики. Заходи грошової стабілізації не можуть бути ефективними при перевищенні оптимально припустимого дефіциту державного бюджету та від'ємного сальдо платіжного балансу.

4. При здійсненні заходів із регулювання варто враховувати неоднозначне реагування грошового обігу на різні інструменти грошової політики та консерватизм монетарної сфери, що визначається наявністю в її структурі сил, які, діючи в протилежних напрямках, уповільнюють відповідну реакцію. Так, жорстка емісійна політика компенсується зміною швидкості обігу грошей. Тому політика урівноваження грошових агрегатів має зважати на цю обставину. Вона повинна бути скоригованою на швидкість обігу грошової одиниці. Схожа ситуація може скластись і при застосуванні інших інструментів грошової політики.

5. Консерватизм монетарної сфери робить неприпустимим застосування різких корекцій динаміки грошових агрегатів. Ефект від «шокових» заходів грошової політики може бути лише тимчасовим. Досягнутий ними успіх звичайно не забезпечує досягнення довгострокових позитивних результатів. Ба більше -- перегодом можлива протилежна реакція з іще глибшою дестабілізацією грошового обігу.

6. При плануванні головних параметрів монетарної політики та визначенні її дієвості необхідно враховувати ефект запізнення -- наявність розриву в часовому вимірі між застосуванням регулювальних заходів і відповідною реакцією на ці дії як грошової сфери, так і всієї економічної системи в цілому [1]. Існують дослідження, за якими зміна динаміки грошової маси відбивається на динаміці цін та реальному обсязі ВНП з інтервалом у 3--12 місяців. Це значить, що проведення стабілізаційних заходів має спиратися на точні економічні прогнози та бути не просто своєчасним, а й з відповідним упередженням.

ІІІ. ГРОШОВО-КРЕДИТНА ПОЛІТИКА В УКРАЇНІ

Кредитно-грошова політика в Україні пройшла певну еволюцію. У 1993--1994 pp. вона характеризувалася активним використанням кредитів НБУ для фінансування програм уряду і зменшенням обсягів кредитування комерційних банків [6,11]. Так, у 1993-- 1994 pp. кредити НБУ, надані комерційним банкам, скоротилися з 11,2 до 10,8 трлн крб., а кредити уряду зросли на 129 трлн крб. Вони становили 86 відсотків від загального обсягу емісійних кредитів проти 6 відсотків кредитів комерційним банкам на потреби рефінансування. Якщо емісійне кредитування стало однією з причин розкручування інфляційних процесів, то обмеження кредитування виробництва через банківське посередництво зумовило посилення спаду й скорочення випуску товарів та послуг.

Ще однією відмітною ознакою кредитно-грошової політики в Україні в цей період було незбігання офіційно проголошеної та фактичної облікової ставки НБУ. Це зумовлено наданням НБУ пільгових кредитів деяким галузям народного господарства (наприклад, АПК та іншим галузям для проведення заліку взаємної заборгованості). Проте така політика "дешевих грошей" провадилася лише щодо певних галузей народного господарства і виключно щодо державних підприємств. Недержавні підприємства могли отримати позику в комерційних банках лише під високий відсоток. Інакше кажучи, відсоткова ставка, за якою комерційні банки надавали кредит більшості клієнтів, не мала нічого спільного з фактичною обліковою ставкою. Орієнтиром для них була офіційна ставка. Крім того, "дешеві гроші" використовувалися не для інвестицій, а для "латання дірок". Отже, вони не могли позитивно вплинути на економічні процеси в країні [11].

Для кредитно-грошової політики в 1995--2000 pp. були характерними такі процеси:

1) перехід до фінансування бюджетного дефіциту переважно за рахунок не кредитної емісії (кредити НБУ), а випуску і продажу державних короткотермінових облігацій внутрішньої та зовнішньої позик;

2) зниження ставки рефінансування НБУ і реальної відсоткової ставки за кредитами внаслідок зниження рівня інфляції;

3) вплив на процеси економічного зростання засобами грошово-кредитної політики. Сутність такого впливу полягає у створенні умов для кредитування економічних агентів шляхом регулювання пропозиції грошей, а також впливу на відсоткові ставки.

Перш за все, це застосування інструментів грошово-кредитної політики. Облікова ставка НБУ знизилася протягом 2001 p. з 27 до 12,5 відсотка. Однак зменшення облікової ставки істотно не вплинуло на подальше зменшення ціни кредитних ресурсів. Зниження облікової ставки НБУ створює умови для збільшення кредитування економіки, в той же час лише одними монетарними методами неможливо активізувати кредитування та понизити ставки за кредитами. Так, в 2001 p. багаторазове зниження облікової ставки та лібералізація вимог щодо обов'язкового резервування не спричинили адекватного пониження відсоткової ставки за кредитами. Збільшення пропозиції грошей та зменшення їх ціни не впливають на платоспроможність потенційних позичальників [11]. Високі відсоткові ставки за кредитами спричинені передусім високим рівнем кредитного ризику. Поліпшення фінансового стану підприємств значною мірою залежить від зменшення податкового тиску;