Финансовый менеджмент

-- уставной капитал, добавочный капитал, резервный капитал

4П, строка 410-432

85, 87, 86

--другие собственные пассивы

4П, строки 440-480

88, 96

Заемные --

ДОЛГОСРОЧНЫЕ (ДОЛГОСРОЧНЫЕ ПАССИВЫ):

-- кредиты и займы, подлежащие погашению более чем через 12 месяцев после отчетной даты

5П, строки 510-513

92, 95

-- прочие долгосрочные пассивы

КРАТКОСРОЧНЫЕ ПАССИВЫ (ТЕКУЩИЕ)

6П, строки 610-670

90, 94, 60, 76, 69, 78, 68, 64, 75, 83, 88, 89, 70

КРЕДИТЫ И ЗАЙМЫ:

-- подлежащие погашению в течение 12 месяцев после отчетной даты

6П, строки 610-612

90, 94

КРЕДИТОРСКАЯ

ЗАДОЛЖЕННОСТЬ

6П, строки 620-628

60, 76, 70, 69, 78, 68, 64

ДРУГИЕ ПАССИВЫ

6П, строки 630-670

75, 83, 88, 89

Комплексное управление текущими активами и пассивами предприятия сводится к решению триединой задачи:

1) превращение финансово-эксплуатационных потребностей предприятия (ФЭП) в отрицательную величину;

2) ускорение оборачиваемости оборотных средств предприятия, сокращение времени их оборота;

3) выбор подходящего для фирмы типа комплексного управления текущими активами и текущими пассивами.

Теперь мы вправе непосредственно приступить к решению этой задачи. Прежде всего необходимо ввести новое для нас понятие -- финансово-эксплуатационные потребности предприятия. Они представляют собой разницу между текущими активами и текущими пассивами фирмы. Согласно представленной выше таблице -- это разница между вторым и шестым разделами баланса предприятия. Таким образом, ФЭП определяются в широком смысле. Практическую значимость также имеет и более конкретная (узкая) трактовка финансово-эксплуатационных потребностей. В этом случае: (22)

На основании данных нашей таблицы ФЭП -- это сумма 210, 220, 230 строк баланса минус 620 строка баланса.

Проанализируем экономический смысл категории финансово-эксплуатационных потребностей предприятия. Сразу же нужно отметить, что в узкой трактовке ФЭП -- величины, связанные со спецификой финансового механизма функционирования фирмы. Это могут быть запасы, которые не принимают непосредственного участия в формировании финансовых результатов деятельности (это или произведенная, но не реализованная продукция, или необходимое количество сырья и материалов, делающее маловероятным наступление разрывов в движении капитала (см. выше)), или это та часть средств предприятия (его капитала), которая формально принадлежит фирме, не участвует в хозяйственном обороте (дебиторская задолженность), или это такие средства, которые, не являясь собственностью предприятия, тем не менее принимают участие в процессе его хозяйственного оборота. Таким образом, очевидным представляется достижение такого положения (с точки зрения реализации финансовых целей фирмы), когда величина запасов сокращается, размер дебиторской задолженности сокращается, а кредиторской возрастает.

Если у нас кредиторская задолженность фирмы (предприятия) превысит размер дебиторской задолженности и при этом величина запасов будет минимизирована, то это может означать только одно: фирма в большей степени использует чужие ресурсы для достижения своих финансовых целей, чем другие предприятия пользуются ее ресурсами. С точки зрения финансового алгоритма функционирования фирмы -- это прекрасный результат, к которому должна стремиться любая фирма.

Отрицательное значение финансово-эксплуатационных потребностей предприятия означает и то, что фирма имеет избыточные оборотные (денежные) средства и может ставить вопрос об их непроизводительном использовании для получения спекулятивного дохода (дохода от вложений в ценные бумаги государства и других предприятий, дохода от спекуляций на валютном рынке и некоторых иных видов спекулятивного дохода) и дохода от вложения денег в коммерческие банки (банковские депозиты и проч.).

В противном случае речь идет о нехватке оборотных (денежных) средств. Данная ситуация сейчас наиболее часто встречается в нашей стране.

Именно поэтому мы и ставим в качестве одной из основных задач тактического финансового менеджмента превращение финансово-эксплуатационных потребностей предприятия в отрицательную величину.

Этой же цели будет служить и решение задачи ускорения оборота средств предприятия. При этом будет как раз минимизироваться величина запасов предприятия (запасов готовой продукции и запасов сырья, материалов). Это -- дополнительный фактор сокращения ФЭП и дополнительная возможность использования финансового механизма функционирования фирмы для максимизации ее финансовых результатов (за счет преимущественно чужих средств, средств других предприятий).

Скорость оборота средств предприятия -- категория, непосредственно связанная со временем, временным интервалом. Она показывает, сколько оборотов те или иные средства предприятия совершают, предположим, за год или сколько времени необходимо на совершение ими одного оборота. Это находит свое выражение в расчете периода оборачиваемости оборотных средств: (23)

*Оборотные средства предприятия -- оборотные активы -- раздел 2 А, 290 строка актива баланса предприятия (сумма 210 -- 260 строк), оборот предприятия (понятие нами уже формулировалось) -- сумма выручки от реализации и внереализационных доходов -- Отчет о финансовых результатах (форма № 2).

Это самый всеохватывающий показатель, так как у нас в числителе все оборотные средства предприятия, а в знаменателе фактически все доходы предприятия. Он очень сильно агрегирован, но тем не менее его расчет принесет финансовому менеджеру очень важную информацию, связанную с определением ФЭП в широком смысле. (24)

* Следует заметить, что предложенные выше названия показателей отличаются от общепринятых (см., например, терминологию Е. Стояновой [16, с. 138]). Это связано с тем, что Е. Стоянова не делает различия между определением ФЭП как разницы между текущими активами и текущими пассивами и расчетом их (ФЭП) как суммы запасов и дебиторской задолженности предприятия за минусом кредиторской задолженности предприятия. Представляется, что это все-таки разные понятия. Мы разделяем их как ФЭП в широком и узком смысле (количественно они, конечно, не совпадают).

Факторы, которые оказывают влияние на величину финансово-эксплуатационных потребностей, могут быть сгруппированы в технологические, экономические, финансовые.

К технологическим факторам следует отнести:

-- различные технологические условия производства продукции,

-- различную продолжительность производственного периода,

-- сложность доставки товара на рынок, к месту реализации или потребления,

-- сезонный характер некоторых видов производства,

-- сезонный характер спроса на некоторые виды продукции.

К экономическим факторам следует отнести:

-- тип рынка и место, которое занимает фирма на нем,

-- состояние макроэкономической среды и ее параметров (инфляция, дефицит бюджета, уровень безработицы и т. д.),

-- фазу цикла общехозяйственной конъюнктуры,

-- фазу жизненного цикла предприятия,

-- фазу жизненного цикла производимого фирмой товара,

-- размер и динамику производства фирмы.

К финансовым факторам следует отнести:

-- финансовое положение предприятия,

-- несовпадение сроков платежа и поступлений денежных средств,

-- относительную величину добавленной стоимости и возможность фирмы предоставлять и получать отсрочки по поступлениям и платежам.

Остановимся подробнее на последних (финансовых) факторах, определяющих величину финансово-эксплуатационных потребностей фирмы.

Финансовое положение предприятия самым непосредственным образом сказывается на величине финансово-эксплуатационных потребностей. Если предприятие находится в тяжелом финансовом положении, то у него меньше возможностей для снижения ФЭП (за исключением, пожалуй, таких, как неплатежи, неоплата в срок своей задолженности, что, правда, может еще усугубить ситуацию, конечно, если это не Газпром, ЛУКойл или Норильский никель).

Несовпадение сроков поступлений средств и платежей может подвести предприятие к неприятному состоянию технической неплатежеспособности, когда оно (в целом успешно работающее) сегодня не в состоянии произвести оплату первоочередных платежей (хотя завтра это уже не будет представляться проблемой). Искусство и квалификация финансового менеджера как раз и состоят в том, чтобы не допускать такого положения.

В данной ситуации самый простой совет (который, однако, очень непросто реализовать!) -- взять на заметку все возможные поступления и платежи по срокам и размерам и составить их график, в котором не должно быть временных разрывов. Попробуйте достичь этого практически в условиях высокой неопределенности внешней среды и отсутствия платежной дисциплины у экономических субъектов.

По идее, временные разрывы должны преодолеваться за счет краткосрочных кредитов банка. Стало быть, финансовому менеджеру необходимо не просто иметь отношения с какими-то банками (своими!), но и “дружить” с ними (и быть в них уверенным). Тогда все-таки можно надеяться, что и в наше непростое время Ваше предприятие не попадет в положение технической неплатежеспособности.

Относительная величина добавленной стоимости самым непосредственным образом сказывается на величине финансово-эксплуатационных потребностей предприятия. Более того, здесь имеет место обратная зависимость между относительной величиной добавленной стоимости и возможностью компенсировать коммерческим кредитом (дебиторской задолженностью) кредиторскую задолженность. Чем больше относительная величина добавленной стоимости, тем меньше у фирмы возможность компенсировать коммерческим кредитом свою клиентскую задолженность.

Относительная величина добавленной стоимости -- это ее величина относительно выручки от реализации (не забудем, что добавленная стоимость -- категория процесса производства, она включает в себя добавленную стоимость произведенной, но не реализованной в данном периоде, продукции, см.выше).

Почему же все-таки высокая относительная величина добавленной стоимости (идеальный вариант, по мнению производителя) с финансовой точки зрения оказывается фактором, не способствующим снижению финансово-эксплуатационных потребностей предприятия (а наоборот, приводит к их возрастанию).

Здесь возникает парадокс: с одной стороны, фирма, безусловно, заинтересована в повышении нормы добавленной стоимости (что говорит о производственных успехах предприятия), с другой -- это вступает в противоречие с финансовыми целями предприятия, более того, не способствует повышению финансовой эффективности функционирования фирмы.

Ответ на поставленный вопрос связан с тем, что фирма покупает сырье, материалы, нанимает рабочую силу и продает свою продукцию. Между актом непосредственного производства и актом реализации, актом покупки и актом использования по назначению существует временной разрыв. Следовательно, фирма предоставляет отсрочки в платежах клиентам за свою продукцию, но в свою очередь, она должна получить отсрочки в платежах по своим обязательствам по приобретению сырья, материалов, найму рабочей силы от своих партнеров (клиентов).

Чем выше норма добавленной стоимости, тем большую отсрочку должна просить фирма по своим обязательствам. Приведем пример. Пусть у нас два предприятия, которые отличаются только нормой добавленной стоимости: у фирмы А -- 50%, у Б -- 75%. Это означает, что вторая фирма должна при прочих равных условиях просить большую отсрочку за приобретаемые сырье, материалы, рабочую силу.

Докажем правильность этого утверждения. У фирмы А затраты на сырье, материалы и прочее, предположим, составляют 50 млн. руб., к которым она добавляет 50 млн. руб. ДС. У Б затраты на сырье, материалы и прочее -- только 25 млн. руб., к которым она (фирма) добавляет 75 млн. руб. ДС. Первая фирма (как и вторая) получает отсрочку по своим обязательствам, допустим, на 1 месяц.

В результате получается, что фирма А может предоставлять своим должникам за продукцию только двухнедельную отсрочку. Это позволит ей компенсировать коммерческим кредитом (дебиторской задолженностью) кредиторскую задолженность за сырье, материалы, рабочую силу. А вторая фирма? Она должна требовать от своих должников оплаты в течение одной недели!

Можно утверждать, что норма добавленной стоимости напрямую связана с величиной финансово-эксплуатационных потребностей. У предприятий с высокой нормой добавленной стоимости финансово-эксплуатационные потребности растут быстрее выручки. Повышение доли добавленной стоимости в реализованной продукции приводит к тому, что дебиторская задолженность растет быстрее кредиторской (повышается величина ФЭП), причем этот рост опережает рост выручки от реализации.

Означает ли такой вывод, что мы должны искусственно снижать долю добавленной стоимости в реализованной продукции. Нет! Норма добавленной стоимости (как было сказано выше) -- это показатель высокой эффективности производства. Зачем же ее искусственно снижать?!

Противоречие между добавленной стоимостью и финансово-эксплуатационными потребностями разрешается несколькими способами. Первый (и самый доступный) -- кредит банка. Есть и другие (пока еще редко встречающиеся в России) -- учет векселей (для этого векселя должны быть векселями в экономическом смысле, в России же пока преобладают эрзац-векселя, они не имеют обратного обращения в деньги!) и факторинговые операции (крайне редко встречаются в нашей стране).

Что же нужно сделать, чтобы финансово-эксплуатационные потребности снизились и стали для фирмы отрицательными?

Необходимо:

1) использовать кредиты банков,

2) использовать векселя,

3) использовать факторинговые операции,

4) использовать скидки, предоставляемые должникам за сокращение сроков расчетов и обратного обращения в деньги,

5) использовать принцип дорогой покупки и дешевой продажи.

Фактически поставленный выше вопрос может быть сформулирован иначе: что же необходимо для рационального управления оборотными активами?

1. Кредиты банков (об этом уже говорилось), которые используются для недопущения технической неплатежеспособности, для сокращения запасов и дебиторской задолженности.

2. Векселя, которые служат тем же целям, что и банковские кредиты (обязательства покупателя немедленно превращаются в наличность, которая при этом несколько уменьшается в размерах).

3. Факторинговые операции. Они также дают возможность ускорения оборота средств предприятия (продажа долговых обязательств специализированным фирмам, которые занимаются (профессионально) управлением чужой текущей задолженностью).

4. Использование скидок за сокращение сроков оплаты текущей задолженности. Такую операцию иногда еще называют спонтанным финансированием. Кроме того, имеется формула цены отказа от скидки: (25)

Если цена отказа от скидки больше ставки процента, то имеет смысл воспользоваться предоставляемой скидкой. Таким образом, мы опять имеем дело с ускорением оборота средств фирмы.

Интересные наблюдения могут быть сделаны на основании изучения пунктов 1 -- 4. Во всех случаях мы вели разговор об ускорении оборота средств предприятия, “ценой” которого выступало некоторое сокращение, уменьшение самих этих средств. Не является ли это достаточным основанием для того, чтобы сделать вывод о том, что скорость оборота важнее прибыли? Подтверждением именно такого подхода и служит принцип дорогой покупки и дешевой продажи.

5. Принцип дорогой покупки и дешевой продажи как средство сокращения финансово-эксплуатационных потребностей предприятия. Если мы имеем дело с эластичными по цене спросом и предложением, то очевидно, что некоторое снижение цены приводит к тому, что в результате роста производства происходит полное компенсирование убытков, связанных со снижением цены продажи и повышением цены покупки. Понятно, что при этом сокращается размер финансово-эксплуатационных потребностей. Если же фирма существует в условиях инфляции (превышающей нормальное значение), то, конечно, справедливость принципа дорогой покупки и дешевой продажи подкрепляется на каждом шагу!

Сделанный вывод еще больше укрепляет нас в мысли, что в условиях инфляционной экономики современной России скорость оборота действительно важнее прибыли. При этом должно возрасти и значение допустимой величины использования заемных средств, т. е. плеча финансового рычага. Выше мы рассматривали необходимые условия, при которых возможно полуторократное превышение заемных средств предприятия над собственными. Теперь же можно говорить о доказательстве достаточности этих условий (невысокая рентабельность умножается на высокую скорость оборачиваемости капитала в условиях инфляции и дает при этом некий мультипликационный эффект использования заемных средств, конечно, при условии положительности дифференциала финансового рычага).

Прежде чем нами будет сформулирован общий вывод, необходимо (как нам представляется) добавить к указанным выше способам снижения ФЭП еще специфически российские способы, применяемые в настоящее время. Это -- использование эрзац-денег в самых разнообразных формах (бартер, расписки, эрзац-векселя, взаимозачеты, редкие схемы “расшивания” неплатежей) и использование неплатежей (неплатежи федеральному бюджету, неплатежи внебюджетным фондам, местным бюджетам, клиентам, неплатежи работникам своего предприятия и проч.).

Использование эрзац-денег служит одному -- ускорению оборачиваемости средств в условиях жесткой макроэкономической политики ограничения денежной массы. Российские предприниматели фактически уже создали большое количество локальных систем обращения эрзац-денег. Векселям предприятия в них отводится очень важная роль (иногда -- важнейшая). В данном случае мы говорим о векселях предприятия и утверждаем, что в значительной своей массе они не являются векселями как таковыми. Именно поэтому такой способ ускорения оборота оборотных средств рассматривается здесь. У этих бумаг фактически нет обратного обращения в деньги. Это -- своеобразные “вексельные пирамиды”, в которых обязательно будет тот, кто и понесет убытки от невозможности обратного обращения в деньги бумаги, именуемой векселем, и невозможности ее продажи даже со значительной скидкой от номинала. Общее количество обращающихся эрзац-денег в России уже вполне сопоставимо с величиной наличной денежной массы. Конечно, никакой финансовый менеджер в нашей стране сейчас не должен абстрагироваться от них и обязан учитывать их специфику при принятии финансовых решений об ускорении оборачиваемости оборотных средств и снижении финансово-эксплуатационных потребностей.

Вторая специфически российская форма решения сложных финансовых проблем фирмы -- это использование неплатежей в самых разных формах. В России финансовый менеджер должен знать “рейтинг неплатежей” и при неоплате в срок счетов принимать с учетом этого рейтинга конкретные решения. Но для достижения результата по снижению ФЭП и ускорению оборота средств он должен четко представлять себе последовательность неплатежей, их “приоритетность” (см. об этом выше).

Очевидно, что обе приведенные здесь специфически российские формы сокращения скорости оборота средств предприятия не способствуют формированию нормальных рыночных отношений. Автор, конечно, не призывает финансовых менеджеров вести себя именно таким образом. Но, с другой стороны, финансовый менеджер должен уметь играть по тем правилам, которые существуют! Менять правила -- это все-таки обязанность регулирующих макроэкономических субъектов -- правительства и Центрального банка.

Таким образом, рассматривая способы сокращения финансово-эксплуатационных потребностей предприятия, мы фактически пришли к выводу, что все они связаны с повышением скорости оборота средств предприятия. Ранее мы пытались разделить сокращение ФЭП и ускорение оборачиваемости средств предприятия. Теперь имеет смысл говорить, что они предполагают друг друга, между ними существует прямая и обратная причинно-следственная связь, т. е. сокращение ФЭП предполагает ускорение оборота средств предприятия и наоборот -- повышение скорости оборота средств предприятия приводит к снижению финансово-эксплуатационных потребностей.

Теперь у нас имеется все для того, чтобы перейти к анализу комплексного управления текущими активами и текущими пассивами и формулированию политики такого управления.

С одной стороны, мы должны определить достаточный уровень и рациональную структуру текущих активов, а, с другой, величину и рациональную структуру источников финансирования текущих активов, т. е. текущих пассивов.

Различают агрессивную, консервативную и умеренную политики управления текущими активами, а также агрессивную, консервативную и умеренную политики управления текущими пассивами.

Настало время поговорить о политике управления текущими активами и пассивами предприятия (фирмы).

Агрессивная политика управления текущими активами -- характеризуется высокой долей текущих активов в совокупных (общих) активах фирмы (предприятия) и невысокой скоростью их оборота. При этом предприятие наращивает запасы сырья, материалов, нереализованной продукции, размеры дебиторской задолженности. Кроме того, возрастают финансово-эксплуатационные потребности предприятия. Экономическая рентабельность активов снижается, но при этом снижается и риск технической неплатежеспособности. Данная политика применяется в условиях высокой неопределенности и инфляционности экономики.

Консервативная политика управления текущими активами -- характеризуется снижением доли текущих активов в общих активах предприятия и высокой скоростью их оборота. При этом предприятие сводит размер запасов к рациональной величине, снижает размер дебиторской задолженности. Происходит сдерживание финансово-эксплуатационных потребностей предприятия.

Растет экономическая рентабельность активов, но при этом резко повышается риск технической неплатежеспособности. Данная политика применяется в случае, когда точно известны все сроки поставок, имеет место высокая дисциплина платежей, или в случае, когда предприятие должно экономить абсолютно на всем.

Умеренная политика управления текущими активами -- характеризуется средними значениями (параметрами) доли текущих активов в общих активах предприятия и средней скоростью их оборота. Экономическая рентабельность активов, риск технической неплатежеспособности находятся на неком среднем уровне.

Что же касается текущих пассивов предприятия (фирмы), то агрессивная политика управления текущими пассивами предприятия характеризуется преобладанием краткосрочных кредитов в общих пассивах. Увеличивается сила эффекта финансового рычага. Растут постоянные затраты за счет увеличения процентов по кредитам, что неизбежно приводит к росту силы операционного рычага.

Используется в условиях неопределенности и высокой инфляции. Правда, при этом возрастает совокупный риск, связанный с предприятием.

Консервативная политика управления текущими пассивами предприятия -- характеризуется низкой долей краткосрочных кредитов в пассиве предприятия.

Источником финансирования активов в основном служат долгосрочные кредиты и займы, а также собственные средства. В краткосрочном периоде снижается сила воздействия финансового рычага. Однако сила воздействия производственного рычага возрастает (прежде всего за счет выплат процентов по долгосрочным кредитам). В этой ситуации имеет место довольно высокая предсказуемость риска, связанного с предприятием.

Чаще всего пользуются такой политикой в условиях достаточной стабильности общехозяйственной конъюнктуры.

Умеренная политика управления текущими пассивами предприятия -- характеризуется средним (по сравнению с агрессивной и консервативной политиками) уровнем доли краткосрочного кредита в общих пассивах предприятия.

Сила воздействия финансового и операционного рычагов находится в пределах средних значений (то же самое относится и к уровню риска, связанного с предприятием).

Для определения сочетаемости политик управления текущими активами и текущими пассивами используется матрица выбора политики комплексного управления (ПКУ) текущими активами и текущими пассивами предприятия

Политика управления текущими пассивами	Политика управления текущими активами
	консервативная	умеренная	агрессивная
Агрессивная	не сочетается	умеренная ПКУ	агрессивная ПКУ
Умеренная	умеренная ПКУ	умеренная ПКУ	умеренная ПКУ
Консервативная	консервативная ПКУ	умеренная ПКУ	не сочетается

При анализе матрицы ПКУ видно, что некоторые виды политики управления текущими активами не сочетаются с определенными типами политики управления текущими пассивами. Это касается агрессивной политики управления текущими активами, которая не сочетается с консервативной политикой управления текущими пассивами, и наоборот. Прежде всего это связано с тем, что меры по управлению текущими активами вступают в прямое противоречие с методами управления текущими пассивами (например, при агрессивной политике управления текущими активами фирма всячески наращивает долю текущих активов в совокупных активах предприятия, при консервативной же политике управления текущими пассивами фирма фактически отказывается от краткосрочных кредитов. Где же в таком случае найти средства для проведения агрессивной политики управления текущими активами? И наоборот -- как же можно отказаться от краткосрочных кредитов при проведении агрессивной политики управления текущими активами?).

Хорошо сочетается (можно даже говорить о дополнении и появлении кумулятивного эффекта) агрессивная политика управления текущими активами с агрессивной же политикой управления текущими пассивами предприятия (при этом возникает агрессивная ПКУ). Аналогичное происходит и в случае сочетания консервативной политики управления текущими активами с консервативной же политикой управления текущими пассивами (при этом возникает консервативная ПКУ).

Нормально сочетаются, приводя к умеренной ПКУ, политика агрессивного управления текущими активами и консервативная политика управления текущими пассивами и наоборот, а также все виды умеренной политики управления текущими активами и умеренной политики управления текущими пассивами.

Данная матрица имеет практический смысл при принятии решений о политике комплексного управления текущими активами и текущими пассивами. Фирма может сделать правильный выбор в этом принципиальном вопросе, имея всю информацию (обязательно достоверную) о внутренней среде предприятия и об основных параметрах внешней среды (напомним, что на последнюю фирма практически не может оказывать влияния, речь идет именно об ее учете в своей деятельности).

Таким образом, тактика финансового менеджмента позволяет фирме достичь очень важного финансового результата, когда фирма имеет избыток оборотных средств. Именно для этого мы и стремились определиться в решении триединой задачи: превращение ФЭП в отрицательную величину, ускорение оборота оборотных средств предприятия и выбор правильной политики комплексного управления текущими активами и текущими пассивами.

Если наша фирма достигает такой высокой цели, то на повестку дня встают уже другие вопросы: что делать с излишком денежных средств? как его использовать с максимальной выгодой для фирмы? Но это уже предмет рассмотрения другого раздела работы.

11. Сочетание (соотношение) стратегии и тактики финансового менеджмента

Переход от стратегических целей к тактическим. Две “цепочки” такого перехода. Инвестиции (реализация инвестиционного проекта) -- структура средств предприятия в краткосрочном периоде. Инвестиции -- скачок постоянных затрат и их влияние на величину финансово-эксплуатационных потребностей предприятия и экономическую рентабельность активов. Финансовая устойчивость предприятия и формы ее проявления (долгосрочный временной интервал) -- основные балансовые пропорции (характеристика краткосрочного периода), их экономическая интерпретация. Анализ финансово-хозяйственного положения предприятия при помощи различных показателей (коэффициентов), их экономический смысл и оптимальные значения. Приемлемость финансовых коэффициентов в финансовом менеджменте современной России.

Выше мы рассматривали отдельно вопросы стратегии финансового менеджмента (выбор инвестиционного проекта и роль инвестиций в жизненном цикле фирмы) и тактики финансового менеджмента (ускорение оборота оборотных средств фирмы, превращение финансово-эксплуатационных потребностей предприятия в отрицательную величину и выбор политики комплексного управления текущими активами и текущими пассивами). Теперь настало время рассмотреть эти вопросы вместе.

Прежде всего необходимо вновь вернуться к жизненному циклу фирмы. Дело в том, что он в действительности и представляет собой совокупность (сочетание) долгосрочных и краткосрочных процессов в жизни фирмы. Толчками циклов фирма движется вперед. В основе жизненного цикла лежит реализация инвестиционного проекта, которая происходит в череде краткосрочных периодов, когда фирма решает задачи тактического плана. Без преломления стратегических действий через ряд сменяющих друг друга тактических действий фирма не сможет существовать. Без грамотного выбора инвестиционного проекта у фирмы не будет будущего. Но и при верном выборе инвестиционного проекта фирма не будет иметь будущего, делая постоянно ошибки при принятии краткосрочных финансовых решений.

Таким образом, мы просто обязаны анализировать и стратегические и тактические процессы в жизни фирмы одновременно, учитывая возможности перехода одних процессов в другие и наоборот.

Существует два вида таких переходов (трансформаций). Их можно представить в виде двух “цепочек”. Первая: инвестиции (выбор и реализация инвестиционного проекта) -- рост постоянных издержек (затрат) -- финансово-эксплуатационные потребности предприятия -- структура средств предприятия (его капитала). Вторая: проблема финансовой устойчивости предприятия -- платежеспособность, кредитоспособность, рентабельность, ликвидность баланса -- основные балансовые пропорции -- анализ финансово-хозяйственного положения предприятия при помощи показателей, коэффициентов.

Обе эти “цепочки” начинаются со стратегического действия или цели и заканчиваются тактическими действиями и тактическими целями.

Начнем с подробного рассмотрения первой из представленных “цепочек”.

Выше мы уже доказывали, что инвестиции -- это основа всего жизненного цикла предприятия. Инвестиции -- отправная точка, с которой начинается новый жизненный цикл фирмы, поэтому фирма не может отказаться от инвестиций. Но инвестиционный проект -- это всегда скачок постоянных затрат фирмы (иначе его и нельзя воспринимать), сопровождаемый снижением прибыли предприятия. Этот тезис специально не стоит доказывать, так как если происходит перераспределение издержек между постоянными и переменными в пользу постоянных, то это может происходить только за счет прибыли.

Рост постоянных затрат фирмы не может не отразиться на величине финансово-эксплуатационных потребностей и экономической рентабельности активов (а это уже вопрос, решаемый в рамках тактического финансового менеджмента). Следует заметить, что связь между ростом постоянных затрат и величиной ФЭП и экономической рентабельности далеко не однозначна. Все определяется типом инвестиционного проекта, который реализует фирма.

Интересным для читателей будет ознакомиться с таблицей, представленной в работе Е.Стояновой.

Вид инвестиций	Динамика ФЭП	Динамика рентабельности
Инвестиции в расширение масштабов деятельности на прежнем технологическом уровне:
-- не требующие роста постоянных затрат (крайне редкий вариант!)	растет	растет быстро
-- требующие роста постоянных затрат (обычный вариант)	растет быстро	растет
Инвестиции с целью повышения производительности труда и экономии сырья и энергии	не меняется	растет
Инвестиции с целью замены изношенного оборудования на прежнем технологическом уровне	не меняется	растет
Инвестиции с целью диверсификации деятельности	растет быстро	растет
Инвестиции в развитие производственной и коммерческой инфраструктуры предприятия	не меняется	не меняется

Из таблицы видно, что в случае реализации инвестиционного проекта у предприятия растут не только постоянные издержки (исключение -- только одно!), но и в половине случаев растут финансово-эксплуатационные потребности (в оставшихся -- финансово-эксплуатационные потребности не меняются). Это однозначно доказывает, что прибыль предприятия во время реализации инвестиционного проекта снижается и происходит ухудшение его финансового положения.

Последнее должно отразиться и на структуре средств (капитала) предприятия. Растет доля заемных средств (прежде всего краткосрочных) в капитале предприятия, что, кстати, приводит к росту ЭФР, а следовательно, и экономической рентабельности активов (см. таблицу).

Реализация инвестиционного проекта приводит к возникновению дефицита оборотных средств. Фирма очень чувствительна к этому. Финансовый менеджер должен уметь рассчитывать не только затраты, связанные с реализацией инвестиционного проекта как такового, но и такие важные показатели, как норма кредитного покрытия инвестиций, норма самофинансирования инвестиций, норма покрытия финансово-эксплуатационных потребностей предприятия.

НОРМА ПОКРЫТИЯ ФЭП = (26) + (27) (28)

Норма покрытия ФЭП показывает, достаточно ли у предприятия оборотных средств в связи с реализацией инвестиционного проекта (норма покрытия ФЭП > 1) или нет (норма покрытия ФЭП < 1), и дает возможность определить потребность в заемных краткосрочных средствах.

Таким образом, мы смогли связать реализацию инвестиционного проекта (стратегическое действие, предмет стратегического финансового менеджмента) со структурой капитала (краткосрочное, тактическое действие, предмет тактического финансового менеджмента), определить потребности фирмы в долгосрочных средствах, связанных с реализацией инвестиционного проекта, и в краткосрочных кредитах в случае, когда норма покрытия финансово-эксплуатационных потребностей меньше единицы.

Теперь можно приступить к анализу второй “цепочки”, связывающей стратегические и тактические процессы в финансовом менеджменте.

Начнем с определения финансовой устойчивости предприятия. Финансово устойчивым является предприятие, которое характеризуется:

1) высокой платежеспособностью (способностью отвечать по своим обязательствам),

2) высокой кредитоспособностью (способностью платить по кредитам, выплачивать проценты по ним и погашать их точно в срок),

3) высокой рентабельностью (прибыльностью, позволяющей фирме нормально и устойчиво развиваться, разрешая при этом проблему взаимоотношения акционеров и менеджеров за счет поддержания на достаточном уровне дивидендов и курса акций предприятия),

4) высокой ликвидностью баланса (способностью покрывать свои пассивы активами соответствующей и превышающей срочности превращения их в деньги).

Для того, чтобы четыре указанных здесь условия выполнялись (надо признать, что это более чем непросто в современной России), необходимо, чтобы имели место четыре балансовые пропорции:

1. Наиболее ликвидные активы должны покрывать наиболее срочные обязательства (денежные средства и краткосрочные ценные бумаги должны быть больше (или равны) кредиторской задолженности предприятия). В балансе предприятия это:

240 (241-243) + 250 (251-254) строки 2 А і 620 (621-628) строки 6 П.

2. Быстрореализуемые активы предприятия должны покрывать краткосрочные пассивы (дебиторская задолженность, средства на депозитах должны быть больше (или равны) краткосрочных кредитов и займов и той части долгосрочных, срок погашения которых истекает в данном отчетном периоде). В балансе это:

230 (231-236) строки 2 А і 610 (611-612) строки 6 П.

Важно отметить, что в пропорции “участвует” только та дебиторская задолженность, платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты, другая же часть дебиторской задолженности “участвует” в других балансовых пропорциях.

3. Медленнореализуемые активы предприятия должны покрывать долгосрочные пассивы (запасы готовой продукции, сырья, материалов и та часть дебиторской задолженности, платежи по которой ожидаются более чем через 12 месяцев после отчетной даты, должны быть больше (или равны) долгосрочных кредитов и займов (со сроком погашения более чем 12 месяцев после отчетной даты)).

В балансе это:

210 + 218 (211-218) + 220 (221-226) строки 2 А і 510 + 513 (511-513) строки 5 П .

4. Последняя пропорция получается как следствие первых трех. А именно: постоянные (труднореализуемые) активы должны покрываться постоянными пассивами (основные средства предприятия должны быть меньше (или равны) собственных средств предприятия (уставной, добавочный и резервный капитал). В балансе это:

120 (121-123) строки 1 А І 410 + 420 + 430 (431-432) строки 4 П.

Два принципиальных замечания:

Первое -- выявленные выше пропорции следует рассматривать в узком смысле. В широком смысле они могут быть сформулированы несколько иначе, с учетом “не попавших” в пропорции строк баланса предприятия:

1. 240 + 250 строки 2 А і 620 + 630 + 640 + 650 + 660 + 670 строки 6 П*,

2. 230 строка 2 А і 610 строка 6 П,

3. 210 + 218 + 220 строки 2 А і 510 + 513 строки (строка 590) 5 П.

4. 110 + 120 + 130 + 140 строки (строка 190) 1 А І 410 + 420 + 430 + 440 + 450 + 460 + 470 + 480 строки (строка 490) 4 П*.

* Таким образом, мы фактически ужесточаем наши балансовые пропорции (более жестким требованием является превышение наиболее ликвидных активов над всеми наиболее срочными обязательствами, а не только над кредиторской задолженностью, пропорция 1, то же самое относится и к пропорции 4. Не стоит забывать и того, что мы “проигнорировали” третий раздел актива баланса (3 А “убытки”). Это еще раз подчеркивает наш вывод об “ужесточении” балансовых пропорций, когда мы их формулируем в широком смысле.

Второе -- балансовые пропорции сформулированы таким образом, что имеет место некоторое “запаздывание” активов по сравнению с пассивами. Очевидно, что, например, дебиторская и кредиторская задолженности предприятия -- это равноликвидные средства, но они у нас “разведены” по разным балансовым пропорциям: кредиторская задолженность отражается в пропорции, где сравниваются наиболее ликвидные средства, а дебиторская задолженность даже разделяется по двум следующим балансовым пропорциям с понижающейся (меньшей) ликвидностью.

Экономический смысл всех балансовых пропорций связан с достижением высокой ликвидности баланса. Равенство актива и пассива предприятия -- это основное экономическое тождество. Важно другое -- равенство активов и пассивов для предприятия имеет первостепенное значение только в случае, когда ликвидность активов больше ликвидности пассивов. Если мы имеем количественное равенство разноликвидных средств, то для предприятия это принципиально при оценке финансово-хозяйственного положения и при принятии ответственных финансовых решений. Именно поэтому и формулируются пропорции 1 -- 3. Последняя же балансовая пропорция, будучи следствием первых трех, показывает нам, что у предприятия имеются и собственные оборотные средства!

Наличие таких характеристик деятельности предприятия, как высокая платежеспособность, высокая кредитоспособность, высокая рентабельность и высокая ликвидность баланса фактически и предопределяет финансово-хозяйственный анализ его деятельности. Чаще всего говорят о финансовых коэффициентах. Это, по нашему мнению, справедливо лишь отчасти. Дело в том, что отечественный анализ хозяйственной деятельности предприятия (экономический анализ) накопил большой позитивный задел, который должен быть использован в финансовом менеджменте наряду с теми финансовыми коэффициентами, которые традиционно используют западные исследователи.

Проблема здесь, откровенно говоря, в другом -- в отражении всех этих показателей в системе современного российского бухгалтерского учета.

Не секрет, что в России существует своя система национальных счетов, отличная от системы национальных счетов (System of National Accounts, SNA), используемой в мире. Парадоксальность российской практики состоит в том, что на макроуровне в нашей стране фактически используются стандарты SNA, а на уровне отдельного предприятия (микроуровне) имеется не стыкуемая с SNA система бухгалтерского учета.

Это создает много сложностей, так как в SNA все макроэкономические показатели получаются путем простого агрегирования микроэкономических показателей. Это очень удобно и позволяет достигать высокой достоверности результатов (в силу простоты статистической проверки). В России же не совсем понятно, каким образом получаются макроэкономические индикаторы, например, валового внутреннего продукта без существования показателя добавленной стоимости на уровне предприятия. Напомним читателю, что мы рассчитывали этот показатель, но не брали его напрямую из бухгалтерской отчетности предприятия.

Другая проблема -- это возможность использования западного инструментария финансового анализа (доказавшего свою эффективность в условиях нормальной рыночной экономики) для российских предприятий, применяющих не пригодную для этого систему отечественной бухгалтерской отчетности. Выход здесь может быть только один -- необходимо производить пересчеты показателей, использующихся в финансовом анализе на Западе, в соответствии с существующей в России системой бухгалтерского учета.

Мы этот прием уже применяли при определении добавленной стоимости, брутто- и нетто-результата эксплуатации инвестиций, экономической рентабельности активов, финансово-эксплуатационных потребностей предприятия, основных балансовых пропорций и других показателей и параметров, использованных выше в данной работе.

Теперь настало время поступить так же и с другими показателями, позволяющими описать финансовое положение предприятия.

Имеет смысл разбить эти показатели на четыре группы в соответствии с параметрами, описывающими финансовую устойчивость предприятия (см. выше): 1) показатели платежеспособности, 2) показатели кредитоспособности, 3) показатели рентабельности, 4) показатели ликвидности предприятия (последние не стоит путать с показателями (пропорциями), отражающими ликвидность баланса предприятия!)

Правда, необходимо заметить, что грань между показателями платежеспособности и показателями ликвидности довольно условна, поэтому читателям следует быть готовым к тому, что у разных авторов такие показатели (коэффициенты) могут быть отнесены к разным характеристикам финансового положения предприятия и его финансовой устойчивости.

Кроме того, продублируем приведенное ранее замечание: баланс предприятия дает “фотографию” на определенную дату. Для того чтобы оперировать показателями финансового менеджмента, необходимо рассчитывать значения величин за период (или как среднеарифметические, или как среднегеометрические, или как среднехронологические).

Далее мы приводим эти показатели в систематизированном виде.

Показатели Платежеспособности Предприятия

В числителе -- 1 А ((строки 110 + 120 + 130 + 140) или строка 190) + 2 А (210 + 218 строки). В знаменателе -- 5 П (строки 510 + 513 или строка 590) + 6 П (строка 610).

Экономический смысл -- коэффициент показывает, какая часть стабильных активов финансируется за счет заемных средств (долго- и краткосрочных).

Оптимальное значение показателя определяется в сочетании с величиной эффекта финансового рычага и основных балансовых пропорций. Но числитель в нормально работающем предприятии должен быть больше знаменателя, т. е. коэффициент общей платежеспособности должен быть больше 1.

В числителе -- собственные средства предприятия 4 П ((строки 410 + 420 + 430 + 440 + 450 + 460 + 470 + 480) или строка 490). В знаменателе -- итог баланса -- 399 строка или 699 строка.

Экономический смысл -- коэффициент показывает достаточность собственных средств для финансирования простого и расширенного производства (достаточная способность оплачивать все счета предприятия).

Оптимальное значение показателя > 0,5 (50%), т. е. собственные средства хорошо работающего предприятия должны составлять в балансе величину, большую половины всего баланса.

В числителе -- 4 П (строки 410 + 420 + 430 + 440 + 450 + 460 + 470 + 480 (или строка 490)) . В знаменателе -- 5 П (строка 510 + 513 (или 590)) + 6 П (строка 610).

Экономический смысл -- коэффициент показывает соотношение собственных и заемных источников финансирования и в состоянии ли фирма отвечать по своим обязательствам.

Оптимальное значение показателя больше 1. В этом случае фирма покрывает собственными средствами заемные. Можно говорить, что при этом реализуется принцип самофинансирования.

В числителе -- кредиторская задолженность -- 6 П (620 строка (621-628 строки)). В знаменателе -- 4 П (410 + 420 + 430 строки).

Экономический смысл -- коэффициент показывает финансовые возможности предприятия в области осуществления текущих обязательств. Аналогичный смысл имеет и обратное соотношение.

Оптимальное значение показателя меньше 1. Это означает, что фирма может покрывать собственным капиталом текущие обязательства. Для обратного соотношения эта величина должна быть больше единицы с теми же экономическими объяснениями.

В числителе -- 4 П (строки 410 + 420 + 430 + 440 + 450 + 460 + 470 + 480 (строка 490)) + 5 П (строки 510 + 513 (511-513)). В знаменателе -- итог баланса -- строка 399 или строка 699.

Экономический смысл -- коэффициент показывает, какую часть актива фирма финансирует за счет устойчивых источников (собственных средств, долго- и среднесрочных кредитов).

Оптимальное значение показателя в пределах 0,85-0,9. Тревожное положение -- при значении меньше 0,75.

В числителе -- чистая прибыль -- Отчет о финансовых результатах (форма № 2), строки 140 --150, амортизационные отчисления -- счет 02, сумма продаж имущества -- ж/о № 13, счет 47. В знаменателе -- см. 1.1.(сумма долго- и краткосрочных кредитов и займов).

Экономический смысл -- коэффициент показывает, насколько объем задолженности покрыт источниками самофинансирования предприятия.

Оптимальное значение показателя -- 0,3, тревожное -- 0,19.

Обратный показатель коэффициенту 1.6 дает возможность определить, каково соотношение заемных средств и источников самофинансирования.

Оптимальное значение показателя -- 3,3, тревожное -- 5,25.

В числителе -- см. 1.1 (сумма долго- и краткосрочных кредитов и займов). В знаменателе -- выручка от реализации и внереализационные доходы -- Отчет о финансовых результатах (форма № 2), строки 010 + 060 + 080 + 090 + 120.

Экономический смысл коэффициента -- показывает, какую часть выручки предприятие отвлекает на возмещение задолженности по заемным средствам.

Оптимальное значение определить очень трудно, так как в каждой отрасли существует своя специфика использования заемных средств. Очевидно, что наилучшим может быть положение: чем меньше, тем лучше!

В числителе -- см. 1.6. В знаменателе -- см. определение базовых категорий (понятий) финансового менеджмента, раздел 3.

Экономический смысл коэффициента -- показывает участие источников самофинансирования в создании добавленной стоимости.

Оптимальное значение показателя определить непросто, да и вряд ли необходимо это делать. Соотношение несет информационный импульс для менеджеров предприятия и не более.

ПОКАЗАТЕЛИ КРЕДИТОСПОСОБНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ.

Будем иметь в виду, что эти показатели в известной степени дополняют характеристику платежеспособности предприятия.

В числителе -- 5 П (строки 510 (511-512)). В знаменателе -- см. 1.4.

Экономический смысл -- коэффициент показывает, насколько предприятие в состоянии оплачивать долгосрочные кредиты и займы величиной собственного капитала.

Величина коэффициента должна быть меньше единицы. Это означает, что фирма в состоянии покрывать своим собственным капиталом долгосрочные кредиты и займы и проценты по ним.

В числителе -- см. 2.1. В знаменателе -- см. 1.3 (собственные источники финансирования).

Экономический смысл -- коэффициент показывает, насколько предприятие в состоянии оплачивать долгосрочные кредиты и займы величиной своих собственных средств.

Значение коэффициента должно быть меньше 2.1 -- в пределах 0,5. Это означает, что собственными средствами фирма в состоянии погасить свою долгосрочную задолженность и проценты по ней, по крайней мере, два раза.

В числителе -- 6 П (строки 610 (611-612)). В знаменателе -- см. 2.1.

Экономический смысл коэффициента -- показывает, насколько предприятие в состоянии оплачивать краткосрочные кредиты и займы и проценты по ним величиной собственного капитала.

Величина коэффициента должна быть меньше единицы. Это показывает, что предприятие в состоянии оплачивать краткосрочные кредиты и займы и проценты по ним величиной собственного капитала.

В числителе -- см. 2.3. В знаменателе -- см. 1.3 (собственные источники финансирования).

Экономический смысл коэффициента -- показывает, насколько предприятие в состоянии покрывать свои краткосрочные кредиты и займы и проценты по ним своими собственными средствами.

Величина коэффициента должна быть меньше 2.3. -- в пределах 0,5. Это дает возможность покрывать краткосрочные кредиты и займы и проценты по ним половиной собственных средств предприятия.

В числителе -- данные счета № 90 (ж/о 4) в части уплаченных процентов по краткосрочным кредитам и данные счета № 92 (ж/о 4) в части уплаченных процентов по долгосрочным кредитам. В знаменателе -- см. 1.8.

Экономический смысл коэффициента -- показывает, какую часть выручки предприятие тратит на выплату процентов по кредитам.

Оптимальное значение показателя определить очень сложно. Общий подход, как и в случае 1.8, -- чем значение коэффициента меньше, тем благоприятнее ситуация для предприятия.

ПОКАЗАТЕЛИ РЕНТАБЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ.

Фактически данные показатели -- это коэффициенты, отражающие эффективность функционирования предприятия.

3.1. Экономическая рентабельность активов -- см. базовые категории финансового менеджмента, раздел 3.

3.2. Коммерческая маржа -- см. базовые категории финансового менеджмента, раздел 3.

3.3. Коэффициент трансформации -- см. базовые категории финансового менеджмента, раздел 3.

3.4. Рентабельность собственных средств -- см. базовые категории финансового менеджмента, раздел 3.

В числителе (А) -- Отчет о финансовых результатах (форма № 2), строка 050. В числителе (Б) -- Отчет о финансовых результатах (форма № 2), строки 140-150. В знаменателе -- Отчет о финансовых результатах (форма № 2), строка 010.

Экономический смысл обоих показателей связан с определением эффективности (соотнесения эффекта и затрат) основной деятельности фирмы (А) , чистой эффективности всей (не только основной) деятельности (Б).

Значение показателя. Одной из целей деятельности любой фирмы является максимизация прибыли, следовательно, фирма стремится, чтобы данные показатели возрастали.