Влияние корпоративной устойчивости на финансовые результаты компании: эмпирическое исследование российских и зарубежных компаний

Как упоминалось выше, в качестве индикаторов устойчивости выступала либо переменная DJSI, либо оценка корпоративной устойчивости по методике RobecoSAM. Данный подход оправдал себя, так как значения коэффициентов перед ними во многих случаях отличались, также, как и отличался их знак. Так, показатель оценки социальных, природоохранных и экономических параметров RobecoSAM оказался более слабым, чем просто индекс устойчивости Доу-Джонса, у которого значение коэффициентов значительно выше, в связи с чем мы отталкивались именно от этого фактора.

Рассмотрим более подробно результаты внутри каждой отрасли. Для банков влияние КУ на рентабельность активов по данным 2015 года не было выявлено, ее влияние на рентабельность собственного капитала оказалось негативным, а на норму прибыли и рыночные показатели - положительным. При этом данное воздействие было характерным и для 2016 года, что говорит о достижении значимых результатов.

Корпоративная устойчивость занимает особое место в банковской сфере: из-за недавнего глобального мирового кризиса, последствия которого распространились на весь мир, многими банками была осознана необходимость создания такой системы управления, которая была бы способна не только поддерживать текущую результативность процессов банковской системы, но и обеспечивать ее эффективность и надежность в долгосрочной перспективе. Поэтому сегодня многими банками в свою деятельность внедряются принципы корпоративного управления и корпоративной социальной ответственности, что позволяет им систематизировать регулирование процессов, создать эффективную IT-поддержку, повысить информационную открытость результатов своей финансовой и нефинансовой деятельности, вернуть доверие банковской системе и обеспечить реализацию ее развития. Так, например, политика ПАО «Сбербанк» в области корпоративной устойчивости основывается на следующих принципах, определенных международным стандартом ISO 26000 Политика компании Сбербанк в области устойчивого развития // http://www.sberbank.ru/csr/approach:

· Принцип подотчетности;

· Принцип прозрачности;

· Принцип этичного поведения;

· Принцип уважения интересов заинтересованных сторон;

· Принцип соблюдения верховенства закона и международных норм поведения;

· Принцип соблюдения прав человека.

Основными преимуществами внедрения системы КСО для банков являются: повышение репутации и стоимости бренда, сокращение операционных расходов, увеличение качества обслуживания, лояльности клиентов и повышение конкурентоспособности, что в конечном счете ведет к увеличению объемов продаж и темпов экономического роста. Этим обусловлено и повышение нормы прибыли для корпоративно устойчивых банков. Кроме того, очевидно, что реализация внедрения систем корпоративного управления требует серьезных затрат и сопутствующих издержек на ее информационное обеспечение. Скорее всего, снижение рентабельности собственного капитала обуславливается именно этим фактором. Оно также может происходить и из-за того, что рост прибыли происходит в меньшей степени, чем наращивание капитала. В то же самое время, важной частью собственного капитала является нераспределенная прибыль предыдущих периодов, которая была сохранена «до лучшего времени». Банки, не израсходовавшие полученные денежные средства, могут перевести этот доход на формирование или увеличение фондов. Если обратиться к результатам непараметрического теста, который был проведен параграфом ранее, то можно обнаружить, что банки, вошедшие в DJSI, осуществляли более обширные дивидендные выплаты, что также подтверждает положительное влияние применения практик КСО на выручку. В случае же, если выручка не изменилась, это говорит о сокращении операционных расходов, что также положительно сказывается на итоговом результате финансовой деятельности.

Деньги предыдущих периодов, сохраненные в виде собственного капитала, могут быть израсходованы на внедрение более эффективных бизнес-процессов и, что важно для банков, IT-поддержку существующих. После того как подобные инвестиции будут осуществлены и капитализированы, размер активов будет увеличен, что, при прочих равных условиях, снизит эффективность их управления. С другой стороны, как говорилось выше, полученная прибыль может быть распределена и среди акционеров, а, следовательно, размер фондов останется прежним. Такие противоположные результаты в отношении рентабельности активов приводят к отсутствию значимого результата по данной величине.

При всем при этом, рыночные показатели ведут себя достаточно однозначно. В соответствии с сигнальной теорией, действия банков, направленные на создание долгосрочной ценности для своих стейкхолдеров, получают положительный отклик со стороны потенциальных инвесторов, за счет чего происходит рост стоимости акций и объемов рыночной капитализации. Рыночные оценки, как правило, отличаются от бухгалтерских в связи с тем, что учитывают и синергетический эффект от деятельности компании, рассматривая не только балансовую стоимость активов, но и существующие деловые связи, репутацию банка и его бренд в стоимостном выражении. Поэтому коэффициент P/B - является важным для банка мультипликатором, с помощью которого инвесторы также могут оценивать эффективность использования средств акционеров по отношению к требуемым ставкам доходности на рынке и свою переплату в случае немедленной ликвидации компании. Данный показатель может быть рассчитан двумя способами: как отношение рыночной капитализации компании к балансовой стоимости банка, и как отношение рыночной стоимости акции к ее стоимости по Форме №1 финансовой отчетности. Его снижение говорит о том, что акции компании недооценены. Помимо прочего, для более глубоко анализа коэффициента P/B, необходимо учитывать и его величину относительно других фирм отрасли, но в связи с региональными различиями вариация этого индикатора оказалась достаточно велика, что снизило его значимость при анализе средних. В общем случае, при прочих равных условиях, применение практик корпоративной устойчивости закономерно оказывает положительное воздействие на P/B, что обуславливается более высокими темпами роста объемов рыночной капитализации по сравнению с ростом балансовой стоимости.

Схожим импульсом обладает и коэффициент Тобина, по сути являющийся скорректированным на величину долга мультипликатором P/B. Этот индикатор также отражает рыночную оценку стоимости капитала компании по отношению к той, что указана в финансовой отчетности. Соответственно, его значение выше единицы говорит о том, что восстановительная стоимость капитала компании оценена рынком выше, и банк может выпустить дополнительные акции, с доходом вложив средства в капитал. С другой стороны, более низкие значения, как и в случае с P/B, означают, что рынок недооценивает компанию.

Для рынков капитала влияние корпоративной устойчивости на финансовые результаты оказалось подобным тенденциям, присущим банковскому сектору. Применение ESG практик также снижает значения рентабельности собственного капитала и обуславливает рост рыночной капитализации у них. С другой стороны, построение регрессий не выявило существенного воздействия КУ на коэффициенты P/B и Тобина в этой отрасли. Также нельзя говорить и о значимом изменении доли прибыли в выручке. Такой результат, параллельно с увеличением ROA, может достигаться только в том случае, если прибыль компании увеличивается в той же степени, что и объем выручки, то есть при отсутствии оптимизации бизнес-процессов, снижающих операционные издержки.

Очевидно, что биржи, как компании, осуществляющие этот специфический вид деятельности, применяют единый подход к фирмам, которые производят листинг на их площадках, поэтому структура их основной деятельности принимает минимальные изменения. В то же время такие организации обладают широчайшими полномочиями в плане воздействия на своих стейкхолдеров путем внедрения различных регуляционных механизмов, которые могут быть использованы для развития социальной ориентации всех остальных видов бизнеса (Киселева Е.В. «Методы фондовых бирж по усилению социальной ориентации компаний» // Экономика и социум №11(30) 2016), из-за чего при оценке их корпоративной устойчивости применяются несколько другие методы. Биржи могут устанавливать различные требования по раскрытию информации, в том числе, по КСО, а также участвовать в составлении индексов устойчивого развития. Их ключевой особенностью в рамках стейкхолдерского подхода также является способность влиять, помимо эмитентов ценных бумаг, на инвесторов. Например, требования листинга, носящие как рекомендательный, так и обязательный характер, могут ограничивать доступ на рынок неэкологичных фирм, что, в свою очередь, обеспечивает размещение средств инвесторов только в социально-ответственных корпорациях. Такая практика, с одной стороны, позволяет получить более подробную информацию о публичных компаниях для потенциальных акционеров, а с другой, стимулирует эмитентов внедрять практики корпоративной устойчивости. Наиболее известным среди этих мер является подход «соблюдай или объясняй» («Comply or Explain Statement»), который заключается в том, что компания должна подробно объяснить свой отказ от публикации отчетности в области КСО в случае его отсутствия, либо выполнить все требования, определенные биржей. Данный подход имеет «мягкий» характер, так как его несоблюдение не ведет к каким бы то ни было санкциям, но, тем не менее, его применение во многом стимулирует эмитентов выпускать полный перечень нефинансовых отчетов.

Внедрение биржами индексов устойчивости также побуждает публичные компании предоставлять прозрачную отчетность и применять практики КСО, создавая конкурентное преимущество для фирм, желающих попасть в такой индекс.

Кроме того, компаниями этой отрасли осуществляется популяризация концепции устойчивого развития среди своих заинтересованных сторон. Многими из них создаются специальные рабочие группы, которые проводят конференции и тренинги в рамках социально-ориентированных институтов и альянсов бирж (таких как Всемирная федерация бирж), продвигая идеи КСО для различных слоев населения по всему миру.

Следующей отраслью, рассматриваемой нами, является нефтегазовая промышленность, представленная, прежде всего, крупными транснациональными корпорациями. Стоит отметить, что их роль и вес в регионах базирования является стратегически важным и для самой страны: успешная деятельность таких компаний ведет к существенному увеличению ВВП, созданию новых рабочих мест и развитию инноваций. С другой стороны, отсутствие устойчивости в их бизнес-процессах может приводить к серьезным экологическим и социальным последствиям, чем оправдывается широчайшее применение практик КСО. Помимо потенциальных угроз, обусловленных спецификой деятельности этих фирм, существует общественное давление, которое также подталкивает их к более широкому взаимодействию в сложной среде социальных институтов.

Таким образом, стратегия КСО данными компаниями может быть выражена:

1) В виде ответственности перед обществом:

· Соблюдение текущего законодательства страны базирования и стран (регионов) присутствия, внедрение антикоррупционной политики, политики полового равенства;

· Соблюдение прав человека;

· Участие в регулирование нефтегазовой отрасли стран базирования;

· Развитие и поддержка инфраструктуры регионов присутствия;

· Осуществление спонсорской и благотворительной деятельности;

· Сотрудничество с университетами, подготовка кадрового резерва компании, довузовская подготовка молодых специалистов;

2) В виде взаимодействия с персоналом:

· Создание системы объективной оценки результатов труда и соразмерного уровня вознаграждения, в соответствии с опытом, знаниями и сложностью выполняемых работ;

· Исследование региональных рынков труда и обеспечение конкурентной заработной платы, либо на уровне выше рыночного;

· Обеспечение безопасности на производстве, соблюдение санитарных норм;

· Проведение политики повышения квалификации кадров за счет осуществления различных тренингов и программ на базе собственных или партнерских учебных центров;

· Взаимодействие с профсоюзами, предоставление социальных льгот, реализация программ пенсионного обеспечения и предоставления жилья, поддержка здорового образа жизни сотрудников и здоровых трудовых отношений, осуществление обратной связи;

· Проведение мероприятий по укреплению репутации компании среди персонала;

3) В виде взаимодействия с бизнес-средой:

· Учет мнений акционеров, предоставление им доступа к корпоративной информации, информирование инвесторов с помощью публичной отчетности;

· Соблюдение принципов деловой этики;

· Использование открытой системы тендеров;

· Создание благоприятных условий для долгосрочного сотрудничества с контрагентами, ориентация на принципы открытости и честной конкуренции;

4) В виде экологического менеджмента:

· Внедрение инновационных технологий энерго- и ресурсосбережения, вторичное использование отходов, в том числе попутного природного газа;

· Имплементация политики сокращения эмиссии вредных веществ, политики противодействия изменению климата;

· Осуществление природоохранного надзора;

· Повышение надежности основных фондов, трубопроводов, вышек и тп.;

· Строительство очистных сооружений, использование инновационных методов обнаружения и ликвидации аварийных разливов нефти, предупреждения и реагирования при чрезвычайных ситуациях;

· Проведение обучающих тренингов по требованиям безопасности для персонала.

Указанные практики, такие как социально-ориентированные мероприятия, во многом характерны и для компаний других отраслей, но именно в нефтегазовой отрасли имеют наиболее широкое применение. Схожая специфика деятельности других секторов промышленности, связанных с потенциальной экологической опасностью, также вынуждает многие компании этой сферы оказывать повышенное внимание применению стандартов корпоративной устойчивости. При этом, в связи с тем, что риск возникновения катастрофы на предприятиях нефтегазового производства присутствует одинаково на всех стадиях бизнес-процесса, начиная от добычи полезных ископаемых, заканчивая транспортировкой и хранением готовой продукции, а также учитывая объемы поставок и их, во многих случаях, транснациональный уровень, обуславливающий соблюдение международного законодательства и норм отдельных стран, наиболее полный спектр практик КСО определен именно здесь. Поэтому для большинства компаний этой отрасли характерен стратегический уровень использования социальных и природоохранных мер, с одной стороны, и повышенное внимание как со стороны общественности и государства, так и со стороны акционеров и инвесторов с другой.

Этим также объясняется и то, что осуществление практик корпоративной устойчивости среди компаний данного сектора обеспечило по итогам 2016 года значимый рост всех исследуемых финансовых результирующих за исключением нормы прибыли. Применение ресурсо- и энергосберегающих технологий, а также использование отходов второго цикла и совершенствование способов хранения конечной продукции значительно сокращает операционные издержки, что в конечном счете увеличивает рентабельность активов и капитала. Развитие долгосрочных связей с контрагентами и заметные инвестиции в безопасность собственного производства увеличивают количество и объемы контрактов, что также ведет к увеличению выручки, не смотря на всеобъемлющее падение цен на нефть. Обеспечение высокого уровня внутренних показателей экономических результатов было отражено и во внешних: при прочих равных условиях, применение стратегии корпоративной устойчивости привело к росту рыночной капитализации, росту коэффициента P/B и коэффициента Тобина. Очевидно, что рынок однозначно поощряет экологическую ориентацию нефтегазовых компаний.

Менее выраженная взаимосвязь между финансовыми показателями и уровнем устойчивости в 2015 году на наш взгляд может быть объяснена более глубоким падением цен на нефть, который сгладил различия между теми и другими компаниями. Если данная теория верна, возникает вопрос о корректности применения термина «устойчивость», учитывая, что эта стратегия не оправдывает себя в период серьезных шоков.

Как и ожидалось, компании обрабатывающей промышленности и электроэнергетики имеют схожие тенденции с компаниями нефтегазового сектора, исключение составил лишь показатель рентабельности собственного капитала, что, скорее всего, говорит о том, что фирмы этих секторов наращивают свои резервные фонды с помощью нераспределенной прибыли. Так, для компаний обрабатывающего производства, среди которых в данной работе рассматривались предприятия металлопрокатной и сталелитейной промышленности в 2015 году был характерен серьезный спад стоимости продукции на биржевых рынках сырья. Возможно, консервация прибыли в капитале была оправдана именно этим фактором.

Следующей отраслью, подвергнутой анализу, был сектор телекоммуникационных услуг, доминирующее положение в котором занимает рынок мобильной связи. Формируя коммуникационную структуру в экономической жизни страны, а также способствуя повышению коммуникаций внутри населения, данный сегмент бизнеса также имеет большое значение для государства и оказывает сильнейшее влияние на современное состояние и развитие общества. Данные фирмы по природе своего бизнеса выполняют важную социальную функцию, обеспечивая связь и возможность участия в социуме как жителям отдаленных регионов, так и людям с ограниченными возможностями. Таким образом, принципы корпоративной устойчивости интегрированы в специфику этих компаний и напрямую связаны с их профильной деятельностью, чего не может быть достигнуто на том же уровне в других отраслях.

По итогам построения регрессионных моделей можно сделать вывод, что влияние применения практик корпоративной устойчивости никак не сказалось на внутренних результатах финансовой деятельности компаний этой отрасли, зато данный факт стал побудительным сигналом для роста рыночных оценок. Подобное «безразличие» показателей, основанных на прибыли, объясняется тем, что данный рынок обладает многими признаками олигополистической конкуренции. В связи с тем, что основным драйвером выручки у данных компаний являются ее клиенты, а сами компании являются слишком похожими друг на друга, оттока потребителей не происходит, как и не меняется объем потребляемых ими услуг.

В завершении хотелось бы упомянуть отрасль розничной торговли продуктами питания, анализ которой показал наибольшую подверженность финансовых результатов влиянию применения практик корпоративной устойчивости. Так, в разрезе обоих периодов была выявлена положительная зависимость между вхождением компании в сводный индекс устойчивости Доу-Джонса и показателями рентабельности активов и капитала, и объемом рыночной капитализации компании. Здесь стоит отметить, что, помимо увеличения коэффициента ROA, статистически значимую взаимосвязь с которым удалось выявить еще только у рынков капитала, значения коэффициентов перед переменными у регрессоров в моделях, построенных для организаций этого сегмента, превышают значения коэффициентов в моделях для других секторов в несколько раз. Во многих отраслях эта цифра не превышает единицы, в то время как в розничной торговле оно достигает 19.9, что говорит о высоком влиянии корпоративной устойчивости в этом виде деятельности. Такая сила связи также объясняется применением ресурсного подхода и экономии на отходах предприятия: ритейлеры внедряют политику энергосбережения, обеспечивают себя энергией, произведенной за счет возобновляемых источников, снижают количество упаковки там, где это возможно. Изменение структуры цепочек поставок, направленное на увеличение продаж продукции местных производств, сокращает объем эмиссии парниковых газов, т.к. снижается количество топлива, затрачиваемого на транспортировку. Помимо этого, политика сдачи мусора в переработку взамен вывоза его на полигон в развитых странах приносит дополнительную прибыль. Все эти факторы ведут к более эффективному использованию активов и капитала, за счет чего увеличивается их рентабельность.



ГЛАВА 3. АНАЛИЗ ВЛИЯНИЯ КОРПОРАТИВНОЙ УСТОЙЧИВОСТИ ПО СТРАНАМ

3.1 Анализ панельных данных

Несмотря на то, что предыдущая часть работы была посвящена оценке межотраслевых различий в степени влияния применения стратегии корпоративной устойчивости на финансовые результаты, мы не могли не обратить внимания на наличие структурных различий и в международной динамике, учитывая существующий исследовательский задел в этой области. (Moskowitz, M., 2010)

В каждой стране теории и стили корпоративной устойчивости формируются под воздействием национальной культуры и ее специфики. Анализ работ, рассматривающих мировую практику, позволяет выделить 6 основных разновидностей социального партнерства, каждая из которых повлияла на становление определенной модели КСО в том или ином государстве или регионе. Основным различием этих моделей является источник принятия решения о необходимости имплементации соответствующей стратегии: бизнес определяет меру своего вклада в развитие общества, с одной стороны, или согласование общественных интересов производится другими официальными или неофициальными институтами, впоследствии предъявляющих требования к бизнесу, с другой. В соответствии с тем, какой из этих подходов применяется, согласно терминологии Д. Маттена и Дж. Муна (Matten D., Moon J., 2004.), модель считается «открытой» или «закрытой».

Рассмотрим подробнее каждую из моделей:

1) Американская

Американская модель распространена в США, странах Латинской Америки и в англоязычных странах Африки, и прежде всего характеризуется тем, что активность в области корпоративной устойчивости инициируется самими компаниями. В связи с тем, что она предусматривает максимальную самостоятельность организаций в определении своего вклада в общество, данная модель - единственная, которая относится к «открытому» типу.

Ключевым аспектом данного подхода является ориентация на развитие человеческого потенциала как в пределах компаний, так и в социуме в целом, поэтому основными стейкхолдерами в американской модели КСО являются персонал, различные НКО и местные сообщества.

Также данная модель характеризуется достаточно низким уровнем государственного регулирования, который в основном выражен стимулирующими нормативными актами, сокращающими льготы по налогу на прибыль или вычитающих сумму благотворительных вкладов из налогооблагаемого дохода. Однако, в последнее время, в связи с многочисленными корпоративными скандалами, произошедшими в крупнейших американских компаниях PUBLIC LAW 107-204--JULY 30, 2002 // Sarbanes-Oxley Act of 2002. Corporate responsibility. 15 USC 7201 note.// URL: https://www.sec.gov/about/laws/soa2002.pdf, американская модель претерпевает некоторые изменения в степени вмешательства государства в социальные проблемы.

2) Канадская

Канадская модель по основным признакам во многом схожа с американской моделью корпоративной устойчивости, за исключением сотрудничества большинства канадских компаний с Национальным институтом качества Канады (в данный момент изменено название на Excellence Canada URL: http://www.excellence.ca/en/knowledge-centre/news/national-quality-institute-is), разработавшим специальный стандарт социальной ответственности бизнеса - модель совершенства качества и здорового рабочего места. Уровень государственного регулирования также является достаточно низким, вследствие чего, большинство инициатив в области КСО выходят за его рамки.

3) Европейская

Европейская модель присуща скандинавским странам и ряду других стран континентальной Европы. Для нее характерен высокий уровень государственного вмешательства в регулирование социально-трудовых отношений на уровне отдельного предприятия, отрасли и страны, который выражается как в наличии законодательно установленных рамок корпоративного поведения и правил ведения бизнеса, так и высоком уровне налогообложения и социальной защиты. Тем не менее, европейские компании сами заинтересованы в интеграции стратегии корпоративной устойчивости в повседневную деятельность, что подтверждается обширным наличием инициатив в этой области, инициируемых самим бизнесом.

4) Британская

Британская модель КСО характерна для Великобритании и ряда стран Центральной Европы (Франции, Германии, Австрии) и сочетает в себе признаки американской и европейской модели. Для данного подхода характерна значительная вовлеченность государства и некоммерческих институтов в процесс согласования общественных интересов, а также стимулирование использования лучших практик в области корпоративной устойчивости. Общей чертой с американской моделью является поддержка бизнеса со стороны правительства, выраженная в наличии широко ряда законодательных актов, устанавливающих льготное налогообложение для социально- и экологически-ориентированных компаний.

5) Азиатская

Азиатская модель корпоративной устойчивости предполагает инструментарий, применяющийся в двух основных центрах Тихоокеанского региона - Японии и Китае. Для этих стран характерно использование принципов морали в качестве основы корпоративной культуры. В Японии социальная ответственность бизнеса поддерживается культурными традициями страны, что обуславливает активную роль государства, которое на протяжении долгого времени принимало участие в корпоративном стратегическом планировании, и направлена не только на извлечение финансовой прибыли, но и стремлении к прогрессу цивилизации в целом. Китайская модель также предполагает большой вклад компании в развитие общества, который выражается в стремлении приносить обществу пользу. В обеих странах важным аспектом КСО также является защита окружающей среды.

6) Исламская

Исламская модель КСО, как и в случае с исламским бэнкингом предполагает следование принципам социально-экономической справедливости, изложенных в Коране и Сунне. Значимым отличием в исламском подходе от все других является установка, что компании, соблюдающие религиозную модель КСО, должны осуществлять социально-ориентированную деятельность независимо от своих финансовых показателей. Среди неправительственных организаций, продвигающих как традиционные, так и исламские формы КСО хотелось бы отметить CSR Asiа, CSR Мalaysia, The Dubai Centre for Corporate Values, CSR Development center (Иран), СSR Association of Turkey, тем не менее, их роль в этой сфере пока еще недостаточно развита, ввиду экономической отсталости большей части стран (Wajdi Dusuki, A., 2008).

Подводя итоги анализа существующих моделей применения практик корпоративной устойчивости, можно сделать вывод, что основным различием между указанными подходами является степень вмешательства государства в бизнес среду и восприятие ответственности самими компаниями. При этом нормативное регулирование может присутствовать как на уровне добровольного стимулирования, так и в виде жестких рамок, являющихся обязательными. С другой стороны, как в случае с Китаем, обеспечение социально-ориентированных инвестиций обуславливается скорее высокой степенью культуры самих корпоративных управляющих, нежели наличием подобных ограничений. Следует также отметить, что в большинстве случаев, модели КСО меняются вместе со связанными моделями корпоративного управления, поэтому не существует единого подхода к стратегии корпоративной устойчивости. При прочих равных условиях применение этих моделей является эффективным, если они соответствуют ожиданиям стейкхолдеров и приносят прибыль. На этом фоне успешно выделяется исламская модель КСО, которая конгруэнтна первоначальным понятиям благотворительности, но в то же время во многом является слишком специфической для развитых обществ.

Для проверки межстрановых различий в подходах к применению практик корпоративной устойчивости и изучения их влияния на финансовые результаты компаний, нами также было проведено эмпирическое тестирование данных, представленных в предыдущей главе. Для более глубокой оценки была собрана панель, состоящая из наблюдений по 300 компаниям из 10 стран за 2010-2016 годы.

В качестве исследуемых величин нами был выбран показатель рентабельности активов (ROA) и объем рыночной капитализации (MC), зарекомендовавшие себя в качестве достаточно объективных показателей финансовых результатов организаций по большинству отраслей (по итогам построения моделей МНК во второй главе). В качестве индикатора устойчивости была выбрана фиктивная переменная DJSI, отражающая вхождение компании в общемировой индекс устойчивости Доу Джонса (DJSI World), также показавшая статистически значимые результаты.

Построение pooled-моделей, не учитывающих изменение факторов во времени определило функциональную форму спецификаций для обеих зависимых переменных:

Далее, нами были построены модели панельных данных с фиксированными эффектами, позволяющие сгладить неизмеримые индивидуальные различия между компаниями. Полученные результаты представлены в следующей сводной таблице:

Таблица 3.1

Результаты построения моделей панельных данных по странам

Показатель	Брази-лия	Россия	Индия	Китай	ЮАР	США	Герма-ния	Испа-ния	Мек-сика	Тай-ланд
ln(ROA)	нет	нет	+	+	нет	нет	нет	нет	нет	+(RE)
ln(MC)	нет	нет	нет	+	+	+	+	+	нет	нет

Примечание: RE (random-effects model) - характерно только для модели со случайными эффектами

Таким образом, различия в применяемых странами моделях КСО действительно носят ярко выраженный характер и по-разному влияют на извлечение прибыли компаниями. Из десяти выбранных стран только в трех (Бразилия, Россия и Мексика) было показано отсутствие статистически значимой взаимосвязи между уровнем корпоративной устойчивости и финансовыми результатами. Рассмотрим каждый регион подробнее:

Прежде всего, остановимся на отчетах по развитым странам, среди которых находятся США, Германия и Испания. Несмотря на то, что Германия и Испания находятся в одном регионе, модели имплементации КСО у них различаются (Кузнецова Н.В., Маслова Е.В, 2013): в то время как для Германии характерна высокая социальная защита, а значит, и уровень государственного вмешательства, в Испании социальная политика носит преимущественно пассивный характер, и государственное стимулирование выражается только в поддержке убыточных компаний, осуществлявших благотворительную деятельность. Для США характерна американская модель, поэтому здесь также можно сделать вывод о наличии налоговых льгот и компенсаций для социально-ориентированных корпораций. Тем не менее, итоги анализа панельных данных говорят о том, что для всех компаний этих стран в целом было обнаружено одинаковое влияние корпоративной устойчивости на финансовые результаты, которое выражалось в положительном воздействии только на рыночные показатели. Как и прежде, это говорит в пользу сигнальной теории, в рамках которой применение практик КСО является стимулом для инвесторов в оценке будущей стоимости фирмы. Воздействие международных различий здесь минимально и указывает лишь на то, что компания осуществляет свою деятельность в соответствии с нормами существующего законодательства страны базирования. В некоторых случаях, возможно укрепление репутации и создание здорового облика фирмы, имеющей достаточные средства для участия в нерентабельных социальных мероприятиях, но представленный анализ не позволяет сделать такой вывод с высокой точностью.

Отсутствие влияния корпоративной устойчивости на рентабельность подразумевает наличие противоположных эффектов, которые нивелируют друг друга, в результате чего исчезает их статистически значимая оценка. В случае, если практики КУ были выражены в изменении существующих бизнес-процессов, то можно говорить о том, что для одних фирм данные инвестиции привели к росту прибыли, а для других - нет. С учетом того, что политика Германии предполагает компенсации компаниям, применяющих природоохранные меры, становится понятно, что их размер недостаточен для полного покрытия издержек.

Для Южной Африки также характерна американская модель, поэтому итоги, полученные в результате анализа панельных данных по этой стране, мы склонны интерпретировать схожим образом.

Модель Индийской КСО также имеет достаточно длительную историю (Gajare, R.S., 2014): с самого своего основания такие компании как Tata Group, Aditya Birla Group и Indian Oil Corporation были вовлечены в обслуживание сообщества, осуществляя пожертвования и благотворительные мероприятия. Политика, практика и программы в области КСО всесторонне интегрируются все большим числом компаний в рамках их деловых операций и процессов. Все большее число корпораций признают КСО не просто в качестве другой формы косвенных расходов, но и как важную функцию для защиты репутации и повышения конкурентоспособности бизнеса. Кроме того, корпорации все чаще объединяются с неправительственными организациями и используют свой опыт в разработке программ, направленных на решение более широких социальных проблем. Такое партнерство, вкупе с государственной поддержкой призвано инициировать широкие социальные перемены, которые будут содействовать социально-экономическому развитию Индии. Государственное вмешательство также характеризуется Законом о компаниях 2013 года, согласно которому любая компания с чистым капиталом от 5 млрд. рупий и выше, либо выручкой от 10 млрд. рупий и выше, либо чистой прибылью от 50 млн. и выше обязана расходовать не менее 2% от средней прибыли за 3 года на мероприятия в рамках КСО (Manvi., P., 2014). С другой стороны, рыночный регулятор Индии SEBI (Securities and Exchange Board of India) также обязывает национальные компании раскрывать отчетность в области корпоративной устойчивости («Business responsibility reports must for top 500 listed companies».Business Standard. 24 December 2015).

В связи с тем, что практики корпоративной устойчивости в Индии носят преимущественно социальный характер, можно сделать вывод, что увеличение рентабельности активов, при прочих равных условиях, достигается индийскими компаниями за счет повышения производительности труда, обусловленной внедрением программ обучения и повышения квалификации, то есть за счет увеличения нормы прибыли. Рентабельность также может увеличиться за счет роста объемов продаж, но чтобы сделать такой вывод у нас недостаточно информации. С другой стороны, повышение этой результирующей может быть связано с сокращением суммарных активов компании, но данный фактор должен иметь соответствующий отклик на рынке, чего также не происходит.

Схожим результатом обладает и Тайланд, которому присуща азиатская модель КСО с активным участием государства. Здесь, как и в Индии регулирование направлено преимущественно на социальные аспекты корпоративной устойчивости, но в то же время носит более нормативный характер, обязывая бизнес предоставлять жилье, оплачивать обучение и участвовать в развитии общественной инфраструктуры.

Наиболее значимых результатов в успешности применения практик КУ, в соответствии с анализом панельных данных, достиг Китай. Китайская модель КСО характеризуется достаточно серьезным уровнем государственного вмешательства, что обусловлено уровнем его социально-экономического развития и экологической обстановкой внутри страны. Правительство активно внедряет стандарты социальной и экологической ответственности в деловую практику бизнеса. Некоторые инициативы направлены на создание репутации и избавление негативного восприятия брендов «made in China». Создана «зеленая» система кредитования, ограничивающая доступ к банковским продуктам неэкологичных фирм. Большое внимание уделяется политике энергоэффективности и генерации электрической энергии за счет возобновляемых источников, что может приводить к сокращению операционных издержек и увеличении рентабельности активов. Положительная динамика в финансовых результатах и создании этичного образа компании, также способствует повышению ее оценок, что в конечном итоге ведет к росту объема рыночной капитализации.



ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В последние годы обширно обсуждается вопрос социальной ответственности бизнеса и то, как применение практик корпоративной устойчивости влияет на экономический результат деятельности компаний. Исследования, связанные с концепцией устойчивого развития, принятой всеми странами ООН, проводятся на уровне государственных экономик и на уровне отдельных фирм. Расширяются их методологический аппарат и глубина, вводятся дополнительные оценочные алгоритмы, внедряются новые агрегатные индексы, принимаются соответствующие законодательные изменения. Тем не менее, среди отечественных исследований, тема достаточно нова и не разработана.

Основной проблемой применения стратегии корпоративной устойчивости для современных компаний является отсутствие однозначных эффектов, которые она оказывает на их деятельность. В соответствии с теорией заинтересованных сторон, предполагается, что фирма действует в изменчивой среде, где ее окружает неформальная группа выгодоприобретателей. Влияние, которое оказывает компания на них взаимно, поэтому отсутствие «заботы» о заинтересованных сторонах в конечном счете негативно сказывается на успешности самой фирмы.

Существующие эмпирические исследования также не дают однозначных результатов о положительном влиянии использования практик корпоративной устойчивости на финансовые результаты компаний. Большинство из них рассматривают либо отдельные страны, либо небольшую выборку компаний, либо короткий временной интервал, что может быть одной их причин изменчивости в получаемых результатах. В данной работе мы сделали попытку устранить эти недостатки и провести исчерпывающий анализ влияния практик корпоративной устойчивости на финансовые результаты на основе широкой выборки компаний и длительного временного промежутка анализа.

В качестве метрики устойчивости компании мы использовали факт вхождения компании в Dow Jones Sustainability Index по данным международного аналитического агентства RobecoSAM. Для оценки финансовых результатов компании были взяты внутренние (финансовые и бухгалтерские) и внешние (рыночные) показатели деятельности организации, в том числе показатели расширенной (социальной и экологической) отчетности, представленные в базе данных Bloomberg. Выборка исследования составила 300 компаний из 10 стран в разрезе 10 секторам экономики за период с 2010 по 2016 год.

В результате мы установили, что для компаний, применяющих практики корпоративной устойчивости, характерны высокий объем рыночной капитализации, больший объем свободного денежного потока, активная дивидендная политика (акции дохода), оптимальные значения финансового рычага, но при этом по ряду секторов были характерны более низкие значения рентабельности, более высокая стоимость средневзвешенного капитала и неоптимальная ликвидность. Также стоит отметить, что сильнее всех чувствительными к факту вхождения в DJSI оказались обрабатывающая промышленность, энергетика и высокотехнологичные компании IT: большинство различий, вызванных корпоративной устойчивостью, в финансовых показателях показали именно эти отрасли.

С помощью регрессионного анализа нами была выявлена положительная взаимосвязь стратегии устойчивости с внутренними результатами компаний по отдельным отраслям. Исключением стал финансовый сектор, для которого было характерно снижение рентабельности собственного капитала. Для инвесторов социально-ответственные инвестиции являются хорошим знаком, указывающим на долгосрочную устойчивость фирмы, что соответствует сигнальной теории, поэтому корпоративная устойчивость положительно влияет на все рыночные оценки. Более крупный размер рыночной капитализации у устойчивых компаний может свидетельствовать об эффективности рынка и о его способности адекватно и своевременно реагировать на внешнюю информацию, а это значит, что инвесторы и спекулянты начинают оценивать акции таких фирм по более высоким ценам. Также, в пользу гипотезы о том, что внедрение моделей корпоративной устойчивости положительно влияет на доходную часть бизнеса, говорит существенно более высокое значение выплаченных дивидендов у банков, включенных в DJSI.

На панельных данных были проанализированы и международные различия применения практик корпоративной устойчивости, которые также показали значимые результаты. К сожалению, их интерпретация затруднена в связи с отсутствием явных воздействий режима конкретных стран на специфику деятельности компаний. Тем не менее, регулирование в данной области создает некоторые изменения в моделях устойчивости, которые принимает на себя бизнес, заставляя его, с одной стороны, осуществлять обширные социальные и природоохранные инвестиции, а с другой - компенсируя эти расходы, что поддерживает уровень прибыли корпоративно устойчивых компаний.



СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

Международные программные документы

1. Commission of the European Communities «CSR: A business contribution to Sustainable Development», 02.07.2002, Brussels

2. Report of the World Commission on Environment and Development: Our Common Future // World Commission on Environment and Development (UN). 1987.

Статьи в журналах

1. Бобылев, С., Соловьева, С. (2016) ООН: смена целей, Мировая Экономика и Международные Отношения, Том 60, 5, с. 30-39

2. Коваленко, В. (2014) 6 Тенденций Устойчивого Развития, EY Marketing Media Review, #3-4

3. Кузнецова Н.В., Маслова Е.В., 2013. Модели корпоративной социальной ответственности. Вестник Томского государственного университета. Экономика. №4(24)

4. Achim, M.V., Borlea, S.N., 2014. Environmental performances-way to boost up financial performances of companies. Environ. Eng. Manag. J. 13 (4), 991-1004.

5. Alcott, B. (2005) Jevon's paradox, in Ecological Economics, Vol 54, 1, 1 July 2005, pp. 9-21

6. Balotti, R. and Hanks, J. 1999. Giving at the office: a reappraisal of charitable contributions by corporations. Business Lawyer 54 (3): 956-966

7. Baumgartner, R. J. and Ebner, D. (2005). Sustainable Development in Companies: An international survey. In: IAMOT 2005: Productivity Enhancement for Social Advance: The Role of Management of Technology. Ed: T. Khalil, Vienna, Austria

8. Bazin, D. and Ballet, J. (2004). Corporate social responsibility: the natural environment as a stakeholder? In: International Journal of Sustainable Development, Vol. 7, 1, pp. 59-75.

9. Bertinelli Luisito, Strobl Eric, Zou Benteng. Sustainable Economic Development and the Environment: Theory and Evidence// Working paper. 2006

10. Bowen H. Social responsibility of the businessman. New York: Harper and Row, 1953. P. 6.

11. Brechner, Kevin C. 1977. An experimental analysis of social traps. Journal of Experimental Social Psychology 13:552-64.

12. Brochet, F., Loumioti, M., and Serafeim, G. 2012. Short-termism, Investor Clientele, and Firm Risk. Harvard Business School Working Paper

13. Brown, W., Helland, E., and Smith, K. 2006. Corporate philanthropic practices. Journal of Corporate Finance 12: 855-877

14. Carroll A. The Pyramid of Corporate Social Responsibility: Toward the Moral Management of Organizational Stakeholders // Business Horizons. 1991. P. 42

15. Clotfelter, C. 1985. Federal tax policy and charitable giving. Chicago: University of Chicago Press

16. Collison, D.J., Cobb, G., Power, D.M., Stevenson, L.A., 2008. The financial performance of the FTSE4Good indices. Corp. Soc. Responsib. Environ. Manag. 15 (1), 14-28.

17. Cunha, F.A.F.S., Samanez, C.P., 2013. Performance analysis of sustainable investments in the Brazilian stock market: a study about the corporate sustainability index (ISE). J. Bus. Ethics 117, 19-36.

18. Davis K. 1960. Can business afford to ignore social responsibilities? California Management Review 2 (3): 70-76. p. 70

19. DesJardins, J. (1998). Corporate Environmental Responsibility. In: Journal of Business Ethics, Vol. 17, 8, pp. 825-838.

20. Dietrich Dorner.(1996). The Logic of Failure: Recognizing and Avoiding Error in Complex Situations' by Published by Basic Books; New York. ISBN9780201479485

21. DiSegni, D.M., Huly, M., Akron, S., 2015. Corporate social responsibility, environmental leadership and financial performance. Soc. Responsib. J. 11 (1), 131-148

22. Dolan, Holly, et al. «Restructuring and Health in Canadian Coastal Communities.» EcoHealth 2 (2005): 195--208

23. D. Ebner, Dr. R.J.Baumgartner. The relationship between Sustainable Development and Corporate Social Responsibility// Corporate Responsibility Research Conference 2006, 4th-5th September, Dublin

24. Elkington J. 1994. Towards the Sustainable Corporation: Win-Win-Win Business Strategies for Sustainable Development. California Management Review 36(2): 90-100 p. - p. 90

25. Freeman R. E. Strategic Management: A Stakeholder Approach. -- First Edition. -- Boston: Harpercollins College Div, January 1984. -- 275 p.

26. Freeman, R. E., Harrison, J. S., and Wicks, A. C., 2007. Managing for stakeholders: survival, reputation, and success. New Haven, CT: Yale University Press, United States

27. Friedman, M., 1970. The social responsibility of business is to increase its profits. New York Times Magazine, 13 Sept., 32 (33): 122-126

28. Gajare, R.S., 2014. A conceptual study of CSR development in India. In D.B. Patil & D.D. Bhakkad, Redefining Management Practices and Marketing in Modern Age Dhule, India: Atharva Publications, pp. 152-154

29. Galaskiewicz, J. 1997. An Urban Grants Economy Revisited: Corporate Charitable Contributions in the Twin Cities, 1979-81, 1987-89. Administrative Science Quarterly, 42(3): 445-471

30. Gauthier, C. (2005). Measuring Corporate Social and Environmental Performance: The Extended Life-Cycle Assessment. In: Journal of Business Ethics, Vol. 59, 1-2, pp. 199-206.

31. Giljum, S., Dittrich, M. et al. (2013) Global Patterns of Material Flows and their Socio-Economic and Environmental Implications: A MFA Study on All Countries World-Wide from 1980 to 2009, Resources 2014, 3(1), 319-339

32. Godfrey, P. C. 2005. The Relationship between Corporate Philanthropy and Shareholder Wealth: A Risk Management Perspective. The Academy of Management Reciew, Vol. 30-4, pp. 777-798

33. Grinblatt, Mark, and Chuan Yang Hwang. 1989. “Signaling and the Pricing of New Issues.” Journal of Finance, 44(2): 393-420

34. Guthrie, James, and Lee D. Parker. 1989. “Corporate Social Reporting: A Rebuttal of Legitimacy Theory.” Accounting and Business Research, 19(76): 343-52

35. Hauser, O., Rand, D., Peysakhovich, A., Nowak. M., (2014) Cooperating with the future, in Nature 511, 220-223 (10 July 2014)

36. Homer-Dixon, T. F., Percival, V. (1998) Environmental Sacrcities and Violent Conflict: The case of South Africa, in Journal of Peace Research, Vol. 35, 3 (may 1998)

37. Hopkins, M. (2005). Measurement of corporate social responsibility. In: International Journal of Management and Decision Making, Vol. 6, 3/4, pp. 213-231.

38. Ioannou, I., Serafeim, G. 2011. Consequences of Mandanory Corporate Sustainability Reporting. Harcard Business School Research Working Paper, #11-100

39. Jensen, M. 2001. Value Maximization, Stakeholder Theory and the Corporate Objective Function. Journal of Applied Corporate Finance (fall): 8-21

40. Jensen, M. and Meckling, W. 1976. Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure. Journal of Financial Economics 3(4): 305-360

41. Korhonen, J. (2003). On the Ethics of Corporate Social Responsibility - Considering the Paradigm of Industrial Metabolism. In: Journal of Business Ethics, Vol. 48, 4, pp. 301-315.

42. Kurucz, E., Colbert, B. and Wheeler, D. (2008). The business case for corporate social responsibility. In Crane, A., McWilliams, A., Matten, D., Moon, J. and Siegel, D. (eds), The Oxford Handbook of Corporate Social Responsibility. Oxford: Oxford University Press, pp. 83-112

43. Lecoutere, E., D'Exelle, B., Campenhout B. van. (2015) Sharing Common Resources in Patriarchal and Status-Based Societies: Evidence from Tanzania., in Femenist Economics, Vol. 1, 3: Engendering Economic Policy in Africa

44. Lourenзo, I.C., Branco, M.C., 2013. Sustainability development and the quality of assurance reports: empirical evidence. J. Clean. Prod. 57, 134-141.

45. Manvi., P., 2014. The Flag Off of CSR Rules: India Inc.'s To-Do List for Compliance to Section-135. Forbes, 4 March 2014

46. Margolis, J. D. and Walsh, J. P. 2003. Misery loves companies: Rethinking social initiatives by business. Administrative Science Quarterly, Vol. 48, 2, pp. 268-305

47. Marrewijk, M. van: Concepts and Definitions in CSR and Corporate Sustainability: in Journal of Business Ethics (2002)

48. Marrewijk, M. van and Werre, M. (2002). Multiple levels of Corporate Sustainability, European Social Fund, Article 6 Innovative Measures

49. Matten D., Moon J. «Implicit” and “Explicit» CSR: A Conceptual Framework for Understanding CSR in Europe //Habish A., Jonker J, Wegner M, Schmidpeter R. (Eds.) CSR Across Europe, Germany: Springer, 2004, pp. 54-67

50. Moskowitz, M., (edit. Wayne Visser and Nick Tolhurst), 2010// The World Guide to CSR: A Country-by-Country Analysis of Corporate Sustainability and Responsibility

51. Navarro, P. 1988. Why do corporations give to charity? Journal of Business, 61(1): 65-93

52. Oberndorfer, U., Schimidt, P., Wagner, M., Ziegler, A., 2013. Does the stock market value the inclusion in a sustainability stock index? an event study analysis for German firms. J. Environ. Econ. Manag. 66 (3), 497-509

53. Ortas, E., Moneva, J.N., 2011. Sustainability stock exchange indexes and investor expectations: multivariate evidence from DJSI-Stoxx. Rev. Esp. Financ. Contab. 40 (151), 395-416.

54. Ostrom, E. (1990) Governing The Commons. Evolution of Institutions for Collective Action, Political Economy of Institutions and Decisions, pp. 130-136

55. Paine Sharp, L. (2004) Value Shift: Why Companies Must Merge Social and Financial Imperatives to Achieve Superior Performance. New York: McGraw-Hill, pp. 128-132

56. Reuveny, R. (2007) Climate change-induced migration and violent conflict, in Political Geography 26 (2007) 656-673

57. Robinson, M., Kleffner, A., Bertels, S., 2011. Signaling sustainability leadership: empirical evidence of the value of DJSI membership. J. Bus. Ethics 101, 493-505.

58. Sen, S., Gurhan-Canli, Z. And Morwitz, V. 2001. Withholding Consumption: A Social Dilemma Perspective on Consumer Boycotts. Journal of Consumer research 28 (3), 399-417

59. Suchman, Mark C. 1995. “Managing Legitimacy: Strategic and Institutional Approaches.” Academy of Management Journal, 20(3): 571-610

60. Tilling, Matthew V. 2004. “Some Thoughts on Legitimacy Theory in Social and Environmental Accounting.” Social and Environmental Accountability Journal, 24(2): 3-7