Разработка технологии обоснования решения по изменению статуса кредитного заимствования предприятия промышленности

внутренние (вложения средств в собственные факторы производства);

внешние (вложения средств в факторы производства, нуждающегося в инвестициях хозяйствующего субъекта).

Расширенная и уточненная классификация инвестиций представлена в таблице 1. В ней учтено также деление инвестиций в зависимости от источника финансирования.

Таблица 1. Классификация инвестиций

Признаки классификации	Виды инвестиций
Форма собственности	Государственные
	Частные
	Иностранные
	Совместные
	Прямые
Характер участия в инвестировании	Прямые
	Непрямые
Источник финансирования	Собственные средства
	Заемные средства
Направление вложений	Основные производственные фонды
	Непроизводственные фонды
Период инвестирования	Краткосрочные
	Долгосрочные
Зона охвата	Фирма
	Регион
	Отрасль
	Государство
	Международные
Новизна объекта инвестирования	Расширение на прежней научно-технической основе
	Модернизация оборудования
	Реконструкция и техническое перевооружение
	Инновация
Объект инвестирования	Реальные	Материальные активы
		Нематериальные активы
	Финансовые	Ценные бумаги
		Вклады, депозиты
	Интеллектуальные	Подготовка кадров
		Социальные мероприятия
		Патенты, лицензии

Таким образом, в рамках каждой из двух групп всех участников можно разделить на следующие категории:

1. Государство в лице своих органов, органы субъектов Российской
Федерации - их участие в инвестиционных отношениях двояко: с одной
стороны, они являются независимой стороной, устанавливающей обязательные для всех остальных участников правила и нормативы и регулирующей споры между ними; а с другой стороны - они сами могут выступать равноправными с другими участниками инвестиционной деятельности.

2. Органы местного самоуправления - аналогично предыдущей категории играют двоякую роль в инвестиционных отношениях, но на местном уровне с учетом его специфических особенностей.

3. Частные инвесторы и реципиенты, среди которых в свою очередь можно выделить:

физических лиц (граждан).

юридических лиц (организации и предприятия).

4. Иностранные участники из других стран - на них зачастую накладываются определенные ограничения в целях защиты национальных интересов, но не в целях дискриминации. К этой категории относятся как иностранные государства, так и иностранные физические и юридические лица. Эти классификации являются основными и наиболее часто встречаемыми, так как достаточно четко и полно охватывают всех участников инвестиционной деятельности.

1.3 Анализ предпосылок по изменению статуса кредитного заимствования

Необходимо учитывать, что в рыночной экономике любые средства, даже собственные, имеют свою стоимость. Это означает, что за использование капитала предприятие платить определенную цену, которая измеряется в процентах и является средневзвешенной процентной ставкой. Стоимость капитала - это доход, который должны принести инвестиции для того, чтобы они себя оправдали с точки зрения инвестора. Стоимость капитала выражается в виде процентной ставки (или доли единицы) от суммы капитала, вложенного в какой-либо бизнес, которую следует заплатить инвестору в течение года за использование его капитала. Способы определения стоимости средств в дальнейшем будут рассмотрены в ходе анализа каждого из источников финансирования отдельно.

Во-первых, ограничением источника финансирования по объему ресурсов. Например, для реализации какого-либо особо крупного проекта могут быть использованы средства бюджета, отдельных предприятий и объединений, заинтересованных в его реализации, средства кредитных институтов. Каждый из отмеченных источников финансирования в отдельности не обеспечивает выполнение всего проекта, поэтому они привлекаются для реализации мероприятия в совокупности.

Во-вторых, предоставление финансовых ресурсов может быть ограничено временными рамками. Особенно это характерно для сегодняшнего нестабильного этапа развития экономики, когда инвесторы с целью снижения и предотвращения возможных рисков стремятся сократить сроки предоставления денежных средств, именно поэтому среди кредитных ресурсов преобладают краткосрочные и среднесрочные.

В-третьих, одним из ограничений может выступать цена используемых средств. Кредитные ресурсы являются, как правило, довольно дорогостоящими, и часто их цена превышает предполагаемую норму прибыльности от реализации намечаемого мероприятия. Поэтому к финансированию могут приниматься лишь высокоэффективные проекты, обеспечивающие доход, превышающий затраты по кредитуемым операциям. Все эти ограничения одновременно выступают и критериями выбора того или иного источника финансирования инвестиционных проектов. Выбор метода и источников финансирования инвестиций зависит от многих критериев, среди которых можно выделить:

- стоимость капитала, привлекаемого из различных источников;

-организационно-правовую форму предприятия;

- отраслевые особенности операционной деятельности предприятия;

- размер и возраст предприятия;

- срочность платежа;

- доступность (не всегда можно вовремя и быстро получить необходимые средства в долг, и не каждая фирма это может сделать), гибкость (возможность приспособления данного кредита к сумме и продолжительности потребности в финансах);

- уровень налогообложения прибыли;

- отношение к уровню риска;

- структура капитала предприятия;

- объект вложения, то есть специфика конкретного инвестиционного проекта и др.

Для определения стоимости капитала, привлеченного из различных источников, используют различные методики. Наиболее распространенной и описанной в трудах Маковиковой Г.А. и Кантор В.Е., Сергеева И.В. и Веретенниковой И.И, Белого Е.М., Олейникова Н.И., Шеремета В.В. и других, является методика определения средневзвешенной стоимости капитала фирмы (Weighted average cost of capital - WACC). Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается по формуле:

WACC = WiKi + W₂K₂ +... + W_nK_n, (1.1.)

где W - доля источника финансирования в общей сумме инвестируемого капитала, К - стоимость источника финансирования

Необходимо иметь в виду, что при определении стоимости капитала вычисляют не столько стоимость уже имеющихся источников финансирования, сколько стоимость вновь привлекаемого капитала. Показатель WACC выполняет ряд функций:

1) он может использоваться на предприятии для оценки эффективности различных предлагаемых инвестиционных проектов. Он показывает нижнюю границу доходности проекта (предельную ставку). При оценке эффективности все проекты ранжируются по уровню доходности, и к реализации принимаются предложения, обеспечивающие доходность, превышающую средневзвешенную цену капитала. В зарубежной практике этот показатель применяется довольно широко, данные по нему публикуются в печати. В России данные по этому показателю в динамике отсутствуют, но его использование в качестве инструмента оценки эффективности инвестиционных проектов очень важно и необходимо Сергеев И.В., Веретенникова И.И. Организация и финансирование инвестиций. - М, 2008, с. 134.

2) этот показатель используется для оценки структуры капитала и определения ее оптимальности. Оптимальной считается такая структура капитала, которая обеспечивает минимальные затраты по обслуживанию авансированного капитала и определяется она по варианту с минимальной средней ценой капитала. Но здесь нужно отметить, что вопрос взаимосвязи структуры и цены капитала является довольно спорным. Среди ученых-экономистов по нему нет единой точки зрения. Так, известны концепции средневзвешенных капитальных издержек - теория Модильяни-Миллера и традиционная теория.

Таким образом, в случае использования нескольких источников финансирования для определения их стоимости используется показатель WACC, который также может быть использован для выбора оптимальной структуры капитала. Но перед этим необходимо выяснить цену каждого отдельного вида ресурсов по методикам, которые рассмотрим далее вместе с качественными характеристиками источников.

Оценку стоимости инвестиционных ресурсов предполагается осуществлять по двум критериям:

· цена инвестиционного ресурса в процентах годовых;

· эффективная стоимость инвестиционного ресурса, рассчитываемая за весь срок реализации проекта (r_эфф).

Предприятие может осуществлять финансирование проекта как за счет одного, так и за счет комбинации источников. Для расчета стоимости инвестиционных ресурсов комплексным методом необходимо учитывать: цену каждого источника, его долю в общем объеме средств и срок привлечения (см. табл. 2).

а) Расчет стоимости на основе средней арифметической осуществляется по следующей формуле:

(1.2.)

где r_k -- ставка процента за год по k-му источнику;

K -- общее число используемых источников финансирования.

(1.3.)

где r_эфф,k -- эффективная процентная ставка за весь срок инвестиционного проекта по k-му источнику.

б) Расчет стоимости на основе средневзвешенной осуществляется по следующей формуле:

(1.4.)

где е_k -- доля k-го источника в финансировании проекта.

(1.5.)

Последние две формулы позволяют наиболее точно оценить стоимость инвестиционных ресурсов при комплексном методе финансирования. При этом определение доли источника финансирования связано с многочисленными ограничениями, например:

-- при использовании государственных средств доля собственных средств должна быть не меньше 20% от стоимости проекта;

-- доля облигационного финансирования инвестиционного проекта не может превышать размера уставного капитала (УК) акционерного общества (АО);

-- доля привилегированных акций не должна превышать 25% от УК АО и т.д.

в) Расчет стоимости на основе средневзвешенной с учетом срока привлечения каждого источника осуществляется по следующей формуле:

G_k = n_k /n_пр, (1.6.)

где G_k -- доля срока k-го источника в сроке проекта;

n_k -- срок привлечения k-го источника;

n_пр -- срок проекта.

При этом сумма долей всех источников составляет единицу:

(1.7.)

Формулы для определения r и r_эфф будут иметь следующий вид:

(1.8.)

Здесь также необходимо учесть ряд ограничений, например:

-- срок государственного финансирования на возвратной основе не может превышать двух лет;

-- срок обращения бескупонной облигации не может превышать одного года;

-- срок векселя не может превышать 180 дней и т.д.

Выбор адекватного способа финансирования целесообразно производить по следующему критерию: (1.9.)

Не менее важным моментом при рассмотрении стоимости источников финансирования выступает необходимость определения того, насколько один источник выгоднее (эффективнее) по сравнению с другими, и наоборот.

В финансовом менеджменте в целях оценки выгодности одной величины по сравнению с другой используют два показателя -- эффект и эффективность. Применим эти показатели на следующем этапе методики для оценки разных источников финансирования инвестиционных проектов.

Эффект от использования источника предлагается оценивать по следующей формуле:

Э = r_эфф,р - r_эфф,min, (1.10)

где Э -- эффект;

r_эфф,р -- эффективная процентная ставка за весь срок инвестиционного проекта р-го источника (в перечень источников входят как отдельные источники, так и финансирование комплексным методом);

r_эфф,min -- минимальная эффективная процентная ставка из совокупности источников.

Эффективность от использования источника рекомендуется вычислять по следующей формуле:

(1.11.)

где Эф -- эффективность.

На первом этапе необходимо сформулировать перечень возможных способов финансирования, которые предприятие может использовать в качестве источника средств для инвестиционного проекта. Все потенциальные способы финансирования не могут в равной степени быть использованы в качестве инвестиционного ресурса. Каждый способ финансирования имеет ограничения по своему применению. Поэтому существующие ограничения заставляют отсечь, вычеркнуть из списка недоступные или неподходящие по ряду условий способы финансирования.

По результатам анализа ограничений список потенциальных источников корректируется. После чего осуществляются расчет стоимости их привлечения и выбор наилучшего варианта по двум критериям -- годовой процентной ставке и эффективной процентной ставке за весь срок реализации проекта.

Левая часть алгоритма представляет собой выбор варианта финансирования проекта за счет одного источника, правая -- комплексным методом за счет комбинации источников.

При финансировании проекта за счет одного источника выбор оптимального варианта осуществляется по критерию То есть чем меньше стоимость привлечения того или иного источника финансирования, тем для предприятия он является более приемлемым.

Выбрав способ финансирования, необходимо сравнить затраты на его привлечение (т.е. r и r_эфф) с заранее заданными допустимыми величинами r и r_эфф по данному проекту. Заданные допустимые значения r и r_эфф определяются исходя из средневзвешенной цены капитала компании. Данное сопоставление (r, r_эфф) источника с (r, r_эфф) заданными позволяет оценить его приемлемость для данного проекта. Если {r, r(_эфф)} < {r, r(_эфф) заданных}, то делается вывод о том, что анализируемый источник подходит для финансирования проекта. Если же {r, r(_эфф)} > {r, r(_эфф) заданных}, то этот источник исключается из перечня потенциальных для финансирования.

Правая ветвь алгоритма позволяет выбрать вариант финансирования проекта комплексным методом за счет комбинации источников. Первоначально источники финансирования, входящие в комбинацию, ранжируются по критерию и размещаются в порядке увеличения стоимости их привлечения. Затем варианты финансирования включаются в совокупность в порядке очереди. Более дешевые источники имеют большую долю в общей сумме привлекаемых средств. При включении в общую совокупность учитываются ограничения по каждому источнику.

Затем производится расчет стоимости привлечения комбинации источников по следующим показателям:

а) среднее арифметическое значение -- r и r_эфф;

б) средневзвешенная с учетом доли источника в общем объеме финансирования -- r' и r'_эфф;

в) средневзвешенная с учетом срока привлечения источника -- r'' и r''_эфф.

Далее необходимо сравнить затраты по данному методу (по аналогии с финансированием за счет одного источника) с заданными допустимыми величинами по данному проекту. При этом если , то делается вывод о том, что полученная комбинация источников с заданными значениями долей каждого источника, либо сроком привлечения может быть использована для данного проекта. Если , то сформированная комбинация источников является дорогостоящей и невыгодной для проекта, что приводит к необходимости скорректировать перечень потенциальных источников. Можно также изменить либо долю источников, либо пересмотреть срок их привлечения.

1.4 Анализ теоретического задела и опыта в области изменения статуса кредитного заимствования

Государство и предприятия являются непосредственными и основными субъектами инвестиционной деятельности. От их взаимодействия и активности во многом зависит ее состояние. Но в то же время они располагают средствами, которые могут быть направлены на инвестиционные цели. Это означает, что они выполняют двоякую роль субъекта и владельца инвестиций. Именно в силу этой особенности рассмотрим их в первую очередь и в рамках этого параграфа.

Собственные источники финансирования инвестиций являются самым надежным вариантом финансирования проектов. В идеале каждое предприятие должно стремиться к самофинансированию. Это помогает избежать целого ряда проблем:

поиск источника финансирования;

его оплата (% за кредит, например);

снижается риск банкротства.

Балансовая прибыль (П_б) на предприятии складывается из следующих составных частей:

П_б = П_р + П_и+(Д_в.₀-Р_в.₀.) (1.12)

где П_р - прибыль, поученная от реализации продукции (работ, услуг); П_и - прибыль от продажи имущества предприятия;

Д_в.о. - доходы, полученные от внереализационных операций;

Р_в.о. - расходы, связанные с внереализационными операциями1 Сергеев И.В., Веретенникова И.И.Финансирование инвестиций. - М.:2006 г., стр. 84-85..

Валовая прибыль является налогооблагаемой базой для исчисления налога на прибыль. Предприятие интересует та прибыль, которая остается в его распоряжении, т.е. чистая прибыль (П_ч), равная:

П_ч = П_б - Н_{п (1..13.)}

где П_б - балансовая прибыль;

Н_п - налоги и другие обязательные платежи, уплачиваемые из прибыли.

Еще одним важным источником финансирования являются амортизационные отчисления. Амортизация - процесс переноса стоимости основных фондов на выпускаемую продукцию в течение их нормативного срока службы " Бригхем Ю., Ганенски Л. Финансовый менеджмент. СПб.: "Экономическая школа". 2008 г., стр. 46..

Необходимо отметить, что, несмотря на все преимущества данного источника финансирования, у него есть один главный недостаток - в условиях современной экономики у предприятия часто нет собственных средств для инвестиционных целей. И когда этот недостаток будет преодолен активными действиями государства и самих предприятий, то инвестиционная деятельность за счет этих средств будет расшириться.

Обычно государственное инвестирование осуществляется в виде кредитования (в большинстве случаев - льготного). Всего существует четыре основных вида финансирования в рамках государственных программ федерального и муниципального уровней, осуществляющих поддержку предприятий Рекитар Я., Куренков Ю. Государственное регулирование инвестиционной деятельности // Инвестиции в России 2008, №7, с. 7:

Прямое (целевое) кредитование - выделение государством ссуды непосредственно предприятию с условием возвратности этих денег. В этом случае государство, как и коммерческий банк, устанавливает процентные ставки, срок и механизм их возврата.

Гранты и дотации - субсидии на конкретный проект, обычно выделяются безвозмездно.

Долевое участие - государство через делегированные органы выступает долевым вкладчиком в проект, остальная часть вклада осуществляется обычно коммерческими структурами.

4. Гарантии по кредитам - в том случае предприятие получает кредит от коммерческой структуры, а правительство через аффилированные организации (министерства, специально созданные фонды) выступает гарантом предприятия и выплачивает сумму кредита коммерческой структуре в случае невозврата.

Со стороны государства в финансировании инвестиционных проектов участвуют: Правительство РФ, Министерство экономики РФ, Министерство финансов РФ, Центральный банк РФ, Федеральное казначейство. Также сюда относятся бюджеты субъектов Федерации и внебюджетные фонды, которые могут выступать вместе с субъектами государственного финансирования.

Порядок выделения бюджетных средств и требования к инвестиционным проектам устанавливаются на законодательном уровне. Бюджетное финансирование инвестиционных проектов осуществляется также в следующих формах:

1. Финансовой поддержки высокоэффективных инвестиционных проектов на условиях размещения выделенных бюджетных средств на конкурсной основе;

2. Централизованного финансирования (частичного или полного)
федеральных инвестиционных программ Розенберг М, Оников Т. Треугольник "предприятие - инвестор - государство" // Рынок ценных бумаг, 2008 г., №10, с. 30.

Остановимся подробнее на первой форме, так как она непосредственно относится к теме данной работы.

Раньше, в плановой экономике, бюджетные средства просто распределялись между отраслями и предприятиями, теперь, в условиях рыночной экономики и ограниченности бюджетных средств, осуществляется частичное финансирование конкретных инвестиционных проектов на конкурсной основе. Законодательно это закреплено в "Положении об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов бюджета развития Российской Федерации" от 22.11.1997 №1470 с изм. и доп. от 20.05.1998 г. №467.

В соответствии с этим положением претендент имеет право выбора следующих форм государственной финансовой поддержки инвестиционных проектов:

а) выделение средств Бюджета развития РФ на возвратной и платной основе для финансирования расходов по осуществлению инвестиционного проекта с уплатой процентов за пользование ими;

б) предоставление государственных инвестиционных ресурсов на условиях закрепления в государственной собственности части акций, создаваемых акционерных обществ с последующей их реализацией на рынке ценных бумаг и направлением выручки от реализации в доход Бюджета развития РФ Сибикин Ю. Система государственного управления бюджетным инвестиционным потоком // Инвестиции в России, 2008. №3, с. 15.

Инвестиционные проекты классифицируются по следующим категориям, от которых зависит размер государственной поддержки:

1) 50% - для проектов, обеспечивающих производство продукции, не имеющей зарубежных аналогов, при условии защищенности ее отечественными патентами или аналогичными зарубежными документами (категория "А");

2) 40% - для проектов, обеспечивающих производство экспортных товаров несырьевых отраслей, имеющих спрос на внешнем рынке, на уровне лучших мировых образцов (категория "Б");

3) 30% - для проектов, обеспечивающих производство импортозамещающей продукции с более низким уровнем цен (70%) на нее по сравнению с импортируемой (категория "В");

4) 20%-для проектов, обеспечивающих производство продукции, пользующейся спросом на внутреннем рынке (категория "Г").

Конкурсный отбор проектов осуществляется Комиссией по инвестиционным конкурсам, образованной при Министерстве экономики РФ в соответствии с Постановлением Правительства РФ от 22 июня 1994 г. №744 "О порядке размещения централизованных инвестиционных ресурсов на конкурсной основе". Комиссией создается рабочая группа по инвестиционным конкурсам, экспертный совет по оценке проектов и другие органы.

Определение стоимости ресурсов, полученных за счет государственного финансирования, происходит:

1. При предоставлении ресурсов на возмездной основе - аналогично стоимости кредита;

2. При предоставлении ресурсов на условиях закрепления в государственной собственности части акций - аналогично стоимости эмиссии ценных бумаг.

Итак, на основе вышеописанного можно выделить следующие преимущества государственного финансирования:

возможность получения средств на проекты, по которым коммерческие структуры не заинтересованы или отказали в выдаче средств;

выгодные условия возврата средств: обычно низкие суммы платежей в погашении при более длительных периодах погашения;

возможность получения средств на безвозмездной основе (например, гранты);

повышение имиджа предприятия в случае государственного участия и большее доверие кредиторов при государственных гарантиях.

Но государственное финансирование не лишено и недостатков:

ограниченность круга предприятий, которые могут претендовать на получение средств из бюджета;

ограничения на использование полученных средств при контроле со стороны государства;

- сложности процедур оформления и получения средств;

в настоящее время в связи с бюджетными трудностями предоставляемые суммы незначительны.

Поэтому, несмотря на выгодность условий данного источника финансирования для предприятий, перечисленные недостатки ограничивают возможность его применения и приводят к развитию альтернативных внешних по отношению к фирме источников финансирования, о которых речь пойдет далее.

Кредитование является наиболее распространенной формой финансирования инвестиционных проектов, а среди всех видов кредитов самым распространенным является банковский. Банковский кредит - ссуда, выданная банком или другим кредитным учреждением. При этом оговариваются срок возврата кредита, обязательность возврата и размер процентов по кредиту (платность кредита).

Банковские кредиты можно разделить:

краткосрочные - до 1 года, предоставляются в основном для финансирования оборотных средств;

долгосрочные - свыше 1 года, предоставляются в основном для финансирования капитальных вложений.

Также различают и другие форм банковского кредитования:

Срочный кредит, предусматривающий предоставление кредита на срок и последующее его погашение.

Контокоррентный кредит - предусматривает ведение текущего счета предприятия банком-кредитором с оплатой банком расчетных документов и зачислением выручки. При этом банк кредитует недостаточные для погашения внешних обязательств предприятия суммы в пределах, оговоренных кредитным договором, с последующим возмещением со стороны предприятия-заемщика Управление инвестициями: справ, пособие для спец-тов / Под ред. Шеремета В.В. - М: Высшая школа, Т. 2, 2008 г., с. 71.

3. Онкольный кредит - подобен контокоррентному кредиту, но оформляется под залог товарно-материальных ценностей или ценных бумаг;

4. Учетный кредит - предоставляется банком путем покупки (учета) векселя предприятия до наступления срока платежа;

5. Акцептный кредит используется, как правило, во внешней торговле и предоставляется путем акцепта банком выставленных на него экспортером трат;

6. Факторинг - банк скупает долговые обязательства предприятий и таким образом принимает на себя риск их невыполнения. Предприятие же за это уплачивает банку процент.

7. Форфейтинг - похож на факторинг, но применяется только в международных сделках. При этом происходит кредитование экспортера путем покупки векселей, акцептованных импортом.

8. Овердрафт - краткосрочный кредит, предоставляемый банками, по которому доверенный клиент банка имеет возможность рассчитываться чеками сверх остатка на своем текущем счете. Действует при определенных условиях, по которым определяются пределы превышения и срок покрытия образовавшегося долга, а также процент отчислений банку за предоставление овердрафта. Обычно в счет погашения овердрафта направляются все суммы, поступающие на текущий счет клиента.

9. Синдицированный кредит - кредит, предоставляемый несколькими кредиторами одному заемщику.

Кредиты могут быть 2-х видов:

срочная ссуда - краткосрочный кредит с различными схемами погашения.

кредитная линия - кредитование в течение определенного срока в оговоренных пределах. Современная ситуация в России складывается так, что большинство российских коммерческих банков предпочитают выдавать кредиты под высокие проценты и на короткие отрезки времени (3-6 месяцев), что отрицательно сказывается на инвестиционной деятельности.

Кроме кредитования другой важной активной операцией коммерческих банков является непосредственно их инвестиционная деятельность, в процессе которой банки выступают в качестве инвестора, вкладывая ресурсы в ценные бумаги или приобретая права по совместной хозяйственной деятельности.

Инвестиционные банки - банки, специализирующихся на финансировании, долгосрочном кредитовании различных предприятий, отраслей экономики. Средства инвестиционных банков в основном формируются путём размещения собственных акций и облигаций на денежном рынке. Основные характерные черты, присущие инвестиционным банкам:

· крупная коммерческая (универсальная) организация, которая сочетает на рынке ценных бумаг (и некоторых других финансовых рынках) большинство допустимых видов деятельности;

· главная деятельность - это деятельность по привлечению финансирования посредством ценных бумаг;

· прежде всего, оперирует на оптовых финансовых рынках;

· отдает предпочтение средне- и долгосрочным вложениям;

· ценные бумаги - основа его портфеля, большинство инвестиционных банков ориентируются, в большей степени, на негосударственные ценные бумаги.

К самым крупным статьям дохода таких банков следует отнести:

· доходы от предоставления услуг по привлечению финансирования;

· доходы от управления собственным портфелем;

· доходы от предоставления услуг по управлению портфелями клиентов;

· доходы от предоставления брокерских услуг.

Инвестиционный банк начинает управлять собственными средствами (средствами учредителей) изначально. От такой деятельности на современном российском рынке доходность может колебаться в значительных пределах (от прибыли в несколько тысяч процентов годовых до убытков в 100% годовых).

Но независимо от формы кредитования, особое внимание при предоставлении кредита уделяется самому инвестиционному проекту, его технической и экономической жизнеспособности. Делается это на основании следующих критериев:

кредитный риск;

технико-экономическое обоснование и финансовый план;

источники и стоимость сырья и оборудования;

учтены и распределены все риски проекта;

урегулированы все правовые аспекты.

Банк анализирует кредитную историю предприятия, насколько аккуратно оно относится к выполнению своих обязательств. Далее делается прогноз денежных потоков предприятия с учетом факта осуществления проекта. После изучения всех необходимых сведений банк принимает решение о выдаче кредита и если оно положительно, то заключается кредитный договор, определяющий все основные условия кредитования. Таким образом, происходит кредитование банком инвестиционных проектов.

Рассмотрим теперь стоимость заемного капитала. Прежде всего это налоговые эффекты - то есть отнесение части затрат, связанных с выплатой процентов, на себестоимость и, следовательно исключение из налогооблагаемой прибыли. Посленалоговую стоимость заемного капитала или стоимость с учетом налоговых эффектов обычно определяют сразу по следующей формуле:

K_d = i-(1 -t), (1.13.)

где

i - ставка процента по кредиту

t - ставка налога на прибыль.

Очень важно в зависимости от конкретных условий кредитных договоров, от особенностей системы налогообложения правильно определить стоимость заемных источников финансирования. Спецификой налогового законодательства России является отнесение на себестоимость только части затрат, связанных с выплатой процентов (в размере ставки рефинансирования плюс маржа 3%). Тогда формулу для расчета стоимости заемного капитала можно переписать в виде:

K_d = i•(1 -t) + [(i - г_реф + М)]•t, (1.14.)

где

Греф - ставка рефинансирования

М - маржа Маховикова Г.А., Кантор В.Е. Инвестиционный процесс на предприятии. СПб.: Питер. 2007 г., с. 132.

Но налоговые эффекты не учитывают, если фирма не получает прибыль или планирует получить прибыль в определенные периоды.

Распространенность кредитования как источника финансирования инвестиционных проектов обусловлена следующими его преимуществами:

гибкость в заимствовании и погашении долга;

гибкость в использовании кредита;

высокий объем возможного привлечения средств;

отсутствие специальных требований для получения.

Но в то же время этот вид финансирования имеет и свои недостатки:

слишком высокая процентная ставка;

необходимость ликвидного залога;

повышение риска банкротства в случае невозврата;

возможный контроль над используемыми средствами.

Таким образом, при выборе кредитования необходимо учитывать его стоимость, положительные и отрицательные стороны по сравнению с другими источниками финансирования.

Еще одним традиционным источником финансирования инвестиционных проектов является эмиссия ценных бумаг и их продажа инвесторам. При этом полученные средства и используются на инвестиционные цели.

Можно выделить две большие категории, обобщающие почти все ценные бумаги:

1. Долговые ценные бумаги - чаще всего с фиксированной процентной ставкой и обязательством выплатить капитальную сумму долга на определенную дату в будущем Воронцовский А.А. Инвестиции и финансирование. - СПб.: издательство Санкт-Петербургского университета. 2008 г., с. 50..

2. Долевые ценные бумаги - представляют непосредственную долю держателя в реальной собственности.

К долговым ценным бумагам относятся все виды облигаций, банковские сертификаты, векселя. Долговые ценные бумаги могут быть:

краткосрочными (со сроком погашения менее одного года)

долгосрочными (со сроком погашения более одного года).

Облигация - это долговое обязательство, в соответствии с которым заемщик гарантирует кредитору выплату определенной суммы по истечении определенного срока и дохода в виде фиксированного или плавающего процента. Облигации имеют номинальную, выкупную, рыночную и учетную цену Белый Е.М.. Олейников Н.И., Чая В.Г. Инвестиционный анализ. - Ульяновск: "Дом печати", 2005 г., с. 50.. В зависимости от метода выплаты доходов и способов погашения займа различают следующие виды облигаций:

Облигации, по которым производится только выплата процентов, а капитал не возвращается - так называемые "вечные" облигации.

Облигации, по которым не выплачиваются проценты - их называют бескупонными или облигациями с нулевым купоном.

Облигации, процент по которым выплачивается в момент погашения.

Облигации, по которым их владельцам периодически выплачивается фиксированный доход и выкупная сумма при погашении.

Цена облигаций, как источника финансирования инвестиционного проекта, приблизительно равна величине уплачиваемого по ним процента. Однако при этом необходимо учитывать разницу между нарицательной стоимостью облигации и ценой ее реализации. Сумма, полученная эмитентом при размещении облигационного займа, как правило, ниже самого займа, так как сопряжена с расходами по выпуску займа.

Основным видом долевых ценных бумаг является акция - это ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении делами общества и на часть имущества при ликвидации общества Игошин Н.В. Инвестиции. Организация управления и финансирования. - М.: ЮНИТИ, 2006 г., с. 47.. Право на выпуск акций имеют только акционерные общества, что накладывает ограничения на использование этого источника финансирования хозяйствующими субъектами других организационно-правовых форм. Акции могут быть простыми и привилегированными. Отличия привилегированных акций от простых состоят в следующем:

привилегированные акции не дают права голоса на собрании акционеров;

дивиденд по привилегированным акциям обычно является фиксированным;

держатель привилегированной акции имеет преимущественное право на долю имущества АО при его ликвидации.

Эмиссия ценных бумаг позволяет достаточно эффективно финансировать различные проекты, в том числе достаточно крупные. Но этот путь сопряжен с рядом недостатков:

сложность самой процедуры проведения эмиссии, ее длительность;

трудности, связанные с размещением акций;

изменение уставного капитала;

проблемы с контролем за деятельностью предприятий.

Так же среди недостатков следует отметить то, что при эмиссии акций появляется возможность захвата предприятия со стороны враждебно настроенных конкурентов путём завладения контрольного пакета акций Технологии враждебных захватов М., 2008 г., с. 151. Эти проблемы должны быть учтены при выборе эмиссии ценных бумаг как источника финансирования инвестиционного проекта и сравнены с достоинствами эмиссии: возможностью привлекать достаточно крупные суммы на выгодных для предприятия условиях. Также достоинством эмиссии является возможность с ее помощью использовать другие источники финансирования: венчурное, государственное с учетом их положительных сторон.

Название "венчурный" происходит от английского "venture" -"рискованное предприятие или начинание". Сам термин "рисковый" подразумевает, что во взаимоотношениях капиталиста-инвестора и предпринимателя, претендующего на получение от него денег, присутствует элемент авантюризма. Инвестиции направляются либо в акционерный капитал закрытых или открытых акционерных обществ в обмен на долю или пакет акций, либо предоставляются в форме инвестиционного кредита, обычно среднесрочного по западным меркам на срок от 3 до 7 лет. На практике, однако, наиболее часто встречается комбинированная форма венчурного инвестирования, при которой часть средств вносится в акционерный капитал, другая - предоставляется в форме инвестиционного кредита¹ Галицкий А. Венчурные фонды // ЭКО, 2008, № 9, стр. 40.

Следует отметить, что для развития венчурного бизнеса в России в настоящее время сложились не самые благоприятные условия. Основными причинами этому являются, во-первых, стагнация на отечественном фондовом рынке, который составляет важнейшую компоненту обращения венчурного капитала, т.к. доход венчурного инвестора возникает при продаже возросшего в цене пакета акций инновационного предприятия после его успешной "раскрутки". Во-вторых, недостаток отечественных инвестиционных ресурсов и, как следствие, трудности с формированием российского венчурного бизнеса. В настоящее время на территории Российской Федерации насчитывается около 40 венчурных фондов. Однако реально функционирует только 15, основу капитала которых составляют иностранные инвестиции и, прежде всего, средства Европейского банка реконструкции и развития (ЕБРР), специализирующегося на такого рода финансовых операциях.

Одним из основных требований к отечественному венчурному предприятию-реципиенту является, например, наличие у последнего годового оборота в размере не менее 1 млн. долларов. По российским меркам это оборот уже состоявшегося, крупного предприятия, а отнюдь не начинающей инновационной фирмы. Кроме того, если на Западе венчурный капитал в основном размещается, как уже отмечалось, в наукоемких высокотехнологичных отраслях, то в России объектами инвестирования являются самые различные сектора экономики. Следующей причиной, препятствующей развитию венчурного бизнеса в России, является низкая информационная прозрачность российского рынка интеллектуальной собственности, что приводит к значительным трудностям с поиском предприятий - реципиентов и инновационных проектов под венчурные инвестиции. И, наконец, самая важная проблема - практически полное отсутствие законодательной базы, регулирующей деятельность венчурного капиталиста в России: до самого последнего времени в действующем законодательстве отсутствовало даже само понятие "венчурное инвестирование". Следствием этого является, например, то, что прединвестиционный период при вложениях венчурного капитала составляет около полутора лет. При этом на выбор объекта инвестиций, оценку различного рода инвестиционных рисков и переговоры с инициаторами инновационного проекта - владельцами или руководством предприятия - приходится только 3-4 месяца.

Исходя из понимания необходимости решения этих и других проблем Министерством науки и технологий Российской Федерации была разработана программа развития венчурного инвестирования в России, нашедшая свое отражение в решениях Правительственной комиссии по научно - инновационной политике. На очередном ее заседании 27 декабря 2008 года были одобрены Основные направления развития внебюджетного финансирования высоко рисковых проектов (системы венчурного инвестирования) в научно - технической сфере на 2008-2012 годы. Согласно указанному документу, политика Правительства Российской Федерации по развитию системы венчурного инвестирования будет осуществляться по нормативному, организационному и экономическому направлениям. Нормативное направление включает, прежде всего, принятие правовых актов, обеспечивающих эффективное функционирование системы венчурного инвестирования в научно - технической сфере; обеспечение мер государственной поддержки системы венчурного инвестирования; развитие вторичного рынка ценных бумаг венчурных предприятий.

Организационное направление предполагает создание федеральных, региональных и отраслевых венчурных инвестиционных институтов (фондов), а также других элементов системы венчурного инвестирования. Для организации сети венчурных фондов, непосредственно вкладывающих средства в российские венчурные предприятия, с участием Миннауки России будет учрежден федеральный Венчурный инновационный фонд. Для обеспечения координационных функций создается межведомственный Совет, обеспечивающий выработку решений и подготовку предложений для органов государственной власти по созданию условий и механизмов, необходимых для привлечения российских и иностранных инвестиций в научно - техническую сферу. В рамках многоуровневой системы подготовки менеджеров для инновационной деятельности в научно-технической сфере предусматривается организовать подготовку кадров для венчурного предпринимательства.

Таблица 3. Региональные венчурные фонды ЕБРР по состоянию на декабрь 2008 г.

Название	Основные области, территории	Капитал ЕБРР	Инвестиции менеджера фонда	Донор	Средства доноров
«Eagl» фонд Черноземье	Белгород, Курск, Липецк, Тамбов, Воронеж	24 млн. евро	2,4 млн. евро	ЕС	11 млн. евро
«Eagl» Смоленский фонд	Смоленск	$12 млн.	N/A	ЕС	6 млн. евро
«Eagl» Уральский фонд	Челябинск, Пермь Свердловск	$30 млн.	$3 млн.	ЕС	15 млн. евро
«Eagl» Российский фонд	Белгород, Челябинск Курск, Липецк, Пермь Смоленск, Екатеринбург, Тамбов, Воронеж	$13,5 млн.	$1,35 млн.	ЕС	Включены в средства, выделенные для др. фондов «Eagl»
РФВ Дальнего Востока и Восточной Сибири (Daiwa)	Иркутск и регионы, лежащие восточнее, включая Приморский и Хабаровский края	$12,5 млн.	$1,25 млн.	Япония	до $20 млн.
Нижневолжский РВФ	Самара, Саратов, Волгоград	$30 млн.	$3 млн.	США	$20 млн.
Северо-западный и западный РВФ (Norum)	Архангельск, Карелия, Мурманск, Новгород, Псков, Тверь, Вологда	$60 млн.	$3 млн.	Финляндия, Норвегия, Швеция и Италия	$27 млн.
Российский фонд «Norum»	Архангельск, Карелия, Мурманск, Ярославль, Псков, Тверь, Вологда	$13,5 млн.	N/A	Финляндия, Норвегия, Швеция и Италия	Включены в средства, выделенные для РВФ северо-западных и западных областей России
РВФ «Quadriga» центральная часть России	Иваново, Нижний Новгород, Кострома, Ярославль, Владимир	$30 млн.	$0,3 млн.	Германия	32 млн. нем. марок
РВФ «Quadriga» для Санкт-Петербурга и Ленинградской обл.	Санкт-Петербург, Ленинградская область	$30 млн.	$1 млн.	Германия	34 млн. нем. марок
«Quadriga» российский фонд	Города Санкт-Петербург, Иваново, Нижний Новгород, Кострома, Ленинградская область, Ярославль, Владимир	$13,5 млн.	N/A	Германия	Включены в средства, выделенные для других фондов, находящихся под управлением «Квадрига»
Южные области России	Краснодар, Ростов, Ставрополь	$7 млн.	$0,7 млн.	Франция	48 млн. фр. франков
Западная Сибирь	Алтай, Новосибирск, Кемерово	$30 млн.	N/A	ЕС	13 млн. евро

Таким образом, венчурная индустрия в Россию была привнесена извне. Ее возникновение оказалось следствием не рациональной частной инициативы, откликающейся на внутренние потребности развития местного предпринимательства и рынка, а результатом политико-административных решений, за которыми стояло стремление привить трансформирующейся экономике страны ростки рыночного хозяйства.

Общеэкономическая ситуация в нашей стране, с одной стороны, обусловливает высокую потребность в использовании такого финансового и инвестиционного инструмента как лизинг (более половины промышленного оборудования в России нуждается в срочной замене; обновление основных фондов на российских предприятиях практически полностью остановилось; для воспроизводства оборудования в отраслях ТЭКа потребуется 36 лет, АПК - 50, металлургии - 56, легкой промышленности - 140), а с другой стороны, продолжает оставаться неблагоприятной для реализации его преимуществ: отсутствует доступ к долгосрочным кредитам, предоставляемым по доступной ставке; таможенные, налоговые и амортизационные льготы не предоставляются в необходимом объеме.

Предметом лизинга могут быть любые непотребляемые вещи, в том числе предприятия и другие имущественные комплексы, здания, сооружения, оборудование, транспортные средства и другое движимое и недвижимое имущество, которое может использоваться для предпринимательской деятельности. Но законодательно установлены и ограничения: предметом лизинга не могут быть земельные участки и другие природные объекты, а также имущество, которое федеративными законами запрещено для свободного обращения или для которого установлен особый порядок обращения.

Участниками лизинговой сделки являются:

1. Лизингодатель;

2. Лизингополучатель;

3. Продавец.

К основным видам лизинга относят:

финансовый;

возвратный;

оперативный.

Под финансовым лизингом понимается такой вид лизинга, при котором лизингодатель обязуется приобрести в собственность указанное лизингополучателем имущество у определенного продавца и передать лизингополучателю данное имущество в качестве предмета лизинга на определенных в договоре условиях. При этом срок, на которой предмет лизинга передается лизингополучателю соизмерим по продолжительности со сроком полной амортизации предмета лизинга или превышает его. Предмет лизинга переходит в собственность лизингополучателя по истечении срока действия договора лизинга или до его истечения при условии выплаты лизингополучателем полной суммы, предусмотренной договором лизинга, если иное не предусмотрено договором лизинга

Возвратный лизинг представляет собой разновидность финансового лизинга, при котором продавец (поставщик) предмета лизинга одновременно выступает и как лизингополучатель Газман В.Д. Лизинг: виды, формы и практика применения // Консультант, 2008 г., № 13, с. 68. Таким образом, возвратный лизинг предполагает наличие системы взаимосвязанных соглашений, при которой предприятие-собственник движимого или недвижимого имущества продает эту собственность лизинговой компании с одновременным оформлением договора о долгосрочной аренде бывшей своей собственности на условиях лизинга. В отечественной практике возвратный лизинг необходим, прежде всего, для тех хозяйствующих субъектов, которым срочно требуются значительные объемы оборотных средств. То есть возвратный лизинг выступает как альтернатива залоговой операции, но более приемлемая для предприятия.

Оперативный лизинг предполагает, что лизингодатель закупает на свой страх и риск имущество и передает его лизингополучателю в качестве предмета лизинга за определенную плату, на определенный срок и на определенных условиях во временное владение и пользование Маховикова Г.А., Кантор В.Е. Инвестиционный процесс на предприятии. СПб.: Питер. 2007 г., с. 125. Срок, на который имущество передается в лизинг, устанавливается на основании договора лизинга. По истечении срока действия договора и при условии выплаты лизингополучателем полной суммы, предусмотренной договором, предмет лизинга возвращается лизингодателю, при этом лизингополучатель не имеет права требовать перехода права собственности на предмет лизинга.

В России наиболее распространенным видом лизинга является финансовый, как наиболее выгодный из остальных видов лизинга, а также по сравнению с кредитованием.

Законодательно закреплены еще и формы лизинга:

а) внутренний лизинг - если лизингодатель и лизингополучатель являются резидентами Российской Федерации.

б) международный лизинг - если лизингодатель и лизингополучатель являются нерезидентами Российской Федерации.

В мировой практике насчитывается около 20 типов лизинговых сделок, среди которых для российских предпринимателей могут представить интерес следующие:

-лизинг с привлечением заемных средств от инвестора (акционерный лизинг) - предполагает участие нескольких компаний, предоставляющих финансирование для крупномасштабных объектов.

- консорциальный лизинг - предполагает в качестве лизингодателя консорциум, включающий несколько лизинговых компаний, и используется для распределения рисков.

- лизинг поставщика - обязательным условием является сдача оборудования в сублизинг.

- лизинг, связанный с налоговыми льготами - предполагает заключение договора в целях максимизации налоговых льгот, получаемых либо лизингодателем, либо лизингополучателем, либо обеими сторонами.

- сдвоенный лизинг - основывается на том, что лизинговая компания не покупает оборудование, а получает его в лизинг и затем сдает в сублизинг конечному пользователю. Она имеет двойную выгоду: получая в лизинг сразу несколько единиц оборудования по "оптовой" ставке, сдает их затем в сублизинг конечным пользователям по более высокой "розничной" ставкеГазман В.Д. Лизинг: виды, формы и практика применения // Консультант, 2008 г., №13, с. 26.

- сезонный лизинг - размеры лизинговых платежей ставятся в зависимость от сезонного потока наличных средств у лизингополучателя.

Так, суммарный денежный поток по финансированию капитальных вложений посредством финансового лизинга можно оценить следующим образом:

CF = ?(ЛПt-?НнПt+?НДСзач,t), (1.14.)

где:

ЛП - сумма лизинговых платежей в периоде t (без НДС).

?Н_НП - сокращение налога на прибыль.

?НДСзач - изменение суммы НДС с лизинговых платежей, подлежащей зачету.

Сокращение суммы налога на прибыль, подлежащей к уплате в бюджет, происходит вследствие включения лизинговых платежей в себестоимость продукции (работ, услуг) и в простейшем случае численно равно произведению суммы лизингового платежа (без НДС) на ставку налога на прибыль. Это значит, что стоимость лизинга определяется аналогично стоимости кредита.

Подводя итог главе, необходимо сформулировать принципы выбора того или иного источника финансирования инвестиционного проекта, либо их совокупности.

- учитываются все возможные расходы при каждом источнике финансирования;

-оценивается уровень инфляции и процентной ставки, по которой открыта кредитная линия;

- учитывается размер налоговых выгод при том или ином источнике;

- период рассмотрения денежных потоков выбирается равным сроку полной амортизации имущества и не ограничивается сроком лизинга и сроком кредитования;

- все денежные потоки приводятся к одному моменту времени путем дисконтирования (для простоты расчета ставка дисконтирования может быть приравнена к ставке кредитования).