Специфика и проблемы развития фондового рынка Казахстана

Период 2005-2007 годов характеризуется бурным ростом фондовых рынков обеих стран, когда среднегодовой рост индекса РТС составлял 50%, а индекса KASE превышал 150%. По большинству показателей рынки вышли в лидеры среди развивающихся. Так, по состоянию, наконец, 2007 года капитализация рынка России достигла 99.8% к внутреннему валовому продукту [ВВП], а Казахстана - 40.8% к ВВП. Но по многим другим качественным показателям (ликвидность рынка, дивидендная доходность, количество торгуемых компаний) сохранялось значительное отставание от ведущих развивающихся рынков и тем более - от развитых рынков.

Финансовый кризис 2008 года существенно повлиял на динамику и структуру российского и казахстанского рынка ЦБ. Значительный отток капитала, обострившиеся макроэкономические проблемы (инфляция, замедление роста промышленности, большой объем внешних заимствований у частного сектора и т.д.) стали причиной затяжного падения в конце 2008 года перекапитализированных фондовых рынков России и Казахстана (см.рисунок 1.1). Также сократилась доля операций нерезидентов, доля частных инвесторов, снизилась активность других категорий инвесторов, включая инвестиционные фонды.

Рисунок 1.1 Динамика индексов фондовых рынков РФ и РК (2000 - 2010)

Именно для Казахстана и России как стран с наиболее открытыми экономиками в 2008 году зафиксировано наибольшее снижение капитализации акций. По данным Исполнительного комитета СНГ, в России этот показатель снизился более чем на 70%, в Казахстане - более чем на 40% (Исполком СНГ, 2009). В 2009-2010 годах капитализация частично восстановлена. На конец июля 2010 года капитализация акций на бирже KASE составила $52.6 млрд¹. В динамике эта цифра представляет 19%о роста по отношению к 2009 году, но по-прежнему минус 30% по отношению к показателю капитализации акций 2008 года. В России на 30 сентября 2010 года общая капитализация рынка достигла $817 млрд., что составляет 21.5% роста за год, или 35.6% по отношению к 2008 году².

Фондовые рынки России и Казахстана лидируют в регионе, значительно опережая по абсолютным показателям другие государства СНГ. В Беларуси функционирует рынок государственных ЦБ, но говорить о существенном прогрессе в развитии рынка корпоративных ценных бумаг пока не приходится. В странах Центральной Азии организованный фондовый рынок развит слабо, хотя в последние годы демонстрирует положительную динамику.

Сейчас уровень развития фондовых рынков России и Казахстана все еще характеризуется слабой инвесторской базой. Многие юридические вопросы рынка находятся в стадии обсуждения или проработки, и поэтому участники фондового рынка менее защищены, чем на развитых рынках. Не развит срочный рынок, позволяющий страховаться от рисков. Оценивая качество законодательства по фондовым рынкам среди своих 29 государств-участников, Европейский банк реконструкции и развития (ЕБРР) относит Россию и Казахстан к группе стран со средним соответствием стандартам Международной организации комиссий по ценным бумагам (EBRD, 2008).

Для российского фондового рынка характерно значительное участие коммерческих банков. В свободном обращении на рынке находится относительно небольшая доля акций российских компаний-эмитентов. Такая ситуация объясняется высокой концентрацией акций у ограниченного круга владельцев. Индивидуальные инвесторы не имеют прямого доступа к рынку акций, так как их скупают пакетами оптовики-брокеры и коммерческие банки. Среди участников фондового рынка пока недостаточно представлены институциональные инвесторы (паевые и акционерные инвестиционные фонды, негосударственные пенсионные фонды, страховые компании). Российский фондовый рынок по-прежнему носит в основном спекулятивный характер. В Казахстане наиболее активными субъектами фондового рынка, как и в России, являются банки. Они выступают в качестве эмитентов собственных акций, облигаций, векселей, депозитных сертификатов и других ЦБ, а также в роли инвесторов, приобретая ЦБ и проводя с ними посреднические операции. Компании, работающие в розничном секторе и сфере коллективных инвестиций, не скрывают, что они ориентированы на привлечение в Казахстане свободных финансовых ресурсов и дальнейшее инвестирование этих денег за рубежом. Подобный подход не несет выгоды казахстанской экономике, но создает конкурентную среду, повышая эффективность рынка. Пенсионные фонды, которые до кризиса были крупнейшей группой внутренних инвесторов, в силу установленных правил инвестирования сократили свою активность на внутреннем рынке акций и облигаций. По сравнению с Россией, казахстанскому фондовому рынку присуща низкая ликвидность вторичного рынка финансовых инструментов, связанная, главным образом, с недостатком таких инструментов, неразвитостью рынка производных ценных бумаг и ограниченным развитием рынка акций. Многие казахстанские эмитенты пока не желают раскрывать финансовую информацию и допускать к управлению предприятием внешних акционеров. Эти проблемы присущи фондовым рынкам всех стран СНГ, что наряду с законодательными барьерами негативно воздействует на интеграционные процессы в регионе.

Взаимодействие России и Казахстана в сфере инвестиций и финансов

Между экономиками РФ и РК существует достаточно интенсивное торговое сотрудничество. По данным системы индикаторов евразийской интеграции (ЕАБР, 2009), пара стран Россия - Казахстан характеризуется высоким уровнем интеграции в сфере взаимной торговли. Положительной динамикой интеграции отличается и регион ЕврАзЭС, в который входят обе страны. Если в 2000 году инвестиции России в Казахстан составляли всего 0.4% от общего объема капиталовложений в страны ЕврАзЭС, то в 2008 году этот показатель составлял уже 7.7%. Однако основным направлением для российских инвестиций является Беларусь. Казахстан в рамках Сообщества, наоборот, выступает основным инвестором в экономику России. И если в 2000 году в РФ поступало 49% общего объема инвестиций в экономики стран Сообщества, то в 2008 году эта цифра увеличилась до 81%. Таким образом, в рамках ЕврАзЭС сотрудничество между двумя государствами постепенно становится все более интенсивным (см. таблицу 1.1).

Таблица 1.1. Накопленные взаимные инвестиции РФ и стран ЕврАзЭС (начало 2008 г., $млн) Источник: Хейфец (2009)

Российские инвестиции в страны ближнего зарубежья, в частности, в государства ЕврАзЭС, пока ограничиваются добычей природных ресурсов и энергетикой (Хейфец, 2009). Основное направление для российских капиталовложений в Казахстан - топливно-энергетический комплекс. По данным открытых источников, многие крупные участники фондового рынка РФ проявляют устойчивый, хотя и узконаправленный интерес к сотрудничеству с институтами рынка ЦБ РК, в том числе РТС и Московская межбанковская валютная биржа [ММВБ], ОАО «Сбербанк России», ЗАО «ДКК», ОАО «АКБ РОСБАНК» и другие.

Финансовые институты стран СНГ увеличивают свое присутствие на рынках друг друга [Головнин, 2008]. Наиболее активны во внешней экспансии в страны СНГ банки России и Казахстана. Крупнейшие из них: российские - ВТБ, Сбербанк и Альфа-банк и казахстанские - БТА Банк, Казкоммерцбанк и Народный банк. На развивающиеся фондовые рынки стран СНГ постепенно выходят российские инвестиционные компании. Предпочтение отдается более развитым рынкам Украины и Казахстана. На фондовом рынке РК представлены российские инвестиционные компании «КИТФинанс» и «Ренессанс Капитал», недавно на него вышла и «Тройка Диалог». Кроме того, в республике действуют две управляющие компании - дочерние организации российских «КИТ Фортис Инвестмент Менеджмент» и «Авангард Капитал». На российском фондовом рынке присутствуют инвестиционные компании, входящие в казахстанские банковские холдинги. Их размеры невелики, за исключением инвестиционной группы «Ист Коммерц», которая по итогам 2007 года заняла 7-е место среди российских инвестиционных компаний по объему операций с ценными бумагами.

В отличие от банков и инвестиционных компаний, взаимное присутствие инфраструктурных организаций фондового рынка (бирж, депозитариев, клиринговых палат) пока ограничено. Они взаимодействуют главным образом путем подписания меморандумов о взаимопонимании. Отдельного упоминания заслуживают три примера - участие KASE в капитале Кыргызской фондовой биржи, совместный проект РТС и украинских инвестиционных компаний по созданию торговой площадки на украинском фондовом рынке - ОАО «Украинская биржа», а также совместный проект KASE и РТС по созданию Евразийской торговой системы в Алматы.

Как отмечалось, общими последствиями кризиса 2008-2009 годов для биржевых фондовых рынков и РК, и РФ стали сокращение ликвидности, уход определенной части западных инвесторов, падение значений фондовых индексов. В этих условиях для обеих стран возросла актуальность привлечения портфельных инвестиций. По данным статистики (см. таблицу 1.2), по объемам портфельных инвестиций в Россию Казахстан находится на 26-м месте. Россия занимает 11-е место по объему портфельных инвестиций в Казахстан.

Инвестиционное финансовое взаимодействие между двумя странами, согласно официальным данным, минимальное. Доля российских прямых и портфельных инвестиций в экономику Казахстана в 2008 году составила всего 1.4% от общего объема поступивших иностранных вложений (см. таблицу 1.2).

Между тем фондовые рынки, отражающие высокую зависимость российской и казахстанской экономик от сырьевого экспорта, демонстрируют исключительно высокую степень корреляции.

Взаимодействие фондовых рынков стран СНГ в докризисный период было проанализировано Либманом (2010). Расчет корреляции фондовых индексов показал, что между фондовыми рынками России и Казахстана существует самое активное на постсоветском пространстве взаимодействие. Коэффициент корреляции за период июль 2000 года - май 2008-го составил 0.96. Такой высокий показатель объясняется значительной конвергенцией экономик стран и, больше всего, схожей политикой внешних инвесторов. Последние данные показывают, что во время кризиса (июнь 2008 - декабрь 2009-го) корреляция усилилась до 0.98, что свидетельствует о сильной взаимосвязи двух экономик. Примечательно, что с начала 2010 года корреляция индексов РТС и KASE вновь снизилась до 0.74.

Наш анализ свидетельствует о том, что высокая степень корреляции фондовых индексов связана с сырьевым характером экономик, а не с достижениями на интеграционном «фронте».

В поиске ответа на вопрос о причинах низкой финансовой интеграции, которая наблюдается на фоне торгового сотрудничества, взаимосвязанной инфраструктуры и тесных исторических и культурных отношений между двумя странами, можно обратиться к опыту азиатского региона. Как известно, страны Азии тесно связаны торговлей, однако фондовые рынки при этом практически не взаимодействуют. Банк международного сотрудничества провел анализ интеграции фондовых рынков Азии (Garcia-Неггего et al., 2008). В ходе исследования были выдвинуты четыре гипотезы относительно факторов, определяющих уровень взаимодействия: 1) географическая направленность инвестиций; 2) влияние торговли; 3) влияние прибыльности; 4) влияние ликвидности. Результаты показали, что на отсутствие интеграции на азиатских рынках в значительной степени влияет низкая ликвидность и неразвитость финансовых систем стран региона, что заставляет инвесторов направлять средства в другие финансовые центры.

Проводя параллели, можно говорить о том, что недостаток ликвидных инструментов для институциональных инвесторов, отсутствие достаточного капитала внутри страны и, как следствие, размещение крупных эмитентов на зарубежных площадках сдерживают развитие фондовых рынков России и Казахстана, а также являются препятствием для расширения взаимодействия между ними.

Сравнительный анализ законодательной базы и инфраструктуры

Интенсивность экономических связей открывает возможности для более тесного взаимодействия национальных фондовых рынков двух стран. Для интеграции рынков капиталов большую важность имеют вопросы совершенствования, гармонизации и унификации законодательных условий эмиссии и обращения ценных бумаг, деятельности профессиональных участников на фондовых рынках. В связи с этим особого внимания заслуживает анализ современного состояния законодательной базы. В таблице 1.4 сравниваются основные моменты законодательного регулирования рынков ЦБ в двух странах.

Основная законодательная база

Все виды профессиональной деятельности на рынке ЦБ осуществляются на основании лицензии, выдаваемой органом исполнительной власти по рынку ценных бумаг. Таким органом в России является Федеральная служба по финансовым рынкам, а в Казахстане Агентство РК по регулированию и надзору финансового рынка и финансовых организаций (АФН). Основные задачи исполнительного органа: создание стимулов для улучшения корпоративного управления финансовых организаций, мониторинг финансового рынка и финансовых организаций в целях сохранения устойчивости финансовой системы, сосредоточение ресурсов надзора на областях финансового рынка, наиболее подверженных рискам, в целях поддержания финансовой стабильности, внедрение современных технологий, обеспечение полноты и доступности информации для потребителей о деятельности финансовых организаций и оказываемых ими финансовых услугах.

Учетная система фондового рынка

Учетная система рынка ЦБ состоит из двух групп профессиональных участников рынка, осуществляющих: (1) деятельность по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг; (2) депозитарную деятельность.

В России к 1 июля 2010 года лицензия на осуществление деятельности по ведению реестра осталась только у 48 профессиональных участников рынка. Их количество достаточно быстро сокращается в связи с тем, что на протяжении ряда лет действует ограничивающее конкуренцию требование ФСФР о наличии на обслуживании у каждого из них не менее 50 эмитентов с числом владельцев ценных бумаг не менее 500. Преодоление данного административного барьера в отсутствие значимого количества первичных размещений акций и в условиях общего сокращения числа акционеров в процессе консолидации акционерных капиталов представляет для организаций, осуществляющих деятельность по ведению реестров, значительные трудности. Более мелкие акционерные общества могут выполнять указанные функции самостоятельно. ФСФР в настоящее время не имеет реальных рычагов воздействия на выполнение самими акционерными обществами функций по ведению реестра акционеров и счетной комиссии.

В Казахстане на 1 июля 2010 года лицензию на осуществление деятельности регистратора имеют 11 профессиональных участников рынка, которые выполняют указанную деятельность независимо от количества обслуживаемых ими эмитентов. С ними взаимодействуют три лицензированных трансфер-агента. Ведение системы реестров держателей ЦБ обязательно для эмиссионных ценных бумаг и должно осуществляться регистратором, что выгодно отличается от соответствующего российского законодательства.

Таблица 1.4. Регулирование фондовых рынков в России и Казахстане

На 1 июля 2010 года лицензию на осуществление депозитарной деятельности в России имели 738 участников рынка ЦБ. Большинство из них используют данную лицензию для обеспечения доступа своих клиентов в расчетно-депозитарные системы и реестры, выполняя функции клиентских (кастодиальных) депозитариев. Соответственно, депозитарии используются профессиональными участниками рынка ЦБ и рынка коллективных инвестиций РФ для обеспечения оборота акций и паев паевых инвестиционных фондов (ПИФ) без обращения непосредственно к регистратору, путем учета прав собственности на ценные бумаги на счетах депо и представления интересов владельцев в реестре или другом депозитарии в качестве номинального держателя.

Существенные проблемы в нормативном регулировании депозитарной деятельности связаны с недостатками федерального закона «О рынке ценных бумаг». Положение осложняется и тем, что Банк России по-прежнему весьма широко трактует свои полномочия по установлению особенностей депозитарного учета прав на государственные ценные бумаги и издает собственные нормативные акты в этой сфере без согласования с федеральным органом исполнительной власти и профессиональным сообществом. В результате депозитарии вынуждены поддерживать специальные системы учета и планы счетов, не соответствующие ни нормативным актам ФСФР, ни сформировавшимся обычаям делового оборота, оформленным в стандартизирующие документы само регулируемых организаций.

Существование разных подходов к регулированию одной и той же деятельности (учет прав собственности клиента на бездокументарные финансовые инструменты в виде записи на счетах) представляется неоправданным. Один из основных недостатков учетной инфраструктуры российского фондового рынка заключается в ее слабом законодательном и нормативном регулировании. Оно подвержено частым изменениям и осложняется исторически сложившейся организацией торговой и учетной систем.

Согласно требованиям ФСФР учет прав на ценные бумаги иностранных эмитентов, предполагаемые к публичному размещению (обращению) в РФ, необходимо осуществлять в депозитарии, деятельность которого должна соответствовать общим для депозитариев требованиям. Кроме того, ФСФР предъявляет особые требования к такому депозитарию:

1) срок осуществления им депозитарной деятельности должен составлять не менее одного года;

2) услуги, связанные с получением доходов по ценным бумагам иностранных эмитентов и иных выплат, причитающихся владельцам ЦБ иностранных эмитентов, оказываются депозитарием каждому лицу (депоненту), права которого на ценные бумаги иностранных эмитентов учитываются таким депозитарием.

Помимо этого, у данного депозитария должен быть открыт счет лица, действующего в интересах других лиц, в иностранной организации, осуществляющей учет прав на ценные бумаги и включенной в перечень ФСФР.

Столь жесткие требования к депозитариям - следствие проблемы иностранного номинального держателя. Она основана на боязни утечки ликвидности, то есть переноса активности с российского рынка ЦБ на торговые площадки других стран (Головнин и др., 2010). Отказ от доступа к отечественным фондовым рынкам чреват потерей потенциальных объемов оборотов для России и стран СНГ.

Депозитарная система Республики Казахстан является двухуровневой. На первом уровне находится Центральный депозитарий ценных бумаг (ЦД РК). На втором - брокеры/дилеры I категории (т.е. обладающие правом ведения счетов клиентов в качестве номинального держателя [могут регистрировать сделки с ЦБ]) и банки, осуществляющие кастодиальную деятельность. На 1 июля 2010 года на рынке РК действуют 11 банков-кастодианов, а лицензию на осуществление брокерской и/или дилерской деятельности имеет 81 организация. При этом ЦД РК начал устанавливать корреспондентские отношения с депозитариями стран СНГ раньше РФ [Головнин и др., 2010].

Суммируя вышесказанное, российский закон «О рынке ценных бумаг» не признает лицензии профессиональных участников, выданные в соответствии с законодательством других государств. Учетные организации РФ не открывают счетов номинального держания нерезидентам, в том числе депозитариям и другим номинальным держателям. Открытие российскими депозитариями счетов номинального держания возможно только депозитариям, имеющим соответствующую лицензию, выданную ФСФР России. В результате невозможно установление корреспондентских отношений между депозитариями и другими номинальными держателями и, соответственно, осуществление расчетов по сделкам с ЦБ (поставка ЦБ и денег). Казахстанским законодательством необходимые нормы уже предусмотрены. Быть депонентами Центрального депозитария РК (открывать счета номинального держания) могут не только профессиональные участники рынка ценных бумаг, являющиеся номинальными держателями ценных бумаг в соответствии с казахстанским законодательством, но и иностранные депозитарии и кастодианы.

Размещение иностранных ценных бумаг

Сравнение законодательной базы двух стран для встречного движения капиталов в форме инструментов рынка ЦБ позволяет говорить о том, что определенные правовые предпосылки для такого движения уже заложены. Но при этом существующие различия в законодательстве создают ряд препятствий. Это законодательные ограничения в обеих странах, касающиеся взаимного допуска профессиональных участников и организации эмиссии и вывода ценных бумаг на фондовые рынки Казахстана и России.

В настоящее время существует две возможности для размещения иностранных ценных бумаг в РФ и РК:

· публичное размещение и/или обращение ценных бумаг иностранных эмитентов;

· эмиссия национальных депозитарных расписок на иностранные ценные бумаги.

Важно отметить, что допуск к публичному обращению иностранных ценных бумаг на фондовых рынках обоих государств устанавливается фондовой биржей по согласованию с уполномоченным органом по регулированию и надзору финансового рынка. В России, в отличие от допуска к публичному обращению, публичное размещение иностранных ценных бумаг возможно только на основании решения ФСФР. Но инициатором и спусковым механизмом публичного размещения иностранных ценных бумаг являются российские фондовые биржи, на которые возлагается миссия вывода указанных бумаг на российский фондовый рынок. Однако российская биржа может принять такое решение только в отношении ЦБ, прошедших процедуру листинга на одной из бирж, входящих в перечень ФСФР (за исключением ценных бумаг международных финансовых организаций), которая при этом должна быть членом одной из следующих организаций:

· Всемирной ассоциации бирж;

· Федерации евро-азиатских бирж;

· Международной ассоциации бирж стран СНГ.

Кроме того, местом учреждения соответствующих бирж должно быть одно из государств - членов Организации экономического сотрудничества и развития Группы разработки финансовых мер борьбы с отмыванием денег Комитета экспертов Совета Европы по оценке мер противодействия отмыванию денег и финансированию терроризма [МАНИВЭЛ]. Это может быть государство, с соответствующим органом которого у ФСФР заключено соглашение о порядке взаимодействия [ФСФР, 2010]. Если на основании решения биржи ценные бумаги не могут быть допущены к публичному обращению, то они могут быть допущены к нему решением ФСФР России при условии соответствия допустимому уровню ликвидности и инвестиционного риска.

Особенность действующего закона РФ «О рынке ценных бумаг» - он регулирует не только публичные размещение и обращение иностранных ценных бумаг, но и регламентирует процедуру частного размещения на российском фондовом рынке. Если иностранный эмитент не собирается публично предлагать и размещать свои ЦБ в РФ, но все-таки предлагает их к размещению среди ограниченного круга лиц, ему необходимо получить соответствующее разрешение ФСФР и зарегистрировать проспект иностранных ценных бумаг, а для обращения ЦБ на территории РФ - представить уведомление о завершении их размещения.

Одна из главных проблем, которую необходимо решать для прихода иностранных ценных бумаг на российский рынок, - обеспечение раскрытия информации. Как известно, рынок ЦБ - это во многом рынок информации, чем быстрее и полнее раскрывается информация о ценных бумагах и их эмитентах, тем конкурентоспособнее рынок, на котором обращаются данные инструменты. С точки зрения обращения иностранных ценных бумаг закон возлагает на российскую фондовую биржу, допустившую к торговле иностранные ценные бумаги, обязанность обеспечивать раскрытие информации о них и их эмитенте. Обеспечение раскрытия этой информации эксперты ФСФР считают задачей, с которой российские фондовые биржи вполне в состоянии справиться (Медведева, Филимошин, 2010). Необходимо отметить, что задача полноценного раскрытия информации о корпоративных событиях эмитентов российских ценных бумаг удовлетворительным образом на российском фондовом рынке до сих пор не решена.

Согласно казахстанскому законодательству выпуск акций нерезидентов Республики Казахстан невозможен. Размещение ценных бумаг нерезидентов, выпущенных как по законодательству Казахстана, так и по законодательству другой страны, в том числе России, подлежит лицензированию.

Выпуск ценных бумаг за рубежом

Данный аспект в законодательстве обеих стран содержит наибольшее число барьеров для взаимной интеграции фондовых рынков. Выпуск за рубежом и размещение ЦБ резидентов среди нерезидентов согласно казахстанскому законодательству осуществляются при условии, что ранее выпущенные эмиссионные ценные бумаги эмитента включены в список фондовой биржи на территории РК. Кроме того, размещение ЦБ резидентов среди нерезидентов подлежит регистрации как валютная операция, связанная с движением капитала для инвестиций резидентов за границу.

Пока ценные бумаги иностранных эмитентов на российском рынке публично не обращаются, их размещения также не происходило, но можно считать, что предпосылки для этого в настоящее время созданы. Нормативные акты России и Казахстана предусматривают такую возможность. Однако в настоящее время российское законодательство устанавливает больше ограничений для обращения ценных бумаг иностранных эмитентов по сравнению с аналогичными казахстанскими нормативными актами.

Международные соглашения и их применение в целях развития фондовых рынков обеих стран

Россия и Казахстан являются участниками различных интеграционных объединений. Наиболее последовательно вопросы обеспечения эффективной интеграции финансовых, в том числе фондовых, рынков РК и РФ рассматриваются и решаются в рамках ЕврАзЭС. Государствами - участниками Сообщества в 2004 году было заключено соглашение о сотрудничестве на рынке ЦБ (ЕврАзЭС, 2004), среди целей которого - создание межгосударственного рынка ЦБ.

В документе содержатся положения о том, что участвующие в нем стороны обязуются принять меры:

1) по гармонизации законодательства, регулирующего:

· эмиссию ценных бумаг;

· допуск ценных бумаг резидентов к размещению и обращению на территории другой стороны;

· допуск к размещению и обращению ценных бумаг нерезидентов;

деятельность профессиональных участников рынка ЦБ и института коллективных инвестиций (Под институтом коллективных инвестиций понимаются инвестиционные фонды, негосударственные пенсионные фонды, управляющие компании и специализированные депозитарии инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов, а также иные организации, относящиеся к институту коллективных инвестиций в соответствии с законодательством каждой из сторон);

· раскрытие информации на рынке ЦБ;

а также устанавливающего:

· квалификационные требования к профессиональным участникам рынка ЦБ и института коллективных инвестиций;

· требования к совершению сделок на рынке ЦБ;

2) по гармонизации кодексов корпоративного поведения;

3) по выработке единых подходов к осуществлению контроля на рынке ЦБ.

На сегодняшний день финансовые рынки всех государств, представленных в ЕврАзЭС, можно отнести к группе развивающихся. Так, согласно докладу World Economic Forum (WEF, 2009) в 2008 году объем торгов на фондовых рынках России и Казахстана (ведущие экономики в Сообществе) составил, соответственно, 58.45 и 8.57% ВВП. Следует учесть, что уровень развития банковской сферы остальных стран ЕврАзЭС существенно отстает от стран-лидеров и отодвигает планы по созданию общего фондового рынка в разряд перспективных. Учитывая изложенное, целесообразно в рамках сообщества в первую очередь опираться на взаимодействие рынков капитала России и Казахстана как наиболее развитых с последующим подключением рынков остальных государств - членов ЕврАзЭС и Украины, хотя и не являющейся его участницей, но имеющей тесно связанную с ним экономику.

К сожалению, приходится признать, что в настоящее время интеграционные процессы на рынках ЦБ государств - членов Сообщества еще не вышли из начальной стадии. В качестве иллюстрации реального состояния дел в этой области можно привести тот факт, что до настоящего времени между регулирующими органами России и Казахстана до сих пор не заключены меморандумы о взаимопонимании и обмене информацией. Также отметим, что в уже упоминавшемся перечне иностранных фондовых бирж (прохождение процедуры листинга на них - обязательное условие для принятия российской фондовой биржей решения о допуске ценных бумаг иностранных эмитентов к торгам без решения федерального органа исполнительной власти по рынку ЦБ об их допуске к публичному размещению и [или] публичному обращению в Российской Федерации) отсутствует KASE.

Существенным шагом на пути создания работающей базы международных соглашений, направленных на развитие рынка капитала не только РФ и РК, но и Украины, и Беларуси, могло бы стать возобновление работы над проектом соглашения «О внедрении международных стандартов расчетов по сделкам с ценными бумагами и деривативами» с участием четырех стран, которая была приостановлена в 2005 году в связи с фактическим отказом тогдашнего руководства Украины от участия в интеграционных процессах в рамках создания Единого экономического пространства. Проектом соглашения предусматривались: гармонизация законодательства в части расчетов на рынке ЦБ, учета и хранения ценных бумаг, по конкретным направлениям, включая структуру и организацию национальных учетных систем; осуществление депозитарного учета; взаимодействие институтов учетных систем и клиринговых организаций сторон; расчеты по сделкам с ЦБ, в том числе трансграничные расчеты.

Статья 9 проекта соглашения устанавливала следующие общие принципы расчетов сделок с ценными бумагами:

«Стороны считают, что исполнение поручений для расчетов по сделкам с ценными бумагами, совершенным на регулируемом рынке, должно происходить не позднее следующего рабочего дня с момента подачи соответствующих поручений в депозитарную организацию или реестродержателю, если только само поручение не предусматривает проведение расчетов в более поздний срок.

Стороны признают, что эффективность расчетов по сделкам с ценными бумагами может быть достигнута только с помощью полномасштабного перехода на обмен электронными сообщениями в признанных международных форматах и автоматизации обработки этих сообщений».

Представляется, что актуальность и содержательная ценность этих принципов расчетов по ценным бумагам сохраняется и в настоящий момент, несмотря на то, что в 2008 году Интеграционным комитетом ЕврАзЭС предпринимались определенные усилия по подготовке проекта соглашения о создании условий на финансовых рынках для обеспечения свободного движения капитала.

Под институтом коллективных инвестиций понимаются инвестиционные фонды, негосударственные пенсионные фонды, управляющие компании и специализированные депозитарии инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов, а также иные организации, относящиеся к институту коллективных инвестиций в соответствии с законодательством каждой из сторон.

3.2 Уровень и структура потребностей и предпочтений во взаимном выходе на фондовые рынки

Опрос проф. участников фондовых рынков РФ и РК Казахстан: Категории и специализация участников фондового рынка

Среди казахстанских участников опроса, большинство респондентов представлено профессиональными участниками рынка (82.4%).

Структура специализации участников опроса от РК свидетельствует о распространенности допускаемых законодательством совмещений видов профессиональной деятельности на рынке ЦБ (см. рисунок 2.2). Наиболее распространенная комбинация - сочетание деятельности брокера/дилера по ценным бумагам и управление инвестиционным портфелем. В целом характерно совмещение значительного числа видов профессиональной деятельности, что свидетельствует об определенной гибкости казахстанского законодательства в этом отношении. В плане взаимодействия данный факт создает предпосылки для обеспечения настройки под свои потребности функционала казахстанской организации, выбираемой российским инвестором или профессиональным участником рынка в качестве партнера.

Рисунок 2.2. Совмещение видов профессиональной деятельности казахстанскими респондентами

Согласно полученным данным на фондовом рынке РК наиболее распространены деятельность брокера и/или дилера и управление инвестиционным портфелем (ИП) (см. рисунок 2.3). Об этом же говорит и структура выданных АФН Казахстана лицензий (см. таблицу 2.1).

Казахстан: Инвестиции в российский рынок ценных бумаг

Дочерние структуры в России имеют 17.6% опрошенных (см. рисунок 2.4), ценными бумагами российских эмитентов владеют 29.4%. С учетом 11.8% респондентов, уклонившихся от ответа на вопрос о владении такими ценными бумагами, можно предположить, что их число даже несколько больше (порядка 35%). Подобное распределение говорит о том, что владение иностранными финансовыми инструментами более доступно, чем учреждение дочерних структур участника рынка капитала на территории соседнего иностранного государства. Хотя с учетом сравнительной развитости рынка ЦБ РФ и его достаточно большой (по сравнению с рынком РК) ликвидностью число казахстанских профучастников, владеющих ценными бумагами российских эмитентов, могло быть выше.

Рисунок 2.3. Наиболее распространенные виды профессиональной деятельности

Таблица 2.1. Количество организаций по видам профессиональной деятельности (Казахстан)

Полученные данные позволяют отметить определенную вовлеченность казахстанских профессиональных участников в российский рынок ЦБ.

Рисунок 2.4. Наличие дочерних структур в России

Рисунок 2.5. Владение ценными бумагами российских эмитентов

Большинство организаций, уже владеющих ценными бумагами российских эмитентов, имеет планы по дальнейшему приобретению бумаг эмитентов РФ в течение ближайших шести месяцев (анкетирование проводилось в апреле-мае 2010 года). Среди опрошенных, у которых в настоящее время нет российских ЦБ, более 30% также заявили о намерении приобрести такие бумаги. Эти данные позволяют сделать вывод о привлекательности российского рынка капитала для казахстанских профессиональных участников рынка.

При этом 25% респондентов РК владеют ценными бумагами эмитентов других государств (см. рисунок 2.6). Участники опроса отметили, что преимущество фондового рынка этих государств заключается в развитости и разветвленности фондового рынка, удовлетворяющего потребности эмитента и инвестора. Данные рынки, по мнению респондентов, предлагают ликвидность и представляют собой среду с очень хорошим уровнем регулирования.

Кроме того, респонденты указали, что ценные бумаги российских эмитентов приобретаются не на российской бирже, а на международных биржах в виде GDR и ADR.

Для казахстанских проф. участников представляют интерес российские ЦБ следующих секторов (см. рисунок 2.7):

Рисунок 2.7. Приоритетные сектора для казахстанских проф. Участников

Все респонденты, ответившие на данный вопрос, указали сектор добычи природных ресурсов. Большинство также назвали сектор энергетики. Существенный интерес для казахстанских проф. участников представляют российский сектор телекоммуникаций и финансы.

Как уже отмечалось, от 29% до 35% опрошенных казахстанских организаций являются владельцами ценных бумаг российских эмитентов. Из них более 85% представлены в реестрах владельцев ЦБ через расчетные депозитарии, 14% представлены в реестрах напрямую. Из тех, кто представлен в реестрах депозитариев, выступающих номинальными держателями российских ЦБ, равное число опрошенных отдали предпочтение услугам расчетных депозитариев и российских кастодианов. Одна из принявших участие в опросе организаций работает с российской дочерней структурой западного кастодиана с депозитарной лицензией.

Казахстан: Оценка качества услуг российских организаций по учету прав собственности на ценные бумаги

Оценивая качество сотрудничества с институтами по учету прав собственности на ценные бумаги российских эмитентов, свыше 70% участников опроса в целом выразили удовлетворенность предоставляемыми услугами. Качество обслуживания оценивалось по таким критериям, как цена, скорость, удобство, дополнительные услуги, отсутствие сбоев в работе этих организаций, по пятибалльной шкале (5 - максимально высокая оценка). Практически по всем критериям респонденты проставили высокие оценки. Так, скоростью обслуживания довольны 80% опрошенных, цена услуг в целом устраивает 60%о. Удобству организации процесса взаимодействия, предложению дополнительных услуг и отсутствию сбоев казахстанские организации единодушно выставили высокие баллы.

Те участники, которые не удовлетворены качеством обслуживания, основной причиной такой оценки называют высокую стоимость услуг расчетных депозитариев. Одна из опрошенных организаций, представленная в реестре через расчетный депозитарий, отметила также недостаточный уровень информационного взаимодействия с указанным институтом.

64% ответивших на вопрос о желательности прямого взаимодействия с реестрами ценных бумаг российских эмитентов посредством электронного документооборота с использованием электронной цифровой подписи выразили намерение использовать данный механизм.

Казахстан: Трудности при взаимодействии с российскими финансовыми институтами

Ответы казахстанских респондентов на вопрос о том, что представляет для них наибольшие трудности при взаимодействии с российскими финансовыми, в том числе учетными институтами (см. таблицу 2.2), в основном сконцентрировались вокруг темы законодательных ограничений по вопросу двойного номинального держания:

Трудности при взаимодействии с российскими финансовыми институтами ЕАБР (2010) Перспективы интеграции фондовых рынков России и Казахстана.

Невозможность двойного номинального держания ценных бумаг российских эмитентов представляет собой трудность при осуществлении прямых инвестиций в России для казахстанских клиентов

Отсутствие центрального депозитария ЦБ в России Законодательство РК ограничивает деятельность финансовых институтов за пределами республики

Законодательные ограничения по открытию счетов в иностранных банках-кастодианах, в том числе и российских

Законодательства РК и РФ не позволяют приобретать ЦБ российских эмитентов на ММВБ и РТС, поскольку по законодательству России ценные бумаги должны храниться в российском депозитарии, а по законодательству Республики Казахстан - учитываться у местного кастодиана. При этом казахстанский кастодиан и депозитарий не могут открыть счета в депозитарии Российской Федерации. Это создает сложность для выхода именно на площадки ММВБ и РТС

В настоящее время острой остается проблема предоставления права номинального; держания ЦБ российских эмитентов иностранным брокерам и создания механизма подтверждения прав конечных держателей ценных бумаг. Ранее этот вопрос поднимался в Ассоциации финансистов Казахстана [АФК]. Решение данного вопроса позволит также реализовать право казахстанских инвесторов, являющихся держателями ценных бумаги депозитарным распискам, базовым активом которых являются акции) и иные права, связанные с владением данными ЦБ, а также позволит обеспечить защиту их интересов

Для казахстанского проф. участника самая большая проблема при выходе на зарубежные рынки как брокера состоит в ограничении законодательством РК возможности открывать кастодиальные счета в зарубежных кастодианах. Этот вопрос решается уже не первый год, но пока безрезультатно. Сейчас в этом вопросе пытается участвовать АФК, периодически собираются рабочие группы. Но АФН решать эту проблему пока не торопится

Казахстан: Размещение ценных бумаг в Российской Федерации

Что касается перспектив вывода собственных ценных бумаг на российский рынок, то такую возможность рассматривают лишь около 12% ответивших казахстанских организаций (см. рисунок 2.8). Значительное число респондентов оставило данный вопрос без ответа (29%). В целом можно говорить о том, что казахстанские проф. участники не заинтересованы в выводе собственных ценных бумаг на российский рынок.

Рисунок 2.8. Заинтересованность в выводе ценных бумаг для обращения в России

В отношении заинтересованности казахстанских организаций в выпуске российских депозитарных расписок на свои ценные бумаги (как формы привлечения российских портфельных инвестиций) 88% респондентов сообщили об отсутствии интереса, а 12% оставили вопрос без ответа.

В качестве предпочтительного способа вывода казахстанских ценных бумаг на российский фондовый рынок респонденты указали выпуск РДР (12%), непосредственное обращение (12%), создание возможности расчета по российским бумагам в международных расчетно-клиринговых системах Euroclear и Clearstream (6%). 70% респондентов оставили данный вопрос без ответа.