Рынок ценных бумаг и его развитие в современных условиях

Размещено на http://www.allbest.ru/

Министерство образования и науки Российской Федерации

Федеральное агентство по образованию

Уральский Государственный Экономический Университет

Кафедра экономической теории

Курсовая работа

по экономической теории

Тема: Рынок ценных бумаг и его развитие в современных условиях

Екатеринбург

2005

Введение

Мною была выбрана тема курсовой работы “Рынок ценных бумаг и современные тенденции его развития” ввиду того, что по роду будущей специализации (банковское дело) мне придется столкнутся со многими проблемами в этой области. Чтобы не быть голословным, обрисую место банка на рынке ценных бумаг.

Коммерческие банки на рынке ценных бумаг могут выступать в качестве эмитентов собственных акций, облигаций, могут выпускать векселя, депозитные и сберегательные сертификаты и другие ценные бумаги; в роли инвесторов, приобретая ценные бумаги за свой счет и в роли профессиональных участников рынка ценных бумаг, осуществляя брокерскую, дилерскую, депозитарную и доверительную деятельность.

Вообще, надо сказать, что место, отводимое коммерческим банкам на рынке ценных бумаг, зависит от национального законодательства той или иной страны, исторических традиций и особенностей формирования национальных фондовых рынков.

Например, мировая практика знает два подхода к проблеме сочетания обычной банковской деятельности с деятельностью на рынке ценных бумаг. Согласно одному из подходов банкам должно быть запрещено заниматься некоторыми видами профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, а также должны быть ограничены отдельные виды непрофессиональной деятельности в качестве инвесторов.

Второй подход представляет собой разрешение банкам сочетать обычные банковские операции с большинством операций на рынке ценных бумаг, он преобладает в европейских странах. Согласно этому подходу ограничение рисковости банковских инвестиционных операций должно осуществляться введением специальных “встроенных” ограничителей путем надлежащего государственного контроля за банковской деятельностью и повышенного внимания к проблеме конфликта интересов при операциях на финансовых рынках.

Однако, независимо от подхода во всех странах в настоящее время доходы коммерческих банков от операций с ценными бумагами и инвестиционной деятельности играют все более заметную роль в формировании прибыли. Расширение и диверсификация форм участия коммерческих банков на рынке ценных бумаг привели к организации крупных финансово-банковских групп во главе с коммерческими банками, концентрирующими вокруг себя относительно самостоятельные структурные подразделения - инвестиционные фонды, брокерские фирмы, трастовые компании, консультационные фирмы и т.д.

Ввиду вышесказанного становится понятен мой интерес к теме данного исследования. Кроме того, ощутимая потребность в изучении рынка ценных бумаг появляется у меня вследствие осознания факта, устанавливающего, что фондовый рынок является неотъемлемой частью рыночной экономики, сегодняшней действительности. Таким образом, сущность рынка ценных бумаг представляет собой интерес не только для финансиста, но и для образованного человека вообще.

Методическую и теоретическую основу моей работы составили труды отечественных ученых. В информационную базу вошли данные статистической отчетности, статьи и специальная литература по исследуемой теме, а также информация с конференций и форумов, посвященных проблеме исследования (источник данной информации - сеть Internet).

Целью данной работы является раскрытие сущности рынка ценных бумаг и его структуры. Подробно рассмотрены основные виды ценных бумаг, что совершенно необходимо при первичном ознакомлении с темой, посвященной фондовому рынку. Также приводится историческое развитие отечественного фондового рынка (начиная с 90-х годов ХХ века).

Приступая к исследованию, я выделил несколько задач, на основе которых и совершалась моя работа:

Во-первых, рассмотреть сущность и функции фондового рынка;

Во-вторых, детально ознакомиться с основными видами ценных бумаг, дать им характеристику;

В-третьих, разобраться в структуре рынка ценных бумаг;

В-четвертых, рассмотреть развитие российского фондового рынка и на основе исследования выделить его особенности и перспективы развития.

Основная часть работы содержит пять глав, содержание которых соответствует вышеописанным задачам. Современное состояние, особенности, проблемы и перспективы российского рынка ценных бумаг сформулированы в пятой главе.

1. Сущность и функции рынка ценных бумаг

Рынок в целом представляет собой систему отдельных взаимосвязанных рынков. Одной из составляющих “большого рынка” является кредитный рынок, который представляет собой специфическую сферу кредитных отношений, где осуществляется движение денежного капитала между заемщиками и кредиторами на условиях возвратности, платности и срочности. В свою очередь кредитный рынок можно подразделить на денежный рынок и рынок капиталов. Последний является рынком средне- и долгосрочных ссудных капиталов. Структура финансового рынка содержит денежный рынок, валютный рынок, рынок капитала и рынок ценных бумаг, который объединяет сегменты денежного рынка и рынка капиталов.

Перед тем как перейти к описанию функций денежного рынка, необходимо отметить основные принципы его функционирования:

ликвидность (характеристика рынка, означающая его устойчивость, высокую сбалансированность, проявляется в частых сделках; незначительном разрыве между ценой продавца и ценой покупателя; устойчивости цен сделок, большом числе продавцов; наличии новых ценных бумаг);

эффективность (при рассмотрении этого принципа необходимо учитывать затраты по сделкам: комиссионные, по ведению бухучета, регистрационные сборы и пр.);

информационность (информация о заключенных сделках должна быстро подаваться во все информационные каналы);

надежность (возможные ошибки маклеров и рынка в целом должны компенсироваться).

Рассматривая фондовый рынок с функциональной точки зрения, можно дать ему следующее определение: Рынок ценных бумаг - это рынок, который опосредует кредитные отношения и отношения совладения с помощью ценных бумаг. Если останавливаться подробно на этом вопросе, то можно выделить ряд функций, носящих как обще рыночный, так и специфический характер. К обще рыночным функциям относятся такие, как:

коммерческая функция, т.е. функция получения прибыли от операции на данном рынке;

ценовая функция, т.е. рынок, обеспечивает процесс складывания рыночных цен, их постоянное движение и т.д.;

информационная функция, т.е. рынок, производит и доводит до своих участников рыночную информацию об объектах торговли и ее участниках.

регулирующая функция, т.е. рынок, создает правила торговли и участия в ней, порядок разрешения споров между участниками, устанавливает приоритеты, органы контроля или даже управления и т.д.

Среди специфических функций необходимо отметить следующие:

аккумулирование временно свободных денежных ресурсов и направление их на развитие перспективных отраслей экономики;

обслуживание государственного долга. Задача покрытия бюджетного дефицита решается через рынок государственных ценных бумаг, который имеет свою структуру и правила функционирования:

перераспределение права собственности:

спекулятивные операции.

В аккумулировании временно свободных денежных ресурсов и направлении их на развитие перспективных отраслей экономики состоит основная задача и назначение фондового рынка в обществе с развитыми рыночными отношениями.

Функция обслуживания государственного долга является одной из важнейших задач национального фондового рынка. Уровень доходности, сложившийся на рынке государственных ценных бумаг, является своего рода точкой отсчета, относительно которой оценивается целесообразность совершения операций с другими финансовыми инструментами. Основная особенность рынка государственных долговых обязательств состоит в том, что обращающиеся на нем ценные бумаги имеют наиболее высокую степень надежности. Другие финансовые инструменты, обращающиеся на национальных фондовых рынках, имеют меньшую надежность, а значит, операции с ними должны иметь большую доходность по сравнению с доходностью операций на рынке государственных ценных бумаг.

Рынок государственных ценных бумаг кроме решения задачи обслуживания государственного долга позволяет решить задачу регулирования финансовых потоков. Выкупая (или предлагая к продаже на выгодных условиях) государственные ценные бумаги, государственные институты имеют возможность освобождать (или связывать) дополнительные инвестиционные ресурсы. Тем самым создаются предпосылки для увеличения занятости (или снижения инфляционного давления денежной массы). Фондовый рынок, обслуживая рынок государственных заимствований, предоставляет государству мощный инструмент для перераспределения и изменения направления движения временно свободных денежных ресурсов.

Задача перераспределения права собственности может быть решена и без фондового рынка, хотя при его наличии она решается наиболее легким и естественным путем, а именно покупкой долевых ценных бумаг (акций), удостоверяющих право их владельца на участие в управлении акционерным обществом.

Спекулятивные операции являются побочным результатом функционирования рынка ценных бумаг. Без возможности совершения этих операций фондовый рынок функционировать не может. Наличие ликвидного вторичного рынка, на котором реализуются интересы его участников по покупке и продаже ценных бумаг, позволяет инвесторам в случае необходимости продать ценные бумаги и получить деньги. Такая возможность увеличивает доверие инвесторов к фондовому рынку, без чего они вряд ли стали бы вкладывать деньги в данные ценные бумаги.

2. Основные виды ценных бумаг

По своей экономической природе ценные бумаги делятся на свидетельства о собственности (акции, чеки, денежные сертификаты), свидетельства о займе (облигации, векселя), контракты на будущие сделки (фьючерсы, опционы).

Больше всего инвесторов привлекают облигации. Облигация - это срочная долговая ценная бумага, которая удостоверяет отношение займа между ее владельцем и эмитентом. От других ценных бумаг облигацию выгодно отличают обязательства должника (эмитента) вернуть кредитору деньги в назначенный срок и за пользование ими платить ему проценты. День, когда выпускается облигация, называется датой выпуска, а день, когда облигация погашается, - датой погашения. Период между этими датами именуется сроком обращения, или сроком до погашения облигации. В зависимости от срока обращения облигации делят на краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные. Короткий срок - до одного года, средний - до пяти, долгий - пять и более лет. Известны и бессрочные облигации. Их выпускают сериями, и инвесторы не знают, когда кончится выпуск. Облигациями можно торговать. Таким образом существует возможность получить дополнительный доход. Денежная сумма, указанная в облигации, называется номиналом, лицевой стоимостью, достоинством, суммой долга или принципалом. Она выплачивается кредиторам либо единожды, в день погашения, либо частями в результате периодического досрочного погашения облигации. Часто облигации одного выпуска имеют разные номиналы. Это позволяет экономить расходы на изготовление, перевозку, оформление и хранение облигаций и одновременно делать их доступными для самых мелких инвесторов. Отношение процентов к номиналу именуется процентной ставкой. Эта ставка может быть постоянной в течение срока обращения или переменной. Различают ставку (доходность) купонную, текущую и к погашению. Купонная ставка - это частное от деления годового купонного дохода на номинал облигации. Она указывается в облигации (если это уместно) и никогда не меняется. Текущая ставка - это частное от деления годового купонного дохода на текущую цену (курс) облигации. Она учитывает состояние рынка облигаций. Когда рыночная цена облигации выше номинала, говорят, что облигация идет с премией. Когда она ниже номинала, говорят, что облигация идет с дисконтом. При погашении облигация, купленная с премией, приносит убыток, так как сумма погашения меньше цены покупки. А облигация, купленная с дисконтом, приносит прибыль, так как сумма погашения больше цены покупки. купонная и текущая доходности дают смещенное представление об эффективности вложений в облигации. Первая не учитывает прирост (убыток) капитала, возникающий при покупке по рыночной цене, а вторая купонный доход. Доходность к погашению лишена этих недостатков. Она отличается от купонной доходности тем, что учитывает прирост (убыток) капитала, а от текущей доходности тем, что учитывает купонный доход. Возвращаясь к процентам, надо сказать, что они могут быть простыми или сложными. Простые проценты (иногда их называют регулярными) выплачиваются через равные интервалы в один и тот же день, именуемый процентной датой. Простые проценты - это та сумма, которая указана на купонах. Проценты становятся сложными (усложняются), когда их не выплачивают регулярно, а добавляют к сумме долга (реинвестируют, капитализируют), чтобы выплатить весь доход сразу, в день погашения. Это “проценты на проценты”. Чем больше срок до погашения и чем чаще начисляются проценты, тем значительнее эффект усложнения процентов. Ставка сложных процентов именуется эффективной ставкой.

Часто облигации выпускаются в документарной форме. Этот документ именуется облигационным сертификатом. Он представляет собой по сути и форме расписку должника. Расписка может состоять из одной фразы, а может быть и очень развернутой (когда сертификат содержит отдельные положения документа, конституирующего облигационный заем). Если в сертификате указано имя владельца облигации, то облигация называется именной, или зарегистрированной (на имя владельца). В противном случае владельцем считается тот, кто предъявляет облигацию. Безымянная облигация называется предъявительской или облигацией на предъявителя. Такая облигация должна быть в документарной форме, иначе ею нельзя пользоваться.

Обязательным атрибутом предъявительской облигации являются купоны. Без них нельзя получить проценты. На сертификате купоны располагаются обычно справа от “тела” облигации, первый в нижнем правом углу, последний в верхнем левом углу. На купоне указаны процентная дата, проценты за данный купонный период, банк, обналичивающий купоны, (платежный агент эмитента), и другая полезная информация. Когда наступает процентная дата, купон отделяют от облигационного сертификата (отсюда выражение “стрижка купонов”) и обналичивают или зачисляют купонный доход на банковский счет.

Действительно, купонные облигации - классический инвестиционный товар. Даже если у облигаций нет купонов, то процентная ставка часто называется купонной. У именных облигаций нет купонов: они им не нужны, так как имя и адрес получателя процентов известны платежному агенту.

Именные облигации все чаще выпускаются дематериализованными, бездокументарными. Такие облигации создают меньше проблем для эмитентов и инвесторов. Не надо изготовлять, защищать от подделки, перевозить сертификаты, хранить или “кремировать” их после погашения. Дематериализованные облигации нельзя украсть (как крадут материальные ценности). Они хранятся на жестких дисках компьютеров.

Дематериализация не означает отсутствие какого-либо документа вообще. Облигации не могут быть выпущены без регистрации проспекта эмиссии и заключения облигационного соглашения. Они не могут быть проданы без подписания договора купли-продажи. Когда эмитент “сдает” дематериализованные облигации в центральное хранилище, оформляется глобальный сертификат (один на все облигации), являющийся по сути квитанцией о сдаче на хранение.

Облигации и их купоны могут продаваться порознь. Для этого облигации стрипуют, т.е. отделяют от них купоны. обескупоненные облигации называют стрип-облигациями, или просто стрипами. С потерей купонов облигации теряют способность приносить доход. Поэтому их регистрируют на имя держателя. Обычно стрипы изготовляются из высококачественных дематериализованных ГЦБ.

После стрипинга облигации и купоны продаются инвесторам с дисконтом от номинала как самостоятельные бумаги. У купонов номиналом становится указанный на них доход. Если держать купон до указанной на нем процентной даты (которую теперь можно назвать датой погашения), то разность между купонным доходом (номиналом) и ценой покупки образует доход инвестора.

Дисконтные облигации выпускаются организациями и компаниями, не желающими регулярно платить проценты. Эти эмитенты выплачивают инвесторам доход вместе с суммой долга, когда наступает дата погашения. чем короче срок обращения, тем охотнее инвесторы идут на такую сделку. В отличие от стрипов, размещенных когда-то по номиналу и имевших купоны, исконные дисконтные облигации не имеют купонов и выпускаются по цене ниже номинала. Разность между номиналом и ценой выпуска образует доход покупателя (если держать до погашения).

Облигации также делятся на рыночные и нерыночные (торгуемые и неторгуемые). Рыночность - это степень свободы купли-продажи ценных бумаг на открытом рынке. Полной рыночности нет и у акций. Например, никакой рыночности нет у акций закрытого акционерного общества. Если взять облигации в целом, то их рыночность можно назвать ограниченной. Основная причина нежелание самого эмитента “отпускать” облигации на рынок.

Для того чтобы облигация была рыночной, она должна обладать переводимостью, т.е. способностью переходить из собственности одного лица в собственность другого. Предъявительская облигация не нуждается в каком-то юридическом “устройстве” для того, чтобы быть переводимой. Для перевода ее другому лицу нужно просто отдать ее другому лицу. Перевести именную облигацию гораздо сложнее. Для перевода сертификат именной облигации содержит либо форму ассигмента, либо таблицу регистраций.

Ассигмент - это одновременно распоряжение продавца о переводе облигации покупателю и назначение им доверенного лица для выполнения нужных процедур. Ассигмент особым образом визируется продавцом, после чего сертификат передается трансфер-агенту. Трансфер-агент (обычно банк или траст-компания) и есть то доверенное лицо, которое вписывается в сертификат. Трансфер-агент ведет реестр владельцев облигаций. Получив сертификат проданной облигации, он аннулирует его и выдает покупателю новый сертификат. Таблица регистраций - более простой способ перевода. Менять сертификаты не нужно. Запись о прежнем владельце аннулируется, и под ней появляется запись о новом владельце.

С рыночностью легко спутать ликвидность. Ликвидность - это состояние рынка, позволяющее инвесторам легко покупать и продавать ценные бумаги. Или другими словами - способность рынка конкретной ценной бумаги абсорбировать разумный объем покупок и продаж по разумно меняющейся цене.

Также легко спутать обеспечение с залогом. Инвесторы, покупая облигации, рискуют своим капиталом. Убыток в случае разорения эмитента может быть возмещен за счет имущества, заложенного эмитентом. Обычно в залог идут:

материальные активы;

финансовые активы;

специальное оборудование эмитента.

Если залог оформлен закладной, то облигация именуется закладной облигацией. Закладная на материальные активы - самое надежное обеспечение, поскольку активы эмитента юридически (а если говорить о документарных облигациях, то и физически) отделяются от эмитента и передаются под контроль третьего лица корпоративного трасти (доверенного лица). Слово “обеспечение” указывает на залог в самом общем виде. Когда облигацию называют необеспеченной, имеют в виду, что залог отсутствует.

Прежде всего, и главным образом, позволить себе выпускать необеспеченные облигации может государство. Ему не надо закладывать свое имущество, чтобы получить огромные суммы с рынка капитала. Даже муниципальные облигации выпускаются без залога. Очень крупным корпорациям также позволительно залезать в карман страны, не давая ничего взамен, хотя часто они предпочитают делать залог, чтобы снизить цену заемных средств. Инвесторы считают, что вероятность дефолта этих элементов близка к нулю. Всем остальным претендентам на чужие деньги (с плохим кредитным рейтингом) приходится что-то закладывать. Качество заклада и калибр самого закладчика сказываются на процентной ставке. Чем они хуже, тем выше стоимость заимствований.

Если под обеспечением понимать источник денег для расчетов с кредиторами, то обеспеченными становятся все облигации: одни - налоговыми поступлениями, другие неиспользованными кредитными линиями в банках, третьи - стоимостью готовой продукции на складах. Иногда этот источник конкретизируется (например, выделяется какая-нибудь доходная статья бюджета эмитента), иногда деньги берутся под “полное доверие и общий кредит”. Вопрос о залоге возникает тогда, когда у инвесторов нет уверенности в том, что источники погашения долга и выплаты процентов не иссякнут.

Когда компания впервые выпускает закладные облигации, они именуются первозакладными. Это самые старшие, т.е. самые качественные бумаги компании, т.к. претензии их держателей на активы, прибыль и действия компании удовлетворяются в первую очередь, а закладная может охватывать все реальные активы компании, как существующие, так и те, что будут приобретены в период действия облигационного соглашения.

После выпуска первозакладных облигаций компания может выпустить второзакладные облигации. Для этого требуются свободные от залога активы и согласие старших кредиторов на новую эмиссию. В иерархии ценых бумаг компании второзакладные облигации стоят на ступеньку ниже первозакладных. В “очереди” за активами и прибылью компании владельцы второзакладных облигаций следуют сразу за старшими кредиторами.

Если компания не имеет реальных активов или не желает их закладывать, то она может заложить свои ценные бумаги или принадлежащие ей ценные бумаги других компаний. Такой заклад именуется дополнительным или второстепенным. В иерархии корпоративных ценных бумаг облигации с дополнительным закладом стоят ниже первозакладных. Наконец, заклад может состоять из реальных и финансовых активов. В этом случае облигации именуются облигациями с первым (реальным) и дополнительным (финансовым) закладом.

Многие необеспеченные облигации могут быть конвертируемыми. Это значит, что при выпуске облигаций такого рода предусматривается право облигационера в течение всего срока, на который выпущены облигации, обменять их на обыкновенные или привилегированные акции. Эта возможность именуется конверсионной привилегией, а число акций, которое можно получить за одну конвертируемую облигацию, - нормой конверсии. если разделить номинал облигации на норму конверсии, то получится цена конверсии. На курс конвертируемых облигаций влияют их инвестиционная ценность и курс обыкновенных акций, на которые они обмениваются. Конвертируемость имеет свои преимущества, как для эмитента, так и для инвестора.

Увеличивая число обыкновенных акций в обращении, конверсия ведет к “разводнению”. Для защиты от “разводнения” в случае дробления в облигационное соглашение включается соответствующий пункт.

Часто выпустившие облигации корпорации оставляют за собой право их отозвать, чтобы аннулировать эти ценные бумаги и вернуть долг досрочно. Такие облигации именуются отзывными. При отзыве кредиторам выплачивается небольшая премия сверх номинала. Цену отзыва корпорации устанавливают градуированную, в зависимости от даты погашения и периода отзыва.

Близко к отзывным облигациям стоят облигации с фондом досрочного погашения и сериальные облигации. Фонд досрочного погашения создается из прибыли компании через несколько лет после выпуска. В соответствии с облигационным соглашением эмитент регулярно перечисляет своему агенту определенную сумму, которая расходуется на выкуп части облигаций.

Различают фонд выкупа и отложенный фонд. Фонд выкупа используется для ежегодного приобретения определенного количества облигаций на открытом рынке при условии, что облигации доступны по заранее оговоренной цене или ниже ее. Когда средств не хватает для закупки определенного количества облигаций, погашение отменяется. При отложенном фонде, если облигации недоступны на рынке по заранее оговоренной цене или ниже ее, нужное их число выкупается прямо у держателей по результатам случайного отбора (лотереи). Инвесторы, чьи облигации отзываются для погашения, получают из фонда номинал плюс накопленные дивиденды.

Сериальные облигации формально не имеют фонда досрочного погашения, но, как и корпоративные облигации с таким фондом, погашаются частями, хотя и необязательно через равные промежутки времени. Выпуск облигаций разбивается на серии или разряды с разными датами погашения и процентными ставками.

Существуют также и другие виды облигаций. Например, облигации с доходом на прибыль и гарантированные облигации.

Облигации с доходом на прибыль, или реорганизационные облигации предусматривают выплату процентов только в том случае, если у предприятия имеются существенные поступления, то есть в случае выпуска таких облигаций гарантируется погашение ее основной суммы, а выплата процентов зависит от решения совета директоров. Выпуск таких облигаций практикуется при реорганизации предприятия - как правило, когда ей грозит банкротство. Часто их выпускают для замены ранее выпущенных облигаций с одобрения облигационеров компании, которые предпочитают пойти на определенный риск, чтобы избежать опасности неполучения капитальной суммы.

Гарантированные облигации: они гарантируются не предприятием-эмитентом, а другими компаниями. Чаще всего они используются: транспортными корпорациями, когда эмитент предоставляет какой-либо компании свое оборудование, а взамен эта компания выступает гарантом по облигациям первой фирмы, либо дочерними компаниями крупных фирм, когда дочерняя компания выпускает облигации, а гарантом выступает основное предприятие. Как видно из названия, в случае неплатежеспособности эмитента, все претензии облигационеров удовлетворяются гарантом. Чаще всего гарантируются и капитальная сумма и проценты, но бывают случаи, когда гарантией покрываются только проценты.

Переходя к анализу акций, следует отметить, что так же как и облигации, они предназначены для объединения мелких разрозненных сбережений в целях решения крупных хозяйственных задач. Но в отличие от держателя облигаций акционер получает возможность проявить предпринимательскую жилку, будучи избранным в совет директоров или просто голосуя по ключевым вопросам деятельности корпорации. Можно сказать, акционер разделяет с корпорацией ее судьбу, что в ряде случаев доказывает справедливость определения акций как венчурных, или рискованных, ценных бумаг. Но не все акции таковы. Привилегированные акции весьма напоминают облигации.

Планируя выпуск акций, компании сначала определяют сумму выпуска, а затем цену акции. Делением суммы на цену выводится число акций в выпуске. Цена может фигурировать в уставе корпорации и на сертификате акции. Тогда она называется номиналом. Номинал - уже атавизм, он не имеет экономического смысла и только смущает неосведомленных инвесторов. Номинал не имеет отношения к действительной стоимости акции. Эта стоимость складывается на рынке под влиянием многих других факторов. В некоторых странах корпорации выпускают акции без номинала. Безноминальные акции размещаются по цене, которая отличается от номинала только тем, что она не указывается в уставе и на акции. Эта цена, как и номинал, используется для бухгалтерского учета выпущенных акций и имеет искусственное происхождение. Ее называют ценой выпуска, или размещения.

Обычно владельцы привилегированных акций занимают промежуточное положение между кредиторами компании и владельцами обыкновенных акций. Они имеют привилегии только перед обыкновенными акционерами. Первая привилегия - право получать фиксированные дивиденды до того, как свои дивиденды получат обыкновенные акционеры. Это право роднит привилегированные акции с облигациями и является одной из причин объединения тех и других в одну группу твердодоходных активов.

Привилегированные дивиденды фиксируются в денежных единицах или в процентах к номиналу и выплачиваются из чистой прибыли. Однако фиксированность привилегированных дивидендов не абсолютна. Если прибыли не хватает на выплату по объявленной ставке, то привилегированные акционеры получают урезанные дивиденды. Они могут вообще остаться без дивидендов. Для компании это имеет отрицательные последствия: падает доверие инвесторов и способность компании привлекать заемные средства.

Получение фиксированных дивидендов имеет первостепенное значение для привилегированных акционеров, так как привилегированные акции, будучи твердодоходными ценными бумагами, не обладают в отличие от обыкновенных акций значительным потенциалом удорожания, т.е. не приносят значительной прибыли в случае продажи.

Вторая привилегия - это привилегия в отношении активов. В случае ликвидации компании первыми получают свою долю выручки от продажи имущества кредиторы, потом - привилегированные акционеры и наконец - обыкновенные акционеры (если вообще есть что распределять). Подавляющее большинство выпусков привилегированных акций предусматривает привилегию в отношении активов. И это справедливо, поскольку привилегированные акционеры, как правило, не претендуют на чистую прибыль сверх своей фиксированной квоты.

Из сказанного следует, что у привилегированных акций должен быть номинал или его эрзац. Номинал используется для фиксации ставки дивидендов по привилегированным акциям перед их выпуском. Эрзацем выступает цена размещения акций.

После ликвидации компании привилегированные акционеры могут получить по собственному желанию текущую стоимость погашения своих акций. В противном случае им вернут некую денежную сумму (в расчете на одну акцию) плюс накопленные дивиденды.

Практически все привилегированные акции неголосующие, пока выплачиваются дивиденды их владельцам, что также роднит их с облигациями. Кредиторы и привилегированные акционеры с правом голоса крайне опасны для компании. Используя это право для удовлетворения своих претензий, они могут связать руководство по рукам и ногам.

Часто компании имеют привилегированные акции нескольких выпусков.

В тех странах, где проценты по облигациям считаются расходами на ведение бизнеса и выплачиваются до уплаты налога на прибыль, выпуск привилегированных акций обходится дороже, чем выпуск облигаций. Однако именно в этих странах выпуск привилегированных акций получил наибольшее развитие. Существует несколько причин, побуждающих компании выпускать привилегированные акции.

Во-первых, в отличие от облигаций привилегированные акции не имеют заранее определенной даты погашения, которая может совпасть с периодом финансовых затруднений (хотя рано или поздно многие выпуски погашаются, и это - еще одна причина объединения привилегированных акций с облигациями в одну группу активов).

Во-вторых, если привилегированные дивиденды не выплачиваются, то привилегированные акционеры не захватывают активы компании, как это иногда делают кредиторы, не получив своих процентов. Жуткие последствия дефолта вынуждают компании делать все возможное, чтобы вовремя и сполна рассчитаться с кредиторами, но по отношению к привилегированным акционерам они могут несколько “расслабиться”. Совет директоров никогда не откажет им в дивидендах без веской причины. Но и такие причины время от времени возникают. Например, ради сохранения оборотного капитала совет может не объявить привилегированные дивиденды, не вызывая у инвесторов сомнения в состоятельности компании.

В-третьих, привилегированные акции могут быть выпущены взамен облигаций, если выпуск последних затруднен по одной или нескольким следующим причинам:

активы компании заложены под облигации более высокого порядка;

свободных активов просто мало для заклада;

рынок настроен отрицательно по отношению к новым облигационным займам;

отношение долга к акционерному капиталу уже находится на пределе;

совет директоров не желает объявлять проценты, так как компания работает в циклической отрасли, т.е. ее прибыль периодически резко сокращается;

совет считает, что выплата привилегированных дивидендов вполне приемлема из-за низкой ставки налога на прибыль;

рынок может быть настроен отрицательно и по отношению к обыкновенным акциям. Тогда выпуск привилегированных акций оказывается компромиссом между компанией, нуждающейся в капитале, и инвесторами, не склонными вкладываться в обыкновенные акции.

Помимо стандартных привилегий в отношении дивидендов и активов привилегированные акции имеют ряд особенностей, призванных, с одной стороны, привлечь инвесторов, а с другой - укрепить положение компании.

Как уже отмечалось, совет директоров может не объявить привилегированные дивиденды. В этом случае возможны два варианта. Пропущенные дивиденды начисляются на специальные накопительные счета для выплаты в лучшие времена, а привилегированные акционеры получают право голоса. Этот вариант именуется кумулятивными привилегированными акциями. Невыплаченные дивиденды аккумулируются и выплачиваются, как только у компании появляется нужная прибыль. Одновременно привилегированные акционеры теряют право голоса. Затем возобновляется обычный порядок выплаты. Счета “обнуляются” до выплаты дивидендов обыкновенным акционерам и погашения привилегированных акций. Проценты по остаткам на счетах не начисляются.

Привилегированные акции большинства выпусков обладают этой особенностью. Если компания выпустила кумулятивные и некумулятивные привилегированные акции, то владельцы последних оказываются в еще более уязвимом положении по отношению к дивидендам. Прежде чем они получат свои дивиденды, должны быть выплачены кумулятивные дивиденды, что сокращает чистую прибыль, доступную для распределения между владельцами некумулятивных акций.

Эмитенты часто сохраняют за собой право отозвать привилегированные акции, чтобы аннулировать их. Такие акции именуются отзывными. Для акционеров отзыв - неудобство. Чтобы сгладить эффект, при отзыве выплачивается небольшая премия сверх суммы активов, причитающейся на одну привилегированную акцию по уставу. Такая же премия обычно выплачивается привилегированным акционерам при добровольной ликвидации компании. В случае принудительной ликвидации премия не выплачивается. Обычная практика - извещать акционеров об отзыве за 30 дней.

Привилегированные акции многих выпусков предполагают создание фонда периодического погашения. Постепенное погашение привилегированных акций - это “хороший тон” в корпоративных финансах. Лучше выбирать акции с рынка частями через одинаковые промежутки времени, чем выкупить все сразу за большую сумму. Фонд создается за счет прибыли эмитента через несколько лет после выпуска. Эмитент регулярно перечисляет своему агенту определенную сумму, которая расходуется на выкуп части акций. Различают фонд выкупа и отложенный фонд.

Фонд выкупа используется для ежегодного приобретения определенного числа акций на открытом рынке при условии, что акции доступны по заранее оговоренной цене или ниже ее. Если на покупку определенного количества акций средств не хватает, то погашение отменяется. Фонд выкупа дает преимущество акционерам. Если же курс падает до или ниже заранее оговоренной цены выкупа, то агент сделает все, чтобы купить нужное число акций. Эти периодические покупки обеспечивают акциям поддержку на рынке, повышают их ликвидность.

Отложенный фонд используется несколько иначе. Если акции недоступны на рынке по заранее оговоренной цене или ниже ее, то нужное их число выкупается прямо у акционеров по результатам случайного отбора (лотереи). Акционеры, чьи акции отзываются для погашения, получают из фонда фиксированную сумму в расчете на одну акцию (чаще номинал) плюс накопленные дивиденды. Наличие отложенного фонда положительно сказывается на ликвидности акций.

По мере периодического погашения акций их число на рынке уменьшается, что снижает их рыночность. Однако курс при этом обнаруживает большую твердость и способность к росту, поскольку периодические предложения о покупке за счет фонда делаются по цене, приближающейся к твердой цене отзыва. Чем меньше становится привилегированных акций, тем лучше - положение оставшихся акционеров. Все больше чистой прибыли остается для выплаты дивидендов обыкновенным акционерам и тем, кто продолжает владеть привилегированными акциями.

Андеррайтеры поощряют компании, выпускающие привилегированные акции, вводить в проспект эмиссии специальные положения, защищающие интересы владельцев. Это делает акции более продаваемыми.

Привилегированные акции настолько разнообразны, что полезно делить их на прямые и специальные. Тем самым акции со стандартными привилегиями отделяются от остальных.

Прямыми называются акции, дающие право на получение фиксированных дивидендов до расчетов с обыкновенными акционерами и обычную привилегию в отношении активов. Они могут иметь все те дополнительные особенности, о которых говорилось выше. Из-за фиксированных дивидендов они торгуются на основе своей доходности, как и облигации. Если цена кредита растет, прямые привилегированные акции дешевеют, и наоборот. С точки зрения инвестора они:

более надежны, чем обыкновенные акции;

привлекательны по доходу, если решена проблема двойного налогообложения;

менее надежны, чем долговые инструменты;

дают фиксированный доход;

за редким исключением не дают права голоса;

не имеют официальной даты погашения;

обладают меньшей рыночностью, чем обыкновенные акции;

имеют ограниченный потенциал роста (лишь небольшая премия над номиналом плюс причитающиеся дивиденды).

Акции специальных типов дают инвесторам дополнительные привилегии или преимущества. Так, конвертируемые привилегированные акции выпускаются с правом владельца обменять их на другие ценные бумаги компании (чаще обыкновенные акции) на условиях компании. Компания устанавливает время конверсии, цену и норму конверсии, а акционеры решают, конвертировать или нет. Это их конверсионная привилегия. Она обычно срабатывает с пятого по двенадцатый год после выпуска. Цена конверсии устанавливается несколько выше того курса, который преобладает на рынке в момент определения этой цены. Такое завышение (премия) делает невыгодной конверсию сразу после появления акций на рынке. Проспект эмиссии может предусматривать изменение цены конверсии.

Конвертируемые привилегированные акции большинства выпусков подлежат погашению на условиях эмитента. Это свойство позволяет компании принудить владельцев к конверсии, когда курс конвертируемых привилегированных акций превышает цену отзыва. Компания часто просто объявляет о погашении по цене отзыва, и акционеры конвертируют свои акции, так как конверсия дает выигрыш в цене. Вынужденная конверсия применяется, когда компания уверена, что дополнительный выпуск обыкновенных акций ей полезен, например, снизит отношение долга к собственному капиталу.

Конвертируемые привилегированные акции выпускаются для рынков, на которых трудно разместить прямые акции, или тогда, когда отсутствует высокий уровень обеспечения дивидендных выплат. Поскольку конверсия популярна среди инвесторов, доходность по дивидендам у конвертируемых акций ниже, чем у прямых, и при этом они остаются продаваемыми.

Конвертируемые привилегированные акции:

являются “двусторонними” ценными бумагами - их владельцы находятся в большей безопасности, чем обыкновенные акционеры, и могут (после конверсии) заработать на росте курса обыкновенных акций, если тот пойдет вверх;

обычно имеют более высокую доходность, чем обыкновенные акции, выпущенные для конверсии;

обмениваются на обыкновенные акции без уплаты комиссионных;

обычно имеют меньшую доходность, чем прямые привилегированные акции;

превращаются в прямые акции, когда конверсионная привилегия теряет силу и конверсии не произошло.

Есть еще одна причина, по которой привилегированные акции исчезают с рынка - это желание самих инвесторов избавиться от них. Акции, дающие инвесторам такое право, именуются возвратными. Владелец таких акций может принудить эмитента забрать их в конкретный срок по конкретной цене. Хотя в большинстве своем привилегированные акции - отзывные, у инвесторов нет уверенности, что отзыв состоится. Возвратность дает им возможность самим назначить дату погашения и вернуть акции эмитенту.

Возвратные акции:

могут быть погашены в заранее определенный день возврата по заранее установленной цене возврата. Чем ближе дата возврата, тем менее уязвим курс акций от снижения процентных ставок;

обеспечивают прирост капитала, если покупаются с дисконтом от цены возврата и затем погашаются по этой цене;

продаются по цене выше цены возврата и, по меньшей мере, столь же высокой, что и цена отзыва, если процентные ставки достаточно понижены;

сами собой “не возвращаются” и, если владелец ничего не предпринял в период выбора, становятся прямыми акциями и торгуются на основе доходности.

Когда прямые акции трудно разместить и эмитент отказывается предоставить инвесторам конверсионную привилегию или привилегию возврата, можно выпустить привилегированные акции с плавающими (переменными) дивидендами. Доход на такие акции “плавает по волнам” цикла процентных ставок. Эмитент полагает, что после выпуска процентные ставки не повысятся намного, но в любом случае готов платить более высокие дивиденды. Если же процентные ставки снизятся, то снизятся и дивиденды (но, как правило, не ниже заранее указанного минимума).

Гибридом акций с фиксированными дивидендами и акций с плавающими дивидендами являются привилегированные акции с отсроченными плавающими дивидендами. Какое-то время дивиденды по таким акциям остаются фиксированными, а затем начинают “плавать”.

Для инвестора важно, что акции с плавающими дивидендами дают высокий доход, когда процентные ставки растут, и низкий, когда процентные ставки падают и торгуются по курсу, мало чувствительному к изменениям процентных ставок.

Разновидностью акций с плавающими дивидендами являются привилегированные акции денежного рынка (аукционные привилегированные акции). Их покупают инвесторы, желающие разместить свои средства на короткий срок. Выручка используется эмитентами в краткосрочных целях. Цена этих акций фиксирована, зато дивиденды меняются от одного календарного периода (чаще месяца) к другому. Ставка дивидендов устанавливается посредством аукциона в начале каждого периода. Если аукцион не дает результата, то устанавливается максимальная ставка.

В своем стремлении поскорее разместить очередную партию ценных бумаг брокеры необычайно изобретательны. Они придумали привилегированные акции с ордерами. Ордер - это ценная бумага, позволяющая приобрести заранее известное число обыкновенных акций по заранее известной цене. Ордера выпускаются либо вместе с привилегированными акциями (на одном листе бумаги), либо отдельно, ближе к специальной дате. Ожидание ордеров побуждает инвесторов не расставаться с акциями. Иногда к одной акции даются даже два ордера с разными сроками исполнения. Наличие ордеров делает акции хотя бы частично конвертируемыми. Когда курс подлежащих обыкновенных акций возрастает, ордер приобретает внутреннюю стоимость, и курс привилегированных акций тоже повышается.

Характерные особенности привилегированных акций с ордерами:

представляют собой два различных инструмента после исполнения ордера;

позволяют приобрести обыкновенные акции у самой компании без уплаты комиссионных;

обычно менее доходны, чем прямые привилегированные акции;

становятся прямыми после исполнения ордера.

Разновидностью прямых привилегированных акций являются акции с “участием”. На эти акции выплачиваются дополнительные дивиденды (сверх обычных привилегированных). Чистая прибыль, подлежащая распределению между акционерами, делится на три части (если она достаточно велика):

регулярные дивиденды всех привилегированных акционеров;

дивиденды обыкновенных акционеров;

дополнительные дивиденды владельцев привилегированных акций “с участием” и остаточные дивиденды обыкновенных акционеров.

В таком порядке дивиденды и рассчитываются. Третья часть делится между обыкновенными акционерами и владельцами привилегированных акций “с участием” по одинаковой ставке (одна и та же сумма на каждую акцию).

Одной из последних добавок к разнообразному ассортименту привилегированных акций являются акции с полным участием. Эти акции отделяют дивиденды от прироста (убытка) капитала на ценные бумаги, принадлежащие их эмитенту. Владельцы акций с полным участием получают все дивиденды, а обыкновенным акционерам достается только прирост (убыток) капитала.

Если переходить к разговору об обыкновенных акциях, то сразу следует отметить, что их владельцы претендуют на получение остаточной прибыли компании (доходы минус платежи по контрактным обязательствам). Поэтому обыкновенные акции являются ценными бумагами с переменным доходом. Если у компании возникает остаточная прибыль, то первыми ее получают привилегированные акционеры. После выплаты привилегированных дивидендов прибыль по решению совета директоров реинвестируется, распределяется между обыкновенными акционерами или частью реинвестируется, частью распределяется между обыкновенными акционерами.

Доля дивидендов чистой прибыли называется ставкой выплаты дивидендов, а доля реинвестиций в чистой прибыли - нормой реинвестиций. Соотношение между дивидендами и реинвестициями определяется советом директоров, который руководствуется, прежде всего, стоящими перед компанией целями.

Решение совета директоров сократить дивиденды или не выплачивать их вовсе - не редкость. Нужно также учитывать стоящие впереди в очереди за прибылью облигации и привилегированные акции. Более того, документы, конституирующие выпуск облигаций и привилегированных акций, обычно ограничивают доступ обыкновенных акционеров к прибыли. Законы некоторых стран также ограничивают выплату дивидендов в интересах кредиторов.

Некоторые компании ежегодно выделяют конкретную сумму для выплаты регулярных дивидендов обыкновенным акционерам. Термин “регулярные дивиденды” означает, что выплату может остановить только крупный обвал прибыли. Кроме регулярных дивидендов акционеры могут эпизодически получать экстра-дивиденды (дополнительно при обильной прибыли). Встречаются и специальные дивиденды. Неожиданный подарок акционерам от компании, обычно не выплачивающей дивиденды.

Ставка дивидендов - это отношение ожидаемых дивидендов к текущей рыночной стоимости акций. В другом смысле - это частное от деления годовых ожидаемых дивидендов на число обращающихся обыкновенных акций.

Компании обязаны заблаговременно известить акционеров о решении совета выплатить дивиденды. День, когда такое решение оглашается, называется датой объявления дивидендов. Все, кто на дату учета оказался в реестре акционеров, получают дивиденды. День, когда дивиденды перечисляются учтенным акционерам, называется датой выплаты. Лица, купившие акции в период между датой учета и датой выплаты, дивиденды за текущий дивидендный период не получают.

Когда акции торгуются активно, список акционеров постоянно обновляется. Чтобы определить, кто получит дивиденды - продавец или покупатель устанавливается экс-дата (дата “без дивидендов”). Начиная с этой даты в течении четырех рабочих дней акции торгуются “без дивидендов”, покупатель не успевает попасть в реестр до даты учета.

Иногда дивиденды выплачиваются не деньгами, а дополнительными акциями. Это сток-дивиденды. Они объявляются в процентах к уже обращающимся акциям. Например, 10-процентные сток дивиденды означают, что каждый акционер на каждые десять своих акций получит одну дополнительную. Раздача дополнительных акций под видом дивидендов позволяет сохранить прибыль для инвестиций и одновременно вознаградить акционеров, которые могут продать дополнительные акции, если им нужны деньги.

Для сток-дивидендов менее 25% дивидендный цикл такой же, как и для денежных дивидендов. Для более высоких сток-дивидендов экс-дата следует за датой выплаты. В период между датой учета и датой выплаты (включительно) все сделки улаживаются с обязательством выплатить объявленные сток-дивиденды, как только дополнительные акции будут выпущены.

Кроме денежных и сток-дивидендов, встречаются стрип-дивиденды (стрип - письменное обязательство компании выплатить дивиденды позднее), товарные дивиденды и ликвидационные дивиденды (в этой форме между акционерами распределяется имущество компании в случае ее ликвидации).

Выплата денежных дивидендов - не единственный способ раздачи прибыли акционерам. Все более популярной альтернативой становится выкуп акций. Акции выкупаются на открытом рынке, у всех или мелких акционеров путем рассылки им общего тренд-предложения о выкупе или у крупнейшего акционера после прямых переговоров с ним.

Некоторые компании предлагают своим акционерам принять участие в плане автоматического реинвестирования дивидендов. Компании не выплачивают дивиденды, а покупают на них дополнительные акции на открытом рынке и зачисляют на счета участников плана. Поскольку акции покупаются оптом, достигается экономия на комиссионных брокерам. Кроме того по плану автоматического реинвестирования можно купить, например, половину акции (обычно акция неделима); так как акции приобретаются регулярно и примерно на одну и ту же сумму, затраты усредняются и в итоге акции обходятся дешевле; доля участников плана в собственном капитале компании увеличивается.

Помимо дивидендов обыкновенные акции приносят прибыль, если продать их дороже, чем купить. Обыкновенные акции процветающей компании могут со временем значительно подорожать. Инвесторы настроены против покупок дорогостоящих акций неполными лотами (комиссионные с неполных лотов больше, так как торговать ими сложнее). Чтобы вернуть “зарвавшийся курс” в нужный интервал, проводится дробление акций, или сток-сплит. Одна дорогая акция обменивается на несколько дешевых. Масштаб дробления зависит от текущего курса. Номинал акций (если таковой имеется) меняется.

Обратная процедура, именуемая консолидацией, или обратным сплитом, позволяет повысить курс акций. Повысив курс посредством консолидации, компания становится более привлекательной для инвесторов на первичном рынке.

В некоторых странах прибыль от продажи ценных бумаг подлежит льготному налогообложению. Есть налоговые льготы и для получателей дивидендов. Они признаны облегчить бремя двойного налогообложения. Таким образом государство время от времени стимулирует развитие акционерной собственности и рынка акций. При прогрессивной налоговой шкале акции выгоднее покупать тем лицам, которые имеют высокий доход и, следовательно, платят высокий подоходный налог. Для них снижение налогового бремени - отчетливая инвестиционная цель.

Важным правом обыкновенных акционеров является право голоса. Выбирая совет директоров и голосуя по другим вопросам на годичных и чрезвычайных собраниях, акционеры тем самым участвуют в управлении компанией. Обычно одна акция дает один голос. Необычные акции - те, что дают меньше одного голоса или не дают голосов совсем. Их называют ограниченными.