Размещено на http://www.allbest.ru/

Введение

Последние финансовые кризисы, которые происходили в странах Азии, России и такой южноамериканской стране как Бразилия, привели к значительным потерям со стороны иностранных инвесторов, что в итоге стало явным показателем преимуществ и недостатков существующих подходов, которые применяются при оценке страновых рисков.

Нынешние подходы при осуществлении количественной оценки можно разделить на:

- подходы, основанные на использовании кредитных рейтингов;

- подходы, основанные на вычислении спредов доходностей суверенных облигаций и иных финансовых инструментов оценки риска [2].

Вышеперечисленные подходы имеют определенные недостатки, снижающие их эффективность. Так, значения кредитных рейтингов подвержены влиянию таких факторов, как ангажированность значений рейтингов отдельных стран, неполный учет национальной специфики и крайняя субъективность ряда получаемых оценок. Методики, основанные на вычислении спредов доходностей облигаций и других финансовых инструментов, в свою очередь, обладают такими недостатками, как отсутствие суверенных облигаций ряда стран, сложности подбора облигаций некоторых стран (например, номинирование части облигаций исключительно в «местной» валюте, имеющаяся разница в параметрах сравниваемых облигаций). [2]

К числу наиболее известных подходов, основанных на вычислении спредов доходностей суверенных облигаций и иных финансовых инструментов оценки риска можно отнести подход, разработанный

А. Дамодараном [26]. Автор предлагает рассчитывать премию за страновой риск на основе зависимости суверенного рейтинга S&P Global или Moody's (в случае отсутствия значения рейтинга S&P Global) и спредов кредитных дефолтных свопов.

Основным и наиболее значимым ограничением предлагаемого подхода является отсутствие долгосрочных спредов кредитных дефолтных свопов, а также их малая ликвидность. А. Дамодоран использует 10-и летние CDS, что в значительной степени искажает результаты расчета премии за риск дефолта многих проектов ввиду более длительного их жизненного цикла (жизненный цикл проектов зачастую составляет 30 и более лет). Более того, автор предлагает использовать кредитные рейтинги стран в местной валюте, тем самым увеличивая ошибку результатов, связанную с игнорированием инфляционных процессов местных валют.

К общему недостатку вышеперечисленных подходов к оценке странового риска относится предпосылка о распространении результатов оценки риска дефолта страны на совокупный страновой риск для компаний, размещающих реальные инвестиции за рубежом.[26]

Таким образом, актуальным является разработка методического подхода качественной и количественной оценки странового риска, позволяющего в определенной степени устранить недостатки существующих подходов, так и учесть временные особенности реализации международных проектов.

Объектом исследования выступают международные проекты;

Предметом исследования являются процессы управления страновыми рисками, применяющиеся в компаниях.

Целью данной работы является разработка метода по управлению страновыми рисками в проектах, который позволит дать более точные прогнозы относительно страновых рисков.

Для достижения поставленной цели необходимо выполнить следующие задачи:

1. Провести анализ и систематизацию существующих источников на тему управления страновыми рисками в управлении проектами;

2. Выявить актуальные проблемы управления страновыми рисками и причины их возникновения;

3. Провести качественную и количественную оценку управления страновыми рисками;

4. Проанализировать полученную в ходе оценки информацию, выявить связи и зависимости;

5. Разработать метод по управлению страновыми рисками с учетом особенностей и специфики проектов.

В ходе написания исследовательской работы предполагается использование комплексной методологии, включающей в себя как теоретические, так и эмпирические методы, а именно:

Предложения по качественной оценке страновых рисков.

В настоящее время разработано большое количество индексов, используемых для качественной оценки политических, экономических, финансовых, социальных и прочих факторов страновых рисков.

Для отбора релевантных индексов для целей качественной оценки странового риска разработаны следующие критерии: множественность учитываемых индексом показателей, объективность оцениваемых показателей, международный охват.

На основании данных критериев будет осуществлен анализ основных индексов, что позволит некоторую часть исключить из дальнейшего рассмотрения. Для окончательного отбора будет произведен корреляционный анализ и сопоставлена согласно шкале Чеддока.

Что позволит учесть влияние всех значимых факторов на уровень странового риска, выделить группы стран с высоким и приемлемым уровнями странового риска, а также ранжировать страны.

Для количественной оценки странового риска, будет применена регрессионная модель, которая благодаря отобранным параметрам, позволит выявить страны, представляющие наибольшую угрозу для потенциальных инвесторов, а также составить их рейтинг.

Данная работа состоит из введения, двух глав, а также итогового заключения.

Во введении раскрывается актуальность исследования по выбранному направлению, ставится проблема, цель и задачи исследования, определяются объект, предмет научных поисков, ставятся цель и задачи, указывается методологическая база исследования, его теоретическая и практическая значимости.

В главе первой предложен теоретический обзор существующих стандартов по управлению страновыми рисками проектов, рассматриваются базовые концепты формирования методологии управления страновыми рисками проекта. В выводе по ней подводятся итоги по изучению теоретического материала, а также осуществляется разработка методологии управления страновыми рисками.

Во второй главе осуществляется практическое исследование по формированию методологии управления страновыми рисками проекта.

Заключение посвящено основным выводам и рекомендациям по дальнейшей проработке методологии управления страновыми рисками.



Глава 1. Теоретико-методологические аспекты управления страновыми рисками

качественный управление страновый риск

1.1 Понятие странового риска

Прежде чем переходить непосредственно к страновым рискам, рассмотрим более широкое понятие риска.

«Риск проекта -- это неопределенное событие или условие, наступление которого отрицательно или положительно сказывается на целях проекта, таких как содержание, расписание, стоимость и качество. Риск может быть вызван одной или несколькими причинами и в случае возникновения может оказать воздействие на один или несколько аспектов. Причиной может быть существующее или потенциальное требование, допущение, ограничение или условие, которое создает вероятность отрицательных или положительных последствий.»



Рис. 1- Общая схема управления рисками проекта

Существующие системы классификации рисков в большинстве случаев построены на базе систем оценки проектных рисков, учитывающих только отдельные аспекты реализации инвестиционных проектов. Они являются либо слишком общими, не учитывающими специфики нефтегазового бизнеса, либо неполными, затрагивающими только какую-либо группу рисков, например, политические, и поэтому неприменимые в чистом виде для решения поставленной задачи.[12]

При проектном анализе основная часть рисков делится по следующим типам:

1. В зависимости от территориального признака (страны). В данном сегменте стоит уделить отдельное внимание как политическим, там и экономическим признакам.

2. Техника применения и технологические особенности. Необходимо отметить строительные тонкости реализации проекта, инженерные особенности и геологические трудности при непосредственном осуществлении принятого проекта.

3. Экономические риски также играют важную роль при анализе рисков, тут важны как финансовые, так и маркетинговые тонкости.

4. Особенности юридического права, важно продумать проект, который не будет препятствовать существующим законам на затрагиваемой территории.

5. Управленческие риски также составляют основу анализа рисков.

6. Экологические риски, так как в сложившихся обстоятельствах экология невероятно важна при реализации проекта, нужен четко продуманная стратегия, которая будет направлена на сохранение экологической обстановки.

7. В качестве последнего пункта стоит отметить форс-мажорные обстоятельства, которые могут возникнуть в следствие осуществления проекта.

По каждому из имеющихся подпунктов проводится отдельный анализ, с помощью которого выявляется как степень возникновения риска, так и возможность его минимизации [12].

Теперь перейдем непосредственно к более диверсифицированной категории рисков, а именно к такой группе рисков, как страновые. Страновой риск имеет весомое значение при реализации совершенно любых проектов, ведь очень многое зависит от страны, где собственно и реализуется проект.

«Страновой риск - это угроза финансовых потерь при осуществлении операций, которые, так или иначе, связаны с международной деятельностью. Он определяется условиями развития страны и степенью их влияния на клиентов и контрагентов.»[59]

Мы все чаще сталкиваемся с различными вопросами при оценке рисков. Когда инвесторы производят вложения в ChinaMobile, Infosys или Vale, они могут быть вознаграждены более высокими доходами, но и также они подвергаются дополнительному риску. Когда Siemens и Apple стремятся к росту в Азии и Латинской Америке, они явно подвержены политическим и экономическим потрясениям, которые часто характеризуют эти рынки спрактической точки зрения как дополнительный риск. [15]

Рассмотрим общий страновой риск, его источники и меры. Также будет рассмотрен суверенный риск дефолта, изучены суверенные рейтинги и свопы кредитного дефолта (CDS) в качестве мер этого риска.

Глобализация была доминирующей темой для инвесторов и предприятий в последние два десятилетия. Поскольку мы переходим от комфорта локальных рынков к иностранным, мы сталкиваемся с вопросом о том, подвергаются ли инвестиции в разных странах различным количественным рискам, можно ли этот риск диверсифицировать в глобальных портфелях, и будем ли мы должны требовать более высоких доходов в некоторых странах за те же инвестиции, чем в других.

Причины, по которым мы обращаем внимание на страновой риск кажутся очевидными. В среде, где рост часто глобальный и экономические судьбы стран связаны между собой, мы все подвержены колебаниям странового риска малыми и большими способами. [15]

Именно поэтому крайне важно выявить способ оценки странового риска, несмотря на то, что различных подходов огромное множество, необходимо выявить наиболее подходящий, который позволит дать наиболее точную оценку возможности инвестирования за рубежом.

Множество факторов могут так или иначе повлиять на возможность возникновения странового риска, к примеру, даже политический строй может иметь определенное значение. Некоторые изменения могут быть отнесены к правовой системе в стране, с точки зрения, как структуры (защита прав собственности), так и эффективности, с которой разрешаются правовые споры. Помимо, страновой риск может также исходить от несоразмерной зависимости экономики от конкретного продукта или услуги. Таким образом, страны, которые получают основную часть своей экономической продукции от одного товара (например, нефти) или одной услуги (страхование) могут быть опустошены, когда цена этого товара или же спрос на эту услугу падает.

Во многом важен и сам рынок, на котором реализуется проект. Глобальный спад, как правило, приводит к значительному увеличению числа малых развивающихся рынков, чего нельзя сказать про зрелые рынки. Таким образом, типичный спад на зрелых рынках, таких как США или Германии, может лишь на 1-2% снизить валовой внутренней продукции этих стран и хороший экономический год будет часто приводить к росту на 3-4% в общей экономике. На развивающемся рынке рецессия или восстановление могут легко перерасти в двузначный рост, в положительном или отрицательном периоде. [15]

1.2 Составляющие странового риска

Теперь рассмотрим непосредственно составляющие странового риска, что входит в его состав.

Политический риск

Одним из составляющих подверженности риска может зависеть от политической системы, существующей в этой стране, при этом некоторые системы явно увеличивают риск гораздо больше, чем другие.

Непрерывный или разрывный риск: начнем с первого и, возможно, самый сложный вопрос о том, являются ли демократические страны менее рискованными, чем их авторитарные коллеги. Инвесторы и компании, которые ценят в правительстве стабильность (и фиксированные политики)иногда выбирают последнее, потому что сильное правительство может по существу блокировать политику на долгий срок и проталкивать изменения, которые демократия никогда не сможет делать или делать только поэтапно.

Помимо, следует добавить, чтов то время как хаос в демократии создает более постоянный риск (политики, которые меняются по мере смены правительств), диктатуры же создают более прерывистый риск. Хотя изменения могут нередко произойти и в авторитарной системе, она также, вероятно, будет сложно защитимой. Стоит также отметить характер авторитарных систем, что более устойчивые политики могут сопровождаться другими расходами (политическая коррупция и неэффективные правовые системы), которые сокрушают преимущества стабильности политики. Компромисс между стабильностью (пусть и искусственной) диктатуры и волатильности демократии затрудняет проведение вывода о том, какая система более способствует наиболее высокому экономическому росту. [19]

PrzeworskiandLimongi (1993) представляют резюме исследований до 1993 года о связи между экономическим ростом и демократией и сообщают о смешанных результатах.Из 19 исследований, которые они цитируют, семь находят, что диктатуры растут быстрее, семь делают вывод, что демократии растут более высокими темпами, а пять не находят разницы. Однако Глазер, Ла Порта, Лопес-де-Силан и Шлейфер (2004) утверждают, что не политические институты создают экономический рост, а экономический рост, который позволяет странам стать более демократичными.

Коррупция и побочные затраты: инвесторы и бизнес должны принимать решения, основанные на правилах или законах, которые затем навязываются бюрократией. Если те, кто при соблюдении правил неэффективны или коррумпированы в своих суждениях, существуют затраты, налагаемые на всех, кто работает в системе. Transparency International отслеживает восприятие коррупции во всем мире, используя опросы экспертов, живущих и работающих в разных странах, и страны ранжированы от самых коррумпированных до наименее коррумпированных. Основываясь на результатах этих исследований, Transparency International также представляет список десяти наименее и наиболее коррумпированных стран мира, представленных в таблице 1.

Таблица 1: Наиболее и наименее коррумпированные страны

Наименее	Наиболее
Страна	Балл	Страна	Балл
Дания	91	Сомали	8
Финляндия	90	Сев. Корея	8
Швеция	89	Афганистан	11
Новая Зеландия	88	Судан	12
Нидерланды	87	Южный Судан	15
Норвегия	87	Ангола	15
Швейцария	86	Ливия	16
Сингапур	85	Ирак	16
Канада	83	Венесуэла	17
Германия	81	Гаити	17

С точки зрения бизнеса, можно утверждать, что коррупция является косвенным налогом на доход, которая не отражается в обычных отчетах о прибылях и убытках как таковых, что сокращает рентабельность и доходность инвестиций для предприятий в этой стране напрямую и для инвесторов в этих предприятиях косвенно, поскольку налог не определен. Кроме того, она, скорее всего, будет более неопределенной, чем прямой налог, особенно если имеются юридические санкции, с которыми можно столкнуться, как следствие, и тем самым увеличить общий риск.

Физическое насилие: страны, находящиеся в состоянии физического конфликта, либо внутреннего или внешнего, будут подвергать инвесторов / предприятия риску этих конфликтов. Эти расходы являются не только экономическими (в виде более высоких затрат на страхование или защита интересов бизнеса), но и физические (Сотрудников и руководителей предприятий, которым грозит ущерб).

На рисунке 1 представлена мера насилия во всем мире в форме карты глобального индекса мира и ежегодно обновляется Институтом экономики и мира.

Рисунок 2: Глобальный индекс миролюбия

Таблица 2 - Основные факторы, вызванные односторонними негативными действиями со стороны правительства страны размещения инвестиций или иных сил

№ п/п	Негативные действия со стороны правительств стран размещения инвестиций (факторы первого уровня)	Политические факторы, оказывающие влияние на факторы первого уровня (факторы второго уровня)
1	Одностороннее изменение параметров соглашений правительством или национальной компанией(например, установление требований по обязательной продаже продукции на внутреннем рынке по нерыночным ценам, наложение штрафов, схем налогообложения, изменение требований комплексной безопасности ипроч.)	1. Изменение уровня демографического давления; 2. Изменение уровня миграции беженцев; 3. Появление изменение недовольных и мстительно настроенных групп; 4. Изменение уровня эмиграция из страны; 5. Неравномерность экономического развития; 6. Изменение уровня экономической нестабильности; 7. Изменение уровня делегитимизации и криминализации государственных структур; 8. Наличие и качество общественныхуслуг; 9. Изменение уровня нарушения пра вчеловека;
2	Полная или частичная национализация собственностикомпании	12. Изменение степени вмешательства других государств или внешних политических субъектов, а также МЭ иФО; 13. Изменение инвестиционного законодательства; 14. Активизация/спад активности террористических атак.
3	Наложение ограничений на движение капитала (введение ограничений на вывоз капитала, изменение ставок, установление фиксированных валютных курсов)
4	Эмбарго на ввоз и вывоз товаров из страны
5	Невозможность заимствования на ряде рынков капитала на определенные сроки, ограничение в использовании эффективных технологий

Риск национализации / экспроприации: если вы инвестируете в бизнес, и он преуспевает, то выплата приходится в виде более высокой прибыли или более высокой стоимости. Если ваша прибыль может быть экспроприирована бизнесом или ваш бизнес может быть национализирован (если вы получаете значительно ниже справедливой стоимости в качестве компенсации), выбудете с меньшей вероятностью инвестировать и с большей вероятностью воспринимать риск в инвестициях. Некоторые компании, похоже, больше подвержены риску национализации, чем другие. Список, представленный компанией Эрнст и Янг относительно компаний по добыче природных ресурсов, которые находятся в верхней части целевого списка по оценке рисков на 2012 год, резко контрастирует со списком в 2008 году, где национализация занимала всего лишь восьмое место в первой десятке рисков.

Юридический риск.

Инвесторы и бизнес зависят от правовых систем, которые уважают их права собственности и обеспечения соблюдения этих прав в установленные сроки. В случае, если система выходит из строя по одному или по обоим признакам, последствия отрицательны не только для тех, кто сразу же пострадает от провала, но и также для потенциальных инвесторов, которые вынуждены оправдывать подобным поведением свои ожидания, Таким образом, если страна разрешает инсайдерам в компаниях выпускать дополнительные акции для себя по цене значительно ниже рыночной, не обращая внимания на остальных акционеров, потенциальные инвесторы в этих компаниях будут платить меньше или даже ничего для акций. Аналогичным образом, компании, рассматривающие возможность создания новых предприятий в какой-либо конкретной стране могут определить, что они подвержены риску экспроприации и либо требуют чрезвычайно высокой отдачи или вообще не инвестируют. Однако стоит подчеркнуть, что правовой риск - это функция не только учитывающая права собственности и договора, но также и то, насколько эффективно работает система. Если соблюдение договора или прав собственности занимает годы или даже десятилетия, эквивалент системы не защищает эти права в первую очередь, поскольку ни инвесторы, ни бизнесмены не могут долго находиться в юридической неопределенности. Группа неправительственных организаций создали международный индекс прав собственности, измеряющий обеспечение защиты прав собственности в разных странах. [15]

Таблица 3: Защита прав собственности по регионам

Регион	Общие права собственности	Право собственности	Физические права собственности	Интеллектуальные права собственности
Сев. Америка	5.23	4.95	5.76	4.98
Западная Европа	5.19	4.91	5.73	4.92
Центральная/Восточная Европа	4.78	4.64	5.47	4.22
Азия	4.77	4.42	5.44	4.44
Средний восток и Северная Африка	4.76	4.61	5.42	4.26
Латинская Америка	4.57	4.23	5.23	4.25
Африка	4.53	4.26	5.17	4.16

Основываясь на этих измерениях, защита прав собственности наиболее сильная в Северной Америке и гораздо слабее в Латинской Америке и Африке.

Экономическая структура.

Некоторые страны зависят от конкретного товара, продукта или услуги для достижения их экономического успеха. Такая зависимость может создать дополнительный риск для инвесторов и бизнеса, ввиду падения цены товара или спроса на продукт или же услугу, что может создать серьезную экономическую угрозу, которая распространяется далеко за пределы компаний, зависимых от этого. Таким образом, если страна извлекает 50% своей экономической продукции из железной руды, сама цена железной руды будет наносить ущерб не только горнодобывающим компаниям, но и розничным торговцам, ресторанам и компаниям-производителям потребительских товаров в стране. В рамках комплексного исследования стран, зависящих от сырьевых товаров, конференция по торговле и развитию (ЮНКТАД) измеряет степень зависимости на сырьевые товары в странах с формирующимся рынком, а на диаграмме 2 приводится статистика,

Рисунок 3: Зависимость стран от товаров



Особенно стоит обратить внимание на непропорциональную зависимость от экспорта сырьевых товаров, которую демонстрируют страны Африки и Латинской Америки, что делает их экономики и рынки очень чувствительными к изменениям в ценообразовании на товары.

Цены на сырьевые товары.

Почему бы странам, которые получают непропорциональное количество своей экономики, не диверсифицировать свою экономику? Однако это легче сказать, чем сделать, по двум причинам. Во-первых, несмотря на то, что более крупные страны, такие как Бразилия, Индия и Китай, могут попытаться расширить свои экономические базы, для таких небольших стран, как Перу или Ангола, гораздо труднее сделать тоже самое..Малым странам как небольшим компаниям необходимо найти нишу, где они могут специализироваться, и по определению ниши приведут к чрезмерной зависимости от одного или несколько источников. Во-вторых, и это особенно касается природных ресурсов страны, богатство, которое может быть создано путем эксплуатации природных ресурсов, обычно гораздо больше, чем использование ресурсов в других отраслях экономики. Иначе говоря, если страна с обширными запасами нефти решает диверсифицировать свою экономическую базу, направляя ее ресурсы на предприятия обрабатывающей промышленности или сферы услуг, ей, возможно, придется отказаться от значительной части краткосрочного роста для долгосрочной цели иметь более разнообразную экономику. [26]

Суверенный риск дефолта

Наиболее прямым показателем странового риска является показатель риска дефолта. Этот риск, называемый суверенным дефолтным риском, насчитывает множество попыток измерения, которые предпринимались еще в девятнадцатом веке.

История суверенных дефолтов

С течением времени многие правительства были зависимы от долгов, заимствованных у других стран (или банков этих стран), обычно номинированных в иностранной валюте. Значительная часть суверенных дефолтов произошла с этим суверенным заимствованием, так как страна-заемщик считает недостающей иностранной валюты для обязательств, без обращения к возможности печатать деньги в этой валюте. Суверенные дефолты в основном представляют задолженность в иностранной валюте, начиная с относительно небольшого дефолта Украины в январе 2000 года, за которым последовал крупнейший суверенный дефолт последнего десятилетия с Аргентиной в ноябре2001. Более подробную информацию о дефолтах можно посмотреть в приложении 1.[26]

Возвращаясь во времени назад, можно заметить, что суверенные дефолты за последние два столетия происходили часто, хотя дефолты были сгруппированы в восемь периодов.

Обзорная статья по суверенному дефолту, Хатчондо, Мартинес и Саприза (2007) суммирует дефолты со временем для большинства стран Европы и Латинской Америки.

Таблица 4: Дефолты с 1820-2003гг.

	1824-34	1867-82	1890-1900	1911-1921	1931-40	1976-89	1998-2003
Европа
Австрия		1868		1914	1932
Болгария				1915	1932
Германия					1932
Греция	1824		1893
Венгрия					1931
Италия					1940
Молдавия							2002
Польша					1936	1981
Португалия	1834		1892
Румыния				1915	1933	1981
Россия				1917			1998
Сербия-Югославия			1895		1933	1983
Испания	1831	1867
Турция		1976		1915	1940	1978
Украина							1998
Латинская Америка
Аргентина	1830		1890	1915	1930	1982	2001
Боливия		1874			1931	1980
Бразилия	1826		1898	1914	1931	1983
Чили	1826	1880			1931	1983
Колумбия	1826	1879	1900		1932
Коста-Рика	1827	1874	1895		1937	1983
Куба					1933	1982
Доминика							2003
Доминиканская республика		1869	1899		1931	1982
Эквадор	1832	1868		1911, `14	1931	1982	1999
Сальвадор	1827			1921	1931
Гватемала	1828	1876	1894	1933
Гондурас	1827	1873		1914		1981
Мексика	1827	1867		1914		1982
Никарагуа	1828		1894	1911	1932	1980
Панама					1932	1982
Парагвай	1827	1874	1892	1920	1932	1986
Перу	1826	1876			1931	1983
Уругвай		1876	1892			1983	2003
Венесуэла	1832	1878	1892			1982

Хотя в таблице не указаны значения в Азии и Африке за последние 50 лет, в исследовании суверенных дефолтов между 1975 и 2004 годами, Standardand Poor's приводит следующие факты об этих явлениях:

A. В странах с большей вероятностью происходит дефолт по задолженности перед банками, чем по суверенным выпущенным облигациям.

На рисунке приведены дефолты для каждого из них:



Рисунок 4. Процент суверенного долга

На представленном графике зеленым цветом выделены суверенные выпущенные облигации, а оранжевым - задолженность перед банком.

2.В долларовом стоимостном выражении латиноамериканские страны насчитывают большее количество случаев суверенного дефолта за последние 50 лет.

Рисунок 5. Суверенный дефолт 1975-2004

На данной фигуре красным выделены латиноамериканские страны, желтым цветом представлены страны центральной и восточной Европы, зеленым цветом обозначен Средний Восток, выше располагаются страны Африки и на самом верху расположены страны Азии и Тихого океана.

На рисунке обобщены статистические данные: фактически, 1990-е годы представляют собой единственное десятилетие за последние пять десятилетий, когда латиноамериканские страны не насчитывали 60% или более дефолтного суверенного долга.

Поскольку Латинская Америка находится в эпицентре суверенных дефолтов на протяжении большей части последних двух столетий, мы сможем узнать больше о том, почему происходит дефолт, глядя на его историю, особенно в девятнадцатом веке, когда регион был главной целью Британского, французского и испанского капитала. Недостаток значительных внутренних сбережений и привлекательность природных ресурсов, приводил к тому, что новые независимые страны Латинской Америки заимствовали средства, причем, как правило, в иностранной валюте или золоте на очень долгосрочный период. Основной причиной дефолта были военные конфликты между странами или перевороты внутри самих государств со слабой институциональной структурой, что лишь усугубляло их проблемы. Из 77 правительственных дефолтов между 1820 и 1914 годами, только 58 произошли в Латинской Америке и эти страны коллективно провели 38% периода между 1820 и 1940 годами в состоянии дефолта. Таблицу можно посмотреть в приложении 2.

Перейдем к таблице №5, которая указывает основные факторы, влияющие на риск дефолта в стране размещения инвестиций.

Таблица 5

№ п/п	Основныефакторы
1	Увеличение отношения общего долга к ВВП страны
2	Усиление инфляционных и девальвационных процессов в стране
3	Наличие дефолтной истории страны
4	Соотношение обязательств в национальной и иностранной валютах (структура долга) страны
5	Большее значение суммы долга по отношению к сумме годового экспорта страны
6	Ухудшение структуры задолженности (невозможность реструктуризации долга, требования эмитентов облигаций о преждевременных выплатах по облигациям)
7	Снижение ВВП страны размещения инвестиций
8	Уменьшение отношения золотовалютных резервов к сумме импорта страны
9	Технологические и финансово-экономические санкции по отношению к странам
10	Хронический дефицит бюджета страны

Некоторые утверждают, что дефолт имеет негативные последствия: потеря репутации, экономический спад и политическая нестабильность.

Альтернатива печати дополнительной валюты для оплаты долговых обязательств также несет определенные издержки. Это обесценивает валюту и увеличивает инфляцию экспоненциально, что в свою очередь может привести к сокращению реальной экономики. Инвесторы отказываются от финансовых активов и рынков и перехода к реальным активам, таким как недвижимость и золото. Таким образом, страны вынужденно оказываются между дефолтом или девальвацией валюты, но что из этого имеет более низкие долгосрочные затраты. Многие выбирают дефолт в качестве менее дорогостоящего варианта.[15]

Последствия дефолта

A. Потеря репутации: страна, в которой происходит дефолт, несет весомые репутационные издержки, то есть привлечение финансирования будет явно затруднено на годы вперед.

B. Нестабильность на рынках капитала: дефолт по суверенному долгу сказывается на всех рынках. Инвесторы выходят из рынков акций и облигаций, что усложняет частным предприятиям в неплатежеспособной стране привлекать средства для проектов.

C. Реальный результат: неопределенность, создаваемая суверенным дефолтом, также оказывает влияние на реальные инвестиции и потребление. В целом за суверенными дефолтами следует ряд экономических спадов, поскольку потребители сдерживают расходы, а фирмы неохотно выделяют ресурсы на долгосрочные инвестиции.

D. Политическая нестабильность: дефолт может также нанести удар по национальной психике, что, в свою очередь, может поставить под угрозу лидерский класс.

Иными словами, суверенный дефолт имеет серьезные и болезненные последствия, которые могут продолжаться долгое время.

Исследователи, изучавшие последствия дефолта, пришли к следующим выводам о краткосрочных и долгосрочных последствиях дефолта по задолженности:

A. Дефолт оказывает негативное влияние на рост реального ВВП в пределах от 0,5% до 2%, но основная часть снижения приходится на первый год после дефолта и, как представляется, недолговечна.

B. Дефолт влияет на долгосрочный суверенный рейтинг страны и затраты по займам. Одно исследование кредитных рейтингов в 1995 году показало, что рейтинги стран, в которых произошел дефолт, по крайней мере, один раз с 1970 года был на один-два пункта ниже, чем в аналогичных странах, где не было дефолта.

C. Суверенный дефолт может сделать банковские системы более хрупкими. В исследовании 149 стран между 1975 и 2000 годами показывает, что вероятность банковского кризиса составляет 14% в странах, что на 11% больше, чем в не дефолтных странах.

D. Суверенный дефолт также увеличивает вероятность политических изменений. При изучении девальваций между 1971 и 2003 годами обнаруживается 45%-ное увеличение вероятности изменения в верхушке власти в стране и увеличение на 64% вероятности изменения в финансовом руководителе (министр финансов или руководитель центрального банка).

Таким образом, дефолт является дорогостоящим, и страны не должны пользоваться возможностью объявления дефолта. Дефолт особенно дорог, когда он приводит к банковским кризисам и девальвации валюты. Первые оказывают долгосрочное влияние на способность фирм финансировать свои инвестиции, тогда как последние создают политическую и институциональную нестабильность в течение длительного времени.



1.3 Анализ подходов к управлению страновыми рисками

Измерение странового риска

Страновой риск может наступить из разных источников. Было бы полезно иметь комплексные показатели риска, включающие все виды странового риска. Эти комплексные меры должны включать все аспекты риска и позволять проводить простые сопоставления между странами. Существует несколько служб, занимающиеся управлением рисками, которые пытаются оценить страновой риск, хотя и не всегда с той же точки зрения или для той же аудитории. Например, служба политического риска (СПР) содержит количественные показатели странового риска для более чем ста стран. Услуга является коммерческой, и оценки доступны только для тех, платит денежные средства, являясь членом данной службы, но СПР использует двадцать две переменные для измерения риска в странах по трем измерениям: политическим, финансовым и экономическим. СПР предоставляет оценки странового риска по каждому измерению в отдельности, но и также комплексный показатель для страны, Оценки варьируются от нуля до ста, высокие оценки (80-100) указывают на низкий риск и низкие оценки, соответственно, указывают на высокий риск в данной стране.

Помимо предоставления текущих оценок, СПР обеспечивает прогнозы странового риска

Таблица 6: Наиболее рискованные и безопасные страны

Наиболее рискованные страны	Наиболее безопасные страны
Страна	Общая оценка PRS	Страна	Общая оценка PRS
Сирия	35.3	Швейцария	88.5
Сомали	41.8	Норвегия	88.3
Судан	46.8	Сингапур	85.8
Либерия	49.8	Люксембург	84.8
Ливия	50.3	Бруней	84.5
Гвинея	50.8	Швеция	84.5
Венесуэла	52.0	Германия	83.5
Йемен	53.8	Тайвань	83.3
Украина	54.0	Канада	83.0
Нигер	54.3	Катар	82.3
Зимбабве	55.3	Великобритания	81.8
КНДР	55.8	Дания	81.3
Мозамбик	55.8	Южная Корея	81.0
Дем. РеспубликаКонго	56.0	Новая Зеландия	81.0
Беларусь	57.5	Гонконг	80.8

Также существуют другие службы, которые пытаются делать то, что делает СПР, с разницей во всем, начиная с того, как разрабатываются оценки и заканчивая тем, что они измеряют. Euromoney, к примеру, имеет результаты странового риска на основе опросов 400 экономистов, которые колеблются от нуля до ста. Компания регулярно обновляет эти оценки по странам и регионам. «The Economist» разработал собственный вариант оценки по страновому риску, разработанный на основании валютного риска, риска суверенного долга и банковского риска. Всемирный банк предоставляет собранную ресурсную базу, которая объединяет измерения риска различных сфер в одну базу данных по показателям управления. Для 215 стран предусмотрено шесть показателей, такие как: измерение коррупции, эффективность правительства, политическая стабильность, нормативное качество и верховенство права и голоса отчетности, с масштабированием вокруг нуля, с отрицательными числами, что указывает на то, что риск и положительные показатели являются меньшим риском.

Подходы по количественной оценки страновых рисков:

Существующие подходы условно делятся на два типа:

Ш Подходы, в основе которых лежит использование кредитных рейтингов;

Ш Подходы, производящие оценку на основании спредов доходностей суверенных облигаций (CDS) и других финансовых инструментах оценки риска;

Однако, существующие подходы имеют определенные недостатки, что свидетельствует о снижении их эффективности. Значения кредитных рейтингов явно подвержены определенной ангажированности рейтинга отдельных стран, не полностью учитывают национальную специфику и производят субъективную оценку ряда стран.

Что входит в суверенный рейтинг

Рейтинговые агентства начали с шаблона, который они разработали и точно настроили относительно корпораций и изменили его для оценки суверенных рейтингов. Хотя каждое агентство имеет свою собственную систему оценки суверенных рейтингов, процессы в значительной степени общие. Суверенный рейтинг ориентирован на кредитоспособность перед частным кредитором (держателем облигаций и частными банками), а не официальным кредитором (которые могут включать Всемирный банк, МВФ и другие субъекты). Рейтинги агентств также зависят от того, учитывает ли их рейтинг только вероятность дефолта или также включает ожидаемую степень серьезности, если она действительно имеет место. Рейтинги S & P рассчитаны фиксировать вероятность того, что произойдет дефолт, и не обязательно серьезность возникновения дефолта, в то время как Moody's фокусируется как на вероятности дефолта и серьезности. Дефолт во всех агентствах определяется как, либо неспособность выплатить проценты или основную сумму по долговому инструменту в установленный срок (Прямой дефолт) или реструктуризации, обмена или другой реструктуризации долга (Дефолт по реструктуризации). Детерминанты рейтингов: в публикации, в которой объясняется сам процесс формирования рейтинга, Standardand Poor's перечисляет переменные, которые она учитывает при оценке рейтинга страны. Эти переменные охватывают как политические, так и экономические, и институциональные переменные и суммирует их. Данные факторы представлены в приложении 3.

В то время как Moody's и Fitch имеют свой собственный набор переменных, которые они используют для оценки суверенного рейтинга, они параллельно S & P фокусируются на экономических, политических и институциональных переменных.

Процесс оценки: аналитик, несущий основную ответственность за суверенный рейтинг, готовит рекомендацию по рейтингам с проектом отчета, который затем оценивает рейтинговый комитет в составе 5-10 аналитиков, которые обсуждают каждый аналитический отчет и голосуют. После заключительных аргументов рейтинги составляются голосованием комитета.

Рейтинговые агентства используют два подхода: В первом, называемом подкрепляющим, рейтинг в иностранной валюте рассматривается в качестве первичной меры суверенного кредитного риска и рейтинг местной валюты завышен, исходя из внутреннего долгового рынка факторов, В подходе, основанном на вырезании, рейтинг местной валюты является якорем с рейтингом иностранной валюты, отражающим иностранные валютные ограничения. Разница между рейтингами в иностранной и национальной валюте в первую очередь зависит от независимости денежно-кредитной политики. Страны, которые поддерживают режимы обмена плавающей процентной ставкой и заимствование фондов с глубоких внутренних рынков, будут иметь самые большие различия между рейтингами в местной и иностранной валюте, в то время как страны, отказавшиеся от независимости денежно-кредитной политики, либо через долларизацию или вступление в валютный союз, увидят рейтинги в национальной валюте, которые будут сходиться с валютными рейтингами.[27]

Кредитные дефолтные свопы

В последнее десятилетие произошла эволюция рынка кредитного дефолтного свопа (CDS), где инвесторы пытаются установить цену риска дефолта у компании и торгуются по этой цене, В сочетании с контрактами CDS в отношении компаний можно наблюдать рынок суверенных контрактов CDS. Цены этих контрактов представляют собой рыночные оценки риска дефолта в странах, которые постоянно обновляются.

Рынок CDS позволяет инвесторам покупать защиту от дефолта в ценной бумаге, Покупатель CDS по конкретной облигации производит платежи «распространения» за каждый период. Платеж определен как процент (спред) от условной или номинальной стоимости облигации, которая является застрахованной, В свою очередь, продавец соглашается заплатить покупателю, если эмитент облигации (референтный объект) не в состоянии заплатить, реструктуризировать или обанкротиться, выполнив одно из следующих действий:

A. Физический расчет: покупатель CDS может доставить «дефолтную» облигацию продавца и получить номинальную стоимость облигации,

B. Расчет наличными: продавец CDS может оплатить покупателю разницу между номинальной стоимостью и стоимостью дефолтной облигации и рыночной цены, которая отражает ожидаемые возмещение от эмитента.

Есть два момента, заслуживающие особого упоминания о CDS, которые могут подрывать защиту от дефолта, которую он предлагает. Во-первых, защита от отказа инициируется кредитным событием. Если нет кредитного события, и рыночная цена облигации рушится, то покупатель не будет компенсирован. Во-вторых, гарантия является такой же хорошей, как и кредитоспособность продавца CDS. Если продавец объявляет о дефолте, страховая гарантия не будет выполнена. С другой стороны сделки покупатель может не выполнять свои обязательства по спреду, которые он заключил по контракту,

Методы, основанные на вычислении спредов доходностей облигаций и других финансовых инструментов, также обладают рядом недостатков, таких как отсутствие суверенных облигаций ряда стран, сложности подбора финансовых инструментов некоторых стран (например, номинирование части облигаций лишь в «местной» валюте, имеющаяся разница в параметрах сравниваемых облигаций). К числу наиболее известных подходов, основанных на вычислении спредов доходностей суверенных облигаций и иных финансовых инструментов оценки риска, можно отнести подход, разработанный А, Дамодараном [3]. Автор предлагает рассчитывать премию за страновой риск на основе зависимости суверенного рейтинга S&P Global или Moody's (в случае отсутствия значения рейтинга S&P Global) и спредов кредитных дефолтных свопов1) (далее - CDS). Основным и наиболее значимым ограничением предлагаемого подхода является отсутствие долгосрочных CDS, а также их малая ликвидность. А. Дамодоран использует 10-и летние CDS, что в значительной степени искажает результаты расчета премии за риск дефолта проектов многих промышленных предприятий, ввиду более длительного их жизненного цикла (жизненный цикл проектов зачастую составляет 30 и более лет). Помимо этого, А. Дамодоран предлагает использовать кредитные рейтинги исключительно в местной валюте, что позволяет игнорировать инфляционные процессы, которые с данной валютой связаны.[27]

Подходы по качественной оценке:

В настоящее время разработано большое количество индексов, используемых для качественной оценки политических, экономических, финансовых, социальных и прочих факторов страновых рисков.Основные из них представлены на рисунке 6.

Размещено на http://www.allbest.ru/

Рисунок 6 - Взаимосвязь основных факторов и индексов измерения странового риска



1.4 Результат анализа подходов по управлению страновыми рисками

Таблица 7- Перечень индексов

Наименование индекса	Недостатки индекса
Political Risk Services	- Индексом учитывается лишь исключительно политическая составляющая страновогориска; - Прогностическийхарактериндекса
Control Risks Group	- Индексом учитывается лишь исключительно политическая составляющая страновогориска; - Риск измеряется исключительно на основе экспертныхзаключений
Bank of America World Information Services	- Предлагаются исторические и прогнозные значения индекса лишь для 80государств
Business Environment Risk Intelligence	- Оценка странового риска предлагается лишь для 50стран; - Базируется исключительно на экспертныхоценках
Economist Intelligence Unit	- Недостаточная обоснованность весовых коэффициентов, составляющихиндекс; - Не учитывает социальную / демографическую составляющую страновогориска
Euromoney	- Недостаточная обоснованность весовых коэффициентов, составляющих индекс; - Не учитывает социальную / демографическую составляющую страновог ориска; - Базируется исключительно на экспертных оценках
Institutional Investor	- Оцениваетрискдефолта страны; Анализирует значительно меньшее количество стран, чем агентство S&PGlobal; - Базируется исключительно на экспертных оценках
Индекс вовлеченности стран в международную торговлю	- Не учитывает социальную / демографическую составляющую страновогориска; - Значительная доля экспертных оценок
Индекс регуляторных ограничений для прямых иностранных инвестиций(OECD'sFDIregulatoryrestrictivenessindex)	- Оценка индекса предлагается лишь в отношении 56стран; - Значительная доля экспертных оценок



Глава 2. Методический подход к управлению страновыми рисками

2.1 Обоснование подхода к управлению страновыми рисками

Данная часть исследовательской работы представляет методический подход к управлению страновыми рисками, в которой будет представлен ранжированный рейтинг стран по страновым рискам.

У каждого из существующих на данный момент подходов относительно измерения странового риска имеются определенные ограничения.

Компании, которые измеряют страновой риск с помощью оценки, обеспечивают некоторую ценную информацию об изменениях риска в разных странах, но неясно, насколько они полезны для инвесторов и предприятий, заинтересованных в инвестировании в развивающиеся рынки по многим причинам:

* Модели / методы измерения: многие организации, которые разрабатывают методологию и преобразуют их в баллы, не являются субъектами предпринимательской деятельности и рассматривают риски, которые могут иметь мало общего с бизнесом. Фактически, оценки в некоторых из этих компаний больше ориентированы на разработчиков политики и макроэкономистов, чем на бизнес.

* Нет стандартизации: баллы не стандартизированы, и каждая служба использует свой собственный протокол. Таким образом, более высокие баллы идут с меньшим риском согласно измерениям PRS и Euromoney, однако с более высоким риском в оценке риска Economist. Всемирный банк использует такие меры для измерения риска, которые масштабируются вокруг нуля, причем большее количество отрицательных чисел указывает на более высокий риск.

*Больше рейтингов, чем баллов: даже если остаться с номерами из одной оценивающей компании, показатели странового риска более полезны для ранжирования стран, чем для измерения относительного риска. Таким образом, страна с показателем риска 80 в измерительном механизме СПР является более безопасным, чем страна с показателем риска, равным 40, но производить оценку, опираясь на эту информацию недостаточно, чтобы предположить, что это в два раза безопаснее.

Таким образом, по мере того как данные становятся более доступными, будет больше предложения услуг при попытке измерить страновой риск и еще больше расхождений в подходах и самих измерительных механизмах.

Именно поэтому необходимо создание нового подхода, который позволит дать наиболее точный прогноз относительно странового риска в той или иной стране.

2.2 Качественная оценка по управлению страновыми рисками

Для анализа были взяты данные кредитно-рейтингового агентства S&P Global, причем буквенные значения были переведены в балльную шкалу, которая представлена в таблице:

Таблица 8 - Соответствие буквенных значений долгосрочных кредитных рейтингов S&PGlobal стран балльным значениям

Суверенные рейтинги S&PGlobal
Буквенноевыражение	Балл
AAA	1
AA+	2
AA	3
AA-	4
A+	5
A	6
A-	7
BBB+	8
BBB	9
BBB-	10
BB+	11
BB	12
BB-	13
B+	14
B	15
B-	16
CCC+	17
CCC	18
CCC-	19
CC+	20
CC	21
CC-	22
C+	23
C	24
C-	25
SD	26
D	27

Таблица 9. Основные критерии отбора индексов

Критерии отбора индексов	Целесообразность применения критериев отбора
Множественность учитываемых индексом индикаторов / показателей	Учет социальных, политических, экономических и финансовых аспектов странового риска
Диверсификация стран-разработчиков индексов	Снижение ангажированности оценки страновогориска
Объективность оцениваемых показателей, включенных в индекс	Снижение доли экспертных оценок для минимизации влияния мнений экспертов на значения индексов (например, предпочтительным является использование таких объективных показателей как наличие нормативных документов, процедур, подтверждающих подверженность страны отдельным аспектам странового риска)
Периодичность обновления индекса	Принятие релевантных управленческих решений разработчиками индексов
Международный охват индексом	Это позволяет добиться увеличения числа потенциальных стран размещения реальных инвестиций

Далее был осуществлен отбор наиболее релевантных индексов, причем учитывалось, чтобы выбранные индексы рассчитывались на основании факторов, охватывающих все аспекты, которые могли бы быть связаны со страновыми рисками.

Для этого были отобраны следующие индексы:

Индекс легкости ведения бизнеса, публикуемый Всемирным банком, представляет рейтинг, состоящий из 189 государств по показателю создания благоприятных условий для ведения бизнеса.

Следующим индексом, который также включен в исследование, является индекс верховенства закона стран мира, который представлен международной неправительственной организацией WorldJusticeProject.

Данный индекс измеряет следующие факторы:

1. Ограничение полномочий институтов власти.

2. Отсутствие коррупции.

3. Порядок и безопасность.

4. Защита основных прав.

5. Прозрачность институтов власти.

6. Соблюдение законов.

7. Гражданское правосудие.

8. Уголовное правосудие. [51]

Далее рассмотрим индекс восприятия коррупции. Это глобальное исследование и сопровождающий его рейтинг стран мира по показателю распространённости коррупции в государственном секторе. Рассчитан по методике международной неправительственной организации Transparency International, основанной на комбинации общедоступных статистических данных и результатов глобального опроса.

Индекс восприятия коррупции представляет собой сводный индикатор, рассчитываемый на основе данных, полученных из экспертных источников, предоставленных международными организациями. Все источники измеряют общую степень распространённости коррупции (частотность и/или объём взяток) в государственном и экономическом секторах и включают оценку множества стран. [51]

Рейтинги конкурентоспособностиоснован на комбинации общедоступных статистических данных и результатов опроса руководителей компаний -- обширного ежегодного исследования, которое проводится Всемирным экономическим форумом совместно с сетью партнёрских организаций -- ведущих исследовательских институтов и компаний в странах, анализируемых в отчёте.

Сюда входят: «Качество институтов», «Инфраструктура», «Макроэкономическая стабильность», «Здоровье и начальное образование», «Высшее образование и профессиональная подготовка», «Эффективность рынка товаров и услуг», «Эффективность рынка труда», «Развитость финансового рынка», «Технологический уровень», «Размер внутреннего рынка», «Конкурентоспособность компаний» и «Инновационный потенциал».[51]

Слабость государств мира.

Данный рейтинг публикует американский фонд Мира и влиятельный журнал Foreign Policy, который отражает способность (и неспособность) властей контролировать целостность своей территории, а также демографическую, политическую и экономическую ситуацию в стране. В процессе подготовки Индекса все страны, охваченные исследованием, анализируются с помощью системного инструмента оценки конфликтов. Анализ проводится на основании двенадцати так называемых критериев «слабости» государства, которые объединены в три группы: социальные, экономические и военно-политические. Для общей оценки состояния страны эксперты подвергают анализу способность пяти ключевых государственных институтов -- политического руководства, армии, полиции, судебной системы и гражданских служб -- обеспечить безопасность государства и его граждан. В общей сложности оценивается свыше 100 показателей. [51]

Следующим индексом является конкурентоспособность стран мира.

Данный индекс составляет ведущий в Европе Институт менеджмента.