Управление рисками

Как правило, исполнение форвардного контракта предполагает поставку базового актива продавцом покупателю, и соответствующую оплату актива последним. Таким образом, большинство форвардов являются поставочными контрактами. Однако существуют активы, физическую поставку которых осуществить не представляется возможным. К таким активам относятся, например, фондовые индексы. В этом случае инвестор будет иметь дело с расчетным форвардом - форвардным контрактом, при исполнении которого осуществляются взаиморасчеты по разнице цен между контрагентами сделки.

Лицо, открывающее длинную позицию по форвардному контракту, прогнозирует повышение спотовой цены базисного актива, а лицо, открывающее короткую позицию, предполагает, что спотовый курс актива понизится. Функция доходов владельцев длинных и коротких позиций по форвардным контрактам в момент их исполнения представляет собой прямую, наклоненную к оси ОХ под углом 45° (см. рис. а, б).

Инвестор А купил форвардный контракт на поставку 1000 долл. США по форвардному курсу 28,5 рублей через месяц у инвестора В. Таким образом, инвестор А обязан будет по истечении месяца купить у инвестора В 1000 долл. по 28,5 рублей за доллар, заплатив всего 28500 рублей. В свою очередь инвестор В обязан через месяц продать инвестору А 100р долл. за 285рр рублей независимо от того, какова будет рыночная конъюнктура.

Допустим, через месяц (к дате исполнения форвардного контракта) спотовый курс доллара равен 29 рублей. Инвестор А купит 1000 долл. по 28,5 рублей за доллар по форвардному контракту и тут же продаст их на спотовом рынке по 29 рублей за доллар. Таким образом, инвестор А получит доход 500 рублей (0,5 руб. с каждого контрактного доллара). Как правило, при продаже срочных контрактов (в т.ч. и форвардных) участники рынка не имеют в наличии базового актива. В такой ситуации, чтобы исполнить обязательства по форвардному контракту, инвестор В купит 1000 долл. на спотовом рынке по 29 руб. за долл. и тут же поставит их инвестору А по 28,5 руб. за долл. Таким образом, инвестор В получит убыток 0,5 руб. с каждого контрактного доллара или всего 500 рублей с контракта.

Возможно и другое развитие ситуации на спотовом рынке. Допустим, через месяц спотовый курс доллара снизился до 28 рублей. Инвестор А вынужден будет во исполнение форвардного контракта приобрести доллары по 28,5 рублей, в то время как на спотовом рынке он мог бы купить по 28 рублей. Таким образом, инвестор А несет убытки в размере 0,5 рублей с каждого долл. Напротив, инвестор В в такой ситуации получает доход по контракту в размере 500 рублей.

На рисунке 3 представлена зависимость доходов и потерь инвесторов А и В по валютному форварду от спотового курса доллара в момент исполнения договора.

Фьючерсный контракт - это биржевое соглашение на покупку или продажу определенного количества актива по установленной цене в указанное время и в указанном месте.

Поскольку фьючерсные контракты являются только биржевыми инструментами, условия фьючерсов относительно качества и количества базового актива, даты или периода поставки, а также места поставки стандартизированы. Все параметры фьючерса отражаются в спецификации. Спецификация фьючерсного контракта может быть полной и краткой. Краткая спецификация представляет собой перечень условий обращения фьючерсного контракта, характеристик базового актива, а также сроков и механизмов его поставки. Полная спецификация - документ, который превращается в договор купли-продажи базового актива в момент инициации процедуры поставки.

Опционный контракт это договор, дающий право, но не обязывающий лицо, открывающее длинную позицию, купить или продать в определенные сроки и по оговоренной цене некоторый актив.

Покупатель опциона (лицо, открывающее длинную позицию) приобретает право выбора при принятии решения об исполнении (неисполнении) контракта; продавец (надписатель) опциона (лицо, открывающее короткую позицию) берет на себя обязательство действовать в соответствии с выбором покупателя. За право выбора исполнять или не исполнять опцион покупатель платит продавцу вознаграждение называемое опционной премией. Премия является стоимостью или ценой опционного контракта.

Помимо базового актива и премии каждый опцион характеризуется такими обязательными параметрами как страйк и дата исполнения. Страйк или цена исполнения - это цена, зафиксированная в опционном контракте, по которой будет приобретаться базовый актив в случае исполнения опциона. Дата исполнения или дата экспирации - это установленная дата, до которой или по наступлении которой покупатель может исполнить опционный контракт.

Права и обязательства по опционному контракту ограничиваются сроком действия контракта, временем до истечения срока действия или сроком жизни опциона.

В зависимости от условий исполнения опциона различают два типа опционных контрактов: европейский и американский.

Европейский опцион (опцион европейского стиля) может быть исполнен только в день истечения срока контракта. Хотя на практике зачастую устанавливаются несколько более широкие границы для исполнения, иногда выходящие за рамки одного торгового дня.

Американский опцион (опцион американского стиля) может быть исполнен в любой день до срока истечения контракта или в этот день. Вместе с тем, следует учитывать, что на практике существуют некоторые ограничения по досрочной реализации опционного права, например, по количеству исполняемых в день контрактов. Большинство торгуемых во всем мире опционных контрактов являются американскими. Эти опционы более рискованны для продавца, но более привлекательны для покупателя, поэтому опционная премия по ним выше, чем по аналогичным европейским опционам.

В отношении опционных контрактов такие понятия как «покупатель (продавец) опциона» и «покупатель (продавец) базового актива» совпадают не всегда. В этой связи выделяют два вида опционов: опцион колл и опцион пут.

Опцион колл (опцион на покупку) это контракт, дающий его приобретателю право купить в установленные сроки по оговоренной цене некоторый базовый актив. Опцион пут (опцион на продажу) это контракт, дающий его держателю право продать базовый актив по оговоренной цене в определенные сроки.

Максимальный риск покупателя опциона ограничивается размером уплаченной премии; потенциальный риск продавца может быть бесконечно большим. Вместе с тем, максимальный доход продавца ограничивается размером полученной премии, а доход покупателя теоретически может быть бесконечно велик. Все сказанное выше наглядно демонстрируют функции дохода покупателя и продавца опциона (см. рисунки выше). Таким образом, возникает иллюзия абсолютной невыгодности открытия коротких опционных позиций. На самом деле это не так, поскольку длинные позиции как по колл, так и по пут опционам выгодно открывать лишь в случае ожидания сильных колебаний цены базового актива, что происходит не слишком часто. Напротив, короткие позиции следует открывать в ожидании небольших колебаний спотовой цены.

Пример хеджа, спотовая цена акций РАО «ЕЭС» составляет 4,5 рубля за акцию. В этот момент на рынке торгуются опционы на акции РАО «ЕЭС» со страйком 5 рублей за акцию и премией 40 копеек. Если инвестор хочет купить акции через месяц, но ожидает повышения цен на акции, то он должен открыть длинную колл опционную позицию. Однако таким образом следует поступить в случае ожидания сильного повышения цены акций (свыше 5,4 рубля за акцию). Если ожидается незначительное повышение цены, скажем до 4,9 рубля за акцию, то инвестору лучше открыть короткую колл опционную позицию по опциону с тем же страйком.

Важнейшее предназначение процентных деривативов (и процентных опционов в частности) хеджирование процентного риска. Опционы на краткосрочные процентные ставки получили широкое распространение, но также как и валютные опционы они в большинстве своем обращаются на внебиржевом рынке. Эти опционы предлагаются банками и другими финансовыми институтами своим клиентам, и учитывают индивидуальные потребности покупателя. К таким опционам относят опционы заемщиков и кредиторов, кэпы, флоры, коллары и так называемые смешанные опционы. Опционы заемщика и кредитора являются обыкновенными внебиржевыми колл и пут опционами на процентные ставки.

Опцион заемщика опцион, который дает его держателю право взять взаймы условную сумму на определенный срок под указанный процент (т.е. это процентный колл опцион).

Опцион кредитора опцион, который дает его держателю право депонировать определенную условную сумму средств на установленный срок и под оговоренный процент (т.е. это процентный опцион пут).

Кэпы, флоры и коллары многопериодные опционы. Кэп представляет собой серию опционов заемщика, которые устанавливают максимальную процентную ставку на среднесрочный заем с плавающей ставкой. В момент пересмотра ставки процента истекает соответствующий индивидуальный кэп, который называют кэплет (caplet). На практике, как правило, не требуется никаких формальных уведомлений о выполнении опциона заемщика (в отличие от опциона кредитора). Если в назначенный день рыночная процентная ставка-ориентир превышает цену исполнения кэпа, то автоматически производится расчет наличными деньгами. Сумма компенсационного платежа рассчитывается по формуле:

,

где L значение ставки-ориентира; R цена исполнения; Р Условная основная сумма займа (принципал); D - продолжительность периода между пересмотрами процентной ставки; 360 (или 365) количество дней в финансовом году, принятое для расчетов в той или иной стране.

«Своп» - это общий термин самоликвидирующихся сделок между двумя организациями, в рамках которых каждая из сторон обязана произвести серии платежей в адрес другой в течение согласованного периода времени, определяемых вначале для того, чтобы располагать стоимостью, эквивалентной дисконту по заимствованным на первичном финансовом рынке ресурсам. Естественно, что сделка имеет смысл в том случае, если серии будущих платежей компании не идентичны суммам, которые должны быть получены.

Существует множество различных видов свопов, но базовое деление их можно произвести следующим образом:

- валютные свопы;

- процентные свопы;

- товарные свопы;

- свопы активов.

Процентный своп - соглашение между сторонами о взаимных периодических платежах, определяемых на основе оговоренных процентных ставок и взаимно согласованной контрактной суммы.

39. Понятие и суть операций хеджирования

С экономической точки зрения хеджирование ? это перенесение риска от данного участника рынка (хеджера) на другого участника рынка. На практике под хеджем понимают срочную сделку, заключенную для защиты от возможного неблагоприятного изменения стоимости актива, находящегося в основе сделки. Для продавца неблагоприятным будет падение рыночной стоимости актива, а для покупателя ? рост стоимости актива.

Цель хеджирования ? заранее установить (понеся дополнительные денежные расходы) особую цену актива (уровень ставки, валютного курса и т.п.), чтобы обеспечить защиту от еще больших расходов при неблагоприятном изменении цены актива и увеличить вероятность успеха хозяйственных операций, подверженных воздействию изменений цены этого актива.

Суть операции хеджирования: покупка (продажа) какого-либо актива с одновременной продажей (покупкой) срочных контрактов на этот актив, с намерением в будущем прекратить обязательства на срочной бирже путем обратной операции одновременно с завершением сделки с реальным товаром. Т.е. это одновременность сделок на срочной бирже и рынке реального товара и их противоположная направленность.

Хеджирование бывает длинным и коротким. Механизм реализации длинного и короткого хеджирования различен для фьючерсного и опционного рынков. Но цель инвестора для каждого вида хеджа одинакова независимо от используемого инструмента. В общем виде длинное хеджирование - это страхование риска путем открытия длинной позиции на срочном рынке, а короткое хеджирование - это страхование риска путем открытия короткой позиции на срочном рынке. Это определение четко отражает суть короткого и длинного хеджирования фьючерсными и форвардными контрактами. Однако не совсем корректно с точки зрения цели хеджирования для опционов, т.к. покупка (продажа) опционов колл и пут приводит к различным результатам.

Таким образом, для опционного рынка длинным будет хеджирование, направленное на минимизацию риска по короткой позиции на спотовом рынке (при этом можно купить колл, а продать пут). Коротким опционным хеджированием следует считать хеджирование, направленное на минимизацию риска по длинной позиции на спотовом рынке (при этом можно купить пут, а продать колл). Данное определении хеджирования не будет противоречить и операциям проводимым на рынке фьючерсов для достижения одноименных целей.

Длинный и короткий хедж может осуществляться посредством срочного контракта с тем же базовым активом, что и хеджируемый актив. В этом случае осуществляется прямое хеджирование. Если базовым активом срочного контракта и хеджируемым активом выступают разные товары или финансовые инструменты, то имеем дело с перекрестным хеджированием.

Хеджирование также бывает полное, т.е. все возможные убытки устраняются при проведении операции на срочном рынке, а также неполное, т.е. риск получения убытков частично сохраняется.

40. Техника хеджирования форвардом (фьючерсом)

Хеджирование фьючерсными контрактами - разновидность хеджирования, при котором в качестве инструментов управления риском используются фьючерсные контракты на различные виды активов. С целью хеджирования кассовой позиции участник фондового рынка открывает противоположную позицию на фьючерсном рынке.

Техника прямого хеджирования покупкой и продажей фьючерсного контракта.

Короткий хедж.

Перед исполнением фьючерсного контракта инвестор закрывает свою позицию путем открытия длинной позиции по этому же фьючерсу. Финансовый результат действий инвестора на фьючерсном и спотовом рынках.

При хеджировании фьючерсным контрактом инвестор застрахован от риска неблагоприятного изменения курсовой стоимости акции, но в то же время упускает возможность получения дополнительной прибыли в случае благоприятной конъюнктуры. На рисунке показаны функции дохода инвестора в случае проведения операции хеджирования и отсутствия хеджа.

Длинный хедж.

Инвестор ожидает через 1 месяц поступления 100000 рублей на счет. На эти средства он планирует купить акции компании XYZ. Рыночная стоимость этих акций в настоящий момент равна 20 рублей за акцию, а, значит, инвестор мог бы купить 5000 акций. Однако инвестор опасается повышения курса акций, в результате которого инвестор сможет купить меньшее количество акций компании на сумму 100000 руб. Для страхования от роста курса акций инвестор покупает 5 фьючерсных контрактов на акции компании XYZ по цене 20 рублей за акцию.

Через месяц спотовая и фьючерсная цены акций изменились. Рассмотрим три варианта соотношения фьючерсной и спотовой цен. Первый: курс акций вырос до 24 рублей за акцию, т.е. на 20%. Фьючерсная цена также выросла на 20% и стала равна 24 рубля за акцию. Второй: курс акций снизился до 18 рублей, т.е. на 10%. Фьючерсная цена также стала равна 18 рублей. Третий: курс акций вырос до 24 рублей, а фьючерсная цена - 23 рубля.

По истечении месяца с начала операций инвестор получает 100000 рублей, продает фьючерсные контракты и покупает на спотовом рынке по сложившейся цене акции. Рассмотрим каков будет финансовый результат действий инвестора во всех трех случаях.

Первый случай. Инвестор закрывает фьючерсные позиции, продав контракты по 24 рубля. Он получает прибыль на срочном рынке в размере 20000 рублей ((24-20)*1000*5). На спотовом рынке стоимость акций выросла на 4 рубля, поэтому для покупки запланированного количества акций (5000 акций) ему необходимо дополнительно к полученным 100000 рублей еще 20000 рублей (4*5000), т.е. 20000 рублей - это убыток инвестора на спотовом рынке. Этот убыток полностью компенсируется прибылью, полученной на фьючерсном рынке и позволяет инвестору приобрести запланированный пакет акций компании XYZ, который будет стоить 120000 рублей (24*5000).

Второй случай. На фьючерсном рынке инвестор получает убыток в размере 10000 рублей ((18-20)*1000*5). Таким образом, на покупку акций инвестор может потратить только 90000 рублей (100000-10000). На спотовом рынке инвестор покупает акции по 18 рублей, всего 5000 акций (90000:18), т.е. как и планировал изначально. Однако он мог бы купить 5555 акций на 100000 рублей, т.к. его прибыль на спотовом рынке составила 10000 рублей в результате снижения курса акций.

Таким образом, инвестор полностью застрахован от неблагоприятного изменения курсовой стоимости акций, но и лишен возможности получить какую бы то ни было прибыль в случае ошибочного прогноза. На рис. представлены функции дохода инвестора для обоих случаев.

Третий случай. От операций на фьючерсном рынке инвестор получает прибыль в размере 15000 рублей ((23-20)*1000*5). Для покупки 5000 акций на спотовом рынке ему необходимо 120000 рублей. Убыток инвестора на спотовом рынке от повышения курсов акций составляет 20000 рублей. Этот убыток частично компенсируется прибылью, полученной на фьючерсном рынке. Для полной компенсации убытка не хватает 5000 рублей (20000-15000). Таким образом, инвестор сможет приобрести только 4791 акцию (115000:24). В рассмотренном случае хеджирование риска оказалось неполным.

41. Техника хеджирования опционом

Длинный хедж на опционном рынке направлен на снижение убытков инвестора в случае роста цены базового актива, т.е. страхуют короткую позицию инвестора. В этом случае также снимается риск участника торгов в ожидании покупки. Самыми простыми и доступными для реализации опционными стратегиями являются синтетическая покупка опциона пут и синтетическая продажа опциона колл. Короткий хедж защищает от убытков длинную позицию инвестора, т.е. нивелирует риск падения цены актива. Кроме того, страхуются будущие продажи актива. Короткий хедж можно реализовать, формируя синтетический короткий пут и синтетический длинный колл.

Техника страхования рисков снижения цены актива.

Вариант 1. Инвестор владеет акцией, текущая рыночная цена которой 60 д.е. Ранее инвестор приобрел акцию за 35 д.е. Однако теперь инвестор прогнозирует вновь снижение курса акции вплоть до 30 д.е., но не полностью уверен в таком сценарии развития рыночной ситуации. По этой причине инвестор открывает длинную позицию по пут опциону на эту акцию со страйком 50 д.е., заплатив премию 5 д.е. В случае снижения стоимости акции на спотовом рынке инвестор получит гарантированную компенсацию убытков за счет опционной позиции. Размер дохода инвестора в данном случае будет равен 10 д.е. независимо от того, насколько снизится цена акции. В случае ошибочности прогноза инвестора (т.е. курс акции будет расти), опцион пут не будет им исполнен, а доход от владения акцией будет зависеть от интенсивности роста ее цены. Функция дохода хеджера для данного примера представлена на рисунке.

Вариант 2. Инвестор приобрел акцию по цене 25 д.е. и планирует ее продать через некоторое время по цене 30 д.е. Однако по его прогнозам курс акций может не только не вырасти до 30 д.е., но и, напротив, может немного снизится. Инвестор решает захеджировать свою спотовую позицию открыв короткую позицию по колл опциону со страйком 30 д.е. и премией 5 д.е. Функция дохода по позициям инвестора на спотовом и срочном рынках представлена на рисунке. Если курс акции снизится не более, чем до 25 д.е., то хеджер получит компенсацию от опционной премии. Если курс акции значительно снизится, то инвестор получит убыток от владения акцией, который на 5 д.е. компенсируется опционной позицией. Если курс акции установится на уровне выше 30 д.е., то опцион колл будет исполнен и хеджер продаст акцию по 30 д.е. как и планировал. Однако его доход будет постоянным на уровне 5 д.е. независимо от интенсивности роста курса акции.

Техника страхования рисков повышения цены актива.

Варианты 1 и 2. Инвестор имеет короткую позицию на спотовом рынке (т.е. он либо планирует купить акции при поступлении денежных средств на его счет, либо совершил короткую продажу). В настоящее время курс акции 30 д.е.

Инвестор опасается, что к моменту совершения им покупки акции цены на акции вырастут до 50 д.е. у него есть возможность сформировать две стратегии хеджирования. Первая состоит в покупке колл опциона со страйком 40 д.е. и премией 5 д.е. Вторая стратегия предполагает продажу пут опциона со страйком 30 д.е. и премией 10 д.е.

Очевидно, что при покупке опциона колл инвестор получает возможность компенсировать убытки, которые возникают при росте курса акций (каким бы сильным этот рост ни был), и одновременно не лишается возможности получить более высокий доход при снижении курса акций. Хеджирование коротким опционом пут оказывается успешным только при росте цены акций до 40 д.е. Потенциально возможная прибыль при благоприятном для инвестора снижении курса акций ограничивается размером полученной премии, т.е. 10 д.е.

На основании изложенного выше можно вывести простое правило хеджирования опционными контрактами: в ожидании значительных изменений цены базового актива в целях хеджирования следует открывать длинные позиции по колл и пут опционам, и, наоборот, при прогнозах слабого роста или снижения спотовой цены базового актива следует открывать короткие позиции по пут и колл опционам. При этом необходимо учитывать основной принцип хеджирования посредством опционных контрактов: следует открывать опционные позиции, которые приносят доход при неблагоприятном изменении спотового курса базового актива, и не исполняются при благоприятной для инвестора рыночной конъюнктуре.

42. Хеджирование различных видов рисков

Переструктуризация валютного долга посредством форвардных контрактов на валюту.? операция хеджирования валютного риска.

Подобные операции интересны при экспортно-импортных операциях с кредитом. Допустим, что российская компания закупила оборудование у немецкой фирмы на 6 млн. евро с оплатой в рассрочку. 2 млн. евро были уплачены в момент покупки оборудования, а 4 млн. евро российская компания будет выплачивать равномерно через один и два года. Кредит предоставлен под 5% годовых. Это означает, что через год российская компания должна будет выплатить 2,1 млн. евро, а через два года - 2,205 млн. евро (с учетом начисления сложных процентов). Спотовый курс евро равен 35,5 рублей за один евро. Следовательно, долг российской компании в рублях при покупке оборудования равен 142 млн. рублей (4 млн.*35,5).

Очевидно, что при повышении курса евро долг российской компании в рублях увеличится. Уменьшить валютный риск компания может посредством заключения форвардных контрактов, обеспечивающих фиксацию обменного курса. Положим, что компания заключила следующие форвардные контракты: 1) форвард на покупку 2,1 млн. евро за рубли через 1 год по курсу 36 рублей за 1 евро; 2) форвард на покупку 2,205 млн. евро за рубли через 2 года по курсу 37 рублей за 1 евро. Таким образом, по первому форварду российская компания должна будет поставить 75,6 млн. рублей через год, а по второму форварду - 81,585 млн. рублей через 2 года. Всего за два года российская компания выплатит немецкой фирме 4,305 млн. евро или 157,185 млн. рублей.

Получается, что компания, имея первоначально рублевый долг 142 млн., выплатила 157,185 млн. рублей, т.е. компания «брала» кредит в рублях сроком на два года под 5,2% годовых. Путем операций на форвардном рынке российская компания транслировала свою валютную задолженность под 5% годовых в рублевую задолженность под 5,2% годовых.

Заемщик А берет кредит для строительства жилого дома в размере 2 миллиона долларов под плавающую ставку LIBOR+1,5% сроком на 2 года с квартальным пересмотром ставки. Если процентные ставки сильно возрастут, то компания не получит прибыли. С целью хеджирования риска заемщик А заключает своп с банком (как правило не с тем, у которого взял кредит) на обмен обязательств с плавающей ставкой на обязательства с фиксированной ставкой 12% годовых с пересмотром ставок каждые полгода. Поток денежных средств, который устанавливается между компанией и банком, отражает разницу между двумя ставками. Процентные платежи по кредиту на базе плавающей ставки устанавливаются в начале каждого квартала, а подлежат выплате в конце квартала. Результирующие потоки средств сведены в таблицу.

Заемщик Б выпускает еврооблигации на сумму 2 миллиона долларов с фиксированной процентной ставкой 11% годовых и сроком обращения 2 года. Проценты по бумагам выплачиваются раз в полгода. Если процентные ставки упадут, то обслуживание долга по облигациям будет стоить очень дорого. Заемщик Б устраняет этот риск путем свопа с банком. Он обменивает свои обязательства с фиксированной ставкой на обязательства под ставку LIBOR+1%.

(эффективная ставка, указанная в таблице переводится в номинальную по формулам финансовой математики)

Таблица наглядно показывает, что хеджер может как выиграть, так и проиграть от использования свопа. Самое важное в хеджировании - прибыль (убытки) от операции хеджирования должна возмещать убытки (прибыль) по позиции, которая хеджируется. Если заемщик Б смог получить более высокие прибыли по другим активам за счет роста ставок, то потери по свопу ему не страшны.

Размещено на Allbest.ru