Инструменты финансового менеджмента

Формула начислений внутригодовых при сроке кредита, составляющем целое число лет, имеет следующий вид:

FV = PV(1 + r/т)n * m,

где FV - сумма погашения (наращенная сумма);

PV - сумма выданного кредита;

r - годовая процентная ставка;

n - целое число лет;

m - количество начислений в год (внутригодовых начислений);

r/m - годовая процентная ставка, приведенная к внутригодовой выплате;

n * m -- общее количество начислений за весь срок кредита.

Формула начислений внутригодовых при сроке кредита, не составляющем целое число лет, имеет следующий вид:

FV = PV (1 + r/m)n *m*(1 + r/m* k),

где FV - сумма погашения (наращенная сумма);

PV - сумма выданного кредита;

r - годовая процентная ставка;

n - целое число лет;

m - количество начислений в год (внутригодовых начислений);

r/m - годовая процентная ставка, приведенная к внутригодовой выплате;

n * m - общее количество начислений за весь срок кредита;

k - дробная часть года.

Размер комиссионных банька.

Предоставляя кредит заемщику, банк может удерживать комиссионные:

1) за организационные расходы;

2) за обязательства.

Комиссия за обязательства может взиматься при подписании кредитного договора или в случае досрочного погашения кредита за неиспользованную часть ссуды. В любом случае банк заранее покрывает потенциальные убытки, связанные с возможным досрочным погашением кредита.

15. Спонтанные источники финансирования

Счета начислений (accruals) представляют краткосрочную задолженность предприятия, начисленную по заработной плате, налогам, процентам и дивидендам. Счета начислений являются источником спонтанного финансирования в большей степени, чем счета кредиторов. Наиболее распространенными счетами начислений являются счета заработной платы и налогов, расходы по которым начисляются, но оплачиваются не сразу. Как правило, для оплаты по каждому счету устанавливается определенная дата.

При этом частота оплаты по счету в течение года может быть разной:

1) заработная плата выплачивается один или два раза в месяц;

2) налоги могут перечисляться в бюджеты ежеквартально, каждые полгода или один раз в год.

Суммы по счетам начислений, как и в случае со счетами кредиторов, увеличиваются по мере расширения масштабов деятельности. С расширением объемов производства и реализации, соответственно, увеличиваются расходы на оплату труда и сумма выплаченных налогов. Начисления представляют собой бесплатный (беспроцентный) источник финансирования. Действительно, рабочие и служащие, ежедневно вырабатывая продукцию, оказывая услуги, могли бы ежедневно получать заработную плату. Однако предприятие, ежедневно начисляя заработную плату, выплачивает ее только по истечении календарного месяца. Таким образом, предприятие имеет возможность распоряжаться начисленной, но не выплаченной заработной платой в течение некоторого времени до даты ее выплаты. При этом предприятие не начисляет процентов за пользование чужими денежными средствами (заработной платой) непосредственным их владельцам (рабочим и служащим). Задержка выплаты заработной платы означает продление срока бесплатного пользования денежными средствами, принадлежащими рабочим и служащим. В начале 90-х годов в России многие предприятия, пользуясь отсутствием должного контроля за их финансовой деятельностью, прибегали в задержке выплаты заработной платы, вкладывая эти денежные средства в ценные бумаги или размещая их на срочные банковские счета. По истечении определенного времени наращенные денежные средства изымались, заработная плата выплачивалась, а процентный доход оставался в распоряжении руководства предприятий.

Манипулируя частотой и датами выплаты заработной платы, предприятие оказывает влияние на объем бесплатного краткосрочного финансирования. Предприятие может изменять частоту выплат заработной платы - выплачивать за каждую неделю, за две недели, за месяц. Период, за который начисляется заработная плата, называется платежным периодом. Стандартный платежный период составляет один календарный месяц.

При постоянном интервале между последним рабочим днем и датой выплаты заработной платы объем финансирования тем больше, чем больше платежный период и чем меньше частота выплат.

Пример, Недельный объем заработной платы составляет 400 000 руб., средняя сумма начислений - 200 000 руб. Если предприятие увеличивает платежный период с недели до двух недель, то двухнедельный объем заработной платы составит 800 000 руб., а средняя сумма начислений - 400 000 руб.

Таким образом, с увеличением в два раза платежного периода увеличивается в два раза и объем финансирования. График на рисунке наглядно иллюстрирует линейную зависимость между средним значением начисленной заработной платы и периодичностью ее выплат.

Проценты, Предприятия выплачивают проценты по привлеченным кредитам. Условия предоставления ссуды определяются в процессе личных переговоров между заемщиком и кредитором. Однако стоимость ссуды может изменяться под влиянием многих факторов. Банки могут повышать процентную ставку, покрывая риск в случае низкой кредитоспособности заемщика. Однако в большей степени процентные ставки по ссудам зависят от базисной ставки (prime rate), под которой понимается ставка по ссудам, предоставляемым банками платежеспособным предприятиям. На практике нередки случаи отклонения от базисной ставки, которые могут быть связаны с разными причинами.

В основе базисной ставки лежит предельная стоимость денежных средств, равная ставке дохода по депозитным сертификатам. Базисная ставка изменяется по мере изменения ситуации на кредитном рынке. Банковская ставка по ссуде, предоставляемой клиенту, будет равна сумме предельной стоимости денежных средств на кредитном рынке и процентной маржи. Однако в условиях обострившейся банковской конкуренции, борьбы за клиентов банки могут предоставлять ссуды под процент ниже базисной ставки. При этом разница между базисной ставкой и стоимостью ссуды зависит как от условий конкуренции, так и от кредитоспособности заемщика. При стабильной ситуации ставка по ссудам, как правило, выше базисной ставки на 0,5%. Теоретически разница в ставках по ссудам, предоставляемым различным клиентам, должна зависеть только от их кредитоспособности. На практике на ставки оказывают влияние самые различные факторы, в том числе расходы, связанные с обслуживанием кредита, которые банк стремится переложить на заемщика, величина денежных средств на счетах клиента, перспективы отношении клиента и банка.

16. Стоимость привлеченного (авансированного) капитала

Привлечение денежных средств связано с определенными затратами. Каждый источник финансирования имеет свою стоимость, которая выражается в процентах, уплачиваемых предприятием владельцу заимствованных денежных средств. Управление пассивами предполагает оценку как каждого отдельного источника финансирования, так и общей стоимости (цены) привлеченного (авансированного) капитала.

Под ценой привлеченного (авансированного) капитала понимается процентное отношение платы за пользование привлеченными средствами к их общему объему.

Оптимальная цена привлеченного (авансированного) капитала складывается в том случае, если краткосрочные активы финансируются за счет краткосрочных источников, а долгосрочные активы - за счет долгосрочных.

В финансовом менеджменте разработана концепция (система взглядов) цены привлеченного (авансированного) капитала, которая включает:

1) расчет процентов за пользование капиталов;

2) определение нормы рентабельности капитала при инвестировании в активы предприятия, обеспечивающей поддержание рыночной стоимости предприятия.

Соотношение цены привлеченного (авансированного) капитала и рентабельности инвестиций оказывает влияние на стоимость предприятия:

1) если доходность активов, в которые инвестирован привлеченный капитал, ниже его стоимости, стоимость предприятия понижается;

2) если доходность активов, в которые инвестирован привлеченный капитал, выше его стоимости, стоимость предприятия повышается.

Таким образом, цена привлеченного (авансированного) капитала играет ключевую роль при оценке инвестиционных проектов. Стоимость привлеченного (авансированного) капитала зависит от стоимости составляющих его источников финансирования, которые можно разделить на две основные группы: собственный и заемный капитал. Структура капитала, а также структура финансирования изменяется с изменением стоимости собственного и заемного капитала, при этом темпы изменения их стоимости различны. При увеличении доли заемных средств в общей сумме долгосрочных (!) источников стоимость собственного капитала возрастает. Это связано с эффектом финансового рычага. Использование заемных средств, как известно, несмотря на их платность, до определенного момента повышает рентабельность собственных средств, что отражается на выплачиваемых дивидендах.

Под взвешенной (суммарной) стоимостью привлеченного капитала (Cost of Capital - СС) понимается сумма произведений значений стоимости каждого источника на его процентную долю в общей сумме привлеченных средств.

Расчет взвешенной стоимости привлеченного (авансированного) капитала включает следующие этапы:

1) расчет стоимости каждого источника финансирования (в %);

2) расчет доли каждого источника в общем объеме источников финансирования (итоге пассива баланса);

3) расчет взвешенной стоимости привлеченного (авансированного) капитала.

Взвешенная стоимость привлеченного (авансированного) капитала рассчитывается по следующей формуле:

где ri - стоимость i-гo источника финансирования в процентах, т.е. величина процентной ставки, под которую привлекались денежные средства;

Wi - вес i-гo источника в общей сумме привлеченного капитала в относительном выражении (в долях).

Взвешенная стоимость капитала не является постоянной величиной, так как со временем изменяются как объем отдельных источников, так и их стоимость. Поэтому понятие взвешенной стоимости неоднозначно. В зависимости от способа определения процентных долей источников финансирования в итоге пассива баланса и их стоимости различают:

1) текущую (взвешенную) стоимость капитала (Current Cost of Capital - CCC);

2) целевую (взвешенную) стоимость капитала (Target Cost of Capital - ТСС);

3) предельную (взвешенную) стоимость капитала (Marginal Cost of Capital - MCC) (рисунок).

Статьи пассива, выраженные в процентах, составляют так называемую процентную структуру баланса. Доли источников финансирования в итоге пассива баланса определяются сначала в процентах, а затем переводятся в десятичные дроби, чтобы при расчете взвешенной стоимости избежать умножения процентов на проценты.

В случае текущей взвешенной стоимости капитала (Current Cost of Capital - CCC) процентные доли источников финансирования определяются по данным последнего баланса, а их стоимость - по ценам на момент их привлечения (цены прошлых периодов).

В случае целевой взвешенной стоимости капитала (Target Cost of Capital - ТСС) процентные доли отдельных источников финансирования определяются с учетом их возможного изменения в предстоящем периоде, а их стоимость - по ценам прошлых периодов. Таким образом, при расчете целевой взвешенной стоимости капитала процентная структура баланса представляет собой структуру пассивов, которую предприятие предполагает сформировать в будущем. Процентная структура баланса применительно к данным расчетам также называется целевой.

Отличие текущей стоимости капитала от целевой стоимости состоит в определении долей источников финансирования в их общем итоге:

1) при расчете текущей стоимости учитывается существующая процентная структура баланса;

2) при расчете целевой стоимости учитывается предполагаемая процентная структура баланса.

В случае предельной взвешенной стоимости капитала (Marginal Cost of Capital - MCC) процентные доли отдельных источников финансирования определяются как и в случае целевой взвешенной, т.е. с учетом их предполагаемых изменений. Однако стоимость источников определяется уже не по ценам прошедших периодов, а по ценам текущего периода или по прогнозным ценам.

Отличие целевой стоимости капитала от предельной состоит в определении стоимости источников финансирования:

1) при расчете целевой стоимости учитываются цены прошлых периодов;

2) при расчете предельной стоимости учитываются цены текущих или будущих периодов.

Особенности расчета каждого вида стоимости привлеченного (авансированного) капитала наглядно иллюстрирует таблица.

Таблица 8

Способы определения взвешенной стоимости привлеченного (авансированного) капитала
Варианты определения стоимости привлеченного (авансированного) капитала	Доля источника в общем итоге пассива баланса (в %)	Стоимость источника (в %)
Текущая стоимость	По балансу на последнюю дату	По ценам на момент привлечения, т.е. по ценам истекших периодов
Варианты определения стоимости привлеченного (авансированного) капитала	Доля источника в общем итоге пассива баланса (в %)	Стоимость источника (в %)
Целевая стоимость	С учетом возможного прироста отдельных источников в связи с планируемыми инвестициями (целевая структура капитала)	По ценам на момент привлечения, т.е. по ценам истекших периодов
Предельная стоимость	С учетом возможного прироста отдельных источников в связи с планируемыми инвестициями (целевая структура капитала)	По текущим или прогнозным ценам

17. Управление долгосрочными материальными активами

Бухгалтерский учет предусматривает оценку необоротных активов предприятия в денежном выражении. Необоротные активы отличаются низкой ликвидностью. Требуется время, чтобы с помощью маркетинга определить их рыночную стоимость. На стоимость недвижимости влияют различные постоянно меняющиеся факторы, в том числе фактор времени, отсутствие "рынка наличного товара", специфический характер объектов и другие факторы, в связи с чем оценка недвижимости достоверна только на определенную дату. Как и другие активы, недвижимость оценивается по себестоимости и рыночной стоимости. Под себестоимостью необоротных активов понимается цена, уплаченная при их приобретении, или сумма, затраченная при их изготовлении. После приобретения или изготовления необоротного актива себестоимость становится первоначальной его стоимостью. К себестоимости необоротного актива, кроме расходов, связанных с его приобретением, могут быть также отнесены расходы, связанные с установкой и подготовкой к эксплуатации.

Под рыночной стоимостью необоротных активов понимается цена, складывающаяся на рынке под влиянием спроса и предложения. Рыночная стоимость представляет собой расчетную величину, равную денежной сумме, за которую предполагается переход имущества из рук в руки на дату оценки в результате коммерческой сделки между добровольным покупателем и добровольным продавцом. При этом предполагается, что каждая из сторон действовала компетентно, расчетливо и без принуждения. Рыночная стоимость (расчетная величина) представляет собой наиболее вероятную цену, которая может быть реально получена на дату оценки на рынке. При ее расчете не учитываются цены, завышенные или заниженные за счет особых условий или обстоятельств сделки, в том числе за счет предоставленных компенсаций и скидок. Расчетная рыночная стоимость привязана по времени к конкретной дате и в силу изменения рыночных условий может оказаться недостоверной на другую дату. Рыночная цена определяется в ходе сделки между добровольным продавцом и добровольным покупателем. Добровольный продавец заинтересован продать имущество на рыночных условиях после адекватного маркетинга по цене, максимальной из возможных на открытом рынке цен. Добровольный покупатель совершает покупку в соответствии с реалиями и ожиданиями текущего рынка.

По времени рыночная оценка недвижимости может быть ретроспективной, текущей и прогнозной. Ретроспективная оценка - это оценка стоимости на определенную дату в прошлом.

Прогнозная оценка недвижимости может рассчитываться:

1) на момент окончания планового периода строительства предприятия;

2) на момент достижения в соответствии с планом стабильного положения.

В большинстве случае требуется оценка текущей стоимости недвижимости, т.е. действительная рыночная стоимость.

Существуют три метода оценки рыночной стоимости материальных необоротных активов:

1) затратный,

2) сравнение продаж,

3) капитализация дохода.

Метод затрат основан на предположении, что участники рынка соотносят стоимость объекта с затратами на его приобретение (постройку), и цена, предлагаемая покупателем, не превышает затраты на приобретение (постройку) аналогичного объекта равноценного качества. Метод затрат предпочтителен при оценке новых зданий или объектов недвижимости, которые редко продаются на рынке.

Оценка рыночной стоимости права собственности на недвижимость включает:

1) оценку стоимости земли;

2) оценку стоимости главного сооружения с учетом общего износа;

3) оценку стоимости вспомогательных зданий и сооружений с учетом общего износа.

Оценка стоимости главного сооружения с учетом общего износа, в свою очередь, включает:

1) оценку стоимости главного сооружения;

2) оценку косвенных издержек, имеющих место в период после окончания строительства и до придания ему соответствующего рыночного вида;

3) оценку величины прибыли;

4) оценку величины общего износа сооружения.

Пример. Площадь земельного участка составляет 4 км² (4 000 000 м²), нормативная цена земли за 1 м² - 35 руб. Таким образом, стоимость земельного участка составит: 35 руб. х 4 000 000 м² = 140 млн. руб. Стоимость строительства главного сооружения по составленной смете - 100 млн. руб. Косвенные издержки включают в себя расходы на консультации, юридическое обслуживание, на оформление документов, страхование, рекламу, эксплуатацию сооружения и др. Сумма косвенных издержек определяется расчетно-аналитическим методом и по расчету составляет 20% стоимости строительства главного сооружения: (20% х 100 млн. руб.): 100% = 20 млн. руб. Прибыль, которую предполагает получить предприниматель на вложенный капитал, определяется расчетно-аналитическим методом. Предприниматель исходит из нормы прибыли на вложенный капитал 30%. За сумму вложенного капитала принимается сумма стоимости земельного участка, главного сооружения и косвенных издержек: 140 + 100 + 20 = 260 млн. руб. Таким образом, прибыль равна: (30% х 260 млн. руб.): 100% = 78 млн. руб. Износ сооружения принимается в размере 5% стоимости строительства и составляет: (5% х 100 млн. руб.): 100% = 5 млн руб. Стоимость главного сооружения с учетом общего износа составляет: 100 + 20 + 78 - 5 = 193 млн. руб. Стоимость вспомогательных зданий и сооружений по смете составляет 20 млн. руб., износ - 5% или: (5% х 20 млн. руб.): 100% = 1 млн. руб. Стоимость с учетом износа - 20-1=19 млн. руб. Таким образом, рыночная стоимость права собственности на недвижимость составляет: 140 + 193 + 19 = 352 млн. руб.

Метод сравнения продаж предполагает, что цена покупателя будет равной цене аналогичного объекта недвижимости. Метод сравнения продаж применяется в том случае, если несколько аналогичных объектов недвижимости продавались недавно или продаются в текущем периоде, и не применяется при отсутствии таковых на рынке.

Метод сравнения продаж предполагает, что объект оценивается по стоимости аналогичных объектов, которые называются "сравнимые продажи". При этом фиксируется минимальная цена, ниже которой стоимость оцениваемого объекта не опускается. Стоимость объекта оценивается с учетом его сходства и различий с аналогичными объектами. Сходство является основой для оценки, различия -- поводом для ее корректировки. Цены "сравнимых продаж", в отличие от оцениваемого объекта, известны на рынке. С помощью корректировки оценщик рассчитывает рыночную стоимость на определенную дату.

Метод сравнения продаж позволяет не только определить цену сделки купли-продажи, но и определить величину возможного дохода и, соответственно, уровень доходности анализируемого объекта. Однако оценщики предпочитают определять их с помощью метода капитализации дохода.

Корректировка цены объекта недвижимости осуществляется с учетом условий финансирования, продажи и рынка и определяется исходя из анализа продаж объектов с постоянными физическими и экономическими характеристиками на одном и том же рынке. Физическая характеристика объекта недвижимости включает в себя размеры, конструктивные элементы, качество материалов, износ, внешний вид, состояние окружающей среды и др. Корректировка на физические характеристики требует детального обсуждения различий по каждому отдельному элементу. Экономическая характеристика объекта недвижимости включает в себя текущие расходы, качество управления, условия и сроки аренды, величину чистой прибыли или дохода и т.п. Метод сравнения продаж применяется только для оценки недвижимости, приносящей доход. При этом сравниваются только те объекты, которые могут быть одинаково использованы после их приобретения.

При оценке объекта могут иметь место так называемые недействительные компоненты стоимости (стоимость оборудования, мебели, приборов, посуды и т.д.), которые подлежат отдельному учету.

Корректировка стоимости зависит также от способов финансирования сделки купли-продажи, в числе которых можно назвать финансирование за счет потребительского или ипотечного кредита. В первом случае из продажной цены вычитается сумма уплаченных по кредиту процентов, во втором случае - цена объекта рассчитывается как текущая стоимость дисконтированных платежей по ипотечному кредиту.

Корректировка на условия продажи означает, что сделка может состояться по цене, отличающейся от рыночной стоимости. Так, если продавцу требуется продать объект как можно быстрее или в том случае, если между участниками сделки существуют родственные или деловые связи, сделка может состояться по цене ниже рыночной. Напротив, если покупателю требуется срочно приобрести объект, сделка может состояться по цене выше рыночной.

Стоимость объекта может быть скорректирована с учетом месторасположения объекта недвижимости. При этом величина корректировки определяется на основе анализа продаж аналогичных объектов, имеющих разное месторасположение, и, следовательно, отражает прежде всего разницу в стоимости земельных участков.

Схема определения стоимости недвижимости методом сравнения затрат включает следующие действия:

1) исследование объекта недвижимости;

2) исследование рынка недвижимости;

3) выявление подходящих объектов для сравнения;

4) сравнение исследуемого объекта недвижимости с аналогичными объектами;

5) определение рыночной стоимости объекта недвижимости.

Следует отметить, что стоимость объекта недвижимости определяется с учетом выгоды от продажи прав собственности на недвижимость. Объекты собственности с высокой доходностью могут также продаваться вместе с существующими арендными договорами. Разница между рыночной и контрактной арендной платой при определении стоимости называется корректировкой на право собственности. При этом полное право собственности определяется с учетом рыночной арендной платы и доступности текущего финансирования.

Метод капитализации дохода предполагает преобразование величины чистого дохода в оценку текущей стоимости. Рыночная стоимость объекта определяется как существующая в настоящее время стоимость прав на доходы, ожидаемые в будущем. Капитализация дохода предполагает расчет текущей стоимости доходов, которые собственник может получить в будущем в результате использования объекта недвижимости. При этом рассчитывается как валовой, так и чистый доход, представляющий собой разницу между текущими доходами и прогнозируемыми по рыночным ставкам арендными платежами. В случае оценки полных прав собственности для расчета доходов от продажи объекта недвижимости в будущем используется цена перепродажи, включающая будущую стоимость земельного участка, степень износа зданий и сооружений, будущие затраты на реализацию. При оценке стоимости собственного капитала инвестора из цены продажи всего объекта вычитают остаток долга по ипотечному кредиту. Текущую стоимость объекта недвижимости можно рассчитать, используя как коэффициент капитализации, так и коэффициент дисконтирования.

1. В первом случае текущая стоимость рассчитывается на основе доходов, которые будут получены в течение (первого прогнозного) года, и в качестве ставки доходности используется норма доходности. Оценка текущей стоимости объекта недвижимости (предприятия) в целом в данном случае определяется как сумма текущей стоимости земельного участка и текущей стоимости здания. При расчете текущей стоимости объекта с помощью коэффициента капитализации ставка доходности может определяться двумя способами:

1) по продажам сопоставляемых объектов, как отношение годового дохода к цене продажи (прямая капитализация);

2) исходя из ожидаемого уровня периодического дохода на капитал и задаваемых условий возмещения инвестиций (капитализация отдачей).

2. Во втором случае текущая стоимость рассчитывается на основе доходов, которые будут получены в течение нескольких лет, а ставка дисконтирования определяется обычным способом. Применение метода капитализации требует широкого изучения рынка. Анализ показателей проводится с учетом спроса и предложения, а также складывающейся рыночной конъюнктуры. Следует отметить, что возможный и приемлемый уровень дохода от использования объектов недвижимости зависит как от состояния рынка недвижимости, так и состояния финансовых рынков, предлагающих альтернативные варианты вложения денежных средств.

18. Управление нематериальными активами

В соответствии со стандартами международного учета и отчетности под нематериальными (неосязаемыми) активами (intangible assets) понимаются средства, не имеющие физической осязаемой формы, но приносящие предприятию доход. Нематериальные активы представляют вложения в нематериальные объекты, используемые в течение долгосрочного периода (превышающего год), что позволяет отнести их к необоротным активам. Нематериальные активы подлежат учету до тех пор, пока приносят доход.

По экономической сущности нематериальные активы представляют собой имущественные или интеллектуальные права предприятия в какой-либо области, в том числе:

1) права пользования земельными участками, природными ресурсами;

2) авторские права;

3) патенты;

4) лицензии;

5) ноу-хау.

Отсутствие материально-вещественной формы является особенностью нематериальных активов и причиной сложности оценки их стоимости и дохода от их использования. Все статьи нематериальных активов включаются в баланс по их себестоимости за вычетом амортизации. Под себестоимостью нематериальных объектов понимается совокупность всех расходов, связанных с их приобретением и подготовкой к использованию. На нематериальные активы начисляется амортизация методом прямолинейного равномерного линейного списания. Износ нематериальных активов включается в себестоимость продукции. Использование объекта всегда приводит к его износу, но в случае использования нематериальных активов физический износ не имеет места; Под износом нематериальных активов следует понимать совокупность возможного технологического, функционального и экономического износа конкретного нематериального актива.

Под технологическим износом понимается несоответствие технологических возможностей, которыми обладает данный нематериальный актив, возможностям новых более прогрессивных в этом отношении нематериальных объектов аналогичного назначения. Технологический износ связан с появлением новых прогрессивных технологий аналогичного назначения.

Под функциональным износом понимается несоответствие функциональных возможностей, которыми обладает данный материальный актив, функциональным возможностям новых модификаций аналогичного назначения.

Под экономическим износом понимается снижение стоимости данного нематериального актива в связи со снижением на него рыночного спроса.

Оценка стоимости нематериальных активов для последующего включения в баланс предприятия и в качестве базы для начисления амортизации должна осуществляться на основе принципа консерватизма, который предполагает стремление скорее снизить, чем завысить стоимость актива и ожидаемую доходность от его использования. Считается, что предприятие, которое в большей степени учитывает возможные убытки, чем возможные прибыли, имеет более реальное представление о своем финансовом положении и, соответственно, проводит более реальную и взвешенную финансовую политику.

Завышение балансовой стоимости нематериальных активов приводит к искажению баланса и открывает возможности:

1) для намеренного сокрытия части задолженности путем занижения ее стоимости или манипуляций с оценкой стоимости постоянно обновляемого портфеля ценных бумаг;

2) злоупотребления налоговыми льготами в случае неоправданного завышения базы для амортизационных отчислений при применении ускоренной амортизации.

Различают неспецифические и специфические методы оценки нематериальных активов.

Неспецифические (общие для материальных и нематериальных активов) методы предполагают оценку нематериальных активов по:

1) фактической себестоимости (в российских терминах - первоначальной балансовой стоимости);

2) текущей восстановительной стоимости (в российской практике - текущей балансовой стоимости;

3) текущей стоимости.

Фактическая себестоимость (historical cost) представляет собой совокупность всех затрат, связанных с приобретением и подготовкой к использованию, и подлежит последующей переоценке и уменьшению на различные виды износа. Оценка фактической себестоимости нематериальных активов осуществляется по реальной, документально подтвержденной цене их приобретения в случае их действительного приобретения на рынке, а не создания собственными силами на предприятии.

Текущая восстановительная стоимость (replacement cost) представляет собой переоцененную без вычета амортизации первоначальную стоимость нематериального актива, скорректированную в соответствии с рыночной ценой аналогичного объекта с учетом его функциональных отличий от оцениваемого объекта. Другими словами, под текущей восстановительной стоимостью понимается сумма денежных средств, которая может быть уплачена в случае необходимости замены этих средств.

Текущая стоимость (present value) представляет собой дисконтированную стоимость будущих потоков денежных средств, которую по оценке могут принести активы в ходе обычной деятельности предприятия.

Известно, что стоимость какого-либо актива можно оценить с точки зрения тех доходов, которые можно получить от его использования в будущем. В сказках довольно часто обыгрываются такие объекты: скатерть-самобранка; ларцы или коробы, из которых по желанию можно достать что угодно; волшебная палочка, исполняющая любые, в том числе материальные, желания; курица, несущая золотые яйца. Понятно, что все эти невзрачные на первый взгляд объекты очень высоко оцениваются сказочными героями. В реальной жизни стоимость какого-либо актива также можно оценить с точки зрения доходов от его использования в будущем. Метод оценки текущей стоимости применяется к долгосрочным материальным и нематериальным активам.

Специфические методы оценки нематериальных активов аналогичны и предшествуют неспецифическим. Подсчитать затраты, связанные с приобретением и подготовкой к использованию какого-либо объекта (фактическую себестоимость), нетрудно. Трудно определить цену, по которой следует или возможно приобрести данный объект. Нетрудно определить текущую восстановительную стоимость нематериального актива по цене аналогичного биржевого товара, а если он внебиржевой, как тогда определить его цену? Расчет текущей стоимости также не представляет особого труда, если известно, какую именно ставку дисконтирования следует выбрать в каждом конкретном случае.

Специфические или частные методы первичны при оценке долгосрочных (материальных и нематериальных) активов. Специфика метода определяется спецификой самого актива, следствием которой является специфика обращения на рынке и специфика приобретения.

Специфические (частные) способы являются основой неспецифических (общих), потому что любая теория не что иное, как логическое обобщение опыта. Специфические (частные) способы обобщаются и на этой основе формулируются неспецифические (общие).

К специфическим способам можно отнести:

1) в случае определения цены приобретения - изучение соответствующего сегмента рынка;

2) в случае определения текущей восстановительной стоимости:

- самостоятельный сбор конкурентных материалов, под которыми понимаются сведения об имевших место сделках купли-продажи аналогичного нематериального актива;

- получение котировки цены аналогичного нематериального актива от специализированных внебиржевых брокеров;

- инициирование переговоров по поводу продажи нематериального актива, подлежащего оценке, чтобы узнать, по какой цене он может быть продан (столько он и стоит);

3) в случае определения текущей стоимости - определение ставки дисконтирования в зависимости от того, на каком денежном потоке она базируется: долговом или бездолговом.

Необходимо помнить, что для балансовой оценки нематериальных активов нельзя применять метод избыточных прибылей (гудвилл), который опирается на анализ значений финансовых коэффициентов данного предприятия в сравнении со среднеотраслевыми значениями в целях финансового анализа, но не налогообложения.



19. Понятие, структура и основные характеристики оборотных активов

Объектами вложения краткосрочного капитала являются краткосрочные (оборотные, текущие) активы, которые также принято называть оборотным капиталом. От понятия "оборотный капитал" следует отличать понятия "чистый оборотный капитал" и "рабочий капитал", которые в российской экономической литературе трактуются достаточно вольно и часто необоснованно отождествляются друг с другом.

Рассмотрим перечисленные понятия в следующем порядке:

1) оборотные активы (оборотный капитал);

2) чистый оборотный капитал;

3) рабочий капитал.

Как уже было сказано выше, под оборотным капиталом понимаются объекты, вложения краткосрочного капитала - краткосрочные (оборотные, текущие) активы. Под краткосрочными (оборотными, текущими) активами, в свою очередь, понимаются активы, срок использования которых не превышает год. Для рассмотрения основных аспектов управления краткосрочным вложенным капиталом будет использоваться термин - оборотные активы.

Основными характеристиками оборотных активов являются:

1) структура;

2) ликвидность;

3) объем;

4) источники и структура финансирования;

5) риски.

1. Структура оборотных активов определяется их классификацией.

Принципы классификации оборотных активов:

1) по источникам финансирования различают:

- валовые оборотные активы (финансируются как за счет собственного, так и заемного капитала);

- чистые оборотные активы (финансируются за счет долгосрочных источников - собственного и долгосрочного заемного капитала);

- собственные оборотные активы (финансируются за счет только собственного капитала, могут называться собственными оборотными средствами);

2) по характеру участия в производственном процессе различают:

- оборотные активы, участвующие в операционном (производственном) цикле (который начинается с момента поступления сырья и материалов на склад предприятия и заканчивается в момент отгрузки покупателю готовой продукции);

- оборотные активы, участвующие в финансовом цикле (который начинается с момента оплаты поставщикам сырья и материалов и заканчивается в момент получения денег от покупателей за отгруженную продукцию);

3) по следованию за динамикой объема производства в составе оборотных активов различают:

- постоянную (системную) часть, потребность в которой относительно постоянна в течение всего операционного (или финансового) цикла;

- переменную (варьирующую) часть, потребность в которой может изменяться в течение всего операционного (или финансового) цикла;

4) по объектам вложения различают:

- денежные средства;

- краткосрочные финансовые вложения;

- дебиторскую задолженность;

- материально-производственные запасы.

Наиболее приемлемой классификацией для определения структуры оборотных активов является классификация по объектам вложения. Под структурой оборотных активов понимаются пропорции распределения ресурсов между их отдельными статьями. Под оптимальной структурой оборотных активов понимается такое распределение ресурсов между отдельными статьями, при котором удельный вес каждой статьи способствует поддержанию ликвидности предприятия.

2. Ликвидность оборотных активов - свойство, присущее материальным благам. Под ликвидностью материального блага понимается его способность быстро и без особых потерь в стоимости превратиться в деньги.

Ликвидность материального блага измеряется временем:

1) чем больше времени требуется для обращения блага в деньги, тем меньше его ликвидность;

2) чем меньше времени требуется для обращения блага в деньги, тем больше его ликвидность.

Абсолютной ликвидностью являются наличные деньги, так как время, необходимое для обращения их в деньги, равно нулю. В составе оборотных активов самой ликвидной статьей являются свободные денежные средства, т.е. денежные средства, не связанные в каких-либо активах и предназначенные для текущих платежей. Денежные средства, имеющие целевое направление, аккумулируются в резервах и фондах предприятия и фиксируются в пассиве баланса - в составе собственного капитала. Второй по ликвидности статьей оборотных активов являются краткосрочные финансовые вложения, под которыми понимаются легкореализуемые государственные краткосрочные ценные бумаги (казначейские векселя, краткосрочные государственные облигации). Краткосрочные государственные ценные бумаги представляют собой вложения с минимальным уровнем риска, так как их обеспечением служит вся платежеспособность страны. При соблюдении присущей краткосрочным государственным ценным бумагам низкой доходности время их реализации на биржевом рынке крайне незначительно, что позволяет отнести их к эквивалентам денежных средств. Третьей по ликвидности статьей оборотных активов является дебиторская задолженность, которая образуется в результате продажи продукции предприятия с отсрочкой платежа, т.е. на условиях коммерческого кредита. Самой низкой ликвидностью из оборотных активов обладают материально-производственные запасы. В составе оборотных активов предприятия может присутствовать статья "Расходы будущих периодов". Как уже было сказано выше, вопрос о включении данной статьи в баланс является дискуссионным. Многие экономисты считают, что статью "Расходы будущих периодов" нельзя включать в состав оборотных активов, так как она не обладает ликвидностью, как другие статьи этого раздела.

3. Объем оборотных активов должен быть оптимальным, т.е. соответствовать потребностям предприятия в текущем периоде. Потребности предприятия в оборотных активах определяются на стадии финансового планирования и отражаются в соответствующих бюджетах, входящих в состав годового финансового плана, в том числе бюджета реализации, производства, расходов на материалы и т.д.

Таким образом, на объем оборотных активов оказывают влияние:

1) прогнозные объемы производства и реализации;

2) прогнозная стоимость сырья и материалов, необходимых для запланированного объема производства и реализации;

3) длительность операционного и финансового цикла; 4) прогнозный объем дебиторской задолженности и проч.

Оптимальный объем оборотных активов складывается под влиянием двух противоположных тенденций:

1) стремления избежать недостатка;

2) стремления избежать избытка.

Как недостаток, так и избыток оборотных средств имеют негативные последствия. Недостаток оборотных активов в целом означает неспособность предприятия полностью погасить краткосрочные обязательства. Избыток оборотных активов означает неэффективное распределение ресурсов, следствием которого может стать потеря прибыли в будущих периодах. Определение оптимального объема оборотных активов сводится к принятию решения о соотношении величины оборотных активов (с учетом их ликвидности) и краткосрочных обязательств с учетом очередности их погашения. Предприятие должно поддерживать оптимальный объем денежных средств в течение всего текущего периода, чтобы максимизировать прибыль при приемлемом уровне ликвидности и коммерческого риска.

4. Источники и структура финансирования оборотных активов. Источниками финансирования оборотных активов могут быть как долгосрочные, так и краткосрочные заемные средства. Краткосрочные обязательства рассматриваются в качестве спонтанных источников финансирования, за счет которых финансируются все или часть оборотных активов и которые имеют тенденцию к колебаниям, совпадающим с циклом основного производственного процесса. При этом краткосрочные обязательства увеличиваются по мере роста финансируемых за их счет оборотных активов. Финансирование остальных активов, не поддерживаемых спонтанными источниками вследствие их исчерпания, рассматривается как остаточная потребность в финансировании (чистые инвестиции в активы). Для определения оптимальной структуры финансирования в составе оборотных (краткосрочных, текущих) активов выделяют системную и варьирующую части. Под системной частью оборотных (краткосрочных, текущих) активов или постоянными оборотными активами понимается та часть оборотных активов, потребность в которых в течение всего операционного цикла относительно постоянна. Постоянный оборотный капитал представляет собой минимум оборотных активов, необходимых для осуществления производственной деятельности. Под варьирующей частью оборотных (краткосрочных, текущих) активов или переменными оборотными активами понимается та часть оборотных активов, потребность в которых возникает в пиковые периоды или в качестве страхового запаса.

Сезонная (нециклическая) потребность в оборотных активах, представленная их варьирующей частью, должна финансироваться за счет краткосрочных займов. Постоянная (циклическая) потребность в оборотных активах, представленная их системной частью, должна покрываться за счет собственного или долгосрочного заемного капитала. При этом необходимо помнить, что финансирование краткосрочных потребностей за счет долгосрочных займов может повлечь за собой выплаты высоких процентов тогда, когда необходимости в кредите уже не будет.

В финансовом менеджменте разработаны следующие модели финансирования оборотных активов за счет краткосрочных, долгосрочных и смешанных источников:

1) идеальная;

2) агрессивная;

3) консервативная;

4) компромиссная.

Балансовые уравнения перечисленных моделей построены на основе главных разделов финансового (агрегированного) баланса с разбивкой оборотных активов на системную и варьирующую части. При этом собственный и долгосрочный заемный капитал рассматриваются как долгосрочные пассивы. Идеальная модель основана на предположении, что все краткосрочные активы финансируются за счет краткосрочных источников (пассивов), а вес долгосрочные активы, соответственно, за счет долгосрочных источников (пассивов) (таблица).

Таблица 9

Соотношение средств предприятия и источников их финансирования (идеальная модель)
Активы	Пассивы
Необеротные активы	Долгосрочные пассивы (собственный и долгосрочный заемный капитал)
Системная часть оборотных активов Варьирующая часть оборотных активов	Краткосрочный заемный капитал

Балансовое уравнение идеальной модели имеет следующий вид:



Необоротные активы = долгосрочные пассивы (собственный и долгосрочный заемный капитал) Системная часть оборотных активов + варьирующая часть оборотных активов = краткосрочный заемный капитал.

Агрессивная модель основана на предположении, что необоротные активы и системная часть оборотных активов (т.е. того минимума, который необходим для осуществления производственной деятельности предприятия) финансируются за счет долгосрочных источников. Источниками финансирования варьирующей части оборотных активов являются краткосрочные пассивы (таблица).

Таблица 10. Соотношение средств предприятия и источников их финансирования (агрессивная модель)

Активы	Пассивы
Необоротные активы Системная часть оборотных активов	Долгосрочные пассивы (собственный и долгосрочный заемный капитал)
Варьирующая часть оборотных активов	Краткосрочный заемный капитал

Балансовое уравнение агрессивной модели имеет следующий вид:

Необоротные активы + системная часть оборотных активов = долгосрочные пассивы (собственный и долгосрочный заемный капитал).

Варьирующая часть оборотных активов = краткосрочные пассивы.

Консервативная модель предполагает, что предприятие финансирует свою деятельность только за счет долгосрочных источников. Краткосрочной задолженности нет. Таким образом, все необоротные активы, а также системная и варьирующая части оборотных активов финансируются за счет долгосрочных пассивов (таблица).



Таблица 11

Соотношение средств предприятия и источников их финансирования (консервативная модель)
Активы	Пассивы
Необоротные активы Системная часть оборотных активов Варьирующая часть оборотных активов	Долгосрочные пассивы (собственный и долгосрочный заемный капитал)

Балансовое уравнение консервативной модели имеет следующий вид:

Необоротные активы + системная часть оборотных активов + варьирующая часть оборотных активов = долгосрочные пассивы.

Компромиссная модель предполагает, что необоротные активы, системная часть и варьирующей части оборотных активов финансируются за счет долгосрочных источников. Другая половина варьирующей части оборотных активов финансируется за счет краткосрочных источников (таблица).

Таблица 12. Соотношение средств предприятия и источников их финансирования (компромиссная модель).

Активы	Пассивы
Необоротные активы Системная часть оборотных активов 1/2 варьирующей части оборотных активов	Долгосрочные пассивы (собственный и долгосрочный заемный капитал)
1/2 варьирующей части оборотных активов	Краткосрочный заемный капитал

Балансовое уравнение компромиссной модели имеет следующий вид:

Необоротные активы + системная часть оборотных активов + 1/2 варьирующей части оборотных активов = долгосрочные пассивы (собственный и долгосрочный заемный капитал).

1/2 варьирующей части оборотных активов = краткосрочные пассивы



5. Риск потери ликвидности

С позиции повседневной деятельности важнейшим показателем деятельности предприятия является его ликвидность, т.е. способность расплатиться по краткосрочным обязательствам. В связи с этим управление оборотными активами должно включать управление риском потери ликвидности. В экономической литературе риск потери ликвидности называют риском ликвидности. При этом подразумевают, что риск связан с возможной потерей ликвидности. Однако по смыслу риск - вероятность наступления отрицательного события, к которому никак нельзя отнести ликвидность. В этой связи, на взгляд автора, более уместным является термин "риск потери ликвидности".

Оборотные активы являются наиболее ликвидной частью активов, в составе которой присутствуют:

1) абсолютно ликвидные средства (денежные средства);

2) сверхликвидные средства (краткосрочные государственные ценные бумаги);

3) ликвидные средства (дебиторская задолженность);

4) материально-производственные запасы, ликвидность которых ниже ликвидности остальных статей оборотных активов, но выше ликвидности статей необоротных активов.

Риск потери ликвидности обусловлен изменениями в оборотных активах и источниках их финансирования. Поэтому финансирование оборотных активов должно осуществляться одновременно с хеджированием риска потери ликвидности, в соответствии с которым каждая категория активов должна компенсировать определенную категорию пассивов при условии, что сроки использования активов приблизительно равны срокам погашения пассивов. Другими словами, хеджированный подход предполагает синхронность поступлений и выплат денежных средств. Риск потери ликвидности можно представить как совокупность левосторонних и правосторонних рисков.

Левосторонние риски связаны с изменениями в оборотных активах, которые расположены в левой части баланса. Правосторонние риски связаны с изменениями в краткосрочных пассивах, которые расположены в правой части баланса.

К левосторонним рискам относятся:

1) недостаточность денежных средств;

2) недостаточность собственных кредитных возможностей;

3) недостаточность материально-производственных запасов;

4) чрезмерный объем оборотных активов. Недостаточность денежных средств. Предприятие должно

5) иметь определенный запас денежных средств, достаточный для текущих платежей с учетом непредвиденных расходов.

Недостаток денежных средств, предназначенных для погашения текущих обязательств, может привести к потере ликвидности. Недостаточность собственных кредитных возможностей. Под собственными кредитными возможностями понимаются возможности предоставления кредитов другим предприятиям. Речь идет, прежде всего, о коммерческих кредитах, т.е. продаже продукции предприятия с отсрочкой платежа.

Процесс реализации продукции предприятия включает два этапа:

1) найти покупателя;

2) дождаться оплаты отгруженной продукции.

Отгруженная, но неоплаченная продукция означает поступление денежных средств в будущем. В текущем периоде денежные средства оказываются связанными в дебиторской задолженности. Чем больше продукции реализовано на условиях коммерческого кредита, т.е. с отсрочкой платежа за поставленный товар, тем больше денежных средств должно поступить в будущем и тем больше связано в текущем периоде. Предприятие должно следить за тем, чтобы размер дебиторской задолженности не превысил его кредитные возможности. Другими словами, без конца отпускать продукцию в кредит нельзя. Слишком большая сумма денежных средств, связанная в дебиторской задолженности, может ослабить возможности предприятия погасить собственные краткосрочные обязательства, т.е. привести к потере ликвидности. Кроме того, чем больше размер дебиторской задолженности, тем больше сумма возможного невозврата, т.е. потерь денежных средств.

Недостаточность материально-производственных запасов. Объем материально-производственных запасов должен быть достаточным для осуществления бесперебойного процесса производства. Недостаток может привести к остановке производства, невыполнению заказов и потере прибыли, что, свою очередь, может привести к потере ликвидности. Избыток материально-производственных запасов требует дополнительных денежных средств на обслуживание их складирования и может привести к порче и моральному устареванию в связи с длительным хранением, что также означает потери денежных средств и, соответственно, ослабление ликвидности.

Чрезмерный объем оборотных активов. Объем оборотных активов обусловливает издержки финансирования: чем больше объем оборотных активов, тем больше издержки финансирования, и наоборот. Поддержание избыточного объема оборотных активов увеличивает расходы, что впоследствии приводит к сокращению доходов.

К правосторонним рискам относятся:

1) высокий уровень краткосрочной кредиторской задолженности;

2) высокий уровень долгосрочной кредиторской задолженности;