Корпоративное управление в условиях рыночной экономики и экономики переходного периода

Корпоративное управление в условиях рыночной экономики и экономики переходного периода

Как особенности корпоративного управления влияют на экономику, так и состояние экономики влияет на характер корпоративного управления. Эта взаимосвязь особенно четко ощущается в переходной экономике стран Центральной и Восточной Европы. Ни одна из тем, до сей поры пребывавших в полном забвении, не занимает в последнее время столь значительного места в сознании как академических кругов, так и политиков. Все они столкнулись с фактом полного отсутствия каких бы то ни было систем корпоративного управления в странах Центральной и Восточной Европы, и нет никого, кто мог бы предложить универсальный рецепт для выхода из создавшегося положения.

Настоящая статья является своего рода предисловием для прочих материалов, включенных в эту книгу. Здесь мы делаем попытку определить, что есть корпоративное управление, описать формы корпоративного управления в разных странах, а также высказать свои предложения по поводу того, какие из них могут быть приемлемы для стран Центральной и Восточной Европы. Лейтмотивом данной и других работ, представленных в настоящей книге, является мысль об отсутствии единой модели корпоративного управления в странах с рыночной экономикой. Кроме того, переход стран региона от систем командной экономики к рыночной, как показала практика, не происходит по единому образцу. Существует целый набор различных моделей корпоративного управления, из которого мы можем выбрать наиболее соответствующие нашей ситуации.

Нигде разнообразие в выборе не является столь очевидным, как в случае с системами корпоративного управления. Различия в конкретных формах рыночной экономики объясняются как структурой рынка капитала, так и формами корпоративного управления. Данные различия, в свою очередь, определяют формы организации компании, структуру отраслей промышленности и способы взаимоотношений между рабочими и работодателями. Эти различия имеют свои истоки в культурных традициях и исторических условиях, которые подчас трудно полностью учесть. Настоящая статья не претендует на исчерпывающий анализ всех этих факторов. Мы преследуем более скромную цель - представить различные механизмы управления, описать практику их применения в разных странах, рассмотреть достоинства и недостатки каждого из этих механизмов, а также остановиться на конкретных проблемах, с которыми в этой связи сталкивается экономика стран Центральной и Восточной Европы. В конце нашей работы будут даны специальные рекомендации, хотя в большинстве случаев они не могут заменить внимательное рассмотрение факторов, имеющих значение при выборе соответствующей системы управления.

Система корпоративного управления представляет собой организационную модель, с помощью которой компания представляет и защищает интересы своих инвесторов. Данная система может включать в себя многое: от совета директоров до схем оплаты труда исполнительного звена и механизмов объявления банкротства. Тип применяемой модели зависит от структуры компании, существующей в рамках рыночной экономики, и отражает сам факт разделения функций владения и управления современной корпорацией.

Корпоративная форма бизнеса - явление сравнительно недавнее, и возникла она как ответ на определенные требования времени. Говоря юридическим языком, корпорация есть организация лиц, обладающая как самостоятельный экономический субъект определенными девами, привилегиями и обязательствами, которые обляпаются от прав, привилегий и обязательств, присущих каждому члену корпорации в отдельности. Наиболее привлекательными для инвесторов являются четыре *характеристики корпоративной формы бизнеса: самостоятельность корпорации как юридического лица, ограниченная ответственность индивидуальных инвесторов, возможность передачи другим лицам акций, принадлежащих индивидуальным инвесторам, а также централизованное управление.

«Первые две характеристики проводят грань, отделяющую ответственность корпорации от ответственности ее сдельных членов: то, что принадлежит корпорации, может не принадлежать ее членам, и та ответственность, которую несет корпорация, может не быть ответственностью входящих в нее лиц. Мера ответственности индивидуальных инвесторов ограничена объемом их вклада в корпорацию; соответственно их возможные потери не могут быть выше их вклада. Распространение корпоративной формы ведения бизнеса позволяет инвесторам Диверсифицировать риск инвестирования: чтобы не ^класть все яйца в одну корзину», они могут одновременно участвовать в целом ряде компаний. Благодаря ЭйЕОму корпорации получают значительные финансовые ресурсы, необходимые при современных масштабах экономики, а также могут принимать на себя риск, уровень которого недоступен для каждого индивидуального инвестора в отдельности.

Вместе с тем, преимущество ограниченной ответственности достигается за счет утраты части контроля за деятельностью компании. Корпорации передают право управления операциями компании менеджерам, а потому акционеры компаний делегируют право принимать решения по целому ряду аспектов деятельности корпорации директорам и менеджерам - за исключением решений принципиальной важности. В условиях значительной «распыленности» капитала корпорации, то есть когда корпорация основана большим количеством акционеров, каждый из которых владеет лишь незначительной частью капитала компании, «уступка» акционерами рычагов контроля за ее деятельностью приводит к разделению функций владения и управления. Для крупных корпораций открытого типа данная распыленность капитала является, скорее, нормой, чем исключением. Например, только у 13% крупнейших британских корпораций открытого типа, у которых вообще есть крупный акционер, принадлежащий этому акционеру пакет превышает 25% капитала. Лишь в 6% данного типа компаний мы найдем крупного акционера, который является единственным, и только в одном случае из ста пакет акций, принадлежащий одному держателю, превышает 75% акционерного капитала.

Разделение функций владения и контроля за деятельностью компании не представляло бы никаких серьезных проблем, если бы интересы владельцев и менеджеров полностью совпадали. У нас же есть все основания предполагать, что данные интересы расходятся. Во-первых, менеджеры испытывают воздействие целого ряда факторов - таких, как размер корпорации или власть и престиж, связанные с занимаемыми ими положением, - которые не имеют прямого отношения к интересам акционеров. Эти соображения могут привести менеджеров к принятию решений (скажем, о строительстве нового небоскреба для офиса компании), которые не только не будут соответствовать интересам акционеров, но могут и повредить им. Во-вторых, отличаются друг от друга форма и размер материального вознаграждения, которое получают менеджеры и владельцы корпорации. Менеджерам традиционно гарантируется вознаграждение в форме заработной платы, в то время как акционеры могут претендовать на ту часть прибыли компании, которая остается после того, как компания отчитается по всем своим обязательствам. Невозможность увязать эти две формы вознаграждения заложена в самой их природе, хотя и были предприняты многие усилия в этом направлении: менеджерам начислялось вознаграждение в форме акций компании, опционов, а также делались попытки увязать уровень их заработной платы с уровнем курсовой стоимости акций корпорации.

Но даже в том случае, когда подобные мотивационные методы увязки интересов менеджера и акционеров имеют успех, проблема остается. Как правило, акционеры инвестируют в конкретную корпорацию только часть своего состояния, распределяя свои инвестиции между целым рядом компаний. Напротив, менеджеры концентрируют все свое достояние в одном месте - в компании, которой они служат: работа является главной их ценностью, а ее утрата представляет самую серьезную опасность. Благодаря этому обстоятельству менеджер может предпочесть такие решения, которые не одобрил бы акционер, хотя их интересы в конечном счете могут совпадать. Акционеры предпочитают действия, которые ведут к получению корпорацией высоких прибылей, в то время как менеджерам выгодно предпринимать шаги, снижающие опасность воздействия непредвиденных обстоятельств, например, финансирование за счет нераспределенной прибыли, а не за счет внешнего долга, или диверсификация капитала компании для снижения опасности банкротства.

Акционеры, как группа, стремятся осуществлять надзор за управлением корпорацией. Когда число акционеров велико, у каждого из них в отдельности мало желания уделять надзору много времени и усилий - никто не желает брать хлопоты управления на себя, в то время как выгода равномерно распределяется между всеми. Это - классический пример того, что экономисты называют проблемой «бесплатного проезда» («free rider» problem): контролируя работу управленческого персонала корпорации, каждый из акционеров склонен возлагать усилия в этом деле на других («проехаться бесплатно»). Но если некому «тянуть воз», то никто и не 'поедет», а потому при подобном отношении к управлению со стороны акционеров деятельность компании может выйти из-под их контроля. Проблема корпоративного управления и состоит в решении вопросов надзора и контроля за действиями управленческого персонала в условиях, когда функции управления и владения корпорацией находятся в известном противоречии в силу «распыленности» акционерного капитала.

Главная функция корпоративного управления, как это следует из вышеизложенного, - это обеспечить работу компании в интересах акционеров, предоставивших компании финансовые ресурсы. Хотя данное положение и представляется достаточно простым, оно скрывает в себе целый ряд сложных и важных вопросов: * Если корпорацию составляют разные по типу группы акционеров (крупные и мелкие, держатели обычных и привилегированных акций), должны ли быть отдельно представлены и права этих групп? * Финансирование деятельности корпораций осуществляется как за счет внешнего долга, так и за счет акционерного капитала, что предполагает различия интересов кредиторов компании и владельцев акционерного капитала. В связи с этим: должны ли быть представлены в системе корпоративного управления обе эти категории?

Акционерный и заемный капитал представляют лишь один из типов инвестиций, а именно финансовый капитал. В то же время другие участники деятельности компании инвестируют другие формы капитала, например, работающие по найму сотрудники вкладывают «человеческий капитал». Должна ли система управления корпорацией учитывать интересы и данной группы инвесторов?

Это непростые вопросы, и в разных странах существуют свои подходы к их решению. Как мы увидим ниже, данные различия в подходах определяют разнообразие структур и процессов корпоративного управления в разных странах.

Сначала, тем не менее, попытаемся подробнее остановиться на некоторых из этих вопросов. Итак, во-первых, существуют различные группы инвесторов, вкладывающих капитал в деятельность компании. Финансирование осуществляется как за счет акционерного капитала, так и за счет заемного, и различие в интересах акционеров и кредиторов в этих условиях приобретает особую значимость. Акционеры имеют право на получение того, что именуют остаточной прибылью, - средств, остающихся после вычета из выручки компании всех ее обязательств перед кредиторами, поставщиками, служащими, правительством и так далее. Таким образом, чем выше уровень ожидаемой прибыли в результате того или иного решения, принимаемого корпорацией, тем на большую прибыль могут рассчитывать акционеры. Поставщики же заемного капитала корпорации (владельцы облигаций и банки) получают прибыль, уровень которой зафиксирован Договором между ними и корпорацией. Поэтому кредиторы могут быть и не заинтересованы в высоких прибылях корпорации - больший интерес для них представляет гарантированный возврат вложенных ими средств.

Именно поэтому кредиторы склонны проявлять известный консерватизм в определении альтернатив инвестирования и в отличие от акционеров редко отдают предпочтение решениям, которые ведут к получению высоких прибылей, но одновременно сопряжены с высокой степенью риска. Этот конфликт интересов особенно характерен для корпораций, в которых велика доля заемного капитала и владельцы которых склонны к высокорискованному инвестированию. Происходит это потому, что в случае успешного инвестирования и получения высоких прибылей выгода падает только на долю владельцев; в случае же провала программы инвестирования наиболее значительные убытки несут кредиторы. Как бы там ни было, различия в характере интересов акционеров и кредиторов компании предполагают, что из этих групп могут складываться различные подходы к контролю за управлением корпорации, а также возникают различные мотивы, побуждающие их к осуществлению этого контроля.

Вместе с тем, проблема представительства в системе управления корпорацией не исчерпывается фактом существования финансовых инвесторов. Существуют и прочие категории инвесторов, вносящих свой вклад в деятельность компании в той или иной форме. Так, служащие осуществляют эти инвестиции в форме предоставления компании специфических навыков и умений, которые могут быть с успехом использованы в рамках компании, но менее ценны за ее пределами. Такие специфические для компании или отрасли промышленности типы инвестиций не могут быть успешно реализованы, если компании не способны создать оптимальных условий занятости. Если служащие действительно являются инвесторами (поставщиками человеческого капитала), то их интересы могут существенно отличаться от интересов финансовых инвесторов - акционеров.

Более того, если мы признаем за «нефинансовыми» инвесторами право на участие в управлении корпорацией, мы должны также признать, что таковыми являются не только служащие корпораций. Так, поставщики той или иной корпорации часто вкладывают средства в оборудование, которое может быть использовано для обслуживания только ее заказов и не может быть переориентировано на другие цели. Представим, к примеру, производителя комплектующих для автомобильной промышленности, который снабжает конкретное автомобильное предприятие той или иной деталью или узлом. Эти деталь или узел могут быть использованы в производстве только одного типа автомобиля, выпускаемого конкретным производителем, и поставщик комплектующих вынужден поэтому вкладывать средства в оборудование, необходимое для изготовления этих уникальных деталей и узлов. Таким образом, прибыль поставщиков оказывается столь тесно увязанной с деятельностью производителя автомобилей, что его можно рассматривать как инвестора в производство.

Список «нефинансовых» инвесторов не исчерпывается служащими, поставщиками и покупателями. Осуществлять инвестирование в деятельность корпорации могут и местные органы самоуправления, развивая инфраструктуру или создавая благоприятные для компании условия налогообложения в целях привлечения новых компаний и увеличения их конкурентоспособности. Они поступают так потому, что прямо заинтересованы в деятельности компаний на своей территории. Более того, эти компании оказывают существенное воздействие на жизнь региона (как позитивное, так и негативное), например, обеспечивают занятость населения, но с другой стороны могут загрязнять окружающую среду. Должно ли в этом случае местное население иметь право на участие в управлении данными компаниями?

Действительно, проблема корпоративного управления важна для значительного количества заинтересованных групп - для акционеров, кредиторов, служащих, поставщиков, покупателей, местного населения. Всех этих заинтересованных лиц можно назвать «соучастниками» в собственности корпорации. Под этим понятием подразумеваются те, кто произвел полностью или частично безвозвратные инвестиции и, соответственно, имеет заинтересованность в качестве работы корпорации. Какие группы «соучастников» должны быть представлены в корпоративном управлении - таков фундаментальный вопрос, стоящий перед компанией. В этом смысле важность того, как осуществляется корпоративное управление, выходит за рамки отдельной компании или отдельной административной единицы, что требует учета более общих соображений экономического порядка.

Эффективность корпоративного управления в условиях экономики переходного периода прямо зависит от успешного развития различных аспектов акционерных отношений. Даже в случае, если предприятия приватизированы, их функционирование напрямую зависит от эффективной системы управления и контроля. Системы управления корпорациями, особенно на начальных этапах переходного периода, должны ставить во главу угла не только работу предприятий, но и создание внутренних управленческих структур, которые позволили бы этим предприятиям действовать более эффективно. Формирование институтов, способных осуществлять финансирование, управление и контроль за предприятиями - предпосылка успешного развития экономики переходного периода; вне этих предпосылок сектор корпоративной собственности просто не может возникнуть. Центральным вопросом в этой связи является следующее: каким образом должны появиться эти институты, какие реформы должны быть предприняты в уже существующих организациях и какие модели корпоративного управления и контроля за их деятельностью могут быть использованы в рамках экономики переходного периода.

В странах с рыночной экономикой для корпоративного управления используют несколько разных механизмов:

1. Участие в совете директоров корпорации.

2. Враждебное поглощение.

3. Получение полномочий по доверенности у акционеров.

4. Механизм банкротств. Рассмотрим эти механизмы.

Наиболее широко используемым механизмом, с помощью которого инвесторы осуществляют внутренний контроль за деятельностью менеджмента компании, является привлечение агентов, наделяемых полномочиями по защите интересов владельцев. Этих агентов именуют «внешними», или «аутсайдерами», или «независимыми» директорами (в отличие от исполнительных директоров). Так

как «независимые» директора свободны от управленческих функций, они не испытывают воздействия тех факторов, которыми руководствуются менеджеры, а поскольку не связаны с последними трудовыми отношениями, то их положение в компании лучше способствует защите интересов инвесторов. В то же время эффективный контроль за деятельностью компании возможен только в том случае, если выполняющее эту функцию лицо детально знакомо с деятельностью корпорации. Подобными же знаниями владеют только штатные управленческие работники корпорации, некоторые из которых выдвигаются на должности директоров корпорации: их обычно именуют исполнительными или «внутренними» директорами («инсайде-рами» - от англ. inside).

Данные две группы директоров составляют правление (или совет) директоров, который осуществляет внутреннее управление делами корпорации. Хотя структурно советы директоров могут и различаться, обычно организационная структура управления предполагает существование либо единого (унитарного), либо двойного (двухпалатного) совета. В рамках унитарного совета, традиционно ассоциируемого с американской системой управления, исполнительные и внешние директора бок о бок участвуют в заседаниях совета. Как исполнительные, так и независимые директора наделяются сходными в юридическом отношении полномочиями. Весь совет как единое целое ответственней за следующие задачи: формулирование стратегических целей компании, назначение руководителей, способных реализовать эти цели, надзор за реализацией стратегии, а также информирование акционеров о результатах управления активами компании. Двойной совет, напротив, традиционно дифференцирует функции исполнительных и независимых директоров. В рамках данной структуры (немецкая модель) функции управления приданы исполнительному совету, включающему в себя только исполнительных директоров, а функции надзора исполняют члены самостоятельного наблюдательного совета, куда не входит ни один из исполнительных директоров компании.

И при унитарном, и при двойном совете порядок формирования и функционирования совета директоров может быть определен законодательно, хотя это и не является обязательным. В Германии, например, порядок деятельности и структура правления определяются достаточно четко: законом предписывается схема формирования вплоть до количества исполнительных и «независимых» директоров, представительство акционеров и служащих, число заседаний, которые должен провести наблюдательный совет. В Великобритании и США, напротив, не существует подобных законодательных ограничений: например, нет закона, который предписывал бы точное количество независимых директоров или правила председательствования на совете.

Советы директоров представляют собой наиболее прямую форму корпоративного управления. В принципе, такая эффективно действующая система могла бы решить все проблемы деятельности корпорации, не прибегая к иным формам управления; в каждом конкретном случае неспособность совета обеспечить управление корпорацией может восприниматься как пример невнимательной или некомпетентной работы. И тем не менее, срывы в работе советов случаются слишком часто, чтобы мы могли сбросить их со счетов. Причинами этих срывов служат два недостатка, присущие советам как таковым. Во-первых, даже в том случае, если советы директоров способны справляться с неудачами в деятельности своей компании, они могут быть не в состоянии преодолеть трудности, возникшие перед многими компаниями. Там, где слияние или ликвидация подразделений компаний продиктованы необходимостью оптимизировать деятельность всей отрасли, там, где необходимо создать более крупные фирмы или избавиться от ненужных производств, советы директоров могут выступать как препятствие на пути перемен. Опасаясь потерять работу, постоянный доход или свой статус, как исполнительные, так и независимые директора могут препятствовать слиянию или ликвидации, в результате которых снижается объем производства и сокращается число работников. Советы директоров компаний, ставших объектом слияния или ликвидации, пытаясь сохранить контроль за ситуацией, способны подорвать сам о этот процесс.

Во-вторых, даже в рамках одной компании попытки превратить совет директоров в единственный инструмент контроля над менеджментом могут привести к тому, что члены совета станут «заложниками» менеджеров. Если кроме совета в корпорации нет других контролирующих органов, то от независимых директоров требуется особо тщательное исполнение обязанностей, чтобы не превратиться в орудие в руках менеджмента. Отказ от функций надзора над управлением компанией сулит директорам спокойную и нередко обеспеченную жизнь в роли защитников управленческого аппарата компании от внешнего вмешательства. Иными словами, подобные директора превращаются в защитников интересов менеджеров, в то время как их главная обязанность - защищать интересы акционеров. В связи с данной возможностью возникает вечный вопрос: «Кто сторожит сторожа?» Как бы ни соблазнителен был ответ - акционеры, - он явно неудовлетворителен: если бы акционеры могли эффективно контролировать советы, они могли бы вместо этого напрямую контролировать менеджмент. Но зачем в таком случае нужны советы директоров?

Частично ответ на вопрос о том, кто должен «сторожить сторожа», лежит в сферах управления, внешних по отношению к корпорации. У акционера, заинтересованного в уровне и качестве управления компанией, имеются в распоряжении несколько внешних механизмов, к каковым относятся фондовый и товарный рынки, которые могут помочь поставить под контроль деятельность менеджмента компании. Роль этих механизмов в различных схемах

« Сталелитейная промышленность в Германии дает примеры того, как может препятствовать процессам рационализации существующая структура совета управления корпорациями варьируется от страны к стране - в зависимости как от специально принятых мер, так и от исторически сложившихся условий.

В тех странах, где интересы корпорации определяются интересами акционеров (как, например, в Великобритании и США), фондовые рынки часто рассматриваются в качестве эффективного инструмента контроля за деятельностью менеджмента. Акционеры, разочарованные в результатах деятельности своих компаний, могут просто-напросто продать свои акции. Там, где неудовлетворенность охватывает широкие массы акционеров и они продают свои акции, падение курсовой стоимости акций позволит другим компаниям скупить их и, таким образом, осуществить поглощение. Это может произойти в том случае, если внешняя компания будет уверена в том, что падение стоимости акций вызвано неудовлетворительным управлением компанией и не отражает их реальной ценности. В этом случае скупившая акции компания заменяет прежних управляющих на менеджеров, которые смогут полностью реализовать потенциал корпорации, и угроза увольнения является прекрасным стимулом для менеджеров.

Фактически многие считают поглощение единственным механизмом, способным обеспечить деятельность менеджмента в интересах акционеров. Вместо того, чтобы побуждать инвесторов к активному участию в надзоре за деятельностью управленческого персонала, практика поглощений возлагает эту функцию на тех, кто предложит за акции компании более высокую цену. Свободно функционирующий рынок поглощений, называемый «рынком корпоративного контроля», представляет собой постоянно действующий аукцион активов компаний: если стоимость активов компании падает ниже определенного уровня, который «внешняя» компания сочтет для себя приемлемым, она присоединяет к себе «неудачника», получив прибыль. Поэтому угроза поглощения не только заставляет менеджмент компании действовать в интересах своих акционеров, но и добиваться максимально высокой курсовой стоимости акций даже при отсутствии контроля со стороны акционеров.

Опасность перехода компании в чужие руки является наиболее эффективным инструментом контроля там, где менее всего эффективны советы директоров, то есть в работе по рационализации промышленности. В том случае, когда отсутствуют внутренние стимулы к проведению слияния или разделения компаний, описанный нами выше аукцион представляется эффективным способом оптимизации работы менеджмента. И действительно, преобладание на рынке поглощений сделок, когда покупатель приобретает большую компанию, чтобы разбить ее на ряд более мелких, говорит о том, что опасности быть поглощенной подвержены в большей степени сверхдиверсифицированные корпорации, а не плохо управляемые. В последнем случае поглощение - не лучшая форма управления. Оно может оказаться не более, чем весьма дорогим способом замещения управленческого персонала: оно дестабилизирует деятельность как компании-покупателя, так и приобретенной компании, и не всегда можно с уверенностью сказать, что в результате улучшится работа обеих компаний. Кроме того, американские и английские специалисты высказывают опасение, что существование рынков корпоративного контроля будет поощрять менеджеров к работе только в рамках краткосрочных программ из-за опасения, что долгосрочные инвестиционные проекты негативно скажутся на уровне курсовой стоимости акций их компаний. Данное утверждение, хотя его можно оспорить, широко цитируется среди американских и английских менеджеров-практиков, равно как и мысль о том, что и поглощения слияния служат лишь интересам акционеров и не учитывают связей, которые существуют между корпорацией и ее поставщиками, покупателями, служащими и прочими «соучастниками».

« John С. Coffee, Jr. Shareholders Versus Managers. Oxford University Press, 1988.

- Известно, что механизм поглощений разрушает предполагаемые договоренности между акционерами, с одной стороны, и менеджерами и служащими - с другой, заставляя последних с опаской относиться к возможностям долгосрочных инвестиций.

Заинтересованные стороны способны добиться назначения желаемого состава менеджмента и без покупки акций - путем голосования. Акции не только гарантируют право на остаточный доход корпорации, но и предоставляют своим владельцам право участвовать в голосовании по определенным вопросам деятельности компании, особенно - по вопросу членства в совете директоров. В США и Великобритании каждая акция дает акционеру право на один голос, причем акционер имеет право выдать доверенность на участие в голосовании другому лицу. Принятая в этих странах практика предусматривает, что менеджмент компании, извещая акционеров о предстоящем общем собрании, просит у них доверенность на выполнение управленческих полномочий и обычно получает таковую от большинства акционеров. Во время состязания за получение доверенностей оппоненты существующего менеджмента также стремятся получить как можно больше таковых, чтобы провести против него голосование. В случае успеха выигравшая сторона получает контроль над корпорацией, даже не приобретая контрольный пакет акций.

Как и при поглощениях, описанная процедура состязания имеет недостатки. Прежде всего, она подрывает стабильность управления компанией, поскольку управляющие структуры становятся объектом борьбы. Не лишним будет отметить и высокие финансовые издержки самой процедуры. Кроме того, вызывает сомнения конечная эффективность подобных состязаний, так как весьма затруднительно предсказать качество работы вновь назначенного управленческого персонала. В силу этих факторов нельзя утверждать, что состязание за доверенности отличается особой эффективностью.

Последний из способов, с помощью которых внешние инвесторы могут осуществлять контроль за деятельностью корпорации, - это процедура объявления неплатежеспособности и банкротства корпорации. До тех пор, пока компания выплачивает свои долги и проценты по кредитам, контроль над ней находится в руках ее акционеров и менеджмента. В случае же, если компания оказывается не в состоянии осуществлять эти платежи, контроль за ее деятельностью переходит в руки кредиторов. Характер этого перехода зависит как от природы неплатежеспособности компании, так и от юридических норм, предусматривающих и регулирующих процедуру банкротства.

Например, в США инициируемое в самой компании банкротство используется как инструмент ее реформирования и реструктурирования для увеличения прибыльности или частичного погашения долга. Управленческий аппарат в этих случаях остается на своем месте и сохраняет некоторые из своих прав, но план реорганизации компании должен быть приемлем как для кредиторов, так и для акционеров. Если же кредиторы не одобряют данный план, они могут подвергнуть компанию процедуре «насильственного» банкротства. В этом случае любое решение о деятельности компании будет ориентировано прежде всего на интересы кредиторов, а требования акционеров в отношении активов компании будут удовлетворены в последнюю очередь. В свете новых приоритетов управленческий персонал и совет директоров теряют право контроля над компанией, и оно переходит к назначенному судом ликвидатору или опекуну.

Ясно, что банкротство есть крайняя мера контроля за деятельностью корпораций, и во многих отношениях оно жестче, чем поглощение или доверительное управление. Объявление компании банкротом предполагает значительные издержки - как прямые (судебные пошлины и административные расходы), так и косвенные, связанные с прекращением бизнеса и с процессом удовлетворения долговых обязательств. Кроме того, кредиторы не всегда в состоянии самостоятельно осуществлять прямой контроль, а споры между различными группами кредиторов могут привести к тому, что банкротство не даст ожидаемого результата.

Приведенные соображения наводят нас на мысль об отсутствии какой-либо одной абсолютной формы корпоративного управления, которая по качеству и уровню превосходила бы все остальные. Институты управления видоизменяются в процессе развития национальной экономики, и результат этих видоизменений может быть весьма сложным. Различные рыночные условия могут выводить на первый план одни формы контроля и отвергать другие. В целом же непрекращающиеся споры и длительные обсуждения, которые по данному вопросу ведут ученые и практики управления корпорациями, являются убедительным свидетельством того, что мы еще весьма далеки от полного понимания того, какой должна быть эффективная система корпоративного управления.

В начале предыдущего раздела мы показали, что требования, предъявляемые к системе корпоративного управления, должны учитывать, что в рамках корпорации открытого типа функции владения и контроля разделены. Проблема управления становится особенно острой в условиях значительной «распыленности» собственности. Вместе с тем ни значительное количество корпораций открытого типа, ни большая «распыленность» собственности не являются всеобщими чертами рыночной экономики. Многие страны имеют лишь небольшое количество компаний, чьи акции представлены на фондовых рынках. Если в Великобритании таких компаний около 2 000, а в США - более 6000, то в Германии - только 650, а во Франции - лишь 440. Частные компании, которыми владеет ограниченный круг инвесторов, не представлены на фондовых рынках. В них отсутствуют противоречия между функциями управления и владения, и поэтому серьезные проблемы с управлением там возникают редко.

Вместе с тем корпорации открытого типа - это «бриллиант в короне» экономики практически всех развитых стран: как правило, это крупнейшие корпорации и значительность их вклада в экономику страны компенсирует их малочисленность. Несмотря на сходство юридического статуса в разных странах подобные корпорации вынуждены сталкиваться с различными организационными и управленческими проблемами и каждая из них приходит к различным решениям этих проблем. Решение же зависит в основном от структуры собственности: от того, кто является владельцами корпорации и от числа владельцев.

В Великобритании и США у типичной корпорации много собственников, каждый из которых владеет сравнительно небольшой долей корпоративного капитала. В условиях, когда отсутствует один, доминирующий над прочими акционер, ни один из них и ни одна из групп акционеров не может потребовать признания своих особых прав, в том числе и прав на представительство в управлении. В большинстве других индустриальных стран - в Германии, Франции, Италии, Японии, Корее, Испании, Швеции или Швейцарии (и это не весь список) - собственность характеризуется большей степенью концентрации. Роль корпоративного управления в тех странах, где крупные пакеты акций сконцентрированы в руках немногих, существенно отличается от той роли, которую они играют в странах с высокой степенью «распыленности» акционерного капитала. Проблема неучастия акционеров в управлении компанией фактически не возникает там, где один акционер является держателем 25, 50 и более процентов акций корпорации. У крупных владельцев есть мотивы, побуждающие их активно заниматься делами корпорации, добиваться прямого представительства в органах управления, иметь в своих руках властные рычаги, позволяющие в случае необходимости заменять управленческий аппарат. Проблема участия в управлении, которая может возникнуть в этом случае, является прямой противоположностью проблемы «бесплатного проезда»: количественное меньшинство акционеров может осуществлять свои интересы в ущерб остальной массе владельцев корпорации.

В условиях высокой концентрации собственности возникает еще один вопрос структурного порядка: кем являются владельцы? В большом количестве стран значительная часть акций одной компании находится в собственности других компаний. Подобные интеркорпорационные холдинговые образования могут быть организованы по иерархическому принципу: компания А владеет компанией Б, которая является владельцем компании Г, и так далее, - как это происходит в Германии. Эти образования могут подчиняться и принципу «перекрестного» совладения: компания А может владеть акциями компании Б, а компания Б - акциями компании А, что можно увидеть в ряде европейских стран. Они могут также стать частью крупных промышленных групп, как в случае с японскими «кейрецу». В ряде описываемых случаев интеркорпорационные образования предполагают существование деловых взаимоотношений, которые выходят далеко за пределы чисто финансовых интересов, и во всех них максимальный объем контроля остается за «внутренними» владельцами. Поэтому подобные системы часто именуют «системой инсайдеров», чтобы указать на их отличие от «систем аутсайдеров» - систем, где функции владения и управления компаниями осуществляются внешними инвесторами.

Кроме перечисленных выше факторов на системы корпоративного управления оказывает воздействие общественное мнение о том, какими должны быть права и обязанности владельцев компаний. Как сами эти представления, так и способы, которыми общество стремится достичь желаемых для него результатов деятельности корпораций, характеризуются значительными различиями от страны к стране. Например, к фундаментальным различиям между континентально-европейскими и японскими, с одной стороны, и англо-американскими - с другой, законами о корпорациях и практикой их деятельности можно отнести различия в трактовке вопроса: является корпорация лишь инструментом ее акционеров или нет?

В совокупности все эти факторы определяют существенные различия в практике корпоративного управления в странах с рыночной экономикой. Разница в структуре и способах формирования двухпалатных правлений в Германии и унитарных советов директоров в англоамериканских корпорациях объясняется не только организационной практикой - эта разница основана на глубоких различиях в самой философии различных моделей корпоративного управления. Система унитарных советов, сложившаяся в США, отражает представление о тождественности корпорации и ее акционеров, в связи с чем деятельность во имя корпорации одновременно считается и деятельностью во имя ее акционеров. Между разными группами владельцев акций не проводится никаких различий, и нет никакой необходимости в том, чтобы независимые директора представляли бы интересы той или иной особенной группы акционеров. Защита интересов всех без исключения акционеров входит в круг обязанностей каждого из директоров корпорации, и любая дифференциация директоров в рамках этой задачи мешала бы ее исполнению.

Ясно, что подобный подход не может «работать» в системах, характеризующихся значительным разнообразием интересов акционеров, отражающим различия в типах собственности. Неприемлем он также там, где корпорация учитывает интересы не только акционеров, но и иных структурных составляющих корпорации. Германская модель двойного совета основана на представлении о том, что забота и задачи компании превосходят по своим объемам задачу служения акционерам: деятельность компании обязана учитывать интересы многочисленных и разных «соучастников», которые оказывают на нее влияние и, в свою очередь, становятся объектом влияния компании. В процессе развития компании увеличивается и объем ее обязательств, включающий в себя не только обязательства по отношению к непосредственным владельцам, но и по отношению к поставщикам, потребителям, служащим и местному населению. У компаний открытого типа («общественных» компаний), как полагают в Германии, есть обязательства перед обществом, поскольку члены последнего являются «соучастниками» в их бизнесе. Неудивительно поэтому, что структура управления компании претерпевает значительные изменения в процессе ее движения от частной компании к крупной корпорации открытого типа, ибо во время этого движения компания подобного рода приобретает новых «соучастников».

В целом, тем не менее, все эти группы «соучастников» имеют сходные интересы, связанные с благосостоянием компании как таковой. Непосредственные интересы этих групп могут не совпадать, и они могут иметь разные представления об оптимальной политике корпорации. Именно из этих соображений исходили создатели системы двойных советов. В функции наблюдательного совета входит сглаживание различий между различными группами «соучастников», в то время как исполнительный совет разрабатывает и проводит в жизнь стратегию, направленную на гармонизацию интересов всех «соучастников». В наблюдательном совете могут быть представлены интересы групп, не являющихся инвесторами, к примеру, служащих, и подобная практика законодательно закреплена по отношению к компаниям открытого типа. Четкое разграничение функций между наблюдательным и исполнительным советами позволяет последнему полностью сосредоточиться на делах управления компанией. Данное разделение также увеличивает степень осторожности исполнительного совета в делах, равно как и его силу: наблюдательный совет только высказывает одобрение деятельности команды менеджеров. Вместе с тем, когда возникают серьезные конфликты между интересами разных «соучастников», как в случае с увольнениями служащих, вмешательство наблюдательного совета может быть далеко не формальным.

Системы корпоративного управления также характеризуются различиями в зависимости от роли, которую в деятельности корпораций играют финансовые организации. В Великобритании и США функция институционального владения акционерным капиталом обычно закрепляется за такими финансовыми институтами, как пенсионные фонды и взаимные фонды. В Германии же особенно активную роль в контроле за деятельностью корпораций играют банки. Это происходит не только потому, что банки являются прямыми владельцами собственности корпораций, но и потому, что они являются хранителями собственности отдельных акционеров и их доверенными лицами на собраниях акционеров.

Широкому обсуждению подвергалась проблема сравнительных характеристик деятельности разных групп инвесторов по контролю за работой корпораций. В Великобритании и США высказывались сомнения в способности инвесторов активно участвовать в управлении корпорациями. Американцы считают, что в Великобритании крупные инвесторы-организации более активны в деле управления, что связано с тем, что относительный объем их инвестиций несколько выше, чем в США. В то же время британские инвесторы хотели бы иметь такую же степень участия в деятельности корпораций, как и немецкие банки - в Германии. Что касается немецких специалистов, то они озабочены жестким контролем со стороны банков и завидуют англичанам и американцам, создавшим более либеральные системы контроля. Вряд ли есть еще сферы экономики, где столь явственно господствует представление, что на чужом поле трава всегда зеленее.

Фактически же реальная деятельность корпораций может существенно отличаться от наших стилизованных описаний. По сути, вмешательство инвесторов-организаций в дело управления корпорациями в Великобритании не столь уж и активно. Тот сравнительно высокий уровень инвестирования, который осуществляет данная группа инвесторов и который ассоциируется с британской системой, совсем не обязательно ведет к более активному участию организаций-инвесторов в корпоративном управлении, о чем «вздыхают» американские обозреватели. Различия в уровнях концентрации владения от страны к стране достаточно велики: от 5-10% в Великобритании до более чем 25% в Германии.

Более того, отличительной чертой германской, или континентально-европейской, модели является не высокая степень участия банков в корпоративном управлении, а высокая степень концентрации капитала, приходящегося на долю прочих компаний и отдельных семей. Банковский контроль и сами владения банков весьма ограничены в большей части германского корпоративного сектора, за исключением незначительного количества компаний, характеризующихся высокой степенью «распыленности» капитала. Из этого следует, что представление о том, что финансовые организации являются якобы главными источниками контроля за деятельностью корпораций, неверно. Банкиры во всем мире отнюдь не считают себя менеджерами корпораций и не склонны непосредственно участвовать в принятии управленческих решений. Там же, где они принимают участие в управлении большими корпорациями открытого типа со значительным количеством совладельцев, результаты их деятельности весьма сомнительный

Многочисленные различия, которые существуют между разными системами управления очень часто сводятся к понятиям системных, ориентированных на «инсайдеров»

Это совсем не предполагает того, что байки и прочие организации не играют никакой важной роли в развитии структур управления - банки имели определяющее значение для возникновения структур контроля в странах континентальной Европы и в Японии. Банковская система финансирования обеспечила развитие компаний без потери контроля, который ассоциируется с колебаниями фондовых рынков в Великобритании и США, а тесная связь банков с корпоративным сектором способствовала реструктурированию и рефинансированию компаний в условиях финансовых кризисов и «аутсайдеров». В первом случае, предполагающем, что акции компании сосредоточены в руках небольшого количества владельцев, рычаги контроля за деятельностью компании принадлежат «инсайдерам» (от «inside» - внутри) корпорации, в то время как внешние системы управления, такие, как поглощение, приобретение, состязания за доверенности и т.д., практически не играют никакой роли. Контроль со стороны «инсайдеров» за деятельностью компании ограничивается перспективами ее расширения, которое предоставляет права представительства прочим заинтересованным сторонам - представителям меньшинства акционеров и служащим. В рамках системы «аутсайдеров» («outside» - снаружи), свойственной компаниям со значительной степенью распыленности капитала, контроль со стороны акционеров осуществляется косвенными способами - через рынки капитала, через независимых директоров, в рамках слияний, банкротств и состязаний за доверенности. Степень контроля не может быть ослаблена требованиями учесть интересы «соучастников», не являющихся акционерами.

Которая из систем действует эффективнее? Вопрос этот, скорее, академический, так как и система «инсайде-ров», существующая в континентальной Европе и Японии, и система «аутсайдербв», укоренившаяся в Великобритании и США, своим существованием доказали свою жизнеспособность, и ни одна не смогла превзойти по своим показателям другую. Более интересным вопросом, с нашей точки зрения, является вопрос о том, какая из систем более подходит экономике переходного периода. Перед тем как сконцентрировать наше внимание на этом вопросе, обсудим плюсы и минусы каждой из них.

Перед началом данного обсуждения полезно вспомнить наблюдение, сделанное Альбертом Хиршманом: члены любой организации всегда стоят перед выбором - «голосовать» или «уйти». В контексте проблематики контроля за деятельностью корпораций это о означает, что инвесторы, не удовлетворенные деятельностью компании, всегда имеют возможность либо принять более активное участие во внутреннем контроле («голосовать»), либо продать свои акции («уйти»). Оба действия дают акционерам некоторую возможность контролировать действия менеджмента компании: в первом случае прямо, во втором - косвенно, через угрозу массового «исхода» тех, кто предоставляет капитал, необходимый для деятельности компании. Характер выбора - это вопрос экономический: когда «голосование» связано со значительными издержками, «уход» является привлекательной мерой, если же «уйти» сложно, предпочтение - отдается «голосованию». Системы «инсайдеров», как правило, полагаются на меры, которые поощряют акционеров «голосовать» и затрудняют «уход». В системах «аутсайдеров» выбор падает на меры, обеспечивающие легкий «уход» за счет трудностей «голосования».

Система «аутсайдеров» предполагает косвенные меры контроля - через институт независимых директоров и внешние формы управления, в особенности - посредством финансовых рынков. И то и другое предоставляет значительные преимущества: внешние директора осуществляют независимую оценку действий управленческого аппарата, а финансовый рынок предлагает систему постоянного контроля за финансовым состоянием компании. Вместе е тем, обе системы имеют и свои недостатки. В особенности сложно прямо увязать интересы независимых директоров и инвесторов, а постоянно изменяющиеся схемы владения и коалиций между независимыми директорами могут существенно изменить систему контроля за деятельностью корпорации. «Сражения» между исполнительными и «нё-исполнительными» директорами в стенах комнат заседаний совета, равно как и «битвы» между различными группами, собственно независимыми, - достаточно частое явление в британских и американских корпорациях. Опасность поглощения компании другой компанией только усугубляет эту нестабильность, так как стремящийся к контролю над корпорацией внешний директор может склонить своих акционеров к продаже акций, предложив им высокую премию. Постоянная угроза перехода компании в другие руки фактически напоминает политическую систему, в которой президента заставляют объявлять выборы тогда, когда подобное желание приходит в голову членам оппозиционной партии. В этом смысле слишком большая степень подотчетности столь же рискованна, как и ее отсутствие.

Стабильность системы владения имеет огромную важность для обеспечения должного руководства корпорацией, ибо она обеспечивает долгосрочные перспективы для принятия корпоративных управленческих решений: владелец, который остается совладельцем корпорации, более терпелив, чем тот, у которого есть в постоянном распоряжении возможности для ухода. Именно поэтому столь популярно мнение, что система «аутсайдеров» препятствует практике долгосрочных инвестиций. Эту тенденцию объясняют неспособностью фондового рынка к такому установлению курсовой стоимости акций, которое отражало бы выгодность долгосрочного инвестирования. Данное мнение представляется достаточно спорным, и логика фондового рынка, очевидно, не является главной причиной предпочтения, которое компании отдают краткосрочному инвестированию. Если подобная тенденция и существует, ее можно объяснить нестабильностью систем собственности и контроля.

Эти недостатки системы «аутсайдеров» отнюдь не предполагают, что она находится в противоречии с системой «инсайдеров». Система взаимного контроля и надзора «инсайдеров» может служить рецептом от сверхконцентрации власти, бездействия и коррупции, но закрытость системы «инсайдеров» ставит препятствия на пути преодоления этих тенденций. Существует, правда, одно сильное противоядие этому заболеванию, а именно - конкуренция на товарном рынке. В условиях интенсивной конкуренции эффективная работа системы «инсайдеров» гарантируется постоянной угрозой потери рынка и полного банкротства. В этих условиях у системы «инсайдеров» есть два преимущества перед системой «аутсайдеров»: она обеспечивает более прямой контроль и большую стабильность.

Несмотря на свое могущество, механизмы товарных рынков в ряде ситуаций не способны оказывать дисциплинирующее воздействие на систему управления. В особенности заметно падение «рыночной» дисциплины там, где: