Влияние кризиса на мировой рынок акций

Многие годы ведутся дискуссии по поводу того, как и за какое время рынок акций, как барометр, предсказывает падение производства, доходов или, наоборот, экономический рост в макроэкономике. В настоящем курсовой работе автора интересует обратный вопрос каково влияние длительных и коротких циклов, переживаемых экономикой, на фондовый рынок? Действительно ли и в долгосрочном, и в краткосрочном планах положительная динамика (как и, вообще, позитивное развитие) рынков ценных бумаг невозможны вне растущей экономики?

Предмет дискуссий, несмотря на кажущуюся очевидность ответов, вытекающих из общего порядка вещей, не так уж прост, если вспомнить рапорты об успехах в развитии рынков ценных бумаг (прежде всего, emerging markets - формирующихся рынков), которыми пестрели финансовая (в том числе российская) пресса и отчеты международных и правительственных (в том числе российских) организаций в конце 80-90 х годов.

Главный акцент делался на роли финансового сектора , в том числе рынков ценных бумаг, в экономическом развитии (что верно, но не достаточно).В самом финансовом мышлении утверждалось ощущение опережающего, стремительного развития финансовых рынков, подталкивающего рост производства. По расчетам Б.Б.Рубцова, показатель «Капитализация мирового рынка акций/мировой ВВП» изменился с 1980 по 1998 гг. с 23 до 91% Б.Рубцов «Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития « Финансовая академия при Правительстве РФ, 2000.С.30. И в то же самое время в хозяйствах индустриальных и развивающихся стран медленно готовился очередной экономический поворот, приведший к финансовым кризисам конца 90 х годов. В 1995-1997 гг., в период продолжения экономического кризиса в России и одновременно бума на рынке российских ценных бумаг, этот рынок неоднократно объявлялся «лучшим в мире по итогам года», «наиболее быстро растущим «, «очень перспективным», хотя экономическая обстановка в стране была крайне тяжелой, прибыли и инвестиции падали. Как следствие, в конце 1997 - середине 1998 гг. спекулятивный бум закончился крахом рынка, который оказался тяжелее и продолжительнее фондовых кризисов в тех странах, в которых кризисы 1997-1998 гг. происходили на фоне развития экономики. В этой связи возникает вопрос, не только теоретический, но и имеющий прямое отношение к будущему российского фондового рынка - о влиянии долго и краткосрочных экономических циклов на движение рынков ценных бумаг. И соответственно, о той политике, которой должно придерживаться российское государство для того, чтобы в числе других экономических целей содействовать восстановлению отечественного рынка ценных бумаг.

Век XIX. Сравнение кондратьевских волн, датировка которых в XIX в.является признанной, с конъюнктурой рынков ценных бумаг дает следующее. В середине 40х годов и в начале 90х годов XIX в., на которые, по традиционной оценке, приходятся минимумы первой и второй кондратьевских волн, рынки акций США и Великобритании испытывали серьезные потрясения (табл. 1).

Таблица 1 - Падение рынков ценных бумаг и минимумы кондратьевских волн в ХІX в.

*Оценка по данным длинных временных рядов, опубликованным в Интернете на сервере Global Financial Data (www.globalfindata.com).

Более точная идентификация движения рынков акций с волнами Н. Кондратьева или С. Кузнеца (18 летние колебания) требует дополнительных исследований. Вместе с тем имеющиеся в нашем распоряжении серии показателей и их графическое представление (см. рис. 1 и 2) дают возможность положительно ответить на вопрос о наличии длительных циклов на рынке ценных бумаг. И колебания рынка акций США в 1800-1949 гг., и динамика рынка акций Великобритании в том же периоде указывают на длинные волны, которые могут быть интерпретированы в соответствии с этапами экономического развития той или иной страны.

«Плоские» волны первой половины XIX в. в США (рис. 1) соответствуют более замедленному экономическому развитию страны, характерному для этого периода. На период гражданской войны 60-х годов XIX в. приходится резкий спад в динамике рынка акций (1857-1861 гг. - минимальные значения, относящиеся к периоду 1800-1949 гг.). Этап быстрого экономического роста, начавшийся в экономике США с 60-х годов XIX в., однозначно соответствует быстрому росту рынка акций, который приостановился в сложные 90-е годы XIX в. Опережающее индустриальное развитие Великобритании, первенство в совершении промышленной революции проявилось в двух ярко выраженных длительных волнах в конъюнктуре рынка акций, возникших в течение XIX в. (рис. 2) и соответствующих двум волнам индустриализации, приходящимся на первую и вторую половину XIX в.

Этап быстрой индустриализации и высокого экономического роста Германии, начавшийся с 70-х годов XIX в., на рынке акций (график не приводится) проявился в росте их стоимости на конец 1900 г. на 64% в сравнении с 1869 г. (на конец 1911 г.- на 93%).

Длинные циклы в экономике и финансовые рынки в ХХ в. Анализ цикличности экономик крупнейших стран как фундаментального фактора движения рынков акций в последние 100 лет приведен в табл. 2. Синхронность колебаний рынков ценных бумаг, волновой характер их конъюнктуры и наличие длинных циклов в фондовой сфере, жесткая обусловленность движения рынков ценных бумаг циклами, в рамках которых - и в теснейшей взаимосвязи - развиваются рыночные экономики, постепенное усиление их взаимозависимости (глобализация рынков) - все эти явления хорошо прослеживаются с конца 90х годов прошлого века на примере крупнейших индустриальных стран.

Таблица 2 - Сопоставление длительных волн в рыночной экономике и динамики рынков ценных бумаг в ХХ в.

Табл. 2 содержит дефлированные данные по странам, информация по которым собрана в Интернете на сервере Global Financial Data начиная с 1899 -1919 гг. (www.globalfindata.com). Цветом выделены квадранты, отражающие динамику рынка акций, совпадающую с динамикой рынка акций США. Таблица основана на дефлированных (скорректированных по уровню инфляции) показателях (фондовых индексах) динамики рынков акций индустриальных стран с рыночной экономикой за 1899-1995 гг. (на конец года). Соответственно, корректировка по уровню инфляции дает возможность анализировать сопоставимую, «истинную» динамику фондовых индексов (высокая инфляция «завышает» рост курсов акций и, наоборот, «занижает» реальные размеры падения их курсов; соответственно, дефляция «занижает» рост курсов акций и «завышает» величину их падения). Эта таблица демонстрирует тесную связь и обусловленность динамики фондовых рынков с длительными волнами в экономике, возникавшими в XX в.

· Первая волна - наблюдаемый с конца XIX в. (примерно с середины 90-х годов) экономический подъем, продолжавшийся до 1914-1916 гг., сменившийся послевоенным спадом в 1917-1921 гг. Рынки акций повторяли это волнообразное движение: 2/3 наблюдаемых рынков акций испытывали рост в период подъема и 100% рынков находились в падении в послевоенный период.

· Вторая волна - экономический подъем 20-х годов с последующим кризисом 30-х годов, военной экономикой и послевоенным спадом 40-х годов. Рынки акций вновь повторили волнообразное движение: 2/3 рынков акций имели повышательную конъюнктуру в период роста и 87% рынков имели отрицательную динамику при нисходящем движении экономики.

· Третья волна - рост индустриальных экономик в 50-60-е гг. с последующими экономическими трудностями 70-х годов. Рынки акций в своем движении последовали за волной: 94% наблюдаемых рынков акций испытали рост в 50-е годы и 60% рынков - в 60-е годы при том, что 94% рынков акций характеризовались падением в 70-е годы.

· Четвертая (незаконченная?) волна - повышательное экономическое движение в 80-е - до середины 90-х годов, сменившееся кризисами конца 90-х годов (пройденная или приближающаяся точка поворота?). Рынки акций также демонстрировали волновое движение: к середине 90-х годов 66% наблюдаемых рынков акций находились на подъеме вслед за ростом лежащих в их основе экономик.

Таким образом, табл. 2 демонстрирует:

· наличие длинных (в несколько десятилетий) волн в динамике рынков ценных бумаг; сильную обусловленность длинных циклов в движении рынков ценных бумаг длительными (в несколько десятилетий) волнами, в рамках которых развиваются рыночные экономики;

· высокую степень синхронности колебаний рынков ценных бумаг различных стран, усиление взаимозависимости (глобализацию) рынков в течение последних 100 лет. В 1899 -1949 гг.

· рынки совершали синхронные колебания в 76% из 59 наблюдений (в качестве основы для сравнения рынков был выбран рынок акций США, наблюдения охватывают 15 стран на 5 дат, при этом в 16 случаях данные отсутствовали). Сихронность колебаний рынков акций в 1949 -1995 гг. характеризуется тем, что в 83% из 75 наблюдений (15 стран на пять дат) движение рынков имело одинаковое (совместный рост или совместное падение) направление;

· возможность того, что в первом десятилетии XXI в. осуществится масштабное понижательное движение экономик и, как следствие, рынков ценных бумаг (завершение четвертой волны), которое затронет основную часть индустриального мира.

Таким образом, данные показывают, что в долгосрочном плане положительная динамика (как и, вообще, позитивное развитие) рынков ценных бумаг невозможна вне растущей экономики. Динамика фондовых рынков производна от долгосрочных экономических циклов.

Следствия для России ,вытекающие из анализа:

· с высокой степенью вероятности движение рынка ценных бумаг в России (и российской экономики в целом, в той мере, в какой на нее не воздействуют внутренние факторы) будет определяться длительными экономическими волнами, в которых существуют мировые рынки ценных бумаг и которые отражают длинные волны в развитии мировой экономики;

· в этой связи важнейшее значение имеет то, что текущая длинная волна, в том состоянии, в каком она подошла к концу 90-х годов, по оценке, может в ближайшее десятилетие иметь понижающийся склон (отрицательная финансовая и экономическая динамика), что создаст фундаментальный внешний фактор, постоянно, негативно и с определяющей силой воздействующий на состояние российского рынка ценных бумаг (например, через приток внешних инвестиций).

Короткие экономические циклы. Не менее жестко, чем в длительных циклах, зависимость рынка акций от циклического развития экономики проявляется при текущих изменениях экономической конъюнктуры (которые накладываются на длительные циклы).Примеры такой зависимости дает рынок акций США (табл. 3).

Таблица 3 - Взаимосвязь коротких экономических циклов и состояния рынка ценных бумаг

Зависимость от динамики рынка акций США. Рынок США доминирует по отношению не только к формирующимся рынкам, но и к рынкам ценных бумаг индустриальных стран (табл. 4). Хотя после десятилетия опережающего развития формирующихся рынков его доля в мировой капитализации рынков акций уменьшилась с 53,1% в 1980 г. до 41.9% в 1996 г. (что сохраняет доминантность), кризис 1997-1998 гг. вернул ситуацию к исходной - в 1998 г.. доля рынка США в мире вновь возросла до 50.1%.

Таблица 4 - Роль США в формировании мировых рынков ценных бумаг

Доминирующее влияние проявляется, прежде всего, в момент рыночных шоков. Негативная конъюнктура, возникшая на Нью-Йоркской фондовой бирже или в NASDAQ, немедленно распространяется на рынки других стран. И наоборот, быстрое повышение фондовых индексов в США вызывает повсеместный рост курсов ценных бумаг.

Например, в 1929 г. «крах рынка акций в Нью-Йорке был продолжен на фондовых рынках Европы … Падение на 32%%цен на акции в Нью-Йорке (в декабре по отношению к средним ценам в сентябре)… было продолжено снижением цен на акции в Канаде на 33%… в Бельгии на 30%%,а также вызвало эхо на других рынках, в том числе в Великобритании - на 16%,в Нидерландах - на 15%, в Германии - на 14%, во Франции - на 11%, в Швейцарии - на 10%, в Швеции - на 8%» Kindleberger Charles P.A Financial History of Western Europe.- New-York::Oxford University Press,1993.P.359..

Рыночные шоки на рынке акций США являются доминирующими и во влиянии на капитализацию российского рынка акций, передавая возмущения с рынка акций США на внутренний фондовый рынок России. Примером такой взаимосвязи является 2000 г., когда коэффициент корреляции между указанными рынками достиг 0,945 (в 1999-2000 гг. коэффициент взаимосвязи рынков был равен 0,895) www.msci.com.

Фактически это функциональная зависимость капитализации рынка акций России от динамики рыночной стоимости акций на фондовом рынке США. Совпадение с динамикой латиноамериканских рынков. На длинных динамических рядах российский рынок акций обнаруживает значительные совпадения с динамикой капитализации рынков Латинской Америки и Мексики. Наиболее сильная корреляция наблюдается при сравнении динамики фондовых рынков России и Бразилии. Взаимосвязь между указанными рынками проявилась и в период финансового кризиса в России в августе 1998 г. Немедленно за его наступлением иностранные инвесторы начали массовую ликвидацию портфельных инвестиций на рынке Бразилии, превращая их в долларовую наличность. Масштабное бегство капитала привело к острому финансовому кризису (крах рынка акций, девальвация национальной валюты, обесценение вслед за российскими бразильских облигаций на внешних рынках, падение золотовалютных резервов и т.п.). Одним из предполагаемых каналов взаимосвязи были операции германских банков, которые вслед за потерями в России закрывали свои позиции в Бразилии, восстанавливая ликвидность Б.Рубцов «Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития « Финансовая академия при Правительстве РФ, 2000.С.49.

Резкое усиление связи с российским рынком в кризисном 1998 г. показали и другие рынки Латинской. Корреляция рынков имеет значительно более высокие значения в периоды кризиса, чем при стабильной ценовой конъюнктуре на фондовых рынках.

Конъюнктура российского рынка акций обнаруживает в обычных условиях мало связей с формирующимися рынками Азии и Европы (табл. 5-6). Ценовая конъюнктура рынков формируется асинхронно.

Таблица 5 - Связь динамики рынков ценных бумаг России и стран Азии*

*Источник: www.msci.com

Таблица 6 - Связь динамики формирующихся рынков ценных бумаг России и стран Европы*

* Источник: www.msci.com

Вместе с тем, очевидно, что в условиях повышенной волатильности в 1998 г., когда отдельные формирующиеся рынки испытывали рыночные шоки, риски и бегство капитала немедленно переносились международными инвесторами на другие рынки. В кризисный 1998 г. российский рынок оказался связан фактически функциональной зависимостью (строки с данными за 1998 г.) с большинством рынков, динамика которых обычно автономна от него.

2.2 Кризисные циклы в мировой экономике, их влияние на фондовые рынки, и попытки их преодоления

Считаем, что когда существуют значительные риски, связанные с инвестированием, т.е. неблагоприятный инвестиционный климат в государстве с вытекающими отрицательными последствиями (доля портфельных инвестиций составляет более 75% от инвестиционного капитала, что приводит к менее эффективному распределению финансовых средств с точки зрения экономического роста), а государство все же заинтересовано в экономическом развитии, то можно на определенный промежуток времени изменить путь большей части инвестиционного капитала: Инвестор > Государственные ЦБ > Прямые инвестиции.

Государственные ценные бумаги в этом случае в большей части выпускаются не на покрытие дефицита бюджета страны, а на прямые инвестиции в «локомотивные» объекты экономики (рис. 8).

Доходность рублевых государственных ценных бумаг в этом случае не должна превышать 10-20% в СКВ (6,5% - «нормальная» ставка дохода, плюс 6,5-13,5% премия за риск). Данную доходность необходимо удерживать, т.е. при ее снижении увеличивать выпуск облигаций, а при увеличении доходности - выкупать.

Предприятия, а может быть и отдельные отрасли, в которые государство инвестирует полученные таким образом финансовые ресурсы, будут впоследствии частично приватизированы. Денежные средства от приватизации будут направлены на погашение государственных ценных бумаг.

Этот вариант предусматривает вмешательство государства в большей степени, нежели сейчас, и многие экономисты скажут, что это возврат к директивной экономике. Но нам кажется, что в настоящий момент без этого не обойтись. (Конечно, можно начинать развитие с феодального строя или ждать, пока мелкий бизнес лет через 10 станет средним бизнесом, а еще через 20 лет появятся деньги для покупки технологий и средств производства, правда, если государство не заберет эти деньги раньше).

Для дальнейшего развития рынка ценных бумаг вне зависимости от выбранной стратегии, на наш взгляд, необходимо предпринять следующие важные шаги:

1. Усовершенствовать законодательную базу. Нужны гарантии для инвесторов о неизменности первоначальных условий, особенно в сфере прямых инвестиций.

2. Ввести налоговое стимулирование инвестиций. Например, для отраслей, которые являются стратегическими для России, необходимо создавать определенные благоприятные условия. В США на инвестиции, связанные с коммунальным хозяйством, установлены льготы по налогообложению при получении дохода по данному виду бизнеса. Следует также стимулировать долгосрочные инвестиции со сроком инвестирования более одного года. В США ставка налога на прибыль различается относительно времени, в течение которого инвестор держал купленные ценные бумаги (до шести месяцев и более шести месяцев).

3. Пересмотреть решения от 17 августа. Признать ошибку и рассчитаться с инвесторами, несмотря на финансовые трудности в настоящее время.

4. Необходимо воздействовать на основной фундаментальный фактор привлекательности корпоративных акций с точки зрения вложения средств - соотношение «сумма выплаченного дивиденда/рыночная стоимость акции», т.е. для увеличения рыночной стоимости акции какого-либо предприятия необходимо:

§ выплачивать дивиденды,

§ сумма выплат должна быть по возможности больше.

В этих целях необходимо:

Создать экономические условия для того, чтобы все предприятия, получающие фактическую прибыль, показывали ее. В настоящий момент из 100 организаций, имеющих прибыль, показывают ее не более 30%, а значительно занижают ее - более 80%. Ставку налога на прибыль целесообразно установить в размере 5-10%.

Создать экономические условия, стимулирующие предприятия выплачивать дивиденды. Предусмотреть дополнительные льготы для организаций, выплачивающих дивиденды.

В результате резко повысится спрос на корпоративные акции, возрастет капитализация компаний, и у предприятий появятся дополнительные возможности для привлечения инвестиций на более выгодных условиях (дополнительная эмиссия акций, размещение облигаций и др.), т.е. более активно заработают портфельные инвестиции.