Финансирование внешнеэкономических инвестиционных проектов (на примере российских компаний кондитерской отрасли)

Размещено на http://www.allbest.ru

Размещено на http://www.allbest.ru

Введение

Актуальность темы исследования определяется усилением значимости внешнеэкономической инвестиционной деятельности для обеспечения конкурентоспособности российских кондитерских компаний в условиях мирового экономического кризиса. Зарубежные инвестиционные проекты позволяют производителям кондитерских изделий решать широкий круг стратегически важных задач. Поэтому отечественные кондитерские компании в целях укрепления и повышения на международном рынке ценовой конкурентоспособности своей продукции, при сохранении ее высокого качества, заинтересованы в осуществлении зарубежных инвестиционных решений именно в современных условиях.

В настоящее время остро обозначились проблемы оценки финансовой эффективности и определения рискованности внешнеэкономических инвестиционных проектов. Данные проблемы вызваны удорожанием капиталов, отсутствием так называемых «длинных» денег, угрозой ускорения темпов инфляции, усилением страновых рисков вследствие обострения политических и социальных конфликтов, а также трудно прогнозируемыми изменениями валютного курса, что способно снизить рентабельность инвестиционных проектов. Это выдвигает проблему поиска таких источников и методов финансирования, которые были бы максимально результативны в условиях кризиса как для реализации конкретного проекта за рубежом, так и для увеличения рыночной стоимости компании-инвестора.

На реализацию зарубежных инвестиционных проектов кондитерских компаний влияет отраслевая специфика, которая предопределяет необходимость разработки отраслевой методики подготовки и оценки внешнеэкономических инвестиционных проектов.

Степень научной разработки проблем финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов определяется высокой практической востребованностью этих исследований.

В основе исследования лежат работы ведущих российских специалистов: С.О. Аширова, А.А. Барабаша, В.К. Бурлачкова, Н.Н. Гриценко, М.А. Давтяна, А.Г. Ивасенко, Л.Л. Игониной, В.Ю. Катаносова, М.И. Кныша, А.М. Ковалевой, М.Г. Лапусты, А.О.Мамедова, Н.И.Морозко, Д.С. Морозова, Е.Г. Непомнящего, Я.И. Никоновой, Б.А. Перекатова, М.В. Петрова, О.И. Пилипенко, Ю.Н. Попова, К.В. Рзаева, И.Н.Рыковой, Л.Г. Скамай, В.Ф. Терентьева, Ю.П. Тютикова. В работе использовались исследования зарубежных экономистов, посвященные теоретическому и практическому анализу стратегических решений финансирования инвестиционной деятельности: Г. Бирмана, Р. Брейли, Ю. Бригхема, Л. Гапенски, А. Дамодарана, Л. Крушвица, Р. Пайка, С. Майерса, Б. Нила, М. Портера, С. Шмидта и другие.

В исследованиях отечественных экономистов основное внимание уделяется теоретическим аспектам системы финансирования, анализу источников и методов привлечения финансовых ресурсов.

В работах зарубежных авторов представлен глубокий анализ многих аспектов данной проблемы применительно к задачам оптимизации источников финансовых ресурсов, оценки зарубежных инвестиционных решений и снижения рисков. Подробно анализируются инструменты и методы оценки инвестиций, исследуется соотношение риска и доходности инвестиций, изучаются способы определения средневзвешенной стоимости капитала.

Однако в большинстве работ остаются без внимания анализ факторов, оказывающих влияние на выбор источников и методов финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов; особенности оценки эффективности и проблемы финансирования в условиях мирового экономического кризиса, отраслевая специфика и отраслевые стандарты составления и оценки зарубежных инвестиционных решений.

В связи с этим представляется необходимым комплексное исследование системы финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов на примере компаний кондитерской отрасли в условиях мирового экономического кризиса и экономической ситуации в РФ. Такой подход позволяет:

Ш выявить особенности, возможности и потребности кондитерской отрасли, влияющие на выбор источников и методов финансирования зарубежных инвестиционных проектов;

Ш раскрыть актуальные проблемы финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов в условиях глобального кризиса;

Ш провести анализ влияния источников и методов финансирования на доходность, уровень риска и чистую приведенную стоимость внешнеэкономического инвестиционного проекта, а также на хозяйственную деятельность инвестора и показатели его финансовой устойчивости;

Ш выявить факторы, влияющие на разработку стратегии финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов.

Цель работы состоит в разработке теоретических подходов к обоснованию эффективности внешнеэкономических инвестиционных проектов и практических рекомендаций по их реализации в кондитерской отрасли.

Для достижения этой цели были поставлены следующие задачи:

Ш раскрыть концептуальные основы разработки и реализации внешнеэкономических инвестиционных проектов позволяющие решать задачи создания производственной базы за рубежом в целях устойчивого обеспечения российской промышленности, в частности, кондитерской отрасли сырьевыми ресурсами, не производимыми на территории России;

Ш установить специфические факторы, оказывающие влияние на определение ставки дисконтирования внешнеэкономического инвестиционного проекта и его чистую приведенную стоимость;

Ш определить отраслевые факторы, оказывающие влияние на выбор оптимальных форм финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов в кондитерской отрасли;

Ш провести комплексное исследование финансовых, страновых и отраслевых рисков внешнеэкономических инвестиционных проектов, реализуемых кондитерскими компаниями в условиях мирового экономического кризиса с целью их систематизации и учета в расчетах чистой приведенной стоимости;

Ш исследовать методы определения средней ожидаемой доходности и уровня риска в целях определения оптимального способа расчета предельного уровня риска внешнеэкономических инвестиционных проектов;

Ш определить особенности разработки и оценки внешнеэкономических инвестиционных проектов;

Ш выявить специфику осуществления внешнеэкономических инвестиционных проектов в условиях мирового экономического кризиса;

Предметом исследования выступают экономические отношения, складывающиеся в ходе финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов.

Объектом исследования является система финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов.

Методологической и теоретической основой исследования являются диалектический метод познания, системный подход, сравнительный анализ, метод аналогий, методы определения вероятности, научное обобщение, статистический анализ, индуктивный и дедуктивный анализ, классификация и группировка, экспертные оценки, труды отечественных и зарубежных экономистов.

Сочетание различных методов позволяет обеспечить необходимую степень глубины и универсальности исследования, обоснованность его выводов.

Эмпирическую основу исследования составили: законодательные и нормативные акты Российской Федерации и региональных органов власти, данные Госкомстата РФ, материалы периодической печати по изучаемой теме, данные конференций, материалы Ассоциации предприятий кондитерской промышленности «Асконд», материалы промышленных компаний: ООО «Кондитерская фабрика «Волшебница», ОАО «Большевик», ОАО «Объединенные кондитеры», ОАО «Красный Октябрь», ОАО «Рот Фронт», кондитерский концерн «Бабаевский», ОАО «Воронежская кондитерская фабрика», ОАО «Кондитерская фирма «ТАКФ», ОАО «Благовещенская кондитерская фабрика «ЗЕЯ» и других.

Научная новизна проведенного исследования заключается в следующем:

Ш раскрыты концептуальные основы разработки и реализации внешнеэкономических инвестиционных проектов, состоящие в определении принципов и методов составления таких проектов и оценки их эффективности и позволяющие решать задачи создания производственной базы за рубежом в целях устойчивого обеспечения российской промышленности, в частности, кондитерской отрасли сырьевыми ресурсами, не производимыми на территории России;

Ш установлены специфические факторы, влияющие на ставку дисконтирования внешнеэкономического инвестиционного проекта и его чистую приведенную стоимость, такие как: динамика обменных курсов, темпы инфляции в стране проведения инвестиций и в стране нахождения инвестора, способ учета валютного, странового и отраслевого рисков, источники и методы привлечения финансовых ресурсов, стоимость привлекаемых средств (в том числе процентные ставки на местных и зарубежных кредитных рынках), особенности налогообложения;

Ш определены и раскрыты отраслевые факторы, оказывающие влияние на выбор оптимальных форм финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов в кондитерской отрасли: постоянная потребность в оборотном капитале, относительно короткий производственный цикл, позволяющий обеспечить значительную скорость оборачиваемости капитала, возможность использования «брендового» инструмента, ориентация деятельности создаваемой в рамках инвестиционного проекта новой компании на внутренний и международный рынки;

Ш разработана система рисков внешнеэкономических инвестиционных проектов, предложены способы учета валютных, страновых и отраслевых рисков в расчетах чистой приведенной стоимости, а также методы их минимизации;

Ш приведено математическое обоснование способности внешнеэкономического инвестиционного проекта не увеличивать уровень риска в рамках инвестиционного портфеля компании-инвестора при неблагоприятной экономической конъюнктуре;

Ш предложено математическое обоснование возможности допущения более высокого уровня риска внешнеэкономических инвестиционных проектов по сравнению с национальными проектами компании (при сохранении на одинаковом уровне риска всего инвестиционного портфеля);

Ш раскрыты специфические признаки внешнеэкономических инвестиционных проектов, связанные с особенностями расчета требуемой доходности, рискованности и финансовой эффективности, которые предполагают учет прогнозов обменного курса на период реализации проекта и различий в налоговых законодательствах страны инвестора и страны осуществления инвестиций;

Ш выявлены особенности внешнеэкономических инвестиционных проектов в условиях мирового экономического кризиса, сопряженные с: удорожанием капиталов; усилением страновых рисков вследствие обострения политических и социальных конфликтов; неблагоприятными и трудно прогнозируемыми изменениями валютного курса; темпами инфляции.

Практическая значимость исследования заключается в разработке:

Ш отраслевой методики подготовки и оценки внешнеэкономических инвестиционных проектов компаний кондитерской отрасли, которая учитывает особенности, потребности и возможности данной отрасли, отражает специфику внешнеэкономической деятельности и строится на единых стандартах составления внешнеэкономических инвестиционных проектов, обоснования их финансовой эффективности и доходности, анализа рискованности; инвестиционный доходность внешнеэкономический

Ш метода определения предельного уровня риска зарубежного инвестиционного проекта, позволяющего соизмерять риски альтернативных внешнеэкономических инвестиционных проектов;

Ш рекомендаций по снижению финансовых, отраслевых и страновых рисков при реализации внешнеэкономических инвестиционных проектов в кондитерской отрасли.

Апробация работы и использование результатов. Выводы и рекомендации данной работы могут быть использованы Департаментом государственного регулирования внешнеторговой деятельности Минэкономразвития России, Департаментом регулирования агропродовольственного рынка, Торгово-промышленной палатой РФ, НИИ кондитерской промышленности, Ассоциацией предприятий кондитерской промышленности АСКОНД, инвестиционными аналитиками, специалистами по ВЭД, финансовыми менеджерами, консультантами, при финансировании внешнеэкономических инвестиционных проектов компаний кондитерской отрасли. Работа также может использоваться учебными заведениями при преподавании дисциплин «Финансы» и «Финансовый менеджмент», «Инвестиционное проектирование». Наиболее важные научные положения и результаты исследования докладывались и обсуждались на научно-практической конференции: «Интеграция России в мировую экономику» (Москва, АТиСО, 2009).

1. Теоретические аспекты финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов

Специфические признаки разработки и оценки внешнеэкономических инвестиционных проектов для целей финансирования, особенности внешнеэкономических инвестиционных проектов в условиях мирового экономического кризиса, а также специфические факторы, оказывающие влияние на определение ставки дисконтирования внешнеэкономического инвестиционного проекта и его чистую приведенную стоимость.

В условиях мирового экономического кризиса усилилась роль внешнеэкономической инвестиционной деятельности российских кондитерских предприятий, продиктованная борьбой за сохранение конкурентоспособности. Инвестиционная деятельность является важнейшим условием развития кондитерской отрасли пищевой промышленности, социальная значимость которой непосредственно связана с сохранением и увеличением рабочих мест, с удовлетворением насущных потребностей населения, поскольку производство продуктов питания в должном качестве и необходимом количестве по доступным для большинства граждан ценам непосредственно отражается на уровне жизни населения, его благосостоянии и социальном самочувствии.

Внешнеэкономические инвестиционные проекты позволят решить кондитерским компаниям широкий круг стратегически важных задач, таких как: получение доступа к источникам сырья, минимизация валютных рисков, диверсификация бизнеса как в рамках одного вида товаров, так и в отношении вхождения в смежные отрасли, а также сокращение торговых издержек за счет размещения производств в странах с относительно недорогой рабочей силой или с сырьевыми ресурсами, за счет наличия налоговых льгот, за счет получения преимуществ внутреннего перемещения ресурсов по ценам, позволяющим уменьшить налоговые платежи. Поэтому отечественные кондитерские компании, принимая решения о прямых зарубежных инвестициях должны исходить из задач долгосрочного развития данной отрасли. Это определяет специфику внешнеэкономических инвестиционных проектов компаний кондитерской отрасли, которая связана с заинтересованностью в высококлассном сырье, с потребностью в значительном оборотном капитале (для закупки сырья, составляющего 75% от себестоимости готовой продукции), с использованием брендов, с необходимостью диверсификации бизнеса и вхождением в смежные отрасли.

По причине того, что оценка внешнеэкономических инвестиционных проектов, в отличие от национальных, содержит ряд специфических факторов, рассчитывая NPV и IRR для зарубежных проектов, целесообразно учитывать следующие особенности.

Во-первых, требуемую прибыльность компании-инвестора необходимо рассчитывать как в валюте инвестора, так и в валюте страны проведения инвестиций, поскольку зарубежные инвестиции предполагают осуществление капитальных вложений в валюте, отличающейся от валюты получения доходов от проекта. Во-вторых, при определении чистой текущей стоимости (NPV) или внутренней нормы окупаемости инвестиций (IRR), денежные потоки, генерируемые проектом, выраженные в иностранной валюте, следует переводить в валюту страны инвестора на основании составленных прогнозов обменного курса на период составления проекта. В-третьих, анализируя внешнеэкономический инвестиционный проект, следует учитывать инфляционные/дефляционные процессы в стране проведения инвестиций, то есть изменение (рост/падение) среднего уровня цен. В-четвертых, проводя оценку внешнеэкономического инвестиционного проекта необходимо учитывать темпы девальвации валюты страны инвестиций относительно валюты страны нахождения инвестора. Удорожание валюты страны нахождения инвестора относительно валюты страны вложения инвестиций влечет уменьшение доходности инвестиционного проекта вследствие неблагоприятной курсовой разницы при вывозе прибыли. В-пятых, следует принимать во внимание курсовые риски, возникающие при любых международных сделках в рамках проекта. Данные сделки требуют расчетов в иностранной валюте, которая конвертируется во внутреннюю валюту по определенному курсу. В-шестых, ставка дисконтирования должна учитывать страновый риск.

Таким образом, принимая во внимание особенности оценки внешнеэкономических инвестиционных проектов, можно сделать вывод, что они сопряжены со значительными рисками.

Финансовый кризис усиливает эти риски, что оказывает сильное влияние на реализуемость внешнеэкономических инвестиционных проектов. Общая нестабильная ситуация в банковском секторе, трудности кредитования негативно отражаются на обеспечении необходимого объема финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов. Повышение процентной ставки по кредитным договорам влечет снижение прибыльности проектов. Нестабильная экономическая обстановка в любой стране в той или иной мере порождает социальную напряженность, обострение политической конфронтации. Это влечет падение уровня платежеспособного спроса населения в стране, где осуществляется инвестиционный проект, что предопределяет трудности реализации производимой продукции. Глобальный экономический кризис в той или иной мере спровоцировал изменения общего уровня цен практически во всех странах. Поэтому при определении ставки дисконтирования внешнеэкономического инвестиционного проекта следует обращать внимание на прогнозируемые темпы инфляции в стране нахождения инвестора и в стране проведения инвестиций. Это связано с трудностями в отношении долгосрочных тенденций изменения цен на выпускаемую в рамках проекта продукцию и на ключевые статьи расходов. Особо стоит выделить возрастание валютных рисков, спровоцированных неустойчивостью валют. Удорожание валюты страны нахождения инвестора относительно валюты страны вложения инвестиций влечет уменьшение доходности инвестиционного проекта ввиду неблагоприятной курсовой разницы при вывозе прибыли.

Таким образом, в работе сделан вывод о том, что особенности внешнеэкономических инвестиционных проектов в условиях глобального кризиса связаны: с удорожанием капиталов по причине сохранения на кредитном рынке тенденции к увеличению «риск-премий»; с усилением страновых рисков; с неблагоприятными изменениями валютного курса; с трудно прогнозируемыми изменениями темпов инфляции.

Современные тенденции организации финансирования внешне-экономических инвестиционных проектов предполагают поиск оптимальных источников и форм привлечения финансовых ресурсов, главным критерием выбора которых является стоимость капитала. Каждый из источников имеет свои издержки привлечения, вследствие чего формируется стоимость капитала, складывающаяся из издержек аккумулирования собственных и заемных средств. Следовательно, стоимость капитала представляет собой средневзвешенную «цену» (WACC), которую уплачивает компания за пользование собственными и заемными средствами. Она определяется посредством расчета средней стоимости финансовых ресурсов, привлекаемых разными методами, и определения удельного веса каждого источника финансирования в пассиве баланса компании.

Стоимость заемных ресурсов зависит от процентных платежей по кредитам и займам, которые в мировой практике не облагаются налогом на прибыль. Это понижает стоимость заемного капитала и делает долговые источники финансирования привлекательными для компании-инициатора проекта, хотя и рискованными, так как погашение основной части долга и уплата процентов должны производиться независимо от успешной реализации проекта. В целях снижения риска, компания увеличивает долю собственных средств, проводя дополнительную эмиссию акций. При этом, стимулируя акционеров осуществлять вложения в собственные акции, она вынуждена обещать более высокую отдачу. Необходимо отметить, что цена привлекаемых ресурсов зависит от выплат из прибыли (например, дивиденды по привилегированным акциям) и ставок налогообложения. Таким образом, стоимость привлекаемых фирмой финансовых ресурсов зависит от уровня доходности альтернативных предложений по вложениям, от уровня риска и от источников финансирования.

Существуют расчетные модели определения стоимости капитала из различных источников, применение каждой из которых зависит от субъективных предпочтений менеджмента компании. Поэтому полученные результаты оценки могут существенно различаться. Следует учесть, что некоторые модели используются при условии наличия определенных допущений. Например, определение стоимости собственного капитала в рамках модели прогнозируемого роста дивидендов применима только к тем компаниям, величина прироста дивидендов которых постоянна. В условиях экономического кризиса затруднительно планировать постоянную величину прироста дивидендов, поэтому модель не может применяться при наличии значительной рыночной неопределенности. По этой причине не вполне корректно использовать расчетную формулу ценовой модели капитальных активов (CAPM: Capital Assets Price Model), так как она основывается на финансовых показателях компании за прошедший период, по которым вычисляется показатель риска (в) для данной компании.

Стоимость капитала компании, осуществляющей деятельность на мировой арене и реализующей зарубежные инвестиционные проекты, как правило, ниже по сравнению с компаниями, реализующими только внутренние проекты. Это объясняется несколькими факторами: доступом к более дешевым ресурсам, ввиду значительных денежных оборотов и наличия крупных активов, используемых в качестве обеспечения; возможностью использовать рынки различных стран, что повышает объем продаж и инвестиционную привлекательность фирмы; наличием общеизвестных международных брендов; диверсифицированностью деятельности, что позитивно отражается на финансовой устойчивости и создает более широкие возможности привлечения средств.

При финансировании зарубежных проектов помимо факторов, способствующих снижению стоимости капитала, существуют факторы, влияющие на увеличение его стоимости. Также важно принимать во внимание валютные и страновые риски.

Средневзвешенная стоимость капитала является одним из основополагающих критериев для определения ставки дисконтирования внешнеэкономического инвестиционного проекта. Некоторые компании дисконтируют зарубежные проекты по WACC. На наш взгляд, это не целесообразно, поскольку величина рисков по конкретным проектам может сильно различаться, что влечет изменение и в ставке дисконтирования. На рис. 1 показана линейная зависимость между величиной риска и требуемой доходностью.

Рис. 1. Соотношение между риском, ставкой доходности и средневзвешенной стоимостью капитала

В условиях глобального финансового кризиса ставка дисконтирования внешнеэкономического инвестиционного проекта должна быстрее окупаться и включать требования инвестора к размеру предполагаемого дохода от реализации проекта, а также премию за повышенные риски (поправку на риск). Это увеличивает требуемую доходности проекта.

Более целесообразно использовать ставку, сравнимую с той, которая применяется местными фирмами в стране проведения инвестиций, скорректированную на риск.

Таким образом, ставка дисконта является ключевым параметром для оценки эффективности внешнеэкономических инвестиционных проектов посредством применения группы динамических методов (NPV, IRR, PI), которые способны учесть страновые и финансовые, в том числе валютные, инфляционные, налоговые и процентные риски, а также высокую степень неопределенности в период глобального кризиса.

С учетом вышеизложенного, формула NPV для расчета эффективности внешнеэкономического инвестиционного проекта, разрабатываемого и реализуемого дочерней фирмой, находящейся в стране, где планируется проведение инвестиций, может принимать вид:

, (1),

где СFt (cash flow) - планируемые доходы от проекта в денежном выражении; St - валютный курс в период t; ш - страновый риск; j - темп девальвации валюты страны проведения инвестиций по отношению к валюте страны инвестора; k - ставка требуемой доходности, рассчитанная для валюты страны проведения инвестиций.

В соответствии с данной формулой денежные потоки проекта дисконтируются по ставке требуемой доходности, рассчитанной для валюты страны реализации проекта с учетом темпов ее девальвации по отношению к валюте страны инвестора и с учетом странового риска.

В случае разработки внешнеэкономического инвестиционного проекта зарубежной компанией денежные потоки в валюте страны проведения инвестиций конвертируются в валюту страны нахождения инвестора и дисконтируются по ставке требуемой доходности, рассчитанной для валюты страны инвестора с учетом странового риска. В этом случае формула принимает вид:

(2),

где r - ставка требуемой доходности, рассчитанная для валюты страны инвестора. Проводя оценку внешнеэкономического инвестиционного проекта, следует принимать во внимание особенности налогообложения страны инвестора и страны осуществления инвестиций (ставки налогов, порядок расчета налогооблагаемой базы, порядок взимания налогов, наличие налоговых вычетов, наличие налоговых льгот, различия в налоговом учете разных стран положительных и отрицательных курсовых разниц).

Анализ указанных особенностей позволяет сделать вывод о том, что на доходность внешнеэкономического инвестиционного проекта, его чистую приведенную стоимость и на выбор методов финансирования оказывают влияние следующие специфические факторы: динамика обменных курсов, темпы инфляции в стране проведения инвестиций и в стране нахождения инвестора, темпы девальвации одной валюты по отношению к другой, страновый риск, валютный риск, источники и методы привлечения финансовых ресурсов, особенности налогообложения.

Выявленные факторы обусловливают выбор методов финансирования внешнеэкономического инвестиционного проекта.

2. Особенности финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов компаний кондитерской отрасли в условиях мирового экономического кризиса

Понятия «финансирование» и «инвестирование» взаимосвязаны, поскольку финансирование - это образование денежных средств, а инвестирование - их использование. С одной стороны, невозможно планировать какие-либо инвестиции, не имея источников финансирования. С другой стороны, формирование финансовых ресурсов имеет место с учетом планируемого использования. Следовательно, характеристика процесса финансирования зависит от того объекта, на который оно направлено. В данном случае речь идет о внешнеэкономическом инвестиционном проекте, финансирование которого должно обеспечить: покрытие инвестиционных затрат, снижение рисков, необходимое соотношение между заемными и собственными средствам, а также оптимизацию источников финансовых ресурсов, которая заключается в сохранении финансовой устойчивости компании при отсутствии излишних средств, а также в максимальном снижении издержек по привлечению финансовых ресурсов и других платежей (налоги, лизинговые платежи, процентные выплаты по кредиту).

Поэтому следует выбирать такой источник и способ финансирования инвестиционного проекта, который был бы максимально эффективен не только для реализации проекта, но и для компании-инвестора в целом. Для этого компания должна решить пять основных задач: определить потребности в кратко- и долгосрочном капитале; выявить возможные изменения в составе активов и пассивов в целях определения их оптимальной структуры; с максимально доходностью использовать собственные и заемные средства; минимизировать расходы.

При принятии решения о выборе источников и методов финансирования зарубежного инвестиционного проекта следует учитывать основные отраслевые и финансовые показатели компании-инвестора, ориентацию вновь созданной в рамках проекта зарубежной фирмы на внутренний или на внешний рынок, планируемые издержки производства и объемы продаж, а также особенности кондитерской отрасли, к которым относятся:

Ш потребность в значительном оборотном капитале, вызванная высокими затратами на сырье, составляющими 75% от себестоимости готовой продукции, а использованием товарного кредита, что в условиях финансового кризиса увеличивает риск недостатка оборотных средств компании, связанный с неоплатой или несвоевременной оплатой товара контрагентами;

Ш необходимость снижения издержек, вызванных инфляционным процессом в России (несмотря на серьезное замедление темпов инфляции во второй половине 2009 г. ее уровень в России остается довольно высоким по сравнению со странами Евросоюза), определяющим на рост цен товаров и услуг, входящих в себестоимость продукции, а также снижением покупательской способности потребителей;

Ш короткий производственный цикл, позволяющий обеспечить значительную скорость оборачиваемости капитала;

Ш возможность использования «брендового» инструмента, влияющего на объемы продаж, на лояльность потребителей, на устойчивую конкурентную позицию в отрасли и инвестиционную привлекательность производственной компании, а, следовательно, на положительные решения кредиторов о выдаче кредитов и потенциальных инвесторов об участии в совместных инвестиционных проектах, реализуемых за рубежом.

Выбор форм финансирования инвестиционных проектов должен учитывать не только отраслевые факторы, но также современную макроэкономическую ситуацию и состояние экономики страны нахождения инвестора и страны проведения инвестиций.

Разработка стратегии финансирования зависит от правильной оценки финансовой эффективности проекта, которая должна учитывать потребности и возможности кондитерской отрасли, особенности финансирования внешнеэкономических инвестиционных проектов, влияние основных отраслевых и финансовых показателей компании-инвестора, воздействие финансовых и страновых рисков, особенности экономики и организации денежной системы и налогообложения страны проведения инвестиций и страны нахождения инвестора.

В работе сделан вывод о необходимости выработки единого методического подхода к подготовке, сравнению и ранжированию внешнеэкономических инвестиционных проектов, содержащего основополагающие отраслевые характеристики, единые принципы и критерии оценки эффективности и обоснования экономической целесообразности внешнеэкономических инвестиционных проектов. В целях выработки указанного подхода автором предложена отраслевая методика разработки и оценки внешнеэкономических инвестиционных проектов компаний кондитерской отрасли, которая содержит основные положения, отражающие потребности и возможности кондитерской отрасли, отражает специфику внешнеэкономической деятельности и строится на единых стандартах составления внешнеэкономических инвестиционных проектов, обоснования их финансовой эффективности и доходности, анализа рискованности.

Третья группа проблем, анализируемых в диссертации, связана с особенностями определения финансовой эффективности и рискованности внешнеэкономических инвестиционных проектов, реализуемых кондитерскими компаниями в условиях глобального кризиса.

Инвестиционная деятельность кондитерских компаний, осуществляемая за рубежом, сопряжена с возможностью полной или частичной потери инвестируемого капитала, то есть с рисками. Риски особенно усиливаются в условиях кризиса. Трудно прогнозируемая изменчивость динамики обменных курсов увеличивает валютные риски по заключаемым внешнеэкономическим сделкам. Особенно жестко кризис проявляется в развивающихся странах, таких как Гана, Кот-д`Ивуар, Индонезия, Бразилия, Эквадор, Колумбия, Малайзия, которые являются инвестиционно привлекательными для российских кондитерских производственных фирм по причине наличия сырья. Воздействие негативных экономических факторов, таких как банковские кризисы, девальвация национальной валюты, высокая инфляция, безработица, предопределяет политическую и социальную напряженность в этих странах, из-за чего возрастают риски военных конфликтов, забастовок, гражданских беспорядков. Вследствие сложной экономической ситуации вносятся изменения в таможенное и валютное законодательство указанных стран, вводятся дополнительные меры валютного контроля. С целью предотвращения оттока капитала могут устанавливаться ограничения на размер прибыли, вывозимой из этих стран. Возможные изменения условий инвестирования и использования прибыли увеличивают страновые риски для иностранных инвесторов.

В настоящее время снижена покупательская способность населения, что обусловлено безработицей и/или высокими темпами инфляции во многих странах. Потенциальные потребители либо ограничивают себя в количестве приобретаемых товаров, либо переходят на более дешевые бренды. В результате падения спроса на кондитерские изделия в стране проведения инвестиций происходит сокращение объемов производства и продаж, уменьшение объема денежных поступлений.

Таким образом, степень риска зарубежных инвестиционных проектов зависит от макроэкономической ситуации, а также от предпринимательского климата страны инвестиций и страны нахождения инвестора.

В результате комплексного исследования финансовых, страновых и отраслевых рисков внешнеэкономических инвестиционных проектов, реализуемых кондитерскими компаниями в условиях мирового экономического кризиса, с целью их систематизации и учета в расчетах чистой приведенной стоимости была разработана и обоснована структура рисков, состоящая из четырех основных блоков: отраслевые, финансовые, страновые, производственно-технические риски. Данная структура необходима для выявления «тонких» областей в процессе качественного анализа рисков при оценке финансовой эффективности внешнеэкономического инвестиционного проекта, а также для эффективного управления рисками и разработке мер по их минимизации.

В соответствии с разработанной автором структурой инвестиционных рисков были изучены последствия влияния отраслевых, финансовых, страновых рисков на доходность внешнеэкономического инвестиционного проекта и его реализуемость. Исходя из этого, автором были предложены способы учета указанных рисков в расчетах чистой приведенной стоимости, а также способы их снижения и хеджирования.

Страновые риски показывают вероятностные изменения экономической и политической ситуации конкретных стран, условий ведения предпринимательской деятельности, природных и экологических особенностей. Эти риски включают в себя макро- и микроэкономические риски страны проведения инвестиций, социально-политические, суверенные и экологические риски.

Данная группа рисков всегда оценивается субъективно, то есть методом экспертной оценки. На основании проведенного анализа и установленного коэффициента вариации определяется степень риска, с учетом которой корректируется ставка дисконтирования. В расчетах чистой приведенной стоимости (NPV) зарубежного проекта для целей корректировки ставки дисконта применяется коэффициент (ш) (страновый риск), отражающий степень рискованности его реализации в конкретной стране.

Структура инвестиционных рисков приведена на Рис. 2.

Рис. 2. Структура инвестиционных рисков

Если страновые риски двух взаимоисключающих проектов равны, определяющее значение при выборе страны инвестирования имеет ранжирование проектов по критерию большей рентабельности. При ее расчете следует учитывать динамику прибылей крупнейших компаний страны инвестирования, тем самым, принимая во внимание подверженность экономики этой страны циклическим колебаниям.

На оценку внешнеэкономического проекта также оказывает влияние состояние отрасли, маркетинговые и культурные особенности страны проведения инвестиций, потребительские предпочтения, наличие жесткой конкуренции и стратегии конкурентов. Эти факторы определяют отраслевые риски зарубежных проектов. Каждой стране присущи собственные отраслевые особенности, формирующие ее конкурентные преимущества перед другими странами.

Отраслевые риски конкретного внешнеэкономического инвестиционного проекта могут быть обусловлены как степенью зрелости отрасли в стране проведения инвестиций, так и культурой этой страны, ее политической системой и социально-политической обстановкой, предпринимательским климатом, особенностями налогообложения, состоянием экономической системы, темпами инфляции, природно-климатическими факторами. На основании обобщения выявленных причин возникновения отраслевых рисков автором был сделан вывод о неразрывной связи данной группы рисков со страновыми рисками, что делает целесообразным увеличение ставки требуемой инвестором доходности и учет отраслевых рисков в составе страновых.

Основное значение для адекватной оценки проектов, реализуемых за рубежом, имеют финансовые риски. Они обусловлены внешними и внутренними факторами, поэтому их можно условно разделить на внешние и внутренние. К внешним факторам относятся возможные макроэкономические изменения, а также экономические и отраслевые особенности страны проведения инвестиций. Например, уровень экономического развития страны инвестирования, государственное регулирование финансовой деятельности, темпы инфляции. К внутренним факторам относятся обстоятельства, зависящие от деятельности компаний и от управленческих решений менеджмента. Например, наличие финансовых средств у фирмы-инвестора, размер собственного и заемного капитала, виды используемых финансовых инструментов, уровень квалификации финансового менеджмента и др.

В результате анализа разных видов финансовых рисков, было выявлено, что прямое влияние на оценку эффективности инвестиционного проекта и определение его требуемой доходности для инвестора оказывает экономический валютный риск, который заключается в возможности сокращения выручки в связи с изменением валютных курсов. Поэтому следует рассчитывать требуемую доходность компании-инвестора как для внутренней валюты страны нахождения инвестора, так и для валюты страны проведения инвестиций. При определении чистой текущей стоимости (NPV) денежные потоки, генерируемые проектом, выраженные в иностранной валюте, нужно переводить в валюту страны инвестора на основании составленных прогнозов обменного курса на каждый период реализации инвестиционного проекта. Для оценки эффективности проекта, реализуемого дочерним предприятием, находящимся в стране, где планируется проведение инвестиций, валютный риск учитывается в формуле определения чистой приведенной стоимости (1) в виде произведения коэффициента (St) и ожидаемых доходов, продисконтированных по ставке требуемой доходности, выраженной в иностранной валюте с учетом странового риска (ш).

Для оценки эффективности внешнеэкономического проекта, реализуемого зарубежной компанией валютный риск учитывается в формуле определения чистой приведенной стоимости (2) в виде произведения ожидаемых доходов (CF) и прогнозируемого валютного курса (St). Полученный результат дисконтируется по ставке требуемой доходности с учетом странового риска (ш).

На основе проведенного исследования различных последствий влияния рисков на доходность внешнеэкономического инвестиционного проекта, автором был сделан вывод о том, что необходимо учитывать комплексное воздействие рисков на доходность и реализуемость зарубежных инвестиций. Более высокие по сравнению с внутренними проектами финансовые, страновые, отраслевые и производственные риски оказывают влияние на расчет требуемой доходности. Комплексное влияние рисков диктует необходимость увеличения требуемой доходности, по которой дисконтируется зарубежный инвестиционный проект, что уменьшает его чистую приведенную стоимость. Такое увеличение ставки дисконта является премией за риск. Чем выше отклонение ставки дисконта от безрискового уровня, тем выше уровень риска рассматриваемого проекта. Таким образом, в условиях мирового финансового кризиса ставка дисконтирования должна быстрее окупаться и включать повышенную премию за риск.

Уровень рискованности внешнеэкономических инвестиционных проектов является более высоким, чем уровень рискованности внутренних проектов. Следовательно, внешнеэкономические инвестиционные проекты должны обладать более высоким уровнем доходности, чтобы привлечь инвестора. Поэтому проработка и анализ взаимоисключающих проектов должен стоиться на единых принципах и способах определения средней ожидаемой доходности и уровня риска , соотношения этих двух показателей в целях ранжирования альтернативных проектов по доходности и уровню риска и выявления максимально допустимого уровня риска внешнеэкономического инвестиционного проекта компании при неизменности уровня риска всего инвестиционного портфеля.

В результате проведенного исследования доходности и рискованности инвестиционного проекта методами вероятностной оценки и количественного анализа, приведено математическое обоснование возможности рассмотрения внешнеэкономического инвестиционного проекта в качестве формы диверсификации риска в общем инвестиционном портфеле фирмы, способного не увеличивать уровень риска в рамках всего инвестиционного портфеля компании-инвестора при наступлении неблагоприятной ситуации. Данное утверждение допускает следующую трактовку.

Средний ожидаемый доход есть математическое ожидание случайной величины :

, (3),

где pi - есть вероятность получить доход qi.

Мерой риска операции принимаем , где - среднеквадратическое отклонение:

, (4),

при этом дисперсия

(5),

Денежные потоки по внутреннему инвестиционному проекту взаимосвязаны с другими внутренними инвестиционными проектами, составляющими инвестиционный портфель компании-инвестора, т.е. они полностью коррелируют.

Докажем это утверждение математически.

В качестве меры вероятностной оценки риска проекта примем среднеквадратическое отклонение ожидаемого дохода в соответствии с формулами (4) и (5).

,

где D[X] = M[(X-M[X])2] - дисперсия ожидаемого дохода.

Известно, что в силу линейности математического ожидания:

, (6)

В случае реализации внутреннего инвестиционного проекта, имеем:

, (7),

где уф - оценка риска всего инвестиционного портфеля компании, уп - оценка риска инвестиционного портфеля, за исключением рассматриваемого локального инвестиционного проекта, ули - оценка риска рассматриваемого локального инвестиционного проекта, и 1- - доли вложений, соответственно, относящиеся к инвестиционному портфелю, за исключением рассматриваемого локального инвестиционного проекта и к рассматриваемому локальному инвестиционному проекту; их, т.н. «удельные веса».

Напротив, при реализации внешнеэкономического проекта, денежные потоки, генерируемые им, абсолютно не зависимы от других инвестиционных решений компании-инвестора и оценка риска портфеля приобретает вид:

(8),

где уф - оценка риска всего инвестиционного портфеля компании, уп - оценка риска инвестиционного портфеля, за исключением рассматриваемого внешнеэкономического инвестиционного проекта, узи - оценка риска рассматриваемого внешнеэкономического инвестиционного проекта, и 1- - доли вложений, соответственно, относящиеся к инвестиционному портфелю, за исключением рассматриваемого внешнеэкономического инвестиционного проекта и к рассматриваемому внешнеэкономическому инвестиционному проекту; их, т.н. «удельные веса».

Исходя из вышеизложенного, сделан вывод о том, что уровень риска внешнеэкономического инвестиционного проекта может быть более высоким, чем при реализации внутреннего проекта (при сохранении на одинаковом уровне риска всего портфеля), а также выведена формула определения предельной величины уровня риска зарубежного инвестиционного проекта:

или,(9).

Заключение

1. Арбекова А.В. Финансирование внешнеэкономических инвестиционных проектов в условиях финансового кризиса/ Труд и социальные отношения. № 8., 2009. С. 145-149. - 0,4 п.л. (издание рекомендованное ВАК);

2. Арбекова А.В. Риски, возникающие в процессе реализации внешнеэкономических инвестиционных проектов. Сборник научных трудов студентов, преподавателей, соискателей и аспирантов - участников научно-теоретической конференции "Интеграция России в мировую экономику 2009" / Под ред. Перцевой С.Ю. М.: Издательский дом АТИСО, 2009. С.75-81. - 0,5 п.л.;

3. Арбекова А.В. Влияние рисков на зарубежные инвестиционные проекты/ Проблемы экономики. № 3, 2009. С.68-84.- 1,1 п.л.;

4. Арбекова А.В. Риски, возникающие при реализации внешнеэкономических инвестиционных проектов/ Вопросы экономических наук. № 3, 2009. С.159-161. - 0,2 п.л.;

5. Арбекова А.В. Сущность, цели и особенности внешнеэкономических инвестиционных проектов, реализуемых компаниями кондитерской отрасли в условиях глобального финансового кризиса/ Вопросы экономических наук. № 5, 2009.С.81-92. - 1,1 п.л.

Размещено на Allbest.ru