Існує декілька теорій, що пов'язані з механізмом формування дивідендної політики. До найбільш розповсюджених належать [1]:

1. Теорія Модільяні-Міллера (теорія іррелевантності).

2. Теорія переваги дивідендів (теорія Д. Гордона і Д. Лінтнера).

3. Теорія мінімізації дивідендів (теорія податкових переваг).

4. Сигнальна теорія дивідендів.

5. Теорія відповідності дивідендної політики складу акціонерів (“теорія клієнтури”).

Однією з ключових теорій дивідендної політики є концепція Франко Модільяні та Мертона Міллера. Згідно з їх теорією вкладення коштів у розвиток товариства повинно домінувати, адже це є основною умовою зростання ринкової вартості підприємства, а водночас і доходів власників акцій. Ця теорія випливає з їхньої гіпотези про те, що вартість капіталу не залежить від його структури. З цього вони роблять висновок, що рішення корпорації про нові інвестиції не обумовлене тією політикою, яку проводить компанія відносно дивідендів.

Вартість корпорації визначається грошовими потоками, які отримані в результаті інвестицій. Якщо частина прибутку корпорації не розподілена у вигляді дивідендів, а інвестована в нові проекти, то в майбутньому вона збільшиться. Зміцнення економічного стану підприємства призведе до того, що його акції на фінансовому ринку будуть котируватися за високою ціною. Отже, майбутній прибуток збільшить вартість звичайних акцій і відповідно капітал акціонерів.

Відповідно до цієї теорії дивідендній політиці приділяється пасивна роль в механізмі управління прибутком. Потрібно відмітити, що ця теорія побудована на певних припущеннях, які роблять її практичне використання нереальним, а саме:

відсутній податок на прибуток фізичних та юридичних осіб;

відсутні витрати на випуск акцій та трансакційні витрати;

дивідендна та інвестиційна політики незалежні одна від одної;

інвестори і менеджери володіють однаковою інформацією.

Незважаючи на уразливість щодо практичного використання, теорія Модільяні-Міллера стала відправною точкою пошуку більш оптимального механізму формування дивідендної політики.

Авторами теорії переваги дивідендів, або як її часто називають “синиці в руках”, вважають Д. Гордона та Д. Лінтнера. Ця теорія базується на тому, що при виборі між капіталізацією прибутку і виплатою дивідендів інвестор віддасть перевагу останній, тобто виплата дивідендів буде переважним фактором для привернення уваги потенційних інвесторів. Автори цієї теорії стверджують, що кожна одиниця поточного доходу, виплачена у формі дивідендів, через те, що вона “звільнена” від ризику, коштує завжди більше, ніж дохід, відкладений на майбутнє у зв'язку з властивим для нього ризиком. Виходячи з цієї теорії, перевагу необхідно надавати максимізації дивідендних виплат, а не капіталізації прибутку.

Дана теорія розрахована перш за все на ті групи акціонерів, які розглядають акцію як джерело постійного доходу. Можливість отримання стабільного доходу супроводжується бажанням вкладати кошти саме в цінні папери цієї компанії. Для акціонера завжди вигідніше отримати високі дивіденди (поточні доходи), ніж очікуваний у майбутньому приріст капіталу, тобто “краще синиця в руках, ніж журавель в небі”. Автори теорії стверджують, що виплата дивідендів менш ризикована, ніж мобілізація і реінвестування коштів у розвиток компанії. Отже, корпорація повинна встановити частку акціонерів в отриманому прибутку. Тобто розподілений прибуток повинен бути досить значним для того, щоб знизити вартість свого капіталу.

Найбільш практичною і використовуваною є теорія податкової диференціації. Теорія податкової диференціації (мінімізації доходів) Літценбергера та Рамасаві формується на основі податкових переваг капіталізації прибутку над виплатою дивідендів. При цьому, як правило, ставка оподаткування за дивідендами вища, ніж для майбутніх доходів. Саме тому віддається перевага капіталізації прибутку. Тобто ефективність дивідендної політики визначається критерієм мінімізації податкових виплат за поточними та майбутніми доходами власників. Однак тому, що оподаткування поточних доходів у формі отримуваних дивідендів завжди вище, ніж майбутніх (з урахуванням фактору вартості грошей в часі, податкових пільг на прибуток, який капіталізується тощо), дивідендна політика повинна забезпечувати мінімізацію дивідендних виплат і відповідно максимізацію капіталізації прибутку для того, щоб отримати найвищий податковий захист сукупного доходу власників.

Сигнальна теорія дивідендів ґрунтується на суттєвих перевагах виплати дивідендів як для акціонерного товариства, так і для інвестора. Ця теорія побудована на тому, що в основних моделях оцінки ринкової вартості акцій як базисного елемента використовується розмір дивідендів, які виплачуються. Отже, приріст рівня дивідендних виплат визначає автоматичне збільшення реальної, а відповідно й ринкової вартості акцій, що при реалізації їх приносить акціонерам додатковий дохід.

Виплачуючи дивіденди, акціонерне товариство привертає увагу інвестора і заохочує його вкладати кошти в розвиток компанії, акумулюючи тим самим нові фінансові ресурси. З позиції акціонера реалізація сигнальної теорії дивідендів вигідна, тому що свідчить про стійкий, стабільний фінансовий стан підприємства і, зрештою, реалізує наміри про одержання певної частки прибутку від вкладення коштів у компанію.

Теорія відповідності дивідендної політики складу акціонерів часто розглядається як “ефект клієнтури" і в своїй основі містить підхід, спрямований на вибір між виплатою дивідендів і капіталізацією прибутку залежно від бажання акціонерів, тобто переваги більшості акціонерів вирішують питання дивідендних намірів. Ця теорія нерозривно пов'язана з високою “прозорістю" фондового ринку, на якому оперативно отримана інформація відображає істотний вплив на коливання ринкової вартості акцій.

Теорія клієнтури, як і теорія податкової диференціації, вказує на залежність дивідендної політики від зовнішніх факторів: у першому випадку - це пріоритети самих акціонерів, у другому - прийнятна для країни політика оподаткування.

Відповідно до цієї теорії компанія повинна здійснювати таку дивідендну політику, яка відповідає очікуванням більшості акціонерів, їх менталітету. Якщо основний склад акціонерів віддає перевагу поточному доходу, то дивідендна політика повинна виходити з переважного напрямку прибутку на цілі поточного споживання й навпаки. Та частина акціонерів, яка з такою дивідендною політикою не згодна, реінвестує свій капітал в акції інших компаній, в результаті чого склад “клієнтури” буде більш однорідним.

Вибір і застосування на практиці вказаних теорій залежить і від того, який з типів дивідендної політики обрано корпораціє., що часто виправдовує наміри її привернути увагу більшої кількості акціонерів, що реалізується через застосування компромісної або агресивної політики нарахування дивідендів, або додержатися пропорцій між виплатою дивідендів і приростом прибутків, що є основою консервативної дивідендної політики.

Сказане вище примушує звернути нашу увагу на дивідендну політику компанії. В даному контексті відразу постає питання: а чи потрібно фірмі визначати наперед та дотримуватися визначеної дивідендної політики взагалі? Відповідь однозначна - так. Справа в тому, що акціонери (власники) фірми демонструють різноманітні очікування стосовно майбутніх дивідендів. Правління, котре безпосередньо формує дивідендне рішення, приймає на себе фактично ризик невдоволення частини акціонерів існуючою дивідендною політикою. Проте відомо, що "друзі приходять та відходять, а ворогів збільшується". Отже, компанія без попередньо визначеної дивідендної політики нагромаджує антипатію невдоволених акціонерів, у той час, як чітка дивідендна політика (нехай навіть політика повної невиплати дивідендів) зберігає число акціонерів компанії. Це вигідно правлінню, яке, як відомо, теж обирається акціонерами. [4]

Також залежно від власних стратегічних цілей, корпорація може застосовувати наступні види дивідендної політики.

1. Політика "нульового" дивіденду

Політика "нульового" дивіденду полягає в невиплаті дивідендів взагалі. Це означає, що компанія свідомо попереджає акціонерів про "нульову" дивідендну політику, а акціонери підтверджують свою згоду (чи незгоду) з даною політикою, голосуючи за це фактами купівлі (чи продажу) акцій компанії. Керівництво такої корпорації фактично будує свою дивідендну концепцію на припущеннях Міллера-Модільяні. Як зазначалося вище, прикладом такої дивідендної політики може служити корпорація "Microsoft", яка взагалі не виплачує дивідендів. Така політика виправдана у випадку корпорації "Microsoft", оскільки ринкова ціна акцій даної компанії понад 10 разів перевищує балансову ціну, тобто ту кількість власного капіталу, яка еквівалентна одній акції. За такого співвідношення, менеджмент компанії фактично вирішує чи скерувати, наприклад, грошовий потік чистого прибутку на дивіденди, чи поповнити ним власний капітал компанії за рахунок нерозподіленого прибутку. Кожний скерований таким чином долар чистого прибутку означає: у першому випадку збагачення акціонерів рівно на $1.00, а у другому випадку - утворення з одного долара бази потенційного зростання курсу акцій на $10.00 і більше. Зрозуміло, який варіант у цьому випадку обирає менеджмент. Зазначимо, що це можливо лише в тому випадку, коли акціонери пов'язують свої очікування з значним зростанням акцій компанії, довіряють її менеджменту, або якщо їхнього сукупного корпоративного впливу недостатньо для того, щоб змінити цю політику.

2. Політика "100%" дивіденду

Ця політика відносно рідко трапляється у практиці діяльності підприємств. Її сутність полягає у виділенні 100 відсотків нерозподіленого прибутку на виплату дивідендів. Таким чином, дана політика фактично - антипод "нульової" дивідендної політики. Виділення 100 відсотків чистого прибутку на виплату дивідендів фактично означає, що в розпорядження компанії не надходить нерозподілений прибуток, отриманий у даному обліковому періоді. Таким чином, за даної облікової політики не відбувається збільшення власного капіталу компанії, а отже, і не закладається фінансова база для наступного зростання курсу акцій. Така політика може бути виправдана виключно для підприємств, які обмежені у зростанні специфікою своєї діяльності. Наприклад, підприємства, що займаються видобутком корисних копалин. У будь-якому випадку, даний тип політики не можна відносити до особливо раціонального.

3. Політика фіксованого дивіденду

Цей вид дивідендної політики досить часто застосовується в практиці акціонерних корпорацій. Вона полягає у виділенні однієї і тієї самої абсолютної величини дивідендів із розрахунку на одну акцію. Оскільки чистий прибуток корпорації має тенденцію становити різну величину в різних облікових періодах, то для збереження фіксованої абсолютної величини дивіденду на одну акцію виділяють адекватну та завжди різну частину на виплату дивідендів. Коли немає чистого прибутку компанії в даному обліковому періоді, на виплату дивідендів можуть скерувати навіть резервний фонд компанії. Політика фіксованого дивіденду ординарно характерна для привілейованих акцій, проте декотрі корпорації можуть застосовувати її і до звичайних акцій. Позитивний аспект такого застосування - наближення звичайних акцій за своїми характеристиками ризику до привілейованих акцій при ординарній наявності в них, як і в усіх інших звичайних акцій, права на участь в управлінні компанією. Оскільки за даними акціями виплачуються фіксовані дивіденди, то для таких цінних паперів відносно легко побудувати модель їх оцінки, базуючись на дисконтних грошових потоках. [9]

4. Політика фіксованого дивіденду з преміальними виплатами

Такий тип дивідендної політики дуже подібний до попередньо наведеного. Проте політика фіксованого дивіденду з преміальними виплатами передбачає на додаток до фіксованої (гарантованої) частини дивідендів ще і додаткові преміальні виплати в ті періоди, коли керівництво компанією вирішить їх виплатити. Преміальні кошти виплачуються тоді, коли компанія досягає особливо позитивних фінансових результатів. Такі преміальні виплати, як правило, - позитивний чинник для курсу цінних паперів корпорації, оскільки відповідно до деяких теорій поведінки інвесторів на фондовому ринку останні чекають позитивних змін у дивідендній політиці.

5. Політика виділення на дивіденди фіксованого відсотка з прибутку

Політику виділення на дивіденди фіксованого відсотка з чистого прибутку традиційно вважають найпоширенішою. Метод вирахування суми дивідендів, що належать виплаті з розрахунку на одну акцію за цієї дивідендної політики, відносять до класичних, оскільки його наводять у більшості підручників із корпоративного управління та фінансів. Сутність даної дивідендної політики визначається саме методом обчислення дивідендів із розрахунку на одну акцію. Для такого обчислення, початкове вирішують, яку частку (відсоток) чистого прибутку може бути виділено на виплату дивідендів. Потім знаходять абсолютне значення даної частки чистого прибутку. Це і буде сума виділена на виплату дивідендів за акціями. Для того, щоб знайти суму дивідендів, яка припадає на одну акцію, потрібно суму, виділену на виплату дивідендів за акціями, поділити на кількість звичайних акцій, що перебувають в обігу.

До позитивних моментів даної дивідендної політики варто віднести її простоту та зрозумілість у застосуванні. Ще однією перевагою можна вважати прозорість механізму нарахування. Акціонери корпорації, яка використовує цю дивідендну політику, розуміють що величина їхніх персональних дивідендних доходів залежить не від мінливих (та часом волюнтаритських) рішень менеджменту компанії, а від об'єктивних фінансових характеристик корпорації, перш за все величини отриманого в даному обліковому періоді чистого прибутку Зважаючи на те, що чистий прибуток корпорації переважно має тенденцію до зростання в часі, акціонери часто очікують і зростання дивідендних виплат із розрахунку на одну акцію.

Один із важливих моментів даної дивідендної політики, який визначає його специфіку, - наявність сезонних аномалій у прибутках корпорацій залежно від специфіки їхньої операційної діяльності. Це пов'язано, перш за все, із сезонністю їхнього продажу. Чистий прибуток та сума, призначена для дивідендних виплат, виступають тісно пов'язаними величинами з продажами компанії, тобто вони переважно коливаються відповідно до сезонності продажу. Як результат, сезонні аномалії продажу відображаються в сезонних аномаліях дивідендів, коли здійснюється політика виділення на дивіденди фіксованого відсотка з прибутку.

6. Прогресивна дивідендна політика

Прогресивна дивідендна політика - одна з найпопулярніших серед акціонерів. Перш за все тому, що вона передбачає поступове постійне збільшення дивідендних виплат із розрахунку на одну акцію. Дуже часто це поступове збільшення дивідендів проявляється постійним темпом приросту дивідендних виплат. Практика країн із розвинутими ринковими економічними системами показує, що більшість акціонерних корпорацій здійснюють поквартальну виплату дивідендів. Із причин, наведених вище, квартальні дивідендні виплати відображають сезонні аномалії продажу корпорації. Отже, для запровадження прогресивної дивідендної політики, треба забезпечувати приріст стосовно дивідендних виплат аналогічного кварталу попереднього року. Отже, якщо акціонерна корпорація дотримується прогресивної дивідендної політики, то, перш за все, в процесі визначення величини поточних дивідендних виплат варто:

встановити величину дивідендних виплат на одну акцію в аналогічному кварталі минулого року;

прийняти рішення стосовно темпу приросту поточних дивідендних виплат порівняно з аналогічним кварталом минулого року;

на основі встановленого темпу приросту, визначити поточні дивідендні виплати на одну акцію;

визначити, яка сума грошей потрібна для забезпечення даних поточних дивідендних виплат, для цього треба поточні дивідендні виплати на одну акцію перемножити на кількість звичайних акцій в обігу;

визначити, який відсоток чистого прибутку становить сума потрібна для забезпечення поточних дивідендних виплат;

вирішити остаточно, чи може акціонерна корпорація виділити цю частину прибутку на дивідендні виплати.

Якщо дана частина чистого прибутку може бути виділена на дивідендні виплати, то переходять до реалізації дивідендної політики, а якщо ні, то зменшують темп приросту поточних дивідендних виплат та повторюють наведену вище послідовність дій, або навіть відмовляються від прогресивної дивідендної політики.

7. Регресивна дивідендна політика

Регресивна дивідендна політика - фактично це антипод прогресивної дивідендної політики, оскільки передбачає стале та поступове зменшення дивідендних виплат, що еквівалентно їх приросту з від'ємним темпом. Це найменше популярний вид дивідендної політики серед акціонерів. Застосування даної політики часто приводить до того, що акціонери вирішують продати акції даної корпорації. Якщо прогресивна дивідендна політика часто приводить до зростання курсу акцій, то регресивна - до падіння. Тим не менше акціонерні товариства часто бувають змушені застосовувати дану дивідендну політику в силу об'єктивних обставин. Зростання конкуренції часто приводить до зменшення величини чистого прибутку. На початку ринкових перетворень в Україні деякі вітчизняні акціонерні товариства отримували значні прибутки викликані низьким рівнем конкуренції та неефективністю вітчизняного ринку. В ті часи вони встановлювали невиправдано великі дивідендні виплати за своїми акціями. З часом рівень конкуренції суттєво вплинув на прибутки таких компаній, проте задавши значний темп високих дивідендних виплат, тепер ці акціонерні товариства змушені запровадити непопулярну регресивну дивідендну політику.

8. Політика негрошових виплат

Деколи, за браком потрібних фінансових ресурсів акціонерні корпорації вдаються до політики негрошових дивідендних виплат. У цьому випадку замість прямих грошових дивідендних виплат використовують, як правило, найближчі грошові замінники. Заслуговує на увагу політика виплати дивідендів випуском нових цінних паперів, наприклад, акцій чи облігацій. Оскільки найцінніші папери володіють цілим спектром специфічних фінансових характеристик, то політика негрошових витрат може далеко виходити за рамки даного дослідження та звестися до пояснення характеристик цінних паперів взагалі.

9. Політика нагромаджених кумулятивних дивідендів

Деколи, не бажаючи застосовувати політику негрошових виплат та не маючи достатніх фінансових ресурсів для грошових дивідендних виплат, корпорація вирішує застосувати політику нагромаджених грошових дивідендів. У цьому випадку дивіденди оголошуються, проте виплата їх відкладається до кращих часів.

Практика та теорія реалізації дивідендної політики знають багато прикладів реалізації дивідендних виплат до зазначених вище політик, чи навіть відповідно до певних специфічних обставин, у яких перебуває дана корпорація. Науковці роблять спроби розкласифікувати теоретичні засади, відповідно до яких здійснюється на практиці та чи інша дивідендна політика. Так, відповідно до класифікації наведеної І.О. Бланком, теорії, котрі пробують пояснити, як "правильно" застосовувати дивідендну політику, висовують гіпотези стосовно поведінки інвесторів залежно від дивідендної політики. Це перш за все теорії: про незалежність дивідендів, про надання переваги дивідендам, про мінімізацію дивідендів, сигнальна теорія дивідендів (теорія сигналізування), теорія відповідності дивідендної політики складу акціонерів (теорія клієнтури).

Як бачимо, серед теорій, згаданих вище, часте суперечливих, жодна не може остаточно та вичерпно пояснити, як "правильно" застосовувати різні види дивідендної політики. [3]

Розділ 3. Особливості дивідендної політики в Україні