Формування та регулювання ринку корпоративних облігацій України

Размещено на http://www.allbest.ru/

ДЕРЖАВНА УСТАНОВА

"ІНСТИТУТ ЕКОНОМІКИ ТА ПРОГНОЗУВАННЯ

НАЦІОНАЛЬНОЇ АКАДЕМІЇ НАУК УКРАЇНИ"

УДК 336.77.067.22

08.00.08 - гроші, фінанси і кредит

АВТОРЕФЕРАТ

дисертації на здобуття наукового ступеня

кандидата економічних наук

ФОРМУВАННЯ ТА РЕГУЛЮВАНННЯ РИНКУ КОРПОРАТИВНИХ ОБЛІГАЦІЙ УКРАЇНИ

БІЛОУС

ІННА ВАСИЛІВНА

Київ

2009

ДИСЕРТАЦІЄЮ Є РУКОПИС

Робота виконана в ДУ "Інститут економіки та прогнозування НАН України".

Науковий керівник доктор економічних наук, професор

КОРНЄЄВ Володимир Вікторович,

ДУ "Інститут економіки та прогнозування НАН України",

заступник завідувача відділу досліджень розвитку та

регулювання фінансових ринків.

Офіційні опоненти: доктор економічних наук, професор

АЛЄКСЄЄВ Ігор Валентинович,

Національний університет "Львівська політехніка",

завідувач кафедри фінансів;

кандидат економічних наук

ТЕРЕЩЕНКО Ганна Миколаївна,

НДФІ ДННУ "Академія фінансового управління",

завідувач відділу фінансових ринків.

Захист відбудеться 5 березня 2009 р. о 14 год. 30 хв. на засіданні спеціалізованої вченої ради Д 26.239.02 ДУ "Інститут економіки та прогнозування НАН України" за адресою: 01011, м. Київ, вул. Панаса Мирного, 26.

З дисертацією можна ознайомитись у бібліотеці ДУ "Інститут економіки та прогнозування НАН України" за адресою: 01011, м. Київ, вул. Панаса Мирного, 26.

Автореферат розісланий "21" січня 2009 р.

Учений секретар

спеціалізованої вченої ради,

доктор економічних наук Н.М. Шелудько



Загальна характеристика роботи

Актуальність теми. Ринок корпоративних облігацій України є важливим сегментом економіки, де залучаються довгострокові фінансові ресурси. Потреба в таких ресурсах є вкрай необхідною, оскільки пов'язана із забезпеченням поступального розвитку вітчизняної економіки, реструктуризацією і оновленням виробництва, збільшенням випуску традиційних і нових видів продукції.

Фінансування підприємств із використанням корпоративних облігацій відображає зростання ролі боргових цінних паперів в інвестиційному процесі і передбачає встановлення унормованих відносин між підприємствами та їх інвесторами через залучення і повернення позикового капіталу.

Теоретичні і практичні питання дослідження ринку корпоративних облігацій знаходяться у руслі вивчення проблематики функціонування ринків капіталу, інвестицій та кредитування, де економічні суб'єкти використовують різні інструменти та джерела залучення ресурсів і представлені численними працями вчених-дослідників. Серед них вітчизняні: І.Алексєєв, О.Барановський, С.Богачов, М.Бурмака, В.Геєць, А.Даниленко, А.Ковальов, В.Корнєєв, М.Крупка, І.Лютий, О.Мішин, С.Мішина, О.Мендрул, О.Мозговий, С.Науменкова, Г.Терещенко, О.Терещенко, А.Федоренко, Л.Шаблиста, В.Шапран, Н.Шелудько і зарубіжні - А.Бельзецький, Р.Брейлі, О.Буклемішев, Д.Гарнер, А.Дамодаран, Е.Елтон, П.Лансков, Г.Лівінгстон, С.Лялін, С.Майерс, Я.Міркін, С.Росс, Б.Рубцов, С.Уілсон, Ф.Фабоцці, Б.Хейфец.

Відзначаючи вагомі результати наукових здобутків, слід зазначити, що низка теоретичних і практичних питань формування та регулювання ринку корпоративних облігацій України потребує подальшого вивчення. Зокрема, бракує розробок щодо дослідження його прозорості та ліквідності, особливостей становлення у взаємозв'язку з розвитком реального сектора економіки, модифікації стимулюючих та рестрикційних важелів держави при змінах пріоритетів фінансової політики, підвищення інвестиційної привабливості корпоративних облігацій як фінансових активів з покращенням управління відповідними ризиками. В умовах кон'юнктурних змін регулювання ринку корпоративних облігацій України потребує суттєвого удосконалення.

Викладене вище свідчить про актуальність цієї проблеми і зумовило вибір теми дисертаційного дослідження.

Зв'язок роботи з науковими програмами, планами, темами. Дисертація є складовою науково-дослідної роботи ДУ "Інститут економіки та прогнозування НАН України" за темою "Реальний сектор економіки в структурі відтворення валового внутрішнього продукту" (№ ДР 0105U003204), в межах якої здобувачем обґрунтовані рекомендації щодо активізації ринку корпоративних облігацій як джерела поповнення інвестиційного й оборотного капіталу підприємств України (довідка від 11.09.08 № 135-12/791).

Мета і задачі дослідження. Метою дослідження є розвиток теоретичних і практичних засад формування та регулювання ринку корпоративних облігацій України як джерела ресурсного забезпечення розвитку підприємств.

Досягнення поставленої мети пов'язано з вирішенням таких завдань:

– обґрунтувати роль ринку корпоративних облігацій в системі фінансування розвитку підприємств;

– розкрити позиціювання ринку корпоративних облігацій у його взаємозв'язку з ринками кредитним, фондовим і капіталів;

– удосконалити умови формування і регулювання інституційного середовища вітчизняного та зарубіжних ринків корпоративних облігацій;

– ідентифікувати особливості функціонування ринку корпоративних облігацій України;

– розробити пропозиції щодо вибору інструментів боргового фінансування підприємств;

– визначити можливості підвищення інвестиційної привабливості корпоративних облігацій та зменшення інвестиційних ризиків на ринку корпоративних облігацій;

– удосконалити організаційно-економічний механізм розвитку ринку корпоративних облігацій України з урахуванням змін у регулятивній діяльності держави та саморегулівних інститутів.

Об'єктом дослідження є ринок корпоративних облігацій України.

Предметом дослідження є фінансово-економічні відносини, що виникають при формуванні та регулюванні ринку корпоративних облігацій України.

Методи дослідження. Теоретико-методологічною основою дослідження є фундаментальні положення інституціональної теорії, фінансового і стратегічного менеджменту, інвестування, макроекономічного регулювання, що викладені в працях класиків та сучасників економічної і фінансової науки.

Дослідницький інструментарій роботи ґрунтується на системному підході та діалектичній логіці вивчення процесів розвитку ринку корпоративних облігацій. При вивченні теоретичних основ формування ресурсної бази підприємств використані методи узагальнення, порівняння, аналізу і синтезу, індукції і дедукції. Аналіз особливостей становлення вітчизняного та зарубіжних ринків корпоративних облігацій, практики їх державного регулювання і саморегулювання проводилось на основі експертних оцінок, вибірок і групування. Визначення перспектив функціонування ринку корпоративних облігацій України, удосконалення його організаційно-економічного механізму та процедури вибору інструментів боргового фінансування забезпечувалось методами абстракції, прогнозування та формалізації.

Інформаційною та фактологічною базою дослідження стали матеріали Державної комісії з цінних паперів і фондового ринку України, Міністерства економіки України, Державного комітету статистики України, Національного банку України, опрацьовані законодавчі та нормативні акти щодо регулювання випуску та обігу облігацій підприємств, відповідна звітно-аналітична інформація низки міжнародних і вітчизняних організацій.

Наукова новизна одержаних результатів. Найважливішими результатами дослідження, що містять наукову новизну, є такі:

уперше:

- обґрунтовано пріоритетність інвестиційної спрямованості залучення позикового капіталу на ринку корпоративних облігацій, коли при формуванні та перерозподілі довгострокових фінансових ресурсів на сек'юритизованій основі забезпечуються потреби додаткового боргового фінансування підприємств реального і фінансового секторів економіки;

дістало подальший розвиток:

- уточнення сутності поняття "корпоративні облігації" як фінансового сек'юритизованого інструменту залучення підприємствами зовнішніх ресурсів для фінансування інвестицій та поповнення оборотних коштів при узгодженості умов запозичення між підприємством-емітентом (позичальником) і власником облігації (кредитором);

- оцінка інституційного середовища ринку корпоративних облігацій України через характеристику п'яти складових його інфраструктури: нормативно-правової; інформаційно-аналітичної; торговельної; інвестиційної; розрахунково-облікової, що дозволило визначити достатність і відповідність регулятивних важелів державних та інших установ як першооснову його започаткування і розвитку;

- виокремлення та характеристика етапів розвитку ринку корпоративних облігацій України протягом 1992-2007 рр. залежно від його динаміки та прояву функцій (інвестиційної, перерозподільчої, спекулятивної, капіталотворчої) у процесі розвитку та відтворення реального сектора економіки;

- визначення особливостей функціонування ринку корпоративних облігацій України з притаманними структурно-функціональними диспропорціями, зокрема: деформованість структури ринку за емітентами, інвесторами та галузями; асиметричність первинного і вторинного розподілу ресурсів при значній концентрації інвестиційно-торговельних угод; фрагментарність інфраструктури та недостатня дієвість державного регулювання та саморегулювання, що дало змогу обґрунтувати економічні передумови та перспективи його розвитку;

- обґрунтування доцільності введення у чинну практику обмеження лімітування обсягів облігаційних запозичень підприємств України сумою, що не перевищує розміри власного капіталу позичальника чи/або забезпечення (гарантії) третьої сторони;

удосконалено:

- а) класифікацію корпоративних облігацій за ознаками наявності забезпечення, способу виплати доходу, умов погашення, можливості обміну, адресності володіння; б) визначення переваг і недоліків корпоративних облігацій у порівнянні з іншими інструментами залучення капіталу через акцентацію характеристик їх ліквідності, прозорості, умов емісії та оцінки ризиків; в) сегментацію ринку корпоративних облігацій за ознаками розміщення та обігу активів, регіональної визначеності та диференціації строків обігу активів;

- процедуру вибору підприємствами інструментів боргового фінансування на основі оцінки умов та параметрів їх використання, що дало змогу визначити доцільність випуску корпоративних облігацій при необхідності залучення значних обсягів довгострокових ресурсів та можливості відтермінування їх отримання і повернення;

- організаційно-економічний механізм управління фінансовими ресурсами підприємств в частині формування та регулювання ринку корпоративних облігацій, який дозволяє здійснювати моніторинг його розвитку і визначати перспективи на основі модифікації регулятивного впливу держави і саморегулівних організацій.

Практичне значення отриманих результатів. Теоретичні висновки і науково-практичні рекомендації, що містяться у дисертаційному дослідженні, використані:

Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку України -при унормуванні питань розміщення та обігу облігацій підприємств України відповідно до вимог ст. 37 Закону України "Про цінні папери та фондовий ринок" (довідка від 17.05.07 № 02/8218);

Українською асоціацією інвестиційного бізнесу - при визначенні економічних передумов розвитку ринку корпоративних облігацій України в частині аналізу його нормативно-правового забезпечення та розкриття інформації про випуск і обіг корпоративних облігацій (довідка від 05.08.08 № 181); фінансовий ресурс облігація довгостроковий

ВАТ "Сумихімпром" - при обґрунтуванні вибору підприємством зовнішніх джерел фінансування та порівняних переваг корпоративних облігацій через оптимізацію виробничих витрат (довідка від 04.08.08 № 20-346);

ТОВ "Бахмацький машинобудівний завод" - щодо використання інвестиційно-торговельної інфраструктури при підготовці та здійсненні випуску корпоративних облігацій підприємства у 2008 р. (довідка від 01.08.08 № 477).

Окремі положення дисертації використовуються у навчальному процесі Конотопського інституту Сумського державного університету МОН України при викладанні дисциплін "Державне регулювання економікою", "Інвестування" та "Економічний аналіз" (довідка від 15.05.08 № 245).

Особистий вклад здобувача. Дисертація є одноосібно підготовленою науковою працею. Наукові положення, висновки і рекомендації сформульовані дисертантом самостійно, публікації за темою дослідження у співавторстві відсутні.

Апробація результатів дисертації. Основні теоретичні та практичні положення і результати дисертаційного дослідження доповідались автором на 5 конференціях. Зокрема, на міжнародній науково-практичній конференції "Напрями і моделі трансформації інноваційної діяльності в контексті міжнародної інтеграції" (2007 р., м. Донецьк); на Всеукраїнських науково-практичних конференціях: "Економічні проблеми промислового розвитку в Україні" (2005 р., м. Донецьк); "Фінансова система України: становлення та розвиток" (2006 р., 2007 р., м. Острог); "Управління у сфері фінансів, страхування та кредиту" (2007 р., м. Львів).

Публікації. Основні положення дисертації оприлюднені у 10 наукових працях загальним обсягом 4,0 д.а., з них 8 статей у наукових фахових виданнях.

Обсяг і структура роботи. Дисертація викладена на 190 сторінках і складається із вступу, трьох розділів, висновків, 4 додатків на 8 сторінках, списку використаних джерел з 182 найменувань на 17 сторінках. Основний текст роботи містить 14 таблиць і 16 рисунків (з них 4 рисунка займають всю площу сторінки).



ОСНОВНИЙ ЗМІСТ

У першому розділі - "Теоретичні основи функціонування ринку корпоративних облігацій" - розкрито економічну сутність корпоративних облігацій як інструментів залучення довгострокових фінансових ресурсів підприємств, позиціювання ринку корпоративних облігацій як частини ринків кредитного, фондового та капіталів. Охарактеризовані особливості розвитку та регулювання зарубіжних ринків корпоративних облігацій. Обгрунтовано важливе значення інституційного середовища та інфраструктури ринку корпоративних облігацій, що безпосередньо відображається на регулятивних умовах його функціонування.

Процес формування фінансових ресурсів підприємств відображає механізм трансформації вільних коштів в інвестиції і утворення капіталу переважно у позиковій формі. Розвиток вітчизняного ринку цінних паперів і диверсифікація фондових інструментів дозволяють підприємствам фінансувати свої інвестиційні програми за допомогою емісії корпоративних облігацій. При цьому в організований господарський обіг на поворотній основі залучаються потенційно значні інвестиційні ресурси, які переміщуються від інвесторів до підприємств-емітентів, а доходи від інвестицій та повернення авансованих коштів - згодом у зворотному напрямі.

Перелік емітентів корпоративних облігацій включає групу юридичних осіб - підприємств реального і фінансового секторів економіки, які є ініціаторами їх випуску та розпорядниками (користувачами) залучених ресурсів.

Термін "корпоративні облігації" визначено як фінансовий сек'юритизований інструмент залучення підприємствами на узгоджених умовах зовнішніх ресурсів для потреб фінансування інвестицій та поповнення оборотних коштів. Здійснена класифікація видів і підвидів корпоративних облігацій; узагальнення міркувань щодо використання останніх у рамках визначеної ринкової сегментації засвідчили притаманну наявність порівняних переваг і недоліків у сукупності інструментів залучення капіталу.

Доведено, що ринок корпоративних облігацій є каталізатором інвестиційного процесу. Визначена основна роль ринку корпоративних облігацій як джерела формування і перерозподілу довгострокових фінансових ресурсів підприємств-позичальників, що визначає інвестиційний характер накопичення позикового капіталу для додаткового боргового фінансування підприємств реального і фінансового секторів економіки. Капіталотворча функція ринку корпоративних облігацій полягає у трансформації вільних розрізнених ресурсів в організований інвестиційний пул-ресурс підприємств з наступним зростанням вартості авансованого капіталу, а спекулятивна проявляється у залученні ресурсів не для виробничих потреб чи для рефінансування попередньої заборгованості.

Використання корпоративних облігацій (як інструменту та виду боргових цінних паперів) та їх погашення з виплатою попередньо обумовлених відсотків (кредитний аспект) засвідчує позиціювання ринку корпоративних облігацій в структурі ринків фондового і кредитного. Грошові кошти після випуску і розміщення корпоративних облігацій обертаються на кредитних умовах їх поворотності, строковості і платності. Одночасно ринок корпоративних облігацій є частиною ринку капіталів, - оскільки має місце довгостроковий обіг фінансових ресурсів. Функціонування ринку корпоративних облігацій забезпечує поєднання реального сектора економіки з фінансовим, відображає регульоване переміщення позикового капіталу та продуктивне капіталотворення відповідно до економічних потреб суб'єктів господарювання.

Обґрунтовано, що інституціоналізація ринку корпоративних облігацій України є складним процесом його розвитку відповідно до потреб учасників в рамках дотримання ними формальних і неформальних правил контрактації угод залучення додаткових ресурсів та інвестування підприємств-позичальників. Регулятивні умови становлення і розвитку ринку корпоративних облігацій України розглянуті через призму п'яти складових його інфраструктури: нормативно-правової, торговельної (щодо організаторів торгівлі - фондових бірж), інвестиційної (щодо діяльності банків і небанківських установ), інформаційно-аналітичної, розрахунково-облікової (щодо депозитарного обслуговування угод).

Вивчення інституційного середовища ринку корпоративних облігацій України показало що: а) чинна нормативно-правова база та відповідне інформаційно-аналітичне забезпечення є все ще недосконалими і постійно варіативними; б) торговельна, інвестиційна та розрахунково-облікова інфраструктура є спільною для всіх сегментів фондового ринку, у т.ч. і для облігаційного, може бути визнаною тільки частково достатньою, і такою, що потребує "переформатування" для удосконалення обслуговування відповідних угод; в) у регулятивному плані залишаються недостатньо відпрацьованими питання безпеки і прозорості цього ринку, що відображається в "прогалинах" нормативно-правової бази та неповному інформаційно-аналітичному супроводженні.

Дослідження кругообігу капіталу та його регулювання на зарубіжних ринках корпоративних облігацій з проявом англо-американської та/чи євроконтинентальної економічних моделей показало, що облігаційні корпоративні позики, особливо у розвинених країнах, займають значну частку в структурі боргових ринків, а їх регулювання ґрунтується на поєднанні саморегулювання і участі державних установ. У країнах, які дотримуються євроконтинентальної економічної моделі, більш виражена активна участь держави у регулюванні ринку корпоративних облігацій, а для країн з англо-американською моделлю притаманна опора на діяльність саморегулівних організацій. Співвідношення емітентів з груп фінансових і нефінансових корпорацій у розвинутих країнах і тих, що розвиваються є варіативним і визначається особливостями розвитку економіки та засобами фінансування потреб позичальників (через банки чи фондові інструменти).

У другому розділі - "Оцінка розвитку ринку корпоративних облігацій України" - проаналізовані регулятивні умови випуску та обігу корпоративних облігацій в Україні, показана динаміка та визначені особливості функціонування вітчизняного ринку корпоративних облігацій, взаємодія фінансових та інших інститутів як контрагентів залучення капіталу, обґрунтовані підходи до визначення ефективності ринку корпоративних облігацій.

Проаналізовані достатність і дієвість державних регулятивних актів, які унормовують розвиток ринку корпоративних облігацій України. Показано, що процес випуску та обігу корпоративних облігацій регулюється державою і саморегулівними організаціями, є структурно-логічною послідовністю дій підприємства-емітента щодо залучення додаткових фінансових ресурсів для фінансування інвестицій та/або поповнення оборотних коштів і складається з підготовки емісії корпоративних облігацій та реалізації їх випуску і розміщення. Зазначені корпоративні дії не допускаються для покриття збитків господарювання, формування та поповнення статутного капіталу підприємств-емітентів. Аргументовано, що при позитивних фінансових результатах діяльності підприємств регулятивні важелі держави є визначальними для функціонування ринку корпоративних облігацій.

Визначено, що функціонування ринку корпоративних облігацій України орієнтоване на залучення інвестицій для фінансування підприємств-позичальників ресурсів і саме у масовому масштабі (відповідно до обсягів первинного ринку); створення порівняно більш дешевого, ніж банківські кредити, джерела отримання фінансових ресурсів; розширення спектру фінансових інструментів для організованої акумуляції вільних коштів суб'єктів господарювання та заощаджень населення; забезпечення інтеграції вітчизняного ринку корпоративних облігацій з міжнародним кругообігом капіталу.

Формування ринку корпоративних облігацій України означає одночасно і становлення нової інвестиційної культури та господарювання, коли розвивається інститут довірчого управління через тривале користування залученими коштами з використанням договірної та/або корпоративної форми інвестування.

Аналіз становлення ринку корпоративних облігацій України протягом 1992-2007 рр. у розрізі виокремлених п'яти етапів засвідчив поперемінну його динаміку. До початку 2003 р. використання облігацій для фінансування корпоративного розвитку було незначним. Чітка висхідна тенденція кількакратного збільшення обсягів ринку корпоративних облігацій з акцентацією інвестиційної та спекулятивної функцій відмічається щороку протягом 2005-2007 рр. (рис. 1). У 2007 р. обсяг ринку корпоративних облігацій України становив 6,2% ВВП, що значно менше за порівняні показники ринків зарубіжних країн. Проте частка корпоративних облігацій вітчизняних підприємств у сукупності зареєстрованих випусків цінних паперів зростає, - від 11,1 % у 2004 р. до 33,38 % у 2007 р Розраховано за даними www.ssmsc.gov.ua.

Рис. 1. Обсяги ринку корпоративних облігацій України, млрд. грн.

Значною мірою формування ринку корпоративних облігацій України визначається специфікою структури інвестицій в основний капітал підприємств за джерелами фінансування, де найбільшу частку займають власні кошти підприємств та організацій - 56-57 % від їх загального обсягу у 2005-2007 рр., частка кредитів банків та інших позик у 2007 р. становила 16,6 % Дані Держкомстату України: www.ukrstat.gov.ua. Довідково: інвестиційні ресурси підприємств, залучені через ринок корпоративних облігацій, Держкомстатом України окремо не вирізняються.. Частка ринку корпоративних облігацій у загальній структурі інвестицій в основний капітал підприємств України у 2007 р. становила 2,8 %, тобто потенціал фінансування основного капіталу підприємств через емісію корпоративних облігацій, втім як і через інші відкриті ринки, використовується недостатньо.

Формування ринку корпоративних облігацій України забезпечується емісійною діяльністю підприємств (серед останніх частка прибуткових у 2007 р. становила 71,1%). Структура підприємств-емітентів як позичальників ресурсів засвідчує значну частку фінансових установ, і зокрема банків, у становленні первинного ринку корпоративних облігацій. Частка банків-емітентів корпоративних облігацій у 2003-2004 рр. становила близько 8%, у 2005 р. - 20,4%, у 2006 р. - 23,0%, а у 2007 р. зросла до 42,5%, коли обсяги зареєстрованих випусків банківських облігацій збільшилися у 3,7 разів (табл. 1).

Більш повільний розвиток внутрішнього ринку корпоративних облігацій, у порівнянні із зовнішнім (частка останнього постійно перевищувала 80 %), пояснюється обмеженістю інвестиційного попиту резидентів і все ще високою тінізацією економіки. У галузевому розрізі випуск корпоративних облігацій більш притаманний підприємствам зі швидким обігом капіталу у сфері будівництва, торгівлі, харчової промисловості, фінансової діяльності. Так, у 2006 р. частка т.зв. "будівельних облігацій" становила 56 %.

Вторинний ринок корпоративних облігацій України є незбалансованим: протягом 2006-2007 рр. на торгах біржі ПФТС сукупна пропозиція на продаж майже вдвічі перевищувала сукупний попит на купівлю корпоративних облігацій.



Таблиця 1

Випуски корпоративних облігацій в Україні у 2003-2007 рр., млн. грн.

Емітенти	2003	2004	2005	2006	2007
Фінансові установи з них: банки	336,16 329,16	329,93 217,93	2606,62 2564,72	5079,0 4994,0	18919,9 18869,3
Інші підприємства…..	3905,71	3776,66	10141,65	16991,8	25560,5
Всього ................	4241,86	4106,59	12748,28	22070,8	44480,5

Джерело: www.ssmsc.gov.ua

Проблеми функціонування ринку корпоративних облігацій України визначаються як регулятивні (недосконалість державного регулювання та слабкість саморегулівних структур); інвестиційно-торговельні (недостатня інвестиційна привабливість корпоративних облігацій, спекулятивний чи/або технічний характер угод); структурно-організацiйні (недостатня ліквідність і сегментна диспропорційність, нерозвинена інфраструктура); iнформаційні (закритість реального стану підприємств-емітентів, неадекватність аналітичних і прогнозних оцінок, низька якість професійних консультативних та інших послуг).

Ефективність ринку корпоративних облігацій визначається, насамперед, ефективністю господарської діяльності його ініціаторів - підприємств-емітентів та якісними характеристиками корпоративних облігацій (ціна, дохідність, ризики, ліквідність). Визначення аспекту інформаційної ефективності передбачає оцінку повноти і достовірності доступної інформації про діяльність підприємства-емітента корпоративних облігацій, визначення привабливості корпоративних облігацій через прогнозування варіативного співвідношення цін їх попиту і пропозиції та міри інвестиційного ризику протягом певного проміжку часу.

У третьому розділі - "Напрями активізації ринку корпоративних облігацій України для боргового фінансування підприємств" - показано процедуру вибору підприємствами альтернативних інструментів боргового фінансування на основі оптимізації витрат підприємства; розкриті можливості підвищення інвестиційної привабливості корпоративних облігацій; удосконалено організаційно-економічний механізм формування та регулювання ринку корпоративних облігацій, обґрунтована його структура і взаємозв'язок елементів.

Обґрунтування вибору прийнятного інструменту фінансування підприємств з поміж альтернативних варіантів - випуск корпоративних облігацій чи/або використання банківських кредитів дало змогу визначити доцільність випуску корпоративних облігацій у випадку необхідності залучення значних обсягів довгострокових ресурсів та можливості відтермінування їх отримання і повернення. Відповідне рішення корпоративного менеджменту має базуватися на інформації щодо фінансових результатів діяльності підприємства-позичальника, допустимості здійснення боргового фінансування через випуск облігацій (о) та/чи банківське кредитування (k), порівняних розрахунках обсягів (s), термінів (t) і витрат (V) при здійсненні того чи іншого виду запозичень і може бути представлено у вигляді алгоритму (рис. 2).

Визначено, що залежно від індивідуальних характеристик конкретного боргового інструменту, вартісні коливання витрат залучення та обслуговування позикових ресурсів можуть бути значними (при оплаті експертної оцінки заставленого майна, інших посередницьких послуг, здійсненні відсоткових відрахувань).

Додатково випуск корпоративних облігацій у сукупності інструментів боргового фінансування корпоративного розвитку має низку переваг, які не оцінюються формально, зокрема це створення позитивного іміджу підприємства як відкритої прозорої підприємницької структури, формування публічної кредитної історії, підвищення інвестиційної привабливості підприємства як макроактиву.

Забезпечення і підвищення рівня інвестиційної привабливості корпоративних облігацій як інструменту залучення ресурсів беззбитковими підприємствами, потребує мінімізації ризиків ринку корпоративних облігацій. Ризики ринку корпоративних облігацій відповідно до структури їх емітентів є виробничо-фінансовими і визначаються як ймовірність виробничо-фінансових втрат та/чи недосягнення очікуваних підприємством-емітентом і/або інвестором результатів, пов'язаних з діями несприятливих факторів при випуску та придбанні корпоративних облігацій.



Размещено на http://www.allbest.ru/

Рис. 2. Алгоритм вибору підприємством інструменту боргового фінансування

Джерело: авторська розробка

Аргументовано, що поширення використання корпоративних облігацій потребує мінімізації ризиків ринку корпоративних облігацій. Остання забезпечується удосконаленням управління процесом залучення ресурсів підприємства через комбінування задіяних фінансових інструментів (де частка корпоративних облігацій є варіативною залежно від кон'юнктури ринку); використанням інвесторами кредитних рейтингів платоспроможності емітента облігацій як інформаційних орієнтирів прийняття чи відмови від пропонованих інвестицій; страхуванням ризиків, що супроводжують процеси випуску та обігу корпоративних облігацій. Встановлено, що страхування ризиків ринку корпоративних облігацій необхідно здійснювати для нівелювання можливих збитків підприємства-емітента корпоративних облігацій у випадку їх неповного розміщення та інвестора у випадку їх непогашення.

Доведено, що покращення ресурсного забезпечення підприємств з використанням фондових боргових інструментів потребує удосконалення відповідної регулятивної основи, зокрема організаційно-економічного механізму формування та регулювання ринку корпоративних облігацій (ОЕМ-РКО) у руслі модифікації управління фінансовими ресурсами підприємств. ОЕМ-РКО уособлює регульовану державою й іншими ринковими інститутами сукупність контрактних відносин на сек'юритизованій основі між підприємствами-емітентами корпоративних облігацій та їх власниками-інвесторами щодо залучення позикових ресурсів. Структуру ОЕМ-РКО становлять взаємопов'язані складові-елементи: а) державне регулювання і саморегулювання ринку корпоративних облігацій, чинники і перспективи його розвитку, інструментарій, інфраструктурне забезпечення та керована структуризація капіталу підприємств. Регулятивна платформа ОЕМ-РКО полягає в цілеспрямованому застосуванні і оновленні державних та саморегулівних важелів підтримки становлення ринку корпоративних облігацій і орієнтована на здійснення його моніторингу та визначення перспектив розвитку.

Відзначено, що роль регулятивних інститутів, і в першу чергу державних, у функціонуванні ринку корпоративних облігацій України зростає, що проявляється в удосконаленні його інфраструктурного забезпечення, насамперед нормативно-правового. Одночасно державне регулювання ринку корпоративних облігацій кореспондується з регулюванням ринків фондового, кредитного, капіталів та економіки в цілому. Тому, попри наявність особливостей функціонування ринку корпоративних облігацій, покращення відповідних його регулятивних характеристик можливе тільки спільно в таких взаємопов'язаних економічних системах, як ринок корпоративних облігацій - фондовий ринок - кредитний ринок - ринок капіталів - економіка в цілому.



ВИСНОВКИ

У дисертації наведено теоретичне узагальнення і нове вирішення важливого наукового завдання - обґрунтування засад формування та регулювання ринку корпоративних облігацій України як джерела довгострокових фінансових ресурсів, що дало змогу сформулювати наступні висновки.

1. Визначальним фактором розвитку суб'єктів господарювання є наявність та використання довгострокових фінансових ресурсів, що потребує додаткового фінансування інвестицій із зовнішніх (екзогенних) джерел.

Ринок корпоративних облігацій є джерелом залучення довгострокових фінансових ресурсів і позиціюється як частина ринків кредитного, фондового і капіталів. Інвестиційне накопичення та перерозподіл позикового капіталу на основі випуску та обігу корпоративних облігацій забезпечує в необхідних обсягах додаткове фінансування підприємств. При цьому унормовується концентрація та переміщення індивідуальних позикових ресурсів між учасниками-контракторами економічних угод відповідно до їх потреб.

Функціонування ринку корпоративних облігацій України тісно пов'язане з розвитком інших сегментів економіки та обумовлюється макроекономічними характеристиками розвитку країни.

2. Корпоративні облігації є фінансовим сек'юритизованим інструментом залучення підприємствами довгострокових ресурсів, що відображає узгодженість між підприємством-емітентом облігацій та їх власниками умов запозичення (таких як цілеспрямованість використання ресурсів, їх обсяги, терміни та вартість). Корпоративні облігації орієнтовані на широке коло інвесторів (юридичних та фізичних осіб, резидентів та нерезидентів), що обумовлює значні їх переваги у сукупності інструментів фінансування корпоративного розвитку.

3. Інституціоналізація ринку корпоративних облігацій відображає процес і результат його функціонування в рамках дотримання формальних і неформальних правил контрактації угод залучення додаткових ресурсів. Інституційне середовище та інфраструктура ринку корпоративних облігацій України постійно розвиваються і у першооснові відображають адекватність регулятивного впливу державних та інших органів.

4. Механізм регулювання ринків корпоративних облігацій є відмінним в різних країнах у рамках економічних моделей їх розвитку - євроконтинентальної і англо-американської (для першої з них більш вираженою є активна державна регуляція, а для другої - характерна діяльність саморегулівних організацій). При становленні ринку корпоративних облігацій України передбачливим є дотримання євроконтинентального типу його регулювання.

5. Реалізація регулятивних умов започаткування та розвитку ринку корпоративних облігацій України спрямована на формування регульованих ринків капіталу з використанням позикових корпоративних інструментів.

Удосконалення організаційно-економічного механізму формування та регулювання ринку корпоративних облігацій забезпечує модифікацію важелів державного регулювання та самоорганізації ринку корпоративних облігацій України відповідно до вирішення державних та корпоративних завдань. Як рестрикційний і превентивний засіб обґрунтовано необхідність лімітування порогу облігаційних запозичень підприємств-емітентів України з дотриманням рівновеликих пропорцій щодо розміру власного капіталу чи розміру забезпечення (гарантії) третьої сторони.

6. Аналіз кількісної динаміки, якісних перетворень і проблем ринку корпоративних облігацій України протягом 1992-2007 рр. дозволив визначити особливості його функціонування, що проявляються у стрімкому збільшенні кількості емітентів корпоративних облігацій та обсягів залучених фінансових ресурсів за останні роки; деформованості структури ринку за емітентами та інвесторами - зокрема у домінуванні частки банків як емітентів та інвесторів при обмеженій участі підприємств реального сектора економіки; асиметричності розподілу ресурсів через концентрацію організації торгів облігаціями - більшість первинних розміщень і організація вторинного ринку здійснюється через монопольне посередництво біржі ПФТС; активному формуванні євроринку українських корпоративних облігацій, - при цьому компенсується недостатність фінансових ресурсів внутрішнього походження; фрагментарності інфраструктурного забезпечення і недостатній дієвості державного регулювання та саморегулювання ринку.

Специфіка структури інвестицій в основний капітал підприємств за джерелами фінансування також впливає на формування ринку корпоративних облігацій України, - підприємства переважно використовують власні кошти для фінансування свого розвитку, порівняні обсяги облігаційних запозичень є незначними, поступаючись також обсягам банківських кредитів.

7. Вибір інструментів боргового фінансування підприємств зводиться до обґрунтування найбільш прийнятного з них у сукупності множинності варіантів на основі оцінки умов та параметрів їх використання. Використання основних двох альтернатив залучення підприємствами ресурсів - випуск корпоративних облігацій та використання банківських кредитів, має відмінності, що залежать від оцінки наявних та очікуваних фінансових результатів господарювання підприємства. Корпоративні облігації є більш прийнятним фінансовим інструментом при залученні значних обсягів довгострокових ресурсів.

8. Мінімізація ризиків ринку корпоративних облігацій досягається одночасно з удосконаленням управління процесом залучення ресурсів підприємства при комбінуванні фінансових інструментів залучення капіталу з варіативною часткою корпоративних облігацій залежно від кон'юнктури ринку; використання інвесторами кредитних рейтингів платоспроможності емітента облігацій; використання можливостей страхування.

9. Економічними передумовами забезпечення перспектив стабільного розвитку ринку корпоративних облігацій України є: а) середовище з передбачуваною макроекономічною і політичною ситуацією та з належною нормативно-правовою базою, що регламентує випуск і обіг облігацій; б) імпліцитний прозорий розвиток інших боргових сегментів фінансових ринків в єдиній макроекономічній системі - банківських кредитів і ринку державних цінних паперів для індикації вартості запозичень з мінімальним ризиком; в) підвищення платоспроможності підприємств-емітентів корпоративних облігацій, якості інфраструктурного забезпечення фондового ринку в цілому і підвищення інвестиційної привабливості корпоративних облігацій для масового, а не тільки інституційного інвестора.

10. Подальший розвиток ринку корпоративних облігацій України повинен бути орієнтованим на: а) удосконалення чинного нормативно-правового забезпечення здійснення угод фінансування підприємств з використанням корпоративних облігацій, підвищення вимог до розкриття інформації щодо їх випуску та підтримки обігу; б) сприяння забезпечення його прозорості і ліквідності, зменшення ризиків розміщення та придбання корпоративних облігацій інвесторами; в) нівелювання фрагментарності ринку корпоративних облігацій та захисту прав інвесторів-власників цих облігацій.



СПИСОК ОПУБЛІКОВАНИХ ПРАЦЬ ЗА ТЕМОЮ ДИСЕРТАЦІЇ

Публікації у фахових виданнях

1. Білоус І. В. Інвестиційна привабливість корпоративних облігацій та їх ризики / І. В. Білоус // Формування ринкових відносин в Україні: зб. наук. пр. - К.: НДЕІ. - 2008. - № 3. - С. 91-95. - 0,4 д.а.

2. Білоус І. В. Модифікація організаційно-економічного механізму управління розвитком підприємств / І. В. Білоус // Економіка: проблеми теорії та практики. - Дніпропетровськ: ДНУ, Вип. 239, Т. 5. - 2008. - С. 1051-1061. - 0,5 д.а.

3. Білоус І. В. Організація і регулювання зарубіжних ринків корпоративних облігацій / І. В. Білоус // Зб. наук. праць Черкаськ. держ. техн. ун-ту. Серія: Економ. науки. Вип. 19: У двох част. - Черкаси: ЧДТУ, 2008. - Ч. ІІ. - С. 224-228. - 0,5 д. а.

4. Білоус І. В. Структуризація ринку корпоративних облігацій України / І. В. Білоус // Вісник соціально-економічних досліджень: Зб. наук. праць Одеського держ. екон. ун-ту. - 2007. - Вип. 25. - С. 39-43. - 0,5 д.а.

5. Білоус І. В. Боргове фінансування підприємств на ринку корпоративних облігацій України / І. В. Білоус // Світ фінансів. - 2007. - № 1. - С. 129-133. - 0,5 д.а.

6. Білоус І. В. Корпоративні облігаційні запозичення: нові можливості залучення коштів для підприємств / І. В. Білоус // Наукові записки Національного університету "Острозька академія". Серія "Економіка". - 2007. - Вип. 9, частина 4. - С. 106-112. - 0,4 д. а.

7. Білоус І. В. Корпоративний ринок єврооблігацій українських емітентів: умови та особливості становлення / І. В. Білоус // Наукові записки Національного університету "Острозька академія". Серія "Економіка". - 2006. - Вип. 8, частина 3. - С. 228-233. - 0,4 д. а.

8. Білоус І. В. Динаміка та метаморфози ринку корпоративних облігацій України / І. В. Білоус // Вісник економічної науки України. - 2006. - № 2. - С. 18-21. - 0,4 д. а.

Публікації в матеріалах конференцій

9. Білоус І. В. Управління капіталом підприємств на основі корпоративних облігацій / І. В. Білоус // Напрями і моделі трансформації інноваційної діяльності у контексті міжнародної інтеграції: Тези доп. і повідом. Міжнар. наук.-практ. конф. (м. Донецьк, 18-19 жовтня 2007 р.) / НАН України. Ін-т екон. пром-сті. - Донецьк, 2007. - С. 52-55. - 0,2 д. а.

10. Білоус І. В. Підприємства реального сектору на ринку корпоративних облігацій / І. В. Білоус // Управління у сфері фінансів, страхування і кредиту: Тези доп. Всеукр. наук.-практ. конф. (м. Львів, 8-10 листопада 2007 р.) / Львів: Вид-во Національного ун-ту "Львівська політехніка", 2007. - С. 270-272. - 0,2 д. а.



АНОТАЦІЯ

Білоус І.В. Формування та регулювання ринку корпоративних облігацій України. - Рукопис.

Дисертація на здобуття наукового ступеня кандидата економічних наук за спеціальністю 08.00.08 - гроші, фінанси і кредит. - ДУ "Інститут економіки та прогнозування НАН України". - Київ, 2009.

Дисертація присвячена вивченню теоретичних і практичних питань формування та регулювання ринку корпоративних облігацій України. Обґрунтована визначальна роль ринку корпоративних облігацій як джерела довгострокових фінансових ресурсів підприємств з пріоритетністю інвестиційної спрямованості накопичення позикового капіталу на сек'юритизованій основі при забезпеченні потреб додаткового боргового фінансування підприємств реального і фінансового секторів економіки.

Досліджено інституційне середовище та етапи розвитку ринку корпоративних облігацій України. Обґрунтовано вирішальний регулятивний вплив держави та саморегулівних організацій на формування та підтримку розвитку ринку корпоративних облігацій.

Уточнені поняття "корпоративні облігації" і "ринок корпоративних облігацій", модифіковано їх класифікацію та сегментацію за виокремленими ознаками. Проаналізована інфраструктура ринку корпоративних облігацій України, проведено порівняння регулювання кругообігу капіталу на зарубіжних ринках корпоративних облігацій.

Визначено особливості, проблеми та ризики розвитку ринку корпоративних облігацій України, розвинуті підходи до оцінки його ефективності, удосконалена процедура вибору підприємствами інструментів боргового фінансування з акцентацією переваг корпоративних облігацій у процесі залучення ресурсів, розроблені пропозиції щодо підвищення їх інвестиційної привабливості. Удосконалено організаційно-економічний механізм функціонування ринку корпоративних облігацій, обґрунтовано доцільність встановлення порогу облігаційних запозичень підприємств на рівновеликому рівні щодо розміру власного капіталу чи розміру забезпечення (гарантії) третьої сторони.

Ключові слова: фінансові ресурси, корпоративні облігації, ринок корпоративних облігацій, джерела та інструменти боргового фінансування, емітенти облігацій, інвестори, державне регулювання, організаційно-економічний механізм.



АННОТАЦИЯ

Билоус И.В. Формирование и регулирование рынка корпоративных облигаций Украины. - Рукопись.

Диссертация на соискание научной степени кандидата экономических наук по специальности 08.00.08 - деньги, финансы и кредит. - ГУ "Институт экономики и прогнозирования НАН Украины". - Киев, 2009.

Диссертация посвящена исследованию теоретических и практических вопросов формирования и регулирования рынка корпоративных облигаций Украины. Обоснована определяющая роль рынка корпоративных облигаций как источника долгосрочных финансовых ресурсов предприятий с приоритетностью инвестиционной направленности накопления ссудного капитала на секъюритизованной основе при обеспечении потребностей дополнительного долгового финансирования предприятий финансового и реального секторов экономики.

Исследованы институциональная среда и этапы развития рынка корпоративных облигаций Украины. Обосновано определяющее регулятивное влияние государства и саморегулируемых организаций на формирование и поддержку развития рынка корпоративных облигаций, усовершенствован организационно-экономический механизм его функционирования, доказано необходимость фиксации порога облигационных заимствований предприятий на равновеликом уровне относительно объемов собственного капитала или обеспечения (гарантии) третьей стороны.

Уточнены понятия: а) "корпоративные облигации" как финансового сек'юритизированного инструмента привлечения безубыточными предприятиями дополнительного капитала и б) "рынок корпоративных облигаций" как части рынков кредитного, фондового и капитала, где при формировании совокупного ссудного капитала индивидуальные заемные ресурсы перемещаются соответственно потребностям экономических субъектов. Модифицирована классификация и сегментация рынка корпоративных облигаций по различным признакам, проведен сравнительный анализ регулирования кругооборота капитала на зарубежных рынках корпоративных облигаций, выделены их институциональные различия в рамках англоамериканской и евроконтинентальной моделей развития экономических систем.

Определены особенности, проблемы и риски развития рынка корпоративных облигаций Украины, проанализированы подходы к оценке его эффективности на основе использования информационной гипотезы эффективности рынков и определения соотношения спроса и предложения на корпоративные облигации. Оптимизирован выбор предприятиями инструментов долгового финансирования на основе сравнения возможных объемов, сроков и затрат привлечения и обслуживания ссудных ресурсов, акцентированы преимущества корпоративных облигаций как инструментов заимствования капитала, разработаны предложения повышения их инвестиционной привлекательности.

Ключевые слова: финансовые ресурсы, корпоративные облигации, рынок корпоративных облигаций, источники и инструменты долгового финансирования, эмитенты облигаций, инвесторы, государственное регулирование, организационно-экономический механизм.



SUMMARY

Inna Bilous. Formation and Regulation of Ukraine's Corporate Bonds Market. - Manuscript.

Thesis for a candidate's degree in economics on specialty 08.00.08 - Money, Finances and Credit. - State Institution "The Institute of Economics and Forecasting of the NAS of Ukraine". - Kyiv, 2009.

The thesis is devoted to studying theoretical and practical questions of the formation and regulation of Ukraine's corporate bonds market. The author justifies the decisive role of the corporate bonds market as a source of long-term financial resources for the companies. Priority is given to the investment trend of securities-based borrowed capital accumulation with satisfying the needs of additional debt financing of the companies in both real and financial sectors.

The author investigates the institutional environment and the development stages of Ukraine's corporate bonds market and justifies the decisive regulational influence of the state and self-regulating organizations on the formation and support of this country's corporate bonds market.

The author specifies the notions of "corporate bonds" and "corporate bonds market", and modifies their classification and segmentation by selected characteristics. The thesis provides analysis of the infrastructure of Ukraine's corporate bonds market and comparison of the practice of the regulation of capital circulation on the foreign corporate bonds markets.

The features, problems and risks of Ukraine's corporate bonds market are determined, and the existing approaches to its efficiency are developed. The author improves the procedure of the company's choice of the instruments of debt financing with the emphasis on the advantages of corporate bonds in the process of resources attraction elaborates proposals as to raising their investment attractiveness. The organizational and economic mechanism of the functioning of corporate bonds market is improved, and the advisability of setting, for the companies, the threshold of bond borrowings at the level of the company's own capital or the amount of a third party's guarantee.

Key words: financial resources, corporate bonds, corporate bonds market, sources and instruments of debt financing, bonds issuer, investors, government control, organizational and economic mechanism.

Размещено на Allbest.ru