Оптимальная структура капитала и стоимость фирмы

Размещено на http://www.allbest.ru/

Оптимальная структура капитала и стоимость фирмы



Структура капитала - это соотношение между различными источниками капитала используемые для долгосрочного финансирования инвестиционной деятельности предприятия. Оптимальная структура капитала - это такое сочетание долговых обязательств и собственного капитала, которое максимизирует общую стоимость компании.

Признаки оптимальности:

- если соотношение долговых обязательств и собственного капитала ниже оптимального уровня, то замена долговыми обязательствами акций снижает стоимость привлеченного капитала. Долговые обязательства дешевле акций; финансовый стоимость рыночный добавленный

- если данное соотношение выше оптимального значения, то увеличение доли заемного капитала будет вызывать повышение стоимости собственного капитала и привлеченных средств. Компания должна уменьшить использование долговых обязательств;

Под оптимальной структурой капитала будет пониматься такое соотношение между собственным и заемным капиталом, которое обеспечивает оптимальное сочетание риска и доходности и, следовательно, максимизирует цену акции.

Цель управления структурой капитала - минимизировать затраты по привлечению долгосрочных источников финансирования и тем самым обеспечить владельцам капитала максимальную рыночную оценку вложенных ими денежных средств. Однако не всегда целевая структура капитала является оптимальной. Ряд факторов накладывает отпечаток на конкретный выбор руководством целевой структуры. Назовем четыре основных фактора:

-оценка коммерческого риска, т.е. риска, присущего используемым реальным активам.

- оценка налоговых условий.

- необходимость сохранения финансовой гибкости, т.е. сохранения возможности и далее привлекать заемный капитал на тех же условиях.

- стиль финансового руководства: консервативная или агрессивная финансовая политика.

- изменение условий функционирования корпорации ведет к изменению целевой структуры капитала.

Другие факторы, оказывающие влияние на стоимость капитала:

1) налоги - оптимальной структурой капитала является такая, при которой налоговые льготы эквивалентны ожидаемым издержкам банкротства;

2) издержки посредничества (управление);

3) сигналы рынка;

4) влияние гипотезы неофициальной иерархии источников финансирования;

5) управление стратегическим риском, как может повлиять денежная политика на будущую стоимость денежного потока.

Оптимизация структуры капитала является одной из наиболее важных и сложных задач, решаемых в процессе управления его формированием при создании предприятия. Процесс оптимизации структуры капитала предприятия осуществляется по следующим этапам:

1. Анализ капитала предприятия. Основной целью этого анализа является выявление тенденций динамики объема и состава капитала в предплановом периоде и их влияния на финансовую устойчивость, и эффективность использования капитала. На второй стадии анализа рассматривается система коэффициентов финансовой устойчивости предприятия, определяемая структурой его капитала. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и изучаются в динамике следующие коэффициенты:

-коэффициент автономии.

- коэффициент финансового левериджа (коэффициент финансирования).

- коэффициент долгосрочной финансовой независимости.

- коэффициент соотношения долго- и краткосрочной задолженности.

Анализ финансовой устойчивости предприятия позволяет оценить степень стабильности его финансового развития и уровень финансовых рисков, генерирующих угрозу его банкротства. На третьей стадии анализа оценивается эффективность использования капитала в целом и отдельных его элементов. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и рассматриваются в динамике следующие основные показатели:

- период оборота капитала.

- коэффициент рентабельности всего используемого капитала.

- коэффициент рентабельности собственного капитала.

- капиталоотдача.

- капиталоемкость реализации продукции.

Существует ряд объективных и субъективных факторов, учет которых позволяет целенаправленно формировать структуру капитала, обеспечивая условия наиболее эффективного его использования на каждом конкретном предприятии. Основными из этих факторов являются:

-отраслевые особенности операционной деятельности предприятия.

- стадия жизненного цикла предприятия.

- конъюнктура товарного рынка.

- конъюнктура финансового рынка.

- уровень рентабельности операционной деятельности.

- коэффициент операционного левериджа.

- отношение кредиторов к предприятию.

- уровень налогообложения прибыли.

- финансовый менталитет собственников и менеджеров предприятия.

- уровень концентрации собственного капитала.

3. Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации уровня финансовой рентабельности. Для проведения таких оптимизационных расчетов используется механизм финансового левериджа.

4. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его стоимости. Процесс этой оптимизации основан на предварительной оценке стоимости собственного и заемного капитала при разных условиях его привлечения и осуществлении многовариантных расчетов средневзвешенной стоимости капитала.

5. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации уровня финансовых рисков. Учет фактора риска в процессе управления капитала предприятия сопровождает подготовку практически всех управленческих решений.

6. Формирование показателя целевой структуры капитала. Процесс оптимизации предполагает установление целевой структуры капитала.

Понятие "структура капитала" носит неоднозначный дискуссионный характер и поэтому требует четкого детерминирования. В наиболее общем виде это понятие характеризуется всеми зарубежными и отечественными экономистами как соотношение собственного и заемного капитала предприятия. Вместе с тем при рассмотрении как собственного, так и заемного капитала предприятия отдельными экономистами в них вкладывается отдельное экономическое содержание.

На современном этапе существенная часть экономистов склоняется к мнению, понятие "структура капитала" должно рассматривать все виды собственного и заемного капитала. При этом в составе собственного капитала должен рассматриваться не только первоначально инвестированный его объем (акционерный, паевый, или индивидуальный капитал, формирующий уставный фонд предприятия), но и накопленная в дальнейшем его часть в форме различных резервов и фондов, а также предполагаемая к реинвестированию вновь сформированная прибыль (нераспределенная прибыль).

Соотношение всех форм собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности для финансирования активов, представляет собой структуру капитала предприятия.

Собственный капитал является финансовой основой предприятия. Он характеризует общую стоимость средств предприятия, принадлежащих ему на правах собственности и используемых им для формирования определенной части его активов.

Эффективное использование собственного капитала, обеспечивающее развитие предприятия, в большей степени зависит от источников формирования собственных ресурсов. В составе внутренних источников формирования собственных финансовых ресурсов основное место принадлежит прибыли, остающейся в распоряжении предприятия. С точки зрения финансовой характеристики хозяйствующего субъекта имеет значение не вся его прибыль и даже не чистая прибыль, а только её накопленная часть.

Определённую роль в составе внутренних источников играют также амортизационные отчисления, особенно на предприятиях с высокой стоимостью используемых собственных основных средств и нематериальных активов. На таких предприятиях создаётся фонд амортизационных отчислений, являющийся составной частью собственного капитала. В качестве финансовых резервов используются только остатки амортизационного фонда как разницу между накопленной и израсходованной его суммами. Но эти средства сумму собственного капитала предприятия не увеличивают, а лишь являются средством его реинвестирования.

Прочие внутренние источники не играют заметной роли в формировании собственных финансовых ресурсов предприятия. К ним можно отнести увеличение собственного капитала за счёт средств от переоценки основных фондов.

Стоимость компании-- аналитический показатель, представляющий собою оценку стоимости компании с учётом всех источников её финансирования: долговых обязательств, привилегированных акций, доли меньшинства и обыкновенных акций компании.

Стоимость предприятия =

Стоимость всех обыкновенных акций предприятия (рассчитанная по рыночной стоимости)

+ стоимость долговых обязательств (рассчитанная по рыночной стоимости)

+ стоимость доли меньшинства[1] (рассчитанная по рыночной стоимости)

+ стоимость всех привилегированных акций предприятия (рассчитанная по рыночной стоимости)

- стоимость инвестиций в ассоциированные компании

- денежные средства и их эквиваленты

Концепция временной ценности денег.

Денежная единица сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через какое-то время, не равноценны, т.е. «рубль завтра» всегда меньше «рубля сегодня». Эта неравноценность определяется действием трех основных причин:

инфляцией,

риском неполучения ожидаемой суммы

оборачиваемостью (денежные средства, как и любой актив, должны с течением времени генерировать доход по ставке, которая представляется приемлемой владельцу этих средств).

«Время -- деньги!» Кто из нас в жизни хоть раз не произносил эту фразу, возможно, не задумываясь особенно над ее сутью. Между тем принцип временной ценности денег ( time-value of money) является одним из фундаментальных в финансовом менеджменте. Согласно этому принципу деньги, которыми мы обладаем в разные моменты времени, имеют неодинаковую ценность. Более того, в бизнесе и в повседневной жизни время получения денег играет не меньшую роль, чем сами размеры денежных сумм. Например, рубль сегодня более ценен, чем рубль, который поступит спустя некоторое время, поскольку его уже можно потратить на удовлетворение текущих потребностей или вложить (инвестировать) с перспективой получения дополнительного дохода в будущем.

Вернемся к нашей метафоре с аппаратом для производства денег. Какова бы ни была величина выходного денежного потока, она будет получена только через определенный период времени. Однако деньги, необходимые для получения указанного потока, необходимо «заложить» в аппарат уже сейчас. Принимая решение о целесообразности подобных вложений, нужно уметь оценивать будущие денежные потоки с позиции текущего момента времени, т. е. определять их современную стоимость ( present value -- PV). Для оценки современной, или текущей, стоимости будущих сумм финансисты используют специальную методику, известную как дисконтирование денежных потоков.

Эффект финансового рычага

Финансовый рычаг (плечо финансового рычага, кредитный рычаг, кредитное плечо, финансовый леверидж) -- это отношение заёмного капитала к собственным средствам (иначе говоря, соотношение между заёмным и собственным капиталом). Также финансовым рычагом или эффектом финансового рычага называют эффект от использования заёмных средств с целью увеличить размер операций и прибыль, не имея достаточного для этого капитала. Размер отношения заёмного капитала к собственному характеризует степень риска, финансовую устойчивость.

Финансовый рычаг может возникать только в случае использования торговцем заёмных средств. Плата за заёмный капитал обычно меньше, чем дополнительная прибыль, которую он обеспечивает. Эта дополнительная прибыль суммируется с прибылью на собственный капитал, что позволяет увеличить его рентабельность.

Эффект финансового рычага это показатель, отражающий изменение рентабельности собственных средств, полученное благодаря использованию заемных средств и рассчитывается по следующей формуле:



где, DFL -эффект финансового рычага, в процентах;

t - ставка налога на прибыль, в относительной величине;

ROA - рентабельность активов (экономическая рентабельность по EBIT) в %;

r - ставка процента по заемному капиталу, в %;

D - заемный капитал;

E - собственный капитал.

Эффект финансового рычага проявляется в разности между стоимостью заемного и размещенного капиталов, что позволяет увеличить рентабельность собственного капитала и уменьшить финансовые риски.

Положительный эффект финансового рычага базируется на том, что банковская ставка в нормальной экономической среде оказывается ниже доходности инвестиций. Отрицательный эффект (или обратная сторона финансового рычага) проявляется, когда рентабельность активов падает ниже ставки по кредиту, что приводит к ускоренному формированию убытков.

Агентские издержки и их взаимосвязь со стоимостью фирмы

Агентские издержки -- это юридические и контрактные расходы, которые должны защитить права акционеров, владельцев облигаций и менеджеров, когда между интересами этих трех сторон возникает конфликт. Результатом организационных конфликтов могут быть решения, влияющие на стоимость компании.

Акционеры, например, могут выиграть от дополнительной эмиссии облигаций, если компания при этом откажется от малорискованных проектов в пользу проектов с большим риском. Если последние окажутся удачными, акционеры получат дополнительную прибыль.

Однако, на владельцев пожелавших в прошлом купить облигации, при этом ложится дополнительный риск, которого они не предвидели, когда покупали облигации, и поэтому повышается вероятность банкротства компании. Держатели облигаций предвидят возможность такого развития событий и требуют принятия соглашений, защищающих их права.

Такие соглашения приводят к возникновению двух видов издержек: во-первых, это расходы на контроль за соблюдением договоренностей; во-вторых, данные соглашения ограничивают гибкость руководства, блокируя некоторые виды деятельности, которые могли бы повысить рыночную стоимость компании. Эти издержки ложатся на акционеров в виде уменьшения рыночной стоимости акций.

В общем, можно предполагать, что агентские издержки такого рода будут тем выше, чем больше уровень задолженности. Если задолженность невелика, держатели облигаций будут считать вложения сравнительно надежными и снизят свои требования. Чем выше уровень задолженности, тем более надежных гарантий они будут требовать.

Поэтому агентские издержки влияют на стоимость компании примерно так же, как и издержки банкротства. Чем выше уровень задолженности, тем выше уровень агентских издержек относительно стоимости компании. При любом положительном значении уровня задолженности агентские издержки уменьшают рыночную стоимость компании.

Чем выше уровень задолженности, тем больше роль этого фактора. Следовательно, агентские издержки снижают оптимальный уровень долговых обязательств структуре капитала по сравнению с ситуацией, когда их не существует.

Риск и доходность фирмы.

Получение дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском, причем связь между доходностью и риском прямо пропорциональна. Т.е. чем выше риск той или иной операции, тем выше шансы получения как полезных, так и негативных результатов.

С введением в рассмотрение концепции риска, коренным образом меняется подход к оценке роли финансового менеджмента в системе управления предприятием. Основная цель управления - максимизация богатства собственников проявляется как в увеличении номинального собственного капитала, так и в росте рыночной капитализации бизнеса. Очевидно, что и тому и другому способствует повышение доходности вложенного капитала. Увеличивать стоимость предприятия можно только реализуя наиболее высокодоходные инвестиционные проекты. Роль финансового менеджера сводится к отбору и оценке наиболее перспективных проектов и поиску источников их финансирования. Вполне естественным может показаться предположение, что важнейшим критерием отбора как раз и является уровень доходности проекта. Однако, такой прямолинейный подход игнорирует фундаментальную финансовую истину - более высокий ожидаемый доход сопряжен с более высоким риском его неполучения или риском потери вложенного капитала.

Поэтому, анализируя любой инвестиционный проект, финансист прежде всего должен оценить уровень связанного с ним риска и только потом определять, достаточна ли планируемая рентабельность проекта для компенсации этого риска.

Эмпирическое наблюдение о связи риска и доходности объясняют теории CAPM (capital asset pricing model - модель ценообразования капитальных активов) и APT (arbitrage pricing theory - арбитражного ценообразования).

Предположим, что Rf - безрисковая доходность, то есть минимальная доходность любых доступных на рынке инвестиций, Rm - текущая доходность инвестиций в целом по рынку, Ri - требуемая доходность инвестиций по определенному активу i. Согласно CAPM, ожидаемая доходность актива может быть выражена следующим линейным соотношением: Ri = Rf + в(Rm-Rf)

Коэффициент в (бета) - волатильность доходности актива относительно доходности рынка.

Как видим, риск в модели CAPM не объясняется, а рассчитывается из исторических данных рынка. Поскольку прошлые результаты фирмы не являются ни предсказанием, ни гарантией ее будущих результатов, использование индикатора на основе прошлых данных - мера весьма ограниченной применимости.

APT делает следующий шаг в объяснении риска, рассматривая его как средневзвешенное суммы различных факторов риска. Для n факторов риска F (F1, F2 ... Fn), чувствительность доходности актива к которым выражается соответственно коэффициентами b (b1, b2 ... bn) требуемая доходность актива i может быть выражена как Ri = вi0+ вi1*F1+ вi2*F2+..+ вin*Fn

Индивидуальный риск фирмы на фундаментальном уровне сопряжен с тем, что фирма работает, развивается, меняется, меняется рынок вокруг нее, меняются ее покупатели, ее партнеры, ее конкуренты, меняются среда и мир.

Модели ценообразования активов на рынке капиталов (САРМ, АРТ).

Ценовая модель рынка капитала , которую чаще всего обозначают аббревиатурой CAPM(Capital Asset Pricing Model)-краеугольный камень современной финансовой теории .

САРМ определяет взаимосвязь между ожидаемой доходностью финансового актива и его риском. Основная идея правила оценки долгосрочных активов состоит в том, что ожидаемая премия за риск каждой ценной бумаги должна расти пропорционально ее «бете» - мере систематического риска.Данная модель строится с учетом ряда допущений.

Математически формула определения ожидаемой ставки доходности на долгосрочный актив имеет следующий вид:

Ri = Rf + в(Rm-Rf)

где, Rf - доходность безрисковых активов, под которой, как правило, понимают доходность государственных ценных бумаг;

Rm - ожидаемая средняя норма прибыли рыночного портфеля;

(Rm-Rf) - премия за риск вложения в акции

в - коэффициент, характеризующий чувствительность оцениваемой ценной бумаги к изменениям рыночной доходности

Модель APT (Arbirtrage Pricing Theory - модель арбитражного ценообразования)

Преимуществом арбитражной теории, перед популярной CAPM, является меньшее количество допущений, которые делают модель ближе к реальности. APT основывается на предположении, что любые две или большее количество ценных бумаг либо портфелей, которые приносят одинаковый доход инвестору, должны продаваться по одной и той же цене. Иными словами, если две ценные бумаги имеют один и тот же уровень риска, но различные доходности, то инвестор путем арбитража устранит это различие, приобретая ценные бумаги с более высокой доходностью (меньшей ценой) и продавая финансовые средства с низкой доходностью (высокой ценой). Этот процесс продажи и покупки двух ценных бумаг продолжится пока их доходности и, следовательно, цены не сравняются.

Ri = вi0+ вi1*F1+ вi2*F2+..+ вin*Fn

где, ri - доходность i-ой ценной бумаги за холдинговый период (i=1,2,...,n);

вi0 - ожидаемая доходность i-ой ценной бумаги, если отдача всех факторов равна нулю;

вij - коэффициент, характеризующий чувствительность доходности i-ой ценной бумаги на изменение j-го фактора;

Fj - величина j -го фактора;

Привлекательность использования арбитражной теории ценообразования определяется ее многофакторностью. На практике очень редко можно описать движение рынка лишь одним фактором, на цены акций, а значит и на их доходности, влияют несколько факторов. Но многофакторность является и основным камнем преткновения для использования данной модели на практике, так как совершено непонятно какие факторы следует отобрать. Выбор факторов становится сугубо субъективной процедурой и определяется инвестором.

Базовые теории дивидендной политики

Исходя из цели дивидендной политики, под дивидендной политикой понимают составную часть общей финансовой политики предприятия, заключающейся в оптимизации пропорции между потребляемой и капитализируемой прибылью с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.

1. Теория Линтнера (теория предпочтительности дивидендов, модель частичной корректировки) признается базовой моделью и основана на предположении, что каждая единица прибыли, направленная на выплату дивидендов в текущем периоде, дороже единицы капитализируемой части прибыли, использование которой в будущем будет связано с определенным риском. Исходя из этого, максимизация дивидендов является более предпочтительной, чем капитализация прибыли. Противники этой теории утверждают, что фактор риска не может быть определяющим при выборе типа дивидендной политики, так как дивиденды, выплаченные в текущем периоде, также могут быть направлены на финансирование инвестиций предприятия эмитента или других предприятий с соответствующими сопутствующими рисками.

Согласно данной теории, дивидендная политика сводится к решению вопросов:

а) должен ли измениться размер дивидендов по сравнению с предыдущим периодом;

б) если «да», то каким должно быть это изменение.

2. «Реманентная» (остаточная) теория дивидендов. Данная теория основана на предположении, что дивидендная политика не оказывает влияния ни на рыночную стоимость акций, ни на благосостояние акционеров, так как эти показатели зависят от величины формируемой прибыли, а не от части прибыли, распределяемой между акционерами. В связи с этим основную массу прибыли целесообразно направлять на финансирование наиболее перспективных инвестиционных проектов, а дивиденды держателям простых акций выплачивать по остаточному принципу.

Основные вопросы теории:

1) предприятие должно реинвестировать прибыли в доходные направления деятельности до тех пор, пока ставка доходности от инвестиций превышает ставку доходности альтернативных вложений;

2) выплата дивидендов - вынужденное решение и допускается только после финансирования перспективных инвестиционных проектов;

3) единственный фактор, определяющий политику дивидендов - возможность инвестирования.

На практике остаточной теории придерживаются многие предприятия:

1) средние и малые - часто не выплачивают дивиденды и предпочитают реинвестировать свои прибыли;

2) с перспективой быстрого эк. роста - реже остальных выплачивают дивиденды;

3) со слабым эк. ростом - как правило, выплачивают большие дивиденды.

3. Теория минимизации дивидендов (налоговых предпочтений). Данная теория основана на предположении, что эффективность дивидендной политики определяется минимизацией налоговых выплат на распределяемую (в виде дивидендов среди акционеров) и капитализируемую часть. Стоимость налоговых выплат в текущем периоде превышает стоимость налоговых выплат в будущем периоде, так как со временем деньги изменяют (уменьшают) свою стоимость. В связи с этим целесообразно сократить сумму дивидендов, чтобы сократить налоговые выплаты на них, и увеличить сумму капитализируемой части прибыли, чтобы увеличить будущие налоговые выплаты на них, стоимость которых со временем снизится. Таким образом, общие расходы на выплату налогов значительно уменьшатся.

4. Теория сигнализирования основана на предположении, что величина дивиденда на одну простую акцию в обращении влияет на ее рыночную стоимость. Повышение уровня дивидендов вызывает соответствующее повышение рыночной стоимости акции, в результате чего акционеры получают:

1) повышенные процентные доходы (в виде дивидендов);

2) повышенные доходы от прироста курсовой стоимости акций.

Повышение уровня дивидендов сигнализирует существующим и потенциальным акционерам о том, что предприятие успешно работает и рассчитывает на повышение прибыли в будущем периоде. Теория сигн-я предполагает высокую прозрачность рынка ценных бумаг, благодаря которой оперативно полученная информация о дивидендах оказывает влияние на рыночную стоимость акций.

5. Теория клиентуры основана на предположении, что на дивидендную политику оказывают влияние предпочтения большинства акционеров. Если большинство акционеров отдает предпочтение:

1) выплате дивидендов, то большая часть чистой прибыли направляется на выплату дивидендов;

2) капитализации, то большая часть чистой прибыли направляется на капитализацию.

Акционеры, не согласные с решением большинства, могут продать свои акции и инвестировать полученные средства в деятельность других предприятий.

Концепция денежного потока, ее роль в ФМ.

(Cash Flow Concept) - одна из базовых концепций финансового менеджмента, согласно которой с любой финансовой операцией может быть ассоциирован некоторый денежный поток, т.е. множество распределенных во времени выплат (оттоков) и поступлений (притоков), понимаемых в широком смысле. В качестве элемента денежного потока могут выступать денежные поступления, доход, расход, прибыль, платеж и др. (чаще всего речь идет об ожидаемых денежных потоках). Суть концепции - представление предприятия в виде некоторой модели - совокупности чередующихся притоков и оттоков денежных средств. Концепция применяется в рамках анализа инвестиционных проектов, в основе которого лежит количественная оценка связанного с проектом денежного потока; предусматривает:

а) идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид (ординарный/неординарный);

б) оценку факторов, определяющих величину его элементов;

в) выбор коэффициента дисконтирования, позволяющего сопоставить элементы потока, генерируемые в различные моменты времени;

г) оценку риска, связанного с данным потоком, и способ его учета.

Решения фин. характера предполагают учет и анализ денежных потоков во времени. При этом следует учитывать, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению в будущем, не равноценны («рубль» сегодня дороже, чем «рубль» завтра). На снижение ценности будущей денежной единицей, по сравнению с имеющейся влияют три фактора:

Инфляция: в какой-то мере стимулирует инвестиционный процесс, т.к. обесценивание денег требует их вложения.

Риск (неполучения ожидаемой прибыли): заставляет менеджера оценивать несколько вариантов и выбирать наиболее оптимальный для данного предприятия.

Оборачиваемость: заставляет менеджера решать вопрос о величине приемлемого дохода на сумму, которую вложил инвестор в настоящее время, и правильно оценивать сумму, ожидаемую к получению в будущем.

Т.о., возникает необходимость дисконтирования - процесс приведения ценности будущей денежной суммы к настоящему моменту времени, или оценка будущих денежных потоков с позиции текущего момента. Математически эта операция осуществляется умножением ожидаемой к получению в будущем денежной суммы на коэффициент дисконтирования: PV = FV * 1/(1+R)n, где, r - ставка дисконтирования; n - временной интервал (год). При этом особая сложность, связанная с субъективизмом оценки, возникает при определении ставки дисконтирования.

Гипотеза об эффективности рынка капиталов: сущность и основные формы

Сущность: рынок капитала является эффективным, если цены активов быстро реагируют на новую информацию

Для удобства проверок гипотеза об эффективности рынка была сформулирована в трех формах: слабой, средней и сильной.

1. Слабая форма: в текущих ценах активов учтена вся информация о прошлых действиях участников рынка. Т. е. учтена история цен сделок, котировок, торговых объемов - вообще вся информация, касающаяся торговли активами. Принято считать, что развитые рынки слабо эффективны. Это подразумевает бессмысленность использования технического анализа -- ведь он основан исключительно на рыночной истории.

2. Средняя форма: в текущих ценах активов учтена вся общедоступная информация. Средняя форма ГЭР включает в себя слабую -- ведь рыночная информация общедоступна. Кроме того, учтена информация о производственно-финансовой деятельности компаний -- эмитентов ценных бумаг и об общей политико-экономической обстановке. Т. е. учтена вся информация о политической структуре, экономическая статистика и прогнозы, сведения о прибыли и дивидендах корпораций -- все, что можно почерпнуть в публично доступных источниках информации. Средняя форма ГЭР подразумевает бессмысленность принятия инвестиционных решений на основе появившейся новой информации (например, публикации финансовой отчетности компании за очередной квартал) -- эта информация учтена в ценах сразу же после того, как стала общедоступной.

3. Сильная форма: в текущих ценах активов учтена вся информация как из общедоступных, так и из закрытых источников. Кроме публично доступной, учтена и непубличная (инсайдерская) информация, имеющаяся, например, у менеджеров какой-нибудь компании относительно перспектив этой компании. Сильная форма включает как слабую, так и среднюю форму. Рынок, эффективный в сильной форме, можно назвать совершенным -- подразумевается, что вообще вся информация общедоступна, бесплатна, и поступает ко всем инвесторам одновременно. На таком рынке бессмысленно принятие инвестиционных решений даже на основе инсайдерской информации.

Системы мотивации в бизнесе.

Мотивация - система мероприятий, побуждающих сотрудников компании выполнять поставленные задачи с большей отдачей. Базируется на согласовании интересов компании и сотрудников, сочетает материальные и нематериальные стимулы.

Принципы систем мотивации:

Балансировка целей собственников и менеджеров

Достаточность мотивации

Ограничение риска увольнения

Приемлемая стоимость для собственников

Гибкость

WLM= благосостояние менеджера / благосостояние собственника

Три типа мотивации :

материальное вознаграждение

Возможность карьерного роста

Ценности и убеждения

Виды материальной мотивации

Традиционная

В зависимости от достигнутых результатов

Грейды

Управленческие опционы

Гранты акций (участие в собственности)

На основе стоимостных показателей

Сущность сравнительного подхода к оценке стоимости (метод мультипликаторов).

Данный метод основан на принципе замещения - покупатель не купит объект недвижимости, если его стоимость превышает затраты на приобретение на рынке схожего объекта, обладающего такой же полезностью.

Сравнительный (рыночный) подход в основном используется там, где имеется достаточная база данных о сделках купли-продажи.

Основные преимущества сравнительного подхода:

1) оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи аналогичных предприятий. Цена определяется рынком, а оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом;

2) оценка основана на ретроинформации и, следовательно, отражает фактические результаты производственно-финансовой деятельности предприятия;

3) цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке, а значит-является реальным отражением спроса и предложения.

Вместе с тем, сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков: игнорирует перспективы развития предприятия в будущем; получение информации от предприятий-аналогов является довольно сложным процессом; оценщик должен сделать сложные корректировки, вносить поправки, требующие серьезного обоснования, в итоговую величину и промежуточные расчеты. Разрешение данных противоречий в практике оценочной деятельности реализуется путем применения различных подходов к оценке (затратного, доходного).

Таким образом, возможность применения сравнительного подхода зависит от наличия активного финансового рынка, доступности финансовой информации и наличия служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию.

Ценовой мультипликатор - это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и финансовой базой. Финансовая база является измерителем, отображающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и другие показатели.

Наиболее часто используются следующие оценочные мультипликаторы:

- цена / валовые доходы;

- цена / прибыль до налогообложения;

- цена / чистая прибыль;

- цена / балансовая стоимость собственного капитала.

Выбор наиболее уместного мультипликатора определяется в каждой конкретной ситуации.

Теория Модильяни-Миллера.

Гипотеза ММ: Стоимость капитала не зависит от структуры его капитала. Она определяется только доходностью и риском.

Условия выполнения: совершенный рынок, отсутствуют налоги и другие издержки ведения бизнеса. Все участники рынка находятся в равных условиях, ведут себя рационально и обладают одной и той же информацией.

Обоснование №1.

Увеличение доли заемных средств повышает степень риска. Как следствие повышается стоимость собственного капитала. Два процесса уравновешивают друг друга, общая стоимость капитала не изменяется.

Обоснование №2.

Если акции компаний с высокой долей заемных средств стоили бы дороже, чем акции компаний с низкой долей заемных средств, а дивиденды, выплачиваемые компаниями, были бы примерно одинаковыми, то инвесторы продали бы дорогие акции, чтобы купить на вырученные деньги дешевые акции, приносящие аналогичный доход. Поэтому котировки акций двух компаний выровнялись бы (за счет повышения цены на дешевые в виду появления спроса).

Следовательно, при разной структуре капитала двух компаний их рыночные стоимости должны быть равными.

Проблемы и модели оценки продленной стоимости.

FGV - приведенная стоимость ожидаемого денежного потока по окончании рассматриваемого периода.

Можно рассчитать как минимум тремя способами:

(берется NOPAT [T+1] - т.е. NOPAT на начало продленного периода)

Если известен прогнозный темп будущего роста “g” (необходимо допущение постоянных темпов роста)

С учетом ROIC

Проблемы в оценке:

Временной горизонт (продолжительность прогнозного периода) влияет на итоговую оценку

Некорректность определения ROIC (корректнее сразу брать WACC, к которому через какое-то время сведется ROIC)

Основная доля стоимости создается за пределами рассматриваемого периода

Концепция чистой приведенной стоимости.

Чистая приведенная стоимость (NPV) - сумма текущих стоимостей всех спрогнозированных, с учетом ставки дисконтирования, денежных потоков.

Метод чистой текущей стоимости (NPV) состоит в следующем.

1. Определяется текущая стоимость затрат (Io), т.е. решается вопрос, сколько инвестиций нужно зарезервировать для проекта.

2. Рассчитывается текущая стоимость будущих денежных поступлений от проекта, для чего доходы за каждый год CF приводятся к текущей дате.

Результаты расчетов показывают, сколько средств нужно было бы вложить сейчас для получения запланированных доходов, если бы ставка доходов была равна барьерной ставке (для инвестора ставке процента в банке, в ПИФе и т.д., для предприятия цене совокупного капитала или через риски). Подытожив текущую стоимость доходов за все годы, получим общую текущую стоимость доходов от проекта (PV):

PV=/(1+r)^i]

3. Текущая стоимость инвестиционных затрат (Io) сравнивается с текущей стоимостью доходов (PV). Разность между ними составляет чистую текущую стоимость доходов (NPV):

NPV = PV - Io;

NPV показывает чистые доходы или чистые убытки инвестора от помещения денег в проект по сравнению с хранением денег в банке. Если NPV > 0, то можно считать, что инвестиция приумножит богатство предприятия и инвестицию следует осуществлять. При NPV < 0, то значит доходы от предложенной инвестиции недостаточно высоки, чтобы компенсировать риск, присущий данному проекту (или с точки зрения цены капитала не хватит денег на выплату дивидендов и процентов по кредитам) и инвестиционное предложение должно быть отклонено. NPV это один из основных показателей используемых при инвестиционном анализе, но он имеет несколько недостатков и не может быть единственным средством оценки инвестиции. NPV определяет абсолютную величину отдачи от инвестиции, и, скорее всего, чем больше инвестиция, тем больше чистая текущая стоимость. Отсюда, сравнение нескольких инвестиций разного размера с помощью этого показателя невозможно. Кроме этого, NPV не определяет период, через который инвестиция окупится. Если капитальные вложения, связанные с предстоящей реализацией проекта, осуществляют в несколько этапов (интервалов), то расчет показателя NPV производят по следующей формуле:

NPV = -

CFt - приток денежных средств в период t;

It - сумма инвестиций (затраты) в t-ом периоде;

r - барьерная ставка (ставка дисконтирования);

n - суммарное число периодов (интервалов, шагов) t = 1, 2, ..., n (или время действия инвестиции).

Сущность рыночной добавленной стоимости (MVA) и ее взаимосвязь с экономической добавленной стоимостью (EVA).

Добавленная рыночная стоимость (MVA) - это показатель, который отражает величину превышения рыночной капитализации компании (т.е. рыночной цены ее акции, умноженной на количество акций, выпущенных в обращение) над стоимостью ее чистых активов, показанных в бухгалтерском балансе. Данный показатель рассчитывается по следующей формуле:

MVA = Рыночная капитализация компании - Стоимость капитала

Показатель MVA имеет некоторые недостатки. Во-первых, он не дает никакого представления о том, когда стоимость была создана (это могло произойти в текущем году или много лет назад). Поэтому более правильным будет ориентироваться на ежегодное изменение в показателе MVA. Кроме того, поскольку величина задействованного капитала взята из бухгалтерского баланса, то существующие ограничения методов бухгалтерского учета отражаются и на этом показателе.

Взаимосвязь EVA и MVA

Рыночная стоимость основывается на инвестициях в компанию (капитал), а также на прогнозах об экономической прибыли компании в будущем (дисконтированной EVA).

Рыночная стоимость компании = MVA+Капитал

MVA = /(1+r)^t]

Размещено на Allbest.ru