Размещено на http://www.allbest.ru/

Оглавление

Введение

1. Сущность и принципы формирования инвестиционного портфеля

2. Оценка портфеля инвестиций

3. Проблемы портфельного инвестирования в условиях Российского рынка

Заключение

Библиографический список

Введение

Любая экономическая проблема сводится к задаче наилучшего распределения ресурсов. Любой экономический субъект - отдельный человек, предприятие, либо правительство, сталкивается с вопросом - как распределить уже имеющиеся в его распоряжении ресурсы?

Называя любую ценность, подлежащую продаже, покупке или обмену активом, мы определим финансовый рынок как совокупность таких активов. Тогда участника финансового рынка, помещающего свободные капиталы в те или иные активы, естественно называть инвестором, а совокупность принадлежащих ему активов -- инвестиционным портфелем. Настоящее искусство инвестора состоит в умении правильно и динамично формировать свой портфель инвестиций (управлять портфелем). www.stockportal.ru - Портфельное инвестирование

Данная работа посвящена портфельному инвестированию. И эта тема достаточно актуальна в наше время, когда российский рынок находится в развивающемся положении. Грамотное вложение средств сегодня может принести огромный доход в будущем.

Целью данной работы является всестороннее рассмотрение инвестиционного портфеля. Для достижения этой цели мы рассмотрим сущность, классификацию и принципы формирования инвестиционного портфеля, во второй главе, риск, доходность и теории оценок финансовых активов и, в третьей главе проблемы портфельного инвестирования в условиях Российского рынка.

Проблема формирования и управления инвестиционным портфелем стала перед инвесторами давно. Своими историческими корнями данная проблема восходит с середины ХХ века. Американские ученые-экономисты Марковиц и Шарп являются создателями теоретических концепций формирования и управления портфеля ценных бумаг.

Однако с течением времени поведение активов меняется, в результате чего текущий портфель может уже не быть эффективным по показателям риск и доходность.

Продав часть имеющихся ценных бумаг и приобретя другие, инвестор может сформировать новый портфель, оптимальный на данный момент времени. Однако при покупке новых ценных бумаг перед инвестором встаёт вопрос о наиболее оптимальном соотношении приобретаемых финансовых активов.

Портфельное инвестирование позволяет планировать, оценивать, контролировать конечные результаты всей инвестиционной деятельности в различных секторах фондового рынка. Как правило, портфель представляет собой определенный набор из корпоративных акций, облигаций с различной степенью обеспечения и риска, а также бумаг с фиксированным доходом, гарантированным государством, то есть с минимальным риском потерь по основной сумме и текущим поступлениям.

В данной работе мы постараемся составить единое, общее представление об инвестиционных портфелях, принципах и последовательности их формирования, оценке риска и доходности.

При написании работы была использована научная экономическая литература различных авторов, сообщения средств массовой информации.

1. Сущность и принципы формирования инвестиционного портфеля

Если инвестор осуществляет реальные инвестиции, т. е. создает какое-либо предприятие или приобретает контрольный пакет акций акционерного общества, то его непосредственной задачей является обеспечение эффективной работы предприятия, так как от этого будет зависеть его прибыль. В подобном случае речь идет об особой группе инвесторов, которые сами являются предпринимателями или принимают непосредственное участие в управлении предприятием.

Однако имеется большое количество инвесторов как индивидуальных (граждан), так и институциональных (паевые и пенсионные Фонды, страховые компании и др.), которые не создают собственных предприятий, не имеют контрольных пакетов акций, а вкладывают свои средства в ценные бумаги (акции, облигация, производные финансовые инструменты), а также на банковские счета и вклады. Доходность и надежность таких вложений не зависит от деятельности самого инвестора, поэтому инвестор должен самым тщательным образом подходить к отбору таких финансовых инструментов с учетом их доходности и степени риска.

Для достижения поставленных целей инвесторы обычно прибегают к дифференциации своих вложений, т.е. формируют инвестиционный портфель.

Инвестиционный портфель -- это набор инвестиционных инструментов, которые служат достижению поставленных целей Б.Райзберг, Л.Лозовский, Е.Стародубцева /Современный экономический словарь .

Распределяя свои вложения по различным направлениям, инвестор может достичь более высокого уровня доходности своих вложений либо снизить степень их риска. Характерной особенностью портфеля является то, что риск портфеля может быть значительно меньше, чем риск отдельных инвестиционных инструментов, входящих в состав портфеля,

В качестве инвестиционных инструментов могут выступать ценные бумаги, недвижимость, драгоценные металлы и камни, антиквариат, предметы коллекционирования. Однако, именно понятия «инвестиционный портфель» и «портфель ценных бумаг» чаще всего используются как синонимы.

В соответствии с действующим законодательством различных стран всем финансовым институтам - держателям ценных бумаг (банкам, страховым компаниям, инвестиционным фондам, пенсионным и взаимным фондам) требуется диверсифицировать свои портфели. Даже индивидуальные инвесторы, у которых вложения составляют значительную величину, стремятся приобрести не один, а несколько видов ценных бумаг, в особенности, когда речь идет об акциях. Инвесторы прекрасно осознают тот факт, что потеря от инвестиций в одном направлении может быть компенсирована выигрышем в другом направлении. Иными словами, важным вопросом является не поведение каждой отдельной ценной бумаги, а движение нормы прибыли и риска всего портфеля. В связи с этим степень риска и уровень доходности индивидуальной ценной бумаги должны быть проанализированы с точки зрения того, как эти параметры влияют на норму прибыли и степень риска всего портфеля.

Следует так же заметить что ценная бумага, рассматриваемая как часть портфеля, является менее рисковой, чем когда она рассматривается изолированно. Ковалев В.В./ Инвестиции/ 463-465

При формировании инвестиционного портфеля следует руководствоваться следующими соображениями:

? безопасность вложений (неуязвимость инвестиций от потрясений на рынке инвестиционного капитала),

? доходность вложений (стабильность получения дохода),

? ликвидность вложений (способность вложений участвовать в немедленном приобретении товара (работ, услуг), или быстро и без потерь в цене превращаться в наличные деньги)

Ни одна из инвестиционных ценностей не обладает всеми перечисленными выше свойствами одновременно. Поэтому неизбежен компромисс. Если ценная бумага надежна, то доходность будет низкой, так как те, кто предпочитают надежность, будут предлагать высокую цену и собьют доходность. Главная цель при формировании портфеля состоит в достижении наиболее оптимального сочетания между риском и доходом для инвестора. Иными словами, соответствующий набор инвестиционных инструментов призван снизить риск вкладчика до минимума и одновременно увеличить его доход до максимума.

Основной вопрос при ведении портфеля - как определить пропорции между ценными бумагами с различными свойствами. Так, основными принципами построения инвестиционного портфеля являются: принцип консервативности, принцип диверсификации и принцип достаточной ликвидности.

Принцип консервативности. Соотношение между высоконадежными и рискованными долями поддерживается таким, чтобы возможные потери от рискованной доли с подавляющей вероятностью покрывались доходами от надежных активов.

Инвестиционный риск, таким образом, состоит не в потере части основной суммы, а только в получении недостаточно высокого дохода.

Принцип диверсификации. Диверсификация вложений - основной принцип портфельного инвестирования, требующий не вкладывайть все деньги в одни бумаги, каким бы выгодным это вложением ни казалось.

Диверсификация уменьшает риск за счет того, что возможные невысокие доходы по одним ценным бумагам будут компенсироваться высокими доходами по другим бумагам. Минимизация риска достигается за счет включения в портфель ценных бумаг широкого круга отраслей, не связанных тесно между собой, чтобы избежать синхронности циклических колебаний их деловой активности.

Принцип достаточной ликвидности. Он состоит в том, чтобы поддерживать долю быстрореализуемых активов в портфеле не ниже уровня, достаточного для проведения неожиданно подворачивающихся высокодоходных сделок и удовлетворения потребностей клиентов в денежных средствах. Практика показывает, что выгоднее держать определенную часть средств в более ликвидных (пусть даже менее доходных) ценных бумагах, зато иметь возможность быстро реагировать на изменения конъюнктуры рынка и отдельные выгодные предложения.

Процесс формирования портфеля ценных бумаг и управления им складывается из пяти этапов.

1. Определение инвестиционной политики или инвестиционных целей инвестора.

2. Проведение анализа ценных бумаг. Как известно, существуют два основных метода анализа цен - фундаментальный и технический.

Фундаментальный анализ позволяет сделать прогноз цен с точки зрения финансово-экономических факторов, а технический анализ выявляет психологический настрой участников фондовой торговли, их готовность покупать или продавать те или иные акции, а значит, сигнализирует о будущем изменении цен.

Фундаментальный анализ - это тяжелые, трудоемкие исследования, требующие большого финансирования или дополнительных немалых затрат, если результаты фундаментального анализа приобретаются у рейтинговых или аналитических агентств. Издержки на собственные фундаментальные исследования в отдельных случаях могут быть соизмеримы с доходами инвесторов от операций с ценными бумагами. Кроме того, например, если по результатам фондового анализа стало известно, что рынок "неправильно" оценивает какую-либо акцию сейчас, то где гарантии, что он "исправит" это положение в будущем?

Таким образом, фундаментальный анализ способен давать прогноз цен акций на дальнюю временную перспективу, однако риск такого прогноза не поддается корректной формализации и растет с увеличением срока прогноза.

Технический анализ относительно дешев, позволяет быстро проанализировать большое число акций и не требует создания больших баз данных. Однако, в отличие от фундаментального анализа, технический анализ не позволяет делать прогноз цен акций на более далекую перспективу. Как правило, краткосрочный прогноз, сделанный с применением технического анализа, позволяет предположить только тенденцию (вверх или вниз) в изменении цены, но не сами цены.

Фундаментальный анализ и технический анализ не являются взаимоисключающими, они могут дополнять друг друга, но, как правило, существуют аналитики, специализирующиеся в применении того или иного метода. Фундаментальный анализ в целом используется для выбора соответствующей ценной бумаги, а технический -- для определения подходящего момента времени для инвестирования в эту цепную бумагу. Рынок ценных бумаг №2/1998

3. Формирование портфеля. На этом этапе производится отбор инвестиционных активов для включения их в портфель на основе результатов проведенного анализа с учетом целей конкретного инвестора. При этом учитываются такие факторы, как:

? тип инвестиционного портфеля;

? требуемый уровень доходности портфеля;

? допустимая степень риска;

? масштабы диверсификации портфеля;

? требования в отношении ликвидности;

? налогообложение доходов и операций с различными видами активов.

Количественные критерии формирования портфеля инвестиций с учетом факторов дохода и риска и его диверсификации разработаны в рамках современной теории портфеля

4. Ревизия портфеля. Портфель подлежит периодической ревизии (пересмотру). Это делается для того, чтобы его состав не пришел в противоречие с изменившейся общеэкономической ситуацией, положением секторов и отраслей, инвестиционными качествами отдельных объектов инвестирования, а также целями инвестора.

Пересмотр портфеля сводится к определению соотношения доходности и риска входящих в него бумаг. По результатам анализа принимается решение о возможности продажи какой-нибудь инвестиционной ценности.

Ценная бумага, как правило, продается в том случае, если:

? не принесла ожидаемого дохода и нет надежд на его рост в будущем;

? выполнила свою функцию;

? появились более аффективные пути использования ресурсов.

Институциональные инвесторы проводят ревизию своих портфелей довольно часто, нередко даже ежедневно.

5. Оценка фактической эффективности портфеля с точки зрения полученного дохода по нему и риска, сопровождающего инвестирование средств в выбранные объекты. Подшиваленко Г.П. /Инвестиции/ 155-160

Основным преимуществом портфельного инвестирования является возможность выбора портфеля для решения специфических инвестиционных задач.

Для этого используются различные портфели ценных бумаг, в каждом из которых будет собственный баланс между существующим риском, приемлемым для владельца портфеля, и ожидаемой им отдачей (доходом) в определенный период времени. Соотношение этих факторов и позволяет определить тип портфеля ценных бумаг. Тип портфеля -- это его инвестиционная характеристика, основанная на соотношении дохода и риска.

Различие целей формирования инвестиционных портфелей, видов включаемых в них объектов инвестирования и других условий определяет многообразие вариантов направленности и состава этих портфелей в отдельных компаниях. Подшиваленко Г.П. / Инвестиции/ 150-155

Классификация инвестиционных портфелей в зависимости от источника дохода. Здесь важным признаком при классификации портфеля является то, каким способом и за счет какого источника данный доход получен: за счет роста курсовой стоимости или за счет текущих выплат -- дивидендов, процентов.

Выделяют два основных типа портфеля: портфель, ориентированный на преимущественное получение дохода за счет процентов и дивидендов (портфель дохода); портфель, направленный на преимущественный прирост курсовой стоимости входящих в него инвестиционных ценностей (портфель роста). Было бы упрощенным понимание портфеля как некой однородной совокупности, несмотря на то, что портфель роста, например, ориентирован на акции, инвестиционной характеристикой которых является рост курсовой стоимости. В его состав могут входить и ценные бумаги с иными инвестиционными свойствами. Таким образом, рассматривают еще и портфель роста и дохода.

Портфель роста. Портфель роста формируется из акций компаний, курсовая стоимость которых растет. Цель данного типа портфеля -- рост капитальной стоимости портфеля вместе с получением дивидендов. Однако дивидендные выплаты производятся в небольшом размере, поэтому именно темпы роста курсовой стоимости совокупности акций, входящей в портфель, и определяют виды портфелей, входящие в данную группу.

Портфель агрессивного роста нацелен на максимальный прирост капитала. В состав данного типа портфеля входят акции молодых, быстрорастущих компаний. Инвестиции в данный тип портфеля являются достаточно рискованными, но вместе с тем они могут приносить самый высокий доход.

Портфель консервативного роста является наименее рискованным среди портфелей данной группы. Состоит, в основном, из акций крупных, хорошо известных компаний, характеризующихся хотя и невысокими, но устойчивыми темпами роста курсовой стоимости. Состав портфеля остается стабильным в течение длительного периода времени. Нацелен на сохранение капитала.

Портфель среднего роста представляет собой сочетание инвестиционных свойств портфелей агрессивного и консервативного роста. В данный тип портфеля включаются наряду с надежными ценными бумагами, приобретаемыми на длительный срок, рискованные фондовые инструменты, состав которых периодически обновляется. При этом обеспечивается средний прирост капитала и умеренная степень риска вложений. Надежность обеспечивается ценными бумагами консервативного роста, а доходность -- ценными бумагами агрессивного роста. Данный тип портфеля является наиболее распространенной моделью портфеля и пользуется большой популярностью у инвесторов, не склонных к высокому риску.

Портфель дохода. Данный тип портфеля ориентирован на получение высокого текущего дохода -- процентных и дивидендных выплат. Портфель дохода составляется в основном из акций дохода, характеризующихся умеренным ростом курсовой стоимости и высокими дивидендами, облигаций и других ценных бумаг, инвестиционным свойством которых являются высокие текущие выплаты. Особенностью этого типа портфеля является то, что цель его создания -- получение соответствующего уровня дохода, величина которого соответствовала бы минимальной степени риска, приемлемого для консервативного инвестора. Поэтому объектами портфельного инвестирования являются высоконадежные инструменты фондового рынка с высоким соотношением стабильно выплачиваемого процента и курсовой стоимости.

Портфель регулярного дохода формируется из высоконадежных ценных бумаг и приносит средний доход при минимальном уровне риска.

Портфель доходных бумаг состоят из высокодоходных облигаций корпораций, ценных бумаг, приносящих высокий доход при среднем уровне риска.

Портфель роста и дохода. Формирование данного типа портфеля осуществляется во избежание возможных потерь на фондовом рынке как от падения курсовой стоимости, так и от низких дивидендных или процентных выплат. Одна часть финансовых активов, входящих в состав данного портфеля, приносит владельцу рост капитальной стоимости, а другая -- доход. Потеря одной части может компенсироваться возрастанием другой. Охарактеризуем виды данного типа портфеля.

Портфель двойного назначения. В состав данного портфеля включаются бумаги, приносящие его владельцу высокий доход при росте вложенного капитала. В данном случае речь идет о ценных бумагах инвестиционных фондов двойного назначения. Они выпускают собственные акции двух типов, первые приносят высокий доход, вторые -- прирост капитала. Инвестиционные характеристики портфеля определяются значительным содержанием данных бумаг в портфеле.

Сбалансированный портфель предполагает сбалансированность не только доходов, но и риска, который сопровождает операции с ценными бумагами, и поэтому в определенной пропорции состоит из ценных бумаг с быстрорастущей курсовой стоимостью и из высокодоходных ценных бумаг. В состав портфеля могут включаться и высоко рискованные ценные бумаги. Как правило, в состав данного портфеля включаются обыкновенные и привилегированные акции, а также облигации. В зависимости от конъюнктуры рынка в те или иные фондовые инструменты, включенные в данный портфель, вкладывается большая часть средств. Рынок ценных бумаг №4/2004

Процесс управления инвестиционным портфелем направлен на сохранение основных инвестиционных качеств портфеля и тех свойств, которые соответствуют интересам держателя. Совокупность методов и технических возможностей, применяемых к портфелю, называют стилем (стратегией) управления. Различают активный и пассивный стили управления портфелем.

Активный стиль управления. Основная задача активного управления состоит в прогнозировании размера возможных доходов от инвестированных средств.

Активная стратегия управления портфелем предполагает тщательное отслеживание и быстрое приобретение инструментов, соответствующих инвестиционным целям формирования портфеля; максимально быстрое избавление от активов, которые перестали удовлетворять предъявляемым требованиям, т.е. оперативную ревизию портфеля. При этом менеджер (инвестор) сопоставляет показатели дохода и риска по «новому» портфелю (после ревизии) с инвестиционными качествами «старого» портфеля. Именно при активном управлении особое значение имеет прогноз изменения цен на финансовые инструменты.

Активный стиль управления является весьма трудоемким и требует значительных трудовых и финансовых затрат, так как он связан с активной информационном, аналитической и торговой деятельностью на финансовом рынке:

1) проведением самостоятельного анализа;

2) составлением прогноза состояния рынка в целом и его отдельных сегментов;

3) созданием обширной собственной информационной базы и базы экспертных оценок. Как правило, активным управлением портфелем занимаются крупные профессиональные участники финансового рынка: банки, инвестиционные фонды и другие, обладающие большими финансовыми возможностями и штатом высококвалифицированных менеджеров (управляющих портфелями).

Пассивный стиль управления. Основной принцип пассивного стиля управления портфелем звучит так: купить и держать. Пассивное управление основано на представлении, что рынок достаточно эффективен для достижения успеха в выборе ценных бумаг или в учете времени и предполагает создание хорошо диверсифицированного портфеля с определенными на длительную перспективу показателями ожидаемого дохода и риска; изменения структуры портфеля редки и незначительны.

Типичный пассивный инвестор формирует свой портфель из комбинации безрискового актива и так называемого рыночного портфеля. Он не рассчитывает «побить рынок», а лишь ожидает справедливого дохода по своему портфелю--вознаграждения за принимаемый им риск. Важным преимуществом пассивного управления является низкий уровень накладных расходов.

Примером пассивной стратегии может служить равномерное распределение инвестиций между выпусками ценных бумаг различной срочности (метод «лестницы» -- приобретаются ценные бумаги различной срочности с распределением по срокам до окончания периода существования портфеля).

Пассивные портфели характеризуются низким оборотом, минимальным уровнем накладных расходов и низким уровнем специфического риска. Однако по статистике лишь 4% западных менеджеров используют в своей деятельности эту тактику.

Активно-пассивный стиль управления. Управляющие портфелями могут объединять подходы активной и пассивной стратегий. Например, основная часть портфеля остается без изменений, в то время как ценными бумагами, составляющими отдельные, меньшие по величине субпортфели, ведется активная торговля. www.stockportal.ru - Оптимизация инвестиционного портфеля

Исходя из выше изложенного следует что ключ к решению проблемы выбора оптимального портфеля и стиля управления этим портфелем лежит в теореме о существовании эффективного набора портфелей, так называемой границы эффективности. Суть теоремы сводится к тому, что любой инвестор должен выбрать из всего бесконечного набора портфелей такой портфель, который:

1. Обеспечивает максимальную ожидаемую доходность при каждом уровне риска.

2. Обеспечивает минимальный риск для каждой величины, ожидаемой доходности.

Набор портфелей, которые минимизируют уровень риска при каждой величине ожидаемой доходности, образуют так называемую границу эффективности. Эффективный портфель - это такой портфель, который обеспечивает минимальный риск при заданной величине средне арифметического уровня доходности и максимальную отдачу при заданном уровне риска.

2. Оценка портфеля инвестиций

Принимая решение о целесообразности инвестирования денежных средств в финансовые активы, инвестор должен прежде всего оценить риск, присущий этим активам, затем ожидаемую их доходность и далее определить, достаточна ли эта доходность для компенсации ожидаемого риска.

Поскольку как доходность, так и риск отдельного актива рассматриваются с позиции портфельного инвестирования, а не для каждого актива в отдельности, то необходимо определить, как же эти показатели влияют на изменение доходности и риска всего портфеля в целом.

Доходность портфеля напрямую зависит от показателей доходности входящих в него активов и может быть рассчитана по формуле средней арифметической взвешенной.

n

Шp = w1 Ш1 + w2 Ш2 + … + wn Шn = ? wi Шi. Ковалев В.В./Инвестиции/ 465-466 (2.1.)

i=1

Это значит, что чем больше в портфеле доля наиболее доходной акции, тем выше доходность и самого портфеля, и наоборот. Поэтому самый доходный портфель будет состоять из одной самой доходной акции, но риск такого портфеля несоизмеримо больше по сравнению с диверсифицированным портфелем.

А вот взаимосвязь между риском портфеля и риском входящих в него активов не столь очевидна и не описывается формулой средней арифметической.

Например, актив, имеющий высокий уровень риска, может оказаться практически безрисковым с позиции портфеля и при определенном сочетании входящих в этот портфель активов. Теоретически можно подобрать два финансовых актива, каждый из которых имеет высокий уровень риска, но которые будучи объединенными вместе составят абсолютно безрисковый портфель.

Для измерения риска, связанного с отдельной ценной бумагой, достаточно таких показателей, как вариация или стандартное отклонение. Но в случае портфеля мы должны принимать во внимание их взаимный риск, или ковариацию. Ковариация служит для измерения двух основных характеристик:

1) вариации доходов по различным ценным бумагам, входящим в портфель;

2) тенденции доходов этих ценных бумаг, которые могут изменяться в одном или разных направлениях.

Для расчета ковариации с использованием фактических (исторических) данных о доходах ценных бумаг используют следующую формулу: Пошиваленко Г.П. /Инвестиции Г.П. /160-168

, (2.2)

Третье ключевое понятие в формировании и управлении портфелем акций - это корреляция, или взаимосвязь между курсами (доходностью) акций. Одни акции на рынке одновременно растут и одновременно падают, другие акции движутся в разных направлениях или движутся независимо друг от друга. Эта устойчиваемая взаимосвязь или независимость между курсами различных акций учитывается при управлении портфелем и позволяет достигать значительного снижения риска портфеля. Корреляция между акциями может быть точно оценена с помощью статистических методов.

Статистической мерой корреляции является коэффициент корреляции, который определяется следующим образом:

(2.3)

Коэффициент корреляции теоретически может лежать в пределах от -1 до + 1. В первом случае мы имеем строго негативную корреляцию, во втором - строго позитивную. Нулевой коэффициент корреляции означает, что доходы на рассматриваемые активы не коррелируют между собой.

На практике достижение как строго позитивной, так и строго негативной корреляции между инвестиционными активами вряд ли возможно. Примером позитивной корреляции могут служить доходы на акции компаний, работающих в одной отрасли и в одном регионе либо одной стране (последнее необходимо для того, что избежать влияния ряда рисков, включая политические). С известной долей осторожности можно утверждать, что негативно коррелируют между собой доходности обыкновенных акций и облигаций. Ковалев В.В. /Введение в финансовый менеджмент/ 403-420

Итак, доходность, риск и корреляция акций - вот три основных понятия, которые необходимо учитывать при формировании и управлении портфелем ценных бумаг. Комбинируя активы с различными показателями доходности, риска и взаимосвязью между активами, можно сформировать портфель с приемлемым соотношением "доходность/риск", портфель с минимальным риском при заданном уровне доходности или портфель с максимальной доходностью при заданном уровне риска. www.stockportal.ru - Принципы портфельного инвестирования

Как было сказано выше, любой портфель инвестиций следует оценивать как с точки зрения уровня доходности, так и степени риска. Большинство инвесторов при формировании портфеля ориентируются не только на получение более высокой нормы прибыли, но и стремятся снизить риск своих вложений, т. е. перед ними возникает проблема выбора состава портфеля. Традиционный подход состоит в том, чтобы диверсифицировать свои вложения.

Однако такой подход является главным образом качественным, так как при этом обычно не производится точная количественная оценка всех ценных бумаг в портфеле, производится лишь качественный отбор ценных бумаг, не ставится задача достичь какой-то определенной величины ожидаемой нормы прибыли или степени риска портфеля

Первой работой, в которой были изложены принципы формирования портфеля в зависимости от ожидаемой нормы прибыли и риска портфеля явилась работа Марковица под названием «Выбор портфеля: эффективная диверсификация инвестиций»

Марковиц исходил из предположения, что большинство инвесторов стараются избегать риска, если это не компенсируется более высокой доходностью инвестиций. Для какой-либо заданной ожидаемой нормы прибыли большинство инвесторов будут предпочитать тот портфель, который обеспечит минимальное отклонение от ожидаемого значения. Таким образом, риск был определен Марковицем как неопределенность или способность ожидаемого результата к расхождению, измеряемого посредством стандартного отклонения. Это была первая попытка дать количественную оценку степени инвестиционного риска, учитываемого при формировании портфеля.

Предполагая, что инвесторы стараются избегать риска, Марковиц пришел к выводу, что инвесторы будут пытаться минимизировать стандартное отклонение доходности портфеля путем диверсификации ценных бумаг в портфеле. Но особенно важно то, что, как подчеркнул Марковиц, сочетание различных выпусков ценных бумаг в портфеле может незначительно снизить отклонение ожидаемой доходности, если эти ценные бумаги имеют высокую степень позитивной ковариации. Эффект от диверсификации достигается только в том случае, если портфель составлен из ценных бумаг, которые ведут себя несхожим образом. В этом случае стандартное отклонение доходности портфеля может быть значительно меньше, чем отклонения для индивидуальных ценных бумаг в портфеле.

Модель Марковица не дает возможность выбрать оптимальный портфель, а определяет набор эффективных портфелей. Ковалев В.В./Инвестиции/ 473-480

Главным недостатком модели Марковица является то, что она требует очень большого количества информации. Гораздо меньшее количество информации используется в модели У. Шарпа. Последнюю можно считать упрощенной версией модели Марковица. Если модель Марковица можно назвать мульти индексной моделью, то модель Шарпа называют диагональной моделью или моделью единичного индекса.

Согласно Шарпу, прибыль на каждую отдельную акцию строго коррелирует с общим рыночным индексом, что значительно упрощает процедуру нахождения эффективного портфеля.

Анализируя поведение акций на рынке, Шарп пришел к выводу, что вовсе не обязательно определять ковариацию каждой акции друг с другом. Вполне достаточно установить, как каждая акция взаимодействует со всем рынком. И поскольку речь идет о ценных бумагах, то, следовательно, нужно взять в расчет весь объем рынка ценных бумаг. Однако нужно иметь в виду, что количество ценных бумаг и прежде всего акции в любой стране достаточно велико. С ними осуществляется ежедневно громадное количество сделок как на биржевом, так и внебиржевом рынке. Цены на акции постоянно изменяются, поэтому определить какие-либо показатели по всему объему рынка оказывается практически невозможным. В то же время установлено, что если мы выберем некоторое количество определенных ценных бумаг, то они смогут достаточно точно охарактеризовать движение всего рынка ценных бумаг.

Применение модели Шарпа требует значительно меньшего количества вычислений, поэтому она оказалась более пригодной для практического использования. Бизнес журнал №1/2007

Существуют три основные теории оценки финансовых активов: фундаменталистская технократическая и теория «ходьбы наугад».

Фундаменталисты считают, что любая ценная бумага имеет внутренне присущую ей ценность, которая может быть количественно оценена как дисконтированная стоимость будущих поступлений, генерируемых этой бумагой. Все дело лишь в том, насколько точно удается предсказать эти поступления, а это можно, сделать, анализируя общую ситуацию на рынке, инвестиционную и дивидендную политику компании, инвестиционные возможности и т. п.

Технократы полагают, что для определения. будущей цены конкретной ценной бумаги достаточно знать лишь динамику цены в прошлом. Они исходят из предположения, что текущая цена финансового актива всегда вбирает в себя всю необходимую информацию, которую, следовательно, и не нужно искать дополнительно. Используя статистику цен, они строят различные долго-, средне- и краткосрочные тренды.

Последователи теории «ходьбы наугад» также считают, что текущая цена гибко отражает всю релевантную информацию, в том числе и относительно будущего ценных бумаг. Поскольку новая информация с одинаковой степенью вероятности может быть как «хорошей», так и «плохой», невозможно с большей или меньшей определенностью предсказать изменение цены в будущем, т.е. цена конкретного финансового актива меняется совершенно непредсказуемо и не зависит от предыдущей динамики.

Фундаменталистская теория является наиболее распространенной. Согласно этой теории текущая рыночная стоимость (Vm) любой ценной бумаги в общем виде может быть рассчитана по формуле:

(2.4)

Таким образом, подставляя в эту формулу предполагаемые поступления, норму дохода и период прогнозирования, можно рассчитать текущую стоимость любого финансового актива. Следует отметить, что рыночная цена является величиной относительной. Несмотря на складывающуюся на рынке вполне определенную текущую стоимость, любой финансовый актив может иметь различную степень привлекательности для потенциального инвестора и в этом смысле может иметь различную условную ценность. Причин тому может быть несколько: различная оценка возможных денежных поступлений и приемлемой норм дохода, различные приоритеты в степени надежности и доходности и др.

Именно в виду различия в оценках базовых показателей рынок ценных бумаг существует. Оценивая текущую стоимость ценной и бумаги, инвестор, в частности, варьирует значением нормы дохода, которое может существенно различаться у различных инвесторов.

3. Проблемы портфельного инвестирования в условиях Российского рынка

Российский рынок характерен негативными особенностями, препятствующими применению принципов портфельного инвестирования, что в определенной степени сдерживает интерес субъектов рынка к этим вопросам.

Прежде всего, следует отметить невозможность ведения нормальных статистических рядов по большинству финансовых инструментов, то есть отсутствие исторической статистической базы, что приводит к невозможности применения в современных российских условиях классических западных методик, да и вообще любых строго количественных методов анализа и прогнозирования.

Классическая теория эффективного инвестирования предлагает инвестору собирать в портфель как можно большее количество ценных бумаг, в частности - акций и долговых инструментов. Как написано в академических книгах, это позволит освободить портфель от ненужных рисков, являющихся специфическими для отдельно взятых компаний, оставив инвестора наедине с перспективой реализации общерыночного риска, бороться против которого, как считается, инвестор бессилен.

Для начала рассмотрим, почему в ближайшие годы с диверсификацией на российских ценных бумагах у инвесторов то и дело будут возникать определенные проблемы. Для того чтобы диверсифицироваться "по науке", необходимо выполнить два основных условия. Во-первых, надо обладать достаточным для диверсификации количеством активов, имеющих историческую склонность к росту капитализации. Во-вторых, сам рынок должен быть эффективен, что предполагает по меньшей мере полноценное выполнение им всех возложенных функций, а по большому счету должно существовать постоянное соответствие цены актива и его истинной, справедливой стоимости. Достигается такое соответствие вследствие общедоступности рыночной информации и одинаковой интерпретации ее инвесторами.

Покажем, почему оба перечисленных фактора в современных условиях российского фондового рынка не могут пока считаться выполнимыми в полной мере.

Проблема первая - количество активов.

Принимая во внимание риск потери ликвидности, на основной (с точки зрения оборотов торгов) торговой площадке страны - ММВБ торгуются не более 50 акций, пригодных для размещения более-менее крупных сумм (например, от $1000 000 и выше). Если убрать из этого списка привилегированные акции (чье поведение большую часть времени повторяет динамику обыкновенных и, следовательно, не позволяет "развести" риски вложения в разные стороны), мы останемся со списком в 30 бумаг. Заметим при этом, что как минимум 70% капитализации этих бумаг придется на нефтяные активы ("ЛУКойл", "Сургутнефтегаз", "Татнефть", "Сибнефть", дочки "Роснефти" и др.) во главе с каждым днем все более нефтяным "Газпромом". Их корреляция между собой в силу одинаковых рисков близка к единице, так что желающим диверсифицироваться игрокам такая ситуация вряд ли на руку. Размещать деньги в параллельно двигающихся активах противоречит принципам минимизации риска. Ответ на вопрос, насколько устойчивым будет к риску такой "диверсифицированный" портфель в случае реализации сырьевого кризиса, вовсе не очевиден. Конечно, при сегодняшней всеобщей эйфории, когда цена нефти бьют все рекорды, этот вопрос мало кого тревожит. Однако каждое коррекционное общерыночное падение вслед за любыми сильными колебаниями фьючерсных контрактов на нефть - хороший повод для того чтобы задуматься и заранее подготовиться и к другим сценариям.

Еще менее очевиден ответ на вопрос, каким образом составлять разноотраслевые портфели, в то время как, например, в финансовом секторе по-настоящему активно до начала этого года торговался лишь один представитель - "Сбербанк", а например, в потребительском сегменте из действительно ликвидных вложений нет пока вообще никого. При том, что 30% крупнейших российских предприятий по объему выручки приходится именно на потребительский сектор. На фондовом рынке полноценное присутствие этих предприятий все еще не ощущается, а следовательно, и вложения в них производить пока сложно.

К чему мы приходим? Как видим, в сухом остатке все те же 20 - 30 достаточно капитализированных акций, двигающихся практически параллельно, плюс набор облигаций, обладающих аналогичным признаком, то есть всего два условных актива. Для классического инвестирования на эффективном рынке этого недостаточно.

Значит ли это, что российским инвесторам в ближайшее время не стоит и пытаться создавать портфельные модели, минимизирующие риск при заданной доходности? Чтобы ответить на этот вопрос, представим себе, что произойдет в случае развития благоприятного сценария либерализации российского рынка для прихода иностранных инвесторов. Допустим, что хотя бы 10% мировых портфельных инвестиций в развивающиеся рынки (а их объем составляет не менее 600 млрд долларов) будет вброшено в этот узкий сегмент. Что будет, если сумма, скажем, в 200 млрд долларов попадет на рынок с таким же размером капитализации? Стоимость нескольких крупнейших российских компаний будет немедленно вздута в разы, после чего пузырь начнет надуваться сверх справедливой стоимости бумаг за счет внутреннего спроса денег пенсионного фонда и тысяч неподготовленных частников. Рано или поздно на пике экономического цикла иностранцы начнут фиксировать прибыль, а пузырь лопнет вместе с обесценивающимися внутренними накоплениями.

С точки зрения игроков, вкладывающихся сегодня, это отличный сценарий, т.к. некоторые управляющие получат возможность в этот период хорошо заработать, значительно увеличив размер портфелей своих клиентов. Некоторые, но только не приверженцы классического правила "купи и держи" в отношении диверсифицированных портфелей, которых на нашем рынке не так уж и мало. Выдержать возможное "схлопывание" рынка таким "пассивно управляемым" портфелям не суждено. Особенно, если они будут претворять свою стратегию "купи и держи" непосредственно на вершине рынка. И это первая причина, по которой с классической диверсификацией могут возникнуть проблемы.

Проблема вторая - степень эффективности рынка

Российский фондовый рынок в настоящее время относится к развивающимся, т.к. по уровню своей эффективности он пока в большей степени является полем для спекуляций, нежели инструментом привлечения капитала. Для расширения спектра бумаг необходима активизация процесса выхода на публичное размещение новых компаний. В этом году определенный прогресс наметился, но качественные результаты этого прогресса можно ждать только через несколько лет. Так что готовых ответов на задачи, стоящие перед игроками, сегодня нет.

Итак, что делать на таком узком рынке действительно большому объему вложений (особенно, если речь вести о вложениях иностранных)? Ответ один - спекулировать на стоимости имеющихся инструментов, безотносительно их справедливой стоимости. Другого, к сожалению, пока не дано. Примеров тому набралась уже масса, причем они созданы пока только за счет внутреннего спроса.

Чем занимаются в этих условиях ориентированные на диверсифицированные портфели игроки? "Покупают и держат" бумаги. Сегодня, например, рекомендуют покупать бумаги "Газпрома", который такими темпами, как сейчас, и сам очень скоро может подняться существенно выше всех текущих оценок справедливой стоимости (в таких случаях аналитики обычно просто периодически повышают ориентиры своим клиентам вслед за ростом рынка до тех пор, пока "вдруг" наконец не начнется падение). Вывод - даже многие профессиональные управляющие, не особенно надеясь что-нибудь спрогнозировать, кроме "роста в долгосрочной перспективе", просто констатируют происходящее постфактум (кстати, убытки, полученные многими паевыми фондами во время обвала на "деле "ЮКОСа", подтверждают данное предположение). Это и называется пассивным управлением, исходя из классической портфельной концепции.

Между тем мировая тенденция говорит о том, что используемая в авангарде управленческой мысли концепция изменяется. Самые консервативные в мире инвесторы - американские пенсионные фонды отдадут в руки самых агрессивных управляющих, не признающих просто "купи и держи" хедж-фондов, сумму, которая эквивалентна капитализации всего отечественного рынка. Причины, обуславливающие такую смену тенденции, - тема для отдельных исследований, но факт налицо. Даже самые осторожные игроки приходят к мысли о возможности существования более эффективных портфельных моделей. И тем управляющим, которые захотят извлечь для себя максимум прибыли из пусть и неэффективного, но тем не менее предоставляющего возможность заработать волатильного российского рынка, стоит об этом задуматься. Кто-то ведь должен заработать те деньги, которые классически настроенные игроки рано или поздно проиграют вследствие того, что продолжают стоять на позиции невозможности управления рыночным риском.

В то же время резкий рост российского рынка делает его более уязвимым к рискам, порождаемым особенностями современной конъюнктуры. Так, цены на нефть (а нефть по-прежнему дает львиную долю экспортных валютных поступлений) снизились после вступления США в фазу рецессии.

В обозримом будущем вероятность кризиса незначительна. А потому рост продолжится, хотя определенная коррекция и представляется практически неизбежной. Значит, продолжится и бум, связанный с возможностью размещения свободных (временно свободных) средств на фондовом рынке.

Фактор, способствующий твердым позициям ведущих компаний -- их забота об информационной прозрачности (а значит, более высокий интерес со стороны иностранных инвесторов). Наконец, тенденции развития российского бизнеса способствуют усилению позиций вертикально интегрированных холдинговых компаний, крупных финансово-промышленных групп, конгломератов, имеющих централизованное управление с использованием передовых (или во всяком случае эффективных в российских условиях) бизнес-моделей. Для портфельного инвестора это означает высокий риск инвестирования в компании, не занимающие на рынке лидирующих позиций. Гораздо более надежным, безопасным (и почти наверняка в совокупности более доходным) окажется инвестирование как в акции -- «голубые фишки», так и в облигации, такими компаниями выпускаемые.

Ведь эти компании, получившие и получающие сейчас контроль над огромным количеством материальных ресурсов, нуждаются в масштабных инвестициях для их модернизации и эффективного использования. Информационная бизнес-среда в России уже вполне сильна для того, чтобы инвесторы могли сделать надлежащий вывод тогда, когда менеджмент компании тратит привлекаемые средства неэффективно.

Главную роль в бурном росте российской экономики в 2007 году будут играть не энергоносители, а развитие дорожной инфраструктуры, розничная торговля и привлечение капиталов. Финансовый сектор находит все новые инновационные пути для удовлетворения огромных потребностей частного сектора в капитале. Государство также начало работать в данном направлении, приступив к модернизации российской инфраструктуры и системы социального обеспечения.

Результаты финансовой революции, ставшей стимулом для фондовых рынков в 2006-м году, проявятся в остальных отраслях экономики в 2007-м. Компании продолжают инвестировать в ответ на растущий спрос, потребительское кредитование достигло небывалых масштабов, а правительство выделит деньги из прибылей, полученных в результате роста цен на нефть, на развитие транспорта, жилищной сферы и реализацию социальных программ

В целом российский рынок акций остается недооцененным. Думается, что в будущем при отсутствии глобальных экономических катаклизмов можно будет говорить о перспективах роста цен на российские акции на уровне 50--100%. Безусловно, это потребует улучшения корпоративного управления и стабилизации ситуации в стране. Таким образом, можно говорить о том, что, несмотря на высокую волатильность, российский рынок акций - один из наиболее привлекательных в мире и его доходность будет оставаться высокой. Рынок ценных бумаг №8/2005

В принципе, в России уже достаточно специалистов, способных обеспечить управление портфелем на высоком уровне. Доходы, которые можно получить в этом секторе рынка, в несколько десятков раз превышают банковские проценты, а риски - практически на том же уровне. Это в полном смысле «золотое дно» практически еще не разработано, хотя уже довольно подробно разведано. И если исходить из той разветвленной глобальной системы разнообразных схем и стратегий управления портфелями, которая опутала весь цивилизованный финансовый мир, то наши ресурсы роста здесь представляются поистине бесконечными.

Заключение

Российский фондовый рынок, появившийся в нашей стране в начале 1990-х годов, за свою историю успел показать свою значимость для российской экономики. Особое место в нем занимают портфельные инвестиции, которые, выполняя специфическую функцию привлечения средств без привлечения к участию в управлении инвестора, в настоящее время весьма малы по своему объему. К тому же большая часть из фондовых инструментов используется инвесторами для участия в спекулятивной игре на волантильности фондового рынка России, а не направляется в реальный сектор экономики, что связано с сильной зависимостью российского фондового рынка от ситуаций на крупных международных фондовых и валютных биржах.

Однако в последние годы объем портфельных инвестиций начал расти, причем в настоящее время существуют как внутренние, так и внешние портфельные инвесторы. Потенциально портфельные инвестиции могут оказать серьезное влияние на развитие производства в государстве. Особую важность в этом составляет тот момент, что инвестор не получает никаких прав собственности на проинвестированное им предприятие, что позволяет использовать этот вид инвестирования для привлечения средств на стратегически важные для государства отрасли производства, например, в оборонную промышленность.

Однако, государство должно проводить целенаправленную политику для привлечения инвестиций, внутренних и внешних, в том числе и портфельных. Оно должно решить ряд проблем, в связи с которым инвесторы не хотят вкладывать средства в экономику России:

создание благоприятного инвестиционного климата, законодательной базы, регулирующей инвестиционный процесс в государстве, эффективных мер защиты прав и законных интересов инвесторов;

создание эффективного внутреннего рынка капиталов, обеспечивающего полноценную связь рынка ценных бумаг с реальным сектором экономики.

Портфельное инвестирование является относительно новым явлением в отечественной экономике. Финансовые теории, обосновывающие методы портфельного инвестирования, создавались для развитых фондовых рынков, российский же рынок относится к развивающимся, поэтому необходимо изучать, насколько они применимы в российских условиях.

Портфель ценных бумаг является тем инструментом, с помощью которого инвестору обеспечивается оптимальное для него соотношение доходности и риска инвестиций. Принимая решение о целесообразности инвестиций, инвестор должен оценить риск, присущий этим активам и их ожидаемую доходность. Оценка риска - это основа управления портфелем ценных бумаг.

Библиографический рынок

инвестиционный портфель доходность

1. Гражданский кодекс Российской Федерации

2. Ковалев В.В. / Введение в финансовый менеджмент / - М. 2006 403-435

3. Ковалев В.В. / Инвестиции / - М. 2006 462-491

4. Подшиваленко Г.П. / Инвестиции / - М. 2004 151 - 186

5. Денисов Д. «Тучные годы» /Бизнес журнал №1(28)/2007 66-71

6. Рынок ценных бумаг №2/1998, №4/2004 85-89, №8/2005 66-67, №12/2006, №19/2006, №20/2006

7. Борисов Д. «Хождение на рынок» /Свободные деньги №01(02)/2007 8-10

8. Интернет -ресурс: www.economica.info

9. Интернет-ресурс: www.portfelinvestor.ru

10. Интернет -ресурс: www.rcb.ru

11. Интернет -ресурс: www.rbc.ru

12. Интернет -ресурс: www.stockportal.ru

Размещено на Allbest.ru