Разработка антикризисной инвестиционной стратегии

Размещено на http://www.allbest.ru/

Содержание

Введение

Глава 1. Анализ инвестиционной деятельности

Глава 2. Разработка инвестиционной стратегии

Глава 3. Управление инвестиционной деятельностью. Оценка эффективности инвестиций

Заключение

Список использованной литературы

Введение

Одним из важнейших условий развития экономики как государства, так и предприятия является объем инвестиций. Однако в 1990-е годы в России наблюдался резкий спад инвестиционных вложений.

Инвестиционный кризис был вызван целым рядом причин и выражался в уменьшении доли прибыли предприятий, направляемой на расширение производства, сокращении объемов накопления, снижения бюджетного финансирования в основные средства.

В условиях финансового кризиса деятельность каждого хозяйственного субъекта является предметом внимания обширного круга участников рыночных отношений, заинтересованных в результатах его функционирования.

Чтобы обеспечивать выживаемость предприятия в современных условиях, управленческому персоналу необходимо прежде всего, уметь реально оценивать финансовые состояния как своего предприятия так и существующих потенциальных конкурентов. Финансовое состояние - важнейшая характеристика экономической деятельности предприятия. Она определяет конкурентоспособность, потенциал в деловом сотрудничестве, оценивает, в какой степени гарантированы экономические интересы самого предприятия и его партнёров в финансовом и производственном отношении.

Премьер-министр РФ Владимир Путин назвал кризис последствием интеграции России в мировую экономику, и отметил, что «мы не только испытали последствия коллапса мировой финансовой системы, но и столкнулись с резким падением цен на наши основные экспортные товары ? металл, энергоресурсы, другие виды сырья, химию, другие виды товаров».

В этих условиях при установлении диагноза особо важную роль играет выявление причин, по которым и возникли отклонения в работе предприятия. Поэтому организационно-технические мероприятия, направленные на улучшение или корректировку выявленного отклонения, должны быть разработаны с учетом причин, вызвавших эти отклонения.

Целью работы является разработка антикризисной инвестиционной стратегии.

Поставленная цель обуславливает задачи решаемые в ходе ее выполнения:

1. Анализ инвестиционной деятельности.

2. Процесс принятия инвестиционных решений. Антикризисная инвестиционная политика

3. Инвестиционная деятельность и инвестиционная стратегия на предприятии

4. Управление инвестиционной деятельностью. Оценка эффективности инвестиций.

Информационной базой для выполнения работы послужила учебно-методическая литература и периодические издания.

Глава 1. Анализ инвестиционной деятельности

При анализе инвестиционной деятельности выделяют капитальные вложения (инвестиции в основные средства), инвестиции в нематериальные активы (патенты, лицензии, НИОКР, программные продукты), инвестиции в оборотные средства затраты на капитальный ремонт, затраты на приобретение земельных участков и объектов природопользования.

Одной из главных причин невысокого собственного накопления предприятий и организаций является инфляция, которая влечет за собой обесценивание амортизационных фондов и оборотных средств.

У многих предприятий не хватает финансовых ресурсов на поддержание объемов производства, а тем более на техническое перевооружение или увеличение выпуска продукции.

Падение производства приводит к уменьшению прибыли, необходимой для накопления инвестиционных ресурсов.

Оборотные средства предприятий обеспечиваются кредитами банков, поэтому большая часть прибыли уходит на погашение банковских процентов.

Для российских предприятий характерны:

1) высокие издержки и низкая рентабельность;

2) высокий уровень износа основных средств и оборудования;

3) потеря высококвалифицированного персонала;

4) рост дебиторской и кредиторской задолженности.

Все это приводит к сокращению реальной базы для накопления инвестиций. Некоторые политики и экономисты придают огромное значение иностранным инвестициям. Наиболее привлекательными для иностранных инвесторов являются промышленность, торговля, общественное питание, а также экспортно-ориентированные отрасли. Кроме того, большая часть иностранных инвестиций носит краткосрочный характер. Российское предпринимательство много делает для совершенствования законодательной базы, обеспечивающей рост иностранных инвестиций. Однако вряд ли можно рассчитывать на большой приток денежных вложений зарубежных инвесторов. Это, в частности, связано с последствиями августовского кризиса 1998 г.

Большое значение имеют сбережения населения. Однако большая часть населения предпочитает хранить свои сбережения в денежной форме или вкладывать в те финансовые учреждения, в честности которых они уверены. Банки должны убедить население, что их сбережения не просто сохраняются, но и эффективно работают. Ведь именно банковская система играет важную роль в процессе концентрации капитала и обеспечении наиболее эффективного его инвестирования. Доверие населения к банкам на сегодняшний момент в России - ключевое звено мобилизации финансовых ресурсов для развития экономики.

Анализ несостоятельного предприятия с позиций антикризисного управления предполагает рассмотрение инвестиционного менеджмента на следующих уровнях управления инвестиционной деятельностью:

1) в государственных масштабах;

2) в масштабах отдельных инвестиционных проектов;

3) в масштабах отдельно хозяйствующего объекта.

Глава 2. Разработка инвестиционной стратегии

В процессе принятия решений можно выделить этапы, такие как:

1) оценка финансового состояния предприятия и возможностей его учатся в инвестиционной деятельности;

2) основание размера инвестиций и выбор источников финансирования;

3) оценка будущих денежных потоков от реализации инвестиционного проекта.

Основу принятия управленческих решений по инвестициям составляет сравнение объема инвестиций с ежегодными поступлениями денежных средств, когда проект заработает. Характерной чертой современного инвестиционного процесса в России стало не только снижение объема инвестирования, но и нарастание массы изношенного оборудования и строительных элементов зданий.

По оценке специалистов, сегодня реально востребовано примерно 55% основного капитала в промышленности, а остальная часть находится вне спроса и тоже требует замены на новой технологической основе.

Одним из методов инвестиционного спада в период кризиса и депрессии является антикризисная инвестиционная политика, предполагающая структурную производства и финансовое оздоровление предприятий. Инвестиционная привлекательность предприятия слагается из ряда факторов, влияние которых во многом зависит от отраслевой и функциональной специфики.

Методика составления рейтингового индекса сравнительной инвестиционной привлекательности промышленного предприятия в общем виде учитывает:

1) масштаб предприятия (фактическую и прогнозируемую долю на рынке продукции);

2) рентабельность производства;

3) долю экспорта;

4) структуру производимой продукции;

5) удаленность от экспортных терминалов;

6) финансовую устойчивость;

7) качественную структуру активов (соотношение дебиторской и кредиторской задолженностей и т.д.)

8) динамику производственных показателей.

Инвестиционная деятельность, обусловленная необходимостью эффективного развития производственно - экономического потенциала, является одним из важных видов финансово-хозяйственной деятельности каждого хозяйствующего субъекта.

В итоге эффективная инвестиционная деятельность позволяет обеспечить не только рост доходов, но и повышение устойчивости и стабильности предприятия в его функционировании на рынке.

С другой стороны, рискованные инвестиции могут дестабилизировать деятельность компании и провести ее на грань банкротства. Предприятие может осуществлять инвестиции различного типа и в различных организационных формах, таких как формирование инвестиционного портфеля, участие в инвестиционных проектах и др.

Направления инвестиционной деятельности имеют различную природу, степень ответственности, а соответственно, характер последствий и уровень риска.

Инвестиционная деятельность на предприятии проводится по следующим направлениям:

1) обновление и развитие материально-технической базы предприятия или расширенное воспроизводство основных средств;

2) наращивание объемов производственной деятельности освоение новых видов деятельности.

Процесс управления инвестиционной деятельностью предприятия включает:

1) выработку и реализацию долгосрочной инвестиционной стратегии;

2) среднесрочное тактическое управление инвестиционной деятельностью в рамках стратегических решений и текущих финансовых возможностей и потребностей предприятия, заключающееся в формировании, мониторинге и корректировке инвестиционного портфеля;

3) оперативное управление инвестиционной деятельностью в рамках инвестиционного портфеля предприятия, заключающееся в управлении реализацией конкретных инвестиционных программ и проектов, а также подготовке решений по выходу из убыточных или рискованных программ и проектов.

Под инвестиционной стратегией предприятия следует понимать процесс формирования системы долгосрочных целей инвестиционной деятельности и выбор наиболее эффективных путей их достижения на базе прогнозирования условий этой деятельности (инвестиционного климата), конъюнктуры инвестиционного рынка как в целом, так и в отдельных его сегментах. Быстро меняющиеся условия, несовершенство и изменчивость законодательной базы, инфляционные процессы, продолжающийся кризис неплатежей требуют гибкого подхода к инвестиционной стратегии.

Основными направлениями формирования инвестиционной стратегии являются:

1) определение соотношения различных форм инвестирования на отдельных этапах перспективного периода;

2) определение отраслевой направленности инвестиционной деятельности;

3) определение региональной направленности инвестиционной деятельности;

Одно из важнейших направлений инвестиционной стратегии - формирование инвестиционных ресурсов, которые представляют собой все виды денежных и иных активов, привлекаемых для вложений в объекты инвестиций.

Цель формирования инвестиционных ресурсов - обеспечение финансово устойчивой, бесперебойной и эффективной инвестиционной деятельности в предусмотренных стратегией объемах.

Схема управления инвестиционным портфелем предполагает следующие варианты:

1) каждому виду инвестиций отводится определенная фиксированная доля в инвестиционном портфеле, который остается постоянным в течении достаточно длительного периода;

2) при этом пересмотр отдельных составляющих портфеля, например в связи с колебаниями курсовой стоимости ценных бумаг и их доходности, происходит без изменения весовых соотношений в рамках портфеля;

3) инвестор придерживается гибкого соотношения весов составляющих инвестиционного портфеля. Весовые сочетания пересматриваются исходя из конъюнктуры рынка и ожидаемых изменений конъюнктуры спроса и предложения;

4) инвестор использует различные методы страхования себя от рисков.

Управление инвестиционным портфелем разделяется на управление его составляющими, в том числе реальными проектами и финансовыми инвестициями. Каждая составляющая инвестиционного портфеля выступает как отдельный портфель и соответственно управляется. Сложный этап - поиск стратегического инвестора, который станет обладателем крупного пакета акций предприятия.

Обычно это длительный процесс, поскольку предстоит не только продать акции: нужно выбрать партнера, с которым предприятие будет сотрудничать на протяжении многих лет.

Иностранные инвесторы с осторожностью относятся к подобным предложениям отдельных российских компаний.

Ряд факторов тормозит привлечение инвестиций, например:

1) Нестабильность политической обстановки;

2) Отсутствие гарантий сохранности вложенных средств;

3) Отсутствие защиты прав инвесторов.

В то же время ведется реальная работа по повышению иностранной привлекательности как регионов, так и отдельных предприятий, расположенных на их территории.

Разработка эффективной инвестиционной стратегии во многом зависит от инвестиционного менеджмента, т.е. от процесса управления всеми аспектами инвестиционной деятельности.

Важное направление инвестиционной политики вообще и при антикризисном управлении в частности - изменение структуры источников инвестиционных затрат.

Источниками инвестиций являются:

1) собственные финансовые средства (прибыль, накопления, амортизационные отчисления) а также иные виды активов (основные средства, земельные участки, промышленная собственность и т.д.) и привлеченные средства (средства от продажи акций, благотворительные и иные вопросы, средства, выделяемые вышестоящими холдинговыми и акционерными компаниями, промышленно - финансовыми группами на безвозмездной основе);

2) ассигнования из федерального, региональных и местных бюджетов, фондов поддержки предпринимательства, предоставляемые на безвозмездной основе;

3) иностранные инвестиции, предоставляемые в форме финансового или иного участия в уставном капитале совместных предприятий, а также в форме прямых вложений (в денежной форме) международных организаций и финансовых институтов, государств, предприятий и организаций различных форм собственности и частных лиц;

4) различные формы заемных средств, в т.ч. кредиты, предоставляемые государством на возвратной основе, кредиты иностранных инвесторов, облигационные займы, кредиты банков и других институциональных инвесторов: инвестиционных фондов и компаний, страховых обществ, пенсионных фондов, а также векселя и другие средства.

Первые три из перечисленных выше групп источников образуют собственный капитал. Суммы, привлеченные им по этим источникам извне, не подлежат возврату. Субъекты, предоставившие по этим каналам средства, как правило, участвуют в доходах от реализации инвестиций на правах долевой собственности. Четвертая группа источников образует заемный капитал. Эти средства необходимо вернуть на определенных заранее условиях (с учетом сроков процентов).

Субъекты, предоставившие средства по этим каналам, в доходах от реализации проекта не участвуют. Классификация источников финансирования производится по отношениям собственности; видам собственности; уровням собственников.

По отношениям собственности источники финансирования разделяются на: собственные, привлекаемые, заемные.

По видам собственности источники финансирования различают так:

1) государственные инвестиционные ресурсы (бюджетные средства и средства внебюджетных фондов, государственные заимствования, пакеты акций, прочие основные и оборотные средства и имущество государственной собственности и др.);

2) инвестиционные, в т.ч. финансовые ресурсы хозяйствующих субъектов коммерческого и некоммерческого характера, общественных объединений, физических лиц, в т.ч. иностранных инвесторов. Эти инвестиционные ресурсы включают собственные и привлеченные средства предприятий, в т.ч. инвестиционных фондов, негосударственных пенсионных фондов, страховых компаний и др.;

3) инвестиционные ресурсы иностранных инвесторов (иностранные государства, международные финансовые и инвестиционные институты, отдельные предприятия, институциональные инвесторы, банки и кредитные учреждения).

Глава 3. Управление инвестиционной деятельностью. Оценка

эффективности инвестиций

капитальный оборотный управленческий инвестиционный

Управление инвестиционной деятельностью в государственных масштабах предполагает государственное регулирование т.е. развитие инвестиционного процесса с учетом законодательных и регламентирующих методов в процессе регулирования контроля, стимулирования, сдерживания.

Управление отдельным инвестиционным проектом на протяжении его жизненного цикла осуществляется для обеспечения наиболее эффективных результатов (состав и объем работ, стоимость, качество) и удовлетворения участников инвестиционного проекта планированием, организацией, координацией, мотивацией, контролем.

Управление инвестиционной деятельностью отдельного хозяйствующего объекта предполагает управление его инвестиционным портфелем (его формирование, мониторинг, оценки качества, реинвестирование и др.), оборотным капиталом (краткосрочными инвестициями и др.)

Инвестиционная стратегия - составная часть стратегического планирования.

Выделяют следующие ее направления:

1) управление риском;

2) программно-целевое планирование;

3) составление капитальных бюджетов;

4) стратегический анализ;

5) стратегическое управление.

Разработка инвестиционной стратегии затрагивает три основные области принятия решений.

1. Антикризисное управление предприятием предполагает определенную последовательность действий для комплексного анализа.

2. Анализ финансового состояния предприятия, базирующийся на данных финансовой отчетности (бухгалтерского учета), расчете и сопоставлении большого числа показателей и коэффициентов включает:

1) постоянный мониторинг эффективности деятельности предприятия на основе финансовой отчетности;

2) выявление платежеспособности предприятия и удовлетворительной структуры его баланса для недопущения банкротства;

3) оценку предприятия с точки зрения инвестирования средств в него, приобретения его акций и др.;

4) оценку финансового состояния предприятия с точки зрения его инвестиционной деятельности (участия в инвестиционных проектах, диверсификации инвестиционного портфеля предприятия и др.)

5) оценку эффективности имеющегося портфеля реальных и финансовых инвестиций.

3. Оценка эффективности инвестиций представляет собой наиболее ответственный этап в принятии инвестиционных решений. Рассмотрим четыре базовых принципа, используемых в зарубежной практике оценки эффективности реальных инвестиций и все чаще применяемых в России.

Чистый дисконтированный доход (чистая приведенная стоимость) проекта представляет собой разность дисконтированных за период жизни проекта всех оценок получаемых результатов и затрат, т.е. сумму за период жизни дисконтированных финансовых итогов за каждый отдельно рассматриваемый период. Необходимым условием для принятия проекта является неотрицательность чистого дисконтированного дохода. Данный показатель является основным критериальным показателем эффективности инвестиционного проекта.

Срок окупаемости инвестиционного проекта определяется как период времени с момента начала осуществления вложений до года полного возвращения инвестированных средств с учетом дисконтирования (в т.ч. процентов за кредит при кредитной основе). Вследствие этого срок окупаемости определяется по году достижения и по следующему сохранению общим (т.е. за все предыдущие периоды) финансовым итогом положительного значения.

Если имеется некоторый «нормативный» срок окупаемости, то, сравнивая с ним срок окупаемости предлагаемого проекта, можно сделать вывод о его приемлемости: так, если срок окупаемости предлагаемого проекта меньше «нормативного», то окупаемость будет достаточно быстрая, значит, проект потенциально эффективен. В противном случае проект должен быть отвергнут или переработан. Данный показатель - важный индикатор, указывающий, является ли предлагаемый проект потенциально эффективным. Однако служить критериальным показателем для выбора из ряда альтернативных проектов он не может, - эту критериальную роль играет показатель чистого дисконтированного дохода.

Схематично общепризнанная в мировой практике методика финансово-экономической оценки эффективности инвестиционного проекта представлена в приложении. Однако существует ряд соображений, основанных в т.ч. и на анализе российской практики инвестиций, которые необходимо учитывать при разработке проектов. Достаточно распространена типовая ошибка, основанная на тезисе о том, что надо выбирать варианты, в которых либо внутренняя норма доходности максимальна, либо индекс доходности максимальный, либо срок окупаемости минимальный. В действительности же возникают задачи или оценки одного проекта или выбора наиболее эффективных по совокупности из ряда альтернатив, поскольку проекты могут быть независимыми, взаимоисключающими или взаимодополняющими.

Следующее заблуждение при оценке и выборе инвестиционных проектов состоит в требовании абсолютно точной информации, при невыполнении которого все расчеты теряют смысл. В действительности информация всегда неточна и неполна, носит вероятный характер. Необходимо производить оценку этой вероятности и использовать ее в расчетах.

Третье заблуждение основано на использовании в расчетах постоянных цен или однородной информации. Ведение расчетов в долларовом эквиваленте не исключает ошибок. Например, с 1992 по 1997 гг. среднемесячная зарплата в России увеличилась с 22 до 163,7 доллара, а реальные денежные доходы упали на 30%. Объясняется этот факт тем, что в российской экономике есть то, чего нет в западной, - внутренняя инфляция доллара. То же касается возможности использования при расчете ставки дисконтирования величины ставки рефинансирования Центрального Банка РФ, которая в 90-е годы изменялась в интервале 24-210%. Разработанные западными экономистами методы инвестиционного анализа предполагают стабильность, стационарность макроэкономических показателей (например, одномоментное изменение ставки рефинансирования в ФРС, как правило, не превышает 0,25%),.

Свои особенности имеет также и анализ рисков в российских условиях. В условиях эффективного безарбитражного рынка, где есть позиционная корреляционная связь риск-доходность, несистематический риск можно минимизировать путем диверсификации. В наших условиях всегда работают факторы и систематического и несистематического риска. Мерой риска также нельзя считать волатильность доходности, этой цели больше соответствуют отклонения в «плохую» сторону от тренда доходности.

Следующая ошибка связана с тем, что часто расчет эффективности не предваряют проверкой реализуемости проекта вообще. Проект реализуем не просто тогда, когда результаты больше затрат, а только в том случае, если на каждом шаге проекта притоки не меньше оттоков.

Последняя группа ошибок связана с учетом риска неопределенности. Неопределенность связана с проектом и носит объективный характер, риск же носит характер субъективный. К одному и тому же проекту у разных инвесторов может быть совершенно разное отношение в смысле риска. Проект реализуем только в том случае, если он будет эффективен для каждого участника.

Очень часто в условиях вероятностного характера информации и заданных интервалах изменения показателей можно поставить оптимизационные задачи, свести их к задачам математического программирования и получить разумные ответы. Разумность предполагает, что все критерии выбираются из принятых в микро- и микроэкономике правил рационального экономического поведения. Имеется большая научная база, доказаны теоремы о видах этих критериев, о чувствительности многих показателей. Для нашей экономики наиболее адекватен метод сценариев, заключающийся в проигрывании множества сценариев и получении ответов, дающих основание для формирования ожидаемого эффекта.

Приведенные выше соображения следует использовать в процессе применения стандартных методов оценки эффективности инвестиционных проектов, которые включают расчет следующих показателей:

- чистая текущая стоимость (Net Present Value, NPV);

- индекс рентабельности инвестиции (Profitability Index, PI);

-дисконтированный срок окупаемости инвестиций (Discounted Payback Period, DPP);

- внутренняя норма прибыли (Internal Rate of Return, ERR). Оценка инвестиционного, проекта выполняется в следующей последовательности:

- расчет исходных показателей по годам;

- расчет аналитических показателей;

- анализ показателей.

Приведем условный пример, иллюстрирующий метод инвестиционного анализа.

Фирма рассматривает целесообразность приобретения нового оборудования. Стоимость оборудования составляет 100 тыс. р.; срок эксплуатации - 5 лет; износ на оборудование начисляется по методу прямолинейной амортизации, т.е. 20% годовых; ликвидационная стоимость оборудования будет достаточна для покрытия расходов, связанных с демонтажем оборудования. Выручка от реализации продукции прогнозируется по годам в следующих объемах (тыс. р.): 68, 74, 82, 80,60. Текущие расходы по годам оцениваются следующим образом: 34 тыс. р. в первый год эксплуатации оборудования с последующим ростом их на 3%. Ставка налога на прибыль составляет 38%. Сложившееся финансово-хозяйственное положение фирмы таково, что коэффициент рентабельности авансированного капитала составлял 25%, «цена» авансированного капитала - 80%. В соответствии со сложившейся практикой принятия решений в области инвестиционной политики руководство фирмы не считает целесообразным участвовать в проектах со сроком окупаемости более четырех лет. Целесообразен ли данный проект к реализации?

Расчет исходных показателей по годам приведен в табл. 1.

Таблица 1. ? Исходные данные инвестиционного проекта

Показатели, тыс. р.	Годы
	1	2	3	4	5
Объем реализации	68	74	82	80	60
Текущие расходы	34	35,02	35,02	37,15	38,27
Износ	20	20	20	20	20
Налогооблагаемая прибыль	14	18,98	25,93	22,85	1,73
Налог на прибыль	5,32	7,21	9,85	8,68	0,66
Чистая прибыль	8,68	11,77	16,08	14,17	1,07
Чистые денежные поступления	28,68	31,77	36,08	34,17	21,07

1 Метод расчета чистой текущей стоимости (NPV)

Этот метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью коэффициента r, устанавливаемого исходя из ежегодного процента возврата инвестируемое капитала.

Допустим, делается прогноз, что инвестиция (IC) будет генерировать в течение п лет, годовые доходы в размере P₁, Р₂,.., Р_п. Общая накопленная величина дисконтированных доходов (PV) и чистая текущая стоимость (NPV) соответственно рассчитываются по формулам:

,

Очевидно, что если:

- NPV > 0, то проект следует принять;

- NPV < 0, то проект следует отвергнуть;

- NPV = 0, то проект ни прибыльный ни убыточный.

Финансовая интерпретация трактовки критерия NPV с позиции владельцев фирмы такова:

- если NPV < 0, то в случае принятия проекта ценность фирмы уменьшится, т.е. владельцы фирмы понесут убыток;

- если NPV = 0, то в случае принятия проекта ценность фирмы не изменится, т.е. благосостояние владельцев останется на прежнем уровне;

- если NPV > 0, то в случае принятия проекта ценность фирмы, а значит и благосостояние ее владельцев, увеличатся.

При прогнозировании доходов по годам необходимо по возможности учитывать все виды поступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Так, если по окончании периода реализации проекта планируется поступление средств в виде ликвидационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходы соответствующих периодов.

Расчет с помощью приведенных формул достаточно трудоемок, поэтому для удобства применения этого и других методов, основанных на дисконтированных оценках, разработаны специальные статистические таблицы, в которых табулированы значения дисконтирующих множителей в зависимости от временного интервала и значения коэффициента дисконтирования.

Показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта и аддитивен во временном аспекте, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. Это свойство позволяет использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

Рассчитаем показатели PV и NPV по формулам и для приведенной выше учебно-деловой ситуации, r = 80%:

PV = 28,68 х 0,556 + 31,77 х 0,309 + 36,08 x 0,171 + 34,17 x 0,095 +

+ 21,07 x 0,053 = 36,296 тыс. р.

NPV = -100 + 36,296 = -63,704 тыс. р.

NPV < 0, проект следует отвергнуть.

2 Метод расчета индекса рентабельности инвестиций (PI)

Индекс рентабельности инвестиций в методическом отношении напоминает оценку по используемому ранее показателю «коэффициент эффективности капитальных вложений». Вместе с тем по экономическому содержанию это совершенно иной показатель, т.к. в качестве дохода от инвестиции выступает не чистая прибыль, а денежный поток. Кроме того, предстоящий доход от инвестиций (денежный поток) приводится в процессе оценки к текущей стоимости, т.е. дисконтируется.

Индекс рентабельности (PI) рассчитывается по следующей формуле:

Очевидно, что если PI > 1, то проект следует принять;

PI < 1, то проект следует отвергнуть;

PI = 1, то проект ни прибыльный ни убыточный.

В отличие от чистой текущей стоимости индекс рентабельности является относительным показателем - он характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений такова: чем больше значение этого показателя, тем выше отдача каждого рубля, инвестированного в данный проект. Благодаря этому критерий PI очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV (в частности, если два проекта имеют одинаковые значения NPV, но разные объемы требуемых инвестиций, то, очевидно, что выгоднее тот из них, который обеспечивает большую эффективность вложений), либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

Сравнивая показатели «индекс рентабельности» и «чистая текущая стоимость», следует обратить внимание на то, что результаты оценки с помощью эффективности инвестиций находятся в прямой зависимости: с ростом абсолютного значения чистой текущей стоимости возрастает и значение индекса рентабельности, и наоборот. Более того, при нулевом значении чистой текущей стоимости индекс рентабельности всегда будет равен единице. Это означает, что как критериальный показатель целесообразности реализации инвестиционного проекта может быть использован только один (любой) из них. Что же касается проведения сравнительной оценки, то в этом случае следует рассматривать оба показателя, так как они позволяют инвестору с разных сторон оценить эффективность инвестиций.

Определим PI для предыдущего примера по формуле:

PI = PV : IC = 36,296 : 100 = 0,363.

Согласно критерию выбора PI < 1 проект следует отвергнуть.

3 Метод расчета внутренней нормы прибыли инвестиции (IRR)

Под внутренней нормой прибыли инвестиции (IRR - в литературе встречаются названия внутренняя доходность, внутренняя норма окупаемости) понимается значение коэффициента дисконтирования, при котором NPV проекта равен 0:

IRR = r, при котором NPV = f(r) = 0.

Иными словами, если обозначить IC = CF₀, то IRR находится из уравнения:

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

На практике любое предприятие финансирует свою деятельность, в т.ч. инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., т.е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического потенциала. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов, можно назвать «ценой» авансированного капитала (СС). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной. Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя СС (или «цены» источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник). Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта. При этом, если:

IRR > СС, то проект следует принять;

IRR < СС, проект следует отвергнуть;

IRR = СС, проект ни прибыльный ни убыточный.

Независимо от того, с чем сравнивается IRR, очевидно одно: проект принимается, если его IRR больше некоторой пороговой величины, поэтому при прочих равных условиях, как правило, предпочтительным считается большее значение IRR.

На практике применяется метод последовательных итераций с использованием табулированных значений коэффициентов дисконтирования. Для этого выбираются два значения коэффициента дисконтирования r₁ < г₂ таким образом, чтобы в интервале (r₁, r₂) функция NPV = f(r) меняла свое значение с «+» на «-» или с «-» на «+». Далее применяется формула:

где r₁ - значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f(r₁) > 0 (f(r₁) < 0);

r₂ - значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f(r₂) < 0 (f(r₂) > 0).

Точность вычислений обратно пропорциональна длине интервала (r₁, r₂), а наилучшая аппроксимация с использованием табулированных значений достигается в случае, когда длина интервала минимальна (равна 1%), т.е. r₁ и r₂ - ближайшие друг к другу значения коэффициента дисконтирования, удовлетворяющие условиям (в случае изменения знака функции с «+» на «-»):

r_{1 -} значение табулированного коэффициента дисконтирования, минимизирующее положительное значение показателя NPV, т.е. f(r₁) = min {f(r) >0};

r_{2 -} значение табулированного коэффициента дисконтирования, максимизирующее отрицательное значение показателя NPV, т.е. f(r₂) = max {f(r) < 0}.

Путем взаимной замены коэффициентов r₁ и r₂ аналогичные условия выписываются для ситуации, когда функция меняет знак с «-» на «+».

Для определения IRR графическим методом нужно:

а) задать некую ставку дисконтирования и определить NPV проекта; отметить соответствующую точку на графике (по оси абсцисс - r, по оси ординат - NPV);

б) задать гораздо большую ставку дисконтирования (тогда NPV резко уменьшится), вычислить NPV и отметить соответствующую точку на графике;

в) соединить данные две точки и, если необходимо, продлить кривую NPV до пересечения с осью r. В точке пересечения кривой NPV с осью r чистая настоящая стоимость проекта равна нулю, значение r в этой точке равно IRR.

Для нашего примера исходные данные для расчета показателя IRR следующие:

Таблица 2. - Исходные данные для расчета показателя IRR

Год	Поток	Расчет 1	Расчет 2	Расчет 3	Расчет 4
		R =10%	PV	r = 20%	PV	r =16У.	PV	r = 17%	PV
0	-100	1,000	-100	1,000	-100	1,000	-100	1,000	-100
1	28,68	0,909	26,07	0,833	23,89	0,862	24,72	0,855	24,5
2	31,77	0,826	26,24	0,694	22,05	0,743	23,6	0,731	23,22
3	36,08	0,751	27,10	0,579	20,89	0,641	23,13	0,624	22,51
4	34,17	0,683	23,34	0,482	16,47	0,552	18,86	0,534	18,25
5	21,07	0,621	13,08	0,402	8,47	0,476	10,03	0,456	9,61
			+15,8		-8,22		+0,34		-1,91

IRR = 10% +

Можно уточнить полученные значения. Путем итераций определим ближайшие целые, значения коэффициента дисконтирования, при которых NPV меняет знак: при r = 16% NPV = + 0,34; при r = 17% NPV = - 1,91, -тогда уточненное значение IRR будет равно 16,15%.

Для определения IRR графическим путем отметим на графике соответствующие точки для ставок дисконтирования r₁ = 10%, r₂ = 20%, соединим их: NPV = 0 при IRR = 16,5%.

Согласно критерию IRR рассматриваемый проект нужно отвергнуть. При Выборе метода оценки инвестиционных проектов следует ориентироваться на какой-то один или несколько критериев, наиболее важных по мнению руководства предприятия, либо принять во внимание дополнительные объективные и субъективные факторы.

4 Метод расчета дисконтированного срока окупаемости инвестиции (DPP)

Этот метод, в отличие от классического метода определения срока окупаемости, предполагает временную упорядоченность денежных поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (DPP) представляет собой прямой подсчет числа лет, в течение которых сумма инвестиционных средств, направляемых на реализацию инвестиционного проекта (при разновременности вложений приведенная к текущей стоимости), будет погашена кумулятивным дисконтированным денежным потоком. Общая формула расчета показателя DPP имеет вид: DPP = min n, при котором

.

Нередко показатель DPP рассчитывается более точно, т.е. рассматривается и дробная часть года.

Очевидно, что дисконтированный срок окупаемости будет больше срока окупаемости, подсчитанного классическим методом.

Показатель дисконтированного срока окупаемости инвестиции прост в расчетах, вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать в анализе:

- во-первых, он не учитывает влияние денежных потоков, которые формируются после периода окупаемости инвестиций. Так, по инвестиционным проектам с длительным сроком эксплуатации после периода их окупаемости может быть получена гораздо большая сумма чистой текущей стоимости, чем по инвестиционным проектам с коротким сроком эксплуатации (при аналогичном и даже более быстром сроке окупаемости);

- во-вторых, данный метод не обладает свойством аддитивности.

Но существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, является целесообразным:

а) когда руководство предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта, - главное, чтобы инвестиции окупились и как можно скорее;

б) когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект.

Рассчитаем срок окупаемости для нашего примера.

Таблица 3. ? Оценка приемлемости проекта по критерию DPP

Год	Денежный поток (тыс. р.)	Коэффициент дискон-тирования при r=80%	Дисконтированный денежн. поток (тыс. р.)	Кумулятивное возмещение инвестиции для потока (тыс.р.)
0	-100	1,000	-100	-100
1	28,68	0,556	15,95	-84,05
2	31,77	0,309	9,82	-74,23
3	36,08	0,171	6,17	-68,06
4	34,17	0.095	3,25	-64,81
5	21,07	0,053	1,12	-63,69

Срок окупаемости проекта более 4 лет, поскольку кумулятивная сумма чистых денежных поступлений за этот период (36,31 тыс. р.) не превышает объем инвестиции. В соответствии с критерием DPP проект следует отклонить. Если подсчитать срок окупаемости по классическому методу, то он составит 3,1 года.

Методические подходы к анализу альтернативных проектов

В практической деятельности менеджеру приходится выбирать один из нескольких возможных для реализации инвестиционных проектов. Причины могут быть разными, в т.ч. и ограниченность доступных финансовых ресурсов.

Выше отмечалось, что в зависимости от принятого критерия выбор будет различным. Несмотря на то, что между показателями NPV, PI, IRR, СС имеются очевидные взаимосвязи,

если NPV > 0, то одновременно IRR > СС и PI > 1;

если NPV < 0, то одновременно IRR < СС и PI < 1;

если NPV = 0, то одновременно IRR = СС и PI = 1, сделать однозначный вывод возможно не всегда. Каким же критерием в таком случае следует пользоваться?

Для иллюстрации рассмотрим следующий пример.

Таблица 4. ? Динамика денежных потоков

Год	Денежные потоки, тыс. р.
	проект А	проект Б	проект В	проект Г
0-й	-2500	-2500	-2500	-2500
1-й	0	1000	2000	2000
2-й	1000	3000	4500	8000
3-й	4000	8000	8000	4000
4-й	10000	5000	5000	2000
5-й	15000	15000	8000	1000
NPV	238	1621	2269,5 *	2011
PI	1,095	1,648	1,91 *	1,8
IRR	84,3%	119,39%	140,9%	145,87%'
РР	2,38 года	1,5 года	1,11 года	1,06 года *

* - лучшее значение данного показателя.

Рассмотрим на примере. В табл. 4. приведены исходные данные и аналитические коэффициенты по нескольким проектам. Требуется оценить целесообразность выбора одного из них, если финансирование выбранного проекта может быть осуществлено за счет ссуды банка под 80% годовых (для простоты расходами по выплате процентов можно пренебречь).

Результаты выполненных расчетов подтверждают сделанный ранее вывод о том, что возможна различная упорядоченность проектов по приоритетности выбора в зависимости от используемого критерия. Для принятия окончательного решения необходимы дополнительные формальные или неформальные критерии.

Некоторые аргументы в пользу того или иного критерия приводились выше. Прежде всего, необходимо еще раз подчеркнуть, что методы, основанные на дисконтированных оценках, являются более обоснованными, поскольку учитывают временную компоненту денежных потоков, хотя они более трудоемки в вычислительном плане.

Таким образом, можно сделать главный вывод: из всех рассмотренных критериев для принятия решений инвестиционного характера наиболее приемлемыми являются критерии NPV, IRR и PI. Несмотря на отмеченную взаимосвязь между этими показателями при оценке альтернативных инвестиционных проектов проблема выбора критерия все же остается. Основная причина кроется в том, что NPV - это абсолютный показатель, а PI и IRR - относительные.

Рассмотрим на примере. В табл. 5 приведены два альтернативных проекта А и Б с исходными данными.

Если проекты А и Б рассматриваются изолированно, каждый из них должен быть одобрен, поскольку они удовлетворяют всем критериям. Однако, если проекты являются альтернативными, то выбор неочевиден, т.к. проект А имеет наиболее высокое значение NPV, зато проект Б предпочтительнее по показателям IRR и PI.

Таблица 5. ? Анализ альтернативных проектов

Проект	Исходные инвестиции, млн.р.	Годовой доход в течение четырех лет, млн. р.	NPV из расчета 80%, млн. р.	IRR,%	PI
А	-70	+80	+20,48	89	1,29
Б	-10	+14	+5,83	136,58	1,58
А-Б	-60	+66	+14,65	119,25	1,24

При принятии решения целесообразно руководствоваться следующими соображениями:

а) рекомендуется выбирать вариант с большим NPV, поскольку этот показатель характеризует возможный прирост экономического потенциала предприятия;

б) возможно также сделать расчет коэффициента IRR для приростных показателей капитальных вложений и доходов (последняя строка таблицы); при этом, если IRR > СС, то приростные затраты оправданны и целесообразно принять проект с большими капитальными вложениями.

Проведенные исследования показали, что наиболее предпочтительным критерием является критерий NPV, поскольку:

- во-первых, он дает вероятную оценку прироста капитала предприятия в случае принятия проекта; критерий отвечает основной цели деятельности управленческого персонала, которой является наращивание экономического потенциала предприятия;

- во-вторых, он обладает свойством аддитивности, что позволяет складывать значения показателя NPV по различным проектам и использовать агрегированную величину для оптимизации инвестиционного портфеля.

В практике принятия решений в области инвестиционной политики наиболее распространены критерии NPV и IRR. Однако при анализе альтернативных проектов возможны ситуации, когда эти критерии противоречат друг другу.

Использование критерия IRR для анализа альтернативных проектов является достаточно условным. Так, если расчет критерия IRR для двух проектов показал, что его значение для проекта А больше, чем для проекта Б, то в определенном смысле проект А может рассматриваться как более предпочтительный, поскольку допускает большую гибкость в варьировании источниками финансирования инвестиций, «цена» которых может существенно различаться. Поскольку IRR является относительным показателем, такое предпочтение носит условный характер, т.к. на его основе невозможно сделать правильные выводы об альтернативных проектах с позиции их возможного вклада в увеличение капитала предприятия.

Рассмотрим на примере. Проанализировать два альтернативных проекта, если «цена» капитала компании составляет 80%. Исходные данные и результаты расчетов приведены в табл. 6.

Таблица 6. ? Анализ проектов с различными денежными потоками

Проект	Величина инвестиции, млн. р.	Денежный поток по годам	IRR,%	NPV при 80%
		1	2
А	70	60	200	124,97	25,16
Б	6000	3000	15000	83,9	303

Казалось бы, первый проект является предпочтительнее, поскольку его IRR значительно превосходит IRR второго проекта. Однако, если предприятие имеет возможность профинансировать проект Б, безусловно, следует выбрать его, поскольку вклад этого проекта в увеличение капитала компании на порядок превосходит вклад проекта А.

Для классических ординарных проектов критерий IRR показывает лишь максимальный уровень затрат, который может быть ассоциирован с оцениваемым проектом. В частности, если «цена» инвестиций в оба альтернативных проекта меньше, чем значения IRR для них, выбор может быть сделан лишь с помощью дополнительных критериев. Более того, критерий IRR не позволяет различать ситуации, когда «цена» капитала меняется. Рассмотрим соответствующий пример.

Рассмотрим на примере. В табл. 7 приведены исходные данные по двум альтернативным проектам. Требуется выбрать один из них при условии, что «цена» капитала, предназначенного для инвестирования: а) 75%', б) 100%.

Таблица 7. ? Исходные данные для анализа альтернативных проектов

Проект	Величина инвестиций, млн. р.	Денежный поток по годам, млн. р.	IRR,%
		1-й	2-й	3-й
А	-100	140	120	40	108,98
Б	-100	50	110	400	104,06

Если исходить из критерия IRR, то оба проекта и в ситуации а) и в ситуации б) являются приемлемыми и равноправными и сделать выбор невозможно. Однако насколько безупречен такой вывод? Определим NPV проектов для обеих ситуаций:

а) проект А - NPV = 26,6 млн. р., проект Б - NPV = 39,2 млн. р.;

б) проект А - NPV = 5 млн.р., проект Б - NPV = 2,5 млн. р.

В нашем примере критерий IRR не только не может расставить приоритеты между проектами, но и не показывает различия между ситуациями а) и б). Критерий NPV позволяет расставить приоритеты в любой ситуации. Более того, он показывает, что ситуации а) и б) принципиально различаются между собой. Так, в случае а) следует предпочесть проект Б, поскольку он имеет больший NPV; в случае б) предпочтение следует отдать проекту А.

Одним из существенных недостатков критерия IRR является и то, что, в отличие от критерия NPV, он не обладает свойством аддитивности, т.е. для двух инвестиционных проектов А и Б, которые могут быть осуществлены одновременно:

NPV (A + B) = NPV (A) + NPV (B),

но IRR (A+B) IRR (A) + IRR (B).

Рассмотрим на примере. Проанализировать целесообразность инвестирования в проекты А, Б, В при условии, что проекты Б и В являются взаимоисключающими, а проект А - независимым. «Цена» источника инвестирования составляет 80%.

Исходя из условия примера необходимо проанализировать несколько сценариев:

а) целесообразность принятия каждого из проектов в отдельности (А, Б или В);

б) целесообразность принятия комбинации проектов (А+Б) и (А+В). Результаты оценки приведены в табл. 8.

Таблица 8. ? Анализ комбинации инвестиционных проектов

Проект	Величина инвестиции, млн. р.	Денежный поток по годам, млн. р.	IRR,%	NPV при 80%
		1-й	2-й
А	50	100	40	138,31	17,96
Б	50	40	160	130,45	21,68
В	50	90	60	123,4	12,4
А+Б	100	140	200	133,73	39,64
А+В	100	190	100	137,43	36,54

Из приведенных расчетов видно, что все три исходных проекта являются приемлемыми. По критерию IRR относительно лучшей является комбинация проектов А и В, но комбинация А + Б имеет больший NPV, т.е. дает увеличение капитала компании.

В предыдущих примерах в отношении критериев IRR и NPV применялось одинаковое правило: чем больше, тем лучше. Ниже будет показано на примерах, что в отношении IRR это правило не всегда корректно. Кроме того, при анализе многих инвестиционных проектов классического типа относительно большее значение IRR имеет специфическое значение.

Дело в том, что в основе анализа инвестиционных проектов заложены прогнозные оценки, которые по своей природе всегда стохастичны и потому выводы, основанные на таких оценках, связаны с определенным риском. Если были допущены ошибки в прогнозах и оценки значений денежного потока были завышены (особенно это относится к последним годам реализации проекта), то в какой степени это могло повлиять на решение о приемлемости проекта? Точно такой же вопрос возникает и по поводу применения того или иного коэффициента дисконтирования.

Основной недостаток критерия NPV в том, что это абсолютный показатель, а потому он не может дать информации о т.н. «резерве безопасности проекта». Имеется в виду следующее: если допущена ошибка в прогнозе денежного потока или ставки дисконтирования, насколько велика опасность того, что проект, который ранее рассматривался как прибыльный, окажется убыточным?

Информацию о резерве безопасности проекта дают критерии IRR и PI. Так, при прочих равных условиях, чем больше IRR, по сравнению с ценой капитала проекта, тем больше резерв безопасности. Что касается критерия PI, то правило здесь таково: чем больше значение PI превосходит единицу, тем больше резерв безопасности. Иными словами, с позиции риска можно сравнивать два проекта по критериям IRR и PI, но нельзя - по критерию NPV. Рассмотрим следующую ситуацию.