Структура капитала
Экономическое содержание, функции и состав капитала. Теория структуры капитала Модильяни и Миллера. Анализ структуры и коэффициентов собственного и заемного капитала. Цена капитала, получаемого из различных источников. Прогнозируемые денежные потоки.
| Рубрика | Финансы, деньги и налоги |
| Вид | реферат |
| Язык | русский |
| Дата добавления | 17.10.2010 |
| Размер файла | 41,6 K |
Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже
Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.
27
СОДЕРЖАНИЕ
- ВВЕДЕНИЕ
- 1. Экономическое содержание, функции и состав капитала
- 2. Теория структуры капитала
- 3. Цена капитала
- ЗАКЛЮЧЕНИЕ
- СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ
ВВЕДЕНИЕ
В существующих условиях нестабильности российской экономики крайне важно найти подходы и приоритеты в управлении финансами организаций, адекватными условиям внешней среды, и связанными с ними возможностями и задачами. В неспокойные времена первейшая задача управления - обеспечить способность организации к выживанию, ее структурную прочность и надежность, ее способность пережить удар, приспособиться к внезапной перемене и воспользоваться новыми возможностями.
Такие возможности дает компании овладение ее финансовыми менеджерами навыками управления финансами.
Управлять финансами - прежде всего, управлять капиталом. Капитал характерен тем, что в общем случае нельзя создать его исчерпывающий образ, который мог бы быть материализован и, как следствие этого, доступен для восприятия органами чувств человека в отличие от обычных материальных объектов. В тоже время к нему применимы различные методы качественной оценки, изменения количественных характеристик.
Цель работы - определить само понятие капитала с точки зрения субъекта хозяйственной деятельности.
Задачи:
1. раскрыть структуру капитала;
2. изучить понятия цены и предельной цены капитала.
1. Экономическое содержание, функции и состав капитала
Некоторые исследователи склонны рассматривать капитал с позиции обобщения всех источников организации, т.е. капитал сводится к финансовым ресурсам. Финансовыми ресурсами назевается совокупность денежных средств строго целевого использования, обладающих потенциальной возможностью мобилизации или иммобилизации.
Понятия «капитал» и «финансовые ресурсы» требуют разграничений с точки зрения управления финансами организаций. Капитал (собственные средства, чистые активы) - это свободное от обязательств имущество организаций, тот стратегический резерв, который создает условия для ее развития, при необходимости адсорбирует убытки и является одним из важнейших ценообразующих факторов, когда речь идет о цене самой организации. Капитал - это наивысшая форма мобилизации финансовых ресурсов. Под капиталом могут также пониматься долгосрочные пассивы, поскольку в западной практике учета долгосрочные заемные средства по своему назначению и функциям приравниваются к собственным. Капитал выполняет защитную, оперативную и регулирующую функции. Защитная функция означает не только возможность выплаты компенсации кредиторам в случае ликвидации компании, но и поддержание платежеспособности путем создания резерва на случай убытков, т. е. капитал служит как «деньги на черный день». Оперативная функция проявляется в том, что капитал обеспечивает средства, необходимые для создания, организации и функционирования компании до привлечения достаточного количества заемных средств. Капитал является основой для организационного роста и разработки новых видов продукции, услуг. В период роста компания нуждается в дополнительном капитале для поддержки и защиты от риска, связанного с предоставлением новых услуг и строительством новых мощностей. Бланк И.А. Финансовый менеджмент/ И.А. Бланк. - Киев: Ника-Центр, 2001. - с.72
Наконец, капитал служит регулятором роста организации, приводящим в соответствие рост и жизнеспособность в долгосрочной перспективе. Финансовые рынки требуют, чтобы рисковые активы организаций росли приблизительно тем же темпом, что и капитал; количество «денег на черный день» для компенсации потерь возрастает с увеличением риска вложений.
Исходя из вышесказанного, можно сделать вывод, что существуют принципиальные различия между понятиями «капитал» и «финансовые ресурсы». Однако с позиции управления финансами организации принято отождествлять эти два понятия с тем, чтобы решать конкретные задачи по оптимизации структуры капитала. Гаврилова А.Н. Финансовый менеджмент: учебное пособие/ А.Н. Гаврилова. - М.: КНОРУС, 2005. - с.253
Другой подход характерен для финансового менеджмента в коммерческом банке, где под капиталом понимаются собственные средства банка. Это объясняется самим характером деятельности банка, который выступает как организация, продающая чужие деньги. Для банка характерно использование для активных операций, в первую очередь, именно заемных средств, тогда как собственные выступают «последней линией обороны» интересов клиентов банка. Этим объясняются и соответствующие пропорции в структуре пассивов банка, которые существенно отличаются от структуры пассивов предприятия.
Финансирование может быть внешним и внутренним. Дело в том, что источником инвестиций для хозяйствующих субъектов являются сбережения организаций, правительства, населения. Собственные сбережения (внутренние источники) превращаются в инвестиции прямо и непосредственно, не проходя при этом через финансовый рынок. Это, прежде всего, амортизационный фонд и нераспределенная прибыль. Амортизационный фонд должен рассматриваться как источник покрытия определенного рода затрат. Цена этого источника равна WASS без учета средств, привлеченных извне. Таким образом, фирма, если бы она пожелала, могла бы распределить амортизационный фонд между своими акционерами и кредиторами. Ориентировочно в очищенном от инфляции виде она составляет 2-4%. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент/ В.В. Ковалев. - М.: Финансы и статистика, 2001. - с.25
Для того чтобы превратиться в инвестиции, чужие сбережения (внешние источники) должны пройти через структуры финансового рынка. Здесь они образуют два потока. Один из них попадает к конечным заемщикам, минуя финансовых посредников. Это происходит, например, тогда, когда банк или предприятие эмитирует акции или облигации без участия инвестиционных дилеров. Необходимо отметить, что такая практика не типична для стран с развитыми фондовыми рынками, но является преобладающей в России. Второй поток чужих сбережений сначала аккумулируется финансовыми посредниками (банками, инвестиционными компаниями и фондами), а затем передается конечным заемщикам (предприятиям, организациям).
Этот процесс может происходить как на условиях возвратности и срочности, если речь идет о банковских и коммерческих кредитах, размещенных облигациях, выданных векселях и других долговых обязательствах, так и на условиях безвозвратного финансирования в случае приобретения акций и паев.
Источники капитала делятся также на собственные и заемные. Они отличаются друг от друга степенью подчиненности и взаимозависимости, сферой возникновения, условиями привлечения и использования. О содержании и функциях собственного капитала говорилось выше, поэтому отметим его сложную структуру. В состав собственного капитала входят такие элементы, как уставный капитал, добавочный капитал, резервный фонд, фонды специального назначения, нераспределенная прибыль.
Традиционно элементы заемного капитала делятся в зависимости от срока погашения возникающей задолженности на краткосрочные (до одного года) и долгосрочные (свыше одного года). Долгосрочный заемный капитал чрезвычайно важен как источник долгосрочного инвестирования, являющегося финансовой базой для реконструкции и модернизации действующих организаций.
Принципы использования организациями финансовых ресурсов различаются в зависимости от типа этих ресурсов. Заёмные используются на принципах возвратности, срочности и, как правило, платности; собственные - на принципе платности. Таким образом, принцип платности является общим при использовании всех видов капитала. Правда, российские организации часто нарушают данный принцип, что ведет к серьезным последствиям, особенно для акционерных обществ. Дело в том, что сама форма акции как ценной бумаги делает акционерное общество весьма уязвимым для конкурентов. Если акционеры не получают регулярных дивидендов, они при первой возможности начинают «сбрасывать» свои акции. Наращивание «бесплатной» кредиторской задолженности, с одной стороны, приводит к снижению платежеспособности организации и даже к банкротству, а во-вторых - к массовым неплатежам и бартеру.
2. Теория структуры капитала
Компромиссные модели, основанные на добавлении в модели Модильяни -- Миллера и Миллера учета ожидаемых издержек, связанных с финансовыми затруднениями, и агентских издержек, получили определенное подтверждение практикой и позволяют сделать следующие выводы.
1. Высокорисковым предприятиям, доходность капитала которых значительно колеблется, следует привлекать заемный капитал в меньших масштабах, чем низкорисковым. Предприятия с небольшим уровнем риска могут более активно привлекать заемный капитал до тех пор, пока ожидаемые затраты возможных финансовых затруднений не перекроют налоговые выгоды, связанные с привлечением средств.
2. Предприятия, владеющие материальными, реализуемымина рынке активами, например недвижимостью, могут привлекать заемный капитал в большей степени, чем предприятия,стоимость которых определяется главным образом неосязаемыми активами, например патентами, тем более таким активом, как человеческий капитал, поскольку в случае финансовых затруднений они обесцениваются очень быстро.
3. Предприятия, уплачивающие, высокие налоги на прибыль, не имеющие налоговых льгот, могут позволить себе большую кредиторскую задолженность, чем предприятия с низкими ставками налогов на прибыль.
4. Любое предприятие должно поддерживать такую целевую структуру капитала, которая позволяет сбалансировать издержки и выгоды финансового левериджа, поскольку именно подобная структура максимизирует стоимость предприятия.
5. Предприятия одной отрасли, близкие по масштабам деятельности, имеют схожие структуры капитала, определяются приблизительно одинаковым типом активов, производственного риска и доходности. Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма?/ Ф Модильяни, М. Миллер - М.: Дело, 1999. - с.59
Исследования практики формирования структуры капитала в американских корпорациях, проведенные в 60-х годах XX в., привели Г. Дональдсона к следующим выводам:
1) предприятия предпочитают финансироваться за счет внутренних резервов нераспределенной прибыли и амортизационных отчислений;
2) предприятия устанавливают целевое значение коэффициента выплаты дивидендов так, чтобы нераспределенной прибыли и амортизационных отчислений было достаточно для финансирования необходимых инвестиций;
3) дивиденды являются стабильными в краткосрочной перспективе, поэтому в каждом конкретном году в зависимости от фактических денежных потоков и инвестиционных возможностей предприятие может иметь или не иметь достаточных внутренних резервов для покрытия своих капитальных затрат;
4) если генерируемый денежный поток предприятия больше, чем необходимо для целей расширения, тогда оно будет инвестировать свободные средства на рынке ценных бумаг или же использовать их для погашения задолженности, в противном случае предприятие в первую очередь будет реализовывать свой портфель ликвидных ценных бумаг, а затем -- привлекая обычные займы, выпуская конвертируемые долговые обязательства и лишь в крайнем случае -обыкновенные акции.
Таким образом, на практике решения о структуре капитала существенно отличаются от вытекающих из компромиссных моделей.
В 1984 г. С. Майерс сформулировал положения, известные теперь как теория асимметричной информации, которая позволяет объяснить отличия структуры капитала, наблюдаемой на практике, от структуры, определяемой компромиссными моделями. Теория предполагает, что различные группы и субъекты рынка могут обладать асимметричной, т.е. различной информацией о положении дел на предприятии в различные моменты времени, а потому их оценки ситуации различаются. Герчикова И.Н. Менеджмент: практикум/ И.Н. Герчикова. - М.: Банки и биржи: ЮНИТИ, 2003. - с.208
Теория асимметричной информации позволяет сделать следующие выводы. Предприятия должны выпускать новые акции только в случаях:
1) если они имеют исключительно прибыльные проекты, которые не могут быть отсрочены или профинансированы за счет заемного капитала;
2) если менеджеры допускают, что акции завышены в цене.
Инвесторы, которые сознают асимметрию информации, склонны снижать цены на акции предприятий, когда те объявляют о намерении выпустить новые акции. Остаточная схема финансирования, выявленная Дональдсоном, оправдана в условиях существования асимметрии информации; она позволяет реинвестировать большую часть прибыли, сохранить высокую долю акционерного капитала и низкий уровень задолженности, поддерживая тем самым определенный «резервный заемный потенциал». Мировой финансовый кризис конца 90-х годов XX в. подтвердил это положение: многие компании стран Юго-Восточной Азии, в капитале которых традиционно была высока доля заемных средств, пострадали в период кризиса в наибольшей степени. Басовский Л.Е. Финансовый менеджмент/ Л.Е. Басовский. - М.: ИНФРА-М, 2005. - с.94
Компромиссные модели Модильяни -- Миллера, Миллера, их последователей позволяют выявить специфические доходы и издержки, возникающие при использовании заемных средств: налоговые эффекты, издержки, связанные с финансовыми затруднениями. Теория асимметричной информации позволяет предугадать возможную выгоду поддержания более высокой доли акционерного капитала и более низкого уровня по сравнению с оптимальными величинами, определяемыми на основе моделей Модильяни -- Миллера, Миллера и их последователей.
Невозможно определить оптимальную структуру капитала, если не дополнить количественный анализ экспертными оценками. При этом необходимо учитывать различные факторы, причем в одной ситуаций некоторый фактор может иметь существенное значение, тогда как роль другого фактора может быть невелика. Рассмотрим наиболее важные факторы, учитываемые при экспертной оценке.
Долгосрочная жизнеспособность. Менеджеры предприятий, которые обеспечивают жизненно важные услуги, такие, как энергоснабжение, транспорт, связь, несут ответственность за обеспечение непрерывной работы предприятий, поэтому они должны воздерживаться от использования заемного финансирования в такой степени, когда это ставит под угрозу долгосрочную жизнеспособность предприятия. Долгосрочная жизнеспособность может иметь приоритетное значение по сравнению с максимизацией цены акций и минимизацией цены капитала.
Интересы менеджеров. Инвесторы обычно имеют высокую степень диверсификации своих портфелей ценных бумаг. Поэтому инвестор может допустить некоторую возможность финансовых затруднений, так как потеря на одних акциях, вероятно, будет компенсирована непредвиденной прибылью на других акциях, входящих в его портфель. Менеджеры, как правило, опасаются возможности финансовых затруднений, поскольку их карьера, а следовательно, и приведенная стоимость будущих заработков, могут серьезно пострадать в случае возникновения на предприятии финансовых затруднений. Поэтому менеджеры могут быть более консервативны и осторожны в использовании заемного финансирования, чем хотелось бы акционерам. Обычно менеджеры, хотя они и не признаются в этом, планируют структуру капитала несколько хуже той, которая максимизирует ожидаемую цену акций. Стоянова Е.С. Финансовый менеджмент/ Е.С. Стоянова. - 4-е изд., перераб. и доп. - М.: Изд.-во «Перспектива», 1999, - с.104
Отношение кредиторов и рейтинговых агентств. Часто существенное влияние на структуру капитала предприятий оказывают банки и рейтинговые агентства, поскольку предприятия обсуждают свою финансовую структуру с ними, их заключения имеют для предприятий большое значение. Даже если руководство предприятия так уверено в своих перспективах, что стремится использовать заемное финансирование сверх отраслевых норм, ее кредиторы могут не согласиться на такое увеличение заемного капитала.
Коэффициенты покрытия очень часто используются банками при расчете риска возникновения финансовых затруднений. Обычно менеджеры предприятий придают большое значение такому коэффициенту покрытия, как коэффициент обеспеченности процентов к уплате (Times-Interest-Earned -- TIE). Этот коэффициент показывает, во сколько раз прибыль превосходит процентные выплаты, поэтому чем меньше этот коэффициент, тем вероятнее, что предприятие столкнется с финансовыми затруднениями.
Другой коэффициент покрытия, который часто используют банки и рейтинговые агентства, -- это коэффициент покрытия постоянных финансовых издержек (Fixed Charge Coverage -- FCC). Он, в отличие от коэффициента Т1Е, учитывает, что, кроме процентных платежей, имеются и другие постоянные финансовые издержки, которые могут привести к финансовым затруднениям.
Резервный заемный потенциал. Условия кредитных соглашений, заключаемых предприятиями, обычно предусматривают, что новый заем не может быть получен, если определенные коэффициенты не превышают минимальный уровень. Очень часто в этой связи регламентируется минимально-допустимое значение TIE (например, не менее 2,0 или 2,5). Таким образом, если предприятие устанавливает высокую целевую долю заемного капитала, его финансовая гибкость снижается -- оно не может рассчитывать на постоянное использование нового заемного капитала.
Контроль. Если руководство предприятия обладает небольшим пакетом акций, контролирует только незначительное большинство голосов акционеров, для нового финансирования может быть выбран заемный капитал. Напротив, группа менеджеров, не заинтересованная в контроле над голосами, может решить использовать собственный капитал, а не заемный, если финансовое положение предприятия настолько слабо, что привлечение заемного капитала может вызвать угрозу невыполнения предприятием своих обязательств. Когда предприятие испытывает серьезные трудности, кредиторы могут взять фирму под свой контроль и сменить руководство. Но использование слишком малого заемного капитала приводит к низкой цене акций, и тогда возникает риск скупки акций новыми инвесторами, которые также могут сменить руководство. В общем, если руководство предприятия не контролирует большинство голосов, то влияние структуры капитала на проблему контроля, несомненно, следует принимать в расчет.
Структура активов. Предприятия, активы которых могут служить обеспечением займов, склонны к более интенсивному привлечению средств. Наоборот, если активы являются высокорисковыми, предприятие имеет меньшие возможности для привлечения заемных средств.
Темпы роста. Предприятия, заинтересованные в быстром росте, должны интенсивно использовать внешнее финансирование: при медленном росте можно финансироваться за счет нераспределенной прибыли, но быстрый рост требует привлечения внешних источников. Поскольку затраты по размещению акций выше по сравнению с размещением займов, постольку предприятия, сталкиваясь с необходимостью внешнего финансирования, в первую очередь прибегают к займам. Это приводит к тому, что быстрорастущие предприятия склонны в большей степени использовать заемный капитал, чем медленнорастущие.
Прибыльность. Часто предприятия с очень высокой доходностью на вложенный капитал предпочитают ограничиваться собственными источниками. Нередко высокоприбыльные предприятия просто не нуждаются в большом заемном финансировании - их высокая доходность обеспечивает возможность финансирования за счет нераспределенной прибыли.
Налоги. Выплаты по процентам уменьшают налогооблагаемую прибыль, поэтому, чем выше ставка налога на прибыль, тем более выгодно для предприятия использование заемного финансирования.
Для решения задачи по определению целевой структуры капитала обычно используют компьютерную модель, которая позволяет проверять результаты изменения структуры капитала. Могут также использоваться специальные программы таких моделей, или такая модель может быть создана в среде электронных таблиц MS Excel. Модель генерирует прогнозные показатели на основе входных данных, вводимых финансовым менеджером. Каждый параметр может быть или фиксирован, или изменяться по годам.
Исходные данные для моделирования включают последний отчетный баланс и отчет о прибылях и убытках, а также следующие ожидаемые или устанавливаемые в соответствии со стратегией руководства переменные:
1) годовые темпы роста объема реализации в натуральных единицах;
2) темпы инфляции;
3) ставку налога на прибыль;
4) переменные издержки как процент от выручки;
5) постоянные издержки;
6) процентную ставку по уже полученным займам;
7) предельные значения цены различных видов капитала;
8) структуру капитала в процентах;
9) темп роста дивидендов;
10) коэффициент выплаты дивидендов в долгосрочной перспективе.
В начале моделирования вводятся базовые годовые величины и ожидаемые темпы роста объемов реализации в натуральных показателях, темпы инфляции и другие данные. Они используются в модели для прогнозирования операционной прибыли и стоимости активов, которые не зависят от структуры финансирования. Кроме того, необходимо рассмотреть условия финансирования, а именно: соотношение заемного и акционерного капитала, состав заемного капитала - соотношение краткосрочных и долгосрочных займов. После этого финансовый менеджер как можно более полно оценивает влияние данной структуры капитала на цену его составляющих. Высокая доля заемного капитала приведет к увеличению цены всех составляющих, и наоборот. Когда все данные введены, модель выдает прогноз финансового положения значения цены акций. Вершигора Е.Е. Менеджмент/ Е.Е. Вершигора. - М.: ИНФРА-М, 2004. - с.106
Модель необходимо использовать для анализа двух альтернативных сценариев:
1) варьирование финансовыми входными данными для получения представления о том, как условия финансирования влияют на важнейшие итоговые показатели;
2) варьирование операционными переменными с целью определения влияния производственного риска предприятия на итоговые показатели при различных финансовых стратегиях.
Полученные результаты должны быть подвергнуты сравнительному анализу, после чего принимается решение о наилучшей структуре капитала. Целью анализа является выбор структуры финансирования, поэтому нужно обратить особое внимание на прогноз EPS, коэффициентов покрытия, размера необходимого внешнего финансирования, цены акций.
Финансовый менеджер определяет значение входных данных, необходимых для моделирования, интерпретирует результаты и, наконец, устанавливает целевую структуру капитала. Окончательное решение должно приниматься с учетом всех факторов.
При определении целевой структуры капитала на практике нередко используют не рыночные, а балансовые оценки. Рекомендации по использованию балансовых оценок можно встретить даже в некоторых учебниках. Следует иметь в виду, что балансовые оценки в большинстве случаев являются слишком грубым приближением рыночных оценок. Использование балансовых оценок может приводить к весьма значительным, нередко принципиальным, ошибкам, поэтому, как правило, должны использоваться рыночные оценки. Кроме того, следует иметь в виду, что оптимальная структура капитала варьирует по отраслям и размерам предприятий.
3. Цена капитала
Капитал -- это средства из всех источников, используемые для финансирования активов и операций предприятия. Для осуществления операций предприятие использует средства, представляемые в левой части баланса -- в активе. Они должны быть профинансированы за счет источников, указываемых в правой части баланса -- в пассиве, который представляет собой капитал фирмы. Цена капитала, который привлекает предприятие, формируя пассив, характеризуется показателем, называемым средневзвешенной ценой капитала (Weighted Average Cost of Capital - WACC).
Составляющие капитала предприятия -- это краткосрочная и долгосрочная задолженности, привилегированные и обыкновенные акции, а для небольшого предприятия -- обязательства перед одним или несколькими владельцами. Цена капитала, получаемого из различных источников, различается. Существует «бесплатный» капитал -- источники средств, за пользование которыми предприятие не платит проценты. Это спонтанно возникающая кредиторская задолженность за товары, работы и услуги, задолженность по заработной плате, задолженность по уплате налогов. Этот вид задолженности является результатом текущих операций, наращивание объема реализации автоматически сопровождается увеличением поступлений из этих источников. В связи с этим в процессе формирования и анализа инвестиционного бюджета сумма указанной задолженности, связанной с каким-либо проектом, вычитается из общей суммы, требуемой для финансирования проекта.
Принцип платности является основой для расчета цены капитала. Под ценой капитала понимается отношение суммы выплат по всем видам финансовых ресурсов к абсолютной величине этих ресурсов, выраженное в процентах. Если, например, цена капитала составляет 20%, то это означает, что за каждый рубль финансовых ресурсов организация в среднем платит 20 копеек.
Значение цены капитала является важнейшим индикатором, обосновывающим принятие финансовых решений, прежде всего, в области инвестиционной политики и для оценки рыночной стоимости самой организации.
Поскольку «номенклатура» источников финансовых ресурсов чрезвычайно разнообразна, то для расчёта цены капитала надо определить цену каждого из источников.
Цена заемного капитала складывается из относительных затрат по использованию краткосрочных и долгосрочных кредитов, кредиторской задолженности, в том числе оформленной векселями. Для России кредиторская задолженность является важнейшим источником финансирования, особенно в условиях неплатежей, существенно влияющих на цену капитала.
В западной концепции финансового менеджмента кредиторская задолженность не рассматривается в качестве источника финансирования, за исключением отсрочки платежа, оформленной векселями. Поэтому цена кредиторской задолженности равна нулю, она погашается в оговоренный контрактами срок. Условия России существенно отличаются от развитых стран, в которых неплатежей нет, а их возникновение по отдельным организациям быстро завершается процедурой банкротства. В России просроченная кредиторская задолженность ведет к начислению пени и штрафам.
Рассмотрим цену отдельных источников заёмных средств. Ценой банковского кредита является процентная ставка, установленная в кредитном договоре. Согласно части II Налогового кодекса РФ (глава 25, ст. 269) при отсутствии долговых обязательств, выданных в том же квартале на сопоставимых условиях, предельная величина процентов, признаваемых расходом, принимается равной ставке рефинансирования Банка России, увеличенной в 1,1 раза, - при оформлении долгового обязательства в рублях, и на 15% -- по кредитам в иностранной валюте. Следовательно, цена данного источника рассчитывается путем ее приведения к посленалоговой базе, так как большинство источников финансирования не имеет налоговых льгот.
Если процентная ставка по банковскому кредиту ниже 1,1 ставки рефинансирования Банка России, то цена банковского кредита будет равна процентной ставке по данному кредиту, скорректированной на ставку налогообложения прибыли, т. е. приведенной к посленалоговой базе.
С введением с 1 января 2000 г. новых форм финансовой отчетности упрощается определение суммы процентов, относящихся на затраты предприятия. Они отражены в форме № 2 «Отчет о прибылях и убытках» по строке 070 «Проценты к уплате». Однако целесообразно рассматривать каждую банковскую ссуду в отдельности, поскольку их количество обычно невелико, и процентная ставка определяется кредитным договором для каждого отдельного случая.
При расчете цены банковского кредита, как долгосрочного, так и краткосрочного, необходимо учитывать фактор времени. Процентные ставки в кредитных договорах указываются в процентах годовых, но если кредиты использовались менее года, а расчет ведется но данным годовой отчетности, то ставки должны быть скорректированы с учетом фактора времени.
Если организация размещает по номиналу облигации, то цена данного источника финансирования будет равна купонной ставке, скорректированной на ставку налогообложения прибыли, как и по банковскому кредиту.
Цена кредиторской задолженности определяется характером выплат по каждой статье кредиторской задолженности. Поэтому необходимо рассмотреть каждую статью кредиторской задолженности.
Цена кредиторской задолженности поставщикам и подрядчикам определяется прямым способом через отношение суммы штрафов и пени, уплаченных организацией, к величине кредиторской задолженности.
Поскольку согласно ст. 265 Налогового кодекса РФ в состав внереализационных расходов входят расходы в виде штрафов, пеней и (или) иных санкций за нарушение договорных обязательств, то цена кредиторской задолженности поставщикам и подрядчикам приводится к посленалоговой базе.
Косвенный способ оценки данного вида кредиторской задолженности заключается в оценке потерь, вызванных неплатежами поставщикам. Это судебные издержки, потеря репутации, рост цен на материалы, перебои в снабжений и т. п. Оценка кредиторской задолженности этим способом не всегда поддается количественному измерению.
Цена кредиторской задолженности по оплате труда определяется отношением дополнительных выплат работникам, связанных с задержками заработной платы и ее индексацией, к величине кредиторской задолженности данного вида.
Как показывает практика, данный вид кредиторской задолженности выступает самым дешевым источником финансирования, так как большинство организаций не индексируют невыплаченную в срок заработную плату, за исключением случаев, по которым получены решения суда.
Цена кредиторской задолженности бюджету и внебюджетным фондам определяется величиной пени, равной 1/300 ставки рефинансирования за каждый день просрочки. Например, при ставке рефинансирования 13% годовых, величина пени составит 0,043%, или в годовом исчислении 15,82%. Пени на пени не насчитываются, поэтому для определения цены кредиторской задолженности данного вида используется схема простых процентов.
При определении налоговой базы не учитываются расходы в виде пени, штрафов и иных санкций, перечисляемых в бюджет и в государственные внебюджетные фонды (ст. 270 НК РФ), поэтому данный источник финансирования не подлежит корректировке.
Важнейшей составной частью капитала, «последней линией обороны» и источником покрытия задолженности перед кредиторами является собственный капитал, имеющий сложную структуру. В его состав в настоящее время входят такие элементы, как уставный капитал, добавочный капитал резервный фонд, фонды специального назначения, нераспределённая прибыль. Глущенко В.В. Менеджмент: системные основы/ В.В. Глущенко. - Железнодорожный: Крылья, 2004. - с.27
Поскольку максимальное использование потенциальных источников финансирования присуще акционерному обществу, рассмотрим, как оценивается величина его собственного капитала.
Уставный капитал акционерного общества складывается из номинальной стоимости размещенных, т. е. приобретенных акционерами, акций. Не более 25% уставного капитала могут составлять привилегированные акции. Их особенностью является то, что по ним выплачивается гарантированный фиксированный дивиденд, и они обычно, за исключением случаев, оговоренных законом, лишены права голоса. Поэтому цена источника капитала «привилегированные акции» может быть рассчитана по формуле:
,
где Кр - цена привилегированной акции как источника финансирования, %;
Др - величина фиксированного дивиденда, выплаченного по привилегированной акции, д. е.;
Рр - рыночная цена привилегированной акции, д. е.
Выплата дивидендов по обыкновенным акциям не является юридической обязанностью компании, поэтому достаточно сложно рассчитать прогнозное значение цены источника «обыкновенные акции». Существует несколько моделей для такого расчета, наиболее известными из которых являются модель Гордона и модель САРМ. Согласно модели Гордона:
Ks=(D1/P0)*100%
или
Ks=(D1/P0+g)*100%
где Кs - цена обыкновенной акции как источника финансирования, %;
D1 - величина дивиденда по обыкновенной акции на ближайший прогнозируемый период, д. е.;
P0 - рыночная цена обыкновенной акции, д. е.;
g - прогнозируемый темп прироста дивидендов, коэфф.
Первая из этих формул используется в случае, если величина выплачиваемых дивидендов не меняется от периода к периоду; вторая - если дивиденды прирастают с постоянным темпом g. Выбор той или иной формулы для расчета будет определяться моделью дивидендной политики, используемой акционерным обществом.
Согласно модели САРМ
Ks=Rf+b*(Rm-Rf),
где Rf - ставка дохода по безрисковым вложениям, коэфф.;
b - коэффициент, определяемый для каждой конкретной акции на основе статистических данных фондового рынка;
Rm - ставка дохода по рынку акций в целом, коэфф. Крушвиц Л. Финансирование и инвестиции. Неоклассические основы теории финансов/ Л. Крушвиц. - СПб.: Издательство "Питер", 2000. - с.302
Поскольку акции большинства российских акционерных обществ не обращаются на открытом рынке, то цена уставного капитала будет определяться ставкой дивиденда.
Если акционерное общество не выплачивает дивидендов по обыкновенным акциям, что является наиболее распространенной практикой в России, то цена данного источника финансирования будет равна нулю, а цена всего уставного капитала -- ставке дивиденда по привилегированным акциям. Это дает минимальную величину цены уставного капитала.
У российских организаций добавочный капитал, образованный за счет переоценки основных фондов, во много раз превышает уставный. Формально по нему нет дивидендных выплат, но фактически, если организация создавалась бы в текущий момент, то акционерам пришлось бы вложить сумму, равную уставному и добавочному капиталу по действующему балансу(будем считать, что переоценка точно отражает рыночную стоимость активов). Поэтому для оценки добавочного капитала необходимо использовать ту норму прибыли, которую акционеры считают приемлемой для инвестирования в данную организацию.
При рассмотрении нераспределенной прибыли как составляющей цены собственного капитала применяется принцип вмененных (возможных) потерь, который состоит в следующем. Прибыль организации после уплаты налогов принадлежит его акционерам (собственникам). Прибыль, доступная акционерам, может быть выплачена в виде дивидендов или реинвестирована в производство. В случае реинвестирования прибыли у акционеров появляются вменённые потери, т. е. акционеры могли бы получить дивиденды и вложить эти средства в другие акции, облигации, в реальное имущество. Таким образом, компания должна зарабатывать на нераспределенной прибыли, по крайней мере, столько же, сколько могут заработать акционеры в альтернативных инвестициях с сопоставимым риском. Если организация не может инвестировать нераспределённую прибыль так, чтобы заработать достаточную сумму, то эти средства должны быть выплачены акционерам с тем, чтобы они могли их вложить в другие активы.
Обыкновенные акции - это достаточно дорогой источник финансирования, поскольку они являются одними из самых рискованных ценных бумаг и, следовательно, должны приносить более высокий доход своим держателям. Кроме того, при размещении новых выпусков акций акционерное общество несет дополнительные затраты, связанные с мониторингом фондового рынка, оплатой услуг финансовых посредников, печатанием бланков ценных бумаг и т. п.
Каждая фирма должна знать оптимальную структуру своего капитала как комбинацию различных источников, позволяющую максимизировать цену акций фирмы. Привлекая новый капитал, фирма обычно старается осуществить финансирование таким образом, чтобы сохранить фактическую структуру капитала по возможности более близкой к оптимальной.
Исходя из определения цены капитала как относительной величины затрат, которые несет организация за привлечение финансовых ресурсов из различных источников, можно рассчитать цену капитала по формуле среднеарифметической взвешенной:
WACC=УKi*di,
где WACC - цена капитала, %;
Ki - цена i-го источника финансирования, %;
di - удельный вес i-го источника в структуре пассивов, коэфф.;
i - порядковый номер источника финансирования.
WACC -- это средневзвешенная цена каждого нового дополнительного рубля прироста капитала, а отнюдь не средняя цена всех источников, привлеченных фирмой в прошлом, равно как и не средняя цена источников, которые фирма намерена привлечь в текущем году.
В руках менеджеров сосредотачивается весь предоставленный им капитал и они вправе вкладывать его любым способом, приносящим максимальную выгоду инвесторам. Аналогично, при планировании инвестиций не следует предполагать, что какой-то конкретный проект будет финансироваться только за счет банковского кредита, а для реализации другого будет произведена новая эмиссия акций. Менеджеры должны определить общий объем инвестиций и изыскать под него полную сумму финансирования из всех источников. Доходность отдельных проектов должна сравниваться с общей или средней ценой всего вновь привлекаемого капитала, так как каждый рубль инвестиций будет отражать в себе всю структуру капитала, из которого они финансируются.
Для нормального функционирования организации в долгосрочной перспективе необходимо, чтобы отдача от используемого капитала (норма чистой прибыли по капиталу) была больше, чем его цена. Другими словами, организация должна получать больше, чем платить за привлеченный капитал. Поэтому она может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя WАСС. С ним сравнивается показатель IRR конкретного инвестиционного проекта.
Если IRR > WACC, то проект следует принять, если IRR < WACC, то проект следует отвергнуть.
Если компания в силу каких-либо долгосрочных перспектив все-таки принимает инвестиционное решение по второму варианту, то это приведет к снижению рыночной стоимости организации, поскольку часть прибыли будет неизбежно расходоваться на «доплату» кредиторам или акционерам.
На финансовом рынке цена отдельных источников финансирования постоянно изменяется, следовательно, будет изменяться их соотношение в структуре пассивов организации, а также цена капитала (WACC). Поэтому для оценки приемлемости финансовых ресурсов для инвестиций важно определить не только существующую цену капитала, но и цену привлечения каждой дополнительной его единицы, т. е. определить предельную цену капитала.
В финансовом менеджменте показатель WACC необходим, прежде всего, для составления и анализа инвестиционного бюджета. Поэтому релевантными (значимыми) являются не исторические, отражаемые в учете, а предельные издержки по привлечению новых источников средств.
В экономике предельная цена любого изделия - это цена следующей единицы этого изделия. Предельная цена капитала (МСС) - это цена добавленного следующего одного рубля нового капитала. Она рассчитывается на основе прогнозных значений расходов, которые компания вынуждена будет понести для воспроизводства требуемой структуры капитала при сложившихся условиях финансового рынка.
При реализации инвестиционных проектов организация, прежде всего, будет использовать нераспределенную прибыль, так как в российских условиях это самый дешевый источник финансирования. Однако он ограничен в объеме, поэтому организация будет вынуждена использовать заемные средства. Это приведет к изменению структуры капитала и повышению риска кредиторов. В результате цена заемных средств с определенного момента начнет расти. Этот момент будет определяться представлениями кредитора о состоянии платежеспособности организации. Таким образом, в течение некоторого периода времени цена капитала будет оставаться постоянной даже при наращивании заемных средств, однако при достижении некоторого критического объема привлекаемых ресурсов, существенно изменяющего уровень платежеспособности организации-заемщика, WACC, как правило, резко возрастает. Басовский Л.Е. Финансовый менеджмент/ Л.Е. Басовский. - М.: ИНФРА-М, 2005. - с.73
Предельная цена капитала позволяет рассматривать процесс формирования ресурсов организации в динамике через цену привлечения каждой дополнительной денежной единица любой из составляющих капитала.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Понимание базисных концепций финансового менеджмента позволяет рассматривать капитал как один из видов экономических ресурсов или производственных факторов (наряду с трудом и землей). Уровень доходности, выплачиваемой инвестору в качестве платы за предоставленный капитал, представляет для предприятия, получающего этот капитал, величину его (капитала) цены. Для инвестора цена вложенного капитала - это альтернативные издержки, возникающие из-за утраты им возможности использовать денежные средства каким-то другим способом, например - направить их на банковский депозит. В качестве измерителя цены капитала используется уровень процентной ставки. Получая банковский кредит, предприятие обязуется уплачивать проценты банку, величина которых и отразит размер цены привлекаемого капитала. Для банка ценой инвестируемых им в предприятие кредитных ресурсов будет уровень доходности, который он мог бы получить, вложив соответствующую сумму в проект, уровень риска которого сопоставим с риском выдаваемого кредита. Очевидно, что банк не захочет кредитовать предприятие, если величина процентов по кредиту окажется ниже альтернативных издержек. Поэтому в условиях эффективного рынка цена капитала для получателя должна быть не меньше альтернативных издержек инвестора.
Планируя привлечение нового капитала, предприятие обязано принимать во внимание альтернативные издержки инвестора, так как их уровень является объективной характеристикой цены привлекаемого капитала. Важнейшим фактором, определяющим величину альтернативных издержек, является риск предприятия и реализуемых им проектов. Чем выше риск, тем выше уровень доходности, требуемый инвестором, для компенсации риска. Соответственно выше будет и цена привлекаемого капитала. Два предприятия, реализующих проекты с одинаковым уровнем риска, вправе претендовать на получение необходимого капитала по примерно одинаковой цене. Именно эта цена должна приниматься во внимание в процессе оценки экономической эффективности проектов. Прогнозируемые денежные потоки от этих проектов должны дисконтироваться по одной и той же ставке, равной цене привлекаемого капитала. Несоблюдение данного требования приведет к ситуации, когда совершенно равнозначные проекты получат противоположные оценки - прибыльный и убыточный - только вследствие произвольного выбора ставок дисконтирования денежных потоков. Чтобы избежать такого волюнтаризма, необходимо располагать надежными данными об уровне риска тех или иных предприятий. Однако в российской экономике данная проблема пока еще далека от разрешения.
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ
1. Басовский Л.Е. Финансовый менеджмент/ Л.Е. Басовский. - М.: ИНФРА-М, 2005. - 240с.
2. Бланк И.А. Финансовый менеджмент/ И.А. Бланк. - Киев: Ника-Центр, 2001. - 372с.
3. Вершигора Е.Е. Менеджмент/ Е.Е. Вершигора. - М.: ИНФРА-М, 2004. - 256с.
4. Гаврилова А.Н. Финансовый менеджмент: учебное пособие/ А.Н. Гаврилова. - М.: КНОРУС, 2005. - 336с.
5. Герчикова И.Н. Менеджмент: практикум/ И.Н. Герчикова. - М.: Банки и биржи: ЮНИТИ, 2003. - 336с.
6. Глущенко В.В. Менеджмент: системные основы/ В.В. Глущенко. - Железнодорожный: Крылья, 2004. - 224с.
7. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент/ В.В. Ковалев. - М.: Финансы и статистика, 2001. - 227с.
8. Крушвиц Л. Финансирование и инвестиции. Неоклассические основы теории финансов/ Л. Крушвиц. - СПб.: Издательство "Питер", 2000. - 439с.
9. Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма?/ Ф Модильяни, М. Миллер - М.: Дело, 1999. - 272с.
10. Стоянова Е.С. Финансовый менеджмент/ Е.С. Стоянова. - 4-е изд., перераб. и доп. - М.: Изд.-во «Перспектива», 1999, - 656с.
Подобные документы
Анализ структуры капитала, его цена и стоимость. Источники увеличения благосостояния держателей капитала фирмы. Расчет средневзвешенной и предельной цены капитала. Формирование бюджета капитальных вложений. Теории структуры капитала Модильяни-Миллера.
контрольная работа [98,0 K], добавлен 03.09.2010Основные цели и задачи оптимизации структуры капитала организации. Теория Модильяни-Миллера. Традиционный и компромиссный подход к структуре капитала. Определение стоимости основных источников финансирования. Средневзвешенная стоимость капитала.
курсовая работа [40,7 K], добавлен 10.09.2011Изучение состава, структуры капитала конкретного предприятия, рассмотрение различных подходов к определению оптимальной структуры капитала. Расчет соотношения собственного и заемного капитала, а также оптимальной структуры капитала данного предприятия.
курсовая работа [85,6 K], добавлен 23.12.2012Сущность структуры капитала, концепции управления им. Методология расчета совокупного капитала. Анализ состава, структуры и коэффициентов собственного и заемного капитала ЗАО "Стирол Пак", основные направления повышения эффективности их использования.
курсовая работа [72,5 K], добавлен 08.09.2010Структура и основные задачи анализа заемного капитала. Анализ динамики и структуры собственного и заемного капитала предприятия, оценка его кредиторской задолженности. Оценка эффективности использования заемного капитала, эффект финансового рычага.
курсовая работа [343,7 K], добавлен 28.09.2012Иерархическая система определения цены капитала. Основные подходы к оптимизации его структуры. Положения теории Модильяни-Миллера. Зависимость средневзвешенной цены капитала от доли заемных средств. Оценка доходности, предъявляемой собственниками.
реферат [92,1 K], добавлен 10.02.2015Экономическая сущность, методика прогнозирования и информационное обеспечение анализа собственного капитала. Анализ динамики, состава и структуры собственного капитала, финансовых коэффициентов и эффективности использования собственного капитала.
курсовая работа [185,8 K], добавлен 16.01.2014Капитал и его структура. Цена капитала и методы ее оценки. Теоретические основы управления капиталом. Теории структуры капитала. Анализ структуры капитала ОАО "Самарский резервуарный завод". Предложения по оптимизации структуры капитала организации.
курсовая работа [83,9 K], добавлен 24.12.2010Значение собственного капитала в деятельности организации, методика оптимизации его структуры. Анализ собственного капитала ОАО "КамАЗ", его динамика и эффективность использования. Рекомендации по совершенствованию структуры собственного капитала.
курсовая работа [1,6 M], добавлен 17.10.2013Структура капитала и принятие инвестиционных решений. Взаимосвязь капитала и дивидендной политики корпорации. Оценка капитала на примере АО НК "Казмунайгаз". Влияние эффективности использования собственного и заемного капитала на рентабельность.
дипломная работа [1,9 M], добавлен 18.05.2008
