Інституційні інвестори: основні чинники розвитку

ІНСТИТУЦІЙНІ ІНВЕСТОРИ: ОСНОВНІ ЧИННИКИ РОЗВИТКУ

Тетяна Кублікова,

кандидат економічних наук, доцент кафедри «Інформаційні системи в економіці»

Одеського державного економічного університету

У роботі простежуються тенденції розвитку інституційних інвесторів на світових фондових ринках в умовах глобалізації фінансових ринків, сек'юритизації цінних паперів та використання фінансової інженерії. Систематизовано і докладно розглянуто наступні чинники впливу на діяльність інституційних інвесторів у розвинених країнах: професійне управління інвестиціями, диверсифікацію інвестицій, зниження витрат для здійснення інвестицій, податкові та адміністративні переваги, регулювання та інформаційну прозорість. Констатовано, що в умовах глобалізації фінансових ринків світові тенденції та фактори розвитку інституційних інвесторів також стосуються й України.

Ключові слова: інституційний інвестор, фондовий ринок, глобалізація, сек'юритизація цінних паперів, фінансова інженерія.

Інституційні інвестори є обов'язковим учасником сучасного фондового ринку, що професійно трансформує вільні кошти бізнесу й заощадження домогосподарств в інвестиції. З огляду на сучасні тенденції світового ринку цінних паперів, актуальним видається виявлення й аналіз причин, що лежать в основі підвищення ролі інституційних інвесторів як фінансових посередників.

Теоретичний аналіз сутності поняття «інституційний інвестор» неодноразово здійснювався в роботах зарубіжних та вітчизняних дослідників [див. 1, 3, 4, 6, 7]. Ці та інші автори вказують на загострення внутрішніх і зовнішніх протиріч у діяльності зазначеного учасника ринку, зумовлених світовими глобалізаційними процесами, і дією таких економічних явищ, як сек'юритизація та фінансова інженерія.

У зв'язку із цим, новим і перспективним напрямком подальшого дослідження інституту інвестування і його суб'єктів є вивчення чинників та умов їх розвитку з урахуванням нових тенденцій світової економіки. У статті ми ставимо за мету розглянути інституційного інвестора, що діє в умовах нового економічного та політичного порядку, визначити тенденції розвитку інституційних інвесторів на світових фондових ринках в умовах глобалізації, сек'юритизації та використання фінансової інженерії.

Від початку визначимо контекст змін світових фондових ринків. Ними, як доведено в [1], є глобалізація фінансових ринків, можливості залучення більш дешевих ресурсів та створення нових видів цінних паперів із заздалегідь визначеними властивостями.

Глобалізація фінансових ринків є процесом стирання меж між національними ринками, що виявляється в інтеграції фінансових інструментів, учасників ринку, органів регулювання, механізмів торгівлі цінними паперами, правил стандартизації.

Маючи широкі можливості вибору варіантів вкладення коштів, інституційні інвестори не обмежують себе виключно фінансовими активами, доступними на внутрішніх ринках власних країн. Розвиток інформаційних технологій і послаблення регулюючих обмежень з боку держави сприяли процесу глобалізації на світовому фінансовому ринку.

Тенденція до формування світового інвестиційного середовища та інтеграції національних ринків капіталу призвела до того, що інвесторам надана можливість інвестувати в зарубіжні активи. Особливо це стосується країн великої сімки (Великобританії, США, Німеччини, Японії, Канади, Франції, Італії). Можливі такі варіанти інвестування:

- інституційний інвестор може придбати акції іноземних емітентів за допомогою депозитарних розписок, що є цінними паперами, які продаються на внутрішньому ринку і є правами на іноземні акції;

- у ряді країн інвесторам дозволено купувати іноземні цінні папери за національну валюту;

- можливий варіант покупки цінних паперів інвестиційних фондів, які інвестують свої кошти в іноземні цінні папери;

- існує можливість придбання похідних фінансових інструментів, виплати за якими залежать від цін на іноземних фондових ринках.

Проте глобалізація проявляється не тільки в можливості інвестувати в зарубіжні активи, але й у трансграничній пропозиції послуг інституційними інвесторами. Одним із прикладів можуть служити інститути колективних інвестицій у Європейському союзі (ЄС). У 1985 р. країни - члени ЄС погодилися із законодавством UCITS (UCITS - Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities), відповідно до якого інвестиційні фонди, зареєстровані в одній країні, можуть продавати свої акції в інших країнах ЄС.

Вартість чистих активів інвестиційних фондів, створених відповідно до законодавства UCITS, у 2005 р. перевищила 5 трлн євро, що складало більше 78% вартості чистих активів усіх європейських інвестиційних фондів [5].

У випадку ЄС вплив глобалізації виявляється у створенні інвестиційних фондів UCITS і їх динамічному розвитку. Слід зазначити, що в ряді аналітичних досліджень наголошується на наявності певних бар'єрів на шляху будівництва єдиного європейського ринку управління активами [2], проте перевага за розміром активів залишається за інвестиційними фондами UCITS.

Таким чином, вплив глобалізації фінансових ринків на інституційних інвесторів виявляється в зростанні міжнародних інвестицій і трансграничній пропозиції ними своїх послуг [3].

Сек'юритизація як економічне явище означає підвищення ролі фондового ринку і його інститутів в економіці. Вона істотно розширює можливості інвесторів. У США сек'юритизація застав дала можливість інвесторам купувати цінні папери, забезпечені пулом застав, що до 1970 року не практикувалось. У 1970 р. у США з'явилися нові цінні папери на базі пулу іпотечних кредитів, або передавальні цінні папери (pass-through securities). Випуск Американською національною асоціацією по операціях із заставами (Genie Мае) нових передавальних цінних паперів позначив тенденцію сек'юритизації активів.

Вийшовши за межі сектора іпотечних кредитів, сек'юритизація також торкнулася споживчого кредитування. У зв'язку із цим значного поширення набули цінні папери, випущені на базі пулу кредитів, виданих на покупку автомобілів, і забезпечених ними.

Сек'юритизація дозволяє перерозподіляти не тільки фінансові потоки залежно від обраних інструментів, але й ризики. Вона також створила можливості для американських банків звільнитися від ризикованих кредитів, наданих країнами, що розвиваються. У результаті інвестори отримали нові облігації - облігації Брейдлі. Платежі, які країна-позичальник мала раніше направляти банку-кредиторові, надходили безпосередньо до власника таких облігацій.

Зауважимо, що разом із глобальним процесом сек'юритизації виявляється стійка тенденція дезінтермедіації (disintermediation), тобто усунення банківських посередників у русі капіталів від власників до користувачів. Ця тенденція полягає в зниженні ролі комерційних банків як фінансових посередників. З одного боку, компанії, здійснюючи запозичення, віддають перевагу емітуванню цінних паперів на публічному ринку, а не отриманню кредитів комерційних банків. З іншого - дезінтермедіація сприяє інвестиціям заощаджень у цінні папери, а не в банківські депозити.

Сек'юритизація дозволяє задовольнити попит інституційних інвесторів на нові фінансові інструменти, в основі яких лежать активи, причому як фінансові, так і реальні, такі, що генерують дохід.

Інвестори, що стають вкладниками чи розпорядниками передавальних цінних паперів, отримують пропорційну своїй частці частину всіх основних і процентних платежів, проведених на базі іпотечного пулу. Відзначимо, що в основному інвесторами в передавальні цінні папери найчастіше виступали інституційні інвестори, особливо страхові компанії та пенсійні фонди.

Розвиток фінансової інженерії - це процес розробки й створення цінних паперів із заздалегідь програмованими властивостями, які відповідають потребам інвесторів.

Фінансова інженерія при створенні нових цінних паперів спирається на розпаковування цінних паперів (unbundling), тобто розділення грошових надходжень від однієї одиниці цінних паперів і використання їх для створення декількох нових цінних паперів, або упаковки цінних паперів (bundling), тобто поєднання різних видів цінних паперів в один комбінований цінний папір.

Прикладом роботи фінансових інженерів можна вважати розпаковування заставного сертифікату на два види цінних паперів. За першим видом з іпотечного пулу виплачуються тільки платежі з основної суми боргу іпотеки, тоді як за другим інвестори отримують тільки процентні платежі.

З погляду фінансової інженерії цінний папір розглядається як сукупність грошових надходжень, яку можна розділити й упорядкувати відповідно до потреб і побажань інвесторів на ринку цінних паперів. Багато похідних фінансових інструментів також є продуктами фінансової інженерії. Активний розвиток фінансової інженерії дозволяє забезпечувати інституційних інвесторів інноваційними фінансовими інструментами для формування інвестиційного портфеля.

Розглянувши основні світові тенденції, що вплинули як на розвиток світового фондового ринку в цілому, так і на інституційних інвесторів безпосередньо, спробуємо систематизувати чинники, що впливають на розвиток інституційних інвесторів у розвинених країнах. Такий підхід видається логічним, оскільки становлення й розвиток інституційних інвесторів на ринках, що розвиваються, багато в чому повторює досвід розвинених країн [4].

Умовно чинники, що справляють вплив на розвиток інституційних інвесторів, можна розділити на дві групи: внутрішні та зовнішні.

Як внутрішні можна розглядати чинники, що відображають особливості структури й організації роботи інституційних інвесторів, а також ефективність послуг, які надають інституційні інвестори. До них можна віднести:

- професійне управління інвестиціями;

- диверсифікацію інвестицій;

- зниження витрат для здійснення інвестицій;

- податкові та адміністративні переваги;

- регулювання та інформаційну прозорість.

Професійне управління інвестиціями. Цей чинник має декілька аспектів. По-перше, під професійним управлінням розуміється тимчасове відокремлення власників від управління. Більшість людей не мають можливостей, необхідних знань, а також часу для того, щоб ефективно розміщувати свої заощадження на фінансових ринках шляхом прямого інвестування.

Інституційні інвестори, акумулюючи заощадження населення, здійснюють довгострокові інвестиції в інструменти ринку цінних паперів на професійній основі. Здатність інституційних інвесторів до ефективного перерозподілу тимчасово вільних ресурсів досягається шляхом оцінки можливих ризиків і мінімізації їхніх негативних наслідків. Більшість інституційних інвесторів мають у своєму розпорядженні постійний штат фінансових аналітиків і керівників портфелем, які намагаються досягти максимальної ефективності інвестицій.

По-друге, інституційні інвестори здійснюють професійне управління інвестиціями, ґрунтуючись на правильній організації інвестиційного процесу на ринку цінних паперів.

По-третє, під професійним управлінням розуміються ширші можливості для інвестицій. Перш за все, це стосується напрямів інвестицій. Наприклад, розвиток інвестиційних фондів призвів до того, що різні інвестиційні фонди дотримуються в своїй політиці різних цілей.

Диверсифікація інвестицій. Інституційні інвестори зробили диверсифікацію доступною для дрібних інвесторів. Наприклад, вони можуть запропонувати можливість інвестицій у великі й неподільні категорії активів, такі як права власності, які просто недоступні для дрібних інвесторів.

Дійсно, об'єднуючи грошові кошти своїх інвесторів, інститути колективних інвестицій дають їм можливість володіти частками різних цінних паперів. У цьому випадку вони можуть діяти як крупні інвестори, навіть якщо окремому інвесторові це не під силу.

Перевагу в диверсифікації інвестицій мають також пенсійні фонди й страхові компанії. У цьому вони нічим не відрізняються від будь-якого інвестиційного фонду й так само прагнуть розподіляти внески між різними класами активів. Очевидно, що диверсифікація дозволяє приватним інвесторам ефективніше управляти своїми інвестиціями.

Зниження витрат для здійснення інвестицій. Історично склалося так, що витрати щодо здійснення операцій на великій кількості ринків прив'язані до розміру операції. Оскільки інституційні інвестори торгують великими пакетами цінних паперів, це дозволяє їм досягти істотної економії на комісійних виплатах і гонорарах посередникам. При управлінні великою кількістю дрібних інвестицій як одним великим портфелем можна зекономити за рахунок масштабу операцій, від чого інвестор може отримати вигоду у вигляді низької плати за управління.

Податкові та адміністративні переваги. У розвинених країнах податкове законодавство забезпечує клієнтів інституційних інвесторів податковим режимом, який є не гіршим, ніж для «прямих» інвесторів у цінні папери. Як правило, звільняються внески й доходи від активів, що входять у портфелі інституційних інвесторів. Податкові системи мають свої особливості, але найбільш вдалою, із точки зору індивідуального інвестора, є система, коли оподатковуються тільки виплати, які здійснюють інституційні інвестори своїм клієнтам (дрібним інвесторам).

Наприклад, у США при дотриманні ряду умов такі інститути колективних інвестицій, як взаємні фонди й об'єднані інвестиційні трасти мають можливість не платити податок на дохід корпорацій. При цьому інвестори фондів платять податок тільки при отриманні виплат із фонду у формі дивідендів і відсотків і при продажу цінних паперів фонду.

Регулювання та інформаційна прозорість. Надійність функціонування інституційних інвесторів є необхідною умовою довіри населення до цих фінансових посередників. Досвід розвинених країн дозволяє зробити висновок, що надійність інституційних інвесторів досягається за рахунок розвиненої системи регулювання. Як правило, регулювання здійснюється на трьох рівнях: на рівні держави, на рівні саморегульованих організацій, на рівні внутрішніх систем регулювання інституційних інвесторів.

Оскільки інституційні інвестори практично в усіх країнах є об'єктом законодавчого регулювання, спрямованого на захист інтересів дрібних інвесторів, інвестори можуть бути впевнені, що інститути належним чином управлятимуть їхніми коштами й будуть захищати їх.

Ефективне регулювання, якому довіряють багато інвесторів, створює сприятливі умови, за яких інститути можуть із успіхом просувати свої послуги на ринку.

Зовнішні чинники, що впливають на розвиток інституційних інвесторів, визначаються чинниками, що формують попит населення й компаній на послуги інституційних інвесторів. До них можна віднести:

- кризу солідарних пенсійних систем і розвиток накопичувальних пенсійних систем;

- зростання добробуту населення;

- конкуренцію.

Криза солідарних пенсійних систем і розвиток накопичувальних пенсійних систем. Демографічні зміни мають наслідки, не тільки для інституційних інвесторів, але й для економіки в цілому. Серйозним чинником, що впливає на розвиток інституційних інвесторів, є старіння населення. Як відомо, у багатьох розвинених країнах відбувається старіння населення через зниження рівня народжуваності й збільшення тривалості життя.

Старіння населення призводить до негативних наслідків. Кількість людей, що зайняті у виробництві товарів і послуг та сплачують податки, усе зменшується, а незайнятих (у т.ч. і пенсіонерів) - все збільшується, що, у свою чергу, спричиняє високий рівень навантаження на солідарні пенсійні системи.

Якщо припустити, що рівень державного пенсійного забезпечення не є прийнятним, а в багатьох країнах це відповідає дійсності [5], виникає необхідність альтернативних інструментів довгострокових заощаджень для гідної пенсії.

Із проблемою збільшення фінансового навантаження на пенсійні системи зіткнулося багато країн, що примусило уряди цих країн ініціювати створення накопичувальних пенсійних систем (funded pension schemes). При накопичувальній системі виплати пенсій здійснюються за рахунок доходів від фінансових активів, накопичених у минулому, завдяки довготривалим внескам до пенсійних фондів підприємців і населення.

Звідси витікає, що серцевиною накопичувальних програм є інвестиційний процес за участю інвестиційних інститутів. Зазначимо, що саме в країнах із накопичувальними пенсійними системами інституційні інвестори отримали найбільший розвиток, оскільки ці країни мали обмежений рівень соціальної відповідальності.

Зростання добробуту населення. Ключовим чинником розвитку інституційних посередників є добробут населення. Досліджуючи країни Великої сімки, автор роботи [6] прийшов до висновку, що активи й зобов'язання домогосподарств за останні десятиліття минулого сторіччя істотно збільшилися. Так, з 1970 до 1998 р. спостерігалося зростання фінансових активів населення з показника 130% по відношенню до ВВП до 238% по відношенню до ВВП. Росли також і зобов'язання населення країн Великої сімки: з 38% по відношенню до ВВП в 1970 р. до 60% по відношенню до ВВП в 1998 р.

Структура заощаджень змінювалася на користь інституційної форми організації. Популярність інституційних інвесторів як інструмента заощадження накопичень особливо виразно простежується в США. У цій країні за станом на 2003 р. близько половини домогосподарств США володіли 77% активів взаємних фондів [8]. На наш погляд, саме зростання добробуту громадян веде до зростання інвестицій, оскільки виникає можливість і необхідність зберегти та примножити заощадження.

Конкуренція. Конкуренція примушує інституційних інвесторів ефективніше надавати послуги своїм клієнтам. Конкуренція за заощадження населення здійснюється як між установами, що входять до групи інституційних інвесторів, так і між інституційними інвесторами й комерційними банками. Це особливо характерно для банківських депозитів, що витісняються фондами грошового ринку. Конкуренція характерна й для різних типів інституційних інвесторів. Так, приватні пенсійні фонди конкурують із компаніями зі страхування життя, а інвестиційні фонди можуть бути використані як довгострокові накопичувальні інструменти приватними інвесторами в тих країнах, де пенсійні та страхові компанії менш розвинені. У Європі процеси перерегулювання економічної діяльності загострили конкуренцію інституційних інвесторів різних країн, а скасування деяких обмежень щодо формування портфелів інституційних інвесторів, особливо в розрізі інтернаціональних інвестицій, створило широкі можливості диверсифікації, що, у результаті, позначилося на зниженні витрат.

Таким чином, світовий досвід інвестиційної діяльності показує, що потенційними інститутами мобілізації довгострокових ресурсів для фінансування проектів розвитку можуть стати інституційні інвестори: страхові компанії, недержавні пенсійні фонди, інститути колективних інвестицій.

Для вдосконалення діяльності вітчизняних інституційних інвесторів необхідно враховувати сучасну практику й тенденції розвитку цих фінансових посередників у розвинених країнах. Слід мати на увазі, що фінансова система України є частиною світової фінансової системи. У світлі глобалізації фінансових ринків це означає, що світові тенденції та фактори розвитку інституційних інвесторів також стосуються й України.

ЛІТЕРАТУРА

1. Води С. Принципы инвестиций: [Пер. с англ.] / С. Води, А. Кейн, А. Маркус. - М.: Издательский дом «Вильямс», 2002. - С.982.

2. Cross-border marketing of «harmonies» UCITS in Europe, Current situation, Constraints of Ways forward // Price Waterhouse Coopers, FEFSI, Luxemburg, November, 2001, P.5.

3. Heinemann F. Towards а single European market in Asset management / F. Heinemann // Zentrum fur europaishe wirtschaftsfortshung, May, 2003, P.12.

4. Institutional Investors in Emerging Markets // Global Financial Stability Report, April 2004, Chapter IV, P.128.

5. Pension at Glance: Public Policies across OECD Countries 2005 Edition. - OECD. - 2005, P.2.

6. Davis E. Institutional Investors / Е. Davis, B. Steil. - MIT Press. - 2001. - P.30.