Оцінка економічної ефективності інвестиційних проектів з урахуванням ризиків

Оцінка економічної ефективності інвестиційних проектів з урахуванням ризиків

Богдан Сенів,

кандидат економічних наук, доцент кафедри банківського менеджменту та обліку Тернопільського національного економічного університету

У статті досліджується проблема оцінки реальних інвестиційних проектів з урахуванням ризику. Описано основні методи аналізу інвестиційних проектів. Показано, що для визначення рівня ризику при інвестуванні рекомендується застосовувати такі методи, як статистичний, доцільності витрат, експертних оцінок, аналітичний та порівняння аналогів. Зниження ступеня ризику інвестиційного проекту може досягатися шляхом розподілу його між учасниками проекту, страхування, резервування коштів на покриття непередбачуваних витрат. Запропоновано блок-схему аналізу ризику з метою визначення, порівняння та обґрунтування альтернативних управлінських рішень і проектів.

Формування національної економіки на засадах самостійного розвитку зумовило комплекс проблем, серед яких особливе місце належить інвестиціям в основний капітал, що відтворюють і оновлюють матеріально-технічний потенціал галузей. Необхідним є вдосконалення економічного механізму щодо здійснення оцінки інвестиційних проектів на діючих підприємствах з урахуванням факторів ризику. Актуальність даної теми полягає в необхідності подальшого дослідження оцінки ризиків при прийнятті реальних інвестиційних проектів.

Оцінці інвестиційних проектів, які здійснюються на діючих підприємствах, присвячено багато наукових праць вітчизняних та зарубіжних вчених: І.О. Бланка, Г.В. Ситника, Б.І. Гусакова, В.В. Ковальова, Я.Д. Крупка, А.А. Пересади, Т.В. Майорової. Однак тут залишається ряд питань, які потребують подальшого дослідження.

Метою роботи є уточнення науково-методичних рекомендацій щодо вдосконалення оцінки ефективності реальних інвестиційних проектів з урахуванням ризику.

Здійснюючи оцінку проекту з урахуванням ризику на діючому підприємстві, необхідно визначити вплив факторів, серед яких основними є:

1. Точка зору, з якої оцінюється проект (підприємством, зовнішнім інвестором, банком, лізинговою компанією чи аудиторською фірмою, державними установами тощо); визначення можливості участі в його фінансуванні. Крім того, проект може розглядатися державними установами (органами), наприклад, коли передбачається державна підтримка проекту.

2. Порівнянність масштабів діючого підприємства і проекту. Можлива ситуація, коли порівняно невелике підприємство реалізує масштабний проект і ситуація, коли крупне підприємство здійснює відносно невеликий проект.

3. Ступінь використання для проекту ресурсів діючого підприємства. Проект може передбачати зміни в діючій технології і бути, таким чином, повністю зав'язаним на діюче виробництво, або може бути незалежним, у тому числі і територіально, від діючого виробництва.

4. Стадія реалізації, на якій знаходиться проект. Підприємство може вибирати проект із ряду можливих, давати комплексну оцінку проекту до початку його фінансування. В окремих випадках виникає необхідність оцінити проект, коли частка капіталовкладень уже здійснена.

У практичній діяльності можуть застосовуватися різні методи аналізу інвестиційних проектів, які здійснюються на діючих підприємствах [2]. Коротко проаналізуємо основні з цих методів.

Метод умовної автономії. Його доцільно застосовувати в тих випадках, коли проект фізично відокремлений від підприємства і може розглядатися незалежно (автономно). Для цього проект умовно розглядають як окрему юридичну особу з своїми активами і пасивами, обсягом реалізації і витратами. Даний метод дає можливість оцінити ефективність проекту і його фінансову спроможність. При цьому питання про фінансову спроможність підприємства, що здійснює проект, залишається відкритим. Можливі також похибки в економічних розрахунках, обумовлені зробленими пропозиціями щодо виділення проекту в окреме підприємство. Зокрема, це стосується визначення податків, які сплачуються за результатами діяльності підприємства в цілому, з урахуванням наявних пільг і результатів поточної діяльності підприємства.

Метод аналізу змін. При застосуванні даного методу аналізуються тільки зміни, які вносить проект в показники діяльності підприємства. Метод особливо зручний, якщо суть проекту полягає в модернізації або розширенні поточного виробництва. При чому суть проекту може полягати як в зростанні виручки (від збільшення обсягів або якості продукції), так і в зменшенні поточних витрат. Завдання полягає в тому, щоб порівняти приріст чистих доходів підприємства з обсягом інвестицій, необхідних для забезпечення цього приросту. Однією із переваг методу є відносна простота підготовки вихідних даних (в розрахунок закладаються тільки зміни параметрів). Недолік методу полягає в тому, що він не дозволяє оцінити фінансову спроможність підприємства, що реалізовує проект. По суті, аналізується тільки економічна ефективність. Складність методу полягає в тому, щоб коректно виділити всі зміни, які вносить проект в діяльність підприємства, у тому числі і зміни, пов'язані з нарахуванням і сплатою податків (наприклад, відшкодування ПДВ).

Метод об'єднання. Метод направлений на аналіз фінансової спроможності підприємства, що здійснює проект, і не відображає ефективність самого проекту. Особливо зручно застосовувати даний метод, коли масштаби проекту порівнюються з масштабами діючого виробництва. Метод передбачає розробку фінансового плану підприємства-реалізатора інвестиційного проекту. Складність методу полягає в побудові фінансового плану, прив'язаного до поточного фінансового стану підприємства з урахуванням наявного оборотного капіталу, кредитів і поточної заборгованості. При моделюванні діяльності реального підприємства часто виникають питання щодо ступеня деталізації плану (виділення найістотнішого), необхідності моделювання різних нестандартних ситуацій, зокрема, ситуації, коли наявні величини статті оборотного капіталу не відповідають нормативним значенням. Тому важливо детально знати господарську діяльність підприємства, його історію, вивчити його відносини з кредиторами і контрагентами, що і дозволить зробити достовірніші прогнози на майбутнє.

Метод накладання. Для оцінки проекту даним методом розглядається проект (метод умовного виділення), аналізується його економічна ефективність і фінансова спроможність. Потім складається фінансовий план підприємства без проекту. На рівні базових форм фінансової звітності порівнюються результати поточної діяльності підприємства з результатами за проектом. На основі одержаних зведених звітів про прибуток, рух грошових коштів і балансовий звіт робиться висновок про фінансову спроможність підприємства в цілому, з урахуванням проекту. Перевагою методу є можливість відображення повної інформації про даний проект. Недоліки методу - громіздкість всіх побудов, умовність відокремленого від підприємства опису проекту (проект, пов'язаний з модернізацією, зміною технології діючого виробництва важко піддається окремому опису) і не всі функції даного методу мають властивість адитивності.

Метод порівняння. Суть методу полягає в тому, що спочатку, як і в методі об'єднання, розглядається фінансовий план підприємства, що здійснює проект («підприємство з проектом»), потім описується діюче виробництво («підприємство без проекту» або діяльність підприємства у випадку, якщо воно відмовиться реалізовувати інвестиційний проект). На основі фінансового плану підприємства з проектом проводиться оцінка фінансової спроможності підприємства, що здійснює інвестиційний проект. Для оцінки ефективності проекту необхідно порівняти чисті доходи підприємства з проектом із чистими доходами підприємства без проекту. Різниця між ними покаже ефект від проекту. Перевага даного методу - можливість комплексної оцінки будь-якого, а не тільки відокремленого від підприємства проекту. Позитивним також є відсутність умовних побудов - не потрібно описувати проект окремо від підприємства. Недолік, в порівнянні з методом накладення, - відсутність висновків про фінансову спроможність проекту (це може бути необхідно при управлінні проектами на великих підприємствах). В порівнянні з іншими методами недоліком є велика складність побудови.

Для побудови кривої ризику і визначення рівня втрат рекомендується ввести поняття областей ризику. Областю ризику називається певна зона загальних втрат на ринку, в межах якої вони не перевищують граничного значення встановленого рівня ризику. Основні області ризику, які доцільно приймати при розрахунку загального рівня ризику з урахуванням достатності всього капіталу підприємства показано на рис. 1.

Статистичний метод рекомендується застосувати в процесі розрахунку очікуваної тривалості кожної роботи та проекту в цілому і можливих при цьому втрат. Суть його полягає у тому, що для розрахунку ймовірностей виникнення втрат аналізуються всі статистичні дані, які стосуються результативності здійснення фірмою таких операцій. Частоту виникнення певного рівня втрат пропонується знаходити за формулою:

де Fo - частота виникнення певного рівня втрат;

N - число випадків появи конкретного рівня втрат;

Nзаг - загальне число випадків у статистичній вибірці.

При оцінці достатності капіталу для реалізації проекту рекомендується враховувати два поняття: статутний капітал і весь капітал. Така достатність визначається максимально допустимим розміром статутного капіталу підприємства і граничним співвідношенням усього капіталу до суми активів, що називаються коефіцієнтом ризику (Н).

Рис.1. Основні області ризиків діяльності підприємств у ринковій економіці

Якщо за основу для виявлення областей ризику взяти вимоги Національного банку України до оцінки стану активів будь-якого комерційного банку, то можна виділити п'ять основних областей ризику діяльності будь-якого підприємства в умовах ринкової економіки: безризикова область; область мінімального ризику; область підвищеного ризику; область критичного ризику; область неприпустимого ризику [3].

Розглянемо суть кожної з названих областей ризику.

1. Безризикова область характеризується відсутністю будь-яких втрат при здійсненні операцій з гарантією отримання, як мінімум, розрахункового прибутку. Теоретично прибуток підприємства при реалізації проекту необмежений. Тоді коефіцієнт ризику, що визначається граничним співвідношенням усього капіталу компанії до суми активів, прямує до нуля, тобто Н1 ? 0, де індекс 1 - визначник першої області.

2. Область мінімального ризику характеризується рівнем втрат, що не перевищують розміру чистого прибутку в інтервалі від 0 до 25 %. Тут можливе здійснення операцій з цінними паперами уряду України, муніципальних органів, отримання необхідних позик, гарантованих урядом; участь у спорудженні об'єктів та інших фінансових заходів, що здійснюються державними органами. Підприємство ризикує тим, що внаслідок своєї діяльності в найгіршому випадку воно не отримає чистого прибутку і не зможе виплатити дивіденди по емітованих цінних паперах. Можливі незначні втрати чистого прибутку, але основна його частина зберігатиметься.

3. Область найменшого ризику оцінюється рівнем втрат, що не перевищують розміри розрахункового прибутку. Коефіцієнт ризику Н2 = Н(0 - А1) знаходиться в межах 25-50 %. Тут можливе здійснення виробничої діяльності підприємством завдяки отриманим в інвестиційних банках кредитам, гарантованим урядом України на термін до одного року за вирахуванням позичок. Підприємство ризикує тим, що внаслідок своєї діяльності воно в найгіршому випадку відшкодує всі витрати (рентні і комунальні платежі, накладні витрати тощо), а в найкращому - отримає набагато менший від розрахункового рівня прибуток.

4. Область критичного ризику. Можливі втрати, величина яких перевищує розміри розрахункового прибутку, але не перевищує загальної величини валового прибутку. Коефіцієнт ризику Н4 = Н(Б1-В1) знаходиться в межах 50-75 %. Підприємство може здійснювати різні види лізингу: оперативний (підприємства, фірми-виробники не реалізовують свою продукцію, а передають її в оренду); нерухомості (передача в оренду машин та устаткування, що виготовляється різними підприємствами і фірмами терміном від 2 до 6 років); може вкладати кошти у цінні папери інших акціонерних товариств і підприємств. Такий ризик небажаний, оскільки можна втратити всю свою виручку від операції.

5. Область неприпустимого ризику. В її межах можливі втрати, близькі до розміру власних коштів, тобто повного банкрутства фірми. Тоді прострочена заборгованість за позиками складе 100 %, й існує досить великий ризик, пов'язаний з вкладанням грошових коштів та майна під заставу для отримання банківських кредитів. Коефіцієнт ризику Н5 = Н(В1-Г1) знаходиться в межах 75-100 %.

Розглянемо врахування ризиків на прикладі. Для визначення максимального рівня ризику Рр(мах) по одному з видів господарської діяльності ЗАТ СП “Промінь-Галичина”, використовуються статистичні дані про виконання такої роботи підприємства за декілька останніх років (табл. 1). З цією метою доцільно використовувати графік Лоренца.

Припустимо, що загальна частота виникнення втрат підприємства Fзаг визначається за формулою (6): Fзаг = 0,75 у 2003; 0,80 у 2005; 0,85 у 2006 р. Це відповідає сумі частот виникнення втрат у областях ризику від 2 до 5 з розподілом у точках А1, Б1, В1 згідно з даними, наведеними у табл. 1.

Рівень ризику Рр(мах) визначається за частотою виникнення втрат. Для побудови графіка частоту виникнення втрат поставимо у вихідний ранжований ряд за кількістю явищ, потім вирахуємо кумулятивні (накопичені) підсумки, які у табл. 1 за 2006 р. означають, що частота втрат в областях дорівнює, %: другій - 5, 3-й -25, 4-й - 65, 5-й - 100. Далі беремо квадрат розміром 100х100 і на вертикальній осі відкладаємо кумулятивні підсумки частот, а горизонтальний відрізок розбиваємо на рівні частини за числом областей ризику. Відклавши на графіку проти відповідних кумулятивних підсумків точки і з'єднавши їх плавною кривою, одержимо лінію Лоренца (рис. 2).

Таблиця 1. - Статистичні дані виникнення втрат у виробничій діяльності СП “Промінь-Галичина”[4]

Рис. 2. Визначення рівня ризику Рр за допомогою графіка Лоренца [1]

За відсутності втрат, тобто при роботі фірми у безризиковій області (Рр=0) лінія Лоренца являтиме собою пряму. Якщо Рр>0 тобто рівень ризику підвищується, частота виникнення втрат розподілиться нерівномірно.

Чим вищий показник Рр, тим більш випуклою є лінія Лоренца, тим більшим буде відрізок, обмежений цією лінією і лінією рівності. Якщо від одиниці відняти відношення довжини відрізку ab = 1,7 до довжини всієї діагоналі АС = 7,2, то одержимо значення Рр.

У цьому випадку рівень ризику визначається:

Лінія Лоренца може мати протилежне зображення, яке залежить від значень кумулятивних підсумків. Якщо частота ризику незначна, то одиниця у формулі відсутня.

Побудова кількох ліній Лоренца за різними періодами дозволяє порівнювати Рр за ступенем кривизни цих ліній.

Проведені дослідження методу визначення величини Рр за допомогою графіка Лоренца [2] поряд із позитивними аспектами виявили і деякі його недоліки. Так згаданий показник не дорівнюватиме одиниці при його максимальному значенні, а буде лише прямувати до неї. Цей недолік можна усунути визначенням індексу ризику за формулою

де Рр - рівень ризику за певний період часу;

n - число одиниць сукупностей;

V(1,2,…, n) - питома вага частоти виникнення втрат F.

Запропонований показник (індекс ризику) визначається з використанням даних табл. 2.

Рр(2004) = [1 - 79 / 50(4 - 1)] 100 % = 47,3 %

Рр(2005) = [1 - 91 / 50(4 - 1)] 100 % = 39,3 %

Рр(2006) = [1 - 215 / 50(4 - 1)] 100 % = - 43,0 %,

Від'ємне значення означає, що порівняно з 2006 р. ризик зріс на 43 %, тому Рр(2005) = 39,3 % + 43 % = 82,3 %.

Таблиця 2. - Оцінка рівня ризику ЗАТ СП «Промінь-Галичина» [4]

Примітка: 1 - частота виникнення втрат Fo, 2 - % до безризикової зони

Порівняння цих методів показує, що різниця при визначенні Рр складає 5,3 %, а похибка - 6,43 % (5,3/82,3)100, що цілком припустимо.

Далі розглядатимуться питання визначення максимального розміру ризику та встановлення його оптимального рівня, виходячи з логіки попередніх досліджень.

Аналіз ризику пропонуємо проводити у послідовності, показаній на рис. 3.

Рис.3. Блок-схема аналізу ризику.

Призначення аналізу ризику полягає в наданні потенційним партнерам необхідної інформації для прийняття рішень про доцільність участі у реалізації проекту і вживанні заходів по захисту можливих фінансових втрат.

При аналізі ризику інвестиційного проекту та його здійсненні пропонуємо розглядати:

- втрати від окремих видів ризику;

- втрати по одному з напрямів “портфеля інвестицій”;

- максимально можливий збиток.

Проведене дослідження дало змогу зробити наступні висновки.

1. Нове підприємство чи новий інвестиційний проект повинен оцінити ступінь ризику і виявити ті проблеми, які можуть стояти на перешкоді підприємницької діяльності. А саме, враховувати ступінь ризику з метою страхування своїх активів. Доцільно спочатку розробити стратегію поведінки і запропонувати шляхи виходу із ймовірнісно ризикових ситуацій.

2. Запропонована блок-схема аналізу ризику реальних інвестиційних проектів може застосовуватися для визначення, порівняння та обґрунтування альтернативних управлінських рішень і проектів, розробки і реалізації передпроектних заходів. Для визначення рівня ризику при інвестуванні рекомендується застосовувати такі методи, як статистичний, доцільності витрат, експертних оцінок, аналітичний та зіставлення аналогів. Зниження ступеня ризику інвестиційного проекту може досягатися шляхом розподілу його між учасниками проекту, страхування, резервування коштів на покриття непередбачуваних витрат.

Література:

1. Гусаков Б.И. Экономическая эффективность инвестиций собственника. - Минск: НПЖ «Финансы, учёт, аудит». - 2004. - 216 с.

2. Ковалев В.В. Финансовый менеджмент: теория и практика. - М.: Изд-во «Проспект», 2006. - 1062 с.

3. Крупка Я.Д. Прогресивні методи оцінки та обліку інвестиційних ресурсів. - Тернопіль: Економічна думка, 2000. - 354 с.

4. Звітність ЗАТ СП «Промінь-Галичина» за 2004-2006 рр.