P=D/(Ka-d)

где D -- прогнозируемый дивиденд на акцию: Ka -- требуемая норма прибыли на акцию; d -- ожидаемый темп роста дивидендов Ka.

Ka=D/p+d

Если необходима предельная оценка, которая должна учитывать стоимость размещения новых акций (стоимость эмиссии), то формула может быть модифицирована следующим образом:

Ka=(D/p(1-Kc))+d

где Kc -- стоимость выпуска новых акций, %.

Наиболее сложным для белорусских предприятий при использовании данного подхода является прогнозирование роста дивидендов. В странах со стабильной экономикой он тяготеет в среднем к темпу роста ВВП и его прогнозированием занимаются, как правило, крупные многопрофильные компании. В современных белорусских условиях прогнозирование является малореальной задачей, как и анализ регулярных дивидендных выплат.

Впрочем, и при нормальном функционировании рыночного механизма метод дивидендов требует осторожного применения. Он не учитывает специфику предприятия, отрасли, риск вложений в данное предприятие. К тому же статистические данные говорят об отсутствии прямой связи между ростом дивидендов и ростом цены акций.

Метод доходов строится на расчете коэффициента Р/Е, отражающего соотношение рыночной цены акций Р и прибыли, приходящейся на акцию ЕРS. Приблизительная оценка будущих доходов выглядит следующим образом:

Ka=ЕРS/Р,

где ЕРS -- прогнозируемая прибыль на акцию.

Рассматриваемый подход предполагает, что вся будущая прибыль будет распределена среди акционеров, а это весьма грубое приближение. Кроме того, необходимо иметь информацию о рыночной цене акции предприятия и возможность прогнозировать доходы.

Более совершенным и точным является метод оценки риска на основе модели капитальных активов СAРМ. Он включает в себя расчет следующих показателей:

* безрисковой ставки R, соответствующей, как правило, доходности государственных ценных бумаг.

* среднерыночной доходности К_м , т. е. средней ставки дохода по всем акциям, котирующимся на фондовом рынке.

Большего доверия заслуживает экспертный метод, предполагающий оценку макроэкономических, отраслевых и финансовых рисков для конкретного предприятия по ряду показателей (ликвидности, рентабельности, финансовому и производственному левериджу и т. д.).

Все вышеописанные методы оценки акционерного капитала финансовый менеджер должен применять творчески, сообразуясь со здравым смыслом и опытом.

Кроме обыкновенных акций другим весьма существенным источником собственного капитала является нераспределенная прибыль, цена которой определяется альтернативными издержками, т. е. доходами, которые могли бы быть получены от ее вложения акционерами в акции данного или подобного предприятия. Поэтому ценой этого источника является цена акционерного капитала предприятия, которую рассчитывают вышеуказанными методами.

Определение средневзвешенной цены капитала может потребовать расчета цены привилегированных акций. В западной практике средства данного источника относят к заемным, так как дивиденды по привилегированным акциям выплачивают в обязательном порядке до выплаты дивидендов по обыкновенным акциям. Цену этого капитала определяют по следующей формуле:

Кпр.а.=Дпр.а/Впр.а.

где Д --дивиденды по привилегированным акциям; В--выручка от продажи привилегированных акций с учетом затрат на размещение.

Акционерное общество вправе выпускать для финансирования своих проектов такие ценные бумаги, как облигации.

По сути, это в чистом виде заемный капитал, но цену его рассчитывают без поправок на налогообложение, поскольку проценты по облигациям, не имеющим хождения на организованном рынке, выплачивают из прибыли, остающейся в распоряжении предприятия:

Коб.=(J+(M-V)n)/((M+V)/2)

где J -- годовой доход по процентам; M -- номинальная стоимость облигации; V-- чистый доход от продажи облигаций; n -- период обращения.

При выборе источников финансирования для расширения деятельности предприятия собственники бывают заинтересованы в том, чтобы средневзвешенная цена капитала увеличивалась при условии опережающего роста , во-первых, показателя ЕР5 и, во-вторых, стоимости предприятия. Только такое финансирование отвечает долговременным целям развития предприятия, а поэтому сформулированное выше условие служит основным критерием оптимизации структуры капитала.

Рассмотрим методику сопоставления альтернативных вариантов финансирования с помощью графика, где прослеживается зависимость прибыли, приходящейся на акции, от использования банковских займов либо выпуска акций.

Основной целью анализа дайной зависимости является определение точек равновесия, отмечающих такое значение прибыли до уплаты процентов и налогов ЕВ1Т, при котором и выпуск акций, и привлечение банковских кредитов одинаково выгодно. Если же значение ЕВ1Т опускается ниже точки равновесия, предпочтительнее может оказаться выпуск акций. Когда оно поднимается выше точки равновесия, эффект финансового рычага способен сделать более привлекательным использование займов.

Точку равновесия находят по следующей формуле:

(ЕВ1Т(1 - Т) -D1 * Kz - D)/N1=( ЕВ1Т((1 -Т)- D"*Kz - D)/N2

где Kz -- цена заемного капитала после налогообложения; Т-- налог на прибыль; D1 -- заемный капитал; D -- дивиденды по привилегированным акциям; D" -- заемный капитал с учетом привлечения новых кредитов; N1 -- количество акций с учетом нового выпуска; N2 -- прежнее количество акций в обращении.

Поиск наиболее удачного сочетания источников капитала нацелен в конечном счете на повышение стоимости предприятия. Показатель ЕРS также отражает процесс возрастания стоимости предприятия, поскольку он в определенной степени позволяет акционерам надеяться на увеличение своих доходов.

Для определения рыночной стоимости предприятия используется ряд методов, основанных на оценке будущих доходов. Наиболее показательным является определение соотношения EBIT/WASS, которое отражает способность предприятия получать прибыль, превышающую размер издержек по использованию капитала.

Следует иметь в виду, что оптимальная структура капитала конкретного предприятия зависит от многочисленных факторов. К наиболее существенным относятся прирост выручки, уровень конкуренции, оборачиваемость активов, деловой риск, взаимоотношения с кредиторами.

Совокупное действие различных факторов приводит к тому, что предприятия далеко не всегда стремятся использовать вышеназванные преимущества заемного финансирования, а предпочитают прибегать к другим источникам увеличения капитала.

Итак, определение стоимости собственного капитала и задачи оптимизации его структуры ставят ряд вопросов. В частности, необходимо знать, какую стоимость капитала необходимо оценить (текущую, целевую или предельную), какой метод определения стоимости собственного капитала является наиболее подходящим в конкретном случае. Метод дивидендов и доходный метод, как уже говорилось, дают довольно грубое приближение, а модель САРМ, будучи более точным инструментом измерения цены собственного капитала, предполагает наличие развитого фондового рынка и проработанных методик расчета коэффициента.

При выборе источников финансирования следует внимательно изучить связь прибыли на акцию с прибылью до уплаты процентов и налогов, а также с операционным и финансовым рычагами.

Теоретические концепции оптимизации структуры капитала основываются на ряде допущений и требуют дальнейшего исследования с учетом специфических черт белорусской экономики.

Таким образом, оптимизация структуры капитала для каждого предприятия должна опираться на возможности его самофинансирования и сводится в конкретном случае к поиску индивидуальных комбинаций источников капитала с учетом их цены и других факторов.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Для успешной работы предприятия в рыночных условиях необходима четко продуманная система управления финансами. Основные элементы управления финансами вытекают из функций финансов. Распределительная функция рассматривается в процессе выработки финансовой стратегии, планирования финансовых потоков. Контрольная функция осуществляется в контроле и аудите работы субъекта хозяйствования.

Для того, чтобы распределение и контроль денежных потоков были эффективными, необходим финансовый механизм, регламентирующий и стимулирующий высокие конечные результаты производственно-хозяйственной и финансовой деятельности.

Таким образом, система управления финансами состоит из взаимоувязанных элементов и управленческих процедур.