Антикризисные инвестиции

2

ВВЕДЕНИЕ

В современном мире многообразных и сложных экономических процессов и взаимоотношений между гражданами, предприятиями, финансовыми институтами, государствами на внутреннем и внешнем рынках острой проблемой является эффективное вложение капитала с целью его приумножения, или инвестирование. Экономическая природа инвестиций обусловлена закономерностями процесса расширенного воспроизводства и заключается в использовании части дополнительного общественного продукта для увеличения количества и качества всех элементов системы производительных сил общества. Источником инвестиций является фонд накопления, или сберегаемая часть национального дохода, направляемая на увеличение и развитие факторов производства, и фонд возмещения, используемый для обновления изношенных средств производства в виде амортизационных отчислений. Все инвестиционные составляющие формируют таким образом структуру средств, которая непосредственно влияет на эффективность инвестиционных процессов и темпы расширенного воспроизводства.

Инвестиционная деятельность в той или иной степени присуща любому предприятию. Она представляет собой один из наиболее важных аспектов функционирования любой коммерческой организации. Причинами, обусловливающими необходимость инвестиций, являются обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производства, освоение новых видов деятельности.

Значение экономического анализа для планирования и осуществления инвестиционной деятельности трудно переоценить. При этом особую важность имеет предварительный анализ, который проводится на стадии разработки инвестиционных проектов и способствует принятию разумных и обоснованных управленческих решений.

Степень ответственности за принятие инвестиционного проекта в рамках того или иного направления различна. Нередко решения должны приниматься в условиях, когда имеется ряд альтернативных или взаимно независимых проектов. В этом случае необходимо сделать выбор одного или нескольких проектов, основываясь на каких-то критериях. Очевидно, что таких критериев может быть несколько, а вероятность того, что какой-то один проект будет предпочтительнее других по всем критериям, как правило, значительно меньше единицы.

Принятие решений инвестиционного характера, как и любой другой вид управленческой деятельности, основывается на использовании различных формализованных и неформализованных методов. Степень их сочетания определяется разными обстоятельствами, в том числе и тем из них, насколько менеджер знаком с имеющимся аппаратом, применимым в том или ином конкретном случае. В отечественной и зарубежной практике известен целый ряд формализованных методов, расчеты, с помощью которых могут служить основой для принятия решений в области инвестиционной политики. Какого-то универсального метода, пригодного для всех случаев жизни, не существует. Вероятно, управление все же в большей степени является искусством, чем наукой. Тем не менее, имея некоторые оценки, полученные формализованными методами, пусть даже в известной степени условные, легче принимать окончательные решения.

Главным направлением предварительного анализа является определение показателей возможной экономической эффективности инвестиций, т.е. отдачи от капитальных вложений, которые предусмотрены по проекту. Как правило, в расчетах принимается во внимание временной аспект стоимости денег.

Весьма часто предприятие сталкивается с ситуацией, когда имеется ряд альтернативных (взаимоисключающих) инвестиционных проектов. Естественно, возникает необходимость в сравнении этих проектов и выборе наиболее привлекательных из них по каким-либо критериям.

1 ХАРАКТЕРИСТИКА СОСТОЯНИЙ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЦЕССА КАК БАЗА ДЛЯ ПРИНЯТИЯ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РЕШЕНИЙ В АНТИКРИЗИСНОМ УПРАВЛЕНИИ

Объем инвестиций - важнейший критерий устойчивого развития национальной экономики. Между тем в 90-е гг. XX в. в России наблюдался неуклонный спад инвестиционной активности, опережающий даже спад производства (рис. 1).

Так, в 1995 г. валовой внутренний продукт (ВВП) снизился по сравнению с 1990 г. на 38%, а объем инвестиций в основной капитал - на 69%, в 2001 г. при снижении ВВП на 31% по сравнению с 1990 г. объем инвестиций в основной капитал сократился уже на 72% по сравнению с тем же периодом. Отрицательная динамика инвестиций начала преодолеваться после кризиса 1998 г., однако итоговый прирост инвестиций в основной капитал более чем скромен: в 2002 г. было осуществлено инвестиций в объеме 29% от уровня 1990 г. В этой связи не случайно положение в сфере инвестиций характеризуется как кризисное Коротков Э.М. Антикризисное управление. - М.: ИНФРА-М, 2005.

Инвестиционный кризис в России вызван целым рядом объективных и субъективных причин и проявляется в быстром сокращении абсолютных объемов накоплений, существенном падении их доли в ВВП, снижении бюджетного финансирования инвестиций в основной капитал, уменьшении доли прибыли предприятий, направляемой на совершенствование и расширение производства и т.д. Негативное влияние на инвестиционную активность оказал также опережающий рост цен на инвестиционные товары по сравнению с потребительскими. Так, за 10 лет (с 1991 по 2001 г.) индекс-дефлятор по валовому накоплению основного капитала в 2 раза превысил индекс-дефлятор по ВВП в целом Коротков Э.М. Антикризисное управление. - М.: ИНФРА-М, 2005.



Рис. 1 Динамика ВВП и индексу физического объема инвестиций в основной капитал, % к 1990 г.

Особую тревогу вызывает то обстоятельство, что в 1990-е гг. в России большая часть накоплений коммерческих структур, банков, населения вкладывалась в торгово-посредническую, финансовую деятельность, покупку иностранной валюты, а не в развитие реального сектора экономики. Поэтому сегодня одной из главных задач является установление приоритета реального сектора экономики над финансово-спекулятивным, т.е. создание более выгодных условий для инвестиций в реальное производство по сравнению с денежными вложениями в финансово-спекулятивные операции.

Можно констатировать, что разграничение функций управления финансами различных уровней государственной власти, повышение самостоятельности регионов в области финансовой политики, усиление роли и значения децентрализованных фондов финансовых ресурсов не привели к усилению роли финансового влияния на экономическую ситуацию в стране.

При анализе инвестиционной деятельности необходимо разграничивать инвестиции, направленные на создание реального капитала (капиталообразующие инвестиции), и финансовые инвестиции. В составе капиталообразующих инвестиций наибольший удельный вес составляют капитальные вложения (инвестиции в основные средства). Кроме них следует выделить инвестиции в нематериальные активы, инвестиции в оборотные средства, на приобретение земельных участков и объектов природопользования, затраты на капитальный ремонт.

Причины, обусловливающие необходимость инвестиций, могут быть различными, но их можно сгруппировать следующим образом: новое строительство, связанное, как правило, с освоением новых видов деятельности; реконструкция, техническое перевооружение или расширение действующих предприятий.

Для обеспечения успеха антикризисной инвестиционной политики важно обеспечить связь между стратегическими и тактическими решениями в области инвестиций. Основная цель антикризисной инвестиционной стратегии государства - структурная перестройка экономики. Тактические инвестиционные решения нацелены на поддержание эффективной деятельности предприятий, осуществление государственной финансовой поддержки неплатежеспособных предприятий для восстановления их платежеспособности или финансирования реорганизационных мероприятий.

Тактические и стратегические инвестиционные решения различаются масштабами финансовых вложений и степенью неопределенности результатов принимаемых решений, что обусловливает различную степень финансовых рисков.

Реализация государственной антикризисной стратегии должна опираться на ряд предпосылок Ларионов И.К.,Брагин Н.И.,Алиев А.Т. Антикризисное управление: Учебное пособие для вузов изд. 4-е, перераб., доп. Дашков и К 2005:

- политическая и социально-экономическая стабильность в обществе;

- наличие законодательной базы для развития инвестиционного процесса, и в том числе совершенствование налогового законодательства;

- рост реальных налоговых поступлений в бюджет;

- устойчивость национальной валюты;

- снижение темпов инфляции;

- прекращение утечки капитала из страны.

Антикризисная инвестиционная стратегия должна быть направлена на преодоление негативных явлений в экономике России.

В управлении инвестиционным процессом необходимо Маренков Н.Л. Антикризисное управление: Учебное пособие для вузов Изд. 2-е Феникс, 2005:

- четко определить цели инвестирования (создание новых предприятий; техническое перевооружение и реконструкция действующих предприятий, модернизация оборудования и т.д.);

- выбрать объекты инвестирования в соответствии с обозначенными приоритетами. Так, в современных условиях преимущественным направлением использования бюджетных средств является создание относительно небольших проектов с высокой скоростью оборота капитала и быстрой отдачей. В условиях кризиса в инвестиционной сфере особую значимость приобретает такой принцип финансирования, как получение максимального эффекта при минимуме затрат;

- выявить реальные источники инвестиций и с учетом определенных возможностей создать законодательную базу для осуществления и развития инвестиций, в том числе иностранных.

Эти базовые условия должны обеспечить решение основной задачи антикризисной инвестиционной стратегии на уровне государства - создание накоплений для обновления основного капитала, для долгосрочного инвестирования в реальный сектор экономики.

2 ИСТОЧНИКИ ФИНАНСИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИЙ В УСЛОВИЯХ ОГРАНИЧЕННЫХ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ

Источниками финансирования инвестиционного процесса являются Уткин Э.А. Антикризисное управление. - М.: ЭКМОС, 2003.:

- собственные финансовые средства (прибыль, накопления, амортизационные отчисления, суммы, выплачиваемые страховыми органами в виде возмещения ущерба, и т.д.);

- продажа основных фондов, земельных участков и других видов активов;

- привлеченные средства от продажи акций, средства, выделяемые промышленно-финансовыми группами на безвозмездной основе, благотворительные и иные взносы;

- ассигнования из федерального бюджета, бюджетов субъектов Российской Федерации и местных бюджетов;

- иностранные инвестиции, предоставляемые в форме финансового или иного участия в уставном капитале совместных предприятий, а также в форме прямых вложений (в денежной форме) международных организаций и финансовых институтов, государств, предприятий различных форм собственности и частных лиц;

- различные формы заемных средств, в том числе кредиты, предоставляемые государством на возвратной основе, кредиты иностранных инвесторов, облигационные займы, векселя, кредиты банков и других институциональных инвесторов.

Роль различных источников финансирования определена в табл. 1.

Таблица 1. Структура инвестиций в основной капитал по источникам финансирования, %

Показатели	Годы
	1992	1994	1996	1998	2000	2001	2002
Инвестиции в основной капитал (капитальные вложения) - всего	100	100	100	100	100	100	100
В том числе финансируемые за счет: 1. Бюджетных средств - всего Из них:	26,9	26,9	20,1	19,1	22,0	20,4	19,6
1.1. Федерального бюджета	16,6	13,4	9,9	6,5	6,0	5,8	6,0
I.2. Бюджетов субъектов РФ и мес*тных бюджетов	10,3	10,6	10,2	12,6	16,0	14,6	13,6
II. Внебюджетные средства, всего Из них:	73,1	74,0	78,0	79,0	78,0	79,6	80,4
II. 1. Собственных средств В том числе: прибыль амортизация	69,3	64,2	53,2 15,0 27,6	52,4 13,2	47,5 23,4 18,1	49,4 24,0 18,5	48,0 20,5 23,5

Данные таблицы свидетельствуют о превалирующей роли внебюджетных средств как источника финансирования инвестиций в основной капитал (в 2002 г. в России их доля составила 80,4%), однако за рассматриваемый период наблюдается устойчивая тенденция снижения доли собственных средств в составе источников финансирования - с 69,3% в 1992 г. до 48,0 % в 2002 г. Вместе с тем в развитых странах за счет собственных средств осуществляется около 70-80% всех инвестиций. Кроме того, в условиях отечественной экономики значимая доля собственных средств в структуре источников инвестиций еще не означает, что абсолютная величина этих средств удовлетворяет инвестиционные потребности предприятия. Для того чтобы выполнить содержательный анализ источников инвестиционных ресурсов, сгруппируем их следующим образом Коротков Э.М. Антикризисное управление. - М.: ИНФРА-М, 2005:

- бюджетное финансирование (из бюджетов всех уровней);

- собственные накопления предприятий и организаций;

- иностранные инвестиции;

- различные формы заемных средств, в том числе кредиты банков и других институциональных инвесторов.

При определении роли каждой группы в качестве основного принципа воспользуемся оценкой возможного прироста вложений в инвестиции за счет каждого из них в современных условиях Ларионов И.К.,Брагин Н.И.,Алиев А.Т. Антикризисное управление: Учебное пособие для вузов изд. 4-е, перераб., доп. Дашков и К 2005.

1. Использование бюджетов всех уровней для финансирования инвестиционных программ является весьма проблематичным. Данные табл. 1 свидетельствуют о достаточно устойчивой тенденции снижения инвестиций в основной капитал, финансируемых за счет бюджетных средств. Особенно заметным после 1993 г. является снижение финансирования капитальных вложений за счет средств федерального бюджета на фоне роста доли средств из бюджетов субъектов Российской Федерации и местных бюджетов. Учитывая рост государственного долга, плохую собираемость налогов, секвестирование расходов, вряд ли можно рассчитывать на выделение из бюджетов значительных ассигнований на инвестиционные программы в настоящее время.

2. Реального накопления собственных ресурсов предприятий, по существу, не происходит - в основном из-за достаточно высокого уровня инфляции. Рост цен в первые же годы реформ обусловил обесценение амортизационных фондов и оборотных средств предприятий. У многих предприятий не хватает финансовых ресурсов даже на поддержание объемов производства, а тем более на техническое перевооружение или увеличение выпуска продукции. В свою очередь падение, производства приводит к уменьшению прибыли, необходимой для накопления инвестиционных ресурсов. Сегодня оборотные средства предприятий почти на 80% обеспечиваются кредитами коммерческих банков. Это приводит к тому, что большая часть прибыли уходит на выплату банковских процентов. Для российских предприятий характерны высокие издержки и низкая рентабельность производства, высокий уровень износа и устаревания оборудования, потеря достаточно весомой части высококвалифицированного персонала, рост дебиторской и кредиторской задолженности, что не может не приводить к сокращению реальной базы для накоплений и инвестиций. Результаты проводимых Госкомстатом России ежемесячных выборочных обследований деловой активности в промышленности показывают устойчивое преобладание доли руководителей предприятий, ежемесячно отмечающих снижение обеспеченности финансовыми средствами по сравнению с предыдущими периодами.

3. Многие политики и экономисты связывают возможность оживить инвестиционные процессы с активным привлечением иностранных инвестиций. С одной стороны, наблюдается рост интереса иностранных инвесторов, проявляющийся в некотором увеличении объема их инвестиций в предприятия и организации на территории России, однако доля прямых инвестиций при этом в разные годы варьирует от 20,23 до 67,7% (табл. 2¹), причем наиболее низкий их удельный вес отмечен в 2001-2002 гг.

При этом зарубежные инвесторы предпочитают вкладывать деньги в экспортно-ориентированные отрасли, а также в предприятия торговли и сервиса. В 1995 г. объем прямых иностранных инвестиций составил 2,02 млрд. долл. и не превышал в последующие годы 5,33 млрд. долл. (см. табл. 2), что для российской экономики явно недостаточно.

По оценкам Министерства экономического развития и торговли, объем средств, необходимых для расширения и модернизации инфраструктуры и производства, а также для поддержания хотя бы умеренных темпов экономического роста, должен составить 300- 500 млрд. долл. на период до 2010-2012 г. Основную долю (от 51,1% в 1997 г. до 77,4% в 2002 г.) в иностранных инвестициях в российскую экономику составляют прочие инвестиции, включающие разного рода кредиты. О том, что иностранные инвесторы предпочитают кредитовать российские предприятия, а не вкладывать в них деньги непосредственно свидетельствует и то, что среди прямых инвестиций доля взносов в капитал снижается (с 48,8% в 1995 г. до 8,6% в 2002 г.) на фоне увеличения доли кредитов, полученных от зарубежных совладельцев предприятия http://www.ivr.ru “Инвестиционные возможности России”.

Данные табл. 2 свидетельствуют о существенном замедлении темпов прироста иностранных инвестиций. Так, в 1996 г. темп прироста иностранных инвестиций составлял 133,66% по сравнению с 1995 г., в 1997 г. темп прироста по сравнению с 1996 г. был равен уже 76,40%, в 1998 и 1999 г. по сравнению с предшествующими периодами объемы инвестиций снизились соответственно на 4,25 и 18,8% http://www.ivr.ru “Инвестиционные возможности России”.

Таблица 2. Состав и структура иностранных инвестиций в экономику РФ

Показатели	Годы
	1995	1996	1997	1998	1999	2000	2001	2002
1. Объем иностранных инвестиций всего, млн. долл.	2983	6970	12295	11773	9560	10958	14258	19780
В том числе - прямые инвестиции - портфельные инвестиции - прочие инвестиции	2020 39 924	2440 128 4402	5333 681 6282	3361 191 8221	4260 61 5269	4429 145 6384	3980 451 9827	4002 472 15306
2. Доля прямых инвестиций в общем объеме иностранных инвестиций, %	67,72	35,01	43,38	28,55	56,12	40,42	27,91	20,23
3. Темпы роста иностранных инвестиций, % к предыдущему периоду	100	233,66	176,40	95,75	81,20	114,62	130,12	138,73
4. Доля иностранных инвестиций по отраслям экономики, % - промышленность - торговля и общественное питание - строительство - связь - финансы, кредит, страхование, пенсионное обеспечение	43,3 17,0 7,3 2,95 13,6	32,7 5,4 1,4 2,63 29,0	29,3 6,0 2,2 1,18 38,7	39,9 10,2 2,0 6,94 7,6	51,0 17,0 1,0 10,24 1,2	43,1 17,8 0,8 6,49 2,5	39,7 37,1 0,7 3,5 0,9	37,1 44,5 0,6 2,2 0,7

И лишь начиная с 2000 г., имел место прирост инвестиций: в 2000 г. в размере 14,62%, в 2001 г. - 30,12%, в 2002 г. - 38,73%.

Наиболее привлекательной для иностранных инвесторов остается промышленность, хотя в некоторые годы наблюдается снижение доли иностранных инвестиций. Заметно увеличилась доля вложений в торговлю и общественное питание, особенно в 2001-2002 гг., а вот доля иностранных инвестиций в строительство за рассматриваемый период постоянно снижается. В целом распределение иностранных инвестиций по отраслям экономики России остается весьма неравномерным. Так, в 2002 г. только на долю двух отраслей (промышленности и торговли и общественного питания) приходилось 81,6% всех иностранных инвестиций. Столь же неравномерно и их распределение по регионам России. Так, в 2002 г. на долю Центрального Федерального округа приходилась почти половина всех иностранных инвестиций - 49,6%, Уральского - 14,3%, Сибирского - 11,1%, Северо-Западного - 9,3%, Дальневосточного - 6,3%, Приволжского - 7,2%, Южного - 2,3% http://www.ivr.ru “Инвестиционные возможности России”.

Если сопоставить инвестиции российских предприятий в экономику зарубежных стран, то можно видеть отток капитала за рубеж в некоторые годы, не возмещающийся притоком иностранных инвестиций в Россию. Сравнительный анализ данных табл. 2 и 3 свидетельствует, что если в 1999 г. имело место положительное сальдо между объемом иностранных инвестиций российских организаций в экономику зарубежных стран, то в 2000 г. это сальдо было отрицательным.

Таблица 3. Инвестиции российских организаций в экономику зарубежных стран (млн. долл.)

Показатели	Годы
	1999	2000
Общий объем инвестиций	8038	15115
В том числе в экономику США	6275	12 085

Российские инвестиции в экономику зарубежных стран превышали в 2000 г. инвестиции зарубежных инвесторов в российскую экономику на 4197 млн. долл. США. При этом только в экономику США российскими предприятиями было инвестировано на 1127 млн. долл. больше, чем иностранными инвесторами - в российскую экономику в целом.

Следует также учесть, что большая часть иностранных инвестиций носит рисковый и относительно краткосрочный характер. Кроме того, поведение иностранных инвесторов чрезвычайно подвержено влиянию многих экономических, политических и психологических факторов.

Сейчас Правительство РФ многое делает для совершенствования законодательной базы, обеспечивающей рост иностранных инвестиций. Важную роль в государственном регулировании инвестиционных процессов играет Федеральный закон «Об иностранных инвестициях» от 09.07.1999 г. № 160, который определил основные гарантии прав иностранных инвесторов на инвестиции и получаемые от них доходы и прибыль, условия предпринимательской деятельности иностранных инвесторов на территории Российской Федерации. В принятый в 1995 г. Федеральный закон «О соглашениях о разделе продукции» № 225-ФЗ были внесены изменения и дополнения законами от 07.01.1999 г. № 19-ФЗ и от 18.06.2001 г. № 75-ФЗ. Предполагается создание агентства гарантий инвестиций от различных рисков, в том числе от политических.

Учитывая необходимость для экономики нашей страны притока иностранных инвестиций, несомненный интерес представляет оценка совокупности рисков, возникающих при инвестировании в Россию, даваемая кредитными рейтингами международных кредитных агентств.

Страновой рейтинг России в 2002 г., присвоенный агентством Moody's, соответствовал классу Ва2, а по версии агентства Standard & Poors- классу ВВ, что ниже инвестиционного уровня. Однако имела место положительная тенденция в изменении этого рейтинга, обусловленная положительной динамикой важнейших показателей развития экономики страны. В результате в октябре 2003 г. агентство Moody's присвоило России инвестиционный рейтинг ВааЗ, а по состоянию на 12.07.2004 г. агентство Standard & Poor's присвоило России суверенный рейтинг ВВВ, что также соответствует инвестиционному классу.

Динамика кредитных рейтингов отдельных эмитентов является ориентиром для вложений в их активы со стороны различных инвесторов.

Рейтинги некоторых российских компаний за 2004 г., присвоенные агентством Standard & Poor's, приведены в табл. 4.

Таблица 4. Рейтинги российских компаний (по данным на 12.07.2004 г.)

Эмитент	Долгосрочный рейтинг	Прогноз
АлРоСА	В	Стабильный
ГАЗПРОМ	вв-	Развивающийся
Вымпелком	вв-	Позитивный
Иркутскэнерго	в-	Стабильный
Лукойл	вв	Стабильный
Мосэнерго	в-	Позитивный
МТС	вв-	Стабильный
РАО «ЕЭС России»	в	Позитивный
Роснефть	в	Развивающийся
Ростелеком	в	Позитивный

Приведенные данные свидетельствуют о том, что в 2004 г. рейтинги крупнейших и успешно работающих компаний России по сравнению с 2002 г. не изменились или улучшились (АлРоСА, ГАЗПРОМ, Вымпелком, Лукойл, МТС, Ростелеком), хотя и были на несколько ступеней ниже инвестиционного уровня и относились в основном к компаниям с низкой кредитоспособностью.

Учитывая изложенное, трудно ожидать существенного притока иностранных инвестиций в российскую экономику в ближайшем будущем.

4. В 1990-е гг. банковские кредиты как источник финансовых ресурсов использовались в России слабо, особенно для долгосрочного кредитования. Это было связано с высокими процентными ставками, что ограничивало возможности привлечения кредитов предприятиями, и высокими рисками кредитования, что крайне ограничивало возможности долгосрочного кредитования для банков. По результатам выборочного обследования инвестиционной активности 4928 промышленных предприятий в 77 регионах России, проведенного Госкомстатом России в 2002 г., 35% предпринимателей в качестве фактора, сдерживающего инвестиционную деятельность, отметили недоступность получения банковских кредитов из-за высоких процентных ставок.

Средневзвешенные процентные ставки рублевых кредитов предприятиям и организациям в январе 2003 г. варьировали по краткосрочным заимствованиям от 12,1 до 20,8%, а по долгосрочным - от 13,3 до 18,1%, краткосрочные кредиты в долларах США предоставлялись под процентные ставки от 8,5 до 11,7 %, а процентные ставки по долгосрочным кредитам варьировали от 6,8 до 8,2% http://www.ivr.ru “Инвестиционные возможности России”.

Размер сбережений населения оценивается различными авторами до 20-30 млрд. долл. и даже более. Однако большая часть сбережений находится в наличной форме у населения, а готовность его доверить свои сбережения какому-либо финансовому учреждению предполагает уверенность в финансовой честности этого учреждения. В рыночной экономике банковская система играет важнейшую роль в концентрации денежных накоплений в обществе и обеспечении их наиболее эффективного инвестирования. Поэтому именно банки должны убедить население, что оно не только должно иметь стимул накопления, но и может доверять тому механизму, который заставит эти накопления эффективно работать. Вера населения в надежность банковской системы имеет существенное значение, а в России она становится ключевым фактором мобилизации финансовых ресурсов для обеспечения развития экономики.

Таким образом, в сложившейся ситуации в России необходимо на всех уровнях принимать управленческие решения, стимулирующие процесс создания накоплений, а реальный рост инвестиций возможен главным образом за счет внутренних источников - накоплений предприятий и мобилизации средств населения.

3 ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЙ

В процессе принятия инвестиционных решений можно выделить следующие этапы Коротков Э.М. Антикризисное управление. - М.: ИНФРА-М, 2005:

- оценка финансового состояния предприятия и возможностей его участия в инвестиционной деятельности;

- обоснование размера инвестиций и выбор источников финансирования;

- оценка будущих денежных потоков от реализации инвестиционного проекта.

Одним из наиболее важных этапов оценки инвестиционной привлекательности предприятия является анализ его финансово-хозяйственной деятельности, с помощью которого можно оценить перспективность анализируемого предприятия с точки зрения возможности мобилизации доступных источников средств и отдачи на требуемые вложения.

Финансовое состояние предприятия - это комплексное понятие, которое подразумевает оценку степени эффективности размещения средств, устойчивости платежеспособности, наличия достаточной финансовой базы, обеспеченности собственными оборотными средствами, организации расчетов и др. Поскольку источником информации для характеристики финансового состояния являются данные финансовой отчетности, его оценивают за определенный период, а потому важное значение для принятия инвестиционных решений приобретает прогноз тенденций в финансовом состоянии предприятия и выявление основных направлений его изменения.

Широкое распространение для оценки финансового состояния предприятия получили методики, основанные на анализе системы финансовых коэффициентов. При всем разнообразии предлагаемых в отечественной и зарубежной литературе методик с использованием финансовых коэффициентов их главные отличия определяются Чекшин В.И. Экономическая оценка инвестиций. - Электросталь: ЭПИ МИСиС, 2005:

- степенью многочисленности используемых в анализе финансовых коэффициентов;

- принципами оценки весомости этих коэффициентов;

- методами получения обобщенной оценки финансового состояния предприятия.

Предваряя изложение системы финансовых коэффициентов, следует назвать некоторые «ключевые» пункты, позволяющие ранжировать предприятия одной отрасли по их инвестицированной привлекательности. В условиях экономического спада, характерных для современной экономики России, важно ориентироваться на предприятия, которые даже в столь сложной общей экономической ситуации остаются прибыльными. Эта информация может быть получена на основе анализа динамики прибыли за ряд предшествующих периодов по данным отчета о прибылях и убытках.

Данные этого же отчета следует использовать для определения соотношения коэффициентов роста выручки от реализации товаров и услуг и общей стоимости активов. Если коэффициенты роста выручки превышают коэффициенты роста активов, можно говорить о повышении эффективности использований ресурсов предприятия. Если же стоимость активов увеличивалась быстрее выручки от реализации, то эффективность использования ресурсов на предприятии снижалась.

Важное значение имеет наличие у предприятия собственных оборотных средств, размер которых по данным балансового отчета определяется как разница между оборотными средствами и краткосрочными обязательствами. Наличие собственных оборотных средств является показателем финансовой прочности предприятия и оценкой его надежности для партнеров.

Безусловный интерес для инвестора представляет анализ формирования номенклатуры выпускаемой продукции с точки зрения соотношения постоянных и переменных затрат в структуре ее себестоимости. Предприятия с высокой долей постоянных затрат в общей сумме затрат на производство весьма чувствительны к любым изменениям объема продаж в натуральном выражении. Если количество проданных товаров падает, то выручка будет уменьшаться, но постоянные затраты в полной сумме затрат останутся на прежнем уровне, в результате прибыль снизится даже в большем размере, чем выручка. Переменные же (пропорциональные) затраты изменяются прямо пропорционально объему производства (например, расходы на сырье, материалы, электроэнергию и т.д.).

Потому бизнес-риск на предприятиях с высоким удельным весом постоянных затрат выше, чем на тех предприятиях, где преобладающее значение в формировании себестоимости имеют переменные затраты.

Особое внимание должно быть обращено на наличие таких позиций в отчетах предприятий, как убытки, кредиты и займы, не погашенные в срок, просроченная кредиторская и дебиторская задолженности.

Следующим этапом анализа является оценка финансового состояния предприятия с помощью системы финансовых коэффициентов. При всем разнообразии финансовых коэффициентов они должны включать показатели следующих направлений оценки финансового состояния Уткин Э.А. Антикризисное управление. - М.: ЭКМОС, 2003.:

I группа - показатели ликвидности;

II группа - показатели финансовой устойчивости;

III группа - показатели деловой активности;

IV группа - показатели рентабельности.

Если учесть, что в каждой группе может быть рекомендовано в зависимости от степени детализации анализа от одного-двух до семи-восьми показателей, то состав финансовых коэффициентов может включать от четырех-пяти показателей (экспресс-анализ) до 30 коэффициентов и даже более при подробном их рассмотрении.

Особую проблему представляют выбор и обоснование критериев для оценки полученных фактических показателей, с которыми можно сопоставить финансовые коэффициенты конкретного предприятия. Во-первых, единых для всех отраслей и предприятий нормативных или эталонных значений коэффициентов быть не может в силу специфики технологических процессов, трудоемкости изготовления продукции и т.д.

В этой связи для сопоставлений рекомендуется использовать либо показатели лучших в отрасли предприятий (эталонные значения), либо среднеотраслевые значения финансовых коэффициентов. Знание среднеотраслевых значений соответствующих показателей позволяет получить по каждой группе финансовых коэффициентов оценку того, в какую категорию (ниже среднего, среднего уровня или выше среднего в отрасли) попадает данное предприятие.

При отсутствии таких ориентиров в оценках финансовых коэффициентов остается возможность проследить их динамику за ряд периодов и охарактеризовать тенденцию их изменения. Следующим действием является интерпретация этой тенденции как: 1) благоприятная, т.е. улучшающая финансовое состояние предприятия; 2) неблагоприятная, т. е. вызывающая ухудшение финансового состояния; 3) нейтральная, т.е. значения финансовых коэффициентов остаются на одном и том же уровне. Путем подсчета баланса «плюсов» и «минусов» (баланса благоприятных и неблагоприятных влияний динамики финансовых коэффициентов) может быть сделан общий вывод о тенденции в изменении финансового состояния предприятия.

4 МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

Основу принятия управленческих решений по инвестициям составляет сравнение объема инвестиций с ежегодными поступлениями денежных средств, когда проект заработает после пуска его в эксплуатацию. Для того чтобы сопоставить размер инвестиций и будущие денежные поступления, нужно учесть разновременность притоков и оттоков денежных средств в результате осуществления инвестиционного проекта, и все будущие денежные потоки следует «привести» к моменту инвестирования средств, т.е. выполнить процедуру дисконтирования потоков платежей.

Различные методы сравнения инвестиционных проектов используют следующую информацию, которая может быть получена в результате следующих действий Чекшин В.И. Экономическая оценка инвестиций. - Электросталь: ЭПИ МИСиС, 2005:

- определить размер ожидаемых денежных поступлений от предлагаемого проекта с распределением их по срокам поступления;

- обосновать ставку дисконтирования будущих денежных поступлений, которая отражала бы ожидаемую инвестором доходность от проекта и степень риска вложений средств;

- рассчитать дисконтированную стоимость каждого из ожидаемых потоков, суммированием которых определяется накопленная величина дисконтированных доходов (PV):

(1)

где CF_t - доход от инвестиций t-го периода;

i_t - ставка дисконтирования t-го периода;

п - число лет, в течение которых прогнозируется получение дохода от инвестиций. Рассчитанная таким образом величина PV характеризует приведенную к моменту инвестирования средств (если они единовременны) стоимость денежных доходов от инвестиций, полученных в разные периоды. Теперь эта величина (PV) может быть сопоставлена с размером инвестиций.

Формула (1) показывает, что при оценке инвестиционных решений важное значение приобретает анализ размера и срока возникновения денежных доходов в результате капиталовложений: большую привлекательность будут иметь те инвестиционные проекты, которые дают достаточно большие доходы уже через короткие промежутки времени;

- подсчитать требуемые для инвестиционного проекта капиталовложения.

Каждый из указанных действий в оценке инвестиционных проектов является достаточно сложным и трудоемким, степень надежности оценок недостаточно высока, поскольку высока неопределенность в установлении каждого из параметров - размеров денежных потоков и ставки дисконтирования. Особенно сложно составить финансовый раздел бизнес-плана в условиях экономической нестабильности и высокого уровня инфляции. При разработке бизнес - плана необходимо учитывать достаточно широкий круг факторов, характеризующих тенденции развития отрасли, возможности изменения положения предприятия на имеющемся рынке и перспективы выхода на новые рынки, изменение финансовых возможностей партнеров, доступность дополнительных объемов материальных и финансовых ресурсов и т.д.

Эти факторы становятся второстепенными в том случае, когда необходимость инвестиций определяется соображениями экономической безопасности страны или связана с экологическими проблемами.

Рассмотрим некоторые формализованные методы принятия решений в инвестиционной политике, использующиеся в отечественной и зарубежной практике Коротков Э.М. Антикризисное управление. - М.: ИНФРА-М, 2005:

- определение срока окупаемости инвестиций {payback period - РР);

- расчет средней доходности инвестиций (average return on book value - AR);

- расчет чистой приведенной (текущей) стоимости (net present value-NPV);

- определение внутренней нормы доходности (internal rate of return- IRR).

Срок окупаемости - это число лет, требуемое для возврата первоначальных капиталовложений. В недалеком прошлом данный показатель был одним из наиболее широко используемых в оценке инвестиционных проектов. Его несомненное преимущество состоит в достаточной простоте вычислений и интерпретации.

В самом простом варианте определения срока окупаемости не берется в расчет стоимость денежных потоков с учетом фактора времени. Общая формула расчета показателя РР имеет вид:

PP=min n,

при котором

(2)

где С - размер капиталовложений.

Один из главных недостатков показателя срока окупаемости состоит в том, что он не учитывает влияния денежных потоков за рамками периода окупаемости. Кроме того, в случае применения недисконтированных денежных потоков это метод не учитывает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но с различным распределением этих доходов по годам периода окупаемости.

Этот недостаток устраняется при использовании второго варианта расчета срока окупаемости, когда при его определении применяются дисконтированные денежные потоки.

Метод определения срока окупаемости достаточно широко используется, когда речь идет об инвестициях с высокой степенью риска. В этом случае основным критерием принятия решения служит скорость окупаемости инвестиции.

Величина срока окупаемости характеризует тот период, когда на вложенные средства не было получено никакого дополнительного дохода. Эти дополнительные доходы должны поступать в годы, находящиеся за точкой окупаемости. Поэтому величина срока окупаемости должна быть сопоставлена с величиной жизненного цикла инвестиции. Если предполагаемый жизненный цикл инвестиции превышает рассчитанный срок окупаемости, то определяется период, в течение которого предприятие будет иметь дополнительный доход на инвестиции в основной капитал. Если же срок окупаемости и жизненный цикл инвестиций совпадут, то предприятие понесет потери в виде скрытых издержек, поскольку на инвестированные средства мог бы быть получен определенный доход хотя бы в размере безрисковых вложений.

По принципам расчета к показателю срока окупаемости близок метод расчета средней доходности инвестиций (average return on book value). Этот показатель определяют делением средней годовой величины чистой прибыли на среднюю стоимость инвестиций. Средняя величина инвестиций определяется при наличии ликвидационной (остаточной) стоимости как полусумма размера первоначальных инвестиций и ликвидационной стоимости.

Жизненный цикл инвестиции - период, в течение которого инвестиционный проект должен будет давать доход.

Этот метод, так же, как и срок окупаемости, имеет недостаток: он не учитывает временную составляющую денежных потоков.

Два следующих метода оценки эффективности инвестиционных проектов основаны на сопоставлении величины стартовых инвестиций с общей суммой дисконтированных денежных потоков в течение жизненного цикла инвестиций. Под денежным потоком (CF_t) понимается чистая прибыль плюс сумма амортизационных отчислений:

 (3)

где П_t - чистая прибыль t-го периода;

А_t - сумма амортизационных отчислений Г-того периода.

Если мы располагаем средствами для инвестирования (обозначим их Р), то через п лет, вложив эти средства, например, на сберегательный счет, мы смогли бы получить на счете следующую сумму (CF_n):

CF_n=P (l +i)ⁿ, (4)

где i - уровень доходности вложений (например, процентная ставка по сберегательному счету).

Величину Р можно характеризовать как приведенную (или текущую) стоимость будущего потока платежей, а ее величина может быть определена из предыдущей формулы делением CF_n на коэффициент наращения (1 + i)ⁿ:

(5)

Величина Р здесь получена дисконтированием будущего денежного потока CF_n.

Как видно из формулы (6) для определения дисконтированной величины нужно предварительно установить ставку дисконтирования, которая в инвестиционных расчетах представляет собой уровень возможной доходности от рассматриваемого проекта. Затем определяется сумма дисконтированных денежных потоков за весь жизненный цикл инвестиций, которая сопоставляется со стоимостью первоначальных затрат на проект. Разность между двумя этими величинами называется чистой приведенной (или текущей) стоимостью (NPV) и рассчитывается по формуле:

 (4)

где n - жизненный цикл инвестиции,

С - первоначальные затраты проекта.

В общем случае проект предполагает не только единовременные затраты, но и последовательное осуществление инвестиций в течение п лет, и тогда расчет NPV будет производиться следующим образом:

(6)

где r - прогнозируемый средний уровень инфляции. С_i. - размер инвестиций i-го периода.

Если по результатам расчетов будет получено положительное значение чистой приведенной стоимости (NPV > 0), можно рекомендовать принять положительное решение по инвестиционному проекту. Если же величина NPVотрицательная, то проект следует отклонить.

Положительная величина NPV показывает, что суммарный денежный поток в течение жизненного цикла инвестиции перекроет капиталовложения, обеспечит желаемый уровень доходности на вложенные средства и увеличение рыночной стоимости предприятия. Если же чистая приведенная стоимость отрицательная, то желаемая ставка доходности и покрытие капиталовложений не могут быть обеспечены прогнозируемыми денежными потоками.

Формулы для расчета NPV показывают, что при высоких ставках дисконтирования приведенная стоимость денежных потоков, поступающих в более поздние сроки, будет весьма существенно отличаться от поступлений в соответствующий период. Это, в свою очередь, означает, что при высоких ставках дисконтирования вряд ли можно рассчитывать на окупаемость долгосрочных проектов и предпочтение отдается проектам с относительно быстрой окупаемостью. Кроме того, проекты, характеризуемые притоком денежных средств в более ранние сроки, меньше подвержены негативному влиянию высоких процентных ставок. При низких размерах ставок дисконтирования возможности для долгосрочных инвестиций становятся более вероятными.

Все изложенное объясняет тот факт что при дефиците источников финансирования инвестиционных проектов предпочтение отдается краткосрочным программам, обеспечивающим достаточно высокие денежные потоки как можно в более ранние сроки. Расчет внутренней нормы доходности базируется на тех же методологических предпосылках, что и определение чистой приведенной стоимости. Однако в этом случае ставится задача определить тот уровень доходности инвестиций, который обеспечит равенство дисконтированных величин доходов и расходов на протяжении жизненного цикла инвестиций. Исходя из этого определения внутренней нормы доходности (IRR), можно сказать, что IRR соответствует ставке дисконтирования денежных потоков, при которой NPV= 0. Можно также интерпретировать внутреннюю норму доходности как максимально допустимый относительный уровень расходов по данному инвестиционному проекту. Так, если реализация проекта осуществляется с помощью кредита коммерческого банка, то внутренняя норма доходности соответствует той допустимой величине эффективной процентной ставки по кредиту (annualpercentage rate - APR), превышение которой лишает проект целесообразности.

В заключение следует отметить, что рассмотренные количественные методы оценки инвестиционных проектов не могут рассматриваться как завершающий этап в принятии инвестиционных решений. По существу, использование этих методов формирует базу для выбора инвестиций, но не может заменить окончательной выработки решений управленцами, поскольку они исходят из стратегии развития предприятия, опираются на широкий спектр дополнительной неколичественной информации, четкое знание целей и задач предприятия. И только при сочетании формальных и неформальных критериев может быть выбран вариант, который будет обеспечивать наиболее вероятный успех инвестиции.

Нельзя не сказать, что в условиях кризисной ситуации в экономике России значительно снижается эффективность использования количественных методов в оценке инвестиционных проектов. Неопределенность экономической ситуации существенно сказывается на качестве прогнозов, что объясняет повышенный риск в оценке практически любых инвестиций, тем более долгосрочных. Высокий уровень инфляции объясняет необходимость ориентироваться на высокие ставки дисконтирования, обесценивающие будущие денежные потоки. Наконец, сама величина будущих денежных потоков может быть оценена с достаточно высокой степенью погрешности. Все сказанное не означает отказа от использования рассматриваемых методов, а лишь подчеркивает тот факт, что к их использованию и окончательным выводам надо подходить с большой тщательностью и осторожностью.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В заключение можно сделать следующие выводы:

Инвестирование представляет собой один из наиболее важных аспектов деятельности любой динамично развивающейся коммерческой организации.

Для планирования и осуществления инвестиционной деятельности особую важность имеет предварительный анализ, который проводится на стадии разработки инвестиционных проектов и способствует принятию разумных и обоснованных управленческих решений.

Главным направлением предварительного анализа является определение показателей возможной экономической эффективности инвестиций, т.е. отдачи от капитальных вложений, которые предусматриваются проектом. Как правило, в расчетах принимается во внимание временной аспект стоимости денег.

Показатели, используемые при анализе эффективности инвестиций, можно подразделить на основанные на дисконтированных оценках и основанные на учетных оценках.

Показатель чистого приведенного дохода характеризует современную величину эффекта от будущей реализации инвестиционного проекта.

В отличие от показателя NPV индекс рентабельности является относительным показателем. Он характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений.

Экономический смысл критерия IRR заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов по проекту.

Как показали результаты многочисленных обследований практики принятия решений в области инвестиционной политики в условиях рынка, в анализе эффективности инвестиционных проектов наиболее часто применяются критерии NPV и IRR. Однако возможны ситуации, когда эти критерии противоречат друг другу, например, при оценке альтернативных проектов.

При составлении бюджета капитальных вложений приходится учитывать ряд ограничений. Например, имеется несколько привлекательных инвестиционных проектов, однако предприятие из-за ограниченности в финансовых ресурсах не может осуществить их все одновременно. В этом случае необходимо отобрать для реализации проекты так, чтобы получить максимальную выгоду от инвестирования. Как правило, основной целевой установкой в подобных случаях является максимизация суммарного NPV.

В реальной ситуации проблема анализа капитальных вложений может быть весьма непростой. Не случайно исследования западной практики принятия инвестиционных решений показали, что подавляющее большинство компаний, во-первых, рассчитывает несколько критериев и, во-вторых, использует полученные количественные оценки не как руководство к действию, а как информацию к размышлению.

Потому, подводя итог, хочется отметить, что применение любых, даже самых изощренных, методов не обеспечит полной предсказуемости конечного результата, поэтому основной целью использования предложенной выше схемы является не получение абсолютно точных результатов эффективности реализации проекта и его рискованности, а сопоставление предложенных к рассмотрению инвестиционных проектов на основе унифицированного подхода с использованием по возможности объективных и перепроверяемых показателей и составление относительно более эффективного и относительно менее рискованного инвестиционного портфеля.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

1. Бугоян И.В. Проблемы проектирования и управления экономической системы: инвестиционный аспект. М. 2007 г.

2. Валдайцев С.В. Инвестиции - М.: Проспект,2008.

3. Игонина Л.Л. Инвестиции - М.: Экономист, 2008.

4. Ильинская Е.М. Инвестиционная деятельность. - С-Пб.: Финансы и статистика 2007

5. Коротков Э.М. Антикризисное управление. - М.: ИНФРА-М, 2005

6. Котова Н.Н. Инвестиционная деятельность фирмы. - М.: Перспектива, 2008

7. Ларионов И.К.,Брагин Н.И.,Алиев А.Т. Антикризисное управление: Учебное пособие для вузов изд. 4-е, перераб., доп. Дашков и К

8. 2008

9. Маренков Н.Л. Антикризисное управление: Учебное пособие для вузов Изд. 2-е Феникс, 2008

10. Уткин Э.А. Антикризисное управление. - М.: ЭКМОС, 2007.

11. Чекшин В.И. Экономическая оценка инвестиций. - Электросталь: ЭПИ МИСиС, 2005

12. Чжун Ми Кен. Инвестиционная ситуация в России и правительственные мероприятия по ее улучшению. Деп. рукопись. - М., 2007

13. Теория и практика антикризисного управления. Под ред. Беляева С.Г. Кошкина В.И - М. ЮНИТИ 2006.

14. http://www.ivr.ru “Инвестиционные возможности России”