Інвестиційна стратегія

ПЕРЕДІНВЕСТИЦІЙНІ ДОСЛІДЖЕННЯ ВИТРАТ НА ПІДГОТОВКУ ІНВЕСТИЦІЙНОГО ПРОЕКТУ

Передінвестиційні дослідження починаються з опрацювання інвестиційної стратегії суб'єкта господарювання. Інвестиційна стратегія передує попередній розробці інвестиційного проекту. Інвестор керується цією стратегією на всіх етапах життєвого циклу інвестиційного проекту, який складається з передінвестиційної фази, фази інвестування і фази експлуатації виробництва.

Поняття "інвестиційна стратегія" в сучасній економічній літературі тлумачиться як формування системи довгострокових цілей інвестиційної діяльності і вибір найефективніших шляхів їх досягнення. Інвестиційна стратегія визначає можливості поліпшення результатів господарювання суб'єкта за допомогою інвестицій, тобто окреслює напрями інвестування з метою одержання прибутку і збільшення власних активів. Згідно з обраною стратегією інвестор оцінює альтернативні інвестиційні проекти, провадить їх техніко-економічне обґрунтування, селекціонування, відбираючи найперспективніші, і формує з останніх відповідні інвестиційні портфелі.

Така стратегія звичайно називається активною або агресивною, максимально спрямованою на прибуток. Противагою активній стратегії є пасивна, за якої інвестор прагне забезпечити шляхом використання інвестицій, у кращому випадку, непогіршення показників своєї господарської діяльності.

Інвестиційна стратегія суб'єкта господарювання звичайно формується в спеціальному письмовому документі, який містить вказівки інвестиційним менеджерам стосовно придбання і продажу тих чи інших активів залежно від кон'юнктури ринку, структури портфеля, послідовності інвестиційних рішень.

Інвестиційна стратегія визначає: головні цілі інвестиційної політики щодо дохідності, ліквідності, ризику та зростання капіталу; відповідальних за проведення політики та їх обов'язки; рекомендації стосовно складу активів інвестиційного портфеля, видів цінних паперів, їх інвестиційних якостей; умови придбання та продажу активів, строків їх зберігання і переміщення з одного портфеля в інший; правила обліку, додержання нормативів, звітності, комп'ютерного забезпечення; способи управління інвестиційним портфелем та підтримки відповідних пропорцій між первинним і вторинним резервами цінних паперів (активів), їх використання суворо за призначенням.

Залежно від типу інвестора -- фінансово-кредитна установа (інституційний інвестор) або підприємство (компанія) -- визначаються форми інвестування і пріоритетність цілей інвестиційної стратегії. Так, інвестиційна стратегія компанії передбачає насамперед запровадження реальних інвестиційних проектів і формування портфелів такого типу. Ця форма інвестування забезпечує підприємству швидкий розвиток та освоєння нових видів продукції і розширення ринків збуту. Фінансові інвестиції здійснюються підприємством на високій стадії розвитку. Така компанія формує портфель цінних паперів з боргових інструментів та інструментів власності з метою поширення впливу на ринок, підвищення конкурентоспроможності.

Фінансово-кредитні установи розроблюють, як правило, стратегію управління портфелем цінних паперів, але можуть опрацьовувати і спільну стратегію щодо реальних інвестиційних проектів, якщо входять до складу промислово-фінансових груп або консорціумів.

Інвестиційна стратегія інституційного інвестора повинна бути спрямована на підтримку відповідних пропорцій між первинним і вторинним резервами активів у складі портфеля. Таким чином, інвестиційна стратегія має передбачати мінімальне використання активів вторинного, а тим паче первинного резервів для покращення фінансового стану, адже продаж цих паперів звичайно здійснюється за номінальною вартістю або нижче від номіналу.

Згідно з розробленою стратегією інвестор прагне оптимізувати свій портфель таким чином, щоб забезпечити досягнення всіх стратегічних цілей шляхом найпридатніших поєднань усіх чинників.

Ідея будь-якого вкладення капіталу повинна обґрунтовуватися розрахунками ключового завдання: якою мірою майбутні доходи покривають нинішні (поточні) витрати? На це запитання мусить відповісти кожний інвестор -- від приватної особи до держави.

Виходячи з цього, теоретичні основи інвестиційного аналізу складають систему методів і показників обчислення ефективності (привабливості) інвестування.

Світовий досвід накопичив значну кількість методів і прийомів інвестиційного аналізу, які починають поширюватись і у нас.

Найвідоміші методи можна поділити на три групи:

методи оцінки ефективності інвестицій за допомогою співвідношення грошових надходжень (позитивних потоків) з витратами (негативними потоками). Ці методи на сьогодні є традиційними;

методи оцінки ефективності інвестицій за бухгалтерською звітністю;

методи оцінки ефективності інвестицій, які ґрунтуються на теорії часової вартості грошей.

За допомогою цих методів здійснюється інвестиційний аналіз проектів, тобто оцінюється і порівнюється інвестиційна привабливість (ефективність) напрямів інвестування, окремих програм (проектів) або об'єктів.

Розрізняють три види оцінки ефективності інвестицій: фінансову (комерційну), бюджетну та економічну.

Фінансова оцінка передбачає визначення фінансових результатів реалізації проекту для його безпосередніх учасників. Вона базується на очікуваній нормі дохідності, яка влаштовує всіх суб'єктів інвестування. При цьому інші наслідки впровадження проекту не враховуються.

Бюджетна оцінка ефективності віддзеркалює фінансові наслідки для різних рівнів бюджетів, тобто очікувані співвідношення видатків, податків та зборів. Показником бюджетної ефективності впровадження проекту є різниця між податками та видатками певного рівня бюджету, ступінь яких залежить від впровадження конкретного проекту.

Економічна ефективність інвестиційного проекту -- це різниця між результатами і витратами за межами фінансової ефективності безпосередніх учасників проекту. Економічна оцінка характеризує ефективність проекту для народного господарства в цілому або для галузі, групи підприємств, регіону тощо.

Залежно від виду оцінки ефективності реалізуються певні методи інвестиційного аналізу.

Традиційні методи аналізу застосовуються дуже давно, а після виникнення часової теорії грошей використовуються паралельно з методами, які ґрунтуються на концепції дисконтування. Традиційні методи базуються на обчисленні таких показників, як норма (коефіцієнт) ефективності (дохідності) та період (строк) окупності інвестицій.

Норма ефективності обчислюється як відношення сумарних грошових надходжень у дійсній вартості до суми інвестованих коштів, спрямованих на реалізацію інвестиційного проекту. Якщо норма ефективності менше за одиницю, проект має бути відхилений як такий, що не принесе додаткових доходів інвестору. У практичних розрахунках застосовується річна норма ефективності:

де НЕ_р -- річна норма ефективності;

ГН_р -- середньорічні грошові надходження;

ІК -- інвестовані кошти.

Період окупності інвестицій обчислюється як зворотний показник:

де ПО -- період окупності інвестицій у роках;

ІК -- сума інвестицій у проект, передбачена кошторисом;

ГН_р --середньорічні грошові надходження.

Методи оцінки інвестицій за бухгалтерською звітністю базуються на обчисленні балансової і чистої (РІ_б; РІ_Ч) рентабельності інвестицій.

У першому випадку ми маємо відношення середньорічного доходу компанії за бухгалтерським звітом до обсягу інвестицій; у другому -- чисту рентабельність, тобто дохід зменшується на су-у податкових і відсоткових платежів:

де PI -- балансова рентабельність інвестицій;

РД -- середньорічний дохід компанії (прибуток);

ІК -- сума інвестованих коштів;

РІ_а -- чиста рентабельність інвестицій;

П_п --податкові та відсоткові платежі.

Методи оцінки інвестицій за бухгалтерською звітністю частково використовувались у нас, але рентабельність обчислювалась тільки балансова, за прибутком або приростом прибутку, що надходить як результат від інвестицій. Податок на інвестиції був відсутній.

Взагалі діюча в Україні та інших країнах СНД з 1988 р. методика визначення ефективності капітальних вкладень не може використовуватися не тільки приватними інвесторами, але й державним сектором, який втратив фактичну монополію на інвестиції.

Принцип наведених витрат, який використовується у методиці, базується на застосуванні нормативних коефіцієнтів економічної ефективності, які мають усереднений характер, не враховують підприємницький ризик та обмежуються або усередненим роком, або строком окупності. Строк окупності нормується 5--6 роками. Інвестора ж, природно, цікавить увесь строк експлуатації об'єкта.

Крім того, показники порівняльної економічної ефективності не враховують фактор часу при оцінці поточних витрат і прибутку по роках реалізації проекту. Встановлені на п'ятиріччя галузеві нормативні коефіцієнти економічної ефективності коливаються від 0,05 у транспортному будівництві до 0,25 у матеріально-технічному забезпеченні, харчовій, легкій та інших галузях промисловості. Ці коефіцієнти являють собою норму прибутку на капітал. Вони мають заданий (нормативний) характер, тому важко зрозуміти, чому вони були встановлені на різних рівнях. Який поважаючий себе інвестор направить свій капітал у галузі з більш низькою нормою прибутку?

Діюча методика дозволяє обґрунтовувати ефективність будь-якої інвестиційної програми шляхом вільного вибору аналогу для порівняння, використання усередненого коефіцієнта економічної ефективності у народному господарстві чи промисловості.

Розробка та реалізація інвестиційного проекту, особливо виробничого, проходить тривалий шлях від ідеї до будівництва та експлуатації об'єкта. Цей період, як правило, називається життєвим циклом інвестиційного проекту, що охоплює три фази:

Передінвестиційні дослідження до остаточного прийняття інвестиційного рішення (передінвестиційна фаза). До цієї фази належать: визначення інвестиційних можливостей; аналіз альтернативних варіантів та остаточний вибір проекту; попереднє техніко-економічне обґрунтування; розробка техніко-економічного обґрунтування; дослідницьке забезпечення проекту.

Інвестиційна фаза: проведення узгоджень; укладання контрактів; розробка проектно-кошторисної документації; будівництво, реконструкція або переоснащення; забезпечення керівника проекту; витрати на авторський нагляд і контроль; підготовка експлуатаційних кадрів; пусконалагоджувальні роботи.

Експлуатаційна фаза: введення в експлуатацію; доведення до проектної потужності; витрати на підтримання діючих потужностей; витрати на оновлення основних фондів.

Інвестор завжди переслідує мету максимізації прибутку і бажає залучити позичкові кошти за щонайменшу ціну. Кредитори, в свою чергу, як власники або розпорядники капіталу прагнуть продати позичкові кошти якомога дорожче. Тому необхідний ретельний аналіз можливих джерел фінансування вартості.

Звичайно, найкоротший шлях -- залучити до справи інших інвесторів (фізичних та юридичних осіб) через емісію цінних паперів і таким чином сформувати початковий капітал. Але це не завжди можливо, особливо для молодих (венчурних) фірм, передусім через брак довіри до них інших інвесторів. Одержання субсидій від держави, особливо при гостродефіцитному бюджеті, та іноземних інвестицій також проблематично. Залишається єдине джерело -- ринок позичкових капіталів. Тому інвестор, вирушаючи на цей ринок, повинен вивчити і проаналізувати ціни на позичковий капітал, які відтворені у відсоткових ставках.

Головними відсотковими ставками, що підлягають аналізу, мають бути: реальна; з урахуванням очікуваного рівня інфляції; вільна від ризику; базова; з урахуванням ризику неповернення боргу; бар'єрна; внутрішня норма дохідності та ін.

Реальна відсоткова ставка віддзеркалює нормальний розвиток стабільної економіки держави. Вона характеризує нормальний приріст добробуту суспільства.

Відсоткова ставка, яка враховує очікуваний рівень інфляції, призначена для відшкодування інвестору можливих витрат від знецінення вкладених капіталів внаслідок зростання цін на товари і послуги у вигляді інфляційної премії.

Вільна від ризику (державна) ставка -- ставка дивідендів, або відсотків, які обіцяють сплатити власникам державних цінних паперів. Ця ставка зазвичай на кілька пунктів вища від очікуваного рівня інфляції.

Базовою відсотковою ставкою вважається найнижча ставка комерційних банків, яку вони призначають для своїх найнадійніших клієнтів. Ця ставка, як правило, на кілька пунктів вища за вільну від ризику ставку.

Бар'єрна ставка розраховується інвестором як мінімальна норма доходу, яку він прагне одержати від усіх своїх нових інвестицій. Прибутки, що мають бути отримані за нормою доходу, нижчою від бар'єрної ставки, не мають сенсу для інвестора через те, що вони тільки покривають витрати і видатки.

Внутрішня норма дохідності -- норма прибутку від нових інвестицій, за якої річні інвестиції і майбутні позитивні грошові потоки дорівнюють один одному. Це норма, що задовольняє інвестора. В окремих випадках для отримання інвестиційної активності і вилучення вільних грошових коштів з обігу вона може бути значно підвищена. За стабільної економіки ця ставка дещо вища за ставку по державних цінних паперах.

Таким чином, намагаючись залучити якомога більше запозичених коштів під забезпечення власних капіталів, інвестор аналізує всі переваги і недоліки залучених і запозичених коштів з метою оптимізації структури джерел фінансування проектів.

Нові земельні ділянки потрібні інвестору насамперед для започаткування нового будівництва або у разі значного розширення діючого виробництва. За відсутності законодавства, що забезпечує права власності на землю, відведення земельних ділянок під промислову та іншу підприємницьку забудову, а також спорудження житлово-комунальних об'єктів регулюються Основами земельного законодавства України, передусім Земельним Кодексом України.

Чинне законодавство обумовлює відведення під будівництво земель несільськогосподарського користування або сільськогосподарських угідь низької якості. У разі використання земель лісового та водного фондів перевага повинна віддаватися безлісовим площам і площам під малоцінними породами дерев, а також заболоченим місцевостям. За сучасних законодавчих норм передача в приватну власність земельних майданчиків передбачається інше під незавершеним будівництвом і бензозаправками.

У травні 1997 р. Кабінетом Міністрів України затверджено медику грошової оцінки земель несільськогосподарського призначення (крім земель населених пунктів). Вона пропонується для використання при укладенні цивільно-правових угод і визначення розмірів земельного податку для земель промисловості, транс-юрту, зв'язку, оборони; земель природоохоронного призначення; лісового та водного фондів; земель запасу. (Детально основи грошової оцінки земель промисловості, транспорту і зв'язку викладені у підручнику А. А. Пересади "Інвестиційний процес в Україні".)

У разі нового будівництва або розширення діючого виробництва інвестор прагне вибрати з усіх можливих варіантів найсприятливіший земельний майданчик. Для цього створюється комісія із зацікавлених учасників інвестиційного проекту (замовника, генерального проектувальника, підрядника, представників місцевих органів влади та ін.), яка складає акт щодо вибору майданчика на будівництво. Найбільші складнощі для інвестора виникають при узгодженні відведення земель з місцевими органами влади.

Після прийняття позитивного рішення місцевих територіальних органів про відведення земельного майданчика інвестор повинен укласти з місцевим підрозділом архітектурно-планувального управління договір на складання і видачу архітектурно-планувального завдання і відведення майданчика під забудову в натурі. Через вилучення земельного майданчика у попереднього і землекористувача можуть виникнути певні збитки. Для визначення та відшкодування цих збитків утворюється комісія під головуванням державного інспектора з використання та охорони земель, яка складає відповідний акт.

Після узгодження проекту відведення земельного майданчика органами місцевої влади та підпорядкованими їм установами землевпорядкування, санітарного, природоохоронного та архітектурного нагляду проект надходить до місцевої Ради народних депутатів, яка приймає рішення про надання земельної ділянки під забудову.

Завершальним етапом відведення землі є перенесення наданої земельної ділянки на місцевість і закріплення її межовими знаками. Після цього складається акт про перенесення земельної ділянки в натуру, до якого додається план земельної ділянки.

Фінансова здійснюваність проекту -- це ключовий критерій для інвестора. Всі інші цілі, що переслідуються ним, вторинні і не становлять інтересу без досягнення головної мети -- достатньо високого Прибутку як на сукупний капітал, так і на власний й оплачений акціонерний.

Оцінка фінансової здійснюваності проекту повинна виконуватися таким чином, щоб усі учасники фінансування одержали вичерпну інформацію про свої частки в загальній сумі майбутнього прибутку від реалізації проекту, а також про можливі втрати внаслідок інвестиційних ризиків.

Головний інструментарій, що застосовується при оцінці проектів, такий:

фінансові показники здійснюваності проекту;

показники економічної ефективності;

аналіз чутливості;

аналіз беззбитковості;

оцінка ймовірності;

економічна оцінка проекту.

Якщо проект здійснюється на діючому підприємстві, то джерелами інформації для його оцінки є: балансовий звіт підприємства (компанії), звіт про прибуток і збиток (чистий дохід), звітний і прогнозний грошовий потік (графік надходження реальних коштів).

Найбільш характерними показниками фінансової здійснюваності проектів є: коефіцієнт співвідношення довгострокових запозичених коштів та акціонерного капіталу; коефіцієнт покриття; коефіцієнт абсолютної ліквідності; коефіцієнт покриття довго строкових зобов'язань; коефіцієнт співвідношення між дебіторською і кредиторською заборгованістю. Аналіз співвідношення дебіторської та кредиторської заборгованості повинен виконуватися в динаміці. Зміна цього показника зумовлюється низкою чинників: зростанням запасів незавершеного будівництва; збільшенням рахунків до сплати; емісією нових позичкових зобов'язань і неповним їх розміщенням; скороченням ліквідних ресурсів; відмовою банків надавати нові позички.

Показники економічної ефективності вимірюються щодо відповідних вкладень капіталу:

відношенням чистих потоків реальних грошей до сплати корпоративного податку;

те саме, але після сплати податку;

* відношенням прибутку (з урахуванням відсотків, що сплачуються по заборгованості);

* відношенням валового чистого прибутку до річного обсягу продаж.

Індекс дохідності (коефіцієнт чистого дисконтованого доходу ) -- це співвідношення чистого дисконтованого доходу і дисконтованої вартості інвестицій (дисконтована норма прибутку), що використовується для порівняння альтернативних проектів:

ІД=ЧДД:ДВІ,

де ІД -- індекс дохідності;

ЧДД-- чистий дисконтований дохід;

ДВІ -- дисконтована вартість інвестицій.

Якщо період будівництва не перевищує одного року, вартість інвестицій не слід дисконтувати.

Капіталоозброєність (КО) -- співвідношення між початковим обсягом інвестицій і кількістю працюючих. Показник характеризує інтенсивність виробництва і тісно пов'язаний з іншим показником -- механоозброєністю (МО), тобто вартістю активної частини основних фондів у розрахунку на одного працюючого.

Ці показники безпосередньо впливають на частку трудовитрат k собівартості продукції:

КО = ОІ: КП

МО = АФ:КП,

де КО -- капіталоозброєність;

ОІ -- початковий обсяг інвестицій;

КП -- кількість працюючих;

МО -- механоозброєність;

АФ -- активні фонди.

Коефіцієнт оборотності капіталу (КО) обчислюється за формулою

КО= ОР:ОК,

де ОР -- обсяг реалізації продукції;

ОК-- середній розмір оборотного капіталу за певний період обігу (рік, квартал).

Показник характеризує кількість оборотів оборотного капіталу за певний період.

Головним інструментом, що визначає міру впливу на здійснюваність проекту, є аналіз чутливості. Він виконується за сценарієм, відповідно до якого кожній складовій критичної змінної надаються різні значення параметрів кількості і ціни, що дозволяє виявити міру впливу цих складових на одиницю критичних змінних. Таким чином визначають домінуючі статті витрат в інвестиційних, виробничих і реалізаційних витратах, які справляють найбільший вплив на розмір і структуру грошових потоків і формують масу прибутку або доходу.

Результатом аналізу чутливості є визначення беззбитковості проекту, яка характеризується рівновагою обсягів продаж і відповідних витрат (інвестиційних і виробничих). Таку рівновагу називають точкою беззбитковості. В цій точці фірма працює беззбитково.

Беззбитковість досягається за такого рівняння:

(ЦО -ПВ)*ОВ = ПВ_рв

Або

де ЦО -- ціна одиниці продукції;

ПВ -- поточні змінні витрати у складі собівартості одиниці продукції;

ОВ -- обсяг виробництва в натуральних одиницях;

ПВ_рв -- річна величина постійних витрат. Для групи виробів беззбитковість визначається шляхом підсумовування всіх витрат на кожний вид товару і зіставлення їх із сумарним обсягом продаж:

(ЦО_і - ПВ_і)*ОВ_і = ПВ _рві

де і -- вид товару в групі п.

Аналіз чутливості і беззбитковості дозволяє виявити домінуючі змінні і, варіюючи їх складовими, оцінити проект з точки зору доцільності здійснення інвестицій. Передумовами такого аналізу є стабільна соціально-економічна обстановка в країні і цивілізоване конкурентне середовище.

На будь-якій стадії життєвого циклу інвестицій значення домінуючих змінних можуть суттєво відхилятися від передбачених у проекті. Більше того, можуть виникати нові змінні, які матимуть домінуючий характер. Тому для інвестора набуває першорядного значення аналіз імовірності здійснення проекту.

Крім того, інвестиційний проект повинен бути обґрунтований масштабніше -- з точки зору національної економіки. Таку оцінку у світовій практиці прийнято називати економічною і вона покликана обґрунтовувати результативність проекту з позицій вигод держави і всіх верств суспільства