Американські депозитарні розписки

10

Зміст

Вступ

1. Історія формування американських депозитарних розписок і їх розвиток

2. Поняття депозитарної розписки

3. Види депозитарних розписок

4. Переваги депозитарних розписок

5. Механізм випуску американських депозитарних розписок

6. Досвід застосування американських депозитарних розписок російськими емітентами

Висновок

Вступ

Активна інтеграція світових ринків капіталу почалася в 80-х роках і істотно посилилася останніми роками. Міжнародні ринки капіталів зараз набагато більш зв'язані, оскільки інвестори, емітенти і фінансові посередники сталі більш досвідченими, розвиток інформаційних технологій і зв'язки вивів всі фінансові операції на новий, більш високий рівень, а координація національних регулятивних інститутів стала більш сильною.

І в тому прочісуванні інтеграції фондових ринків важливе місце займають американські депозитарні розписки (ADR). Вони дозволяють американським інвесторам купувати і продавати неамериканські цінні папери, в той же час, надаючи доступ іноземним емітентам на ринок США.

У зв'язку з актуальністю американських депозитарних розписок на міжнародних фінансових ринках, в даній роботі буде розглянутий саме цей фінансовий інструмент.

Метою даної контрольної роботи є показати природу американських депозитарних розписок, історію формування і механізми їх випуску.

1. Історія створення американських депозитарних розписок і їх розвиток

Американські депозитарні розписки (далі ADR) вперше були представлені інвесторам в кінці 1920-х років у відповідь на закон, який заборонив англійським компаніям реєструвати свої акції за рубежем, а не у трансфер-агента, розташованого на території Англії. Іншими словами, англійські акції просто фізично не могли перетинати межу Великобританії, і тому, для того, щоб задовольнити попит, що росте, з боку американських інвесторів, був створений похідний інструмент, який назвали американськими депозитарними розписками.

Першим випуском ADR був випуск на акції британського універсального магазина «Selfridges» в 1927 році, організований компанією Morgan Guaranty. З 1950-х років депозитарні розписки почали котируватися в США. В 1955 році, коли Комісія по цінних паперах і біржах США випустила форму, в якій регламентуються умови здійснення програм ADR, депозитарні розписки отримали сучасний вигляд.

Існує два варіанти виходу іноземного емітента на фондовий ринок США, дозволені Комісією:

— Випуск своїх цінних паперів в США у формі «американських акцій» - АДА;

— Участь в проекті американських депозитарних розписок - ADR.

Цінні папери іноземного емітента, випущені в іншій формі, не допускаються до обігу на фондовому ринку США.

Випуск ПЕКЛА - найскладніший і дорогий для іноземної компанії спосіб виходу на фондовий ринок США. Такий емітент повинен повною мірою відповідати вимогам американського права до реєстрації емісій, розкриттю інформації про компанію, а також до статутного капіталу і фінансової звітності. Багато компаній не володіють достатнім капіталом і достатньою тривалістю діяльності, щоб відповідати цим умовам.

Програми ADR вимагають набагато менше звітність і значно менших витрат на організацію. Саме з цієї причини з початку 80-х років у всьому світі спостерігається зростання інтересу до ADR.

Використовування такого фінансового інструменту, як депозитарна розписка, було зв'язане з тим, що воно дозволяло емітентам обійти заборони і обмеження на вивіз акцій за рубіж у власній країні і на вільний обіг іноземних цінних паперів в інших країнах. Випуск депозитарних розписок був зручним способом вивести свої цінних папери на ринки розвинутих держав і привернути додаткові іноземні інвестиції.

В 1995 році російські компанії і банки приступили до реалізації програм по випуску ADR як один з етапів виходу на міжнародні фондові ринки і пошуку перспективних шляхів залучення зарубіжних інвестицій. У зв'язку з фінансовою кризою 1998 року здійснення емісії російських депозитарних розписок було припинено, проте після виходу з кризи воно поновилося. За станом на початок 2006 року емітентами ADR були порядка 100 російських компаній. Таким чином, випуск депозитарних розписок вітчизняними емітентами привів до утворення крупного зовнішнього сегменту ринку російських акцій.

Таблиця 1 - Співвідношення об'ємів торгівлі російськими акціями на російських і зарубіжних ринках.

Як показано в таблиці 1, в кінці 1990-х років об'єми зарубіжної торгівлі акціями у формі депозитарних розписок набагато перевищували масштаби торгівлі російськими акціями на внутрішньому ринку. Але в 2001-2002 роках склався певний паритет між внутрішніми і зарубіжними майданчиками. Проте з кінця 2003 року знов запанувала несприятлива для російського ринку тенденція переміщення торгівлі російськими акціями на зарубіжні фондові біржі. За підсумками 2004 року, як і в1999 року, на іноземні торгові майданчики знов довелося ? всього об'єму операцій з російськими акціями.

2. Поняття американських депозитарних розписок

ADR - (American Depositary Receipt) Американська депозитарна розписка - це акції іноземних компаній, що звертаються на американському ринку. Американська Депозитарна розписка (ADR) - похідний папір, за допомогою якого здійснюються операції наприклад з російськими або будь-якими іншими іноземними акціями на фондових ринках Америки.

Наприклад, декілька десятків Російських компаній вийшли на Американський фондовий ринок по засобах так званих ADR ради залучення американських інвестицій. Акції зовні національних ринків не можуть торгуватися, вони весь час знаходяться в країні походження. Для випуску депозитарної розписки, акції вилучаються з обороту. Цю функцію виконує один з чотирьох банків: Bank New York, J.P. Morgan, Citibank і Deutsche Bank. Таким чином, коли компанія випускає ADR, це значить, що вона депонує свої акції в банку - утримувачі, а ADR є свідоцтвом, випущеним банком - утримувачем. Вартість розписки виражається в доларах США, і вона підтверджує право власності на акції іноземного для Америки емітента. Депозитарні розписки дають можливість американським інвесторам, по суті, володіти акціями іноземних компаній. Кожна ADR включає певну кількість акцій компанії, які зберігаються на депозиті в банку - утримувачі.

По аналогії з ADR випускаються і GDR (Global Depositary Receipt) глобальні депозитарні розписки, для обігу на європейських ринках.

За визначенням Комісії ADR - це випущений американським депозитарієм сертифікат, підтверджуючий право власності на певну кількість американських депозитарних акцій, які, у свою чергу, представляють право власності на певну кількість депонуючих цінних паперів іноземного емітента.

Спочатку і депозитарні акції, і депозитарні розписки вважалися цінними паперами. Згідно законам США «Про цінні папери» 1933 р. і «Про обмін цінними паперами» 1934 р. цінними паперами були не тільки акції, облігації, чеки і векселі, але і опціони, права на природні ресурси, пайові сертифікати, інвестиційні контракти і т.д. Це пояснюється прагненням вміщати в поняття цінного паперу практично будь-який вид інвестицій, який може бути проданий як має майнову цінність.

Проте в 1983 році Комісією було проведено розмежування між ADR і АДА, встановивши, що депозитарна розписка не є цінним папером. В той же час признаються цінними паперами представлені АДА цінні папери іноземного емітента. Самі АДА аналогічні російським бездокументним цінним паперам. ADR, у свою чергу, є найпростішим варіантом похідного цінного паперу, базовий актив якої - цінні папери іноземного емітента.

ADR випускаються тоді, коли акції компанії в країні походження депонуються в місцевому кастодиальному банку, агенті депозитарію, який направляє повідомлення про це депозитарному банку. На підстави інформації, що поступила, депозитарний банк випускає ADR і надає їх одержувачу.

Звичайно випускаються з певним коефіцієнтом до депонуючих цінних паперів. Величина коефіцієнта залежить від ринкової ціни цих цінних паперів на національному ринку і визначається в депозитарному договорі, що укладається між емітентом базових цінних паперів і депозитарним банком, випускаючим ADR.

ADR застосовується, як правило, відносно цінних паперів, складових предмет масових емісій (акції, облігації), і в деяких випадках - відносно боргів. В даний час 99,9% базових активів, на які випущені ADR - це акції.

ADR також володіють наступними якостями:

— Власники ADR мають ті ж права, що і власники звичайних акцій, у тому числі і на отримання дивідендів;

— ADR можуть купувати і продаватися через американських брокерів і, як і по всіх американських цінних паперах, розрахунки і кліринг по них проходять відповідно до практики, прийнятої в США, тобто більшість проходить кліринг в Депозитарній трастовій компанії;

— ADR можуть випускатися у вигляді пред'явницьких сертифікатів, якщо цього вимагає інвестор. Проте для інвестора це вабить додаткові витрати, тому більшість ADR залишається в електронному вигляді.

3. Види американських депозитарних розписок

В даний час на міжнародному фінансовому ринку представлена безліч різновидів ADR, що пов'язано з різними потребами і запитами емітентів і інвесторів. По ступеню залученої емітента розрізняють спонсоровані і неспонсоровані програми ADR; по доступності для інвесторів - розміщувані в приватному порядку і на публічній основі; спонсоровані програми ADR можуть бути декількох рівнів: від першого до третього; по видах ринків - власне американські депозитарні розписки (ADR) і глобальні депозитарні розписки (ГДР).

Отже, розрізняють спонсоровані і неспонсоровані ADR. Перші проводять за ініціативою і за участю іноземного емітента, тоді як другі цього не вимагають. Будучи в цілому однаковими по своїй природі, вони істотно відрізняються один від одного:

— По можливостях торгівлі на біржовому і позабіржовому ринках США.

— З прав і обов'язків емітента, депозитарію і інвесторів, що купили такі розписки.

— По вимогах їх реєстрації.

Неспонсоровані ADR випускаються депозитарним банком за угодою з інвестором, але без укладення договору з емітентом і можуть бути здійснений тільки по є в обігу акціях цього емітента. Хоча сам емітент в даному процесі нікого участі не приймає, його у будь-якому випадку повинні інформувати про майбутній випуск ADR. У разі відмови емітента видати лист про відсутність заперечень, депозитарій, як правило, не випускає ADR. На сьогоднішній день неспонсоровані ADR складають приблизно 1% ринку депозитарних розписок. У зв'язку з тим, що неспонсоровані ADR не підлягають регулярним звітам, вони можуть звертатися толь на позабіржовому ринку через Bulletin Board Національної Асоціації Ділерів фондового ринку і щоденний довідник «Pink sheets». Єдина вимога Комісії зводиться до того, щоб їй надавалася вся інформація, публікована емітентами, і щоб ця інформація б була доступна американським інвесторам, причому переклад матеріалів на англійську мову необов'язковий. Найбільш поширений випадок, коли неспонсоровані ADR випускаються за домовленістю з іноземним емітентом, охочим після проведення неспонсорованої програми провести спонсоровану у того ж депозитарію, але все одно, в цьому випадку емітент не є стороною угоди депозитарію і інвестора, текст якої приводиться на кожній неспонсорованій ADR. Коли спонсорований проект слідує за неспонсорованим, депозитарій останнього повинен такий проект завершити. Це робиться шляхом безкоштовного обміну неспонсорованих ADR на спонсоровані. Обмін супроводиться переходом депонуючих цінних паперів емітента з одного проекту в іншій. Також відбувається переклад даних про власників у відповідних реєстрах і книгах.

В цілях захисту ринку Комісія ухвалила, що якщо існує спонсорований проект ADR, то жоден депозитарій не може продублювати його тими ж паперами іноземного приватного емітента. Це допускається відносно неспонсорованих проектів ADR. Інші депозитарії можуть випускати неспонсоровані ADR, не питаючи згоди емітента і першого депозитарію.

Спонсоровані ADR випускаються депозитарним банком, вибраним іноземною компанією - емітентом цінних паперів, яка укладає з банком депозитарний договір, де, у тому числі указуються права потенційних власників.

Програми спонсорованих ADR вимагають реєстрації в Комісії, але строгість процедури їх реєстрації розрізняється залежно від рівня програми.

Існує п'ять типів проектів спонсорованих депозитарних розписок. Два з них проводяться з метою збільшення кількості акціонерів без емісії нових цінних паперів - програми першого і другого рівня. Три інших використовуються для збільшення капіталу компанії. В кожному з останніх іноземний емітент випускає нові цінні папери - програма третього рівня, програма випуску ADR за Правилом 144А, програма випуску ADR за Правилом S.

Програми першого, другого і третього рівня називаються програмами публічного розміщення ADR, оскільки круг їх власників не обмежений групою інвесторів.

Програма ADR, розміщуваних за Правилом 144А, називається програмою приватного розміщення і призначена для певної категорії інвесторів - кваліфікованих інституційних інвесторів.

Програма ADR за Правилом S може носити як приватний, так і публічний характер.

4. Переваги депозитарних розписок

Програми депозитарних розписок дозволять емітентам:

— привернути іноземний капітал для вирішення стратегічних задач, що стоять перед компаніями;

— залежно від конструкції проекту отримати можливість продати свої цінні папери не тільки в США, але і на фондових ринках інших країн («global offering»), включаючи, якщо тип проекту це дозволяє, допуск до лістингу на фондових біржах таких держав або котирування цінних паперів на їх позабіржовому ринку;

— залежно від типу проекту, отримати можливість:

а) лістингу своїх цінних паперів на Нью-йоркській Фондовій Біржі (New York Stock Exchange (NYSE)), Американській Фондовій Біржі (American Stock Exchange (AMEX)) і на інших фондових біржах США, в Автоматичній Системі Котирування Національної Асоціації Ділерів Цінних Паперів (National Association Securities Dealers, Inc.'s Automated Quotation System (NASDAQ));

б) включити свої цінні папери в Дисплейну службу Національної Асоціації Ділерів Цінних Паперів (Over-the-Counter (OTC) і Bulletin Board Display Service National Association Securities Dealers, Inc.) або в «рожеві сторінки» («pink sheets») Національного Бюро Котирування Комерційного Клірингового Будинку (Commerce Clearing House's National Quotation Bureau, Inc.);

— якщо емітент планує продавати свою продукцію на ринку США або на іншому ринку, де здійснюється продаж його депозитарних розписок, збільшити інтерес до товарів компанії за рубежем;

— підняти ціну своїх цінних паперів на російському фондовому ринку.

Операції інвесторів з депозитарними розписками «відбуваються відповідно до права США, в порядку, аналогічному торгівлі американськими цінними паперами». Це простіше і вигідніше як для продавця, так і для покупця, і не вимагає довгої і складної реєстрації зовні Сполучених Штатів. Тоді як за законодавством країни емітента, щоб передати права на іноземний цінний папір на пред'явника («securities in а bearer form») не у формі депозитарних розписок по операції, інвестор зобов'язаний: перевести сертифікат або інше свідоцтво своїх прав на цінний папір в країну емітента і зареєструвати там таку передачу прав. Ця процедура, по-перше, віднімає багато часу. По-друге, в деяких країнах за такі операції відразу після їх реєстрації або до неї стягується податок на операції з цінними паперами, що невигідне для інвесторів. По-третє, операції з вказаними цінними паперами, як правило, здійснюються у валюті країни емітента, що часто незручно для інвесторів. По-четверте, «іноземне право часто накладає інші обтяження на інвесторів», що ускладнює здійснення операцій.

Операції з депозитарними розписками на американському фондовому ринку здійснюються в доларах США, що приводить до відсутності ризиків фінансування при розрахунках. Сам же розрахунок і кліринг відбувається в звичній для американського інвестора формі - протягом трьох банківських днів.

Можливість отримання дивідендів і управління підприємством. По іноземних цінних паперах у формі депозитарних розписок американський інвестор одержує дивіденди (або відсотки) через депозитарію в доларах США. Також, у випадку якщо інвестор володіє голосуючими цінними паперами, він бере участь в зборах акціонерів, не покидаючи Сполучених Штатів, голосуючи письмово. Отримавши результати голосування від всіх власників депозитарних розписок, депозитарій направляє їх в країну емітента.

Як правило, у разі придбання іноземного цінного паперу, що не бере участь в проекті депозитарної розписки, для отримання дивідендів по ній американський інвестор повинен сам взнати дату виплати і направити до уповноважений іноземним емітентом органу сертифікати цінних паперів для отримання дивідендів. Використовування права управління компанією шляхом голосування на зборах акціонерів часто також утруднено для інвестора. Він стикається з наступними труднощами:

— оголошення про виплату дивідендів друкується у пресі країни емітента на мові країни емітента, тому інвестор може не отримати такої інформації в час;

— дивіденди виплачуються у валюті країни емітента, яку американський інвестор згодом, як правило, обмінює на долари США, що зв'язано з певними втратами;

— вимога представити документи, підтверджуючі права на цінні папери при виплаті дивідендів в країні емітента, також зв'язано з незручностями і додатковими витратами.

Отримати інформацію про виплату дивідендів і про збори акціонерів, включаючи їх повістку, - не проблема для великих компаній, що володіють значними пакетами іноземних цінних паперів. Але «для більш скромних по своїх можливостях» потенційних інвесторів ці проблеми (особливо питання сплати дивідендів) часто є перешкодою до покупки таких цінних паперів.

Відповідно до законодавства США, депозитарій регулярно одержує інформацію про емітент. Частина такої інформації він посилає власникам депозитарних розписок, а частина представляє ним для ознайомлення в своєму офісі. Як результат, власники депозитарних розписок достатньо обізнані про діяльність емітента і не діють «усліпу», продаючи і купуючи депозитарні розписки. Серед інших переваг депозитарних розписок виділяють:

a. відсутність у інвестора обов'язку платити іноземному фінансовому інституту за послуги з їх зберігання

b. підвищення ліквідності цінних паперів, представлених депозитарними розписками

c. зниження оподаткування. Депозитарій допомагає інвесторам підготувати і послати до податкових органів країни емітента необхідну документацію для зниження оподаткування дивідендів за двосторонніми договорами США об уникнення подвійного оподаткування.

5. Механізм випуску американських депозитарних розписок

Депозитарні розписки випускаються американським комерційним банком-депозитарієм («Depository») під цінні папери іноземного (для Сполучених Штатів) емітента. Останні звичайно депонуються в банку-кореспонденті депозитарію («хранителі» або «custody»), який розташований в країні емітента. Банк-депозитарій діє відповідно до депозитного договору (угодою), сторонами якого, як правило, є депозитарій, емітент і всі особи, в той або інший час є власниками або власниками - вигодопріобретателямі депозитарних розписок. Хранитель здійснює свої функції на підставі договору з депозитарієм («Custodian Operating Letter For American Depositary Receipts»). Власник депозитарних розписок може у будь-який час обміняти їх на депонуючі цінні папери іноземного емітента. Також, нова порція цінних паперів іноземного емітента може депонувати для випуску додаткових депозитарних розписок.

Якщо тип проекту не обмежує обіг депозитарних розписок, перехід права власності на них по операції здійснюється в книгах депозитарію («books depository») в порядку, аналогічному для операцій з американськими цінними паперами. Депозитарні розписки зручні для інвесторів не тільки за рахунок легкості здійснення операцій з ними. Вони також забезпечують отримання в строк дивідендів і інших платежів в доларах США. Власники депозитарних розписок інформовані про емітент і про його фінансове положення і можуть голосувати цінними паперами іноземної компанії, не покидаючи Сполучених Штатів. Також володіння депозитарними розписками забезпечує для інвестора зниження податкового тягаря.

Не дивлячись на те, що Комісія дозволяє депозитарію в проектах депозитарних розписок бути трастовою компанією («trust company»), на сьогоднішній день практично всі проекти депозитарних розписок здійснюються банками. За даними Томаса Сенфорда, шість з них практично монопольно проводять такі програми. Це - Bank New York, Citibank, J. P. Morgan (на їх частку в 1995 році доводилося 95% проектів депозитарних розписок), Bankers Trust, Chase Manhattan і Marine Midland Bank. Останній змінив в цьому бізнесі Morgan Stanley. Найбільшими депозитаріями є Bank New York і Citibank. З 1 січня 1994 року по 31 грудня 1994 року в першому було проведене 56,2% (105) нових спонсорованих проектів, 29,4% (55) доводилося на Citibank.

При виборі банку депозитарію для проведення проекту депозитарних розписок повинні бути оцінений його:

— операційні можливості (наявність і рівень засобів по забезпеченню трансфертів акцій (веденню реєстру власників ДР), своєчасність проведення емісії/ погашення депозитарних розписок);

— адміністративні можливості (загальний досвід роботи, досвід реалізації/ обслуговування програми, звітність, облік інтересів клієнтів);

— якість послуг, що надаються (пропоновані і додаткові послуги).

Крім перерахованого, також важливий облік можливостей конфлікту інтересів, наприклад, у разі, коли брокери, ділери або андеррайтери, що беруть участь в проекті, є аффіллірованними особами депозитарію. Право США забороняє депозитарію в проектах бути одночасно андеррайтером і самому, без підключення брокерів або ділерів, торгувати депозитарними розписками.

В програмах депозитарних розписок депозитарій одночасно:

— виконує депозитарні функції

— є утримувачем реєстру і трансфертним агентом

— адміністратором-розпорядником проекту.

Його депозитарні функції включають випуск депозитарних розписок проти поставки забезпечуючих цінних паперів емітента, повернення розблокованих забезпечуючих цінних паперів на російський ринок після погашення розписок і сприяння впорядкованій роботі ринку за допомогою механізму предразблокировки.

Російські право не потрактує функції депозитарію також широко як американське. Воно обмежує їх «депозитарною діяльністю», під якою розуміється «надання послуг із зберігання сертифікатів цінних паперів и/или обліку і переходу прав на цінні папери». Взаємостосунки депозитарію і клієнта (депонента) по російському праву будуються відповідно до депозитного договорі» (договором рахунку депо). Такий рахунок ведеться депозитарієм (домиціліатом рахунки депо). За допомогою цього рахунку депозитарій;

— винагорода за договором з депонентом:

— реєструє операції з цінними паперами;

— здійснює кліринг цінних паперів;

— передає сертифікати цінних паперів за дорученням депонентів третім особам;

— одержує доходи клієнтів по цінних паперах і перекладає їх на рахунки депо кожного з них. В проектах ADR по праву США полягають як договір про відкриття рахунку (аналог російського договору про рахунок депо), так і депозитна угода.

Як трансфертний агент і утримувач реєстру, депозитарій обробляє трансферти депозитарних розписок і веде реєстр їх зареєстрованих утримувачів. Також депозитарій в проектах депозитарних розписок обробляє виплати дивідендів, виступає як довірена особа і відповідає на запити акціонерів.

Будучи адміністратором-розпорядником проекту, депозитарій:

— допомагає в розробці структури програми

— сприяє реалізації прав акціонерів

— бере участь в забезпеченні дотримання нормативних вимог до проекту

— робить звіт за хід реалізації програми.

6. Досвід застосування adr російськими емітентами

Іноземні інвестиції потрібні російській економіці як повітря. Без них неможливо відновити промисловість, налагодити виробництво, розв'язати фінансові і соціальні проблеми. Але іноземні інвестори не поспішають вкладати свої засоби в російську економіку.

В умовах, коли залучення іноземного капіталу утруднено, багато російських компаній шукають способи виходу на міжнародні фондові ринки для продажу своїх цінних паперів. Так, в 1995 - початку 1996 років російські емітенти почали продаж своїх цінних паперів іноземним інвесторам шляхом випуску депозитарних розписок за рубежем.

На початок 1996 року в проектах випуску депозитарних розписок, що знаходяться на різних етапах розвитку, брало участь 15 російських компаній. Серед них 3 комерційні банки - Інкомбанк, АвтоВАЗбанк, банк «Менатеп», і 12 приватизованих підприємств - АТ «Мосенерго», НК «ЛУКойл», РАО «ЕЕС Росії», АТ «Черногорнефт'», АТ «Ростелеком», АТ «Юганськнефтегаз», АТ «Пурнефтегаз», АТ «Торговий будинок «ГУМ», АТ «Северській трубний завод», АТ «Татнефть», АТ «Связьінвест» і РАО «Газпром».

В результаті реалізації проектів депозитарних розписок «компанія АТ «Мосенерго» розмістила депозитарних розписок на суму 22,5 мільйона доларів США серед кваліфікованих інституційних покупців. Всього було розміщено 75 мільйонів акцій, що становлять 3% акціонерного капіталу компанії». «ЛУКойл», у свою чергу, «за рахунок засобів, отриманих від продажу облігацій зміг цілком погасити свою заборгованість перед бюджетом у розмірі 1 трильйона рублів, а ресурсами, що залишилися, поповнити оборотні кошти компанії». В даний час іноземні інвестори вже отримали у власність забезпечені облігаціями акції АТ «ЛУКойл», передані з державного пакету цінних паперів. Обидві компанії, крім залучення крупних інвестицій, також укріпили свої позиції на внутрішньому фондовому ринку.

На вітчизняному ринку цінних паперів інтерес до депозитарних розписок проявляє і Міністерство фінансів РФ. Так, за участю інвестиційного банку Salomon Brothers і Bank New York були випущені глобальні депозитарні розписки на валютні облігації Мінфіну. В майбутньому, разом з випуском єврооблігацій («eurobonds»), можливо використовування депозитарних розписок при реструктуризації зовнішнього боргу Росії.

Проте разом з такими вражаючими результатами є і серйозні проблеми, пов'язані з проектами депозитарних розписок в Росії.

Однією з головних проблем є російське законодавство про реєстраторів цінних паперів. На думку інвесторів, недостатні передбачені вітчизняним законодавством гарантії від зловживань при фіксації відомостей про власників цінних паперів реєстраторами. Незадовільне здійснення поряд реєстраторів своїх функцій викликає турботу у Комісії США по цінних паперах і фондових біржах.

Для усунення загрози неправильної фіксації відомостей реєстраторами, на практиці, як правило, використовується договірний спосіб регулювання. В депозитну угоду включаються норми, відповідно до яких російський емітент зобов'язав робити всі необхідні дії для того, щоб забезпечити достовірність і повноту всієї інформації, що міститься в реєстрі акцій, що ведеться російським реєстратором цінних паперів. На прохання депозитарію або хранителя емітент забезпечує ним або їх агентам (номінальним утримувачам) необмежений доступ до реєстру для перевірки кількості зареєстрованих депонуючих цінних паперів. На російського емітента покладається обов'язок надавати на прохання перерахованих компаній копії виписувань з реєстру акцій, належно завірені реєстратором, а також гарантувати перереєстрацію права власності на депонуючі цінні папери в реєстрі у зв'язку з будь-яким депонуванням або вилученням депонуючих цінних паперів.

Російська компанія зобов'язана забезпечити в найкоротший строк повідомлення вказаних в договорі осіб про всі випадки, коли реєстратор:

а) виключає ім'я (найменування) акціонера з реєстру акцій або іншим чином змінює об'єм його прав на цінні папери і цей утримувач затверджує, що таке дія реєстратора неправомірно

б) втрачає здатність істотним чином дотримувати або робить дії, вказуючі на те, що не дотримуватиме що відносяться до нього положення депозитної угоди

в) відмовляється перереєструвати акції компанії на ім'я якого-небудь покупця і цей покупець (або відповідний продавець) затверджує, що така відмова є незаконною

г) є утримувачем акцій компанії від свого імені або

д) припустився істотне порушення що відносяться до нього положень депозитної угоди і в розумні терміни не усунув його.

За договором емітент несе всю повноту відповідальності за будь-які дії, зроблені (або факти бездіяльності, допущені) російським реєстратором цінних паперів. У ряді випадків він відповідає за відсутність можливості надати депонуючі цінні папери і за нерозподіл депозитарієм відносно їх яких-небудь грошових коштів і майна. Важливою гарантією від помилок в реєстрі є закріплення в депозитному договорі пріоритету облікових документів депозитарію і хранителя над тими, що є у реєстратора.

2) Інша проблема - це російські хранителі цінних паперів (custodians), які, як правило, не відповідають вимогам законодавства США про продаж депозитарних розписок Американським Фундаціям.

3) Третя проблема - суперечність російського законодавства відносно ставки податку на продаж і придбання депозитарних розписок, а також на дивіденди і інші виплати по цінних паперах. Оподаткування дивідендів відповідно до ст. 10 Договору між Російською Федерацією і Сполученими Штатами Америки об уникнення подвійного оподаткування і запобігання ухилення від оподаткування відносно податків на доходи і капітал від 17 червня 1992 року відбувається в Росії по ставці 10%.

Не дивлячись на відсутність таких «рекомендацій» в договорі, з ухваленням Державною податковою службою Інструкції № 34 від 16 червня 1995 року, потрібна сплата до російського бюджету повної суми податків з подальшим поверненням різниці за договором про уникнення подвійного оподаткування. З огляду на те, що процедура повернення таких засобів украй невдала, а також може викликати значні затримки, іноземні інвестори поставлені в несприятливі умови.

4) Велику складність при проведенні окремих типів проектів депозитарних розписок викликає невідповідність російської фінансової звітності U. S. GAAP.

5) Вітчизняне законодавство про валютне регулювання і валютний контроль, в цілому, дозволяє проведення проектів депозитарних розписок. Проте, його теперішній стан викликає проблеми на практиці. Спірним залишається, наприклад, питання про покупку депозитарних розписок російськими інвесторами. Купуючи депозитарні розписки і цінний папір їй представлену, такий інвестор скоює «валютну операцію, пов'язану з рухом капіталу», і підпадає під дію Закону РФ від 9 жовтня 1992 року «Про валютне регулювання і валютний контроль». Відповідно до п. 2 ст. 6 цього закону, порядок цих операцій встановлює Центральний Банк Росії. Його недотримання веде до відповідальності, аж до «стягнення в дохід держави всього отриманого по операціях», що порушують закон. Діючий порядок вимагає отримання дозволу (ліцензії) ЦБ РФ на здійснення таких портфельних інвестицій. Питання про операції з депозитарними розписками в цілому, і відносно процедури покупки вказаних цінних паперів вітчизняними інвесторами зокрема, вимагає, на думку автора, спеціальної регламентації Банком Росії. Ліцензування цих операцій, або видача ЦБ РФ дозволу, на кожну операцію з депозитарними розписками згубно позначиться на долі проектів випуску депозитарних розписок в Росії.

Висновок

Будь-яка іноземна компанія, охоча продати свої цінні папери в Сполучених Штатах Америки, має право брати участь в проекті американських депозитарних розписок. Випуск американських депозитарних розписок - основний спосіб продажу російських цінних паперів в США, державах Західної Європи і Азії. Одночасно - це перспективна можливість залучення іноземних інвестицій в економіку країни. Американські депозитарні розписки випускаються банком-депозитарієм в Сполучених Штатах. Кожна з них представляє право власності на одну або декілька вітчизняних цінних паперів, що знаходяться в російському банку-хранителі. Продаючи депозитарні розписки зарубіжним інвесторам на міжнародному фондовому ринку, вітчизняна компанія одночасно продає свої цінні папери, представлені ними. Дешевизна проведення проектів випуску американських депозитарних розписок, легкість здійснення операцій з ними, можливості по зниженню податкового тягаря, а також інші переваги роблять їх вигідним вкладенням засобів, як для російських емітентів, так і для іноземних інвесторів. Багато вітчизняних компаній успішно завершили випуск депозитарних розписок. Серед них АТ «ЛУКойл», «Мосенерго», «Інкомбанк» і інші російські компанії і комерційні банки. В майбутньому, разом з випуском єврооблігацій, можливо використовування депозитарних розписок при реструктуризації зовнішнього боргу Росії. Міністерство фінансів РФ вже випустило депозитарні розписки під свої валютні облігації.

Проекти випуску депозитарних розписок відрізняють менші, в порівнянні з випуском акцій, (а в деяких випадках мінімальні) вимоги до звітності і реєстрації, а також відносно невисока ціна їх проведення. При цьому залежно від типу проекту, можлива торгівля цінними паперами у формі депозитарних розписок не тільки на позабіржовому, але і на біржовому ринку США. Практика застосування депозитарних розписок з кожним роком розширяється. Вони активно використовуються зарубіжними емітентами при злитті, придбаннях одними компаніями інших, при зміні структури капіталів компаній і навіть для реструктуризації боргових зобов'язань держав.

Російські компаній вже успішно спробували випуск ADR в США. Частина проектів ще не завершена. Головною проблемою потенційних учасників проектів депозитарних розписок є відсутність у вітчизняній юридичній і економічній літературі інформації про депозитарні розписки і про продаж російських цінних паперів за допомогою їх випуску.

Фінансова криза, що вибухнула в даний час, ударила не тільки по всій державній системі, але і торкнувся підприємств, успішно здійснюючі зовнішні запозичення, у тому числі і на ринку американських депозитарних розписок. Падіння рубля, нестабільне положення в економіці понизили довір'я іноземних інвесторів до російських ринків, а також до російських цінних паперів на світовому ринку. Все це є бар'єром, що обмежує випуск американських депозитарних розписок на міжнародному ринку. Практика показала, що російські американські депозитарні розписки є одним з високодохідних інструментів на ринку цінних паперів США, тому цілком обґрунтовано можна заявити, що після подолання кризи багато російських підприємств скористаються цією схемою залучення засобів зарубіжних інвесторів.