Фінансовий аналіз інвестиційного проекту

35

Фінансовий аналіз інвестиційного проекту

Зміст

1. Цілі, завдання та моделі фінансового аналізу

2. Оцінка фінансового стану і фінансових результатів діяльності фірми

3. Прогнозування продажів та витрат по проекту

4. Джерела фінансування та розрахунок бюджету проекту

5. Фінансове планування в проектному аналізі

Висновки

Список літератури

1. Цілі, завдання та моделі фінансового аналізу

Фінансовий аналіз являє собою спосіб накопичення, перетворення та використання інформації фінансового характеру.

Фінансовий аналіз має кілька цілей:

- визначення фінансового стану і фінансових результатів діяльності фірми;

- виявлення змін у фінансовому стані та результатах у просторово-часовому розрізі;

- виявлення основних факторів, що викликали зміни у фінансовому стані й результатах;

- прогноз основних тенденцій у фінансовому стані й результатах діяльності фірми.

Фінансовий аналіз може розглядатися як складова частина проектного аналізу, так і фінансового менеджменту, тож дії аналітика залежать від поставленої мети. Проектний аналіз вимагає обґрунтування вкладень з найкращими результатами. Фінансовий менеджмент вимагає постійної роботи менеджера в пошуку фінансових ресурсів. З позицій проектного аналізу метою фінансового аналізу є визначення рентабельності й ефективності проекту з погляду інвесторів та організації, що реалізує проект, а також оцінка поточного й прогнозованого фінансового стану підприємства.

Фінансовий аналіз передбачає вирішення таких завдань:

- дати оцінку фінансового стану і фінансових результатів підприємства "без проекту" і "з проектом";

- оцінити потребу в фінансуванні проекту і забезпечити координацію використання фінансових ресурсів у часі;

- визначити достатність економічних стимулів для потенційних інвесторів;

- оцінити, оптимізувати й зіставити витрати та вигоди проекту в кількісному вимірі.

Фінансовий аналіз використовує різні методи, які дають змогу структурувати й ідентифікувати взаємозв'язки між основними показниками. Можна виділити три основні типи моделей, що застосовуються в фінансовому аналізі: дескриптивні, нормативні та предикативні.

Дескриптивні моделі застосовуються для оцінки фінансового стану фірми. До них відносяться: побудова системи звітних балансів, подання фінансової звітності в різних аналітичних розрізах, аналіз звітності, система аналітичних коефіцієнтів тощо. Всі ці моделі засновані на використанні інформації бухгалтерської звітності. Нормативні моделі дають змогу порівняти фактичні результати діяльності фірм з очікуваними, розрахованими за бюджетом. Ці моделі використовуються здебільшого у фінансовому менеджменті. У проектному аналізі, що має справу не стільки з теперішнім, скільки з гаданим майбутнім, використовуються предикативні моделі, які мають передбачувальний, прогностичний характер і дозволяють спрогнозувати майбутні грошові потоки, фінансовий стан і результати.

На цих моделях засноване фінансове проектування -- логічне завершення проектного аналізу. Методи фінансового аналізу в застосуванні до ринку цінних паперів і фінансових інвестицій істотно різняться від методів фінансового аналізу як частини проектного аналізу. Наприклад, фінансовий аналіз як частину фінансового менеджменту, що займається аналізом фінансових інвестицій, прийнято ділити на фундаментальний і технічний.

2. Оцінка фінансового стану і фінансових результатів діяльності фірми

Існує кілька принципових схем аналізу фінансового стану і результатів підприємства. У цьому посібнику наводиться найпоширеніша у світовій практиці схема аналізу, яка дістала назву схеми фінансових коефіцієнтів.

Ліквідність -- це здатність підприємства вчасно розрахуватися по боргових зобов'язаннях шляхом перетворення всіх активів у грошові кошти. Оборотні кошти входять до складу початкових витрат на проект і мають підтримуватися на певному рівні протягом усього циклу проекту.

Чисті оборотні активи розраховуються за формулою:

Чисті оборотні активи = Поточні __ Поточні

(Net Working Capital) активи пасиви

Ліквідність характеризує можливість підприємства оплатити свої поточні пасиви.

Його еквівалентом є:

Поточний коефіцієнт покриття (Current ratio) = Поточні активи

Поточні пасиви

Найкраще, коли поточний коефіцієнт покриття вищий 2, але він не повинен бути нижчий 1. Нормальним вважається значення коефіцієнта більше 1,5.

Ліквідні активи = Поточні активи -- Товарно-матеріальні запаси

Коефіцієнт показує, яка частина оборотних активів може бути негайно перетворена в грошову форму і використана для погашення короткострокових зобов'язань.

Його еквівалентом є "кислотний тест" (Acid test).

Коефіцієнт кислотного тесті/ (Quick ratio) = Ліквідні активи / Поточні пасиви

Цей коефіцієнт повинен бути не нижчий 1, інакше фінансовий стан підприємства оцінюється як незадовільний.

Для оцінки ліквідності використовується також показник номінальної вартості власного капіталу. Якщо від активу (пасиву) відняти нематеріальні активи і позикові кошти (боргові зобов'язання), то ми одержимо таку вартість.

Номінальна вартість власного капіталу =

= Актив -- Нематеріальні активи -- Довгострокові пасиви --Поточні пасиви

Цей коефіцієнт показує, чим підприємство справді володітиме на момент і в разі ліквідації.

Якщо нематеріальні активи дорівнюють нулю, то номінальна вартість власного капіталу дорівнюватиме чистій номінальній вартості активів.

Чиста номінальна вартість = Власний капітал + Бюджетне фінансування + Доходи майбутніх періодів + Нерозподілений прибуток.

Показник номінальної вартості власного капіталу іноді використовується при розрахунках рентабельності замість показника власного капіталу. Він відображає потенційну вартість власного капіталу.

Для оцінки ліквідності використовується також

Коефіцієнт забезпеченості власного капіталу чистою номінальною вартістю активів = Номінальна вартість власного капіталу

Чиста номінальна вартість активів

Цей показник не може бути більший 1 і залежить від частки нематеріальних активів в активах підприємства.

Показники ліквідності на плановий період розраховуються, виходячи з наявних на початок проекту показників фінансового стану, тобто аналізується вплив на їх зміну проектних змін.

Аналіз ліквідності дозволяє зробити висновок, погіршує чи поліпшує фінансовий стан підприємства проект, чи дотримано загальноприйнятих нормативів.

Аналіз рентабельності здійснюється на основі розрахунку показника чистого прибутку (табл.1).

Таблиця 1. Розрахунок чистого прибутку підприємства

1. Виручка від реалізації 2. Податок на додану вартість 3. Акцизний збір А. Чистий обсяг продажів (1-2-3) 4. Прямі матеріальні витрати 5. Прямі трудові витрати 6. Операційні витрати 7. Амортизація Б. Поточні витрати (4+5+6+7) В. Прибуток до виплати податків, дивідендів і процентів (А-Б) 8. Податок на прибуток 9. Інші податки за рахунок прибутку 10. Нараховані дивіденди, проценти, включаючи податок на дивіденди й проценти Г. Чистий прибуток (В-8-9-10)	Сума

Аналіз рентабельності підприємства виконується на основі використання системи показників "Каскад" (метод Дюпона) (рис.1)



Рис.1.Схема фінансового аналізу "Каскад"

При плануванні використовуєтеся кілька показників pентабельності:

Рентабельність власного капіталу (Return on Equіty/ROE/) =

= (Чистий прибуток/ Власн. кап.) 100%.

Рентабельність власного капіталу показує, яка віддача (норма прибутку) на вкладений власний капітал. Максимізація цього показника -- головне завдання управління підприємством. Якщо чистий прибуток і власний капітал мають адекватну оцінку, то нормальною вважається рентабельність, не менша 20%.

Для оцінки рентабельності власних вкладень на здійснення проекту рекомендується використовувати дещо іншу формулу розрахунків.

Рентабельність власного капіталу проекту =

= (Чистий прибуток / Власні кошти, вкладені в проект) 100%

Рентабельність активів (Return on Total Assets/ROA/) =

= (Чистий прибуток / Активи) 100%

Рентабельність активів показує, наскільки ефективно використовуються активи підприємства. Якщо чистий прибуток та активи мають адекватну оцінку, то нормальною вважається рентабельність, не менша 14%.

Для оцінки рентабельності проекту рекомендується використовувати і таку формулу:

Рентабельність капітальних витрат =

=( Чистий прибуток / Капітальні витрати) 100%

Рентабельність продажів (Return on Sales/ROS or MARGIN/) =

= (Чистий прибуток / Виручка від реалізації) 100%

Рентабельність продажів показує, яку частку становить чистий прибуток у виручці реалізації. Нормальною вважається рентабельність не менша 30%, в умовах високого податкового тиску - 15%.

Рентабельність інвестованого капіталу (Return on Invested Capital/ROIC/) = = (Чистий прибуток / (Власний капітал + Довгострокові пасиви)) 100%

Цей показник характеризує ефективність використання не тільки власного капіталу, а й довгострокових кредитів та позик. Якщо прийняти, що рентабельність власного капіталу не менша 20%, а середня вартість довгострокових кредитів -- 8%, співвідношення власного капіталу і довгострокових пасивів не менше 1, нормальною вважається рентабельність інвестованого капіталу не менша 14%.

Розрахунок показників ліквідності й рентабельності "без проекту" -- це розрахунок динамічного ряду на прогнозний період.

Розрахунок показників ліквідності й рентабельності "з проектом" -- це розрахунок значень цих показників на основі проектних даних.

Різниця між ними показує вплив проекту на фінансовий стан і результати діяльності підприємства.

3. Прогнозування продажів та витрат по проекту

Для оцінки фінансової спроможності проекту необхідно спрогнозувати обсяг продажів, порівняти його з витратами за проектом та визначити джерела покриття вірогідних витрат.

Прогноз обсягів продажів є результатом комерційного аналізу і подається у вигляді таблиці 2.

Таблиця 2. Обсяг продажів (виручка від реалізації)

Найменування продукції	Фізичний обсяг реалізації, од.	Ціна продажу, грн. або USD	Виручка від реалізації з ПДВ, акцизним збором	Обсяг ПДВ, акцизного збору	Чистий обсяг продажу
1	2	3	4 = 2 x 3	5	6 = 4 - 5

Кожна цифра таблиці має бути обґрунтована виходячи з того, що товар справді буде вироблено і продано за вказаною ціною. Оскільки виручка від реалізації є головним чинником, що впливає на показники ефективності проекту, розрахунок показників таблиці повинен бути вкрай коректним. Виручка від реалізації означає загальний доход від реалізації товарів (робіт, послуг) у грошовій формі.

При прогнозуванні обсягів реалізації слід враховувати рівень інфляції.

Рівень інфляції описується групою таких показників.

1. Інфляція курсу гривні щодо $.

Під курсовою інфляцією розуміють прогнозований рівень зростання (падіння) співвідношення курсів валют -- гривня/$ у процентах за рік.

2. Інфляція на збут.

Прогнозоване зростання (зниження) цін на продукцію, що виробляється, або послуги в процентах за рік (у гривнях -- на внутрішньому ринку, в $ -- на зовнішньому).

3. Інфляція на прямі матеріальні витрати.

Прогнозоване зростання (зниження) цін на куповані сировину, матеріали, комплектуючі та інші прямі матеріальні витрати в процентах за рік (у гривнях в разі придбання їх на внутрішньому ринку, в $ -- на зовнішньому).

4. Інфляція на заробітну плату.

Прогнозоване зростання (зниження) рівня заробітної плати в процентах за рік (у гривнях для громадян України, в $ -- для іноземних громадян).

5. Інфляція на операційні витрати.

Прогнозоване зростання (скорочення) витрат у процентах за рік (у гривнях і $).

6. Інфляція на основні фонди.

Прогнозоване зростання (зниження) вартості основних фондів у процентах за рік (у гривнях в разі придбання їх на внутрішньому ринку, в $ -- на зовнішньому).

При прогнозуванні обсягів реалізації слід враховувати співвідношення:

R(t) = P(t) - Z(t) + Z(t-1) - В,

де R(t) -- обсяг реалізації; P(t) -- обсяг виробництва; Z(t) -- запаси на кінець планованого періоду t, Z(t-1) -- запаси на початок планованого періоду t, В -- планований обсяг втрат при продажу.

При прогнозуванні обсягів реалізації враховуються також:

1) час на збут -- середній час між закінченням виробництва продукту і відвантаженням у днях;

2) затримка платежів -- середній час між відвантаженням та
оплатою товару в днях.

Облік часу на збут і затримки платежів потрібні для точнішого планування грошових потоків і бухгалтерського балансу в часі, зокрема для прогнозування нормальної дебіторської заборгованості.

3) процент продажів по факту -- показує, який процент від суми реалізації продається з оплатою по факту відвантаження;

4) процент продажів у кредит -- показує, який процент від суми реалізації продається з оплатою в кредит. При цьому плануються строк кредиту в днях, надвишка до ціни при продажу в кредит у процентах, відстрочка першої виплати в днях, періодичність виплат;

5) процент продажів з авансом -- показує, який процент від суми реалізації продається з передоплатою. При цьому плануються строк поставки після передоплати (за скільки днів до поставки товару виплачується аванс), знижка з ціни при продажу з авансом у процентах, частка авансу в ціні (який процент ціни товару виплачується як аванс). Витримується співвідношення:

RS = RF + RK + RA,

де: RS -- сума реалізації; RF -- реалізація по факту; RK -- реалізація в кредит; RA -- реалізація з авансом.

Відстрочки платежів і строки поставок після передоплати також необхідні для точнішого прогнозування грошових потоків і бухгалтерського балансу в часі. Для стимулювання продажів може використовуватися система знижок. При цьому сума реалізації наводиться в таблиці 1 як підсумок прогнозу з урахуванням усіх знижок.

Прогнозування поточних витрат проекту здійснюється з урахуванням результатів аналізу беззбитковості проекту.

Ключовим питанням розрахунку потреб у фінансуванні є розрахунок капітальних витрат проекту.

Під капітальними витратами розуміють усі витрати, які забезпечують підготовку й реалізацію проекту, включаючи формування або збільшення основних та оборотних коштів. Ці витрати не мають на меті дати прибуток принаймні протягом року і є довгостроковими вкладеннями. Залежно від виду і форм капітальних витрат значення їх показників матиме різний економічний сенс. Якщо йдеться про створення нового підприємства, капітальні витрати розглядаються як вклад засновників у статутний фонд, якщо про проект у рамках діючого -- як збільшення статутного фонду за рахунок коштів залучених акціонерів або як витрати, погашувані за рахунок кредитів чи державних субсидій. Капітальні витрати не відносяться до валових витрат підприємства.

Типову структуру капітальних витрат наведено у таблиці 3.

Таблиця 3. Капітальні витрати проекту

Статті	Рік 1	Рік 2 і т.д.
0. Передінвестиційні дослідження і підготовчі роботи
1. Купівля землі, підготовка та освоєння земельної ділянки
2. Будівництво, будівлі й споруди
3. Машини та обладнання (автомобільний транспорт, меблі, побутові електронні, оптичні, електромеханічні прилади та інструменти)
4. Захист довколишнього середовища
5. Технологія
6. Накладні витрати, в т.ч.
6.1. Створення компанії та організаційна діяльність
6.2. Управління проектом
6.3. Придбання і передача технології
6.4. Детальне проектування
6.5. Маркетинг і постачання
6.6. Здача підприємства в експлуатацію
6.7. Витрати на випуск цінних паперів
6.8. Інші накладні витрати
7. Непередбачені обставини (резерв)
РАЗОМ капітальні витрати

По статті "Передінвестиційні дослідження й підготовчі роботи" плануються витрати, пов'язані з підготовкою даного проекту. До таких витрат відноситься власне розробка інвестиційного проекту, включаючи бізнес-план. За типами витрат це можуть бути: оплата послуг сторонніх організацій, консультантів, власні або за рахунок залучених коштів витрати на виконання робіт, пов'язаних з підготовкою даного проекту, а також з купівлею супутніх товарів та послуг.

По статті "Купівля землі, підготовка та освоєння земельної ділянки" плануються витрати, пов'язані з підготовкою земельної ділянки до будівництва, а також витрати на її придбання або придбання прав користування нею, якщо це передбачено проектом. Для сільськогосподарських проектів по цій статті плануються витрати на придбання робочої та продуктивної худоби, закладення і вирощування багаторічних насаджень, а також капітальні витрати на поліпшення земель.

По статті "Будівництво, будівлі й споруди" вказується вартість будівель і споруд, придбаних для цілей проекту, або прав користування ними, а також витрати на нове будівництво, включаючи витрати на прокладення інженерних комунікацій, шляхів, систем водо- і енергопостачання та інших елементів виробничої інфраструктури, або їх вартість чи вартість прав користування ними як вклад у проект.

По статтях "Машини та обладнання" плануються витрати на купівлю, монтаж і пусконалагодження придбаного або внесеного у вигляді майна виробничого технологічного обладнання, допоміжного й сервісного обладнання, інженерних комунікацій, систем управління, передавальних пристроїв, транспортних засобів, інструменту та інвентаря.

Стаття "Автомобільний транспорт, меблі, побутові електронні, оптичні, електромеханічні прилади та інструменти" виділяється з огляду на специфіку амортизації цього виду основних фондів. Ця стаття включає витрати на придбання, виготовлення для власних потреб, ремонт і модернізацію електронно-обчислювальної техніки, інших машин для автоматизованого опрацювання інформації, інформаційних систем, телефонів, мікрофонів і рацій, іншого офісного обладнання.

Стаття "Захист довколишнього середовища" передбачає капітальні витрати на підготовку ділянок землі, будівництво, придбання машин та обладнання, пов'язані з захистом довколишнього середовища. Ці витрати обґрунтовуються у ході екологічного аналізу проекту.

По статті "Технологія" вказується вартість технічної документації, ліцензій, "ноу-хау", патентів, програмних продуктів та інших об'єктів промислової та інтелектуальної власності або вартість прав користування ними.

Стаття "Накладні витрати" відображає витрати на здійснення проекту і є комплексною.

По статті "Створення компанії та організаційна діяльність" вказуються витрати на підготовку і реєстрацію установчих документів, витрати по набору та навчанню персоналу, плата за оренду й експлуатацію офісів, витрати на відрядження і зв'язок, плата за послуги консультантів тощо.

По статті "Управління проектом" показується зарплата управлінського персоналу проекту, витрати на юридичні та управлінські консультації тощо.

По статті "Придбання і передача технології" вказуються витрати на навчання по передачі технології, випробування та оцінку технології, роялті тощо.

По статті "Детальне проектування" плануються витрати по детальному проектуванню обладнання та об'єктів будівництва, участі в тендерах, веденню переговорів та укладенню договорів на поставки обладнання, сировини і т.п.

По статті "Маркетинг і постачання" відображаються витрати на рекламу, зарплату персоналу, зайнятого маркетингом і постачанням, навчання продавців і дилерів, створення мережі збуту, друкування матеріалів для публічного іміджу і т.п.

По статті "Здача підприємства в експлуатацію" показуються витрати на контроль і координацію будівельних робіт, монтаж, випробування, пусконалагодження та здачу в експлуатацію об'єкта, витрати на закупівлю пускової партії сировини і матеріалів для виробництва й виробничої інфраструктури, витрати на утримання штату заводу на період будівництва та експлуатаційних випробувань.

По статті "Витрати на випуск цінних паперів" показується плата за реєстрацію та оформлення випуску цінних паперів, друкарські витрати, витрати по розкриттю інформації емітента про випуск, оплата послуг андеррайтера (торговця цінними паперами, який здійснює передплату за договором з емітентом) тощо.

Капітальні витрати необхідно спланувати по видах потоків (грошовий, матеріальний, нематеріальний). Для цього за тією схемою, що її було використано в тексті, виділяються тільки грошові витрати.

У проектному аналізі надзвичайно важливо віднести ті чи інші види капітальних витрат до різних видів активів підприємства. При цьому можна виділити дві ситуації: створення нового підприємства (формування статутного фонду) та збільшення статутного фонду діючого підприємства (якщо підприємство організовано у вигляді акціонерного товариства, це означає додатковий випуск акцій з метою розповсюдження їх серед нових інвесторів). Різниця між цими двома ситуаціями регламентується законодавством. Наприклад, можуть бути накладені обмеження на внесення активів певного виду в статутний фонд, збільшення статутного фонду може здійснюватися лише за рахунок коштів або цінних паперів і т.п.

Накладні витрати у складі капітальних витрат можуть, залежно від встановлених для бухгалтерського і фінансового обліку правил, враховуватись як оборотні кошти або передоплачені витрати.

Таблиця 4 показує можливість віднесення тих чи інших видів капітальних витрат до активів підприємства.

Таблиця 4. Віднесення капітальних витрат до активів

Статті витрат	Активи
0. Передінвестиційні дослідження й	Передоплачені витрати
підготовчі роботи	Нематеріальні активи
1. Купівля землі, підготовка та освоєння	Основні кошти
земельної ділянки
2. Будівництво, будівлі й споруди	Основні кошти
3. Машини та обладнання	Основні кошти
4. Захист довколишнього середовища 5. Технологія 6. Накладні витрати	Основні кошти Нематеріальні активи Передоплачені витрати Нематеріальні активи Оборотні кошти

Розподіл по видах потоків необхідний для планування в подальшому лише грошових потоків, оскільки капітальні витрати можуть виражатися і у вигляді матеріальних та нематеріальних активів, цінних паперів.

Матеріальні потоки виникають, коли інвестиції здійснюються у вигляді рухомого та нерухомого майна, а нематеріальні -- у вигляді майнових і немайнових прав, "ноу-хау", прав користування землею, водою, ресурсами і т.п. Тому необхідно виділити, в який період часу, який інвестор і що вкладає в проект.

Щоб перейти до розрахунку залучення капіталу, слід розрахувати потребу в оборотних коштах проекту (ПСК) і мінімально необхідну суму коштів в обороті (МСД).

Розрахунок ПСK потрібний для визначення мінімально необхідних оборотних коштів у грошовій та матеріальній формі, а розрахунок МСД -- для забезпечення постійної платоспроможності по закупівлі всіх видів поточних активів, насамперед товарно-матеріальних цінностей.

МСД розраховується за формулою:

МСД = Поточні грошові витрати х Цикл обороту коштів

(кількість днів між датою закупівлі сировини, матеріалів, комплектуючих та датою надходження виручки від продажу готової продукції) : 360

Цикл обороту коштів визначається експертним шляхом при плануванні виробництва та збуту.

ПСК розраховується за формулою:

ПСК = МСД + Норматив запасів товарно-матеріальних цінностей (ТМЦ) + Нормальна дебіторська заборгованість (НДЗ)

ТМЦ = Прямі матеріальні витрати х Цикл виробництва

(кількість днів між датою закупівлі сировини, матеріалів, комплектуючих та датою відвантаження готової продукції): 360

НДЗ = Чистий обсяг продажів Строк погашення дебіторської заборгованості 360

4. Джерела фінансування та розрахунок бюджету проекту

Будь-який проект потребує джерел фінансування.

Аналіз структури пасиву бухгалтерського балансу, що характеризує джерела коштів, лежить в основі класифікації джерел фінансування проекту. Вони поділяються на такі види: власний капітал, нерозподілений прибуток, позиковий капітал, державні субсидії.

Власний капітал включає статутний фонд і фонди власних коштів.

Статутний фонд спершу формується як стартовий капітал, необхідний для створення підприємства. При цьому власники або учасники підприємства формують його з огляду на власні фінансові можливості і в розмірі, достатньому для виконання тієї діяльності, заради якої воно створюється. Якщо фірма реалізує проект, то це може бути пов'язано із збільшенням статутного фонду. В цьому випадку необхідна перереєстрація фірми як юридичної особи.

Найпоширенішими організаційно-правовими формами підприємств є господарські товариства, види яких регламентуються Законом України "Про господарські товариства". Вони відрізняються ступенем відповідальності замовників у разі ліквідації товариства.

Якщо підприємство створено у вигляді акціонерного товариства, то статутний фонд набуває форми акціонерного капіталу. При цьому відкрите акціонерне товариство має можливість залучати кошти шляхом емісії нових акцій та відкритої передплати на них за рахунок коштів нових акціонерів, які стають власниками підприємства. Закрите акціонерне товариство може це робити лише за згодою всіх "старих" власників.

Фонди власних коштів (амортизаційний фонд, ремонтний фонд, фонд розвитку виробництва, резервний фонд, страхові резерви тощо) можуть формуватися без зміни статутного фонду. По суті вони є відкладеним прибутком, що формується і використовується за рішенням органів управління підприємства. Винятком є резервний фонд, вимоги до формування якого визначено законодавством.

Нерозподілений прибуток як джерело фінансування відділяється від власного капіталу тільки тому, що ще не відомо, чи буде він приєднаний до нього. Рішення по прибутку приймається органом управління підприємства. Прибуток може бути реінвестований, тобто стати джерелом фінансування проекту, але може бути спрямований і на інші цілі: сплату податків, дивідендів, благодійні цілі.

Позиковий капітал характеризується тим, що має бути повернутий в певні строки. Позиковий капітал поділяється на банківські кредити, кошти від продажу облігацій підприємств і тимчасово залучені кошти (кредиторську заборгованість).

Державні субсидії теж можуть розглядатись як джерело фінансування проекту, якщо такі субсидії передбачено рішенням державних органів.

У проектному аналізі застосовується бюджетний метод фінансового прогнозування, заснований на концепції грошових потоків.

Бюджет проекту покликаний показати, як джерела фінансування покривають капітальні й поточні витрати. Бюджет проекту може бути уточнений після розрахунку балансу грошових потоків.

Витрати на проект можуть покриватися за рахунок інвестицій, кредитів або інших боргових зобов'язань.

Інвестиції поділяються на капітальні (реальні), фінансові та реінвестиції.

Під капітальною (реальною) інвестицією розуміють господарську операцію, яка передбачає придбання будівель, споруд, іншого нерухомого майна, нематеріальних активів, що підлягають амортизації.

Під фінансовою інвестицією розуміють господарську операцію, яка передбачає придбання корпоративних прав, цінних паперів, деривативів та інших фінансових інструментів. Фінансові інвестиції поділяються на прямі та портфельні. Прямі інвестиції передбачають внесення коштів або майна в статутний фонд юридичної особи в обмін на корпоративні права, емітовані такою юридичною особою. Портфельні інвестиції передбачають придбання цінних паперів, деривативів та інших фінансових інструментів за кошти на ринку (за винятком купівлі акцій в обсягах, що перевищують 50% загального обсягу випущених акцій).

Реінвестиція -- це капітальна або фінансова інвестиція, здійснена за рахунок доходу (прибутку), одержаного від інвестиційних операцій.

Кредити поділяються на довгострокові (понад один рік) і короткострокові (до одного року). Джерелом фінансування може бути також короткострокова кредиторська заборгованість.

Джерела фінансування проекту класифікуються способом, вказаним у таблиці 5, яка дає змогу оцінити потребу в ресурсах для початку реалізації проекту.

Стаття "Власні кошти" означає, що витрати покриваються за рахунок грошових, матеріальних та нематеріальних засобів, наявних у підприємства (початковий капітал).

Стаття "Залучені кошти" означає, що ініціатори проекту залучають кошти інших інвесторів -- юридичних і фізичних осіб -- шляхом капітальних або фінансових інвестицій, а також планують випустити й продати облігації підприємств, залучити кошти пайової участі в інвестиційній діяльності, від оренди і т.п.

Стаття "Кредити комерційних банків" включає обсяг передбачуваних довгострокових і короткострокових кредитів банків на здійснення проекту.

Стаття "Нормальна кредиторська заборгованість" розраховується на основі коефіцієнта ліквідності (від 1 до 2) і потреби в оборотних коштах за винятком короткострокових кредитів банків.

Стаття "Державні субсидії" означає, що проект частково фінансується з державного чи місцевого бюджетів або державних позабюджетних фондів.

При складанні бюджету початкових витрат проекту необхідно добитися раціоналізації структури капіталу для реалізації проекту.

Таблиця 5. Джерела фінансування проекту

Можливі джерела фінансування	Які витрати покриваються	Сума, 1 рік
1. Власні кошти 2. Залучені кошти, в т.ч. 2.1. Капітальні інвестиції 2.2. Прямі інвестиції 2.3. Портфельні інвестиції 2.4. Випуск і розміщення облігацій 3. Кредити комерційних банків, у т.ч 3.1. Довгострокові кредити 3.2. Короткострокові кредити 4. Нормальна кредиторська заборгованість 5. Державні субсидії 6. ІНШІ	Капітальні витрати, в т.ч. ... Потреба в оборотних коштах. Капітальні витрати, в т.ч. ... Капітальні витрати, в т.ч. ... Потреба в оборотних коштах Капітальні витрати, в т.ч. ... Потреба в оборотних коштах Капітальні витрати, в т.ч. ... Потреба в оборотних коштах Потреба в оборотних коштах Капітальні витрати, в т.ч. ... Потреба в оборотних коштах Потреба в оборотних коштах
Разом

Залучення того чи іншого джерела фінансування пов'язане з певними витратами: акціонерам треба виплачувати дивіденди, банкам -- проценти за надані кредити і т.д. Загальна сума коштів, яку необхідно сплатити за використання певного обсягу фінансування, називається ціною капіталу. При фінансовому проектуванні передбачається, що поточні витрати фінансуються за рахунок поточних, а капітальні -- за рахунок довгострокових активів. Завдяки цьому оптимізується загальна сума витрат по залученню капіталу.

Величина й частка в загальній сумі коштів джерел фінансування, а також їх ціна можуть бути різними.

Ціна власного капіталу розраховується у вигляді ставки дивідендів, якщо капітал акціонерний, або норми прибутку, яку необхідно сплатити учасникам господарського товариства, якщо його створено у відмінній від акціонерного формі.

Ціна акціонерного капіталу (ЦАК) розраховується за такими формулами:

для простих акцій

де Д_п -- прогнозне значення дивіденду на певний період; Ц_за -- ринкова ціна простої акції; п -- прогнозований темп приросту дивідендів;

для привілейованих акцій

де Д -- фіксований дивіденд у грошовому виразі; Ц_па -- ринкова ціна привілейованої акції

Такий підхід має ряд недоліків. По-перше, він може бути реалізований лише для фірм, що виплачують дивіденди. По-друге, показник ЦАК для простих акцій дуже чутливий до зміни коефіцієнта и. По-третє, формули не враховують фактор ризику.

Ці недоліки знімаються, якщо застосовується модель CAMP.

Ціна позикового капіталу залежить від його різновидів.

Ціна кредитів банків дорівнює процентам за кредит.

Ціна облігацій підприємства (ЦОБ) розраховується за формулою:

де С_н -- номінальна вартість облігацій; р -- процент по облігаціях (у частках одиниць); С_р -- поворотна (реалізаційна) вартість облігацій; к -- термін обертання облігацій (в роках); Н -- ставка податку на прибуток (у частках одиниць, якщо проценти по облігаціях оподатковуються).

Ціна кредиторської заборгованості (постачальникам, податковій адміністрації, по оплаті і т.п.) залежить від її виду. Якщо ця заборгованість нормальна, тобто пов'язана з дозволеним часовим лагом, вона дорівнює нулю. Якщо вона перевищує встановлений термін, то ціна кредиторської заборгованості дорівнює штрафним санкціям за її непогашення.

Ціна державних субсидій звичайно дорівнює нулю, але держава може брати плату за надання субсидій.

Для оцінки вартості капіталу може застосовуватися модель оцінки середньозваженої вартості капіталу.

Вартість капіталу для фінансування проекту -- це середньозважена вартість капіталу по кожному джерелу фінансування (WACC). Ця модель враховує чотири типи джерел фінансування:

1. кредити банків;

2. вкладення інвесторів у привілейовані акції;

3. вкладення інвесторів у прості акції;

4. реінвестиції.

Відповідно до цього

де К_d -- проценти за кредит; К_р -- необхідна доходність по привілейованих акціях; K_s -- необхідна доходність по простих акціях; К_е -- необхідна доходність по альтернативних інвестиціях;

W_d, W_p, W_s W_e -- частка відповідною джерела в усьому обсязі інвестицій.

Тут важливо розуміти, що вартість капіталу WACC, а отже, і дисконтна ставка визначаються величинами Wd, Wp, Ws, We, тобто структурою капіталу, і величинами Kd, Кp, Ks, Ke тобто коефіцієнтами необхідної доходності по кожному джерелу фінансування.

Вартість капіталу водночас відображає якість інвестиційних рішень і, через вплив на NPV, доцільність інвестицій в даний проект.

Таким чином, розрахунок середньозваженої вартості капіталу пов'язаний з розрахунком дисконтної ставки для оцінки проекту з урахуванням рівня ризику. Далі, по цій ставці можна продисконтувати очікувані грошові потоки від проекту і на основі одержаного значення NPV застосувати стандартні критерії відбору.

Процес управління активами, спрямований на зростання прибутку, характеризується категорією "ліверідж", що в перекладі означає "важіль". У проектному аналізі він трактується як фактор, зміна якого може привести до зростання чистого прибутку. Ліверідж поділяється на виробничий та фінансовий. Виробничий ліверідж характеризується впливом на прибуток факторів виручки від реалізації та витрат на реалізацію продукції. Фінансовий ліверідж характеризує вплив на прибуток ціни капіталу на реалізацію проекту і податку на прибуток. Фінансовий ліверідж -- це потенційна можливість впливати на прибуток шляхом зміни обсягу і структури власного та позикового капіталу.

Аналіз фінансового ліверіджу покликаний визначити рівень фінансування активів за рахунок позикових коштів. Це одне з головних і складних питань фінансового менеджменту. З одного боку, чим більший власний капітал, тим стабільніший фінансовий стан підприємства і вища безпека кредитів, з іншого боку, позикові кошти звичайно дешевші (хоча в Україні це не завжди так, тому й необхідно знати економічне середовище проекту) і їх буває вигідніше залучати в оборот.

Для аналізу фінансового ліверіджу застосовуються два основні показники.

Коефіцієнт заборгованості (Debt to Assets Ratio / DAR) =

= (Довгострокові пасиви + Поточні пасиви)/Активи

Коефіцієнт заборгованості показує, яка частка активів фінансується за рахунок боргу. Чим нижчий коефіцієнт, тим нижчий фінансовий ліверідж. Звичайно коефіцієнт заборгованості не повинен бути більший 0,7. Інакше фінансовий стан підприємства буде визнано незадовільним.

Співвідношення довгострокових зобов'язань і власного капіталу

(Debt to Equity Ratio/DER) = Довгострокові пасиви/Власний капітал

Цей показник відображає співвідношення між довгостроковими кредитами і власним капіталом. Фінансовий стан підприємства нормальний, якщо цей показник не більший 1.

Фінансовий ліверідж (FR) = 1: (DAR -- Середня ставка процентів за кредит).

Якщо DAR дорівнює 0,9, а середня ставка процентів за кредит -- 0,25, то фінансовий ліверідж становитиме 1,538.

Ефект фінансового ліверіджу (ЕФЛ) = ROE x FR -- ROE, де ROE -- рентабельність власного капіталу, що обраховується як відношення чистого прибутку до власного капіталу в процентах.

Якщо ROE = 20%, тоді ЕФЛ = 20% х 1,538 - 20% = 10,76%.

5. Фінансове планування в проектному аналізі

Фінансовий план фірми, яка розробляє проект, покликаний узагальнити результати проектного аналізу, що передували його розробці.

Фінансовий план розробляється у двох вимірах: "без проекту" і "з проектом". Це означає, що показники фінансового плану розраховуються як без урахування проектних показників, так і з їх урахуванням. Це дає можливість визначити вплив проекту на розвиток діяльності фірми.

Якщо для реалізації проекту створюється нова фірма, її діяльність "з проектом" рекомендується розглядати у зв'язку з діяльністю фірм-засновників. Такий підхід не завжди вдається реалізувати на практиці через складність корпоративних взаємин. У такому разі допускається розглядати лише варіант "з проектом".

Фінансовий план включає такі відносно самостійні розділи (модулі):

- план прибутку;

- податковий план;

- баланс грошових потоків;

- прогноз бухгалтерського балансу;

- розрахунок показників ліквідності й рентабельності;

- розрахунок показників ефективності проекту.

План прибутку розробляється з метою розрахунку суми податку на прибуток підприємств. Окрім того, план прибутку необхідний для розрахунку валового, оподатковуваного та чистого прибутку -- показників, які згодом будуть використані для розрахунків рентабельності проекту.

План прибутку розраховується у чіткій відповідності з діючим законодавством, зокрема з Законом "Про оподаткування прибутку підприємств".

Схему розрахунку податку на прибуток подано в таблиці 6.

Стаття "Доходи від реалізації товарів (робіт, послуг)" включає доходи всіх видів виробництв, які планується запустити в результаті реалізації проекту. Якщо проект передбачає надання банківських, страхових, фінансових послуг, торгівлю валютними цінностями, борговими зобов'язаннями та вимогами, то дана стаття включає доходи від цих операцій.

Стаття "Доходи від реалізації цінних паперів" включає всі доходи від операцій з цінними паперами, крім операцій по їх первинному випуску (розміщенню) та операцій по їх остаточному погашенню (ліквідації).

Стаття "Доходи від спільної діяльності і у вигляді дивідендів" включає плановані доходи у вигляді дивідендів, одержаних від нерезидентів, а також у вигляді процентів, роялті, володіння борговими зобов'язаннями, від лізингових операцій.

Під нерезидентами розуміють юридичних осіб і суб'єктів підприємницької діяльності, які не мають статусу юридичної особи (філії, представництва) з місцезнаходженням за межами України, які створені і здійснюють свою діяльність відповідно до законодавства іншої держави.

Таблиця 6. Розрахунок податку на прибуток

Показники	Рік 1	Рік 2 і т.д.
1. Доходи від реалізації товарів (робіт, послуг)
2. Доходи від реалізації цінних паперів
3. Доходи від спільної діяльності і у вигляді дивідендів
4. Доходи з інших джерел і від позареалізаційних операцій
А. Валовий доход (1+2+3+4)
3 валового доходу вираховуються:
5. Податок на додану вартість
6. Акцизний збір
7. Податок з доходів фізичних осіб
8. Прямі інвестиції
9. Реінвестиції
10. Додаткові пенсійні внески
11. Емісійний доход
12. Доходи від спільної діяльності та дивіденди доход по яких нараховано
13. Інші від'ємні надходження
Б. Скоригований валовий доход (А--5, 6... 13)
В. Валові витрати
Г. Амортизація
Д. Оподатковуваний прибуток (Б--В--Г)
Е. Податок на прибуток, %
Ж. Податок на прибуток (Д х Е : 100)

Стаття "Доходи з інших джерел і від позареалізаційних операцій" включає плановані доходи, які не включено в попередні статті, наприклад, доходи від торгівлі деривативами, до яких відносяться форвардні та ф'ючерсні контракти, а також опціони. До доходів від позареалізаційних операцій належать:

- безоплатна фінансова допомога;

- повернення страхового резерву;

- відшкодування безнадійної дебіторської заборгованості;

- інші доходи, передбачені законодавством.

Валовий доход включає загальну суму доходу від усіх видів діяльності, одержаного в грошовій, матеріальній та нематеріальній формі.

З валового доходу виключаються податок на додану вартість, акцизний збір і податок з фізичних осіб. їх заробітна плата в розрахунку прямих трудових витрат включає суму цього податку.

З валового доходу виключаються також прямі інвестиції та реінвестиції.

Додаткові пенсійні внески означають спеціальні відрахування на пенсійні рахунки працівників підприємства.

Емісійний доход -- це сума перевищення доходів, одержаних підприємством від первинної емісії акцій та інших корпоративних прав над номіналом таких акцій (прав).

Якщо податки на доходи від спільної діяльності підприємств і дивіденди нараховано, вони виключаються з валового доходу.

Податковий план розробляється з метою розрахунку всіх видів податків і зборів, які фірма має сплатити у ході реалізації проекту.

Повний перелік податків і зборів (обов'язкових платежів) можна знайти в Законі України "Про систему оподаткування".

Вони можуть змінюватися залежно від податкової політики держави.

Нижче наведено класифікацію податків та зборів.

І. Загальнодержавні податки і збори, сплачувані при купівлі-продажу товару.

Податок на додану вартість. Метод розрахунку і базу оподаткування визначено Законом "Про податок на додану вартість". Податок може бути як включеним у ціну продажу так і розраховуватися до ціни продажу, включаючи акцизний збір, ввізне мито та інші збори.

Акцизний збір -- ставки у процентах до вартості у відпускних цінах, а по імпортних товарах -- митної (закупівельної) вартості з урахуванням мита і зборів.

Мито і збори -- ставка визначається у процентному співвідношенні до митної (закупівельної) вартості товару.

II. Загальнодержавні податки і збори, які пов'язані з заробітною платою і відносяться до валових витрат: збір на обов'язкове соціальне страхування; збір на обов'язкове державне пенсійне страхування; збір у Фонд для здійснення заходів по ліквідації наслідків Чорнобильської катастрофи та соціальному захисту населення.

III. Загальнодержавні податки і збори, які не пов'язані з заробітною платою і відносяться до валових витрат.

Рентні платежі -- диференційовані ставки

Збір у Державний інноваційний фонд -- ставка від чистого обсягу продажів

Збір за забруднення довколишнього природного середовища -- диференційовані ставки

Збір за спеціальне використання природних ресурсів -- диференційовані ставки

Збір за геологорозвідувальні роботи, виконані за рахунок державного бюджету -- диференційовані ставки

Податок на промисел -- диференційовані ставки

IV. Податок на прибуток підприємств -- базова ставка 30% до оподатковуваного прибутку.

V. Інші загальнодержавні податки за рахунок прибутку підприємств.

Податок на нерухоме майно.

Плата (податок) за землю -- диференційовані ставки (Закон України "Про плату за землю")

Плата за торговий патент -- диференційовані ставки

VI. Податок на доходи фізичних осіб -- розраховується за спеціальною шкалою.

VII. Місцеві податки та збори .

Баланс грошових потоків розраховується з метою узагальнення всіх попередніх розрахунків обсягу продажів, витрат, податків, залучення капіталу. Його завдання:

1. передбачити можливі "вузькі місця" в погашенні заборгованості;

2. забезпечити необхідну суму коштів в обороті на певні дати;

3. уточнити структуру капіталу проекту;

4. підготувати показники для розрахунків ефективності проекту.

Баланс грошових потоків складається з погляду трьох основних видів діяльності: операційної, інвестиційної та фінансової. Форму балансу наведено у таблиці 7.

Таблиця 7. Плановий баланс грошових потоків (доходів і витрат)

Показники	Рік 1	Рік 2 і т.д.
1	2	3
1. Кошти на початок проекту
2. Надходження грошей:
А. Від операційної діяльності
2.1. Виручка від реалізації
Б. Від інвестиційної діяльності
2.2. Одержані інвестиції
2.3. Продаж активів
В. Від фінансової діяльності
2.4. Одержані короткострокові позики та кредити
2.5. Погашення короткострокової дебіторської заборгованості
2.6. Дивіденди від володіння корпоративними правами
2.7. Проценти від фінансових вкладень
2.8. Доходи від лізингу
2.9. Проценти від володіння борговими зобов'язаннями
2.10.Інші доходи від фінансових операцій
3. Разом надходження грошей (2.1+2.2+2.3+2.4+2.5+2.6+2.7+2.8+2.9+2.10)
4. Разом наявні кошти (1+3)
5. Грошові виплати:
А. По операційній діяльності
5.1. Поточні грошові витрати, в т.ч.
5.1.1. Прямі матеріальні витрати
5.1.2. Прямі трудові витрати
5.1.3. Операційні витрати
5.2. Податки, в т.ч.
5.2.1. Податок на додану вартість
5.2.2. Акцизний збір
5.2.3. Податок на прибуток
5.2.4. Інші податки за рахунок прибутку
Б. По інвестиційній діяльності
5.3. Капітальні грошові витрати
5.4. Реінвестиції
5.5. Портфельні інвестиції (фінансові вкладення)
В. По фінансовій діяльності
5.6. Виплати на погашення довгострокових кредитів
5.7. Погашення короткострокової кредиторської заборгованості
5.8. Виплата дивідендів
5.9. Депозити
5.10.Інші виплати по фінансових операціях
6. Разом грошові виплати на сторону (5.1+ 5.2+ 5.3+ +5.4+ 5.5+ 5.6+ 5.7+ 5.8+ 5.9+ 5.10)
Г. Фінансовий резерв
7. Кошти на кінець року (4-6-Г)
Грошовий потік по операційній діяльності (2.1-5.1-5.2)
Грошовий потік по інвестиційній діяльності (2.2+2.3-5.3-5.4-5.5)
Грошовий потік по операційній та інвестиційній діяльності
Грошовий потік по фінансовій діяльності (2.4+ ...+ 2.10-5.4-...-5.10)
Грошовий потік по всіх видах діяльності (3-6)

Виручка від реалізації є основною вигодою від операційної діяльності -- надходженням грошей у касу та на рахунки підприємства.

Від інвестиційної діяльності виділяються дві вигоди: "одержані інвестиції" і "продаж активів". Інвестиційна діяльність трактується тут як діяльність по залученню коштів інвесторів для здійснення реальних інвестицій.

Одержані інвестиції являють собою грошові надходження від продажу підприємством цінних паперів і корпоративних прав.

Продаж активів є грошовими надходженнями від реалізації основних фондів, нематеріальних та інших активів.

Витратами по операційній діяльності є поточні грошові витрати виробництва й збуту та податки, а по інвестиційній -- капітальні грошові витрати.

Фінансова діяльність по проекту є більш різноманітною. Грошові надходження від фінансової діяльності пов'язані з кредитуванням, фінансовими вкладеннями, виплатами дивідендів і процентів, лізингом і т.п.

Грошові кошти на початок періоду передбачаються лише для проектів розвитку діючих підприємств.

У балансі грошових потоків рекомендується окремо виділяти показник "Фінансовий резерв".

У балансі грошових потоків здійснюються розрахунки кількох показників грошових потоків, які являють собою різницю між надходженням та витратою коштів.

Бухгалтерський баланс прогнозується на кінець кожного року проекту, щоб можна було визначити "вузькі місця", розрахувати показники рентабельності й ліквідності.

Методика прогнозування заснована на оцінці руху коштів та інших активів і зміни пасивів. Прогнозування здійснюється на основі прогнозованого руху статей агрегованого балансу.

Висновки

Фінансовий аналіз здійснюється для того, щоб довести, що підприємство має стабільний фінансовий стан і фінансові результати (прибуток), збереже їх у майбутньому в перебігу реалізації проекту, а також довести, що проект буде рентабельним та ефективним. У фінансовому аналізі як частині проектного аналізу використовуються предикативні моделі, які дозволяють спрогнозувати майбутні грошові потоки, фінансовий стан і результати.

Стратегія формування інвестиційних ресурсів для проекту відноситься до різновиду корпоративної стратегії і включає прогнозування продажів, поточних і капітальних витрат проекту, розрахунок потреб у фінансуванні та пошук відповідних джерел з урахуванням формування їх раціональної структури.

Розрахунок потреб у фінансуванні ґрунтується на обчисленні капітальних витрат проекту по кожній статті та узгодженні їх з джерелами фінансування. План залучення капіталу полягає в оцінці джерел фінансування проекту і формування бюджету реалізації проекту. Раціоналізація структури капіталу проекту здійснюється на основі розрахунків ціни капіталу і середньозваженої вартості капіталу по кожному джерелу фінансування. Фінансовий ліверідж та його ефект розраховуються на основі показників коефіцієнта заборгованості й співвідношення довгострокових зобов'язань та власного капіталу.

Фінансовий план включає план прибутку, податковий план, баланс грошових потоків, прогноз бухгалтерського балансу, розрахунок показників ліквідності, рентабельності та ефективності проекту. План прибутку розраховується у відповідності з податковим законодавством і необхідний для розрахунку податку на прибуток. Податковий план повинен узагальнити всі податки, які підприємство платитиме в плановому періоді. Розробка балансу грошових потоків полягає у зіставленні грошових залишків, надходжень і витрат протягом циклу проекту. Прогноз бухгалтерського балансу полягає в розрахунку залишків коштів та їх джерел на заданий момент часу протягом циклу проекту.

Ліквідність аналізується за допомогою показників: чисті оборотні активи, ліквідні активи, номінальна вартість власного капіталу (абсолютні), поточний коефіцієнт покриття, коефіцієнт кислотного тесту, коефіцієнт забезпеченості власного капіталу чистою номінальною вартістю активів (відносні).

Рентабельність аналізується за допомогою системи показників "Каскад", а також показників рентабельності інвестицій, інвестованого капіталу, коефіцієнта операційного прибутку.

Аналіз показників ефективності проекту здійснюється за допомогою показників чистої поточної (наведеної) вартості, внутрішньої норми рентабельності, коефіцієнта вигід і витрат, строку окупності проекту.

Список літератури

1. Губський Б.В. Інвестиційні процеси в глобальному середовищі -- К.: Наук, думка, 1998. - 390 с.