Сравнительный подход при оценке стоимости бизнеса. Сущность подхода, особенности оценки, используемые методы и условия их применения

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Сравнительный подход при оценке стоимости бизнеса. Сущность подхода, особенности оценки, используемые методы и условия их применения

Оглавление

Введение

1. Теоретические аспекты оценки стоимости бизнеса сравнительным подходом

1.1 Общая характеристика сравнительного подхода

1.2 Методы сравнительного подхода

1.3 Основные принципы отбора предприятий-аналогов

1.4 Характеристика ценовых мультипликаторов

1.5 Формирование итоговой величины стоимости бизнеса

2. Практическая часть

2.1 Оценка стоимости бизнеса методом компании-аналога

2.2 Оценка стоимости бизнеса на основе применения мультипликатора «цена/выручка от продаж» компаний-аналогов

Заключение

Список использованной литературы

Введение

Переход нашей страны к рыночной экономике потребовал углубленного развития ряда новых областей науки и практики. Процесс приватизации, возникновение фондового рынка, развитие системы страхования, переход коммерческих банков к выдаче кредитов под залог имущества формируют потребность в новой услуге - оценке стоимости предприятия (бизнеса), определении рыночной стоимости его капитала.

Капитал предприятия - товар уникальный и сложный по составу; его природу в значительной мере определяют конкретные факторы. Поэтому необходима комплексная оценка капитала с учетом всех соответствующих внутренних и внешних условий его развития.

Потребность в определении стоимости предприятия не исчерпывается операциями купли-продажи. Возрастает потребность в оценке бизнеса предприятий при многочисленных и сложных вариантах реализации стоимости имущественных прав - акционировании, привлечении новых пайщиков и выпуске дополнительных акций, страховании имущества, получении кредита под залог имущества, исчислении налогов, использовании прав наследования и т.д.

Определение рыночной стоимости предприятия способствует его подготовке к борьбе за выживание на конкурентном рынке, дает реалистичное представление о потенциальных возможностях предприятия. Процесс оценки бизнеса предприятий служит основанием для выработки ее стратегии. Он выявляет альтернативные подходы и определяет, какой из них обеспечит компании максимальную эффективность, а, следовательно, и более высокую рыночную цену.

Анализ учебно-методической литературы по проблематике исследования свидетельствует о наличии ее исходной концептуальной основы.

В отечественной экономической литературе значительное внимание уделено теоретическим и практическим вопросам оценки стоимости бизнеса. В частности, данные вопросы освещены в работах И.Т. Балабанова, С.В. Валдайцева, М.А. Васляева, И.А. Егерева, В.Е. Есипова, Д.Н. Землякова, А.И. Зимина, А.Г. Грязнова, Н.А. Абдуллаева, В.И. Петрова, В.П. Попкова и других.

Целью курсовой работы является - исследование сравнительного подхода при оценке стоимости бизнеса.

Для достижения указанной цели поставлены следующие задачи:

- изучить теоретические аспекты оценки стоимости бизнеса сравнительным подходом;

- выполнить практическое задание.

В ходе исследования оценки стоимости бизнеса сравнительным подходом были использованы следующие методы:

- теоретические: историко-генетический метод, метод моделирования теоретически возможной ситуации, метод сравнения, метод обобщения, метод систематизации.

- эмпирические методы: изучение литературы по теме исследования, методы категориального и эмпирического анализа, экономико-математический, статистический и обобщение опыта.

Информационной базой исследования послужили материалы, представленные в трудах отечественных и зарубежных ученых-экономистов, в области оценки стоимости бизнеса, финансового менеджмента, данные, публикуемые в периодических изданиях, отраслевой литературе, интернет-ресурсы, материалы научно-практических конференций по исследуемой проблеме, монографии, собственные расчеты.

Структура курсовой работы отражает логику, порядок исследования и алгоритм решения поставленных задач. Курсовая работа состоит из введения, двух частей, заключения и списка использованной литературы.

1. Теоретические аспекты оценки стоимости бизнеса сравнительным подходом

1.1 Общая характеристика сравнительного подхода

Оценка имущества предприятия базируется на использовании трех основных подходов: доходного, затратного и сравнительного. Каждый из этих подходов отражает разные стороны оцениваемой компании, опирается на специфическую информацию, вместе с тем применение того или иного подхода возможно лишь при наличии необходимых условий.

Информация, используемая в том или ином подходе, отражает либо настоящее положение фирмы, либо ее прошлые достижения, либо ожидаемые в будущем доходы.

Сравнительный подход предполагает, что ценность собственного капитала фирмы определяется той суммой, за которую она может быть продана при наличии достаточно сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной ценой стоимости оцениваемого бизнеса может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком.

Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения [12].

Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на сходные предприятия, либо их акции. При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприятия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и многое другое, что, в конечном счете, облегчает работу оценщика, доверяющего рынку.

Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на вложенный капитал при адекватном уровне риска и свободном размещении инвестиций обеспечивает выравнивание рыночных цен.

В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в сходных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.

Сравнительный подход обладает рядом преимуществ и недостатков, которые должен учитывать профессиональный оценщик. Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи сходных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, т.к. оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе произведенных расчетов [9].

Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отражает фактически достигнутые предприятием результаты производственно-финансовой деятельности, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы относительно будущих доходов.

Другим достоинством сравнительного подхода является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки наиболее интегрально учитывает ситуацию на рынке.

Вместе с тем сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих его использование в оценочной практике.

Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия в будущем.

Во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии самой разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу сходных фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий аналогов является достаточно сложным и дорогостоящим процессом.

В-третьих, оценщик должен делать сложные корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие серьезного обоснования. Это связано с тем, что на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Поэтому оценщик обязан выявить эти различия и определить пути их нивелирования в процессе определения итоговой величины стоимости. Возможность применения сравнительного подхода в первую очередь зависит от наличия активного финансового рынка, поскольку подход предполагает использование данных о фактически совершенных сделках. Второе условие - это открытость рынка или доступность финансовой информации, необходимой оценщику. Третьим необходимым условием является наличие специальных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию. Формирование соответствующего банка данных облегчит работу оценщика, поскольку сравнительный подход является достаточно трудоемким и дорогостоящим.

1.2 Методы сравнительного подхода

Сравнительный подход предполагает использование трех основных методов, выбор которых зависит от целей, объекта и конкретных условий оценки.

1) метод компании-аналога;

2) метод сделок;

3) метод отраслевых коэффициентов.

Рассмотрим содержание, оптимальную сферу и необходимые условия применения каждого метода

Метод компании-аналога, или метод рынка капитала, основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком.

Базой для сравнения служит цена одной акции акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.

Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо его контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода - оценка 100%-го капитала, либо контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты обычно рассчитываются специальными аналитическими организациями на основе длительных статистических наблюдений за соотношением между ценой собственного капитала предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми показателями [9]. На основе анализа накопленной информации и обобщения результатов были разработаны достаточно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия.

Например, цена бензозаправочной станции колеблется в диапазоне 1,2-2,0 месячной выручки от реализации.

Цена предприятия розничной торговли формируется следующим образом: 0,75-1,5 величины чистого годового дохода увеличивается на стоимость оборудования и запасов, которыми располагает оцениваемое предприятие.

В курсовой работе более подробно рассмотрим метод компании-аналога. Это связано с тем, что технология применения метода компании-аналога и метода сделок практически совпадает, различие заключается только в типе исходной ценовой информации: либо цена 1 акции, не дающей никаких элементов контроля, либо цена контрольного пакета, включающая премию за элементы контроля. Определенную сложность представляет ситуация, в которой объект оценки и имеющаяся у оценщика достоверная исходная информация не совпадают. Например, надо оценить контрольный пакет предприятия в условиях, когда ценовая информация по аналогам представлена только фактически проданными миноритарными пакетами. Следовательно, в данном случае оценщик должен провести необходимую корректировку и увеличить предварительно рассчитанную стоимость на величину премии за контроль.

Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике, поскольку отсутствует необходимая информация, накопленная за период достаточно длительного наблюдения в условиях относительно стабильного рынка.

Суть сравнительного подхода к определению стоимости компании заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемой фирме, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между рыночной ценой продажи предприятия-аналога и каким-либо его финансовым показателем. Данное соотношение называется ценовым мультипликатором. Для получения рыночной стоимости собственного капитала необходимо умножить аналогичный финансовый показатель оцениваемой компании на расчетную величину ценового мультипликатора. Например, необходимо оценить предприятие, получившее в последнем финансовом году чистую прибыль в размере 100 млн. руб. Аналитик располагает достоверной информацией о том, что недавно была продана сходная компания за 3000 млн. руб., ее чистая прибыль за аналогичный период составила 300 млн. руб.

1) Рассчитаем по компании-аналогу соотношение рыночной цены и чистой прибыли:

2) Определим стоимость оцениваемой компании следующим образом:

Однако, несмотря на кажущуюся простоту, этот метод требует высокой квалификации и профессионализма оценщика, так как предполагает внесение достаточно сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости оцениваемой компании с аналогами. Кроме того, оценщик должен определить приоритетные критерии сопоставимости, исходя из конкретных условий, целей оценки, качества информации.

Сравнительный подход к оценке бизнеса во многом схож с методом капитализации доходов. В обоих случаях оценщик определяет стоимость компании, опираясь на величину дохода кампании. Основное отличие заключается в способе преобразования величины дохода в стоимость компании. Метод капитализации предполагает конвертацию годового дохода в стоимость при помощи коэффициента капитализации [12]. Коэффициент капитализации, построенный на основе рыночных данных, используется как делитель. Сравнительный подход также оперирует рыночной ценовой информацией и величиной дохода, достигнутого сходной фирмой. Однако в данном случае доход умножается на величину соотношения между ценой и доходом.

Основные этапы оценки предприятия методом компании-аналога:

I этап - сбор необходимой информации.

II этап - сопоставление списка аналогичных предприятий.

III этап - финансовый анализ.

IV этап - расчет ценовых мультипликаторов.

V этап - выбор величины мультипликатора, которую целесообразно применить к оцениваемой компании.

VI этап - определение итоговой величины взвешивания промежуточных результатов.

VII этап - внесение итоговых корректировок стоимости.

1.3 Основные принципы отбора предприятий-аналогов

Оценка бизнеса методом компании-аналога основана на использовании двух типов информации.

1) рыночная (ценовая) информация;

2) финансовая информация.

Рыночная информация включает данные о фактических ценах купли-продажи акций компании, сходной с оцениваемой фирмой, а также информацию о количестве акций в обращении. Число акций, на которое поделен собственный капитал компании, оказывает прямое влияние на стоимость одной акции. Две компании, имеющие одинаковую ценность собственного капитала, могут иметь различную стоимость одной акции, если их число в сравниваемых компаниях различно.

Качество и доступность ценовой информации зависит от уровня развития фондового рынка. Формирование отечественного фондового рынка не завершено, однако целый ряд агентств публикуют периодические бюллетени о состоянии финансовых рынков, предложениях на покупку (продажу) ценных бумаг некоторых фирм, исследования активности рынков акций крупнейших предприятий по отраслям. Кроме того, необходимую информацию можно найти на соответствующих сайтах Интернет. В связи с тем, что казахстанский фондовый рынок характеризуется слабой активностью, информационной закрытостью, отсутствием достоверных сведений о фактической цене сделки практикующие оценщики достаточно часто используют цены спроса и предложения на акции аналогичных предприятий [6].

Финансовая информация, прежде всего, представлена официальной бухгалтерской и финансовой отчетностью, а также дополнительными сведениями, перечень которых определяется непосредственно оценщиком в зависимости от конкретных условий оценки. Дополнительная информация позволит определить степень сходства аналогов с оцениваемой компанией. На ее основе оценщик может провести необходимые корректировки, устраняющие различия в финансовых и производственных параметрах, методах ведения учета и составления отчетности, выявить излишек или недостаток собственного оборотного капитала, наличие нефункционирующих активов, внести поправки на экстраординарные события и т.д. Финансовая информация должна быть представлена отчетностью за текущий год и предшествующий период. Ретроинформация собирается обычно за 5 лет. Однако этот период может быть другим, если условия деятельности предприятия будут существенно отличаться от тех, в которых оно работает на момент оценки. Следует подчеркнуть, что финансовая информация должна быть собрана не только по оцениваемой компании, но и по аналогам. Корректировке подлежит вся отчетность по полному списку предприятий, отобранных оценщиком, поэтому сравнительный подход является чрезвычайно трудоемким и дорогостоящим. Кроме того, как показывает практика, тщательный анализ информации может дать отрицательный результат. Оценщик приходит к заключению об отсутствии необходимого сходства и невозможности применения данного метода, хотя время и деньги потрачены.

Финансовая информация, публикуемая одновременно с ценовой, обычно содержит минимальные сведения о компании. Поэтому более подробные данные могут быть получены оценщиком на основании письменного запроса либо непосредственно на предприятии в ходе собеседования. Состав необходимой финансовой информации зависит от конкретного объекта оценки, стратегии и методологии оценщика, а также стадии отбора аналогов.

Процесс отбора сопоставимых компаний осуществляется в три этапа. На первом этапе определяется так называемый круг «подозреваемых». В него входит максимально возможное число предприятий, сходных с оцениваемой фирмой. Поиск таких компаний начинается с определения основных конкурентов, просмотра списка слившихся и приобретенных компаний за последний год. Возможно использование электронных баз, однако такая информация нуждается в дополнительных сведениях, так как не бывает достаточно полной. Критерии сопоставимости на этом этапе достаточно условны и обычно ограничиваются сходством отрасли.

На втором этапе составляется список «кандидатов». Поскольку аналитику требуется дополнительная информация сверх официальной отчетности, он должен собрать ее непосредственно на предприятиях-аналогах. Поэтому первоначальный список может сократиться из-за отказа некоторых фирм в представлении необходимых сведений, а также из-за плохого качества, недостоверности представленной информации. Критерии отбора должны соответствовать важнейшим характеристикам фирм. Если аналог отвечает всем критериям, то он может использоваться на последующих этапах оценки. Окончательное решение о степени сопоставимости предприятий принимает оценщик.

На третьем этапе составляется окончательный список аналогов, который позволит аналитику определить стоимость оцениваемой фирмы [6]. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости и оценивает такие факторы, как уровень диверсификации производства, положение на рынке, характер конкуренции и т.д.

Состав критериев сопоставимости определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами, наработанными оценщиком. На практике невозможно проанализировать все факторы, по которым осуществляется окончательный отбор, однако критерий отраслевого сходства является обязательным. Рассмотрим некоторые критерии отбора.

Отраслевое сходство. Список потенциально сопоставимых компаний всегда принадлежит одной отрасли, однако не все предприятия, входящие в отрасль или предлагающие свои товары на одном рынке, сопоставимы. Оценщик должен учитывать следующие дополнительные факторы.

Уровень диверсификации производства. Если какое-либо предприятие выпускает один вид продукта или какой-то товар существенно доминирует в производстве и обеспечивает 85% общей прибыли, а сравнимая компания ориентирована на широкий круг товаров и услуг, либо рассматриваемый продукт дает не более 20% от общей массы прибыли, то такие компании не являются для оценщика сопоставимыми.

Возможность перепрофилирования производства и заменимость производимых продуктов. Так технологическое оборудование одного из предприятий может обеспечивать производство только конкретного продукта. В случае изменения ситуации на рынке, такое предприятие будет нуждаться в серьезном техническом перевооружении. Аналог выпускает сходный продукт на оборудовании, которое можно легко переналадить для производства новых товаров. Следовательно, предприятия не одинаково прореагируют на изменение ситуации на рынке.

Зависимость результатов деятельности от одних и тех же экономических факторов. Стоимость капитала строительных компаний, работающих в районах массового строительства и в отдаленных экономических районах, будет существенно отличаться при достаточном сходстве других критериев, таких как численность работающих, состав парка строительных машин и механизмов. Необходимо отметить, что аналитик, выявив различия, может либо вычеркнуть предприятие из списка аналогов, либо рассчитать величину корректировки цены аналога для определения стоимости оцениваемой компании.

Стадия экономического развития оцениваемой компании и аналогов. Опытная компания, проработавшая не один год, имеет неоспоримые преимущества и дополнительную прибыль за счет стабильного функционирования, хорошей клиентуры и поставщиков сырья и т. д.

Размер является важнейшим критерием, оцениваемым аналитиком при составлении окончательного списка аналогов. Оценка размера компании определяется по таким параметрам, как степень капитализации, численность персонала, объем реализованной продукции и услуг, объем прибыли, число филиалов и так далее. Однако принятие решения о включении компании в список только на основе размера может привести оценщика к неправильным выводам, так как объективно закрытые компании, наиболее часто нуждающиеся в оценке, обычно меньше, чем открытые. Кроме того, оценщик должен учитывать, что более крупная компания не будет автоматически иметь большую прибыль только за счет своего размера. Поэтому оценщик должен в первую очередь учитывать факторы, обеспечивающие величину прибыли:

Географическая диверсификация - крупные компании обычно имеют более разветвленную сеть потребителей своей продукции, тем самым уменьшается риск нестабильности объемов продаж. Количественные скидки - крупные компании закупают сырье в большем объеме, чем небольшие фирмы, и получают при этом значительные скидки. Кроме того, аналитик должен иметь в виду, что коэффициент использования оборудования в крупных компаниях лучше. Поэтому мультипликатор, рассчитанный для открытой компании, должен быть скорректирован и понижен для оценки закрытой компании.

Ценовые различия по сходным товарам - крупные компании зачастую имеют возможность устанавливать более высокие цены, так как потребитель предпочитает приобретать товар у хорошо зарекомендовавших себя фирм, оплачивая, по сути, товарный знак, гарантирующий качество. В конечном счете данный фактор оказывает влияние на уровень выручки от реализации и величину ценового мультипликатора [12].

Перспективы роста. Оценщик должен определить фазу экономического развития предприятия, поскольку она оказывает влияние на соотношение доли дивидендных выплат и доли чистой прибыли, направляемой на развитие предприятия. Оценивая перспективы роста компании, аналитик должен учитывать влияние трех основных факторов:

- общий уровень инфляции;

- перспективы роста, отрасли в целом и индивидуальные возможности развития конкретной фирмы в рамках отрасли;

- динамика доли предприятия на рынке.

Эксперт должен внимательно изучить конкурентные преимущества и недостатки оцениваемой компании по сравнению с аналогами. Финансовый риск. Уровень финансового риска оценивается на основании следующих критериев:

- структура капитала или соотношение собственных и заемных средств;

- уровень ликвидности или возможности оплачивать текущие обязательства текущими активами;

- кредитоспособность фирмы или ее способность привлекать заемные средства на выгодных условиях.

Качество менеджмента. Анализ этого фактора является наиболее сложным, так как проводится на основе косвенных данных, таких как качество отчетной документации, возрастной состав, уровень образования, опыт, зарплата управленческого персонала, а также место компании на рынке.

Решение вопроса о возможности использования зарубежных компаний в качестве аналогов осложняется несколькими причинами. Во-первых, это зачастую несопоставимые объемы реализации и других финансово-производственных показателей отечественных и зарубежных компаний. Данное несоответствие можно частично нивелировать с помощью проведения процедуры логарифмирования показателей для устранения эффекта масштаба.

Во-вторых, это различия в условиях хозяйствования казахстанских и зарубежных компаний, которые, в первую очередь, определяются макроэкономическими параметрами, а также различиями в системе учета хозяйственных операций и результатов финансово-хозяйственной деятельности. Выявленная несопоставимость требует внесения поправок, учитывающих различия в макроэкономической и политической ситуации в странах (поправка на страновой риск), и трансформацию бухгалтерской отчетности. При больших объемах выборки, последняя процедура представляется достаточно трудоемкой. Размер поправки на страновой риск зачастую носит субъективный характер и неадекватно учитывает постоянно меняющуюся ситуацию казахстанской политической и экономической жизни. Третья проблема связана с неразвитостью российского фондового рынка и другими причинами «недооцененности» российских компаний на отечественном рынке. Здесь практикующие оценщики расходятся во мнениях. Часть экспертов придерживается позиции, которая говорит о необходимости использования информации о зарубежных компаниях для того, чтобы избежать неоправданного занижения стоимости казахстанских предприятий. Практика показывает, что результаты, полученные по зарубежным аналогам, как правило, превышают результаты расчета стоимости по отечественным компаниям в несколько раз. Остальные считают, что данный подход не отражает реальной рыночной стоимости казахстанских компаний на рынке в конкретный момент, так как акции других предприятий продаются и покупаются на отечественном фондовом рынке по более низкой цене [7].

Перечень критериев сопоставимости, приведенный выше, не является исчерпывающим, и эксперт имеет возможность самостоятельно дополнять список дополнительными факторами. Оценщик редко находит компании абсолютно идентичные с оцениваемой, поэтому на основе анализа критериев он может сделать один из двух альтернативных выводов:

- компания сопоставима с оцениваемой по ряду характеристик и может быть использована для расчета мультипликаторов;

- компания недостаточно сопоставима с оцениваемой и не может быть использована в процессе оценки.

Эксперт должен в письменной форме объяснить, почему он сделал данное заключение.

Итоговый список должен включать не менее трех аналогичных компаний. Оценщик может использовать зарубежные компании в качестве аналогов, однако в этом случае необходимо убедиться, что уровень производства сходен с оцениваемым российским предприятием, трансформировать отчетность и скорректировать расчетную величину ценового мультипликатора на уровень странового риска.

Сравнительный подход к оценке предприятия предполагает использование уже существующих в практике приемов и методов финансового анализа. Оценщик анализирует балансы, отчеты о прибылях и убытках, дополнительную информацию, рассчитывает финансовые коэффициенты. Финансовый анализ является важнейшим компонентом определения сопоставимости аналогичных компаний с оцениваемым предприятием. Отличительные черты финансового анализа при сравнительном подходе проявляются в следующем:

во-первых, только по результатам финансового анализа оценщик принимает решение о сопоставимости и включении тех или иных фирм в список компаний-аналогов;

во-вторых, финансовый анализ позволяет определить место или ранг оцениваемой компании среди аналогов;

в-третьих, финансовый анализ является основой для внесения необходимых корректировок, обеспечивающих нужное сходство оцениваемой компании с аналогами;

в-четвертых, финансовый анализ позволяет обосновать степень доверия оценщика к конкретному виду ценового мультипликатора в их общем числе и в конечном счете определить вес каждого варианта стоимости при выведении итоговой величины.

По результатам финансового анализа составляется так называемая сводная таблица финансовых коэффициентов, пример которой приведен в таблице 1.1.

Таблица 1.1 - Сводные финансовые коэффициенты

Наименование	Финансовые коэффициенты
	А	Б	В	Г	Д
1. Аналог № 1
2. Аналог № 2
3. Аналог № 3
4. Аналог № 4
5. Аналог №5
6. Оцениваемая компания
7. Среднеарифметическое значение
8. Медиана
9. Место оцениваемой компании

Таблица составляется в произвольной форме, однако она должна содержать по оцениваемой компании и полному списку аналогов расчетную величину наиболее важных финансовых коэффициентов (А, Б, В, Г и т.д.), например, таких, как:

- доля чистой прибыли в выручке от реализации;

- доля собственного капитала в суммарных источниках финансирования фирмы;

- коэффициенты ликвидности;

- коэффициенты оборачиваемости активов.

В связи с тем, что значение показателей по аналогам и оцениваемой фирме, вероятнее всего, будет существенно различаться, для принятия последующих решений, кроме расчетных фактических значений финансовых коэффициентов по аналогам и оцениваемой фирме, необходимо в таблицу включить вспомогательные показатели, такие как среднее арифметическое значение и медиана. Чрезвычайно важно на завершающем этапе финансового анализа определить место, занимаемое оцениваемой компанией среди отобранных аналогов по каждому из представленных показателей. Совокупность занимаемых мест служит основой для определения итогового рейтинга оцениваемой фирмы [5].

Материалы данной таблицы будут использованы аналитиком на этапе выбора величины ценового мультипликатора для оцениваемого бизнеса.

1.4 Характеристика ценовых мультипликаторов

Основным инструментом определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия сравнительным подходом являются ценовые мультипликаторы.

Ценовой мультипликатор отражает соотношение между рыночной ценой предприятия и каким-либо его показателем, характеризующим результаты производственной и финансовой деятельности.

В качестве таких показателей можно использовать не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и некоторые другие.

Ценовой мультипликатор рассчитывается по всем аналогичным предприятиям.

Для оценки рыночной стоимости оцениваемой компании выбранная аналитиком величина ценового мультипликатора используется как множитель к ее аналогичному показателю.

Для расчета ценового мультипликатора необходимо:

1) Определить величину капитализации или рыночную стоимость собственного капитала компании аналога. Для этого рыночная цена акции аналогичной компании умножается на число акций в обращении. Это даст значение числителя в формуле. Цена акции берется на последнюю дату, предшествующую дате оценки, либо она представляет среднюю величину между максимальной и минимальной ценой за последний месяц [8].

2) Вычислить необходимые финансовые показатели: прибыль, выручку от реализации, стоимость чистых активов и другие. Это даст величину знаменателя. В этом качестве может выступать показатель финансовых результатов либо за последний отчетный год, либо за последние 12 месяцев, либо средняя величина за несколько лет, предшествующих дате оценки.

В оценочной практике используются два типа ценовых мультипликаторов: интервальные и моментные.

К первому типу можно отнести мультипликаторы:

- «цена/прибыль».

- «цена/денежный поток».

- «цена/ дивидендные выплаты».

- «цена/выручка от реализации».

К моментным мультипликаторам относят:

- «цена/балансовая стоимость».

- «цена/ чистая стоимость активов».

Деление ценовых мультипликаторов на интервальные и моментные важно с точки зрения используемого в расчетах числа акций в обращении. Так при расчете интервальных ценовых мультипликаторов необходимо рассчитать среднее число акций в обращении за такой же период, какой использовался при определении конкретного показателя. Например, если чистая прибыль рассчитывалась как средняя величина за три последних года, то необходимо рассчитать среднее число акций в обращении за те же годы.

Рассмотрим порядок расчета, сферу и основные условия применения ценовых мультипликаторов.

1) Мультипликаторы «цена/прибыль», «цена/денежный поток».

Данная группа мультипликаторов является самым распространенным способом оценки, так как информация о прибыли оцениваемой компании и предприятий-аналогов является наиболее доступной. Для расчета мультипликатора может использоваться любой показатель прибыли, который может быть получен аналитиком в процессе ее распределения. Поэтому, кроме показателя чистой прибыли, можно использовать прибыль до налогообложения, прибыль до уплаты процентов и налогов и т.д. Основное требование - полная идентичность используемого показателя для аналога и оцениваемой фирмы, то есть мультипликатор, исчисленный на основе прибыли до уплаты налогов, нельзя применять к прибыли до уплаты процентов и налогов. Мультипликатор «цена/прибыль» существенно зависит от методов ведения бухгалтерского учета, поэтому, если в качестве аналога выступает зарубежная компания, необходимо привести систему распределения прибыли к единым стандартам. Только после проведения всех необходимых корректировок можно достигнуть необходимого уровня сопоставимости, позволяющего использовать мультипликатор.

В качестве базы для расчета мультипликатора можно использовать не только сумму прибыли, полученную в последний год перед датой оценки. Оценщик может использовать среднегодовую величину прибыли, исчисленную за последние пять лет. Оценочный период может быть увеличен или уменьшен в зависимости от имеющейся информации и наличия экстраординарных ситуаций, искажающих основную тенденцию в динамике прибыли.

Базой расчета мультипликатора «цена/денежный поток» может служить любой показатель прибыли, увеличенный на сумму начисленной амортизации. Следовательно, аналитик может использовать несколько вариантов данного мультипликатора.

В процессе оценки аналитик стремится исчислить максимальное число мультипликаторов, поскольку применение их к финансовой базе оцениваемой компании приведет к появлению нескольких вариантов стоимости, существенно отличающихся друг от друга. Диапазон полученных результатов может быть достаточно широким. Поэтому большое число используемых мультипликаторов поможет оценщику выявить область наиболее обоснованной величины. Данное суждение основано на математических методах. Однако существуют экономические критерии, обосновывающие степень надежности и объективности того или иного мультипликатора.

Например, крупные предприятия лучше оценивать на основе чистой прибыли. Мелкие компании - на основе прибыли до уплаты налогов, поскольку в этом случае устраняется влияние различий в налогообложении. Ориентация на мультипликатор «цена/денежный поток» предпочтительна при оценке предприятий, в активах которых преобладает недвижимость. Если предприятие имеет достаточно высокий удельный вес активной части основных фондов, более объективный результат даст использование мультипликатора «цена/прибыль» [4].

Наиболее распространенной ситуацией применения мультипликатора «цена/денежный поток» является убыточность либо незначительная величина прибыли, а также несоответствие фактического полезного срока службы основных фондов предприятия периоду амортизации, принятому в финансовом учете. Это возможно в случае, когда стоимость активов будет незначительной, хотя прослужат они довольно долго.

2) Мультипликатор «цена/дивиденды».

Данный мультипликатор может рассчитываться как на базе фактически выплаченных дивидендов, так и на основе потенциальных дивидендных выплат. Под потенциальными дивидендами понимаются типичные дивидендные выплаты, рассчитанные по группе сходных предприятий на основе сравнения их фактических дивидендных выплат и чистой прибыли.

Возможность применения того или иного мультипликатора данной группы зависит от целей оценки. Если оценка проводится в целях поглощения предприятия, то способность выплачивать дивиденды не имеет значения, так как она может прекратить свое существование в привычном режиме хозяйствования. При оценке контрольного пакета оценщик ориентируется на потенциальные дивиденды, так как инвестор получает право решения дивидендной политики. Фактические дивидендные выплаты важны при оценке миноритарного пакета акций, поскольку инвестор не сможет заставить руководство компании увеличить дивиденды даже при наличии достаточного роста прибыли.

Мультипликатор «цена/дивиденды» на практике используется достаточно редко, несмотря на доступность необходимой для расчета информации. Это связано с тем, что порядок выплаты дохода инвесторам в открытых и закрытых компаниях существенно различается. В закрытых обществах собственники могут получать денежную выгоду в виде различных выплат, снижения арендной платы и т.д. Мультипликатор «цена/дивиденды» целесообразно использовать, если дивиденды выплачиваются достаточно стабильно как в аналогах, так и в оцениваемой компании, либо способность компании платить дивиденды может быть обоснованно спрогнозирована. Оценщик должен удостовериться, что сумма дивидендов рассчитана по годовой процентной ставке, даже если дивиденды выплачиваются ежеквартально.

3) Мультипликатор «цена/выручка от реализации» и «цена/физический объем». сравнительный стоимость оценка бизнес

Данный мультипликатор используется довольно редко, в основном для проверки объективности результатов, получаемых другими способами.

Хорошие результаты мультипликатор «цена/выручка от реализации» дает при оценке предприятий сферы услуг (реклама, страхование, ритуальные услуги и т.д.). Мультипликатор «цена/выручка от реализации» не зависит от методов ведения бухгалтерского учета. Несомненным достоинством данного мультипликатора является его универсальность, которая избавляет оценщика от необходимости проведения сложных корректировок, применяемых при расчете мультипликатора «цена/прибыль».

Если целью оценки является поглощение компании, то лучше ориентироваться на мультипликатор «цена/выручка от реализации», так как он исключает возможность повышения цены за счет кратковременного роста прибыли, обеспечиваемого усилиями финансового менеджера. Однако в этом случае оценщик должен тщательно изучить стабильность объема выручки от реализации в будущем. Поскольку поглощение компании сопровождается, как правило, сменой управленческого аппарата, это может привести к полной замене производственного персонала и падению объемов реализации. Особенность применения мультипликатора «цена/выручка от реализации» заключается в том, что оценщик должен обязательно учитывать структуру капитала оцениваемой компании и аналогов. Если соотношение собственных и заемных средств существенно отличается, то оценку лучше проводить на основе рыночной стоимости инвестированного капитала.

Оценка предприятий с различным соотношением собственных и заемных средств производится по следующей схеме:

а) по компании-аналогу рассчитывается инвестированный капитал как сумма рыночной стоимости собственного капитала и долгосрочных обязательств;

б) рассчитывается бездолговой мультипликатор как отношение инвестированного капитала к финансовому показателю аналога;

в) по оцениваемому предприятию определяется величина инвестированного капитала: адекватный финансовый показатель оцениваемого предприятия умножается на расчетную величину бездолгового мультипликатора;

г) рассчитывается рыночная стоимость собственного капитала оцениваемого предприятия как разность инвестированного капитала и стоимости долгосрочных обязательств оцениваемой компании.

Мультипликатор «цена/физический объем» является разновидностью мультипликатора «цена/выручка от реализации». В этом случае цена сопоставляется не со стоимостным, а с натуральным показателем, который может отражать физический объем производства, размер производственных площадей, количество установленного оборудования, а также любую другую единицу измерения мощности [13].

4) Мультипликатор «цена/балансовая стоимость».

Для расчета мультипликатора «цена/балансовая стоимость» в качестве финансовой базы используется балансовая стоимость либо всех, либо чистых активов аналогичных компаний на дату оценки или на последнюю отчетную дату. Данный мультипликатор относится к так называемым моментным показателям, поскольку используется информация о состоянии на конкретную дату, а не за определенный отрезок времени.

Оптимальная сфера применения данного мультипликатора - оценка холдинговых компаний либо оценка в случае необходимости срочной продажи крупного пакета акций, входящего в состав портфеля ценных бумаг оцениваемой компании.

Финансовой базой для расчета является либо величина чистых активов, либо полная стоимость активов оцениваемой компании и компаний-аналогов. Причем за основу можно брать как информацию официальных балансовых отчетов компаний, так и скорректированную величину, полученную оценщиком расчетным путем.

5) Мультипликатор «цена/чистая стоимость активов» можно применять в том случае, если соблюдаются все следующие условия:

а) оцениваемая компания имеет значительные вложения в собственность: недвижимость, ценные бумаги, газовое или нефтяное оборудование;

б) основной деятельностью компании является хранение, покупка и продажа такой собственности. Управленческий и рабочий персонал добавляет к продукции в этом случае незначительную стоимость.

Если применение мультипликатора «цена/чистая стоимость активов» возможно, то, оценивая сопоставимость, оценщик должен дополнительно учитывать следующие факторы:

- необходимо проанализировать по аналогам и оцениваемой компании долю прибыли в выручке от реализации, так как решение о купле-продаже акций может привести к искусственному росту прибыли в последний год;

- оценщик должен изучить по всему списку сравниваемых компаний структуру активов, используя различные признаки классификации, такие как виды активов, местоположение и т.д.;

- весьма важным представляется анализ чистых активов всех компаний, позволяющий определить наличие и долю в них акций, представляющих контрольные пакеты дочерних фирм;

- необходимо оценить ликвидность всех финансовых активов компании, так как соотношение долей акций, принадлежащих открытым и закрытым компаниям, является определяющим признаком сопоставимости.

1.5 Формирование итоговой величины стоимости бизнеса

Процесс формирования итоговой величины стоимости состоит из трех основных этапов:

- выбор величины мультипликатора, которую целесообразно использовать для оцениваемой компании;

- согласование предварительных результатов рыночной стоимости, полученных в результате использования различных видов ценовых мультипликаторов;

- внесение итоговых корректировок.

Выбор величины мультипликатора является наиболее сложным и ответственным этапом, требующим особенно тщательного обоснования, зафиксированного впоследствии в отчете об оценке, представляемом заказчику. Поскольку одинаковых компаний не существует, диапазон величины одного и того же вида ценового мультипликатора, рассчитанного по всему списку компаний-аналогов, может быть достаточно широким. Аналитик, прежде всего, отсекает экстремальные величины мультипликатора и рассчитывает его среднюю и медианную величину по аналогам [18].

Выбор величины ценового мультипликатора производится на основе анализа фактических средних и медианных значений по каждому финансовому коэффициенту, а также позиции оцениваемой компании по элементу сравнения. Методика поиска аналогов сводится к отбору компаний, чьи показатели наиболее близки к оцениваемой по таким критериям, как:

- структура балансового отчета;

- отчеты о финансовых результатах;

- значения финансовых коэффициентов.

Для отбора аналогов можно предложить математическое обоснование: отбираются компании-аналоги, показатели которых не превышают заданного отклонения по всему диапазону значений от показателя оцениваемой компании, как в сторону уменьшения, так и в сторону увеличения. В этом случае перечень сопоставимых компаний уменьшается, однако экономическая логика не всегда совпадает с математическим расчетом и в этом случае всем элементам сравнения придается равное значение.

Затем к оценке привлекаются результаты финансового анализа, сосредоточенные в так называемой «Сводной таблице финансовых коэффициентов». Для выбора величины конкретного вида ценового мультипликатора аналитик использует финансовые коэффициенты, наиболее тесно с ним связанные. На основе сопоставления величин финансового коэффициента определяется положение (ранг) оцениваемой фирмы среди аналогичных компаний. Выбор значения ценового мультипликатора для оцениваемой компании с использованием данных «Сводной таблицы финансовых коэффициентов» производится обычно экспертным путем. Для этих целей можно применять методику графического сравнения значений финансовых коэффициентов оцениваемой компании с адекватными финансовыми показателями компаний-аналогов с целью определения места занимаемого оцениваемой компанией. Анализируются минимальное и максимальное значение коэффициента по всему списку аналогов, а также рассчитанное среднее и медианное значение. Можно предложить математическое обоснование: например, коэффициент ликвидности, min значение 0,95 принимаем за 0%, max значение 4,2 за 100%. Тогда значение показателя по оцениваемой компании, равное 1,34, в процентах будет составлять:

Затем оценщик проводит графическое сравнение значений мультипликаторов по аналогам с наиболее близкими значениями рассчитанных минимальных, максимальных и медианных величин финансовых коэффициентов. Обычно выбирается не конкретная величина ценового мультипликатора, а диапазон наиболее объективных значений. Например, если диапазон значений финансовых коэффициентов оцениваемой компании по сравнению с аналогами - ниже среднего, итоговое значение мультипликатора будет определяться в диапазоне: среднее или ниже среднего.

Метод компании-аналога предполагает использование ценовой информации с фондового рынка по открытым акционерным обществам, поэтому выбранную величину ценового мультипликатора рекомендуется скорректировать (уменьшить) в связи с более низким уровнем капитализации оцениваемой компании.

Наиболее объективным приемом определения итоговой величины рыночной стоимости является метод взвешивания. Оценщик в зависимости от конкретных условий, целей и объекта оценки, степени доверия к той или иной информации придает каждому мультипликатору и, соответственно, варианту стоимости свой вес. На основе такого взвешивания получается итоговая величина стоимости, которая может быть взята за основу для проведения последующих корректировок.

Таблица 1.2 - Взвешивание предварительной величины стоимости

Мультипликатор	Предварительная стоимость	Удельный вес	Промежуточный результат
1.Цена/чистая прибыль	55	0,6	33
2.Цена/денежный поток	46	0,3	13,8
3.Цена/балансовая стоимость	40	0,1	4,0
Итоговая величина стоимости		50,8

Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения всей совокупности ценовых мультипликаторов, должна быть откорректирована в соответствии с конкретными условиями оценки бизнеса. Наиболее типичными являются следующие поправки.

Портфельная скидка представляется при наличии не привлекательного для покупателя характера диверсификации активов. Аналитик при определении окончательного варианта стоимости должен учесть имеющиеся нефункционирующие активы, например непроизводственного назначения.

Если в процессе финансового анализа выявлена либо недостаточность собственного оборотного капитала, либо экстренная потребность в капитальных вложениях, полученную величину необходимо вычесть.

Возможно применение скидки на низкую ликвидность.

В некоторых случаях вносится поправка в виде премии за предоставляемые инвестору элементы контроля. Данная поправка обеспечивает универсальность метода компании-аналога, так как позволяет применять его для оценки контрольной доли собственного капитала [16].

В целом исследование сравнительного подхода к оценке стоимости бизнеса позволило сделать вывод о том, что его особенностью является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыночные цены купли-продажи акций, принадлежащих сходным компаниям; с другой стороны, на фактически достигнутые финансовые результаты.

Сравнительный подход, несмотря на достаточную сложность и трудоемкость расчетов и анализа, является неотъемлемым приемом определения обоснованной рыночной стоимости. Результаты, полученные данным способом, имеют наиболее объективную рыночную основу, качество которой зависит от возможности привлечения широкого круга компаний-аналогов. Следовательно, основным фактором, сдерживающим применение в российской практике метода компании-аналога и метода сделок, является отсутствие достаточной и достоверной ценовой и финансовой информации по отечественным компаниям-аналогам. Однако появление в последние годы фирм, специализирующихся на сборе и анализе подобной информации, а также различных электронных источников является существенным прорывом в данном направлении. Таким образом, дальнейшее развитие оценочной инфраструктуры будет способствовать расширению сферы использования сравнительного подхода.

2. Практическая часть

2.1 Оценка стоимости бизнеса методом компании-аналога

Рассчитаем стоимость объекта оценки - ООО «Империя», используя сравнительный подход на основе данных, представленных в таблице 2.1. В качестве компаний-аналогов объекта оценки выбраны предприятия аналогичной сферы деятельности, имеющие сходные условия хозяйствования, масштабы производства, ассортимент, рынки сбыта, имущественный комплекс, показатели платежеспособности и ликвидности.