Затратный подход в недвижимости: возможность его применения в современных условиях

Размещено на http://www.allbest.ru/

КУРСОВАЯ РАБОТА

на тему: «Затратный подход в недвижимости: возможность его применения в современных условиях»

Не буду утомлять коллег цитированием определения «рыночной стоимости» в полном объёме. Отмечу лишь то, что это «наиболее вероятная цена, по которой объект оценки может быть отчужден … на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют, … располагая всей необходимой информацией … . [1, 2] Таким образом, определение «рыночная стоимость» соответствует концепции основанной на предположении о современных рынках (полной конкуренции). Как известно, гипотеза о совершенстве рынков предполагает, что участники рынка постоянно располагают всей необходимой им информацией и могут благодаря этому бесконечно быстро оптимизировать своё поведение. Руководствуясь своими интересами, участники рынка достигают равновесного состояния, которое в тоже время является эффективным для экономической системы в целом.

Условие равновесного состояния на идеальном рынке реализуется фундаментальным уравнением оценки, которое в свое время Ю.Б. Леонтьев и М.Н. Федотова приводили в своих работах [3, 4].

Упрощенно фундаментальное уравнение выглядит следующим образом:

С_з=С_с=С_д (1)

где С_з - величина рыночной стоимости объекта оценки, определенная затратным подходом;

С_с - величина рыночной стоимости объекта оценки, определенная сравнительным подходом;

С_д - величина рыночной стоимости объекта оценки, определенная доходным подходом;

Как сказал Ю.Б. Леонтьев, эта формула не является открытием чего-то нового. На неё нужно смотреть всего лишь как на сконцентрированное выражение внутренней логики профессиональной оценки.

Формула давно используется на практике в качестве инструмента совершенствования методов оценки.

Еще в 1994 году Российское общество оценщиков выпустило «Методические материалы для семинара «Оценка недвижимости» [5, стр. 94], в которых говорилось о том, что «в идеальной ситуации, данные всех подходов должны совпадать или, по крайней мере, подкреплять друг друга».

Было бы наивно полагать, что в реальных экономических системах вышеназванное равенство имеет место быть. Но на взгляд автора, уравнение, с одной стороны, универсально, а с другой стороны, является математически простым. затратный подход оценка рынок недвижимости

Это фундаментальное уравнение легло в основу рассмотренной ниже «равновесной модели», главной логикой которой является стремление оценщика к тождеству результатов оценки, полученных тремя подходами к оценке (затратному, сравнительному и доходному).

Как выразился Ю.Б. Леонтьев [3, стр. 35], «левое равенство служит целям корректировки процедур затратного подхода. Здесь, как задачу первого плана, нужно рассматривать совершенствование методологии определения износа. С его помощью также должна определяться норма прибыли предпринимателя. Правое равенство предназначено для решения проблемы доходного подхода - совершенствования методологии построения ставки дисконтирования».

Если на практике оценщик для определения нормы дисконтирования использует процедуру экстракции (выделения), то результат оценки, полученный доходным подходом, как правило, коррелирует с результатом, полученным сравнительным подходом. Так что, с правой частью уравнения вопросов не возникает.

А вот левое равенство, напротив является наиболее проблемной частью уравнения. Дело в том, что результаты оценки, полученные затратным подходом, как правило, на практике значительно выбиваются из общей картины в большую или меньшую сторону. Практикующие оценщики решают эту проблему, придавая затратному подходу минимальный вес при согласовании итоговой стоимости. Но зачастую, результат, полученный затратным подходом, выглядит настолько неприличным, что поневоле возникает желание построить работающую расчётную модель, которая устранила бы этот диссонанс. Для построения такой модели и решения левого равенства фундаментального уравнения необходимо, что называется, избавиться от «белых пятен» и имеющейся мифологии. Это касается определения стоимости всех компонентов, составляющих в сумме величину стоимости замещения, а именно: земельных участков под застройкой, прямых и косвенных затрат в строительстве, прибыли предпринимателя и величины износа.

Здесь, по мнению автора, необходимо сделать следующее отступление:

Как известно, с 01.01.2008 процесс оценки подчиняется Федеральным Стандартам Оценки, требования которых являются более жёсткими по сравнению с предыдущими стандартами.

В частности, ужесточились требования к информации, содержащейся в отчете. Согласно требований ФСО №3 [6] «отчет об оценке представляет собой документ, … содержащий подтверждённые на основе собранной информации … суждение оценщика относительно стоимости объекта оценки» [6] «Информация, приведённая в отчёте об оценке … должна быть подтверждена (принцип обоснованности)» [6] «В тексте отчета об оценке должны присутствовать ссылки на источники информации, используемой в отчете, позволяющие делать выводы об авторстве соответствующей информации и дате её подготовки …» [6] Согласно требованиям ФСО №1 [7] «информация, используемая при проведении оценки, должна удовлетворять требованиям достаточности и достоверности. Информация является достаточной, если использование дополнительной информации не ведёт к существенному изменению характеристик, использованных при проведении оценки объекта оценки, а также не ведёт к существенному изменению итоговой величины стоимости объекта оценки. Информация считается достоверной, если данная информация соответствует действительности и позволяет пользователю отчета об оценке делать правильные выводы …»

А теперь можно вернуться к рассмотрению компонентов, составляющих величину рыночной стоимости объекта недвижимости определяемой затратным подходом (С_з).

В процессе рассмотрения этих компонентов попытаемся соответствовать вышеназванным критериям ФСО.

Итак, согласно ФСО №1 [7], С_з равна «затратам, необходимым для воспроизводства, либо замещения объекта оценки с учётом износа и устаревания». То есть:

С_з = С_зу + ПИ + КИ + ПП - И, (2)

где С_зу - затраты на приобретение прав на земельный участок, на котором находятся оцениваемые здания/сооружения;

ПИ - прямые издержки нового строительства;

КИ - косвенные издержки нового строительства;

ПП - прибыль (доход) предпринимателя;

И - совокупный износ, включая физическое устаревание (Физ), функциональное устаревание (Фун) и экономическое устаревание (Эк).

И = Физ + Функ + Эк (3)

Тогда:

С_з = С_зу + ПИ + КИ + ПП - Физ - Функ - Эк (4)

Рассмотрим возможность корректного определения каждого из вышеназванных компонентов с точки зрения требований ФСО №1 [7].

Итак, затраты на приобретение прав на земельный участок (С_зу):

По данным владельца инвестиционно-строительного холдинга RodexGroup Евгения Родионова, «сегодня официальным образом земля практически не выделяется, до сих пор отсутствует легальный рынок земли. Практически нет сделок, в которых указывалась бы реальная стоимость участков» [8, стр. 120] «Около 90% сделок с земельными участками - это сделки по аренде государственных и муниципальных земель, которые не отражают всех особенностей рыночных тенденций. Сделки купли-продажи земельных участков, совершаемые гражданами и юридическими лицами, осуществляются в основном с целью жилищного строительства, ведения садоводства, личного подсобного и дачного строительства». [9, стр. 263] «Объектами сделок в большинстве случаев являются застроенные земельные участки, а здания находятся в частной собственности землепользователей. Естественно, что покупателем такого земельного участка может быть единственный субъект - существующий землепользователь. Поэтому и рыночной стоимости у такого объекта нет и быть не может». [9, стр. 442] В этих условиях единственно возможным являются косвенные методы определения стоимости земельного участка.

«Виды разрешённого использования (магазин, офис, жильё) определяют величину пользы (дохода), которую конкретный объект недвижимости может принести своему владельцу. Устанавливая такое право, градостроительное законодательство во многом предопределяет стоимость недвижимости как в «настоящем, так и в будущем» [9, стр. 222]

«Для данного земельного участка и объекта недвижимости, расположенного или создаваемого на нём, должны быть достигнуты условия соответствия затрат на его приобретение и освоение и стоимости или доходности (полезности) создаваемого на нём объекта недвижимости» [9, стр. 453]

Так, по мнению президента девелоперской компании GVA Sawyer Камерона Сойера «стоимость земли не может превысить 15-20% от стоимости проекта. Превышение стоимости земли этого уровня подрывает экономическую целесообразность проектов» [10, стр. 43] «Следует отметить, что в странах с рыночной экономикой стоимость земельного участка редко составляет меньше 10% от стоимости расположенных на нём зданий и сооружений». [9, стр. 472] «К числу особых случаев можно отнести весьма специфический вид сделок для приобретения прав на земельный участок - «инвестиционные контракты». Типичными условиями инвестиционных контрактов являются 15% : 85% в среднем для российских городов, кроме Москвы». [9, стр. 499]

Но это уже вчерашние данные. «Доля города» в Краснодаре иногда доходит до 50% себестоимости строительства». [11, стр. 12] «В Петербурге этот показатель не превышает 30%, хотя в столице девелопер отдал городу в виде доли более 50%». [12, стр. 12]

В тоже время «анализ уже совершённых в последние годы сотен сделок в Москве показывает, что в центральной части города офисное здание площадью, к примеру, 10 тыс. кв.м. может быть построено и на земельном участке площадью 0,5 га и на соседнем участке 0,3 га. И стоимость этих соседних участков может отличаться не столь значительно, как их площадь». [9, стр. 170] В тоже время, «исходя из укрупнённых показателей градостроительных нормативов … можно получить следующие обобщённые соотношения. На 1 кв.м. площади земельного участка … приходит примерно 0,3-1 кв.м. помещений» [9, стр. 472] Другими словами, «на земельном участке одной и той же площади архитектор может разместить здания, площадь которых (а соответственно, и доходность объекта) может отличаться в 2 раза и даже более». [9, стр. 77]

Соответственно, во столько же раз будет отличаться С_зу, определённая косвенным методом.

Предварительные выводы:

1. Отсутствует развитый рынок земельных участков, реальные сделки осуществляются ненадлежащим образом, а цены формируются в неравновесных рыночных условиях. Таким образом, у оценщика отсутствует возможность корректного определения С_зу сравнительным подходом, не нарушая при этом требование ФСО №1 [7].

2. Теоретически имеется возможность произвести оценку С_зу косвенными методами. Однако, «итоговая погрешность оценки по этому методу редко бывает лучше 50% и в мировой практике такая методика [как, например, «техника остатка для земли»] применяется лишь, … когда исходные данные известны с точностью 2-3% и между ними существует определённая зависимость (корреляция). Тогда итоговая оценка получается с относительной погрешностью в 10-20% и в сочетании с другими методами даёт оценщику весьма полезную информацию для итогового заключения о стоимости земельного участка». [9, стр. 557] Но не более того.

Как самостоятельные методы оценки С_зу косвенные методы некорректно использовать из-за нарушения критерия «достаточности» информации. («Информация считается достаточной, если использование дополнительной информации не ведёт … к существенному изменению итоговой величины стоимости объекта оценки» [7]).

Далее, рассмотрим прямые издержки (ПИ) и косвенные издержки (КИ) на строительство:

Что касается ПИ, то у оценщиков, казалось бы, не возникает особых проблем в их расчёте, например, посредством использования укрупнённых показателей стоимости строительства. Укрупнённые показатели стоимости строительства, как отметил в своей статье «Определение прибыли предпринимателя» А.А. Марчук [13, стр. 35], учитывают не все статьи расходов застройщика. Марчук объясняет отсутствие отдельных показателей расходов застройщика «целым рядом причин: начиная от простого нежелания увеличивать трудоёмкость расчётов и заканчивая отсутствием открытой рыночной информации, позволяющей выполнить достоверный и «проверяемый» расчёт». В результате в оценочной литературе отмечается, что «определение стоимости нового строительства на практике само по себе обеспечивает точность результата 15-20%». [14, стр. 25]

Самые большие вопросы вызывает определение величины КИ. Согласно опубликованному Росстроем обзору строительной деятельности, в прошлом году себестоимость возведения жилья в Москве составила «34,69 тыс.руб. за кв.м.». [15, стр. 39, 40][16, стр. 1-7]

«А средняя цена 1 кв.м. в московских новостройках, по данным исследовательского центра «Миэль-новостройки» поднялась … до сегодняшних 161 784 руб.». [16, стр. 1-7] «В Самаре или Н.Новгороде [себестоимость строительства, по данным Росстроя] ниже, но жильё и там продавалось в среднем по 50 тыс.руб. за кв.м. О размере затрат региональных строителей позволяют судить региональные данные Росстроя. Согласно им, например в Ярославской области кв.м. обходится строителям в 17,4 тыс.руб. Разница между ценой продажи и себестоимостью получается колоссальной». [15, стр. 39-40] «Себестоимость строительства … Росстроем рассчитана правильно, признают участники рынка. Но добавляют, что заоблачную маржу застройщики не получают, так как в их затратах Росстрой не учёл так называемые административные расходы, говорит заместитель генерального директора компании «Трест 1991» Татьяна Пальчикова». [16, стр. 17] «Строители в кулуарах говорят о больших неучтённых издержках, связанных с преодолением административных барьеров на протяжении всего строительства - от получения и оформления земли до сдачи дома госкомиссии. Они достигают 30-50% от сметной стоимости работ» [15, стр.39-40] «Росстрой не учитывал очень многие составляющие себестоимости строительства - такие как … взятки чиновникам, отчисления на возведение инфраструктуры и т.д. Как заметил председатель комитета Госдумы по собственности Виктор Плескачевский, все эти платежи в целом утяжеляют себестоимость ещё на 40%. [17, стр. 47] «По оценке застройщиков, в себестоимости кв.м. собственно общестроительные работы достигают только 50%. Остальное приходится на различного рода согласования, разрешения». [18, стр. 51] А иногда, «могут превышать 100% от себестоимости строительства» [16, стр. 17] «Под административными затратами девелоперы подразумевают расходы на согласование проекта, подключение к инженерным коммуникациям, выплату аренды земельного участка. К названным Росстатом цифрам [себестоимости за 1 кв.м.] ещё 9,5 - 12 тыс.руб. надо добавить за подключение к сетям, объясняет заместитель генерального директора «МОРЕ-плаза» Михаил Михалов». [16, стр. 17]

«По данным МЭРТа, сейчас плата за присоединение к мощности [по электроэнергии] составляет от 250 руб. до 102000 руб. за 1 кВт в 50-ти регионах страны». [19, стр. 8] «По данным директора департамента ценообразования в строительстве и экспертно-аналитической работе Ассоциации Строителей России (АСР), президента Союза сметчиков Павла Горячкина, плата за технологическое подключение в стоимости 1 кв.м. жилья поднялась в Москве до $330, в С.Петербурге - до $200, на Алтае - до $140, в Карелии - до $90, Коми - до $77 и составляет от 9 до 20% в себестоимости 1 кв.м.». [20, стр. 1] «Президент АСР Николай Кошман привёл пример с подключением электроэнергии. В Южном Федеральном Округе строится жилой дом сметной стоимостью 275 млн.руб. При этом энергетики попросили за подключение 150 млн.руб.» [21, стр. 8]

«Оформление земельной площадки и подключение к коммуникациям одна из наиболее существенных статей затрат в строительстве. В общей смете расходов на неё приходится от 15 до 30%, сообщает директор по маркетингу компании «Жилстрой-НН» (Н.Новгород) Ольга Сажина». [22, стр. 55]

«В Москве тарифы на технологическое подключение к электросетям составляет около 40 тыс. руб. за кВт мощности, а в С.Петербурге - около 25 тыс. руб. Но это минимальные тарифы. Плата за присоединение может доходить в Москве до 100 тыс. руб. за кВт, а в С.Петербурге - до 80 тыс. руб. Это означает, что для подключения 1 мВт мощности, необходимо, к примеру, для деятельности не очень большого супермаркета, его хозяевам необходимо заплатить более 50 млн. руб. По данным официального сайта МОЭКС, на конец 2007 г. в столичном регионе скопилось 15 592 заявки с просьбой подключить 7638116 кВт мощности. Из них было удовлетворено 4275 заявок на подключение 82213 кВт. Похожие данные, к примеру, по МРСК «Урал». В регионе, где в последние 3 года электропотребление растёт на 4-5%, в прошлом году было 15 тыс. желающих подключить 1857200 кВт мощности, а получили они всего 88800 кВт. Лучшие дела обстоят в Центральной России. «Но и здесь из запрашиваемых в 1 квартале текущего года 650000 кВт подсоединили 52000 кВт». [23, стр. 4]

Вице-президент Российской гильдии риэлторов Константин Апрелев, говоря «о резко возросшей стоимости подключения к коммуникациям», отметил что «стоимость электроэнергии в стоимости кв.м. сопоставима с объёмами затрат на проект и составляет 10-20%». [24, стр. 2]

«Ещё около 7 тыс.руб. на 1 кв.м. стоит выделить на так называемые «непредвиденные расходы для ускорения строительства», добавляет один из столичных застройщиков». [16, стр. 17] «Не секрет, что при строительстве объекта на решение вопросов административного характера приходится порядка 5% стоимости проекта, поэтому местным операторам рынка, имеющим определённые знакомства, проще решить подобные вопросы. Административный фактор отпугивает федеральных и других инвесторов, не знакомых со спецификой конкретного региона», - отмечает руководитель направления инвестиций в недвижимость УК «Финам Менеджмент» Даниил Зарубин» [25, стр. 18] Именно поэтому иностранцы воздерживаются от столь рискованных схем работы на региональном рынке, оставляя их русским девелоперам.

«Входя на пустую строительную площадку, компания может получить 30% годовых, а может и ничего не получить,» - говорит директор по коммерческой недвижимости С.Петербургской консалтинговой компании Becar Realty Group Алексей Лазутенко». [26, стр. 11] Поскольку «взятки чиновникам за различные услуги - от выделения землеотводов до получения всех необходимых разрешений» могут составлять до «25% себестоимости строительства». [27, стр. 25] «На моих объектах, где доля города часто достигает 45% от общей стоимости, в среднем на строительно-монтажные работы с учётом материалов приходится 35,9 тыс. руб. на 1 кв.м. административная же составляющая съедает в среднем 50 тыс. руб,» - сетует один из московских застройщиков. При таких затратах, говорит он, минимальная продажа 1 кв.м. не может быть ниже 113 тыс.руб. «В противном случае я не смогу выполнить свои обязательства по кредитам, по которым ставки с начала года выросли в среднем с 14 до 18% годовых.» - объясняет девелопер. Административная составляющая со временем растёт, признаются застройщики.

С 2005 г. стоимость подключения к электросетям, например, увеличилась почти в 7 раз - с 15 тыс. руб. за 1 кВт в 2005 г. до 102 тыс.руб. сейчас, говорит вице-президент «Опоры России» Алексей Кожевников. [16, стр. 1-7]

Закрытость строительного рынка объясняет абсолютную невозможность корректно определить величину косвенных издержек (КИ) хотя бы по той причине, что невозможно подтвердить достоверной информацией об уровне так называемых «непредвиденных расходов для ускорения строительства» в каждом отдельном случае.

Что касается прочих компонентов КИ, то возможность корректного определения их величины также не выдерживает никакой критики. Сложность с их определением имеется не только у оценщиков, но даже у участников строительного рынка. «Эксперты констатируют, что сегодня в стране отсутствуют достоверные сведения о планах строительства дорог, инфраструктурных проектов. Дефицит качественной информации существенно повышает риски [строителей]. Работа над схемами территориального планирования, определяющих приоритетные направления пространственного развития, расселения, размещения производственных сил и инфраструктуры, практически не ведётся. По словам заместителя генерального директора инвестиционно-строительной компании «Пересвет-регион» Василия Фетисова, не выдерживает критики качество имеющейся у регионов и муниципалитетов градостроительной документации: она либо устарела, либо не увязана с современными планами инфраструктурного развития территорий и носит общий характер. Нередко пользуется примитивное деление: «Жильё - не жильё». То есть, на одной и той же площадке может быть построен и склад, и торговый центр, и другие объекты, потребности которых в электроэнергии, коммуникациях, автостоянках, канализации, подъездных путях абсолютно разные». [28, стр. 26] Отсюда следуют на практике значительные риски девелоперов, связанны с длительным согласованием проектов с местными властями и срывами сроков строительства. [29, стр. 12] Даже западные девелоперские фонды сталкиваются с тем, что не могут точно спрогнозировать сроки сдачи объекта. [30, стр. 50-51] В результате невозможно точное определение уровня себестоимости проекта, так, например, по оценке вице-президента департамента консалтинга компании GVA Sawer Эвелины Ишметовой, «себестоимость нового строительства на промышленных территориях [редевелопмент] обойдётся для девелопера офисной недвижимости в сумму от $400 до $2000 за кв.м.» [31, стр. 34] Очевидно, что при этом прямые издержки находятся примерно на одном и том же уровне. Значит такое увеличение себестоимости (в 5 раз!!) происходит из-за роста косвенных издержек.

Предположим, что в себестоимости объекта в $400 косвенные издержки составляют фантастические 90%. В этом случае КИ=$360, а прямые издержки ПИ=40. Тогда в себестоимости объекта в $2000, КИ=$1960 а ПИ=$40. Нехитрые математические вычисления позволяют сделать вывод о том, что точность определения величины КИ оценщиком в этом случае составляет порядка ±70%. И это в лучшем случае.

«Для сравнения, «чистая стройка» требует $800-$1000 [тоже немалый диапазон] продолжает Эвелина Ишметова». [31, стр. 34] Аналогичные рассуждения позволяют определить точность определения КИ в лучшем случае как ±12%. Если же ориентироваться на реальное соотношение ПИ и КИ, а именно 40%: 60% то точность определения КИ составит в первом случае ±77%, а во втором ±17%. О какой точности определения себестоимости нового строительства оценщиком тогда идёт речь? А между тем ФСО [7] предписывает оценщику требования достаточности и достоверности используемой информации («информация считается достаточной, если использование дополнительной информации не ведёт … к существенному изменению итоговой величины объекта оценки»). Как минимум $200/кв.м. ($1000-$800) - это существенное изменение, или нет?

Предварительные выводы:

1. Прямые издержки (ПИ) определяются с точностью ±15-20% в лучшем случае;

2. Косвенные издержки (КИ) не поддаются корректному измерению и могут определяться с точностью ±17-77% в лучшем случае. В худшем случае величину КИ вообще невозможно определить.

Теперь настал черёд рассмотреть прибыль предпринимателя (ПП).

МСО 2005 определяет ПП следующим образом: ПП - расчётная величина предпринимательского стимула (дохода, вознаграждения) или прибыли (убытков) девелопера. [32] Как утверждает Генри С. Харрисон, «многие оценщики полагают, что к прямым и косвенным издержкам следует прибавлять некоторые суммы, чтобы отразить предпринимательскую прибыль. Однако, так как не все застройщики получают одинаковую прибыль, этот показатель должен представлять типичную предполагаемую прибыль застройщика». [33, стр. 128]

Попытаемся определить эту «типичную» величину. Во-первых, рассмотрим, какая величина ПП кажется «типичной» оценщикам. Здесь мы наблюдаем значительные расхождения мнений. Одни оценщики (А.В. Каминский, Ю.И. Страхов, Е.М. Трейгер) в 2004 году ссылались на диапазон в 11-15%. [14]

Тогда как другие (М.А. Федотова, Г.М. Кондрашов, Р.Ф. Гинзбург, П.Н. Костин) ещё в 2003 году полагали, что «с учётом российской практики величина ПП находится в пределах 15-25%. [34, стр. 80]

Что же такое случилось с девелоперским бизнесом всего за 1 год с 2003 по 2004 год, что привело к падению доходности на 4-10 процентных пункта? А вот как оценивали «типичную» доходность сами девелоперы в 2004 году: «Девелоперские проекты принесут инвесторам прибыль в размере 20-30% годовых» [35, стр. 53] «Доход инвестора от приобретения объекта недвижимости на стадии котлована и продажи на завершающей стадии строительства может составлять свыше 30%». [36, стр. 19] По данным Алексея Чаленко, исполнительного директора по инвестициям ФК «УралСиб», клиенты ЗПИФа недвижимости могут рассчитывать на прибыль в размере 35-40% годовых. [37, стр. 37] По мнению Марины Кислицкой, управляющего партнёра ЗАО «Конкордия - эссет менеджмент», доходность проекта инвестиций в недвижимость должна быть не ниже 30% годовых. На 2005 год можно прогнозировать доходность не менее 25% годовых. [38, стр. 47, 63]

В 2007 году, по данным директора департамента по вопросам привлечения инвестиций по России и СНГ Jones Land La Salle Константина Деметриу и директора концерна «Крост» Алексея Добашина, норма прибыли девелоперских проектов в России составляла порядка 25%. [39, стр. 7]

«Сейчас доходность строительных (девелоперских) ПИФов - 20-30%,» - говорит управляющий директор «УралСиба» Салават Халилов. [40, стр. 8] То есть за 1 год с 2007 по 2008 ничего кардинального не произошло.

«ADG Group запускает программу по строительству отелей. Вице-президент ADG Group Друвис Мурманис объясняет, почему девелопер переключается с торговых центров на гостиницы: «Нас интересуют проекты с IRR, превышающей 30-35%». [41, стр. 8]

«Типичная планируемая рентабельность на вложения капитала в строительстве составляет не менее 20-25%». [42, стр. 46-47] Это подтверждает генеральный директор компании «Трест 1991» Татьяна Пальчикова. По её данным «в Москве доходность девелоперских проектов составляет 20-25%» [43, стр. 8]

«По словам управляющего, директора Renova Capital Олега Царькова, доходность девелоперских проектов составляет 20-30%» [44, стр. 12], а директор по инвестициям Ponorama Estate Артём Цогоев считает, что девелоперская деятельность приносит 25-30% годовых. [45, стр. 9-10]

Аналитики подтверждают высказывания девелоперов. Так, по мнению аналитика компании «Финам» Сергея Фильченкова, «в настоящий момент рентабельность девелопмента достаточно высока и превышает в среднем 20%». [45, стр. 12] А «по оценкам аналитиков компании «Ригрупп-финанс», рентабельность строительных проектов в секторе торговой и офисной недвижимости сегодня составляет в среднем 30%». [46, стр. 52] Генеральный директор компании «Новая площадь» Денис Семыпин считает, что «доходность вложений (прибыль от продажи готового объекта к объёму инвестиций) для девелоперских проектов в северной столице составляет 50%, тогда как в Москве она не превышает 25%». [12, стр. 12] Другое мнение у старшего вице-президента Knight Frank Андрея Закревского, который считает, что «доходность инвестиций девелоперов в коммерческую недвижимость в областных центрах находится на уровня 20% (то есть продать готовый объект можно всего в 1,2 раза дороже его строительства). «В городах - миллионниках этот показатель приближается к 30%, но там рынок уже перегрет» - рассуждает он». [45, стр., 12]

Екатерина Крупина, руководитель управления инвестиционных проектов компании «РГС Недвижимость», отмечает, что рентабельность девелопмента их собственных региональных проектов вышла на уровень 16% годовых, а директор по управлению инвестициями УК «Регион-девелопмент» Игорь Панкратов говорит о 14-18%.[47, стр. 63]

Однако, многие девелоперы изначально ориентируются на сверхприбыль - более 40%, практикуя «в регионах строительство несетевых торговых центров, изначально предназначенных для продажи. Вице-президент «Торгового квартала» Анатолий Васильев считает, что здесь всё зависит от того, когда будет реализован проект. По его словам, от продажи объекта после 1 года эксплуатации можно получить до 100% годовых». [48, стр. 63]

Как уже было сказано выше, девелоперская компания, «входя на пустую строительную площадку, может получить 30% годовых, а может и ничего не получить». [26, стр. 11] «Сейчас на рынке работает 2 группы инвесторов. Первые - те, кто не готовы нести большие риски и для которых приоритетна сохранность инвестиций. Такие инвесторы покупают готовые объекты со сформированными денежными потоками (уже сданные в аренду). Там доходность гораздо ниже - 10%, но и рисков гораздо меньше. Другая группа инвесторов - те, кто хочет получить большую доходность и при этом готов нести большие риски. Они реализуют проекты с нуля, затем перепродают объекты и фиксируют прибыль. При этом доходность может достигать 30-50%. [26, стр. 11] Главные риски этой группы инвесторов, как уже говорилось выше, это риски на этапе получения разрешительной документации, риски срыва сроков строительства, риски недополучения дохода от продажи» [49, стр. 50-51] А сейчас, в условиях разворачивающегося финансового кризиса, это ещё и кредитные риски. По словам управляющего, директора Da Vinci Capital Management Евгения Фетисова, «цикл девелоперского проекта составляет минимум 4 года [49, стр. 50-51]. Девелоперский проект это, по сути, реализация инвестиционного проекта, базовые условия которого были заложены в прошлые периоды, которые характеризовались совершенно иной экономической ситуацией, иной «стоимостью денег», наконец. Ещё до возникновения финансового кризиса, «даже западные девелоперские фонды сталкивались с тем, что не могли точно спрогнозировать сроки сдачи объекта. При этом задержка сдачи на 3-6 месяцев (это скорее норма, чем исключение) довольно серьёзно меняет доходность проекта. Общие же потери [от задержки сроков сдачи объекта], по оценкам российской юридической фирмы Vegas-Lex, могут составлять до 18%. Это серьёзное отличие от западных 6-8%, значительную часть которых к тому же можно застраховать». [49, стр. 50-51]

Особенно серьёзные риски возникают при редевелопменте промзон. Кстати сказать, на практике оценщики часто определяют редевелопмент в качестве НЭИ промзоны. По мнению руководителя отдела консалтинга компании Praedium Елизаветы Эстриной, «интерес к промзонам, в частности, связан с тем, что на территории промзон у девелопера чаще всего не будет проблем с мощностями и коммуникациями». [31, стр. 34]

Но, если удалось купить промзону и уладить все вопросы с документами, это вовсе не значит, что девелопер может начинать строительство. Преодолев одни риски (в частности риски технологического подсоединения к сетям), девелопер приобретает другие. «Вывод промзоны и строительство на её месте коммерческих объектов требует бессчетного множества согласований в различных ведомствах,» - признаёт вице-президент департамента консалтинга компании GVA Sawyer Эвелина Ишметова. «Нередко инвестор не в состоянии построить задуманный проект из-за отсутствия договорённостей с местными властями. Ведь для того, чтобы начать застраивать промзону, девелоперу необходимо получить на это соответствующее решение и перевести землю в другую категорию разрешённого использования,» - говорит руководитель информационно-аналитического управления ГК «Вашъ Финансовый Попечитель» Анатолий Федоренко. Как следствие, стоимость проектов по редевелопменту промзон значительно возрастают по сравнению с другими участками, а сроки реализации таких проектов растягиваются. [31, стр. 34] Соответственно уменьшается доходность девелопера. В результате всех связанных с преобразованием промзон обременений, которые ложатся на инвестора, стоимость кв.м. в возведённом здании может увеличиться на 15-20%,» - подсчитал Вячеслав Темирбулатов (ГК «Конти»)». [31, стр. 34] То есть, если взять стандартную себестоимость девелопера за 100%, а стандартный доход девелопера (см. текст выше) за 20-30%, то увеличение себестоимости на 15-20% приведёт к тому, что доход девелопера снизится в лучшем случае до 13% от новой себестоимости, а в худшем случае девелопер выйдет «в ноль» и дохода не будет вовсе.

Как уже говорилось выше, «цикл девелоперского проекта составляет минимум 4 года» [49, стр. 50-51] и параметры этого проекта, заложенные на начальной стадии могут не совпасть с экономической реальностью на завершающих этапах проекта. С учётом развивающегося кризиса ликвидности «сейчас получить проектное финансирование практически невозможно, даже если ты - крупная компания» - сетует генеральный директор «Комстрина» и председатель совета директоров «Сухоложскцемента» Максим Сотников. Сами банкиры не сознаются в массовых отказах в финансировании девелоперов, однако отмечают, что серьёзно пересмотрели условия по кредитам. «С начала года ставки в $ возросли на 3%, и сейчас мы ведём разговоры с застройщиками о предоставлении кредитов с минимальной ставкой от 12% годовых,» - отмечает генеральный управляющий Юникредит банка Евгений Ретюнский. Если раньше при финансировании проектов банк выдавал 70% от стоимости проекта, то сейчас сложно получить даже 60%, добавляет банкир. По данным генерального директора консалтинговой группы «НЭО Центр» Валерия Есауленко, ставки в проектном финансировании сегодня доходят до 20% в рублях. [50, стр. 1, 8] В последнее время «ставки по кредитам резко возросли (в среднем с 10-14% до 20-25%) «Даже по верхней границе этого диапазона ссуды привлечь нелегко - банки предпочитают рефинансировать уже открытые линии, а не финансировать новое строительство,» - говориться в исследовании Unicredit Aton. «Девелоперские компании уже замораживают стройки и сокращают кадры». [51, стр. 8] По данным партнёра S.A.Ricci/King Sturge Владимира Авдеева, «сейчас многие мелкие девелоперские компании в регионах из-за сложностей с привлечением кредитов готовы продавать участки и проекты более чем с 30%-ым дисконтом». [52, стр. 9]

То есть, исходя из ожидаемой средней по рынку доходности в 20-30%, это говорит о том, что девелоперы сейчас готовы выходить из проектов без прибыли и даже согласны на некоторый убыток, лишь бы выйти в кэш. «О том, что «многие девелоперские компании посыплются в результате увеличения себестоимости проектов и ухудшения доступа к рынку финансирования» в своём интервью «Коммерсантъу» предрекал владелец ОНЭКСИМа Михаил Прохоров («Ъ» от 18.06.2008 №102).

В условиях кризиса ликвидности особенно остро проявляется «кардинальная проблема многих девелоперов - низкая ликвидность, возникшая из-за привычки жить в долг. Если исходить из данных отчётности за 2007 год, отношение чистого долга к активам у крупнейших девелоперов составила, соответственно: у «Миракса» - 88%, у ЛСР - 72%, у «Системы - Галс» - 68%, у ПИК - 63%, у РТМ - 55%. Проблема остра ещё тем, что доля коротких долгов у девелоперов в последнее время устойчиво растёт.

Таким образом, сегодня, очевидно, что экстенсивное развитие девелоперских компаний на дешёвых заёмных средствах уже не представляется возможным. Генеральный директор AFI Development Александр Халдей ждёт кризиса для подешевевших проектов осенью текущего года. Впрочем, уже сейчас по оценкам аналитиков, отчёты оценщиков девелоперских проектов можно смело корректировать на 15-20%. [53, стр. 50-53] Инвесторы, рассчитывавшие поучаствовать в сверхприбылях девелоперских компаний, оказались в большом минусе. «Система - Галс» торгуется на бирже с 78%-ым дисконтом (отношение рыночной капитализации к стоимости чистых активов P/NAV=0,22), у Mirland Development P/NAV составляет 0,36, RDI Development - 0,33, ГК ПИК - 0,5, AFI Development - 0,34. «Сейчас акции российских девелоперов торгуются так, будто на рынке недвижимости в России наступил глубокий кризис,» - заметил аналитик «Антанта Пиоглобал» Андрей Верхоланцев». [54, стр. 7, 9]

Возникает риторический вопрос: какова же сейчас обоснованная величина ПП в девелоперских проектах офисной и торговой недвижимости? Очевидно, что этот вопрос повисает в воздухе.

И это при определении величины ПП для девелоперских проектов офисной и торговой недвижимости, информация о которых всё-таки появляется в средствах массовой информации. Что касается определения ПП для производственной недвижимости или недвижимости агросектора, то информация отсутствует полностью. Это не случайно, поскольку «советская школа массового промышленного строительства просто умерла - отечественная индустрия долгие 10 постсоветских лет площадок green field не закладывала вовсе. В результате сейчас в стране просто нет компаний, способных предложить комплексные услуги по строительству, например металлургических и химических предприятий». [55, стр. 92]

А не строили 10 лет потому, что ПП при строительстве производственной недвижимости отрицательная. Глава Национальной ассоциации производителей автокомпонентов Михаил Блохин, например, отмечает, что стоимость строительства завода green field - не менее 1 тыс. евро за кв. м., тогда как покупка brown field обходится не более 300-350 евро. [56, стр. 7] Только на согласование лимитов на энергоресурсы и строительство инженерной инфраструктуры для цементного завода требуется 1-2 года, заметил руководитель департамента по связям с общественностью «Евроцемента» Сергей Мещеряков, тогда как на строительство самого завода уходит около 3-х лет. [57, стр. 7] Эти слова подтверждает президент ассоциации строителей России Николай Кошман. По его данным, при строительстве промышленных предприятий «2 года уходит на то, чтобы получить лимиты по энергетике и разобраться с землёй». [58, стр. 1, 8] Только начнёшь затеваться. А там, глядишь и конъюнктура рынка кардинально изменилась.

В сельском хозяйстве ситуация вообще абсурдная. «Оформить в собственность землю (не купить, а именно «оформить») дольше и дороже, чем построить не ней ферму или зернохранилище». [59, стр. 2]

И ещё один нюанс, на который хотелось бы обратить внимание: Всё тот же Генри С. Харрисон, давая определение «прямых затрат» на строительство, отметил, что «прямые затраты включают стоимость рабочей силы, материалов и прибыль строительных подрядчиков и субподрядчиков. В них не входит прибыль застройщика (который может и не быть подрядчиком)». [33, стр. 127] То есть девелопер может самостоятельно строить объект, а может привлечь для осуществления СМР подрядчиков и субподрядчиков. Очевидно, что в этих двух случаях совершенно различная экономика (другие прямые затраты или себестоимость и другая прибыль предпринимателя).

По данным директора по развитию компании «Бенефит инжиниринг» Ярослава Козлова, «генподрядчик, который выполняет исключительно генподрядные работы и не занимается девелопментом имеет стабильный доход от выполнения заказа в размере 10-15% стоимости проекта». [60, стр. 11] Зарубежные подрядчики обходятся ещё дороже. Стандартная сумма контракта с зарубежным подрядчиком на столичном рынке составляет около 20% от стоимости строительства. А в регионы «иностранцы» готовы идти лишь с премией как минимум в 15-20% от стандартной суммы контракта в Москве. [61, стр. 18]

Таким образом, привлечение подрядчика обойдётся в 10-25% от стоимости проекта, в зависимости от того, где осуществляется проект девелопера, и какой подрядчик привлекается к СМР.

Предварительные выводы:

У оценщика сегодня отсутствует возможность корректного определения (в соответствии с требованиями ФСО в части достоверности информации [6]) величины прибыли предпринимателя (девелопера) при реализации проектов строительства офисной и торговой недвижимости.

Полностью отсутствует возможность определения прибыли предпринимателя при строительстве производственной недвижимости.

Как отмечено С.В. Грибовским [62] и Д.Д. Кузнецовым [63], «величина прибыли предпринимателя должна удовлетворять следующему принципу: инвестировать средства в новое строительство имеет смысл лишь в том случае, если прибыль от строительного проекта будет не меньше, чем от альтернативного проекта, имеющего тот же уровень риска и ту же продолжительность, что и первое строительство».

При этом, по мнению Ю.Б. Леонтьева [1], в оценке собственности, активно обращающейся на рынке, всегда имеется возможность определиться с величиной прибыли предпринимателя для новых объектов с помощью рыночной экстракции:

(5)

где (EP)% - норма прибыли предпринимателя (Exterpriser Profit)

FMV - обоснованная рыночная стоимость нового аналога (Fair Market Value), опредляема по результатам исследования рынка.

- сумма затрат по смете (прямые и косвенные издержки), необходимых для создания объекта, аналогичного объекту оценки, за время t.

В своих методиках ЕЕ. Яскевич [64] и Ю.В. Козырь [65] при наличии условий нового строительства и развитого рынка купли-продажи новых объектов недвижимости предлагают вычислять прибыль предпринимателя следующим образом:

(6)

Где ПП - прибыль девелопера (предпринимателя), в относительной форме, рассчитанная на базе суммарных затрат инвестора, включая в т.ч. затраты на оформление прав на земельный участок.

P₀ - рыночная стоимость объектов-аналогов (определенная сравнительным подходом)

Р_ЗУ - рыночная стоимость земельного участка под возводимым объектом недвижимости.

З_с - суммарные затраты на строительство, не включающие затраты на оформление права на земельный участок.

Кроме того, Ю.В. Козырем [65] предлагался второй способ определения прибыли предпринимателя:

(7)

где З_ЗУ - затраты на оформление прав на земельный участок и обусловленные этим платежи.

Однако, при всей своей привлекательности, вышеназванные формулы выглядят академически.

Причин здесь несколько:

1. Как уже было сказано выше, отсутствует возможность конкретного определения стоимости земельного участка (затрат на оформление прав на земельный участок), не нарушая при этом требования ФСО №1 [7] в части достоверности используемой информации.

Как отметил Е.Е. Яскевич [64], затраты на оформление прав на земельный участок могут быть различными в зависимости от вида этого права. Грамотный девелопер с учётом будущей продажи объекта недвижимости старается оформить права аренды на земельный участок на 2-3 года. Этого времени зачастую хватит, чтобы создать и продать объекты доходной недвижимости. В результате, при оценке прав на землю оценщики на практике имеют большой диапазон стоимостей в зависимости от уровня этих прав. Поскольку величина прибыли предпринимателя, согласно приведённым выше выражениям, зависит от затрат на оформление прав на земельный участок, появляется неопределённость в стоимостной оценке ПП. В связи с этим Е.Е. Яскевич [64] предлагает оценивать прибыль предпринимателя с учётом «оптимального» для инвестора уровня прав на земельный участок. Так как ПП определяется при реверсии (продаже) нового объекта недвижимости, очевидно, что самым выгодным для предпринимателя является окончание срока аренды ЗУ на дату продажи (минимальная стоимость прав аренды на дату продажи и минимальные инвестиции девелопера в стоимость прав на ЗУ к дате продажи).

2. Как уже было сказано выше, также отсутствует возможность корректного определения суммы прямых и косвенных издержек строительства (суммарных затрат на строительство, не включённых затрат на оформление права на земельный участок), не нарушая при этом требования ФСО №1 [7] в части достоверности используемой информации. Кроме того, на практике оценщики не учитывают временной период строительства, определяя затраты, соответствующие фактической сметной стоимости на дату оценки. Е.Е. Яскевич [64] охарактеризовал этот процесс как «моментальное» (виртуальное) строительство и ввёл понятие «виртуальная» прибыль предпринимателя и «действительная» прибыль предпринимателя. При этом «виртуальная» прибыль предпринимателя может определиться в соответствие со следующими «виртуальными» условиями:

- принимаются условия продажи всего объекта на дату оценки;

- определяется стоимость строительства на дату оценки (З_с(дата));

- стоимость строительства (З_с(дата)) суммируется со стоимостью прав на земельный участок (З_зу), «оптимальных» для инвестора;

- принимается предположение о реверсии (продаже) объекта недвижимости моментально (на дату оценки (Р_о(дата)).

В этом случае абсолютная «виртуальная» прибыль девелопера (предпринимателя) может составить:

ПП_вирт = Р_о(дата) - (З_с(дата) + З_зу) (8)

или в относительных единицах:

ПП_{вирт.относ.}= [(Р_о(дата) - З_зу)/З_с,дата] - 1 (9)

При реализации условия Р_о,дата=[З_с,дата + З_зу] величина «виртуальной» прибыли предпринимателя равна нулю.

Соответственно, если Р_о,дата > [З_с,дата + З_зу], то у потенциального девелопера может возникнуть желание что-либо строить на данном земельном участке, поскольку он имеет возможность получить «виртуальную» прибыль от продажи построенных объектов.

Напротив, если Р_о,дата < [З_с,дата + З_зу], то очевидно, что у потенциального девелопера будет отсутствовать какая-либо экономическая мотивация к новому строительству, поскольку его инвестиции не принесут прибыли, а при продаже построенных объектов возникает убыток («виртуально», конечно).

Очевидно, что значения «виртуальной» прибыли предпринимателя и «действительной» прибыли предпринимателя отличаются друг от друга существенно.

3. Реализация методов «экстракции для определении прибыли предпринимателя возможна только при наличии развитого рынка купли-продажи новых объектов - аналогов. Анализируя информацию о доходах девелоперов (см. выше по тексту), становится, очевидно, таких «развитых рынков купли-продажи новых объектов» не так уж и много, если не брать в расчёт жильё: это в основном офисная и торговая недвижимость в городах - миллионниках. А как же тогда считать прибыль предпринимателя в других локациях, например, в районных центрах, и как считать в других сегментах недвижимости, например, в производственной?

Эта проблема, казалось бы, решается А.Марчуком в статье «Определение прибыли предпринимателя» [31, стр. 31], где в качестве аналогов были использованы, по моему, не новые объекты (например, аналог №5, имеющий «хорошее» состояние). В этой статье [13, стр. 38] честно говориться о том, что «во многих случаях оценщик опускает расчёты дополнительных затрат, связанных со строительством объектов».

А. Марчук признаёт, что «показатели, представленные в справочниках [66] не учитывают ряд затрат» [13, стр. 35] Поэтому он учитывает дополнительно некоторые затраты, в частности затраты на технологическое присоединение к электрическим сетям. В тоже время А.Марчук подтверждает, что «анализируя открытую информацию, можно рассчитать ряд статей затрат. Но по существенной части затрат выполнить достоверный расчёт бывает достаточно затруднительно». [13, стр. 35]

А между тем, прибыль предпринимателя - величина обратная затратам на строительство (больше затраты на строительство - меньше прибыль).

Вывод очевиден: у оценщиков сегодня отсутствует возможность корректного, с учётом требований ФСО, расчёта величины прибыли предпринимателя, в том числе методом «экстракции», приведённом в статье. [12, стр. 31]

А теперь последняя составляющая величины стоимости замещения: накопленный совокупный износ:

«Накопленный износ - это уменьшение восстановительной или заменяющей стоимости [стоимости воспроизводства или замещения] улучшений, которое может происходить в результате физического разрушения, функционального устаревания, внешнего устаревания или комбинации этих источников». [67, стр. 69]

Что касается физического износа, то на практике оценщики применяют различные методы определения физического износа. Однако в сложившейся ситуации (необходимости работать в рамках ФСО) все эти методы являются несостоятельными. Дело в том, что в процессе оценки объекта недвижимости оценщик должен опираться на имеющиеся правоустанавливающие и технические документы, относящиеся к объекту оценки, в том числе, на «Технический паспорт» объекта недвижимости, в котором уже указана величина физического износа. Можно рассуждать о том насколько правильно или неправильно организацией техинвентаризации (как правило, это ФГУП «Ростехинвентаризация») был рассчитан физический износ. Дело не в этом, а в том, что любая иная величина, рассчитанная оценщиком, автоматически вступает в противоречие с величиной, отражённой в техническом паспорте. Это обстоятельство приводит к нарушению принципа однозначности, прописанного в ФСО №3 [6]. У оценщика в этом случае есть только две альтернативы: либо привлекать специализированную экспертную организацию для определения физического износа (стоимость услуг такой организации сопоставима со стоимостью услуг по оценке), либо соглашаться с величиной физического износа, определённой организацией технической инвентаризации (точность этой величины вызывает большие сомнения).

Что касается функционального износа, то этот вид износа является довольно экзотическим. Я, конечно, выражаю собственное мнение, но за период работы оценщиком с 1995 г. ни разу не встречал реального расчёта этого износа и у других оценщиков. Поэтому, сказать что-либо определённое относительно точности его определения ничего не могу.

И, наконец, внешний (экономический) износ. Как сказал Е.И. Тарасевич [67, стр. 64] «на рынках с явно выраженной депрессией уменьшенная прибыль или убытки предпринимателя могут представлять форму внешнего износа». Проще говоря: есть прибыль у застройщика - нет внешнего износа, и наоборот, у застройщика убыток - есть наличие внешнего износа.

На вопрос, какова экономическая суть убытка предпринимателя и чем обусловлен этот убыток, имеется однозначный ответ. Если в качестве объекта оценки рассматривается свободный от застройки земельный участок, то такой результат АНЭИ говорит оценщику о том, что строительство улучшений на этом земельном участке приведёт к снижению его стоимости.

Ведь как известно, любая экономическая деятельность требует наличия четырёх факторов производства: земли, рабочей силы, капитала и управления. Каждый фактор должен быть оплачен из доходов, создаваемых данной деятельностью. Поскольку земля физически недвижима, факторы рабочей силы, капитала и управления должны быть привлечены к ней. Это означает, что сначала должна быть произведена компенсация за эти факторы, и лишь остаточная сумма идёт на оплату земли. Экономическая теория гласит, что земля в случае её использования, например, застройки, имеет остаточную стоимость и стоит чего-либо тогда, когда есть остаток после оплаты других факторов производства. Практика показывает, что такое бывает, например, на землях сельхоз назначения, так как растениеводство сейчас рентабельнее, чем животноводство. Т.е. строительство на земельном участке с/х назначения (пашни, пастбища, сенокосы, молочные фермы), только «испортит» участок.