Державний борг: сутність на напрямки удосконалення управління

Курсова робота

Державний борг: сутність на напрямки удосконалення управління

ЗМІСТ

ВСТУП

I. ТЕОРІЯ ВИНИКНЕННЯ ДЕРЖАВНОГО БОРГУ

1.1 Основні підходи до виникнення державного боргу

1.2 Причини використання державного боргу в економіці

ІІ. БОРГОВА ПОЛІТИКА УКРАЇНИ

2.1 Боргове навантаження на державні фінанси України

2.2 Внутрішній державний борг

2.3 Зовнішній державний борг

ІІІ. НАПРЯМКИ ВДОСКОНАЛЕННЯ УПРАВЛІННЯ ДЕРЖАВНИМ БОРОГОМ

ВИСНОВКИ ТА ПРОПОЗИЦІЇ

СПИСОК ВИКОРИСТАНОЇ ЛІТЕРАТУРИ

ВСТУП

Велика увага в останні роки приділяється дефіциту бюджету і зростаючому державному боргу. Бюджетний дефіцит - це та сума, на яку в даний рік витрати уряду перевершують його доходи; національний чи державний борг - це загальна сума накопичених позитивних сальдо бюджету за винятком дефіцитів, що мали місце в країні. У загальновживаному змісті термін "державний борг" означає сукупність зобов'язань держави перед іноземними і внутрішніми кредиторами. Існують різні економічні методи, застосовувані державою для балансування бюджету і регулювання економічного циклу. Така політика спрямована на згладжування коливань економіки і подолання негативних наслідків спадів. Вона зветься фіскальною політико.

Боргова складова у системі державних фінансів має функціональне походження від державного кредиту і в умовах економічного сьогодення України набуває особливого значення. Державні запозичення проводяться з метою покриття бюджетного дефіциту на державному і регіональному рівнях, цільового фінансування різноманітних програм, поповнення необхідних резервних активів.

Погляди на державний борг як на явище, що не є тягарем для економіки, були різко розкритиковані після другої світової війни такими впливовими економістами, як Дж. Бьюкенен, Е. Меаде, Р. Масгрейв, Ф. Модігліані. Їх мотивація у цілому зводиться до такого:

v тягар державних видатків, що фінансуються податками, переноситься у даний час, оскільки примусово вилучаються ресурси у теперішніх платників податків;

v тягар покладається на майбутні покоління, які вимушені платити податки для обслуговування боргу.

I. ТЕОРІЯ ВИНИКНЕННЯ ДЕРЖАВНОГО БОРГУ

1.1 Основні підходи до виникнення державного боргу

Економічна теорія пропонує кілька підходів до проблеми тягаря державного боргу. Протягом двох століть між представниками різних економічних шкіл точаться суперечки: чи є державний борг тягарем для економіки? Прихильники необтяжливої позиції, яка була панівною до другої світової війни і нині підтримується деякими впливовими економістами, вважають, що витрати поточного використання ресурсів, залучених шляхом державних позик, не можуть бути перенесені на майбутні покоління, і тому державний борг -- не тягар для них, їх позиція базується на таких основних аргументах:

v ресурси, які одержує держава, завжди оплачуються її кредиторами у формі зменшення кількості товарів для приватного споживання, яке не може бути оплачене наступними поколіннями. Закрите суспільство не може мати більшу кількість товарів і послуг, ніж воно виробляє нині. Суспільство не може збільшити цю кількість, розраховуючись за неї майбутнім випуском. Збільшити сьогоднішній обсяг товарів і платити за них виробленим у майбутньому можливо, лише якщо здійснюване запозичення -- зовнішнє, тобто зроблене кредиторами, які надають сьогоднішні товари в обмін на пізніший випуск;

v зобов'язання для майбутніх платників податків по процентах-і основній сумі боргу, до яких призводить внутрішнє запозичення, не є тягарем для суспільства в цілому, оскільки ці платежі -- тільки перенесення доходів між майбутніми членами суспільства.

Сьогодні більшість вчених-економістів вважають, що зростання податків, необхідне для обслуговування державою своїх зобов'язань, не є адекватним вираженням тягаря державного боргу. Дійсний тягар полягає у витісненні державними позиками приватних інвестицій. При цьому різні напрями економічної думки по-різному пояснюють механізм діяння ефекту витіснення і реакцію економічних змінних на фінансову експансію держави, що має своїм джерелом чисте запозичення.

Для пояснення ефекту витіснення у короткостроковому періоді представники кейнсіанського напряму використовують модель IS - LM (рис. 1). Крива IS показує попит на товари, LМ--попит на гроші при даному рівні випуску У і процентних ставок r.

Рис. 1. Модель IS--LM для пояснення ефекту витіснення за кейнсіанським напрямом

Допускається, що держава зменшує податки, фінансуючи частину своїх видатків за рахунок розширення державних позик. Якщо таке зниження податкового тягаря набуває форми зменшення податку на прибутки або доходи, то сукупний попит зросте і крива IS зсунеться праворуч. Рівновага при цьому зміститься з точки Е₀ до точки Е₁, що означає зростання випуску (який визначається попитом) і процентної ставки. Такі зміни призведуть до витіснення приватних інвестицій споживчими витратами, оскільки збільшення позичкового процента гальмує інвестиційний процес. Інакше відбувається, коли зниження податкового тягаря набирає форми податкових пільг для інвестицій. У цьому випадку як споживання, так й інвестиції зростають.

Як обґрунтовують ефект витіснення класики? Як відомо, їх теоретичні побудови ґрунтуються на допущенні гнучкості цін і заробітної плати навіть на короткому проміжку часу, що утримує економіку в етапі повної зайнятості. Тому пропозиція є фіксованою. За твердженням класиків, фіскальні зміни, які стимулюють деякі складові сукупного попиту, викликають повне витіснення інших його складових внаслідок необхідності забезпечення відповідності між попитом і фіксованою пропозицією. Нехай уряд збільшує видатки на ?G, тоді як податки залишаютьcя незмінними. Тоді дефіцит збільшується точно на ?D=?G. ІЦо ж відбувається з інвестиціями? Коли необхідно уникнути інфляції, то треба дотримуватися такої рівності:

?G+?C+?I=0

де С--приватне споживання, I--інвестиції. Оскільки, за припущенням, податки--постійні і тому споживання не змінюється (?С = 0), то дана рівність набуває вигляду: ?G=?D=-?I, тобто видатки, які фінансуються позиками, повинні супроводжуватися рівним зменшенням інвестицій.

Теорією раціональних очікувань у межах кейнсіанської моделі запропоноване нове пояснення фіскального витіснення, її представники наголошують на тому, що для визначення впливу фіскальних змін на економіку необхідно брати до уваги, чи є дані зміни передбачуваними і чи сприймаються вони як постійні. Теорія раціональних очікувань стверджує, що вплив раптового оголошення фіскальної експансії буде пригнічуючим. Причина в тому, що між часом проголошення і часом запровадження фіскальних змін стимулів для попиту ще не існуватиме, але суб'єкти фінансового ринку вже очікуватимуть підвищення позичкового процента. Тому від моменту проголошення ставки процента по довгострокових позиках зростатимуть, викликаючи падіння обсягів інвестицій, виробництва і короткострокових процентів (рис. 2).

Таким чином, передбачення зростання державних видатків або зниження податків матиме негативний вплив на виробництво і довгострокову процентну ставку. Коли фіскальна експансія розпочнеться, то, на думку представників даного напряму, випуск повинен зрости, як це відбувається у кейнсіанській моделі.

Отже, на основі узагальнення основних теоретичних розробок проблеми витіснення його ефект можна обґрунтувати в такий спосіб:

v залучаючи вільні позичкові кошти на фінансування дефіциту державного бюджету, держава позбавляє підприємства ресурсів, які б могли бути інвестовані у виробництво;

v розширення запозичення державою призводить до зростання процентних ставок на ринку державних цінних паперів. Це впливає на підвищення процентів в інших секторах фінансового ринку, в тому числі й кредитному. Кредитні ресурси стають менш доступними для позичальників, і рівень інвестиційної активності падає.

Проблема тягаря державного боргу, крім витіснення Інвестицій, має ряд інших важливих аспектів:

1. Державні позичкові операції в довгостроковій перспективі неминуче призводять до зменшення споживання внаслідок падіння обсягів інвестицій в основні виробничі фонди, хоча на короткому проміжку часу державні позики підвищують споживання, що зумовлено меншим рівнем оподаткування.

2. При перевищенні певної критичної величини державне запозичення підвищує рівень оподаткування внаслідок стрімкого зростання процентів по державному боргу.

3. Державний борг погіршує розподіл доходу. Внаслідок зростання ставки процента і падіння заробітної плати частка оплати праці в національному доході падає, а частка процентів на позичковий капітал зростає.

4. Обслуговування зовнішнього боргу вимагає передання частини виробленого національного продукту у власність інших країн, тобто частина національних ресурсів має бути вилучена із споживання і нагромадження та передана кредиторам. Такі процеси стримують економічне зростання.

Доцільно обґрунтувати кожне з наведених тверджень щодо економічних наслідків наявності державного боргу.

Ось як пояснює вплив державних позик на рівень споживання М. Карлберг. Нехай z -- сула приватного і державного споживання на душу населення, f -- час. Допускається, що держава підвищує частку запозичення у національному доході. В короткостроковому періоді це не впливає на доход, а споживання на душу населення навіть поліпшується. Але у довгостроковому періоді доход знижується і, як наслідок, споживання на душу населення падає. Рис. 3 наочно демонструє процес динамічних змін у рівні споживання. Очевидно, що одночасно відбуваються два процеси -- швидкий і повільний. Збільшення державних позик майже миттєво веде до зниження податків, які підвищують наявний доход і приватне споживання. Протягом часу зростання "державного запозичення витісняє приватні інвестиції. Запас основних фондів країни зменшується, і тому доход на душу населення падає нижче початкового рівня.



Для дослідження впливу державних позик на рівень оподаткування М. Карлберг вводить змінну t -- ставку податку. Це -- узагальнена величина, що показує, яка частка доходу вилучається державою у вигляді податків. На рис. 4 демонструються поведінка ставки податку t залежно від величини частки державного запозичення b та її порівняння з часткою державного споживання g у національному доході. З рис. 4 видно, що ставка податку досягає мінімуму при критичній частці запозичення b'. Якщо b= 0, тоді ставка оподаткування дорівнює частці державного споживання у національному доході -- t=g (чисте податкове фінансування державних видатків). Якщо b=b', тоді t<g (при критичній частці запозичення ставка податку стає меншою від частки державного споживання).

Допускається, що уряд збільшує частку державного запозичення. Якщо за початкових умов b < b', то qt/qb < 0, якщо b > b', то qt/qb > 0. Тобто при низькій частці запозичення b цей крок знижує рівень оподаткування, при високій -- підвищує. Причина в тому, що дві протилежні сили діють одночасно. При даних державних видатках зростання державного запозичення, з одного боку, викликає зниження податків, а з іншого -- збільшує державний борг, проценти, що виплачуються державою, отже, рівень оподаткування.

Е. Домар доводить, що проблеми зростання податкового тягаря для обслуговування державного боргу не існує, якщо виробництво у країні зростає вищими темпами, ніж реальна процентна ставка по державних зобов'язаннях. Якщо ж національний доход країни У залишається постійним, а уряд щороку позичає його b частину, то відношення державного боргу до національного доходу зростатиме до нескінченності, а ставка податку, необхідна для покриття процентних витрат по державному боргу, з часом наблизиться до 100 %.

Інший вагомий наслідок залучення державних позик -- погіршення розподілу доходу. Державні позики витісняють приватні інвестиції, підвищують ставку процента, внаслідок чого ставка заробітної плати зменшується, причому не лише до границі, достатньої для компенсації зростання процентів на капітал, а й достатньої для поглинання зменшення випуску, зумовленого «пригніченням» інвестицій. Падіння частки оплати праці у національному доході передбачає зменшення відрахувань на соціальні заходи, що веде до погіршення добробуту тих верств населення, які одержують пенсії та соціальну допомогу (за умови незмінності ставок відрахувань).

Обслуговування державного внутрішнього боргу посилює нерівномірність розподілу доходів, притаманну ринковій економіці. Ще В. Ленін свого часу писав, що збагачуючись за рахунок зростаючого прибутку від державних позик, фінансовий капітал обкладає все суспільство даниною. Досвід розвинутих країн показує, що більша частина зобов'язань держави концентрується у найзаможніших верств населення. Ефект нерівномірності розподілу посилюється ще й тим, що виплата процентів по державних облігаціях, як правило, звільняється від оподаткування.

Іншим аспектом боргової проблеми є тягар зовнішнього боргу. В реальних термінах виплата процентів і основної суми зовнішнього боргу вимагає передання частини національного продукту у власність інших країн. Обслуговування державного зовнішнього боргу лягає важким тягарем на бюджет і створює ефект зниження державних видатків. Тобто, направляючи дедалі більшу частину бюджетних ресурсів на здійснення платежів кредиторам, держава вимушена скорочувати видатки на забезпечення економічних і соціальних потреб країни.

Проте варто пам'ятати, що тягар зовнішнього боргу визначається цілями, на які були використані іноземні позики. Зовнішнє запозичення, направлене на забезпечення економічного зростання, створює можливості для обслуговування боргу в майбутньому. Однак позики з-за кордону, направлені на непродуктивне використання, можуть мати наслідком обтяжливий відплив ресурсів у наступні періоди, коли борг повинен обслуговуватися.

Отже, державний борг має протилежні наслідки на коротко- і довгостроковому часовому інтервалах. У короткостроковому періоді зростання державного запозичення зменшує оподаткування; доход і приватне споживання зростають. У довгостроковому -- державні позики заміщають приватні інвестиції, отже, зменшують запас капітальних благ. Тому доход і споживання на душу населення падають. Погіршується розподіл доходу -- питома вага доходів від власності зростає, а частка оплати праці зменшується. Тягар зменшення доходу бере на себе заробітна плата. Крім того, зростання державного запозичення прискорює акумуляцію державного боргу, тоді як проценти зростають через обмеженість капіталу. Обидва фактори впливають на збільшення суми процентів, що виплачуються по державному боргу. Це веде до необхідності підвищення податків. Таким чином, у короткостроковому періоді інтенсифікація державного запозичення поліпшує стан економіки, але у довгостроковому -- більшою мірою погіршує макроекономічні характеристики.

Саме тому проблема державного боргу викликає занепокоєння в економічних і політичних колах багатьох країн світу. В усьому світі спостерігається тенденція до зростання державного боргу швидшими темпами, ніж зростання національного доходу (табл. 1).

Таблиця 1

Співвідношення державного боргу і валового внутрішнього продукту у провідних країнах світу (%)

Країни	Роки
	1980	1985	1989	1990	1992	1994	1995
Німеччина	31,5	41,5	41,6	43,2	44,0	52,5	62,0
Бельгія	81,6	126,0	134,2	134,4	140,2	146,3	144,8
Фінляндія	14,1	18,9	17,4	16,6	44,0	58,0	64,2
Великобританія	54,1	52,7	36,7	34,6	40,6	50,5	52,3
Франція	30,9	38,6	40,6	40,2	45,5	57,2	60,6
Італія	59,0	84,3	97,9	100,5	108,3	118,3	120,7
Японія	52,0	68,7	70,6	69,8	71,1	79,4	82,6
Канада	44,6	64,9	69,8	72,5	87,5	95,2	95,4
Швеція	44,3	67,5	48,4	44,4	70,1	92,9	100,8
США	37,7	48,1	53,2	55,4	62,0	64,2	64,1

1.2 Причини використання державного боргу в економіці

З макроекономічної точки зору це можна обґрунтувати таким чином.

1. Дефіцит державного бюджету вказує на додаткову суму до бюджету, що сприяє збільшенню внутрішнього попиту. Макроекономічні дослідження показують, що скорочення макропопиту має так званий «ефект мультиплікатора»: спад виробництва веде до зменшення зайнятості та падіння попиту на товари виробничого призначення. Це знижує споживчі витрати домашніх господарств та інвестиційні витрати підприємств, що, у свою чергу, ще більше обмежує макронопит. Держава не повинна сприяти спаду виробництва для скорочення бюджетного дефіциту.

2. Завдяки зовнішньому запозиченню з'являється можливість прискорити темпи зростання національного доходу країни за рахунок можливих додаткових інвестицій:

S -- I = -- dFD,

де S -- внутрішні заощадження; I -- інвестиції; dFD -- зміна чистої зовнішньої заборгованості країни.

3. Зовнішня заборгованість дозволяє країні здійснювати більші сукупні витрати, ніж це дозволяє вироблений національний доход:

NDI -- A = -- dFD,

де NDI -- національний доход; А -- сукупні витрати.

4. Необхідність використання державою позик зумовлена циклічністю економічного розвитку. На стадії падіння економічної активності податкові надходження скорочуються, і водночас виникає необхідність у додаткових державних витратах для стабілізації економіки, підтримки певних верств населення. За таких умов доцільно використовувати державні позики з метою недопущення поглиблення економічної кризи, викликаної скороченням державних видатків. При вступі економіки у стадію піднесення податкові надходження зростають, а державні витрати при проведенні економічно обґрунтованої політики мають зменшуватися. Надлишок бюджету, що виникає на цій основі, повинен бути направлений на погашення боргів, які виникли під час кризи.

Кейнсіанська теорія стверджує, що для виходу з кризи необхідно стимулювати сукупний попит. При глибокому спаді важко стимулювати інвестиції, тому найефективніший шлях підвищення сукупного попиту -- це збільшення державних видатків або зниження податків, які б стимулювали приватне споживання. Таким чином, даною теорією визначається можливість значного зростання державного боргу для стабілізації економіки.

5. Використання державних позик є доцільним також для фінансування державних капітальних вкладень (самоокупних проектів). Реалізація таких проектів сприяє задоволенню суспільних потреб, економічному зростанню і водночас забезпечує повернення позичкових коштів, залучених на їх фінансування. Самоокупні проекти у вузькому значенні -- це інвестиції в державні підприємства, які забезпечують плату чи виручку від реалізації, достатню для обслуговування боргу, який виник внаслідок їх фінансування. У широкому значенні самоокупні проекти -- це інвестиції, які збільшують майбутні доходи держави і базу оподаткування.

Отже, державний борг, пом'якшуючи вплив різкого зменшення національного доходу на споживання та інвестиції під час економічних потрясінь, у довгостроковому періоді призводить до негативних наслідків, які мають всебічно враховуватися при розробці макроекономічної політики.

Економічна суть державного боргу проявляється в переломленні через такі дві властиві йому функції:

v фіскальна -- залучення державою необхідних коштів для фінансування бюджетних видатків;

v регулятивна -- коригування обсягу грошової маси через купівлю-продаж цінних паперів національним (центральним) банком країни.

Структурно державний борг України складається з внутрішнього і зовнішнього (це зобов'язання, відповідно, перед резидентами і нерезидентами). Ретроспективний аналіз засад формування і обслуговування державного боргу України, а також управління ним дозволяє виділити кілька етапів цього процесу.

Перший з них (1991 р. -- І половина 1994 р.) характеризується безсистемним утворенням і нагромадженням боргу: залучалися прямі кредити НБУ, надавались урядові гарантії щодо іноземних кредитів українським підприємствам, урегульовувалися боргові взаємовідносини з Російською Федерацією. На початок 1994 р. державний борг України становив 4,8 млрд. дол. (у тому числі зовнішній --3/4).

На другому етапі (II половина 1994 р. -- І половина 1997 p.), поряд з продовженням боргової політики попередніх років, активізувалися зв'язки з міжнародними фінансовими організаціями. За цей період зовнішній борг зріс на 56%. Починаючи з 1995 р. внутрішній борг формується переважно шляхом розміщення облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП). Запозичення коштів через механізм облігацій внутрішньої державної позики пожвавило економічний кругообіг, визначило нові можливості щодо управління бюджетним дефіцитом, підтримало ліквідність різних фінансових інститутів. Але, разом з тим, надмірне форсування (з 1996 р.) динаміки внутрішнього боргу і перехід до фінансування бюджетного дефіциту переважно за рахунок випуску облігацій держпозик зумовили штучну над-експансію сектора облігацій внутрішньої державної позики у структурі боргових зобов'язань держави.

Активізація операцій на боргових ринках, поряд з розширенням позичкового інструментарію, зумовили значне зростання державного боргу до (станом на 1 липня 1997 р.) 12 млрд. дол. (у тому числі зовнішній - 74,1% і внутрішній -- 25,9%).

Найгостріше проблеми управління державним боргом далися взнаки на третьому етапі, що розпочався з II половини 1997 р. Необхідність виконання Україною своїх боргових зобов'язань (особливо їх "пікових" виплат в окремі періоди), у поєднанні з світовою фінансовою кризою, дуже загострили ситуацію. Дорогі та короткострокові внутрішні запозичення спричинили появу зловісної піраміди облігацій внутрішньої державної позики, коли значна частина нових надходжень направляється на погашення попередніх випусків облігацій. За 1995--1999 pp. видатки держбюджету на обслуговування облігацій внутрішньої державної позики збільшилися з 51,2 млрд. грн. до 1662,1 млрд. грн., тобто у 32,5 рази. Станом на 1 січня 2000 p., загальна сума державного боргу становить 15,2 млрд. дол., у тому числі зовнішній -- 12,4 млрд. дол. (або 81,6%) і внутрішній -- 2,8 млрд. дол. (або 18,4% = 14, 95 млрд. грн.).

Динаміку державного боргу України (у вартісному обчисленні) показано в табл. 2. Як бачимо, зовнішній борг значно перевершує внутрішній. Спостерігається тенденція до збільшення питомої ваги зовнішнього боргу в загальній сумі державного боргу України.

Відношення зовнішнього боргу до ВВП стрімко наростає і, станом на 1 січня 2000 p., сягає 39,65%. Відношення ж загальної суми державного боргу до ВВП перевищує позначку 48,56%. І хоча співвідношення цих двох показників оцінюється для України як відносно сприятливе, все ж треба зважати на такі фактори: стрімке зростання державного боргу за останні роки; строки його погашення є дуже короткими; розміри плати за запозичений капітал (процентні ставки) є надто високими; внутрішній борг в основному сформовано нерезидентами, тобто в цій частині внутрішній борг виступає як зовнішній.

Таблиця 2

Динаміка державного боргу України

Показники	Роки
	1993	1994	1995	1996	1997	1998	1999	2000
Зовнішній борг (млрд. дол.)	0,4	3,6	4,8	8,2	8,8	9,6	11,5	12,4
Внутрішній борг (млрд. грн.)	0,0	0,0	0,0	8,0	3,7	10,2	13,5	14,95
Внутрішній борг (млрд. дол.)	0,0	0,0	0,0	5,3	2,1	5,4	3,9	2,8
Всього (млрд. дол.)	0,4	3,6	4,8	13,5	10,9	15,0	15,4	15,2

Станом на 1 січня 1999 p., зовнішній борг складався з таких заборгованостей: за позиками, наданими міжнародними фінансовими організаціями (4,817 млрд. дол., або 41,9% від його загальної суми); за позиками, наданими іноземними державами, і в тому числі -- за позиками, наданими під гарантії Кабінету Міністрів України (3,744 млрд. дол., або 32,6%); за позиками, наданими іноземними комерційними банками (фідуціарні позики) (1,767 млрд. дол., або 15,4%); перед PAT "Газпром" (1,155 млрд. дол., або 10,1%).

У 2000 р. Україна повинна була заплатити зовнішнім кредиторам близько 3,3 млрд. дол., а у 2001 р. -- 2,4 млрд. дол.

За умов хиткої макроекономічної рівноваги, слабких результатів структурних перетворень і підвищених інфляційних очікувань зростаючі розміри державного боргу України можуть стати істотним фактором дестабілізації фінансової системи держави. Існує реальна загроза її перетворення на неплатоспроможного боржника.

Внутрішній борг складається переважно із заборгованості по облігаціях внутрішньої державної позики, яка нагромаджується з травня 1995 p. - 10,78 млрд. грн. (заборгованість по облігаціях внутрішньої державної ощадної позики є досить незначною). Станом на 1 січня 2001 p., граничний розмір державного внутрішнього боргу законодавче визначається сумою в 25,71 млрд. грн.

Особливістю сьогоднішньої ситуації в Україні є фактичне існування двох типів державного внутрішнього боргу: номінального і реального. Перший з них трактується як сукупність державних запозичень на кредитних і фондових ринках і передбачає погашення основної суми боргу з виплатою процентів у визначені терміни. А другий -- це номінальний борг плюс непогашена заборгованість по соціальних виплатах населенню, пролонгованих у часі.

З огляду на це, слід офіційно визнати і підкреслити існування в Україні таких специфічних форм державного внутрішнього боргу, як борг перед населенням у вигляді недосплачених зарплат і пенсій (загалом близько 9 млрд. грн.), а також втрачені заощадження громадян у системі колишніх Ощадбанку і Держстраху (понад 130 млрд. грн.).

Доцільно сформулювати особливості функціонування державних фінансів, пов'язані з сучасним станом боргового сектора національної економіки.

По-перше, протягом останніх років бюджетний дефіцит кореспондував з прискореним зростанням державного боргу в Україні (табл. 3).

Таблиця 3

Співвідношення динаміки бюджетного дефіциту і державного боргу в Україні

Показники	Роки
	1995	1996	1997	1998	1999
Бюджетний дефіцит (% до ВВП)	6,6	4,9	6,6	2,2	1,5
Фінансування дефіциту державного бюджету (млн. грн.)	3736,1	2745,9	6447,8	2279,8	1933,5
Державний борг (млрд. дол.)	4,8	13,5	10,9	15,0	15,4

Більше того: кількісні показники динаміки бюджетного дефіциту і державного боргу свідчать, що зменшення по роках величини бюджетного дефіциту не супроводжується скороченням державного боргу, а навпаки -- цей борг зростав. Фактом існування таких „ножиць” підтверджується зростання і основної частини боргу, і витрат на його обслуговування. У цьому випадку можна говорити про негативне явище самовідтворення боргу.

Нарощування державного боргу розглядається кредиторами як підвищення ризику щодо кредитування держави. Це призводить до подорожчання нових запозичень, з характерними бюджетними (і не тільки) перевантаженнями. Надмірний податковий тягар і неподаткові збори залишаються високими. Усе це стримує внутрішній попит і економічну базу зростання.

По-друге, спекулятивно-ажіотажний бум розвитку боргового ринку загальмував інвестиційні процеси. Так, надвисока доходність облігацій внутрішньої державної позики призвела до того, що кредитна система відокремилася від виробництва, і вільні ресурси направлялися на купівлю облігацій внутрішньої державної позики, обминаючи реальний сектор економіки та провокуючи диспропорції на макро- і мікро рівнях. До початку фінансової кризи ринок облігацій внутрішньої державної позики залишався найважливішим джерелом доходів для комерційних банків, за рахунок чого банківська сфера паразитичне субсидувалася за рахунок реальної економіки. Сумнівна безальтернативність вкладень у облігації внутрішньої державної позики позбавила учасників фінансового ринку заінтересованості в розвитку корпоративних фондових інструментів. Внаслідок піраміди облігацій внутрішньої державної позики відбулося трансформування інвестиційних ресурсів у фонди споживання -- витрати в соціальній сфері фінансувалися за рахунок позикових, а не продуктивних схем.

Явище уповільнення інвестиційної активності, похідне від надмірного державного запозичення, має назву "ефект витіснення". Внаслідок високої вартості позичкового капіталу підприємства не можуть реалізовувати інвестиційні програми з належними рівнем рентабельності чи внутрішньою нормою доходності: значення показника IRR („internal rate of return” - „внутрішня норма беззбитковості”) при використанні кредитних ресурсів підвищується, як мінімум, до ставки запозичення, і кредитний процент, як рантьє, „править фінансовий бал”. Витіснення державними позиками приватних інвестицій справедливо трактується як справжній тягар державного боргу.

Українські облігаційні запозичення як на внутрішньому, так і на зовнішньому ринках є одними з найдорожчих і водночас одними з найкоротших на боргових ринках. У різні періоди доходність облігацій внутрішньої державної позики коливалася від 40% до 100% річних на первинному ринку, при незначних (порівняно з світовими аналогами) термінах погашення (від 3 місяців до кількох років). Валютна доходність зовнішніх фідуціарних позик сягає 21% річних.

Необхідність стабілізації динаміки і вартості боргу є особливо відчутною, коли темпи зростання розміру плати за позичковий капітал перевищують темпи економічного зростання. Для України дисбаланс за цими двома показниками вражає: зазначені кредитні проценти фігурують при темпах економічного зростання, нижчих від 100%.

Ситуативний підхід до формування строкової структури боргу і дискретна інтервальність запозичень на різних умовах призводили до „пікових” перевантажень платежів, які, в свою чергу, провокували боргову кризу. При цьому навіть прийнятні умови окремих нових позик не виключають негативного сукупного впливу на загальний графік обслуговування боргу.

По-третє, нерезиденти є основними поставщиками позичкового капіталу. Якщо при характеристиці учасників зовнішнього ринку це природно, то для ринку облігацій внутрішньої державної позики переважна присутність нерезидентів (за окремими оцінками, їх представництво досягає 70--80%) загрожує фінансовій стабільності та економічній безпеці держави. За таких умов значна частина її внутрішнього боргу трансформується у зовнішній.

Криза облігацій внутрішньої державної позики висвітлила відмінності в ролях внутрішніх і зовнішніх кредиторів -- поставщиків капіталу. Фактично нерезиденти як основні „playmakers” („ті, що роблять гру”) створили інерційну базу фінансової піраміди. На перший погляд, в інституціональному розрізі факт відпливу капіталу нерезидентів восени 1998 р. мав виключно позитивний характер, але на практиці це дало негативний сигнальний ефект і зорієнтувало учасників ринку, які залишилися, тільки на короткострокові спекулятивні операції. Наступна втрата керованості ринку не забарилася. Нелегкі переговори з ING Baring у 1999 р. підтвердили проблемність ситуації.

Вітчизняна практика формування боргу передбачає масштабну участь Національного банку України на первинному ринку облігацій внутрішньої державної позики. Через прямий викуп державних облігацій НБУ фактично здійснював приховану грошову емісію (за окремими оцінками, у 1998--1999 pp. він акумулював понад 70% державних облігацій). Інакше кажучи, має місце поєднання андерайтерських і кредитних функцій, яке дається взнаки виключно з негативного боку.

У цілому на початок 1999 р. борг Уряду перед НБУ становив 7,5 млрд. грн., з яких 4 млрд. припадало на заборгованість по не поверну - тих валютних кредитах, наданих для фінансування бюджетного дефіциту.

По-четверте, за весь час функціонування ринку державних запозичень не з'явилося повною мірою альтернативного джерела для фінансування бюджетного дефіциту.

Неефективна податкова політика (фактична відсутність стимулюючої функції оподаткування) не змогла на противагу борговим негараздам вирівняти дисбаланс надходжень і потреб у фінансових засобах. За умов відсутності фіскальних реформ країна дістала фіскальну кризу.

По-п'яте, з проблемою наявності державного боргу пов'язане недофінансування державних видатків у багатьох сферах, і передусім -соціальній. Окремі приклади секвестрування бюджету (в Україні та Росії) теж мають боргову природу.

По-шосте, ринок державного боргу не мав і не має чітких публічних правових рамок функціонування. За обсягом запозичень і капіталізацією цей ринок вийшов за межі національної економіки, став міжнародним, але разом з тим зберіг „придворний” характер управління, притаманний йому з самого початку. Фактично правовий режим цього ринку є „ручним” і визначається періодичними публікаціями постанов Кабінету Міністрів України, НБУ, наказів Мінфіну України про випуск і обслуговування чергових зобов'язань держави в рамках визначених бюджетним законодавством граничних розмірів боргу на поточний рік. Відсутня довгострокова концептуальна основа розвитку ринку державного боргу, превалюючими є ситуативні орієнтири.

Державний борг формується під впливом як об'єктивних, так і суб'єктивних факторів. До об'єктивних можна віднести несприятливий інвестиційний клімат, трансформаційний склад виробництва і звуження на цій основі податкової бази, від'ємне сальдо торговельного балансу, переважання застарілої технологічної бази із значною мірою морального старіння і фізичного спрацювання основного капіталу, уповільнені темпи виробничого відтворення. Суб'єктивні фактори пов'язані з ситуативними прорахунками у тактиці впровадження реформ і фактичною відсутністю стратегії щодо розвитку фінансового ринку. До того ж мають місце спроби вирішення поточних проблем „у пожежному порядку”.

Логіка конкретних макроекономічних і фінансових рішень може бути продиктована як політичними міркуваннями, так і вибором на користь суспільного добробуту. В будь-якому випадку борговими перспективами визначається фінансове здоров'я країни.

Зазначені особливості становлення ринку державного боргу України є парадоксальними і неприйнятними у розвинутому економічному середовищі, оскільки за таких умов неможливими є процеси не тільки розширеного, але й простого відтворення.

Кардинальним шляхом розв'язання проблеми боргів є „сценарій” розрахунків по них, тобто управління боргом, з орієнтацією на поступове абсолютне скорочення заборгованості та згладжування коливань в обслуговуванні боргу. В цьому вбачається основний зміст управління його динамікою. Така ситуація пов'язана не просто з досягненням збалансованого бюджету, а з наявністю сталого додатного сальдо (суфіциту). Якщо доходи бюджету домінуватимуть над видатками, а виплати по державному боргу переважатимуть над новими запозиченнями, то можливою буде тенденція до його зменшення. Зрозуміло, що це орієнтири майбутнього, реалізація яких залежить від багатьох факторів.

Боргові проблеми України не є унікальними і мають зарубіжні аналоги. Але використання досвіду розвинутих країн щодо управління боргом є проблематичним, оскільки західна практика базується на засадах досконалої конкуренції, відповідності ціни грошей на боргових (кредитних) та інвестиційних ринках, передбачуваності темпу кругообороту капіталу та прогнозованості стратегічного менеджменту. Потрібна індикативна корекція такого досвіду відповідно до специфіки економічного розвитку різних країн з урахуванням поточної ситуації.

Для ринків, які розвиваються (для України теж), можливим варіантом врегулювання боргових проблем може бути план реструктуризації боргів країн-позичальниць, запропонований екс-міністром фінансів США (в адміністраціях Р. Рейгана і Дж. Буша) Н. Брейді (Brady Nickolas Frederick). Його ім'ям і названо сформовані реструктуризовані облігації „брейді-бонди”.

Сегмент ринку, на якому обертаються пакети брейді-бондів, оцінюється в декілька сотень мільярдів доларів.

З практики постсоціалістичних країн становить інтерес польський варіант, коли 50% зовнішнього боргу було списано внаслідок виконання жорсткої програми ринкових перетворень .

Негайної підготовки, розгляду та прийняття потребують законодавчі акти щодо регулювання фінансової поведінки Уряду на внутрішніх і зовнішніх боргових ринках. У даному контексті бажано було б передбачити перспективи державних запозичень відповідно до стратегії виходу України з фінансової кризи, зосередившись на управлінні державним боргом з урахуванням кон'юнктури міжнародних фінансових ринків. У цьому випадку діяльність держави як емітента і безпосереднього позичальника має бути жорстко нормоврегульована. Зокрема, необхідно визначити державні гарантії щодо внутрішнього і зовнішнього боргів відносно величин НД і ВВП.

Нагальним є припинення обслуговування державних облігацій, що перебувають у власності НБУ. Це значною мірою допоможе зняти гостроту боргової проблеми у наступні роки. Заборгованість Уряду Національному банкові України за внутрішніми позиками має бути списана або, щонайменше, не повинна обслуговуватися. Стратегічно Уряд має відмовитися від практики фінансування бюджетного дефіциту шляхом продажу державних цінних паперів Національному банкові.

Досягнення бездефіцитного бюджету необхідно забезпечувати через реформи у видатковій та доходній частинах бюджету, а тому неемісійні варіанти надходження коштів потребують особливої уваги. Для наповнення бюджету слід зробити альтернативний акцент на податковій політиці, значно розширивши податкову базу.

Одним з першочергових завдань є, на мою думку, зміна акцентів з кредитного фінансування на переважно інвестиційне фінансування, що допоможе ліквідувати негативні явища витіснення інвестицій у русі фінансових потоків. Одночасно треба активізувати роботу щодо залучення капіталів приватних інвесторів, захисту прав власності та співвласності у спільних проектах, завершення створення вітчизняної депозитарної системи, тощо.

Необхідно започаткувати розробку державних інвестиційних програм, направивши на їх фінансування частину коштів, одержаних на ринку запозичень.

ІІ. БОРГОВА ПОЛІТИКА УКРАЇНИ

2.1 Боргове навантаження на державні фінанси України

За результатами дослідження, проведеного С. Корабліним, у 90-і роки у країнах, які розвиваються, навантаження нетто-боргових виплат на бюджет у середньому не перевищувало 5% його доходів і валютних надходжень. Інакше кажучи, за міжнародними порівняннями показників навантаження нетто-боргових виплат на державні фінанси, наша держава перебуває у набагато гіршому становищі, ніж більшість країн, які розвиваються. Більше того: аналіз на основі врахування тільки фактичних виплат у рахунок погашення і обслуговування державного боргу України не дозволяє об'єктивно оцінити критичність проблеми боргового тиску на її бюджет. Це зумовлене тим, що з 1998 р. Українська держава періодично вдавалася до реструктуризацій заборгованості, які дозволяли переносити виплати на пізніший строк. Зокрема, починаючи з 1999 p., було проведено такі реструктуризації зовнішнього і внутрішнього державних боргів України.

Таблиця 4

Навантаження нетто-боргових виплат на Зведений бюджет України (млн. грн.)

Показники	Роки
	1999	2000
Внутрішній державний борг Залучення позик	3844,7	2038,5
Погашення боргу	1813,1	1663,6
Обслуговування боргу	1250,7	1661,4
Сумарні боргові виплати	3063,8	3325,0
Сальдо залучень-виплат	780,9	-1286,5
Сальдо залучень-виплат (% доходів бюджету)	2,4%	-2,9%
Зовнішній державний борг Залучення позик.	1815,1	380,6
Погашення боргу	1896,8	964,8
Обслуговування боргу	1836,6	2907,5
Сумарні боргові виплати	3733,4	3872,3
Сальдо залучень-виплат	-1918,3	-3491,7
Сальдо залучень-виплат (% доходів бюджету)	-5,8%	-8,0%
Державний борг (усього) Залучення позик	5659,8	2419,1
Сумарні боргові виплати	6797,2	7197,3
Сальдо залучень-виплат	-1137,4	-4778,2
Сальдо залучень-виплат (% доходів бюджету)	-3,5%	-10,9%

1. У серпні 1999 p., з метою реструктуризації зовнішньої заборгованості Баварському об'єднаному банку і конверсійних облігацій "Merrill Lynch", наш Уряд здійснив додатковий випуск єврооблігацій, номінованих у DM, вартістю 538 млн. DM. Доходність цих облігацій становила 16% річних, а строк їх погашення припадав на лютий 2001 р.

2. У квітні 2000 р. Україна здійснила реструктуризацію зовнішнього державного боргу комерційним кредиторам обсягом 2,6 млрд. дол. (з строком погашення у 2000-2001 pp.) на більш довгострокові зобов'язання (строком до 7 років), номіновані у доларах або ЄВРО, з процентною ставкою 10% у доларах і 11% у ЄВРО. Програмою цієї реструктуризації було охоплено євробонди, які випускалися Урядом у 1998-1999 pp., і облігації зовнішньої позики 1995 р. ("газпромівки").

3. У вересні 2000 р. реструктуровано заборгованість Уряду Національному банкові України по ОВДП 1998-2000 pp. випуску і КОВДП 1999 р. вартістю 10,5 млрд. грн. із сплатою щомісячного доходу. При цьому доходність облігацій було визначено на рівні 18,86% річних у 2001 р. і темп інфляції плюс 3% річних у наступні роки.

4. У липні 2001 р. Уряд завершив переговори з Паризьким клубом кредиторів щодо реструктуризації боргу в сумі 580 млн. дол. На умовах перенесення боргових виплат з 2000-2002 рр. На строк до 12 років (включаючи 3-річний пільговий період). Розмір процентних ставок підлягає погодженню з двосторонніми кредиторами.

5. У серпні 2001 р. при підготовці проекту Державного бюджету на 2002 р. Прийнято рішення про перенесення платежів на користь НБУ у сумі близько 1 млрд. грн. з 2002 р. на 2005-2009 рр. Ці платежі мали здійснюватись у рахунок погашення валютної заборгованості Уряду перед НБУ згідно із законом України „Про реструктуризацію боргових зобов'язань Кабінету Міністрів України перед Національним банком України” (від квітня 2000 р.).

Розпочавши масштабне залучення позикових коштів без проведення заходів структурного характеру, які б забезпечили основу для боргових виплат, сьогодні держава змушена залучати кошти тільки для погашення попередніх боргових зобов'язань, відволікаючи при цьому ресурси від вкладень у людський капітал і розвиток економіки. Так, якщо у 1998 р. видатки Зведеного бюджету, не пов'язані з сплатою процентів, сягали 27,6% ВВП, то в 2000 р. - відповідно, лише 20,9% а в січні - листопаді 2001 р. - 20,6% (табл. 5). Згідно із Законом України "Про Державний бюджет України на 2002 рік", непроцентні видатки мають становити 22,2% ВВП але їх фінансування у зазначених розмірах виглядає непевним через завищення прогнозних надходжень від приватизації державного майна.

Таблиця 5

Видатки Зведеного бюджету України у 1998-2000 pp. (% до ВВП, за порівнянною структурою)

Показники	Роки
	1998	1999	2000
Видатки бюджету (всього)	30,0	26,4	23,5
Обслуговування державного боргу	2,3	2,4	2,6
Видатки бюджету, не пов'язані з сплатою процентів по боргу	27,6	24,0	20,9

По суті, скорочення непроцентних видатків бюджету є відображенням позбавлення громадян України соціальних гарантій та втрати державою можливостей впливати на конкурентоспроможність і ефективність функціонування народного господарства. Зменшення реальної величини видатків бюджету спричиняло пригнічення кінцевого попиту через зменшення державних закупівель і падіння реальної заробітної плати працівників бюджетних установ, що позначалося на темпах розвитку національної економіки. Названі фактори впливали також на рівень продуктивності у бюджетному секторі, що, у свою чергу, позначалося на якості надання державою суспільних послуг.

2.2 Внутрішній державний борг

По суті, політику стерилізації націлено на звуження сукупного попиту, яке здійснюється через зменшення приросту грошової маси. Метою такої політики проголошується боротьба з інфляцією. Однак доведено, що в умовах перехідної економіки інфляція не виступає суто грошовим явищем, а, передусім, є виявленням структурних і відтворювальних деформацій національної економіки. З огляду на це, механічне зменшення кількості грошей в обігу часто не дає бажаних результатів. Тим часом в умовах дефіциту коштів у реальному секторі економіки завдання центрального банку має полягати не у "зв'язуванні" надлишкової ліквідності у фінансовому секторі, а у створенні механізмів направлення коштів до виробничої сфери. При інтенсивному застосуванні стерилізаційних інструментів монетарна політика та грошово-кредитна система знову почали відмежовуватися від реального сектора економіки.

Розміщення депозитних сертифікатів НБУ, емісія нових державних облігацій, а також їх продаж Національним банком на вторинному ринку спричиняють розбудову нової "фінансової піраміди" і створюють перешкоди для надходження грошей до реального сектора економіки.

Через стерилізацію грошової маси з використанням ПОВДП і депозитних сертифікатів НБУ конкурує з підприємствами за ресурси комерційних банків, пред'являючи додатковий попит на вільні позикові кошти.

Таким чином, операції стерилізації зменшували пропозицію кредитних ресурсів для підприємств і виступали одним з факторів утримання високого рівня процентних ставок по кредитах. Саме тому, незважаючи на істотне зниження облікової ставки, середньозважена процентна ставка по кредитах комерційних банків залишалася високою: вона знизилася з 37,17% на початку 2001 р. до 30,17% у листопаді 2001 р.

Крім того, операції стерилізації надзвичайно дорого обходяться державі. Адже проценти по ПОВДП виплачуються з бюджету.

Таким чином, очевидними негативними наслідками стерилізації є:

v створення перешкод для надходження позикових капіталів до реального сектора економіки;

v зростання тягаря процентних виплат для державного бюджету.

Варто також враховувати ще один факт - політика вилучення з обігу надлишкової грошової маси втрачає економічну доцільність при здійсненні грошової емісії для рефінансування банків.

Здійснення НБУ операцій стерилізації в умовах розширення рефінансування комерційних банків фактично перетворює бюджет на механізм вилучення з обігу коштів платників податків, з їх подальшим перерозподілом на користь комерційних банків. Обґрунтованість і доцільність політики інтенсивного рефінансування комерційних банків викликають великі сумніви. Насамперед, виникає запитання: чи має сенс підтримувати за рахунок державних коштів неефективних економічних агентів, якими є комерційні банки України?

Після 10 років діяльності на ринкових принципах банківська система України досі не спроможна виконувати свої базові функції-абсорбування заощаджень економічних агентів та їх продуктивного використання на цілі економічного розвитку. Показником неефективності банківського посередництва виступає також висока процентна маржа: у листопаді 2001 р. різниця між середньою процентною ставкою по кредитах і ставкою по депозитах комерційних банків становила 18,8%.

У 2002 p., згідно з положеннями "Основних напрямів грошово-кредитної політики на 2002 рік", НБУ здійснював заходи як щодо розширення пропозиції грошей, так і щодо мобілізації надлишкової ліквідності. Поряд з тим, проголошується, що у 2002 р. НБУ проводив більш жорстку (порівняно з 2001 р.) монетарну політику.

Як засвідчили події 2001 p., інфляція попиту не є домінуючою в Україні (за січень -жовтень, при зростанні номінальних грошових доходів населення на 25,4% і реальної заробітної плати на 18,9%, темпи підвищення споживчих цін становили 3,9%). Це означає, що невелике збільшення грошової маси в результаті зменшення масштабів стерилізації не справлятиме відчутного впливу на рівень цін. Крім того, у разі перегляду політики рефінансування комерційних банків приріст грошової маси уповільниться. Зусилля ж НБУ, спрямовані на механічне звуження реальної грошової маси, створюватимуть загрозу для утримання позитивних тенденцій в економіці України.

Щодо впливу на бюджет зазначених механізмів обслуговування внутрішнього державного боргу та регулювання кількості грошей в обігу, то можна стверджувати: реструктуризація на ринкових умовах заборгованості Уряду Національному банкові по ОВДП, з їх подальшим продажем на вторинному ринку, веде до штучного наростання видатків щодо обслуговування державного боргу, а також до загострення бюджетних проблем України.

Обслуговування заборгованості Національному банкові на комерційних умовах веде до непродуктивного використання державних коштів на користь НБУ та комерційних банків України.

Згідно з планами Уряду, НБУ повинен і надалі бути основним реципієнтом процентних виплат по ОВДП. Сплата процентів по ОВДП Національному банкові залишатиметься основною статтею видатків на обслуговування державного боргу. У 2002 р. процентні виплати НБУ становили понад 1/2 видатків Зведеного бюджету на державне управління, 1/3 видатків на охорону здоров'я і 1/5 видатків на освіту. Бюджетні видатки щодо обслуговування боргів НБУ майже в 3 рази перевищать видатки на фундаментальні дослідження і сприяння НТП.

Маніпулювання державним бюджетом для зменшення пропозиції грошей є економічним нонсенсом і не застосовується у жодній країні світу. За своєю економічною сутністю податки повинні слугувати джерелом для надання державою суспільних благ і послуг своїм громадянам, а не виконувати роль одного з інструментів грошово-кредитного регулювання.

Для усунення загрози фінансової дестабілізації з боку бюджету достатньо забезпечувати нульове надходження до нього від НБУ, що означає рівність сум погашення і обслуговування ОВДП Національному банкові сумам залучення позик від НБУ. Оскільки НБУ не планує брати участь у купівлі державних цінних паперів на первинному ринку, то Уряд має економічні підстави для припинення обслуговування заборгованості по ОВДП Національному банкові.

З метою скорочення масштабів вилучення доходів бюджету на боргові виплати варто переглянути умови здійснення платежів по державному боргу центральному банкові. Адже протягом 2002-2005 pp. Уряд повинен щороку витрачати на обслуговування внутрішнього боргу від 4,3 млрд. до 6 млрд. грн., з яких основна частина припадатиме на Національний банк.

Обґрунтованість таких виплат має сумнівний вигляд. Адже фінансування бюджетного дефіциту за рахунок прямих кредитів НБУ в 1993-1996 pp. і через продаж ОВДП Національному банкові в 1996-2000 pp. здійснювалося з емісійних джерел. Інакше кажучи, кінцевими кредиторами Уряду виступали утримувачі гривневих коштів - платники інфляційного податку. Оскільки ідентифікація таких кредиторів не є можливою, та й взагалі платники інфляційного податку, як правило, ніколи не одержують відшкодування, то закономірною є постановка питання про анулювання внутрішньої заборгованості Уряду, оформленої через НБУ. Національний же банк як посередник між Урядом та його кредиторами не має жодних підстав для одержання бюджетних виплат у рахунок обслуговування цієї заборгованості.

Отже, для посилення стимулюючого впливу держави на соціально-економічний розвиток з використанням бюджетних механізмів та усунення негативного впливу стерилізації грошової маси на функціонування реального сектора економіки, а також з метою пом'якшення проблеми обслуговування зовнішнього боргу Уряд повинен відмовитися від обслуговування внутрішньої заборгованості Національному банкові на ринкових умовах і провести її довгострокову безпроцентну реструктуризацію.

2.3 Зовнішній державний борг

Засобами розв'язання проблеми дефіциту валютних джерел для обслуговування зовнішніх боргів Уряду стали:

v викуп Міністерством фінансів України іноземної валюти на ринку за рахунок коштів, заощаджених у результаті перегляду умов щодо обслуговування внутрішніх державних боргів Національному банкові;