Повышение стоимости бизнеса

6.2 Открытое размещение акций IPO

Первичное публичное предложение, первичное публичное размещение, IPO ( [ай-пи-о], также редко [ипом]; от англ. Initial Public Offering) -- первая публичная продажа акций акционерного общества, в том числе в форме продажи депозитарных расписок на акции, неограниченному кругу лиц^[1]. Продажа акций может осуществляться как путём размещения дополнительного выпуска акций путём открытой подписки, так и путём публичной продажи акций существующего выпуска^[2].

Классификация

В процессе проведения первоначального публичного предложения акций (IPO) инвесторам могут быть предложены акции дополнительного и (или) основного выпусков^[3]:

§ PPO (англ. Primary Public Offering) -- первичное публичное предложение акций дополнительного (нового) выпуска неограниченному кругу лиц. Является «классическим» вариантом IPO.

§ SPO (англ. Secondary Public Offering) -- вторичное публичное предложение акций основного выпуска (акции существующих акционеров) неограниченному кругу лиц.

Следует отличать IPO от PO (англ. Public Offering) -- публичное предложение акций компании на продажу широкому кругу лиц^[3]. При этом подразумевается, что компания уже проводила IPO и (или) её акции уже обращаются на бирже. В процессе проведения публичного предложения акций (PO) инвесторам могут быть предложены акции дополнительного или основного выпусков:

§ Follow-on («доразмещение»). Очередное предложение дополнительного выпуска акций компании неограниченному кругу лиц. Акции компании уже обращаются на бирже.

В российской практике под названием IPO иногда подразумеваются и вторичные размещения на рынке пакетов акций (например, публичная продажа пакетов акций действующих акционеров широкому или ограниченному кругу инвесторов).

[править]Цель проведения IPO

Существует несколько основных целей проведения IPO, важность которых может отличаться в зависимости от конкретного случая:

1. Привлечение капитала в компанию: проведение IPO позволяет компании получить доступ к капиталу гораздо большего круга инвесторов.

2. Наличие акций, торгуемых на рынке капитала дает наиболее объективную оценку стоимости компании, которая может использоваться как инструмент оценки деятельности и мотивации менеджеров, или ориентир для сделок слияния и поглощения.

3. Учредители компании получают возможность продать все или часть своих акций и тем самым капитализировать ожидаемые будущие доходы компании.

4. Ликвидность капитала учредителей после проведения IPO также резко повышается, например, банки гораздо охотнее выдают кредиты под залог акций котируемых (публичных) компаний чем закрытых (частных) компаний.

5. В российских реалиях наличие большого количества инвесторов после проведения IPO служит также в некоторой степени защитой от противоправных действий государства и потенциальных рейдеров.

После проведения IPO компания становится публичной, отчётность -- ясной и прозрачной, что является приоритетом большинства компаний.

[править]Этапы IPO

Отчуждение ценных бумаг эмитента в пользу приобретателей в результате сделанного первичного публичного предложения является заключительной стадией целого ряда действий и процедур, которые совершает эмитентс целью максимально эффективной продажи предлагаемых ценных бумаг на рынке. В общих чертах, IPO включает в себя следующие этапы:

§ Предварительный этап -- на данном этапе эмитент критически анализирует своё финансово-хозяйственное положение, организационную структуру и структуру активов, информационную (в том числе, финансовую) прозрачность, практику корпоративного управления и другие аспекты деятельности и по результатам этого анализа стремится устранить выявленные слабости и недостатки, которые могут помешать ему успешно осуществить IPO; данные действия обычно совершаются до окончательного принятия решения о выходе на публичный рынок капитала.

§ Подготовительный этап -- если по итогам предварительного этапа с учётом устранённых недостатков перспектива IPO оценивается эмитентом положительно, то процесс IPO переходит на новый этап -- подготовительный, во время которого:

§ Подбирается команда участников IPO (выбирается торговая площадка, партнеры (консультанты, брокеры, андеррайтеры), с которыми окончательно согласовывается план действий и конфигурация IPO.

§ Принимаются формальные решения органами эмитента, соблюдаются формальные процедуры (например, осуществление акционерами преимущественного права) и составляются формальные документы (проспектценных бумаг).

§ Создается Инвестиционный меморандум -- документ, содержащий информацию, необходимую инвесторам для принятия решения (например, цена за акцию, количество акций, направление использования средств,дивидендная политика и т. п.)

§ Запускается рекламная кампания (в том числе, «гастроли» (роад-шоу) -- рекламные поездки руководства эмитента) с целью повышения интереса потенциальных инвесторов к предлагаемым ценным бумагам.

§ Основной этап -- во время основного этапа происходит собственно сбор заявок на приобретение предлагаемых ценных бумаг, прайсинг -- определение цены (если она не была заранее определена), удовлетворение заявок (аллокация) и подведение итогов публичного размещения (обращения).

§ Завершающий этап (aftermarket) -- начало обращения ценных бумаг и, в свете него, окончательная оценка успешности состоявшегося IPO.

Как правило, первичное размещение акций проводится с привлечением:

§ инвестиционных банков или инвестиционных компаний в качестве андеррайтеров и организаторов размещения;

§ юридических компаний в качестве консультантов организаторов и/или эмитентов;

§ аудиторских компаний;

§ коммуникационных агентств в качестве PR/IR консультантов размещения.

IPO обычно предшествует road-show -- серия встреч представителей компании с потенциальными инвесторами, на которых осуществляется презентация компании, основных показателей её деятельности и характеристик размещения акций. Ещё один элемент, предшествующий IPO -- публичное объявление о размещении.

[править]Оценка компании перед IPO

На предварительном этапе, важна адекватная оценка стоимости компании, во избежание переоценки активов заинтересованной стороной, как случилось в начале 2000-х, после IPO интернет-компаний. На западном фондовом рынке, произошло надувание «пузыря» интернет-компаний и крах доткомов, в результате чего индекс Nasdaq упал более чем в 3 раза, по причине повышенной волатильности и неверных первоначальных оценок компаний. Для урегулирования сложившейся ситуации в Европе и США приняли законы о разделении комиссий, согласно которым гарантированная часть брокерских отчислений идет на выплаты аналитикам. В результате аналитические агентства получили стабильное финансирование и возможность развиваться, а инвесторы получили доступ к независимой аналитике, от стороны, незаинтересованной в продажах.

6.3 Частное размещение. Льготная подписка на акции

Приобретение ценных бумаг на льготных условиях. Одной из форм размещения ценных бумаг является их продажа на льготных условиях, при которой очередной выпуск ценных бумаг первоначально предлагается не новым инвесторам, а лицам, уже владеющим ценными бумагами данной компании. Такое размещение называютпривилегированной подпиской, или приобретением бумаг на льготных условиях.

Разновидностью льготной подписки является подписка по принципу преимущественного права, при которой акционерам компании предоставляется право сохранения своей относительной доли акций в стоимости всей компании. Предположим, что акционер владеет 100 акциями компании, которая приняла решение увеличить свой капитал на 10%, выпустив новый пакет акций. В случае наличия у акционера преимущественного права компания должна предоставить ему возможность приобрести еще 10 акций. В этом случае цена продаваемых акций будет ниже рыночной.

Сертификаты и их размещение. Согласно мировой практике, размещая свои акции по привилегированной подписке, компания рассылает акционерам сертификаты на каждую из акций, которыми они владеют. В случае когда происходит эмиссия обыкновенных акций, сертификаты дают право на приобретение дополнительных акций. Условия эмиссии определяют количество сертификатов, необходимых для подписки на одну новую акцию, а также стоимость подписки (как правило, цена приобретения будет ниже рыночной цены) и срок окончания действия предложения.

Владелец сертификата может воспользоваться своим правом и подписаться на акции нового выпуска или продать эти сертификаты.

Таким образом, акционер, желающий приобрести новые акции, но не имеющий нужного количества сертификатов, может купить недостающие сертификаты. Например, акционер владеет 95 акциями компании, а количество свидетельств, которое необходимо предъявить для покупки одной акции новой эмиссии, равно 10. Имеющиеся сертификаты позволяют купить только 9 акций, следовательно, акционеру при желании приобрести 10 акций не хватает еще 5 сертификатов, которые он должен приобрести в компании или на рынке.

При размещении акций на льготных условиях компания устанавливает предельную дату регистрации подписчиков. В этом случае покупатели, приобретающие акции в течение этого срока, получают право льготной подписки на новый выпуск. В связи с чем существует определение: акции, купленные до окончания срока льготной подписки, - это акции, купленные с сертификатами, а по прошествии этого срока - без сертификатов, т.е. эти акции не дают их владельцам возможности участвовать в будущей льготной подписке на дополнительные акции.

Стоимость сертификатов при их продаже, т.е. рыночная цена сертификата, зависит от рыночной цены акции, подписной цены акции и числа самих сертификатов, необходимых для покупки новой акции. Теоретическая рыночная стоимость одного сертификата в периоде, когда возможна привилегированная подписка, равна

(1)

где R₀ - рыночная стоимость одного сертификата до истечения срока регистрации;

Р_о - рыночная стоимость акции, продающейся с сертификатом;

S - подписная цена акции;

N - количество сертификатов, необходимых для подписки на одну акцию.

Предположим, что рыночная цена акции 100 руб., стоимость льготной подписки на одну акцию - 80 руб., для покупки новой акции необходимо иметь 4 сертификата; в этом случае теоретическая стоимость сертификата в периоде, когда акции продаются с сертификатом, составляет:

Необходимо помнить, что в цену акции с сертификатом включена стоимость и самого сертификата.

После истечения срока регистрации, когда акции начинают продаваться без сертификата, теоретическая стоимость акции будет равна:

 (2)

Р_х - рыночная цена акции с того момента, когда она начинает продаваться без сертификата.

Для нашего примера

Таким образом, видно, что величина снижения рыночной стоимости акции равняется стоимости самого сертификата.

Рыночная стоимость сертификата может отличаться от теоретической стоимости вследствие рыночных спекуляций.

При повышении рыночной цены сертификата против теоретической владельцы сертификатов станут их продавать и покупать акции. Вследствие этого рыночная стоимость сертификатов понизится, а теоретическая повысится. В случае если цена сертификатов ниже их теоретической цены, акционеры станут покупать сертификаты и использовать их для покупки акций, которые станут продавать на рынке. Это в свою очередь окажет давление на рыночную стоимость сертификатов в сторону повышения их цены. Подобные операции будут продолжаться до тех пор, пока рынок сертификатов не придет в состояние равновесия, т.е. цена сертификата станет близкой к теоретической цене.

Одним из видов привилегированного размещения акций является резервное соглашение. При подобном виде размещения акций гарант обязуется выкупить у компании все нереализованные акции. Собственно и название этого метода размещения возникло вследствие того, что компания-эмитент может обеспечить гарантию успешной реализации, если в качестве резерва у нее есть соглашение с каким-либо инвестиционным банком или группой банков, которые готовы гарантировать выкуп у компании всего нереализованного пакета акций. За выдачу подобных гарантий банк взимает с компании комиссионные, размер которых зависит от уровня риска, связанного с размещением выкупа. Стоимость резервного соглашения довольно высока. Так, вознаграждение часто предусматривает не только твердый комиссионный процент, но и дополнительную плату за каждую нереализованную акцию, которую согласно договору обязан приобрести гарант. Компания-эмитент при наличии значительного риска на низкую востребованность выпускаемых акций вынуждена идти на большие расходы.

Другим методом повышения вероятности реализации выпущенных акций является так называемое превышение лимита подписки. Суть метода заключается в том, что акционерам предоставляется помимо права подписки на долю выпуска, соответствующего их доле в акционерном капитале компании, право на дополнительную подписку (превышение лимита).

Превышение лимита подписки производится на пропорциональной основе соответственно количеству нереализованных акций, выделенных для размещения среди акционеров, уже имеющих акции данной компании.

Например, акционеры подписались на 230 тыс. акций выпуска, общий объем которого - 250 тыс. акций. Число акций, которые дополнительно хотят приобрести акционеры, больше, чем это позволяет подписка, и составляет 50 тыс. акций. В этом случае расчет производится следующим образом: (250 - 230) : 50 = 0,4 акции, т.е. каждый из акционеров может получить по 0,4 акции на каждую акцию из объема, превышающего лимит подписки.

Частное размещение. Наряду с реализацией акций и других ценных бумаг по открытой подписке или по привилегированной подписке среди своих акционеров компания может использовать частное размещение этих бумаг, т.е. продать весь выпуск одному институциональному инвестору или небольшой группе таких инвесторов. Данный вид размещения ценных бумаг имеет свои положительные и отрицательные стороны для компании-эмитента. К положительным сторонам для компании относится возможность быстрого выполнения сторонами своих обязательств. Ограниченное число участников сделки позволяет легче согласовать ее параметры. К недостаткам следует отнести то, что одиночный инвестор может намного тщательней и детальней контролировать деятельность компании, чем доверенные лица при размещении по открытой подписке.

Частные размещения дают возможность средним, а иногда и мелким компаниям продать свои ценные бумаги, которые они не могут распространить на открытом рынке из-за очень больших издержек обращения.

6.4 Варранты, опционы. Эмиссия облигаций

Главное отличие варранта от опциона "колл" состоит в том, что исполнение варранта требует от фирмы для выполнения своих обязательств эмиссии новых акций, т.е. обшее число выпущенных в обращение ценных бумаг увеличивается. Исполнение опциона "колл" требует только, чтобы продавец для выполнения своих обязательств предоставил выпушенные в обращение акции. В этом случае число выпущенных акций остается фиксированным. Кроме того, когда владелец варранта испочняет его, то в отличие от опциона, именно фирма получает эти деньги. Из-за этих различий стоимость варранта отличается от стоимости опциона "колл" с теми же условиями.

Аналогично конвертируемой облигации условия варранта могут быть специально подогнаны под запросы фирмы. Также варранты обычно защищены против дробления акций и дивидендов тем, что цена исполнения и количество имеющихся у владельца варрантов скорректировано для компенсации эффекта дробления акций.

Варранты часто выпускают вместе с другими ценными бумагами. Например, облигации могут быть в одном пакете с варрантом, служащем своего рода "подсластителем" условий выпуска, обычно варрантом, который можно продать отдельно. В этом случае его называют отрывным варрантом (detachable warrant).

Выпуск варрантов и конвертируемых ценных бумаг создает потенциал для увеличения эмитированных акций при исполнении варранта. Исполнение, очевидно, влияет на те финансовые показатели, которые вычисляют в расчете на одну акцию, так что ежегодные отчеты должны давать цифру прибыли на одну акцию при условии, что все конвертируемые ценные бумаги и варранты реализованы. Эти цифры называют полностью ослабленным доходом на акцию (fully diluted earnings per share)³.

Эмиссия ценных бумаг - один из источников финансовых ресурсов, привлекаемых для решения определенных целей. Она используется как государством, органами власти и управления, так и отдельными юридическими лицами, которым предоставлено право выпуска ценных бумаг.

Эмимссия цемнных бумаг -- установленная законодательством последовательность действий эмитента по размещению эмиссионных ценных бумаг.

Стандартная эмиссия ценных бумаг предполагает следующие этапы:

§ принятие решения о размещении эмиссионных ценных бумаг;

§ утверждение решения о выпуске эмиссионных ценных бумаг;

§ государственную регистрацию выпуска эмиссионных ценных бумаг;

§ размещение эмиссионных ценных бумаг (то есть передачу ценных бумаг первичным владельцам);

§ государственную регистрацию отчета об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг или представление в регистрирующий орган уведомления об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг.

В ряде случаев процедура эмиссии ценных бумаг может отличаться от стандартной. Так, например, при учреждении акционерного общества или реорганизации юридических лиц, осуществляемой в форме слияния,разделения, выделения и преобразования, процедура эмиссии ценных бумаг выглядит следующим образом:

§ принятие решения о размещении эмиссионных ценных бумаг;

§ размещение эмиссионных ценных бумаг;

§ утверждение решения о выпуске и отчета об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг;

§ одновременная государственная регистрация выпуска и отчета об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг

Цель эмиссии - это привлечение необходимых денежных средств.

Эмиссия ценных бумаг осуществляется эмитентами с одной из следующих целей:

§ Формирование первоначального уставного капитала при учреждении акционерного общества;

§ Увеличение уставного капитала акционерного общества;

§ Консолидация или дробление ранее выпущенных ценных бумаг;

§ Реорганизация акционерного общества или иных форм юридических лиц (при преобразовании в акционерное общество);

§ Изменение объема прав, предоставляемых ранее выпущенными ценными бумагами хозяйственного общества;

§ Пополнение собственного капитала (привлечение незаёмных инвестиций);

§ Привлечение заёмных инвестиций.

Ссудное и арендное финансирование. Банковский кредит. Лизинг.

Срочная ссуда - кредит банка со сроком погашения от 1 года или пролонгация кредита по основному кредитному соглашению.

Срочная ссуда может погашаться равными частями или равными срочными выплатами.

Проценты могут устан вливаться по твердой или плавающей ставке.

Основное преимущество срочной ссуды - это эластичность. Заемщик напрямую с заимодавцем присп сабливает условия ссуды к своим потребностям. Когда компания не имеет доступа на рынок капиталов и не может разместить выпуски ценных бумаг, это один из немногих надежных способов ее кредитования.

Кредитный договор формулирует запре ительные и огран чивающие условия, позволяющие защитить кредитора. К огран чивающим (гарантийным) обяза ельствам относят:

1. Общие условия (минимальный размер подде живаемого оборотного капитала на срок ссуды, ограничения на выплату дивидендов и перепродажу акций, ограничение капитальных расходов, запрет получать допол ительные долгосрочные ссуды).

2. Стандартные (шаблонные) ограничения (отчеты о финансовой деятельности, запрет на залог и аренду основных средств и продажу дебиторской задолженности), закрывающие все лазейки, подвергающие опасности ссуду.

3. Специальные ограничения (страхование жизни специалистов, ограничения премий и др.)

По правильному кредитному соглашению заемщик не может попасть в серьезные финансовые затруднения, не нарушив обязательств по договору.

Финан ирование оборудования

Оборудование - это актив, который может быть заложен для обеспечения кредита. Схема погашения кредита устан вливается со схемой начисления износа оборудования так, что его рыночная стоимость всегда превышает остаток ссуды. Размер этого превышения - это запас прочности и гарантия надежности при колебаниях на рынке. Поэтому ссуды составляют 60-80% стоимости заложенного имущества.

Закладная на движимое имущество - это право ареста имущества за долги.

Банковский кредит представляет собой, с одной стороны, денежную сумму, предоставляемую банком на определённый срок и на определённых условиях, а с другой стороны -- определённую технологию удовлетворения заявленной заёмщиком финансовой потребности. Во втором случае банковский кредит представляет собой упорядоченный комплекс взаимосвязанных организационных, технико-технологических, информационных, финансовых, юридических и иных процедур, которые составляют целостный регламент взаимодействия банка в лице его сотрудников и подразделений с клиентом банка по поводу предоставления денежных средств^[1]. Осуществляется в форме выдачи ссуд, учёта векселей и других формах^[2].

Банковский кредит подразделяется на активный и пассивный. В первом случае банк выступает кредитором, во втором является заёмщиком. Банк может входить в кредитные отношения (выдавать или получать кредиты) с другими банками и иными кредитными организациями, включая центральный банк, выполняя в зависимости от ситуации активную или пассивную функцию. В этом случае речь идёт о межбанковском кредитовании

Лимзинг (англ. leasing от англ. to lease -- сдать в аренду) -- вид финансовых услуг, связанных с кредитованием, приобретением основных фондов.

Лизингодатель обязуется приобрести в собственность определённое лизингополучателем имущество у указанного им продавца и предоставить лизингополучателю это имущество за плату во временное владение ипользование. Чаще всего это осуществляется для предпринимательских целей, однако с 1 января 2011 года в России это не обязательно. В мировой практике широко распространён потребительский лизинг.^[1] Договорможет предусматривать, что выбор продавца и приобретаемого имущества делает лизингодатель. Лизингополучатель может изначально являться собственником имущества.

По сути, лизинг -- это долгосрочная аренда имущества с последующим правом выкупа, обладающая некоторыми налоговыми преференциями.

Слияние и поглощение компаний.

Слияния и поглощения (англ. Mergers and Acquisitions, M&A) -- класс экономических процессов укрупнения бизнеса и капитала, происходящих на макро- и микроэкономическом уровнях, в результате которых на рынке появляются более крупные компании взамен нескольких менее значительных.

Слияние -- это объединение двух или более хозяйствующих субъектов, в результате которого образуется новая, объединённая экономическая единица.

§ Слияние форм^[1] -- объединение, при котором слившиеся компании прекращают свое автономное существование в качестве юридического лица и налогоплательщика. Новая компания берёт под свой контроль и непосредственное управление все активы и обязательства перед клиентами компаний -- своих составных частей, после чего последние распускаются.

§ Слияние активов -- объединение с передачей собственниками компаний-участниц в качестве вклада в уставной капитал прав контроля над своими компаниями и сохранением деятельности и организационно-правовой формы последних, вкладом в данном случае могут быть исключительно права контроля над компанией.

§ Присоединение -- в этом случае одна из объединяющихся компаний продолжает деятельность, а остальные утрачивают свою самостоятельность и прекращают существование, оставшаяся компания получает все права и обязанности ликвидированных компаний.

Поглощение -- это сделка, совершаемая с целью установления контроля над хозяйственным обществом и осуществляемая путем приобретения более 30 % уставного капитала (акций, долей, и т. п.) поглощаемой компании, при этом сохраняется юридическая самостоятельность общества.

В зависимости от характера интеграции компаний выделяют следующие виды:

§ Горизонтальное слияние фирмы. Это не что иное как соединение двух компаний, предлагающих одну и ту же продукцию. Преимущества видны невооруженным глазом: повышаются возможности для развития, идет на убыль конкуренция и т. д.

§ Вертикальное слияние фирмы -- это соединение некоторого количества компаний, одна из которых -- это поставщик сырья для другой. Тогда стремительно снижается себестоимость продукции, и наблюдается стремительное увеличение прибыли.

§ Родовые (параллельные) слияния -- объединение компаний, выпускающих взаимосвязанные товары. Например, фирма, производящая фотоаппараты, объединяется с фирмой, производящей фотопленку.

§ Конгломератные (круговые) слияния -- объединение компаний, не связанных между собой какими-либо производственными или сбытовыми отношениями, то есть слияние такого типа -- слияние фирмы одной отрасли с фирмой другой отрасли, не являющейся ни поставщиком, ни потребителем, ни конкурентом.

§ Реорганизация -- объединение компаний, задействованных в разных сферах бизнеса.

По аналитическим подсчетам в мире ежегодно заключается около пятнадцати тысяч сделок по M&A. Лидирующее место по суммам и объёмам сделок занимает США. Очевидные причины: на сегодняшний день экономика США переживает едва ли не самый благоприятный период. Все свободные денежные средства грамотные люди вкладывают в бизнес. Логично то, что инвесторы стремятся сохранить и стабилизировать непосредственный контроль за использованием своих финансов. Оптимальным вариантом для этого служит непосредственное участие в управлении компанией. Следовательно, соединение компаний -- это одна из возможностей инвестора управлять своими капиталами лично.

По географическому признаку сделки можно разделить на:

§ локальные

§ региональные

§ национальные

§ международные

§ транснациональные (с участием в сделках транснациональных корпораций).

В зависимости от отношения управленческого персонала компаний к сделке по слиянию или поглощению компании можно выделить:

§ дружественные

§ враждебные

По национальной принадлежности можно выделить:

§ внутренние сделки (то есть происходящие в рамках одного государства)

§ экспортные (передача прав контроля иностранными участниками рынка)

§ импортные (приобретение прав контроля над компанией за рубежом)

§ смешанные (при участии в сделке транснациональных корпораций или компаний с активами в нескольких различных государствах).

Влияние условий слияния. Эффект синергии.

Мировая практика осуществления сделок М&A (слияния и поглощения) свидетельствует о важности количественной оценки синергетического эффекта, достижение которого является основным мотивом таких процессов и отображает размер выгод, которые появляются в результате слияния и поглощения. Напоминаю, что синергетический эффект - дополнительная ценность (выраженная в стоимости бизнеса) активов, возникающая в результате тесного взаимодействия или совместной деятельности субъектов бизнеса в сравнении с совокупной их стоимостью или финансовой эффективностью в условиях автономного функционирования (1+2=4) На базе количественной оценки синергии инвестор принимает решение о том, какую максимальную сумму он готов потратить на слияние/поглощение бизнеса или актива и прогнозирует рост капитализации бизнеса. Это выражается в оценке роста стоимости бизнеса (на основе расчета дополнительных денежных потоков от использования источников синергии) или инвестиционной стоимости как разницы между прогнозной стоимостью объединенной компании (с учетом объекта слияния/поглощения) и прогнозной стоимостью бизнеса с текущей структурой активов. Таким образом, рассчитанное значение синергетического эффекта является функцией роста стоимости бизнеса. Как рассчитать Методика расчета синергии, как и любая финансовая оценка, использует базовые подходы к оценке стоимости бизнеса. Специфика оценки синергии раскрывается посредством анализа ее источников и на этой основе установления допущений о достижении выгод в процессе интеграции активов. На практике для оценки синергии часто используют комбинацию нескольких методов и выводят средневзвешенное значение диапазона справедливой стоимости бизнеса и синергии. Для управления инвестиционными рисками М&A в мировой практике используется инструмент реальных опционов (как правило, используется опционная модель Блека-Шоулза), позволяющий реагировать на появление новой информации, что, в итоге, позволяет инвестору выйти на справедливую стоимость объекта слияния или поглощения. Корректировка финальной стоимости поглощения осуществляется через установление премий (акционерам) и скидок (за контрольный пакет и др.). При этом следует понимать, что в такой количественной оценке высока доля субъективных допущений и предположений об эффектах синергии, материализованных в увеличении чистого денежного потока. Источники синергииПравильное понимание источников синергии в процессе интеграции и умение их вскрывать или реализовывать являются залогом достижения выгод. При этом они зависят от мотивов слияния/поглощения: o Приобретение недооцененных компаний - является примером, когда синергию можно и не рассчитывать, так как эта сделка окупится сама по себе. o Диверсификация с целью снижения риска - менеджеры приобретающих компаний полагают, что через покупку компаний в других сферах бизнеса и посредством диверсификации они могут уменьшить колебания прибыли и риска, тем самым увеличить потенциальную стоимость бизнеса. o Создание операционной или финансовой синергии - является основным мотивом слияния/поглощения, нацеленного на достижение «классической синергии». В обобщенном варианте синергетические эффекты возникают как по вертикали (слияние & поглощение активов по технологической цепочке - Lukoil & Одесский НПЗ), когда целью является оптимизация затрат и обеспечение стабильности функционирования бизнеса, так и по горизонтали (приобретение конкурентов - Procter & Gamble - Gillette, Mittal Steel - Arcelor), когда задача - увеличение доходов и наращивание влияния на рынке. В расчетах синергии все обозначенные источники прорабатываются на состоятельность, а потом материализуются в прогнозе реальных поступлений и затрат от краткосрочных и долгосрочных эффектов, формирующих денежных потоки бизнеса, которые в конечном итоге определяют его рыночную стоимость. Краткосрочный эффект ориентирован на сокращение затрат и высвобождение финансовых ресурсов для инвестиций в долгосрочное развитие. Достигается за счет устранения дублирующих функций, активов и процессов, использования перекрестных продаж и т.д. Долгосрочный связан с реализацией скрытых возможностей «новой компании» (совместное использование активов, брендов, лучших сотрудников, оптимизация бизнес-процессов) и раскрытием новых стратегических возможностей, которые появляются в результате объединения компетенций и выражаются в выходе на новые рынки, разработке новых продуктов, технологий и т. п. Стоимость, создаваемая синергией Стоимость, которую могут создать синергетические эффекты, определяется на основе сопоставления внутренних возможностей компании и кандидатов на слияние или поглощение. В самом общем виде расчет производится суммированием экономий на масштабе (эффекта, получаемого за счет объединения управленческого персонала, функциональных служб и т. п.) и таких эффектов масштаба, как перекрестные продажи, доступ к новым рынкам, трансфер технологий, расширение географии присутствия с новыми возможностями (увеличением рыночной мощи, операционными и финансовыми возможностями). Из этого не обходимо вычесть издержки на реализацию таких эффектов. В общем виде NPV стратегия поглощения представляется простой формулой = синергия - премия. Таким образом, количественная оценка синергии предусматривает построение четкого сценария (плана) получения выгод от сделки в прогнозном горизонте планирования (5_7 лет), который систематизирует допущения о целевых источниках синергии и определяет мероприятия, необходимые для материализации эффектов в «дельту» (прирост) финансовых результатов или стоимости бизнеса. Для таких расчетов, как правило, используют DCF метод, где в денежные потоки по текущему бизнесу добавлены доходы, расходы и инвестиции, возникающие в процессе слияния и интеграции активов. Параметры оценки Размер (стоимость) выгоды от синергетического эффекта определяется в прогнозе чистых денежных потоков, включающем оценку доходов, расходов, издержек финансирования и налогообложения, а также инвестиций в оборотный капитал и основные средства. Вероятность достижения Расчет вероятности различных сценариев или моделирование методом Монте-Карло поможет измерить диапазон возможных сценариев. Время получения выгод Стоимость поглощения и его успех критически связаны с достижением увеличенных денежных потоков согласно прогнозируемому календарному плану. Любые задержки отдаляют время получения денежных потоков и снижают их текущую стоимость.Ошибки Основные ошибки в прогнозе величины синергетического эффекта связаны с недостаточным уровнем анализа факторов влияния (источников синергии), поэтому установление таких допущений носит поверхностный характер, отсутствием соответствующего опыта в создании расчетных моделей, детального изучения чужого опыта слияний и применения его к себе. Вследствие чего происходит переоценка возможностей другого бизнеса и потенциала совместного развития. Справедливости ради стоит заметить, что так называемая переоценка синергии может быть плохой реализацией или исполнением процесса интеграции. Часто партнеры по слиянию/поглощению, не уделяя должного внимания различиям в корпоративных культурах объединяющихся компаний, не могут по-настоящему объединить коллективы. Зачастую процесс интеграции затягивается на неопределенное время, и компании теряют клиентов и лучших сотрудников; незаслуженно большое значение придается краткосрочным эффектам в ущерб долгосрочным целям. Актуальной маркетинговой проблемой в слияниях по горизонтали является диффузия брендовой идентичности в глазах целевых потребителей, что приводит к потере прежней ценности потребительского предложения и, соответственно, отсутствию ожидаемого эффекта в росте доходов. Поэтому такие риски нужно тщательно анализировать на этапе обоснования сделки и учитывать в процессе корректировки маркетинговой стратеги. Психологический фактор возможной переоценки связан со стремлением соответствовать высокой динамике развития рынков и компаний-лидеров, когда компании-инициаторы слияния или поглощения склонны ориентироваться в прогнозных оценках на оптимистический сценарий, дабы достигнуть чрезвычайного эффекта. Но такой подход больше характерен для новичков в процессах M&A, поэтому крайний прагматизм является полезным в оценке перспектив таких сделок, если речь идет о цивилизованной покупке.

Дивестирование. Изменение структуры собственности.

Вопросы дивестирования, то есть «реализации части организации или фирмы в целом» [3], освещались в основном в зарубежной литературе. Российская действительность, так называемая «экономика переходного периода», накладывает и на этот аспект инвестиционной деятельности свой «отпечаток», выражающийся в отсутствии сложившегося рынка как ценных бумаг, так и устоявшейся практики купли-продажи предприятий. В связи с этим понятие дивестирования приобретает несколько иной смысл, заключающийся в отведении потоков инвестиционных ресурсов за рамки организации.

Прибыль и амортизационные отчисления являются основной составляющей собственных источников финансирования долгосрочных инвестиций организации, направления их использования косвенным образом указывают на стратегические приоритеты в деятельности организации.

Однако в экономике переходного периода далеко не все коммерческие организации^[1] существуют по рыночным законам, и зачастую их деятельность системно и (или) планово убыточна. Накопление убытков у отечественных организаций носит массовый характер и обусловлено как нежеланием показывать прибыли в ряде потенциально прибыльных отраслей или отраслевыми проблемами плановой убыточности (например, в угледобывающей промышленности), так и неумением руководства вести хозяйство рыночными методами. Последняя причина убыточности все более сокращается, но ее сменяет убыточность, обусловленная перетеканием прибыли за рамки генерирующего продукт (услугу) субъекта бизнеса в пользу «фирм-прилипал» финансово-спекулятивной и (или) товарно-спекулятивной ориентации.

На основе анализа фактического материала выделены следующие основные типы убыточности.

- Убыточность, связанная с недостатками системы планирования, проявляющаяся в «недопланировании» налоговых последствий сделок, а также с отвлечением средств сверх сформированных источников на непроизводительные расходы. Величина убытков может как покрываться величиной амортизационных отчислений, так и соответствовать крайней степени убыточности, когда приросту убытков соответствует прирост кредиторской задолженности и реже заемных источников финансирования.

- Убыточность, связанная с формированием прибыли за рамками организации, генерирующей положительный поток источников финансирования капитальных вложений. По сути этот вид убыточности связан с перераспределением экономических ресурсов в пользу сторонних организаций.

- Убыточность, связанная с проблемами структурной экономики и ошибками (отсутствием) маркетинга. Здесь бизнес организации относиься к проблемной отрасли экономики, либо убыточность обусловлена неквалифицированными действиями руководства в области маркетинга выпускаемой продукции, выполняемых работ, оказываемых услуг. Сюда же относится убыточность организаций, действующих в «зарегулированных» отраслях экономики - энергетике, транспорте, связи, коммунальном хозяйстве и т.п.

Само появление и нарастание убытков порочно и имеет особую социальную опасность. Предельным этапом развития убыточных организаций является процедура несостоятельности. Убытки влекут деградацию источников инвестиций, перекладывая тяготы, связанные с инвестированием, в конечном счете с рискующих собственников организации на государство и иных кредиторов. Это в особенности касается тех организаций, обеспеченность активами кредиторской задолженности которых низка или сомнительна.

В соответствии с направлением использования собственных источников финансирования долгосрочных инвестиций можно выделить следующие типы организаций, ведущих дивестирование.

- Прибыльные организации, ведущие дивестирование в форме долгосрочных инвестиций в иные виды деятельности (прямое дивестирование).

- Убыточные организации, покрывающие часть убытков за счет средств, поступающих в виде амортизационных отчислений (затратное и фискальное дивестирование).

- Убыточные организации, у которых источником покрытия прироста убытков являются не только амортизационные отчисления, но и прирост кредиторской задолженности (ликвидационное^[2] дивестирование).

Критерием дивестирования определим иммобилизацию источников финансирования долгосрочных инвестиций в различные виды активов (в том числе убытки), не направленную на простое или расширенное воспроизводство бизнеса организации в существующей отрасли (существующих отраслях).

6.5 Банкротство и реорганизация

Такие процедуры, как реорганизация и ликвидация предприятий, достаточно сложны, обычно отнимают много времени, которое руководство предприятия могло бы потратить на новые направления бизнеса. Обратившись к специалистам, можно освободить массу времени и сил, не отвлекаясь на решение вопросов по предприятию, которое уже не приносит прибыли или активно не работает.

Наши специалисты окажут такие услуги:

· ликвидация и реорганизация предприятий, выбор оптимального варианта реорганизации;

· банкротство предприятий;

· планирование налогообложения и сроков реорганизации;

· консультации по вопросам трудового, налогового, гражданского права, связанным с реорганизацией; ликвидация предприятий - Киев, Харьков.

Представляя интересы предприятия по вопросу ликвидации юридического лица, реорганизации мы проводим все мероприятия согласно законодательству Украины:

· подготовка соответствующих документов (решения владельцев, протоколы собраний учредителей);

· публикация объявлений в официальных СМИ;

· аудит;

· подготовка и сдача всей обязательной отчётной документации в течение всего периода ликвидации;

· подача заявлений в налоговую инспекцию и фонд социального страхования;

· проверки, необходимые для снятия с учёта в налоговой инспекции и фонде социального страхования;

· получение документов и справок от государственных органов;

· подготовка документов для исполнительного комитета;

· подготовка и сдача документов в архив;

· подготовка документов для сдачи печати и штампа;

· получение уведомления об исключении юридического лица из государственного реестра.

При этом от Вас требуется только предоставить необходимые документы и информацию. Сроки выполнения работ 2,5 месяца. Все документы, которые получает клиент по окончанию работ, отражают все стадии ликвидации, реорганизации предприятия.

Также осуществляем ликвидацию СПД ( прекращение деятельности физлица- предпринимателя)

Банкротство юридических лиц - признанная хозяйственным судом невозможность должника восстановить платежеспособность и удовлетворить признанные судом требования кредиторов, кроме как путём ликвидации. Преимущество ликвидации состоит в отсутствии юридических последствий после завершения ликвидационной процедуры.

Недостатки - это высокая стоимость, длительность и наличие проверок хозяйственной деятельности.

Иностранные инвестиции. Виды и формы.

Иностранные инвестиции - вложение иностранного капитала в объект предпринимательской деятельности на территории РФ в виде объектов гражданских прав, принадлежащих иностранному инвестору, если такие объекты гражданских прав не изъяты из оборота или не ограничены в обороте в РФ в соответствии с федеральными законами, в том числе денег, ценных бумаг, иного имущества, имущественных и неимущественных прав, а также услуг и информации.

Классификация иностранных инвестиций

Законодательное определение понятия иностранных инвестиций имеет чрезвычайно большое значение, поскольку оно очерчивает круг лиц и отношений, которые регулируются соответствующими правовыми нормами. Как правило, в разных странах объем этого понятия устанавливается законодателем в соответствии с проводимой им инвестиционной политикой.

Иностранные инвестиции можно определить как все виды имущественных и интеллектуальных ценностей, вывезенных с территории одного государства и вложенных на территории другого, для ведения в последнем на свои риск предпринимательской или иной деятельности в целях получения дохода или иного социального эффекта от совместного использования сторонами вложенного капитала.

По своим характеру и формам заграничные капиталовложения могут быть различными.

По источникам происхождения можно выделить следующие виды иностранных инвестиций: государственные и частные инвестиции.

Государственные инвестиции (в международной практике называют еще официальными)- это средства из госбюджета, которые направляются за рубеж или принимаются оттуда по решению либо непосредственно правительств, либо межправительственных организаций. Это государственные займы, ссуды, гранты (дары), помощь, международное перемещение которых определяется межправительственными соглашениями. Сюда же относятся кредиты и иные средства международных организаций (к примеру, кредиты МВФ). В этом случае речь идет об отношениях между государствами, которые регулируются международными договорами и к которым применяются нормы международного права. Возможны и диагональные отношения, когда консорциум (группа) частных банков предоставляет инвестиции государству как таковому.

Под частными инвестициями понимаются инвестиции, которые предоставляют частные фирмы, компании или граждане одной страны соответствующим субъектам другой страны. Инвестиционные отношения настолько сложны и многообразны, что нередко отношения между государствами тесно связаны с отношениями между частными лицами.

Возможна и более сложная конструкция отношений, когда материальные обязательства государства-должника по полученным им кредитам (например, выплата процентов) удовлетворяются за счет полной или частичной стоимости имущественных прав частного инвестора в стране должника (например, представление прав на разработку собственных ресурсов).

Даваемый в законодательных актах и в международных договорах перечень видов (форм) иностранных инвестиций обычно является примерным, а не исчерпывающим, поскольку понятие инвестиций охватывает все виды имущественных ценностей, которые иностранный инвестор вкладывает на территории принимающей страны.

В этот перечень входят: недвижимое и движимое имущество (здания, сооружения, оборудование и другие материальные ценности) и соответствующие имущественные права, включая право залога; денежные средства; акции, вклады, облигации или любые другие формы участия в товариществах, предприятиях, в том числе и в совместных; право требования по денежным средствам, которые вкладываются для создания экономических ценностей, или услугам, имеющим экономическую ценность; права на результаты интеллектуальной деятельности, часто определяемые как права на интеллектуальную (в том числе и промышленную) собственность; права на осуществление хозяйственной деятельности, предоставляемые на основе закона или договора, включая, в частности, права на разведку и эксплуатацию природных ресурсов.

По срокам размещения заграничные капиталовложения делятся на краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные.

К последним относят вложения более чем на 15 лет. В данную группу входят наиболее значимые капиталовложения, так как к долгосрочным относятся все вложения предпринимательского капитала в форме прямых и портфельных инвестиций (преимущественно частные), а также ссудный капитал (государственные и частные кредиты).

По характеру использования зарубежные капиталовложения бывают ссудными и предпринимательскими. Ссудные инвестиции означают предоставление средств взаймы ради получения прибыли в форме процента. В этой сфере довольно активно выступают капиталы из государственных и вложения из частных источников.

Предпринимательскими инвестиции прямо или косвенно вкладываются в производство и связаны с получением того или иного объема прав на получение прибыли в форме дивиденда. Чаще всего речь идет здесь о вложениях частного капитала.

По целям предпринимательские капиталовложения делятся на прямые и портфельные.

Прямые инвестиции - основная форма экспорта частного предпринимательского капитала, обеспечивающая установление эффективного контроля и дающая право непосредственного распоряжения над заграничной компанией. Являются вложением капитала во имя получения долгосрочного интереса. По определению МВФ, прямыми иностранные инвестиции являются в том случае, когда иностранный собственник владеет не менее 25% уставного капитала акционерного общества. По американскому законодательству- не менее 10%, в станах Европейского Сообщества- 20-25%, а в Канаде, Австралии и Новой Зеландии- 50%.

Прямые инвестиции делятся на две группы:

- трансконтинентальные капитальные вложения, обусловленные возможными лучшими условиями рынка, то есть тогда, когда существует возможность поставлять товары с нового производственного комплекса непосредственно на рынок данной страны (континента). Издержки играют здесь небольшую роль, главное- нахождение на рынке. Разница в издержках производства по сравнению с материнской компанией является меньшим фактором влияния на размещение производства на данном континенте. Издержки производства являются решающим для определения страны данного континента, в которой необходимо создать новые производственные мощности;

- транснациональные вложения- прямые вложения, часто в соседней стране. Цель- минимизация издержек по сравнению с материнской компанией.

Черты, характерные для прямых инвестиций:

- при прямых зарубежных инвестициях инвесторы, как правило, лишаются возможности быстрого ухода с рынка;

- большая степень риска и большая сумма, чем при портфельных инвестициях;

- более высокий срок капиталовложений, они более предпочтительны для стран-импортеров иностранного капитала.

Прямые зарубежные инвестиции направляются в принимающие страны двумя путями:

- организация новых предприятий;

- скупка или поглощение уже существующих компаний.

«Портфельные» инвестиции- такие капитальные вложения, доля участия которых в капитале фирм ниже предела, обозначенного для прямых инвестиций. Портфельные инвестиции не обеспечивают контроля за заграничными компаниями, ограничивая прерогативы инвестора получением доли прибыли (дивидендов).

В ряде случаев международные корпорации реально контролируют иностранные предприятия, обладая портфельными инвестициями, из-за двух причин:

- из-за значительной распыленности акций среди инвесторов;

- по причине наличия дополнительных договорных обязательств, ограничивающих оперативную самостоятельность иностранной фирмы. Имеются в виду лицензионные и соглашения, контракты на маркетинговые услуги и техническое обслуживание.

Повышение роли портфельных инвестиций в последнее десятилетие связано с возможностью проведения спекулятивных операций, наращиванию масштабов которых способствовал ряд факторов: интернационализация деятельности фондовых бирж, снятие ограничений на допуск иностранных компаний на многих крупнейших фондовых биржах, расширение международных операций банков с ценными бумагами пенсионных фондов и других сберегательных учреждений.