Українська Торговельна Система - перша і дотепер єдина реально функціонуюча система позабіржової торгівлі цінними паперами в Україні. Більш того, Українська Торговельна Система - сама велика торговельна площадка, що спеціалізується винятково на торгівлі корпоративними цінними паперами; жодна українська біржа, у сфері торгівлі корпоративними цінними паперами не складають помітної конкуренції цій позабіржовій системі, ні по числу емітентів акції, яких котируються на цих торговельних площадках, ні по числу учасників торгів, ні по обсягах торгів. І хоча біржовий сектор ринку намагається останнім часом збільшити обсяги торгівлі корпоративними паперами, позабіржовий сектор в особі Української Торговельної Системи залишається лідером у даній сфері.

Таке положення склалося в результаті специфічного розвитку російського фондового ринку. Величезна кількість фондових бірж, що з'явилися на початку 1990-х років, споконвічно сконцентрувалися на торгівлі валютою, пред'явницькими цінними паперами, ледве пізніше, ваучерами і державними цінними паперами, не приділяючи ніякої уваги торгівлі акціями підприємств. На тім етапі розвитку українського ринку це було закономірно, тому що незважаючи на появу в результаті ваучерної приватизації великої кількості акцій всіляких емітентів не було нікого хоч як-небудь серйозно зацікавленого в торгівлі цими паперами. Не було інвесторів, готових ризикувати в той час вкладати грошові кошти в акції тільки що «народжених» підприємств. Не було продавців паперів, тому що держава не мало намір у найближче послу приватизації час випускати зі своїх рук пакети акцій, а дрібні власники, що одержали свої акції в обмін на ваучерів, не готові були розстатися зі своїми акціями відразу після їхнього одержання. Не було зацікавленості самих емітентів у торгівлі своїми акціями, що було викликано іноді острахом, а іноді незнанням і нерозумінням того, навіщо їм це потрібно і які переваги може дати постійна торгівля своїми акціями. Не було також і професійних учасників ринку цінних паперів, готових обслуговувати цей ринок; не говорячи вже про повну відсутність складної інфраструктури з усіма її невід'ємними атрибутами: реєстраторами, депозитаріями, кліринговими центрами і т.п., наявність якої передбачає ринок корпоративних цінних паперів. Вакуум у законодавстві, що існувало на той момент, не заповнений цілком і зараз, також був сильним фактором, що стримував розвиток ринку акцій промислових підприємств.

Біржі упустили момент, коли з'явилися перші зацікавлені в становленні ринку корпоративних акцій учасники. Спочатку цими зацікавленими сторонами були інвестори, у першу чергу великі закордонні інвестиційні фонди (mutual funds), що звернулися до українського фондового ринку і перспективи, що побачили, у вкладення в акції національних підприємств. Природно, що слідом за ними з'явилися і перші національні інвестиційні компанії, що на початковому етапі лише обслуговували інтереси закордонних інвесторів. Однак незабаром стало ясно, що без організованої системи торгівлі акціями, діяльність, що розвивали першопрохідники ринку корпоративних цінних паперів стає безперспективної і недостатньо ефективною. Тому що біржі не виявляли інтересу до торгівлі акціями, єдиною можливістю створити торговельну систему виявилася організація позабіржової торгівлі між членами асоціації, що добровільно зобов'язалися дотримувати взаємних домовленостей, правил інформаційної відкритості і єдиного документообігу.

У результаті численних переговорів, консультацій і пошуків взаємних компромісів за основу способу побудови майбутньої асоціації ринку корпоративних цінних паперів у цілому була прийнята американська модель фондового ринку, що мала на увазі керування їм за допомогою саморегульованих організацій.

Нарешті, 15 травня 1996 року в Києві представниками 15-ти провідних брокерських компаній була офіційно заснована Професійна асоціація учасників фондового ринку (ПАУФОР) і затверджений її утомившись. Первісними задачами ПАУФОР, обнародуваними на раді директорів 5 серпня 1996 року, були розробка стандартів торгівлі цінними паперами і комплексу заходів дисциплінарного впливу на їхніх порушників, а також створення для учасників асоціації позабіржової комп'ютерної торговельної системи. Вже у вересні 1996 року був прийнятий перший варіант правил ПАУФОР, що дозволило відразу перейти до активного створення системи торгівлі.

Однак об'єднання брокерських фірм у саморегульований організм відбувалося не тільки в Києві. Восени 1997 року вже стало остаточно ясно, що об'єднання всіх брокерських асоціацій у єдину загальноросійську організацію не тільки не ущемить їхнього права, а навпаки, дозволить краще координувати зусилля і більш узгоджено відстоювати свої інтереси. Тому, зібравши в Києві 30 листопаду 1997 року, представники чотирьох регіональних асоціацій оголосили про створення міжрегіонального об'єднання учасників фондового ринку ПАУФОР, що стала прообразом майбутньою саморегульованою організацією - НАУФОР.

На початку 1996 року, коли велася робота зі створення безпосередньо торговельної системи виходячи з того, що споконвічно був обраний американський шлях розвитку ринку цінних паперів, логічним був і вибір американської моделі позабіржового фондового ринку. Українська Торговельна Система, що створювалася в той час, з'явилася, по суті, повним аналогом американської позабіржової системи NASDAQ (National Association Of Securities Dealers Automated Securities - Національна Асоціація Фондових Дилерів по автоматизованій торгівлі), що є найбільшою у світі торговельною площадкою цінними паперами. Фондовые рынки США: основные понятия, механизмы, терминология. Драчев С.Н. - М: Финансы и статистика, 1996. - с. 86-92.

Для обслуговування позабіржового ринку акцій із двох систем - Программбанка й американської ПОРТАЛ було вирішено вибрати другу, оскільки вона вже добре зарекомендувала себе на американському ринку. Її модифікований для України варіант являв собою двосторонній зв'язок між користувачами, що знаходяться у своїх офісах, і центральним сервером. Наприкінці 1997 року систему установили в брокерських фірмах - членах ПАУФОР і були проведені перші спробні торги.

Спочатку ПОРТАЛ виконувала скоріше інформаційні функції, тому що більшість виставлених у ній котирувань були індикативними, а тому необов'язковими до виконання. І тільки в травні 1997 року, коли індикативні ціни були скасовані, а, що виставляються в системі котирування стали обов'язковими для виконання, почалися регулярні торги акціями.

Влітку 1997 року на зміну ПОРТАЛ прийшла Українська торговельна система (УТС), і незабаром її термінали з'явилися в інших містах країни. Спочатку в УТС твердо котирувалися акції семи емітентів, а сама система зв'язувала в єдину мережу чотири великих позабіржових ринки країни. В даний час з 600 членів НАУФОР до УТС підключені більш 500 компаній, у яких установлено більш 750 робочих клієнтських місць.

Торгівля в УТС здійснюється в такий спосіб. Учасники торгів через вилучені термінали вводять у центральний комп'ютер свої пропозиції на покупку і продаж акцій. Уведені пропозиції відображаються на терміналах всіх учасників торгів. Якщо хто-небудь з учасників торгів побажає здійснити операцію на запропонованих умовах, то він зв'язується з трейдером, що виставили заявку по телефоні, і домовляється з ним про угоду.

Оплата акцій і перереєстрація прав власності відбуваються контрагентами угоди самостійно, УТС ніяких послуг у цьому відношенні в даний час поки не надає. Однак розуміння того, що подібне функціонування негативне позначається на організації торгівлі, керівництво УТС і НАУФОР останнім часом стали шукати шляхи з'єднання торговельної системи з обслуговуючими кліринговими і розрахунковими організаціями. Організацією, що претендує в даний момент на роль обслуговуючого клірингового центра є Депозитарно-Клірінгова Компанія (ДКК), найбільший в Україні депозитарій-хоронитель. На даній стадії усього близько 10% угод у УТС проходять через ДКК, однак відповідно до багатобічної угоди між ДКК, УТС, НАУФОР і поруч великих інвестиційних компаній протягом найближчих півтора років всі угоди повинні будуть проходити через дану депозитарну систему. УТС не піднімала ще на розгляд учасників питання про організації розрахункового центра по грошам, однак ймовірна можливість появи і подібного утворення в інфраструктурі торговельної системи. Усе це, як представляється авторові даної роботи, може привести незабаром до фактичного переходу УТС від статусу позабіржової структури до статусу біржі, тому що поява нормальна функціонуючих розрахункових центрів по грошам і по паперах є головною умовою для організації гарантування виконання угод.

Таким чином, УТС у сучасному виді -- це своєрідна дошка оголошень, доступ до якої регламентується визначеними правилами.

Членами ПАУФОР розроблений пакет нормативних документів, що регулюють торгівлю через УТС (правила, типовий договір закупівлі-продажу, міри відповідальності). Відповідно до Положення ФКЦП створені органи, що контролюють і регулюють діяльність учасників УТС -- торговельний комітет, дисциплінарний комітет (контролюючий дотримання правил торгівлі), третейський суд Временное положение о требованиях, предъявляемых к организаторам торговли на рынке ценных бумаг. Утверждено ФКЦП 19.12.96..

Влітку 2000 року УТС разом з НАУФОР, ПАУФОР приступило до створення торговельної системи УТС-2. УТС-2 - це точно така ж електронна система для акцій емітентів, так називаного «другого ешелону» з більш м'якою процедурою лістинга цінних паперів. Появу УТС-2 була викликана тим, що багато підприємств розуміючи необхідність котування своїх цінних паперів у яких-небудь торговельних системах не могли пройти досить тверду процедуру листинга в УТС-1. УТС-2 зарекомендувала себе як система з великим потенціалом. І хоча обсяги торгів у УТС-2 значно уступають обсягам у УТС-1, - це багато в чому зв'язане з загальною осінньою фондовою кризою -, у УТС-2 є величезний потенціал для розвитку і її існування безсумнівне необхідно.

Ключові моменти правил торгівлі в УТС:

усі пропозиції (котирування), введені в систему, є «твердими», тобто обов'язковими для виконання;

Це принципова відмінність УТС від подібних їй електронних систем, що не є по суті торговельними, а лише інформаційними. Прикладом такої системи може служити система електронних котирувань «Акм-лист», що з'явився приблизно в той же час, що і ПОРТАЛ. Котирування, що виставляються в даній системі учасниками, є індикативними; тобто, висновок угод по них не гарантовано.

мінімальний обсяг лота, що виставляється в системі, -- 10 тис. діл. США;

Мінімальний розмір лота однак не означає, що угода не може бути укладена на меншу суму. Слід зазначити також, що в УТС-2, мінімальний розмір лота складає 5 тис. доларів.

учасники торговельної системи розділені на кілька категорій, серед яких виділяються

Члени торговельної системи з переглядовим режимом; члени УТС зі статусом переглядового члена торгують на загальних підставах, однак позбавлені можливості самостійно виставляти котирування. Для одержання даного статусу необхідно виконати мінімальні вимоги по мінімальному обмеженню статутного і ліквідного чистого капіталу, наявності ліцензії професійного учасника ринку цінних паперів.

Члени торговельної системи з торговельним режимом, відмінність від переглядового режиму полягає в можливості самостійно виставляти котирування; однак для одержання торговельного статусу необхідно дотримувати більш жорсткі умови відносно мінімального розміру ліквідного чистого капіталу і наявності в персоналі компанії професійних минулу атестацію НАУФОР трейдеров.

Маркет-мейкеры, однієї з основних задач яких є підтримка ліквідності ринку. В обов'язку маркет-мейкеров входять постійна підтримка двосторонніх котирувань (на покупку і на продаж) по акціях як мінімум трьох емітентів і однобічних котирувань (або на покупку, або на продаж) як мінімум двох емітентів; обсяг лотів, що виставляються ними, повинний бути не менш 30 тис. діл. США. Маркет-мейкери мають визначені пільги. Так, їм надається право, якщо до них звернеться «простий» учасник торгів, зажадати здійснення угоди на умовах передоплати замість стандартних умов поставки. Правила торговли некоммерческого партнерства «Торговая система УТС». Утверждено решением собрания учредителей 31 января 1997.

Необхідно відзначити також, що досить жорстко регламентовано сам доступ до торгівлі в УТС: будь-яка компанія, що бажає приєднатися до системи торгівлі повинна насамперед бути членом НАУФОР (Національної Асоціації Учасників Фондового Ринку) і приєднатися до торговельної угоди Партнерства, у якому розкриваються основні принципи торгівлі через УТС і будь-який член Партнерства, що приєднався до нього зобов'язаний неухильно випливати ім. Ключовими в даному документі є:

положення про обов'язок виконання і гарантій угоди на визначених умовах;

Дане положення, хоча не в змозі гарантувати, покликано максимально захистити учасників Партнерства від ризиків, зв'язаних з невиконанням угоди.

положення про претензійне врегулювання споровши через Третейський Суд НАУФОР. Торговое соглашение «Некоммерческого партнерства УТС». Утверждено решением собрания учредителей 31 января 1997.

Воно говорить про те, що всі учасники зобов'язуються всі протиріччя вирішувати шляхом первісного звертання в Третейський Суд НАУФОР; таким чином, УТС бере на себе роль арбітра у врегулюванні спірних моментів.

Відповідно до Тимчасового положення про вимоги, пропонованих до організаторів торгівлі на ринку цінних паперів, у структурі УТС є присутнім постійно діючий котирувальний комітет, що відповідно до затвердженого УТС і НАУФОР і зареєстрованим ФКЦП положенням, здійснює контроль листингом цінних паперів. У його функції входить розгляд заявок на включення визначених нових цінних паперів у листинг УТС або УТС-2, перевірка наскільки відповідають вимогам листинга (мінімальний розмір статутного і чистого капіталу, кількість і співвідношення звичайних і привілейованих акцій і т.д.) уже торгуємі цінні папери. А також в обов'язку Котирувального комітету входить розрахунок паперів, що входять у котирувальний лист першого рівня. Котирувальний лист першого рівня розраховується на основі реально ув'язнених угод по тим або інших цінних паперах і є своєрідним показником ліквідності акції. По акціях, що входить у котирувальний лист першого рівня, встановлені обов'язкові вимоги по підтримці їхніх постійних котирувань маркет-мэйкерами. А крім того, саме ці акції використовуються при розрахунку індексу УТС.

Починаючи з моменту початку торгівлі в УТС в 2000 був введений індекс УТС, зведений показник ділової активності і настрою ринку, що розраховується за середньозваженими цінами денних угод по акціях, що входить у котирувальний лист першого рівня. Індекси, зручних і звичні для усіх фондових ринків індикатори, дозволяють учасників торгівлі оцінити картину, що відбувається на ринку в цілому. Варто відзначити, що індекс УТС залишався до останнього часу єдиним в Україні нематеріальним базисним активом, на основі якого торгуються ф'ючерси.

Проблемою фондових індексів, методикою їхнього розрахунку зацікавилася і Федеральна Комісія з ринку цінних паперів. У зв'язку з осінньою кризою на усіх фондових ринках, коли ціни на акції знижувалися на десятки відсотків плин декількох годин, перед ФКЦП устало питання про те, як саме розраховувати фондові індекси. На основі зміни саме фондових індексів організатори торгівлі або органи державної влади приймають рішення про призупинення торгів, що є світовою загальновизнаною практикою. На початку листопаду ФКЦП розробила і затвердила власну методику розрахунку фондового індексу, що організатори торгівлі зобов'язані сталі використовувати для визначення зміни значення фондових індексів.

Відповідно до Розпорядження ФКЦП Распоряжение ФКЦП № 1536, от 14.11.97. Некомерційне партнерство «УТС» розробила і затвердила методику розрахунку зведеного індексу УТС, що представляє із себе відношення сумарної ринкової капіталізації акцій, включених у список для розрахунку індексу, до сумарної ринкової капіталізації цих же акцій на початкову дату, помножене на значення індексу на початкову дату. Цим же розпорядженням ФКЦП ввела обмеження на регламент торгів:

- у випадку зниження Зведеного індексу відкриття в порівнянні зі Зведеним індексом закриття попереднього дня більш, ніж на 15%, торги варто припинити і звернутися у ФКЦП України за подальшими вказівками;

- у випадку зниження Зведеного індексу відкриття в порівнянні зі Зведеним індексом закриття попереднього дня менш, ніж на 15%, торги варто продовжувати до моменту зниження поточного зведеного індексу більш, ніж на 7,5% у порівнянні зі Зведеним індексом відкриття поточного дня;

- у випадку зниження Поточного зведеного індексу в порівнянні зі Зведеним індексом відкриття поточного дня більш, ніж на 7,5% торги варто припинити; торги відновляються тільки на підставі розпорядження ФКЦП України.

На погляд автора, дане розпорядження є досить незграбною спробою ФКЦП хоч якось контролювати хід торгів і різкі зміни кон'юнктури ринку, і у випадку різкого падіння спробувати зупинити його. Однак даний нормативний акт не в змозі повною мірою вирішити цю проблему, тому що при наявності досить розвитого неорганізованого і неконтрольованого ринку корпоративних цінних паперів, у кризових ситуаціях, як це вже не раз траплялося, оператори ринку відразу ж після закриття офіційних торговельних площадок переходять на всілякі «брокерські площадки» і інші «телефонні» ринки і падіння ринку продовжується.

2.1 Позабіржова торгівля облігаціями