Сущность и организация финансового менеджмента. Место финансового менеджмента в системе управления организацией

Выбор варианта решения при условии, что вероятности возможны хозяйственных ситуаций неизвестны, но имеются оценки их относительных значений;

Выбор варианта решения при условии, что вероятности возможных хозяйственных ситуаций неизвестны, но существуют основные направления оценки результатов вложения капитала.

Приёмы риск-менеджмента представляют собой приёмы управления риском. Они состоят из средств разрешения рисков и приёмов снижения степени риска. Средствами разрешения рисков являются их избежание, удержание, передача, снижение степени.

Избежание риска означает простое уклонение от мероприятия, связанного с риском, однако избежание риска для инвестора зачастую означает отказ от прибыли.

Удержание риска - это оставление риска за инвестором, т. е. на его ответственности, Так, инвестор, вкладывая венчурный капитал, заранее уверен, что сможет за счёт собственных средств покрыть возможную потерю венчурного капитала.

Передача риска означает, что инвестор передаёт ответственность за риск кому-то другому, например страховой компании.

Снижение степени риска - это сокращение вероятности и объёма потерь. Для снижения степени риска применяются различные приёмы.

Наиболее распространенными являются: диверсификация, приобретение дополнительной информации о выборе и результатах, лимитирование, самострахование, страхование.

Диверсификация представляет собой процесс распределения инвестируемых средств между различными объектами вложения капитала, которые непосредственно не связаны между собой, в целях снижения степени риска и потерь доходов.

Важную роль в риск-менеджменте играет информация. Финансовому менеджеру часто приходится принимать рисковые решения, когда результаты вложения капитала не определены и основаны на ограниченной информации.

Если бы него была более полная информация, то он смог бы сделать более точный прогноз. Это делает информацию товаром, причём очень ценным. Инвестор готов заплатить за полную информацию; стоимость полной информации рассчитывается как разница между ожидаемой стоимостью какого-либо приобретения или вложения капитала, когда имеется полная информация, и ожидаемой стоимостью, когда информация неполная.

Лимитирование - это установление лимита, то есть предельных сумм расходов, продажи, кредита и т. п. Лимитирование является важным приёмом снижения степени риска и применяется банками при выдаче ссуд, при заключении договора на овердрафт и т. п. Хозяйствующими субъектами оно применяется при продаже товаров в кредит, предоставлении займов определении сумм вложения капитала и т. п.

Самострахование означает, что предприниматель предпочитает подстраховаться сам, нежели покупать страховку в страховой компании. Самострахование представляет собой децентрализованную форму создания натуральных и денежных страховых (резервных) фондов непосредственно в хозяйствующем субъекте, особенно в тех, чья деятельность подвержена рискам. Создание предпринимателем обособленного фонда возмещения возможных убытков в производственно-торговом процессе выражает сущность самострахования. Основная задача самострахования заключается в оперативном преодолении временных затруднений финансово-коммерческой деятельности.

В процессе самострахования создаются различные резервные и страховые фонды. Эти фонды в зависимости от цели назначения могут создаваться в натуральной или денежной форме. Резервные денежные фонды создаются прежде всего на случай покрытия непредвиденных расходов, кредиторской задолженности, расходов по ликвидации хозяйствующего субъекта и т. п. Наиболее важным и самым распространённым приёмом снижения степени риска является страхование риска. Сущность страхования выражается в то, что инвестор готов отказаться от части доходов, чтобы избежать риска, то есть он готов заплатить за снижение степени риска до нуля.

Показатели, используемые при оценке финансовой деятельности компании. Эффекты финансового и операционного рычагов

Показатели, используемые при оценке финансовой деятельности компании

Для дальнейшего рассмотрения предмета обозначим для себя следующие понятия.

Добавленная стоимость - объем произведённой продукции в денежном выражении за минусом потреблённых материальных средств производства.

Брутто-резулыпат эксплуатации инвестиций (БРЭИ) - добавленная стоимость за вычетом расходов по оплате труда (включая страховые взносы на обязательное пенсионное страхование), а также всех налогов предприятия, кроме налога на прибыль.

Нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ) - прибыль до уплаты процентов за кредиты и займы и налога на прибыль - разница между БРЭИ и затратами на восстановление основных средств предприятия.

Экономическая рентабельность активов (ЭР) - это рентабельность всего капитала предприятия, т. е. суммы его собственных и заёмных средств.

ЭР= НРЭИ / АКТИВ Х 100 = БП +ПРОЦЕНТЫ / АКТИВ Х 100 = НРЭИ / СК + ЗК Х 100

где БП - балансовая (бухгалтерская) прибыль предприятия;

ПРОЦЕНТЫ - проценты за кредиты и займы, относимые на себестоимость (таким способом можно избежать двойного счета процентов, ибо часть их, относимая на чистую прибыль, остающуюся в распоряжении предприятия, содержится в самой балансовой прибыли);

СК - собственный капитал;

ЗК - заёмный капитал предприятия.

Модель Du Pont

С формулой ЭР тесно соотноситься формула Du Pont. Сперва необходимо рассмотреть коэффициенты рентабельности активов и рентабельности собственного капитала, разница между этими двумя коэффициентами отражает использование финансирования за счёт заёмных средств или собственных средств.

Доходность собственного капитала (ROE) = Чистая прибыль \ Итого собственный капитал.

Если умножить данное выражение на Активы \ Активы, то уравнение hJ изменится:

ROE = (Чистая прибыль \ Итого собственный капитал)*(Активы Активы) = (Чистая прибыль \ Активы) *(Активы \ Итого собственный капитал).

Выражение Чистая прибыль \ Активы - рентабельность активов или ROA.

Таким образом, мы выразили ROE через ROA, умножив на коэффициент собственного капитала.

ROE = ROA* Коэффициент собственного капитала = ROA*(l+(3aемные средства \ собственный капитал)).

Чтобы прийти к уравнению Дюпона, умножим числитель и знаменатель итоговый объём продаж:

ROE = (Объём продаж \ Объём продаж)*(Чистая прибыль \ Активы) (Активы \ Собственный капитал) = (Чистая прибыль \ Объём продаж)*(Объём продаж \ Активы)*(Активы \ Собственный капитал)

Маржа прибыли*Оборачиваемость активов*Коэффициент собственного капитала.

Именно последнее выражение и называется уравнением Дюпона, названо оно в честь корпорации Du Pont, которая сделала популярным его использование.

Уравнение Дюпона говорит нам, что доходность собственного капитала зависит от трёх показателей:

1) производственной эффективности (измеряемой маржой прибыли);

эффективности использования активов (измеряемой оборачиваемостью активов);

доли заёмных средств в капитале (измеряется коэффициентом собственного капитала).

Низкая эффективность операций и/или использование активов приведёт к снижению рентабельности активов, что перейдёт в снижение рентабельности собственного капитала.

Рассматривая уравнение Дюпона, становится ясно, что доходность собственного капитала может быть повышена увеличением заёмных средств в капитале фирмы.

Однако получается, что это возможно только при повышении рентабельности активов над процентной ставкой по долгам. Более важно, что использование финансирования за счёт заёмных средств оказывает влияние на РЯД других показателей.

Разложение рентабельности собственного капитала является удобным способом систематического подхода к анализу финансового отчёта.

Если значение ROE неудовлетворительно, то уравнение Дюпона говорит, где искать причину.

ROE = (Чистая прибыль\Активы)*(Объём продажЮбъём продаж) = (Чистая прибыль \ Объём продаж) *(Объём продаж\Активы) = Маржа прибыли (рентабельность продаж) *Оборачиваемость активов.

Увеличивая объем продаж и уменьшая цену на товар, можно получить хороший результат по рентабельности активов.

Эффект финансового рычага

Наиболее часто используемыми показателями в контексте финансового менеджмента являются коэффициенты рентабельности, которые показывают насколько прибыльна деятельность компании.

Эффект финансового рычага - это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на платность последнего.

Финансовый леверидж (ЭФР) -- это потенциальная возможность влиять на чистую прибыль предприятия путём изменения объёма и структуры долгосрочных пассивов: варьированием соотношения собственных и заёмных средств для оптимизации процентных выплат.

Действие финансового рычага заключается в том, что предприятие, использующее заёмные средства, выплачивает проценты за кредит и тем самым увеличивает постоянные издержки и, следовательно, уменьшает прибыль. Наращивание финансовых расходов по заёмным средствам сопровождается увеличением силы рычага и возрастанием предпринимательского риска (риска, связанного с бизнесом в его рыночной нише). В наиболее простом виде ЭФР определяют как отношение прибыли, увеличенной на величину процентов за кредит, к сумме прибыли

ЭФР = (прибыль + проценты за кредит) / прибыль.

В теории и практике определения финансового рычага (левериджа) применяются математически более сложные расчёты, включающие:

· налоговый корректор (1- ставка налога на прибыль), показывающая, какой степени проявляется эффект финансового левериджа в связи с различным уровнем налогообложения прибыли;

· дифференциал финансового левериджа (%), характеризующий разницу между рентабельностью активов и средней расчётной ставкой процента за кредит, выраженных в процентах (R активов - СРСП);

· плечо финансового левериджа, характеризующее объём заёмного капитала, приходящийся на единицу собственного капитала (заёмный капитал собственный капитал).

Таким образом, эффект финансового рычага (ЭФР) есть произведение трех оставляющих:

ЭФР = (l - Нпр) х (Яакт - СРСП) х ЗК / СК

Если привлечение дополнительных заёмных средств даёт положительный эффект рычага, то такое заимствование выгодно, но при этом необходимо следить за дифференциалом, так как при увеличении плеча финансового рычага кредиторы склонны компенсировать свой риск повышением ставки за кредит.

Дифференциал отражает риск кредитора: чем он больше, тем меньше риск. Дифференциал не должен быть отрицательным.

В зарубежной практике оптимальное значение финансового рычага колеблется в пределах Уз - Уг уровня рентабельности совокупного капитала.

При таком значении финансового рычага банки охотно предоставляют кредиты, так как высока вероятность того, что доходы от займа покроют расходы по нему, и обязательства перед банком будут выполнены в соответствии с кредитным договором.

Если предприятие ищет объекты выгодных финансовых вложений, очевидно, что их целесообразно делать в том случае, если эффект финансового рычага эмитента находится в указанных пределах. В этом случае выше вероятность получить искомую доходность от вложений и ниже предпринимательские риски.

Перечислим некоторые количественные факторы формирования рациональной структуры средств:

· темпы наращивания оборота предприятия - повышение темпов оборота требует повышение финансирования, это связано с возрастанием переменных и постоянных затрат, поэтому ставка делается на внутреннее финансирование;

· стабильность динамики оборота - такое предприятие может позволить себе большой удельный вес заёмных средств в пассивах и более значительные постоянные затраты;

· уровень и динамика рентабельности - наиболее рентабельное производство имеет относительно низкую долю финансирования, предприятие чаще обходится собственными средствами;

· тяжесть налогообложения - чем выше налог на прибыль, выгоднее долговое финансирование из-за отнесения части процентов на себестоимость;

· отношение кредиторов к предприятию - спрос и предложение на Денежном и финансовом рынках определяют средние условия кредитного Финансирования;

· состояние рынка кратко и долгосрочных капиталов - при неблагоприятной конъюнктуре на рынке денег и капиталов приходится подчиняться обстоятельствам;

· финансовая гибкость предприятия - финансирование это «пульсирующий» процесс и условия долгового финансирования изменяются во времени.

Эффект операционного рычага. Предпринимательский риск

Операционный леверидж -- это потенциальная возможность влиять на балансовую прибыль путем изменения структуры себестоимости и объёма выпуска продукции. Действие операционного рычага связано с различной природой и поведением текущих затрат на производство и реализацию продукции прибыли (балансовой) и темпа прироста объёма производства. Он показывает степень чувствительности прибыли к изменению объёма: если у предприятия высокий уровень производственного левериджа, то небольшие усилия по наращиванию объёма производства могут привести к росту прибыли.

Эффект операционного рычага состоит в наращивании прибыли при росте объёмов производства за счёт экономии на условно-постоянных расхода Уровень операционного рычага измеряется соотношением темпа прироста прибыли (балансовой) и темпа прироста объёма производства. Он показывает степень чувствительности прибыли к изменению объёма: если у предприятия высокий уровень производственного левериджа, то небольшие усилия по наращиванию объёма производства могут привести к росту прибыли. С другой стороны, этот показатель характеризует и предпринимательский риск оказаться в убытках при падении объёмов сбыта.

Для определенного объёма продаж показатель операционного рыча; рассчитывается отношением валовой маржи (ВМ) к прибыли (П):

OP = ВМ / П

Валовая маржа - это доход, идущий на покрытие постоянных издержек и формирование прибыли предприятия. Максимизация валовой маржи - одна из основных целей менеджмента. Таким образом, можем записать расчетную формулы:

ВМ = Зпост + П = Выручка - Зпер.

Операционный анализ представляет собой анализ «издержки - объём { прибыль» (Cost - Volume - Profit; CVP).

Ключевые элементы операционного анализа:

· операционный рычаг;

· порог рентабельности;

· запас финансовой прочности.

Операционный анализ - это неотъемлемая часть управленческого учёта.

Действие операционного рычага проявляется в том, что любое изменен; объёма продаж порождает более сильное изменение прибыли. Эффект обусловлен различной степенью влияния динамики постоянных и переменных затрат на формирование финансовых результатов. Чем больше уровень постоянных издержек, тем выше сила операционного рычага.

Небольшая сила операционного рычага есть результат невысоких постоянных издержек. Высокая сила операционного рычага в условиях экономической нестабильности, инфляции и падения платёжеспособного спроса представляет большую опасность, т. к. в этом случае каждый процент снижения выручки оборачивается катастрофическим падением прибыли и вхождением в зону убытков.

Порог рентабельности (критическая точка) -- это такая выручка от реализации, при которой предприятие уже не имеет убытков, но ещё не имеет и прибылей. Валовой маржи хватает в точности на покрытие постоянных затрат, а прибыль равна нулю.

Запас финансовой прочности - это разница между выручкой от реализации и порогом рентабельности. Запас финансовой прочности тем выше, чем ниже опасная сила операционного рычага.

Основные источники рисков, связанных с деятельностью предприятия:

· неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, а также цен сырья и энергии, невозможность обеспечить нормальную массу, норму и динамику прибыли, само действие операционного рычага (зависит от удельного веса постоянных затрат в их общей сумме) - предпринимательский риск связан с бизнесом в его рыночной нише.

· неустойчивость финансовых условий кредитования (действие финансового рычага).

Операционный рычаг действует своей силой на НРЭИ, а финансовый рычаг - на сумму чистой прибыли предприятия, уровень чистой рентабельности его собственных средств и величину чистой прибыли в расчёте на каждую обыкновенную акцию.

Рост процентов за кредит при наращивании эффекта финансового рычаг утяжеляет постоянные затраты и оказывает повышательное умиляющее воздействие на силу операционного рычага. Растёт финансовый предпринимательский риски. Главная задача финансового менеджера - снизить силу финансового рычага.

Чем выше уровень ЭФР, тем более чувствительна прибыль на акцию изменениям НРЭИ. По мере одновременного увеличения силы ОР и ФР всё менее и менее значительные изменения объема реализации и выручки приводят к всё более и более масштабным изменениям чистой прибыли на акцию. Уровень сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов можно посчитать.

Сопряженный эффект ОиФР = СилаОР х СилаФР

Результат показывает уровень совокупного риска, то есть на сколько процентов изменится чистая прибыль на акцию при изменении объёма продаж (выручки от реализации) на один процент.

Задача снижения совокупного риска сводится к выбору одного из трех вариантов:

· Высокий уровень ЭФР в сочетании со слабой ОР;

· Низкий уровень ЭФР в сочетании с сильным ОР;

· Умеренные уровни эффектов ФиОР - этого варианта часто бывает труднее всего добиться.

Критерий выбора варианта это максимизация курсовой стоимости акции при достаточной безопасности инвесторов.

финансовый менеджмент стратегический тактический

Методы принятия инвестиционных решений

Расчёт средневзвешенной стоимости капитала (ССК)

анализу предшествует расчёт средневзвешенной стоимости капитала (WACC), которая представляет собой посленалоговую цену, в которую предприятию обходятся собственные и заёмные источники финансирования. Уровень доходности, выплачиваемой инвестору в качестве платы за предоставленный капитал, представляет для предприятия, получающего этот капитал, величину его (капитала) цены. Для инвестора цена вложенного капитала - это альтернативные издержки, возникающие из-за утраты им возможности использовать денежные средства каким-то другим способом, например - направить их на банковский депозит.

В качестве измерителя цены капитала используется уровень процентной ставки. Получая банковский кредит, предприятие обязуется уплачивать проценты банку, величина которых и отразит размер цены привлекаемого капитала. Для банка ценой инвестируемых им в предприятие кредитных Ресурсов будет уровень доходности, который он мог бы получить, вложив соответствующую сумму в проект, уровень риска которого сопоставим с Риском выдаваемого кредита. Очевидно, что банк не захочет кредитовать предприятие, если величина процентов по кредиту окажется ниже альтернативных издержек. Поэтому в условиях эффективного рынка цена капитала для получателя должна быть не меньше альтернативных издержек инвестора.

Важнейшим фактором, определяющим величин альтернативных издержек, является риск предприятия и реализуемых им проектов. Чем выше риск, тем выше уровень доходности, требуемый инвестором, для компенсации риска. Соответственно выше будет и цена привлекаемого капитала, предприятия, реализующих проекты с одинаковым уровнем риска, вправе претендовать на получение необходимого капитала по примерно одинаковой цене. Именно эта цена должна приниматься во внимание в процессе оценке экономической эффективности проектов. Прогнозируемые денежные потоки этих проектов должны дисконтироваться по одной и той же ставке, равной цене привлекаемого капитала.

В то же время общая цена всего капитала складывается из стоимости отдельных его составляющих: собственных и заёмных источников Следовательно, для того чтобы рассчитать среднюю цену совокупиного капитала, необходимо сначала определить цены каждого его в Соотношение удельного веса отдельных компонент в общем объем привлекаемого капитала характеризует его структуру.

Увеличивая долю относительно менее дорогих источников, предприятия может снизить общую цену капитала. Мировая практика показывает, наиболее "дешёвым" источником является заёмное финансирование, так кредиторы находятся в более привилегированном положении в сравнений собственниками предприятия: они сохраняют за собой право на возврат св вложений, а в случае банкротства их требования будут удовлетворены р требований акционеров.

Концепция цены капитала полностью укладывается в изложенные предыдущих главах принципы оценки эффективности финансов менеджмента: предприятие работает эффективно, если доходя реализуемых им проектов превышает цену привлекаемого для этих целей капитала.

Только в этом случае предприятие создает дополнительную чистую приведённую стоимость, то есть увеличивает капитал собственников. Речь при этом идёт о долгосрочном капитале, так как само понятие «инвестирование» предполагает связывание ликвидных средств на длительные промежутки времени. Как правило, определяют цену нового капитала, который предприятие только собирается привлечь для финансирования открытых им инвестиционных возможностей. Определение фактической стоимости уже имеющегося капитала может иметь какую-то ценность для ретроспективного анализа, но, однозначно, оно не является инструментом финансового менеджмента. Знание стоимости капитала необходимо на стадии обоснования финансовых решений, чтобы позволить менеджеру выбрать наиболее оптимальные направления вложения средств и приемлемые источники их финансирования.

ССК используется в инвестиционном анализе:

для дисконтирования денежных потоков при исчислении чистой настоящей стоимости проектов (NPV);

для сопоставления с внутренней ставкой рентабельности (IRR) проектов. Если IRR превышает ССК, проект может быть одобрен как обеспечивающий интересы инвесторов и кредиторов.

Структура долгосрочного капитала неоднородна: он состоит из собственных и заёмных ресурсов. Собственный капитал - это обыкновенные акции и нераспределённая прибыль. Не следует забывать также и об амортизации, которая представляет собой важный внутренний источник финансирования предприятия. Долгосрочный заёмный капитал - это прежде всего эмитируемые предприятием облигации.

Для большинства российских предприятий выпуск облигаций является пока ещё финансовой экзотикой, но равноценного ему способа привлечения заемных средств на длительные периоды времени (до 30 и более лет) в мире не существует. Промежуточное положение между собственным и заёмным капиталом занимают привилегированные акции, которые несут в себе признаки как первого, так и второго способов финансирования.

Каждый из перечисленных видов капитала имеет свою цену. У предприятия не бывает бесплатных ресурсов. Даже прибыль и амортизация являются платными источниками. Платой за их использование является доход, который получают от предприятия его инвесторы. Собственники согласились бы отказаться от изъятия всей чистой прибыли в форме дивидендов, если бы не были уверены в том, что капитализация всей или что её суммы принесёт им ещё больший доход в будущем. Теоретически аналогичная ситуация и с амортизационными отчислениями, хотя на сам деле у инвесторов отсутствует юридическое право изымать у предприятия начисленную им амортизацию. Для расчёта ССК необходимо:

разделить общую сумму дивидендов по привилегированным акциям на сумму от продажи этих акций;

разделить общую сумму дивидендов по обыкновенным акциям на сумму от продажи этих акций;

3) вычислить среднюю стоимость заёмных средств предприятия в%;

4) определить удельный вес каждого из перечисленных источником финансирования в пассивах предприятия;

5) перемножить стоимость средств по каждому из источником финансирования на соответствующие удельные веса;

6) суммировать полученные в предыдущем пункте результаты.

Формирование оптимальной структуры капитала, т. е. установление наиболее выгодного соотношения между собственными и заёмными источниками финансирования представляет собой "королевскую проблему" (das Konigsproblem) финансового менеджмента. Неудивительно, что ее решению посвящены работы наиболее авторитетных ученых-финансистов, прежде всего - лауреатов Нобелевской премии Мертона Миллера и Франко Модильяни.

Эти учёные сделали парадоксальный вывод о том, что в условиях совершенного рынка, при отсутствии налогов и транзакционных издержек и при наличии равного доступа предприятий и физических лиц к кредитным ресурсам, структура капитала не оказывает влияния на его цену. Обоснование этого заключения состоит в следующем: по мере роста доли заёмного финансирования увеличивается эффект финансового рычага, то есть возрастает финансовый риск предприятия.

Соответственно растёт цена его капитала и все преимущества заёмного финансирования сводятся к нулю. В условиях эффективного рынка никто не мешает акционерам предприятия самим взять ссуду в банке и купить на полученные деньги новые акции. Им нет смысла перепоручать эту работу менеджерам предприятия, от которых требуется совсем другое - максимально эффективно инвестировать предоставляемый им капитал.

Основные методы оценки инвестиционных проектов

I- Метод простой (бухгалтерской) нормы прибыли (accounting rate of return method-ARR)

Этот метод имеет две характерные черты: во-первых, не предполагает дисконтирования показателей дохода, и, во-вторых, доход характеризуется показателем чистой прибыли PN. Рассмотрим на конкретном примере.

Если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны, если допускается наличие остаточной или ликвидационной стоимости (RV), то её оценка должна будет учтена.

ARR =прибыль - отчисления / 0,5*(IC + RV)

Выбирается проект с наибольшей средней бухгалтерской нормой прибыл Метод используется для быстрой отбраковки проектов.

II. Метод определения срока окупаемости инвестиций

Метод не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений. Алгоритм расчёта срока окупаемости (РР - period payback) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов инвестиций.

Если доход распределён по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат (1С - investment capital)

величину годового дохода. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого.

Если доход распределен неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчётом числа лет, в течение которых инвестиции будут погашены кумулятивным доходом.

Математически это можно записать так: PP=min n, при котором показатель срока окупаемости очень прост в расчётах, но имеет ряд недостатков.

Во-первых, он не учитывает влияние доходов последних периодов.

Во-вторых, т. к. метод основан на недисконтированных оценках, он не Делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, и проектами, требующими крупных инвестиционных вливаний

В-третьих, метод не обладает свойством аддитивности.

III. Метод чистой настоящей (текущей) стоимости проекта (NPV-present value method)

Метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IС); общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений. Поскольку приток денежных средств распределён во времени, он дисконтируется с помощью коэффициента ic, устанавливаемого аналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

Допустим, делается прогноз, что инвестиция (1С) будет генерировать в течение п лет годовые доходы в размере Рь Р2, Рз, ... Рп- Общая накопленная величина дисконтированных доходов (PV) и чистый приведённый эффект (NPV) соответственно рассчитываются по формулам:

Очевидно, что если NPV>0, то проект следует принять, NPV<0 - проект следует отвергнуть,

NPV=0 - то проект ни прибыльный ни убыточный - в этом случае говорят, что предприятие индифферентно к проекту.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формула для расчёта NPV модифицируется следующим образом:

где а - темп инфляции.

Показатель NPV аддитивен во временном аспекте, т. е. NPV различных проектов можно суммировать. Метод применяется при анализе проектов с равными денежными потоками.

Недостаток метода в том, что величина NPV не является абсолютно верным критерием при выборе между проектами с большими первоначальными издержками и проектом с меньшими первоначальными издержками и одинаковой величине NPV.

Метод не позволяет оценить размер капитала, которым рискует предприятие, в то время как метод расчёта индекса рентабельности предоставляет такую возможность. Рассмотрим его подробнее.

IV Метод расчета индекса рентабельности инвестиций (PI -- index of profitability)

Этот метод является, по сути, следствием предыдущего. Инде рентабельности (PI) рассчитывается по формуле:

Очевидно, что если: Р1>1, то проект следует принять;

Р1<1 - то проект следует отвергнуть;

Р1=1 - то проект ни прибыльный ни убыточный.

Индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектации портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

V. Модифицированный метод внутренней ставки рентабельности (modified internal rate of return metod --IRR)

Под внутренней доходностью (нормой рентабельности инвестиции) (IRR) намают значение коэффициента дисконтирования, при котором NPV проекта равен нулю: IRR = r, при котором NPV =f(r) = 0.

Смысл расчёта этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счёт ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

На практике любое предприятие финансирует свою деятельность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т. п., т. е. несёт некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического потенциала. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов, можно назвать "ценой" авансированного капитала (СС). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.

Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя СС (или цены источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник). Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова.

По сути IRR характеризует ождаемую доходность проекта. Если IRR превышает цену капитала, используемого для финансирования проекта, это означает, что после расчетов за пользование капиталом появится излишек, который достается акционерам фирмы. Следовательно, принятие проекта, в котором IRR больше цены капитала, повышает благосостояние акционеров, другой стороны, если IRR меньше цены капитала, тогда реализация проекта будет убыточной для акционеров. Этим и объясняется полезность применение критерия IRR для оценки инвестиционных проектов.

Если: IRR > СС - то проект следует принят;

если IRR < СС - то проект следует отвергнут;

если IRR = СС - то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Практическое применение данного метода без специализированного финансового калькулятора осложнено. В этом случае применяются затабулированные значения дисконтирующих множителей. С помощью таблицы выбираются два значения коэффициента дисконтирования r1 < r2 таким образом, чтобы в интервале (r1 r2) функция NPV = f (г ) меняла своё значение «+» на «-» или с «-» на «+». Далее применяют формулу:

Точность вычислений в этом случае обратно пропорциональна длине интервала (r1, r2). Метод даёт правильную оценку ставки реинвестирования.

Управление оборотными средствами

Политика предприятия в области управления оборотным капиталом

Термин «оборотный капитал» (синоним в российской практике «оборотные средства») относится к мобильным активам предприятия, которые являются денежными средствами или могут быть обращены в них в течение года либо одного производственного цикла.

Чистый оборотный капитал определяется как разность между текущими активами (оборотными средствами) и текущими обязательствами (краткосрочной задолженностью) и показывает, в каком размере текущие активы покрываются долгосрочными источниками средств.

Балансовый отчёт

Текущие активы	Текущие пассивы
Постоянные активы	Долгосрочные кредиты
	Собственные средства

Определение текущих активов

Это активы компании, которые обращаются в денежные средства или переходят в затраты в течение одного года или одного производственного цикла.

Основные характеристики:

· хранятся для продажи или перепродажи;

· будут использованы в процессе производства или оказания услуг;

· с такими активами связаны текущие экономические выгоды.

Структура активов.

Вид активов	Краткая характеристика
Денежные средства	Денежные средства на счетах предприятия и в кассе
Сырьё и материалы	Предметы, которые будут использованы в производстве
Незавершённое производство	Товары, производство которых завершено частично
Готовая продукция. Дебиторская задолженность	Законченные товары, готовые к продаже. Задолженность покупателей за оказанные услуги и поставленные товары
Авансы выданные	Предоплата поставщикам
Краткосрочные финансовые вложения	Краткосрочные денежные вклады или ценные бумаги, приносящие доход

Структура текущих пассивов.

Вид активов	Краткая характеристика
Авансы полученные	Товарные кредиты от поставщиков
Кредиторская задолженность	Предоплата, полученная от покупателей
Отложенные затраты	Затраты, отнесённые на прибыль или НЗП
Краткосрочные кредиты	Кредиты, срок погашения которых приходится на ближайший год
Задолженность перед бюджетом	Налоги, начисленные в текущем или прошлых отчётных периодах, но не оплаченные

Собственные оборотные средства или чистый оборотный капитал представляет собой разницу между текущими активами и текущими пассивами й показывает реальную сумму средств компании, находящихся в обороте и является одной их характеристик финансовой устойчивости и ликвидности.

Положительная величина собственных оборотных средств говорит о том, что при необходимости оплаты текущих обязательств компания обладает достаточными текущими ресурсами, без продажи фиксированных активов и возврата долгосрочных инвестиций.

Оборотные средства могут быть охарактеризованы с разных позиций по объёму и структуре, однако основной их характеристикой является ликвидность.

В процессе производственной деятельности происходит постоянная трансформация отдельных элементов оборотных средств. Предприятие покупает сырьё и материалы, производит продукцию, затем продает её, как правило, в кредит, в результате чего образуется дебиторская задолженность, которая через некоторый период времени превращается в денежные средства.

Циркуляционная природа текущих активов имеет ключевое значение в управлении оборотным капиталом. Текущие активы различаются по степени ликвидности, то есть по способности трансформироваться в деньги, которые обладают абсолютной ликвидностью. Ликвидностью дебиторской задолженности уже можно варьировать. Среди материально-производственных запасов наиболее ликвидна готовая продукция по сравнению с сырьём и материалами.

Что касается объёма и структуры оборотных средств, то они в значительной степени определяются отраслевой принадлежностью. Так, предприятия сферы обращения имеют высокий удельный вес товарных запасов, У финансовых корпораций обычно наблюдается значительная сумма денежных средств и их эквивалентов.

Прямой связи между оборотными средствами и кредиторской задолженностью нет, однако считается, что у нормально функционирующего предприятия текущие активы должны превышать текущие обязательства.

Величина оборотных средств определяется не только потребностями производственного процесса, но и случайными факторами. Поэтому принято подразделять оборотный капитал на постоянный и переменный.

В теории финансового менеджмента существует две основные трактовки понятия «постоянный оборотный капитал». Согласно первой - эта та часть денежных средств, дебиторской задолженности, производственных запасов, потребность в которых относительно постоянна в течение всего операционного цикла.

Это может быть усредненная по временному параметру величина оборотных активов, находящихся в свободном ведении предприятия.

Согласно второй трактовке системная часть может быть определена как минимум оборотных активов, необходимый для осуществления текущей деятельности.

Варьирующая часть (переменная) возникает в связи с дополнительными потребностями предприятия и формируемыми активами. Например, в пиковые моменты деятельности, связанные либо с форс-мажорными обстоятельствами, либо со страхованием от таких обстоятельств или же с сезонностью производственной деятельностью.

Целевой установкой политики управления оборотными активами является определение объёма и структуры текущих активов, источников их покрытия и соотношения между ними, достаточного для обеспечения долгосрочной производственной и эффективной финансовой деятельности предприятия. Хроническое неисполнение обязательств перед кредиторами может привести к разрыву экономических связей со всеми вытекающими отсюда последствиями.

Не менее важным является поддержание оборотных средств в размере, оптимизирующем управление текущей деятельностью. Потеря ликвидности чревата не только дополнительными издержками, но и периодическими остановками производственного процесса.

Если денежные средства, дебиторская задолженность и производственно-материальные запасы поддерживаются на относительно низких уровнях, то вероятность неплатежеспособности или нехватки средств для осуществления рентабельной деятельности велика. Таким образом, чем больше превышение текущих активов над текущими обязательствами, тем меньше риск потери ликвидности.

При низком уровне капитала производственная деятельность не поддерживается должным образом, отсюда возможная потеря ликвидности, периодические сбои в работе и низкая прибыль. При некотором оптимальном уровне оборотного капитала прибыль становится максимальной. Дальнейшее повышение величины оборотных средств приведет к тому, что предприятие будет иметь в распоряжении временно свободные, бездействующие активы, а также излишние издержки финансирования, что повлечет снижение прибыли. В связи с этим необходимо учитывать данный момент при снижении степени риска потери ликвидности.

Таким образом, политика управления оборотным капиталом должна обеспечить поиск компромисса между риском потери ликвидности и эффективностью работы. Это сводится к решению двух важных задач

1) обеспечению платежеспособности;

2) обеспечению приемлемого объёма, структуры и рентабельности активов. Известно, что различные уровни разных текущих активов по-разному воздействуют на прибыль. К примеру, высокий уровень производственно-материальных запасов потребует соответственно значительных текущих расходов, в то время как широкий ассортимент готовой продукции в дальнейшем может способствовать повышению объёмов реализации и увеличению доходов.

Каждое решение, связанное с определением уровня денежных средств, дебиторской задолженности и производственных запасов, должно быть рассмотрено как с позиции рентабельности данного вида активов, так и с позиции оптимальной структуры оборотных средств.

Управление денежными средствами и их эквивалентами

Управление денежными средствами включает:

Расчёт времени обращения денежных средств (финансовый цикл).

Анализ денежного потока.

Прогнозирование денежного потока.

4. Определение оптимального уровня денежных средств на расчётном счете и в кассе.

В процессе управления денежными средствами учитываются три следующих фактора:

рутинность - (денежные средства используются для выполнения текущих операций и, поскольку между входящими и исходящими денежными потоками всегда имеется временной лаг, то предприятию необходимо на расчётном счёте держать свободный остаток денежных средств);

предосторожность (поскольку предприятие подвержено влиянию Неопределённости в своей деятельности, то ему необходимы денежные средства для совершения непредвиденных платежей);

3) спекулятивность (денежные средства необходимы предприятию по спекулятивным соображениям, поскольку существует практически ненулевая вероятность того, что может представиться возможность выгодного инвестирования).

Финансовый цикл = операционный цикл - время обращения кредиторской задолженности.

Операционный цикл = время обращения запасов + время обращения дебиторской задолженности.

Для расчета оптимального остатка денежных средств на расчётном счету используются модели, позволяющие оценить общий объём денежных средств и их эквивалентов, долю, которую следует держать на расчётном счёте, долю, которую нужно держать в виде быстрореализуемых ценных бумаг, а также оценить моменты трансформации денежных средств и быстрореализуемых активов.

1. Модель Бемоля (Бayмола)

В ней предполагается, что предприятие начинает работать, имея максимальный и целесообразный для него уровень денежных средств, а затем постепенно расходует их в течение некоторого периода. Как только запас денежных средств истощается, т. е. становится равным нулю или достигает уровня безопасности, то предприятие продает свои краткосрочные ценные бумаги и пополняет запас денежных средств до первоначальной суммы.

2. Модель Миллера - Орра Логика модели следующая: остаток денежных средств на расчётном счёте меняется хаотически до тех пор, пока не достигает некоего верхнего предела.

Как только это происходит, предприятие начинает покупать ценные бумаги для того, чтобы вернуть запас денежных средств к некоторому нормальному состоянию, называемому точкой возврата.

Если запас денежных средств достигает нижнего предела, то в этом случае предприятие продаёт свои ценные бумаги и получает денежные средства, доведя их запас до нормального предела.

Реализация этой модели на практике включает следующие этапы:

1. Устанавливается минимальная величина денежных средств (Он), которую целесообразно иметь на расчётном счёте исходя из средней потребности денег для оплаты банковских счетов и других требований;

2. По статистическим данным определяется вариация поступления денежных средств на расчётные счета;

3. Определяются расходы по хранению средств на расчётном счёте (эта величина может быть принята на уровне ставки ежедневного дохода по краткосрочным ценным бумагам, обращающимся на рынке);

4. Рассчитываются расходы по взаимной трансформации денежных средств и ценных бумаг;

5. Рассчитывается размах вариации на расчётном счёте по следующей формуле:

6. Рассчитывается верхняя граница денежных средств Ов, исходя из того, что при достижении этой границы или её превышении, часть денежных средств необходимо будет конвертировать в ценные бумаги:

Ов = Он + S

7. Определение точки возврата, т. е. величины остатка денежных средств на расчётном счёте, к которой необходимо вернуться в случае, если фактический остаток выходит на границы или за границы верхнего и нижнего предела:

Тв = Он + S/3

Эти модели позволяют формировать оптимальный остаток денежных средств на расчётном счёте (это ключевой показатель для расчета денежного потока).

Управление дебиторской задолженностью

Дебиторская задолженность, как известно, является весьма многообразной и содержит задолженность за товары, работы, услуги, срок оплаты которых не наступил, или не оплаченные в срок. (Дебиторская задолженность по векселям, по расчётам с бюджетом, по расчётам с персоналом).

В общей сумме дебиторской задолженности 80-90% приходятся на расчёты с покупателями. Поэтому политика управления дебиторской задолженностью связана в первую очередь с оптимизацией размера задолженности и инкассации задолженности за реализованную продукцию.

Поэтому политику управления дебиторской задолженностью называют кредитной политикой по отношению к покупателям продукции.

Политика управления дебиторской задолженностью представляет собой часть общей политики управления оборотными активами и маркетинговой политики предприятия, направленной на расширение объёмов реализации продукции и связанной с оптимизацией размера дебиторской задолженности и обеспечением своевременной её инкассации.

Политика управления дебиторской задолженностью включает:

Анализ дебиторской задолженности в предшествующем периоде в целях оценки уровня и состава дебиторской задолженности предприятия, а также эффективности инвестирования в неё финансовых средств. Здесь анализируются сроки погашения дебиторской задолженности, периоды её инкассации, размер отвлечения оборотных активов в дебиторскую задолженность, состав ДЗ по её возрастным группам, выявляется безнадежная и сомнительная ДЗ.

Формируются определенные принципы и подходы кредитной политики по отношению к покупателям продукции. Решаются два основных вопроса:

В каких формах осуществляется реализация продукции,

Какой тип кредитной политики следует избрать.

Различают три основных типа кредитной политики по отношению к покупателям:

1. Консервативный. Направлен на минимизацию кредитного риска, которая является приоритетной, поэтому существенно сокращает круг покупателей в кредит в первую очередь за счёт групп покупателей с повышенным риском; за счет минимизации сроков предоставления кредита и его размера; ужесточения условий предоставления кредита и повышения его стоимости; за счёт более жесткой процедуры инкассации дебиторской задолженности.

Умеренный тип ориентируется на средний уровень кредитного риска и соответственно более мягкие условия предоставления коммерческого кредита.

Агрессивный (мягкий) тип предусматривает максимизацию дополнительной прибыли за счёт расширения объёма реализации продукции в кредит, не считаясь с высоким уровнем кредитного риска.

1. Формирование системы кредитных условий включает:

а) срок предоставления кредита,

б) лимит предоставляемого кредита,

в) стоимость предоставления кредита, т. е. систему ценовых скидок при осуществлении расчётов за приобретённую продукцию,

г) систему штрафных санкций за просрочку исполнения обязательств.

Например: при 5% скидке, 7-дневном сроке оплаты и чистом периоде 30 дней предприятие теряет скидку с 8 по 30 день, если не произведёт оплату в течение 7 дней; по истечении 30 дней выступает система штрафных санкций.

Формирование стандартов оценки покупателей и дифференциация условий предоставления кредита. В основе этих стандартов лежит кредитоспособность предприятия.

Построение эффективных систем контроля за движением своевременной инкассацией дебиторской задолженности. Одной из эффективных форм является система ABC, где в категорию А выделяют наиболее крупные и сомнительные виды дебиторской задолженности; в категорию В - кредиты средних размеров; в категорию С - все остальные виды, не оказывающие серьёзного влияния на результаты деятельности предприятия.

Управление запасами

Политика управления запасами представляет собой часть общей политика управления оборотными активами предприятия, заключающейся в оптимизации общего размера и структуры запасов ТМЦ, минимизации затрат по их обслуживанию и обеспечению эффективного контроля за их движением.

Разработка политики управления запасами охватывает ряд последовательно выполняемых этапов работ, основными из которых являются:

1. Анализ запасов ТМЦ в предшествующем периоде. Основной задачей этого анализа является выявление уровня обеспеченности производства и реализации продукции соответствующими запасами ТМЦ в предшествующем периоде и оценка эффективности их использования. Анализ проводится в разрезе основных видов запасов.

2. Определение целей формирования запасов. Целями могут быть:

обеспечение текущей производственной деятельности (текущие запасы сырья и материалов);

обеспечение текущей сбытовой деятельности (текущие запасы готовой продукции);

накопление сезонных запасов, обеспечивающих хозяйственный процесс в предстоящем периоде.

3. Оптимизация размера основных групп текущих запасов. С этой целью используется ряд моделей, среди которых наибольшее распространение получила «Модель экономически обоснованного размера заказа». Она может быть использована как для оптимизации размера производственных запасов, так и запасов готовой продукции. Расчётный механизм этой модели основан на оптимизации совокупных операционных затрат по закупке и хранению запасов на предприятии. Эти операционные затраты предварительно разделяются на две группы:

а) сумма затрат по размещению заказов (включающих расходы по транспортированию и приёмке товаров) рассчитывается по формуле:

где ОЗрз - сумма операционных затрат по размещению заказов;

Срз - средняя стоимость размещения одного заказа;

ОПП - объём производственного потребления товаров в рассматриваемом периоде;

РПП - средний размер одной партии поставки товаров.

Из приведённой формулы видно, что при неизменном объёме производственного потребления и средней стоимости размещения одного заказа общая сумма операционных затрат по размещению заказов минимизируется с ростом среднего размера одной партии поставки товаров.

б) сумма затрат по хранению товаров на складе рассчитывается по формуле:

ОЗхт =РПП*СЧ

где ОЗхт - сумма операционных затрат по хранению товаров на складе;

Сх - стоимость хранения единицы товара в рассматриваемом периоде.

Из приведенной формулы видно, что при неизменной стоимости хранения единицы товара в рассматриваемом периоде общая сумма операционных затрат по хранению товарных запасов на складе минимизируется при снижении среднего размера одной партии поставки товаров.

Таким образом, с ростом среднего размера одной партии поставки товаров снижаются ОЗрз и возрастают ОЗхт. Данная модель позволяет оптимизировать пропорции между этими двумя группами затрат так, чтобы их совокупная сумма была минимальной.

Определение экономичного (оптимального) запаса производится в соответствии со следующей моделью.

Математически данная модель выражается формулой:

где РППо - оптимальный средний размер партии поставки товаров.

Управление источниками финансирования оборотных активов и виды стратегий финансирования

В теории финансового менеджмента принято выделять различные стратегии финансирования текущих активов в зависимости от отношения менеджера к выбору величины чистого оборотного капитала. Известны четыре модели поведения: идеальная, агрессивная, консервативная, компромиссная. Выбор той или иной модели стратегии финансирования сводится к установлению величины долгосрочных пассивов и расчёту на её основе величины чистого оборотного капитала как разницы между долгосрочными пассивами и внеоборотными активами (ОК=ДП-ВА или ОК=ТА-КЗ). Следовательно, каждой стратегии поведении соответствует своё базовое уравнение. Различия между моделями определяется тем, какие источники выбираются для покрытия варьирующей части текущих активов.