Резервы. В структуре пассива предприятия (источников имущества ) возможно отражение различного рода резервов. Резервы рассматриваются экономистами как меры разумной предосторожности для устранения нарушений нормального хода производственно-хозяйственной деятельности. Резервы являются отражением принципа осторожности. В зависимости от срока, в течение которого должен использоваться резерв, и источника его создания, резервы могут отражаться в разделах краткосрочных обязательств, долгосрочных обязательств или собственного капитала.

В целом резервы можно подразделить на три категории.

Первая группа резервов представляет резервный капитал в собственном смысле слова. Они создаются из чистой прибыли после уплаты налога. Это резервы, имеющие характер добавочного капитала. К ним относятся резервы, предписанные законом; добровольные резервы и нераспределенная прибыль.

Вторая группа резервов -- это оценочные резервы. Их создание непосредственно отражает стремление предпринимателей оградить себя от неустойчивой конъюнктуры и инфляционных потерь. Создаются из валовой прибыли, то есть до уплаты налога. Оценочные резервы отражаются в отчетности в форме скидок, подлежащих вычету из соответствующих статей актива баланса. Они предназначены для покрытия текущих или будущих убытков или расходов: резерв сомнительных долгов, фонды возмещения (амортизационные фонды и др.).

Третья группа резервов -- это резервы, имеющие характер долгов. Создаются, как и предыдущая группа, за счет отчислений из валовой прибыли, то есть до уплаты налога. К таким резервам относятся: пенсионные фонды, долгосрочные депозиты служащих, резервов для выплаты бонусов персоналу и др.

Управление пассивами включает в себя формирование структуры капитала компании, разработку политики привлечения капитала на наиболее выгодных для компании условиях и в наиболее выгодной комбинации собственных и заемных средств, определение принципов дивидендной политики.

Основными принципами формирования капитала являются:

· Учет перспектив развития хозяйственной деятельности предприятия;

· Обеспечение соответствия объема привлекаемого капитала объему формируемых активов предприятия;

· Обеспечение оптимальности структуры капитала в целях эффективного использования;

· Обеспечение минимизации затрат по формированию капитала из различных источников;

· Обеспечение эффективного использования капитала в процессе хозяйственной деятельности.

2.2 Политика привлечения заемных средств. Оценка финансового левериджа

Использование предприятием для экономической деятельности не только собственных, но и заемных средств повышает рентабельность инвестирования собственных средств. В теории финансового менеджмента такое увеличение рентабельности собственных средств называется финансовым левериджем (финансовым рычагом, эффектом финансового рычага).

Формулу для определения рентабельности собственных средств с учетом финансового рычага можно получить следующим образом.

Если в инвестициях наряду с суммой собственных средств (СС) используется сумма заемных средств (ЗС), прибыль от инвестиций можно записать в виде:

ПР = ЭР (СС + ЗС),

где ЭР -- экономическая рентабельность.

Сумма процентов (П), выплаченных за использование заемных средств по ставке процентов (СП), будет равна:

П = СП х ЗС.

Сумма прибыли, облагаемая налогом, составит:

ПРН = ПР - П = ПР - СП х ЗС.

При ставке налога СН сумма налога (Н) будет равна:

Н = ПРН х СН.

ЧП = ПРН -Н = ПРН - ПРН х СН = ПРН (1 - СН) =

= ( ПР - СП х ЗС ) х (1 - СН ) = [ ЭР (СС + ЗС)-СП х ЗС ] х (1 - СН) =

= [ ЭР х СС + ЗС ( ЭР - СП )] ( 1 - CН ).

Разделив это выражение на сумму инвестированных собственных средств, получаем формулу для их рентабельности:

РСС = ЧП / СС = ( 1 - СН ) х ЭР + ( 1 - СН ) х (ЭР - СП ) х ЗС /СС.

Второе слагаемое в этой формуле представляет собой эффект финансового рычага при использовании заемных средств (ЗС > 0). Разность между экономической рентабельностью и ставкой процентов по займу называют дифференциалом финансового рычага:

Дифференциал рычага = ЭР - СП.

Соотношение заемных и собственных средств называют плечом финансового рычага:

Таким образом, эффект финансового рычага может быть представлена в виде:

ЭФР = ( 1 - СН ) х дифференциал рычага х плечо рычага.

Эффект финансового рычага будет тем больше, чем больше будет экономическая рентабельность инвестиций по сравнению со ставкой процентов по займу и чем больше будет соотношение заемных и собственных средств.

2.3 Максимизация прибыли. Оценка производственного левериджа. Производственный леверидж. Эффект производственного рычага

Затраты на производство продукции можно разделить на переменные и постоянные. К переменным затратам относятся такие, которые изменяются (увеличиваются или уменьшаются) при изменении (увеличении или уменьшении) объема производства. Это расходы на закупку сырья и материалов, потребление энергии, транспортные издержки, торгово-комиссионные и др. При теоретических расчетах часто предполагается, что переменные затраты пропорциональны объему производства.

К постоянным затратам относятся такие, которые можно для принятых условий проводимого финансового анализа считать не зависящими от объема производства (амортизационные отчисления, выплата процентов за кредит, арендная плата, оклады управленческого персонала, административные расходы и др.)

Разделение затрат на переменные и постоянные является достаточно условным и зависит от особенностей производства и целей проводимого финансового анализа.

Предположим, что переменные затраты на производство пропорциональны количеству производимого товара. Тогда при производстве К1 единиц товара переменные затраты составят:

ЗП1 = ЗПЕ х К1,

где ЗПЕ -- переменные затраты на производство единицы товара.

При производстве К2 единиц товара переменные затраты составят:

ЗП2 = ЗПЕ х К2.

Относительное изменение переменных затрат будет равно:

Если произведенный товар был продан по цене Ц за единицу, выручка от реализации К1 и К2 единиц будет равна:

В1 = Ц х К1, В2 = Цх К2.

Относительное изменение выручки от реализации составит:

Таким образом, при принятых предположениях относительное изменение выручки от реализации будет равно относительному изменению переменных затрат.

При реализации количества товара К1 прибыль от реализации будет равна:

ПР1 = В1 - ЗП1 - З,

где З -- постоянные затраты.

При реализации количества товара К2 прибыль составит:

Пр2 = В2 - ЗП2 - З.

Это выражение можно представить в виде:

ПР2 = ПР1 + (ПР2 - ПР1) = ПР1 + х ПР1 =

= ПР1 + ИПР х ПР1 = ПР1 ( 1 + ИПР),

где ИПР -- относительное изменение прибыли.

Выручка от реализации количества товара К2 может быть представлена в виде:

В2 = В1 + ( В2 - В1 ) = В1 + х В1 = В1 + ИВ х В1.

Переменные затраты на производство количества товара К2 могут быть представлены в виде:

ЗП2 = ЗП1 + ( ЗП2 - ЗП1) = ЗП1 + х ЗП1 =

= ЗП1 + ИПЗ х ЗП1 = ЗП1 + ИВ х ЗП1.

Подставляя полученные выражения в формулу расчета прибыли от реализации, получаем:

ПР1 х ( 1+ ИПР) = В1 + ИВ х В1 - ЗП1 - ИВ х ЗП1 - З =

= ПР1 + ИВ х ( В1 - ЗП1).

Разделив обе части этого выражения на ПР1, имеем:

1+ ИПР = 1 + ИВ х

или

ИПР = ИВ х .

Таким образом, при принятых предположениях относительное изменение прибыли будет равно относительному изменению выручки от реализации, умноженному на величину, равную отношению выручки от реализации после возмещения переменных затрат к прибыли. Иначе говоря, изменение выручки от реализации приводит к более сильному изменению прибыли, что называют эффектом производственного рычага.

Отношение выручки от реализации после возмещения переменных затрат к прибыли характеризует силу воздействия производственного рычага.

Из последней формулы видно, что при одной и той же общей сумме издержек ( затрат) сила воздействия производственного рычага будет тем больше, чем меньше будут переменные затраты, или, иначе говоря, чем больше будет доля постоянных затрат в общей сумме издержек.

Таким образом, можно сделать следующие выводы:

1. если предприятие имеет возможность при одном и том же уровне издержек увеличивать долю постоянных затрат за счет сокращения доли переменных затрат и имеется долгосрочная перспектива спроса на его продукцию, при ее реализации можно получить больший прирост прибыли;

2. при снижении выручки от реализации потери прибыли при большой доле постоянных затрат в общей сумме издержек могут также оказаться большими.

Порог рентабельности и запас финансовой прочности

Под порогом рентабельности понимается такая выручка от реализации, при которой предприятие имеет нулевую прибыль. Из соотношения

ПР = В - ЗП - З = 0 получаем, что при достижении порога рентабельности результат от реализации после возмещения переменных затрат только покроет постоянные затраты, не принеся никакой прибыли. В литературе порог рентабельности называют критической точкой, “мертвой точкой”, точкой безубыточности, точкой самоокупаемости и др.

Для определения формулы для порога рентабельности введем понятие относительного результата от реализации после возмещения переменных затрат:

В0 = ,

где К -- количество единиц проданного товара;

(В-ЗП) -- маржинальный доход.

Как видно из этого выражения, значение В0 при принятых ранее предположениях не зависит от величины выручки.

Выражение для прибыли будет иметь следующий вид:

ПР = В - ЗП - З = В х - З = В х В0 - З.

Поскольку при выручке ВП, равной порогу рентабельности, прибыль будет равна нулю, данное выражение примет вид:

Пр = ВП х В0 - З = 0.

Отсюда получаем выражение для порога рентабельности:

.

Таким образом, для определения порога рентабельности необходимо величину постоянных затрат разделить на относительный результат от реализации после возмещения постоянных затрат.

Зная порог рентабельности, можно определить пороговое (критическое ) значение объема производства в единицах товара, при реализации которого окупятся постоянные и переменные затраты, после чего каждая последующая проданная единица товара будет приносить прибыль. Порог рентабельности можно записать в виде :

ВП = Ц х КП,

где КП -- пороговое значение объема производства.

Следовательно, пороговое значение объема производства будет равно отношению порога рентабельности к цене реализации единицы товара:

.

Разность между достигнутой выручкой от реализации и порогом рентабельности называют запасом финансовой прочности предприятия. При выручке от реализации, равной порогу рентабельности, запас финансовой прочности равен нулю.

 

2.4 Распределение прибыли. Политика выплаты дивидендов и политика развития производства

Дивиденды представляют собой денежный доход акционеров. Источниками выплаты дивидендов могут выступать: чистая прибыль отчетного периода, нераспределенная прибыль прошлых периодов и специальные фонды, созданные для этой цели (используемые для выплаты дивидендов по привилегированным акциям в случае недостаточности прибыли или убыточности общества). Поэтому теоретически предприятие может выплатить общую сумму текущих дивидендов в размере, превышающем прибыль отчетного периода. Однако базовым является вариант распределения чистой прибыли текущего периода. Схему распределения прибыли отчетного периода, упрощенно, можно представить следующим образом: часть прибыли выплачивается в виде дивидендов, а оставшаяся часть прибыли реинвестируется в активы предприятия. Реинвестированная часть прибыли является внутренним источником финансирования деятельности предприятия. Реинвестирование прибыли -- более приемлемая и относительно дешевая форма финансирования предприятия, расширяющего свою деятельность. Реинвестирование прибыли позволяет избежать дополнительных расходов, которые имеют место при выпуске новых акций.

Дивидендная политика определяет размер привлекаемых предприятием внешних источников финансирования, и, одновременно, определяет долю средств отвлекаемых от реинвестирования для выплаты дивидендов. При прочих равных условиях чем большая часть прибыли расходуется на выплату дивидендов, тем меньше средств может быть реинвестированной в компанию, тем медленнее темпы ее роста и тем медленнее и проблематичнее рост курсовой стоимости ее акций.

Инвесторы обычно выбирают компанию, дивидендная политика которой в наибольшей степени соответствует их целям инвестирования. Поэтому изменение дивидендной политики может вызвать большее неудовлетворение акционеров, чем низкий уровень дивидендов. Таким образом, стабильность дивидендной политики является одним из наиболее важных факторов, который влияет на отношение инвесторов к компании.

Основными этапами формирования дивидендной политики можно назвать следующие:

· Учет основных факторов, определяющих формирование дивидендной политики;

· Выбор типа дивидендной политики в соответствии с финансовой стратегией акционерного общества;

· Разработка механизма распределения прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики;

· Определение уровня дивидендных выплат на одну акцию;

· Определение форм выплат дивидендов;

· Оценка эффективности дивидендной политики.

 

Виды дивидендной политики предприятия

Наиболее типичными видами дивидендной политики являются следующие.

Политика фиксированных дивидендных выплат (стабильной суммы выплачиваемых дивидендов на одну акцию). Политика предусматривает регулярную выплату дивидендов на акцию в неизменном размере в течение продолжительного времени, безотносительно к изменению курсовой стоимости акций. Такая политика означает низкий риск для акционеров, постоянство получаемых ими дивидендных доходов и достаточно высокую ликвидность ценных бумаг такой компании.

Политика постоянного процента дивидендных выплат (постоянной доли выплачиваемых дивидендов). Политика предусматривает сохранение на определенном уровне доли выплачиваемых дивидендов.

Одним из основных аналитических показателей, характеризующих дивидендную политику, является коэффициент “дивидендный выход”, представляющий собой отношение дивиденда по обыкновенным акциям к прибыли, доступной владельцам обыкновенных акций ( в расчете на одну акцию). Принятие дивидендной политики постоянного процента дивидендных выплат предполагает неизменность значения коэффициента “ дивидендный выход”:

а% = соnst = , где

ПОА -- прибыль доступная владельцам обыкновенных акций, равная чистой прибыли за вычетом выплат по привилегированным акциям, которая распределяется решением собрания акционеров на дивидендные выплаты по обыкновенным акциям и нераспределенную прибыль;

ДОА -- дивидендные выплаты по обыкновенным акциям.

Однако при изменении абсолютной суммы чистой прибыли изменяется и сумма выплачиваемых дивидендов. В особенно неблагоприятные годы дивиденды могут существенно упасть или вообще не выплачиваться. Такая политика не приводит к росту курсовой стоимости акций, поскольку большинство акционеров обычно отрицательно относится к изменчивости суммы выплачиваемых дивидендов.

Политика компромиссного подхода к дивидендным выплатам (компромиссная политика). Компромиссным подходом является поиск “золотой середины” между двумя указанными выше типами дивидендной политики. Этот компромисс заключается в том, что компания выплачивает какой -- то определенный стабильный (фиксированный) дивиденд, но в благоприятные годы выплачивает своеобразную надбавку (экстра-дивиденды). Это позволяет фирме сочетать гибкость в выплате дивидендов с уверенностью акционеров в получении определенного стабильного дохода. Однако такая политика имеет смысл только в том случае, если прибыль компании существенно варьируется из года в год. Кроме того, надбавки не должны выплачиваться регулярно, иначе они будут противоречить сути данного подхода.

Политика выплаты дивидендов в зависимости от инвестиционных решений (выплата дивидендов по остаточному принципу). Политика используется компаниями инвестиционные возможности которых не стабильны. В этом случае финансовый менеджер ставит дивидендную политику в непосредственную зависимость от инвестиционных решений. В этом случае дивиденды будут выплачиваться из той части прибыли, которая остается у предприятия после финансирования соответствующих инвестиционных решений.

Политика выплаты дивидендов акциями. Политика предполагает выдачу дивидендов в форме акций, то есть выпуск дополнительного пакета акций для акционеров. Такие дивиденды могут быть объявлены, когда финансовое положение компании не очень устойчиво, она не в состоянии обеспечить выплату денежных дивидендов и/или когда компания хочет оживить реализацию своих акций, снижая их рыночную цену. Дивиденд в форме акций увеличивает количество акций, находящихся у акционеров, однако пропорциональная доля каждого акционера во владении компанией остается неизменной.

 

Дивидендная политика и регулирование курса акций

Дивидендная политика и курсовая цена акций взаимосвязаны. В финансовом менеджменте разработаны некоторые приемы искусственного регулирования курсовой цены акций, которые при определенных условиях могут оказать влияние и на размер выплачиваемых дивидендов. К ним относятся дробление, консолидация и выкуп акций.

Методика дробления акций.

Методика дробления (расщепления, сплита) акций производится обычно процветающими компаниями, акции которых со временем повышаются в цене. Техника дробления сводится к следующему. Директорат компании, получив разрешение от акционеров, определяет, в зависимости от рыночной цены акций, наиболее предпочтительный масштаб дробления. Далее производится замена ценных бумаг. Валюта баланса, а также структура собственного капитала в этом случае не меняются, увеличивается лишь количество обыкновенных акций. Дивиденды могут изменяться пропорционально изменению нарицательной стоимости акций. Дробление акций сопровождается дополнительными расходами по выпуску новых ценных бумаг.

Консолидация акций.

Методика консолидации акций является процедурой обратной дроблению -- несколько старых акций меняются на одну новую в установленной пропорции.

Консолидация акций также сопровождается дополнительными расходами по выпуску новых ценных бумаг.

Методика выкупа акций.

Методика выкупа акций разрешена не во всех странах. Акции в портфеле нужны для предоставления своим работникам возможности стать акционерами своей компании, для уменьшения числа владельцев компании, для повышения курсовой цены и так далее. Эта операция оказывает влияние на совокупный доход акционеров.

 

Факторы, влияющие на дивидендную политику

К таким факторам, влияющим на дивидендную политику, относятся обстоятельства формального и неформального, объективного и субъективного характера. Они определяются существующими в каждой конкретной стране нормативными документами , регулирующими экономическую деятельность предприятия, национальными традициями, общими тенденциями в отношении выплаты дивидендов и многим другим. Наиболее характерными факторами являются следующие:

1. ограничения правового характера;

2. ограничения контрактного характера;

3. ограничения в связи с недостаточной ликвидностью;

4. ограничения в связи с расширением производства;

5. ограничения в связи с интересами акционеров;

6. ограничения рекламно-финансового характера и другие.

Порядок выплаты дивидендов 

Периодичность выплаты дивидендов регулируется национальным законодательством, решениями общего собрания акционеров и совета директоров компании. Дивиденды могут выплачиваться ежеквартально, раз в полгода или ежегодно.

В большинстве стран процедура выплаты дивидендов стандартна и происходит в несколько этапов, характеризующихся следующими датами: дата объявления дивидендов, экс-дивидендная дата, дата переписи, дата выплаты.

Дата объявления -- это день, когда Совет директоров принимает решение (объявляет) о выплате дивидендов, их размере, датах переписи и выплаты. Эта дата публикуется в прессе.

Эксдивидендная дата -- это дата, которая определяет право на получение дивидендов. Лица, купившие акции до этой даты, имеют право на дивиденды за истекший период. Лица, купившие акции в этот день и позже, такого права не имеют. Экс-дивидендная дата назначается обычно за четыре деловых дня до момента дивидендной переписи.

Дата переписи -- это день регистрации акционеров, имеющих право на получение объявленных дивидендов. Предназначена для регистрации и уточнения состава акционеров. Дата переписи обычно назначается за 2-4 недели до дня выплаты дивидендов.

Дата выплаты -- это день, когда производится рассылка чеков акционерам.

 

Общие заповеди разработки дивидендной политики

Несмотря на различные подходы акционеров к целям инвестирования и финансовых менеджеров к дивидендной политике существует ряд факторов, которые безусловно должны учитываться в финансовом управлении:

1. Акционеры, негативно относятся к уменьшению выплачиваемых дивидендов, поскольку это ассоциируется прежде всего с возникновением финансовых трудностей в деятельности компании. Поэтому, если компания принимает решение об увеличении дивидендов, она должна быть уверена в том, что сможет сохранить этот уровень дивидендов и в последующие годы.

2. Сумма выплачиваемых дивидендов оказывает влияние на финансовые пропорции компании, ее бюджет и ликвидность.

3. Дивиденды уменьшают собственный капитал компании, поскольку дивиденды выплачиваются из прибыли, оставленной на предприятии. При прочих равных условиях их выплаты приводят к увеличению соотношения между заемным и собственным капиталом.

4. Норма дивиденда по акциям компании должна соответствовать средней рыночной норме доходности по финансовым вложениям аналогичного риска.

2.5  Долгосрочное финансирование за счет собственного капитала  

Формирование собственного капитала возможно путем осуществления эмиссионной политики, заключающейся в привлечении необходимого объема средств за счет выпуска и размещения на фондовом рынке собственных акций

Разработка эффективной эмиссионной политики предприятия охватывает следующие этапы:

· Исследование возможностей эффективного размещения предполагаемой эмиссии акций;

· Определение целей эмиссии;

· Определение объема эмиссии;

· Определение номинала, видов и количества эмитируемых акций;

· Оценка стоимости привлекаемого акционерного капитала;

· Определение эффективности форм андеррайтинга.

Источниками финансирования за счет выпуска акционерных бумаг являются привилегированные и обыкновенные (обычные) акции.

Привилегированная акция -- это ценные бумаги, не дающие права голоса, но обеспечивающие получение дивидендов по фиксированному проценту (или в фиксированной сумме) независимо от результатов деятельности компании.

Иногда этот процент может доначисляться до уровня дивиденда по обыкновенным акциям, если последний выше дивиденда по привилегированным акциям. Владельцы привилегированных акций обладают преимущественным правом на получение дивидендов, а также на выплату средств в случае ликвидации компании по сравнению с владельцами обычных акций.

Привилегированные акции подразделяются на некумулятивные и кумулятивные. Некумулятивные акции -- это акции, которые теряют приоритет в получении дивидендов на следующий год, если они не были объявлены в текущем году. Кумулятивные акции не теряют такого права, и сумма дивидендов, не выплаченных в предшествующие годы, должна быть выполнена при первой же возможности, прежде чем будут выплачены дивиденды по обычным акциям. Дивиденды в этом случае называют просроченными.

Привилегированные акции бывают обратимыми и необратимыми; выпускаются также акции с правом выкупа -- отзывные акции. Обратимость привилегированных акций -- это их способность быть обмененными на обычные акции по коэффициенту, оговоренному в контракте. Отзывные привилегированные акции - это акции, которые могут быть выкуплены выпускающей компанией по цене, оговоренный в контракте.

По форме выпуска различают привилегированные акции с ограниченным сроком обращения, бессрочные привилегированные акции, с “плавающей” процентной ставкой.

Выпуск привилегированных акций имеет следующие преимущества:

дивиденды по привилегированным акциям необязательно должны выплачиваться; владельцы привилегированных акции не могут подтолкнуть компанию к банкротству; владельцы привилегированных акций не участвуют в распределении очень высоких прибылей; выпуск привилегированных акций не уменьшает долю участия в собственности компании владельцев обыкновенных акций, их участия в распределении прибыли и права голоса по акциям; не требуется фонд погашения; предприятию не требуется предоставлять обеспечение своими активами; улучшается коэффициент соотношения долговых обязательств и акционерного капитала.

Выпуск привилегированных акций имеет и отдельные недостатки: привилегированная акция должна предусматривать больший доход, по сравнению с облигацией, потому что она несет в себе больший риск; дивиденды по привилегированным акциям не подлежат налогообложению; привилегированные акции имеют более высокую стоимость выпуска по сравнению с облигациями.

Обыкновенные акции имеют право голоса, а дивиденды на эти акции начисляются в зависимости от прибыли полученной компанией. Они не связаны с финансовыми платежами, с фиксированными сроками выплаты, сроками погашения или требованиями фондов погашения задолженности. Владельцы обыкновенных акций имеют право голоса, однако следуют после владельцев привилегированных акции в получении дивидендов и при ликвидации компании.

Компании могут выпускать различные классы обыкновенных акций (класс А и класс В). Наличие двух классов акций дает возможность владельцам компании сохранять контроль, владея правами мажоритарного голосования.

Различают следующие понятия акций: разрешенные к выпуску акции, выпущенные акции, выпущенные акции в руках держателей, выпущенные акции в собственности компании-эмитента.

Обыкновенные акции обычно выпускаются по одному из следующих направлений: широкое синдицирование; ограниченное размещение; монопольное размещение; дискретное размещение;

При планировании открытого выпуска обыкновенных акций следует принимать во внимание следующее:

· Не предлагайте акции незадолго до даты истечения срока опциона на акции компании, так как связанная с опционом сделка может повлиять на цены акций. (Опцион -- право покупать акции по определенной цене в пределах данного периода. Если это право не реализовано в предусмотренный отрезок времени, время действия опциона истекает.)

· Предлагайте высокодоходные обыкновенные акции именно накануне даты, когда акция теряет право на дивиденд, для привлечения инвесторов. Дата, когда акция теряет право на дивиденд, является сроком, указывающим, что акция продается без объявленного дивиденда и составляет четыре рабочих дня до даты выплаты дивиденда.

· Выпускайте обыкновенные акции, когда имеется слабая конкуренция со стороны других недавних выпусков акций в данной отрасли промышленности.

· Выпускайте акции на рынках, на которых существует тенденции на акции), и воздерживайтесь от выпуска их на рынках, на которых наблюдается тенденция к снижению курсов (рынок, характеризующийся понижением цен на акции).

 

Долгосрочное и краткосрочное финансирование за счет заемных средств  

Управление финансированием за счет заемных средств заключается в обеспечении наиболее эффективных форм и условий привлечения заемного капитала из различных источников в соответствии с потребностями развития предприятия.

Процесс формирования политики привлечения заемных средств состоит из следующих этапов:

· Анализ привлечения и использования заемных средств в предшествующем периоде;

· Определение целей привлечения заемных средств в предстоящем периоде;

· Определение предельного объема привлечение заемных средств;

· Оценка стоимости привлечения заемного капитала из различных источников;

· Определение соотношения объема заемных средств, привлеченных на кратко и долгосрочной основе

· Определение форм привлечения заемных средств;

· Определение состава основных кредитов;

· Формирование эффективных условий привлечения кредитов;

· Обеспечение эффективного использования привлеченных кредитов;

· Обеспечение своевременных расчетов по полученным кредитам.

 

Долгосрочное финансирование за счет заемных средств

Долгосрочное финансирование, как правило, относится к финансированию со сроком погашения более пяти лет.

Основными источниками долгосрочного финансирования являются банковский кредит и облигационный заем.

Банковский кредит представляет предприятиям в следующих основных видах: бланковый (необеспеченный) кредит под осуществление отдельных хозяйственных операций, контокоррентный кредит, сезонный кредит с ежемесячной амортизацией долга, открытие кредитной линии, револьверный, онкольный, ломбардный, ипотечный и др.

Управление банковским кредитом может быть разбито на следующие этапы:

· Определение целей использования привлекаемого банковского кредита;

· Оценка собственной кредитоспособности;

· Выбор необходимых видов привлекаемого банковского кредита;

· Изучение и оценка условий осуществления банковского кредитования в разрезе видов кредита;

· Определение кредитных условий в процессе заключения кредитного договора;

· Обеспечение условий эффективного использования банковского кредита;

· Организация контроля за текущим обслуживанием банковского кредита;

· Обеспечение своевременной и полной амортизации суммы основного долга по банковским кредитам.

Облигационный заем является источником привлечения заемных средств за счет выпуска ценных бумаг. Среди них выделяют закладные и облигации.

Закладные -- это векселя к оплате, которые обеспечены реальными активами и требуют периодических платежей и выпускаются для финансирования приобретения активов.

Существуют два вида закладных: старшая закладная, с более высокой залоговой процентной ставкой, которая имеет первое или более раннее право на активы и доходы, и младшая закладная, которая имеет второстепенное залоговое право.

По праву дополнительного выпуска закладные делятся на закладные, включающие закрытое условие и на закладные, имеющие открытое условие.

Закладные имеют ряд преимуществ: благоприятные процентные ставки; меньшие финансовые ограничения, чем облигации; более длительные сроки погашения ссуд и легкую доступность.

Облигация является сертификатом, указывающим на то, что компания заняла денежные средства и согласна их выплатить. Это обязательство фиксируется в письменном соглашении о выпуске облигационного займа, которое содержит информацию об особенностях выпуска облигаций (сроках погашения, ,цене, по которой эмитент может досрочно выкупить облигации, конверсионные льготы и отдельные ограничения).

Компании могут выпускать различные виды облигаций: необеспеченные; субординированные облигации; облигации с залогом имущества; облигации, обеспеченные другими ценными бумагами, хранящимися на условиях траста; конвертируемые облигации; облигации, процентные доходы по которым выплачиваются только из прибыли; гарантированные облигации; облигации , выпускаемые сериями в разные сроки; облигации, продаваемые значительно ниже номинала; бескупонные облигации; облигации с переменной процентной ставкой и т.д.

 

Управление облигационным займом предполагает следующие моменты:

· Исследование возможностей эффективного размещения предполагаемой эмиссии облигаций предприятия;

· Определение целей привлечения облигационного займа;

· Оценка собственного кредитного рейтинга;

· Определение объема эмиссии облигации;

· Определение условий эмиссии облигаций;

· Оценка стоимости облигационного займа;

· Определение эффективных форм андеррайтинга;

· Формирование фонда погашения облигаций.

Коммерческий (товарный) кредит предоставляется в форме отсрочки платежа за поставленные им сырье, материалы или товары. Формы товарного кредита могут быть различными: товарный кредит с отсрочкой платежа по условиям контракта, товарный кредит с оформлением задолженности векселем, товарный кредит по открытому счету и др.

Управление коммерческим кредитом представляет следующую последовательность действий:

· Формирование принципов привлечения коммерческого кредита и определение основных его видов;

· Определение среднего периода использования коммерческого кредита;

· Оптимизация условий привлечения коммерческого кредита;

· Минимизация стоимости привлечения коммерческого кредита;

· Обеспечение эффективности использования коммерческого кредита;

· Обеспечение своевременных расчетов по коммерческому кредиту.

Наиболее краткосрочным видом используемых предприятием заемных средств является внутренняя кредиторская задолженность, то есть задолженность по оплате труда, по отчислениям во внебюджетные фонды, задолженность по расчетам с дочерними предприятиями и др. Этот вид заемных средств также нуждается в управлении.

Управление внутренней кредиторской задолженностью предприятий предполагает:

· Анализ внутренней кредиторской задолженности предприятия в предшествующем периоде;

· Определение состава внутренней кредиторской задолженности предприятия в предстоящем периоде;

· Установление периодичности выплат по отдельным видам кредиторской задолженности;

· Прогнозирование средней суммы начисленных платежей по отдельным видам внутренней кредиторской задолженности;

· Прогнозирование средней суммы и размера прироста внутренней кредиторской задолженности по предприятию;

· Оценка эффекта от прироста внутренней кредиторской задолженности в предстоящем периоде;

· Обеспечение контроля за своевременностью начисления и выплаты средств в разрезе отдельных видов внутренней кредиторской задолженности.

Преимущества долгосрочных долговых обязательств:

· держатели облигаций не участвуют в обеспечении роста доходов компании;

· долговые обязательства погашаются более дешевыми денежными единицами в периоды инфляции;

· управление компанией не претерпевает изменений;

· финансовая гибкость достигается включением в облигационный договор о праве эмитента условия погасить долговое обязательство до наступления срока погашения облигации. Однако эмитенту приходится платить за это определенную цену в виде более высокой процентной ставки, которую требует отзывная облигация;

· долгосрочное долевое обязательство может помочь компании обеспечить будущую финансовую стабильность, если им воспользоваться во время стесненных денежных рынков, когда отсутствует возможность воспользоваться краткосрочным кредитованием.

Недостатки долгосрочных долговых обязательств:

· начисляемые проценты должны быть выплачены независимо от доходов компаний;

· долговое обязательство должно быть погашено к сроку платежа;

· чем выше долговое обязательство, тем выше финансовый риск который может повысить стоимость финансирования;

· условия облигационного договора может наложить строгие ограничения на деятельность компании;

· обязательства, превышающие финансовые возможности должника могут возникнуть при ошибках в прогнозах будущих притоков денежных средств.

Краткосрочное и среднесрочное финансирование

Краткосрочное финансирование обычно применяется в связи с сезонными и временными колебаниями конъюнктуры финансового рынка, а также для достижения долгосрочных целей.

Источники краткосрочного финансирования: коммерческий кредит, банковский заем, банковский акцепт, ссуды финансовых компаний, коммерческие ценные бумаги, ссуды под залог дебиторской задолженности и товарно-материальных запасов.

Преимущества краткосрочного и среднесрочного кредитования:

· возможность изменения сроков в соответствии с изменениями потребностей компании в финансировании;

· конфиденциальность -- не практикуется никаких общественных публикаций никакая информация о финансовых потребностях компании не может быть предана гласности;

· ссуда может быть быстро согласована по сравнению с подготовкой публичного предложения;

· устраняется возможность невозобновления краткосрочного займа;

· устраняется расходы по публичному размещению (выпуску) займа.

К недостаткам краткосрочного и среднесрочного финансирования относятся:

· обычно требуется имущественный залог и договор, который ограничивает возможность одной из сторон предпринять определенные действия;

· бюджетные и финансовые отчетные документы могут периодически затребоваться кредитором;

· дополнительные характеристики облигаций, повышающие их привлекательность или условия выпуска ценной бумаги, призванные увеличить ее привлекательность, такие как акционерный варрант или доля прибылей, подчас запрашиваются банком-кредитором.

2.6 Стоимость капитала

Стоимость капитала определяется как норма прибыли , которую компания предлагает за свои ценные бумаги для поддержания их рыночной стоимости. Стоимость капитала рассчитывается как средневзвешенная величина различных составных частей капитала, таких как долговые обязательства, привилегированные акции, обыкновенные акции и нераспределенная прибыль.

 

Расчет поэлементной стоимости капитала

Каждый составной элемент капитала имеет компонент стоимости, определяемый следующим образом:

k_i -- стоимость займа до налогообложения;

k_d = K_i(1 - t) -- стоимость займа после налогообложения, где

t -- налоговая ставка;

k_p -- стоимость привилегированной акции;

k_g -- стоимость нераспределенной прибыли (или внутренняя стоимость капитала);

k_e -- внешняя стоимость капитала компании или стоимость эмиссии новых обыкновенных акций;s

k_o -- общая стоимость капитала компании или средневзвешенная стоимость капитала.

 

Стоимость займа. Стоимость займа до налогообложения можно рассчитать используя сокращенную формулу для приближенного расчета дохода по облигации на дату погашения:

k_i =

где I -- выплата годового процентного дохода;

М -- номинальная или нарицательная стоимость облигации;

V -- рыночная стоимость чистого дохода от продажи облигации;

n -- срок облигации n лет.

Поскольку выплаты процентного дохода подлежат налогообложению, вы должны установить стоимость долга, учитывая налогообложение:

k_d = k_i( 1 - t ),

где t -- является налоговой ставкой.

Стоимость привилегированной акции. Стоимость привилегированной акции (k_p ) определяется делением годового дивиденда привилегированной акции (d_p ) на чистый доход от продажи привилегированной акции (р) следующим образом:

k_p = d_p/ p

Поскольку дивиденды привилегированной акции не подлежат налогообложению, никаких поправок на налогообложение делать не требуется.

Стоимость акционерного капитала. Стоимость обыкновенной акции (k_e) обычно воспринимают как требуемую норму прибыли инвестора на обыкновенную акцию компании. Существует два широко используемых метода расчета акционерного капитала, представленного обыкновенными акциями: модель экономического роста Гордона и модель оценки основных средств (МООС).

Модель экономического роста Гордона представляет собой:

где Р₀ -- стоимость (или рыночная цена) обыкновенной акции;

D₁ -- дивиденды, которые должны быть получены за один год;

r -- требуемая норма прибыли инвестора;

g -- темп роста (принимается постоянным во времени).

Решая уравнение этой модели для r, получаем формулу для расчета стоимости обыкновенной акции:

или

Символ r заменяется на k_e, для того, чтобы показать, что эта формула применяется для определении стоимости капитала.

Стоимость новой обыкновенной акции, или внешний акционерный капитал, выше, чем стоимость настоящей обыкновенной акции, из-за стоимости размещения выпуска, связанной с продажей новых акций. Стоимость размещения займа, иногда называемая стоимостью выпуска новых акций (стоимость эмиссии), представляет собой общую стоимость выпуска и продажи ценных бумаг, включая печать и гравирование, комиссионные сборы и гонорар за бухгалтерскую ревизию.

Если f -- стоимость размещения займа в процентах, формула для расчета стоимости новой обыкновенной акции будет выглядеть следующим образом:

Метод модели оценки основных средств (МООС). Чтобы использовать этот альтернативный метод оценки стоимости обыкновенной акции, вы должны:

1. Рассчитать безрисковую ставку r_f, обычно принимаемую равной ставке казначейского векселя США.

2. Определить коэффициент бетта акции (b), который является показателем систематического (или недиверсифицированного) риска.

3. Определить норму прибыли на портфель ценных бумаг (г_m), таких как “Стэндарт энд Пурз - 500”, “Сток Композит Индекс” или “Доу Джонс Индастриалз-30”.

4. Оценить требуемую норму прибыли на акцию компании, используя уравнение МООС:

k_e = r_f + b (г_m - r_f ).

Опять же отметим, что символ r_j, заменяется на k_e.

Стоимость нераспределенной прибыли. Стоимость нераспределенной прибыли (k_s) тесно связана со стоимостью существующих запасов обыкновенных акций, поскольку стоимость акционерного капитала, приобретенного за счет нераспределенной прибыли, является той же самой, что и требуемая инвесторами норма прибыли с обыкновенных акций компании. Следовательно:

k_e= k_s

 

Оценка общей стоимости капитала

Общая стоимость капитала компании представляет собой среднее значение одноэлементных стоимостей капитала, взвешенных пропорционально каждому виду используемого капитала. Если k₀ представляет собой общую стоимость капитала:

k_j= Процентных выражений доли каждого источника

капитала от общей структуры капитала Ч

Ч Стоимость капитала по каждому из источников = w_d k_d + w_pk_p + w_e k_e + w_sk_s,

 

где w_d -- % от общего капитала, поступивший от долговых обязательств;

w_p -- % от общего капитала, поступивший от привилегированных акций;

w_e -- % от общего капитала, поступивший от внешней стоимости капитала компании;

w_s -- % от общего капитала, поступивший от нераспределенной прибыли (или внутренней стоимости капитала компании).

Взвешивание капитала может быть первоначальным, целевым или маржинальным.

Первоначальное взвешивание

Первоначальное взвешивание основано на существующей структуре капитала компании и используется тогда, когда руководство полагает, что существующая структура капитала оптимальна и, следовательно, должна сохраниться в будущем. Существуют два типа первоначального взвешивания: по балансовой и по рыночной стоимости.

1. Взвешивание по балансовой стоимости. Использование метода взвешивания по балансовой стоимости для оценки взвешенной стоимости капитала компании предполагает, что будет привлечено новое дополнительное финансирование с использованием тех же самых методов, которые использовались компанией для существующей структуры капитала. Взвешивание - деление балансовой стоимости каждой из составных частей капитала на сумму балансовых стоимостей всех долгосрочных источников капитала.

2. Взвешивание по рыночной стоимости. Взвешенность по рыночной стоимости определяется делением рыночной стоимости каждом из источников на сумму рыночной стоимости всех источников. Этот метод расчета средневзвешенной стоимости капитала компании считается более точным по сравнению с использованием взвешивания по балансовой стоимости, потому что рыночная стоимость ценных бумаг точнее отражает реальные суммы, которые будут получены от их продажи.

 

Целевое взвешивание

Если компания имеет целевую структуру капитала (то есть желательное соотношение заемных средств к собственному капиталу), которую она сохраняет в течение длительного времени, тогда эта структура капитала и соответствующие методы взвешивания могут быть использованы при расчете взвешенной стоимости капитала.

Маржинальное взвешивание

Маржинальное взвешивание, использующее фактическую финансовую смешанную структуру, предложенную для финансовых инвестиций, также может применяться для расчета взвешенной стоимости капитала. Этот метод, несмотря на свою привлекательность, имеет недостаток. Стоимость капитала по каждому одноэлементному источнику зависит от финансовых рисков компании, которые связаны с ее финансовой смешанной структурой. Если компания изменит свою текущую структуру капитала, стоимость одноэлементных источников изменится, сделав более трудоемким расчет взвешенной стоимости капитала. Чтобы воспользоваться этим методом, следует предположить, что финансовая смешанная структура компании является относительно устойчивой и что текущие взвешенные показатели будут приблизительно соответствовать будущей финансовой деятельности.

Тема 3. Экономические основы и финансовые результаты страхования

Общие сведения

Знать:

· основные принципы управления стоимостью и структурой активов предприятия;

· основные принципы управления стоимостью и структурой внеоборотных (необоротных) активов предприятия;

· основные принципы управления реальными инвестициями предприятия, виды инвестиционных проектов и требования к их разработке, принципы и методы оценки эффективности реальных инвестиционных проектов;

· формы финансовых инвестиций и особенности управления ими, этапы формирования политики управления финансовыми инвестициями, факторы, определяющие инвестиционные качества финансовых инструментов;

· основные принципы управления стоимостью и структурой оборотных активов предприятия;

· основные составляющие оборотного капитала предприятия, особенности управления его составляющими и их структурой;

· сущность понятия денежного потока и его видов, роль управления денежными потоками для эффективного управления предприятием, принципы управления денежными потоками;

Уметь:

· использовать теоретические знания в области управления активами предприятия на практике;

· использовать теоретические знания в области управления внеоборотными (необоротными) активами предприятия на практике;

· использовать теоретические знания в области управления реальными инвестициями предприятия на практике;

· оценить эффективность финансовых инструментов инвестирования, формировать портфель финансовых инвестиций и управлять им;

· использовать теоретические знания в области управления оборотными активами предприятия на практике;

· определить правильную политику предприятия в управлении оборотным капиталом;

· принимать управленческие решения на всех этапах управления денежными потоками, организовать анализ денежных потоков предприятия в предшествующем периоде, осуществить оптимизацию денежных потоков предприятия, производить планирование денежных потоков предприятия, осуществлять контроль за денежными потоками предприятия;

Приобрести навыки:

· принятия управленческих решений по выбору объектов инвестирования, оценки эффективности инвестиционных решений, формирования инвестиционной стратегии предприятия,

· принятия управленческих решений по управлению обновлением внеоборотных активов, управления финансированием внеоборотных активов, планирования капиталовложений, принятия инвестиционных решений, оценки эффективности инвестиционных решений, формирования инвестиционной стратегии предприятия в области внеоборотных активов,

· принятия управленческих решений по управлению реальными инвестициями, а также оценки эффективности реальных инвестиционных проектов,

· управления финансовыми активами,

· принятия управленческих решений по управлению оборотными активами, управления финансированием оборотных активов, управлению запасами, управление дебиторской задолженностью, управление денежными активами,

· принятия управленческих решений в области управления оборотным капиталом,

· анализа и контроля, планирования и оптимизации, управления денежными потоками предприятия.

Читать:

· учебник Роновой Г.Н., Роновой Л.А. “Финансовый менеджмент” раздел ”Управление активами и основные принципы принятия инвестиционных решений”; под ред. Стояновой Е.С. ”Финансовый менеджмент: теория и практика” раздел “Стратегия финансового менеджмента” стр. 239-260; Ковалева В.В. раздел “Введение в финансовый менеджмент”; Балабанова И.Т. “Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом?” раздел “ Финансовые ресурсы и капитал” стр. 29-150 и раздел “Приемы управления движением финансовых ресурсов и капитала” стр.213-304; Бланка И.А. “Основы финансового менеджмента” том 1 раздел “Управление активами” стр. 259-414; Ван Хорна Дж. К. “Основы управления финансами” раздел “Управление оборотным капиталом” стр.222-339 и раздел “Инвестиции в основные средства” стр. 339-410; Поляка Г.Б. “Финансовый менеджмент” раздел “Финансовые ресурсы и капитал” стр. 122-153, “Управление инвестиционным портфелем предприятия” стр.378-399, “ Финансовые методы управления текущей деятельностью” стр.153-172, “Финансовые методы управления инвестициями” стр.172-184;

· учебник Роновой Г.Н., Роновой Л.А. “Финансовый менеджмент” раздел ”Управление активами и основные принципы принятия инвестиционных решений” ; под ред. Стояновой Е.С. ”Финансовый менеджмент: теория и практика” раздел “Стратегия финансового менеджмента” стр. 239-260; Ковалева В.В. “Введение в финансовый менеджмент” раздел “Принятие решений по инвестиционным проектам” стр. 436-502; Балабанова И.Т. “Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом?” раздел “ Финансовые ресурсы и капитал” стр. 29-150 и раздел “Приемы управления движением финансовых ресурсов и капитала” стр.213-304; Бланка И.А. “Основы финансового менеджмента” том 2 раздел “Управление внеоборотными активами” стр. 381-414; Ван Хорна Дж.К. “Основы управления финансами” раздел “Анализ эффективности капиталовложений” стр. 339-380 и раздел “Риск и планирование капитальных вложений” стр.380-410 и раздел “Необходимая прибыль на долгосрочные инвестиции” стр.413-446 ; Поляка Г.Б. “Финансовый менеджмент” раздел “Финансовые ресурсы и капитал” стр. 122-153, “Управление инвестиционным портфелем предприятия” стр.378-399, раздел “Финансовые методы управления инвестициями” стр.172-184;

· учебник Роновой Г.Н., Роновой Л.А. “Финансовый менеджмент” раздел ”Управление активами и основные принципы принятия инвестиционных решений” ; под ред. Стояновой Е.С. ”Финансовый менеджмент: теория и практика” раздел “Стратегия финансового менеджмента” стр. 237-260; Ковалева В.В. “Введение в финансовый менеджмент” раздел “Принятие решений по инвестиционным проектам” стр. 436-502; Балабанова И.Т. “Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом?” раздел “ Финансовые ресурсы и капитал” стр. 29-150 и раздел “Приемы управления движением финансовых ресурсов и капитала” стр.213-304; Бланка И.А. “Основы финансового менеджмента” том 2 раздел “Управление инвестициями. Управление реальными инвестициями” стр.381-414; Ван Хорна Дж. К. “ Основы управления финансами” раздел “Анализ эффективности капиталовложений” стр. 339-380 и раздел “Риск и планирование капитальных вложений” стр.380-410 и раздел “Необходимая прибыль на долгосрочные инвестиции” стр.413-446 ; Поляка Г.Б. “Финансовый менеджмент” раздел “Финансовые ресурсы и капитал” стр. 122-153, “Управление инвестиционным портфелем предприятия” стр.378-399, раздел “Финансовые методы управления инвестициями” стр.172-184;