Структура капитала и дивидендная политика

Таблица 3. Исходная информация для сравнительного анализа уровня финансового левериджа ОАО «Исток»

Таблица 4. Изменение рентабельности собственного капитала в зависимости от различной структуры источников средств ОАО «Исток»

Расчеты показали, что уровень финансового левериджа тем выше, чем больше доля заимствований. Самое большое значение этот показатель имеет при 50%-й доле заемных средств и составляет 1,22. Фактический уровень финансового левериджа равен 1,12. Таким образом, повышение доли используемых заемных средств на 10% могло бы увеличить значение уровня финансового левериджа, что означает больший риск непокрытия постоянных финансовых расходов, связанных с платностью использования кредитных ресурсов. Кроме того, ОАО «Исток» находится в ситуации, когда кредиторы могут пересмотреть свои требования к ставкам по кредитам в сторону увеличения. Поэтому для принятия решения об увеличении доли заимствований, необходимо оценить и тщательно следить за эффектом финансового рычага, определяемым по формуле (38).

Для ОАО «Исток» эффект финансового рычага составляет:

EFL = 0,7 * (185272 : 696 016 - 19820 : 274 315) * 100% * 274315 : 421701 = 8,83%.

Следовательно, за счет привлечения заемных средств, составляющих 40% от валюты баланса, организация увеличивает рентабельность собственного капитала на 8,83%, причем этот прирост обеспечивается положительным значением дифференциала финансового левериджа.

Если бы структура капитала ОАО «Исток» соответствовала варианту 3, то эффект финансового рычага был бы равен:

EFL = 0,7 * (185272 : 696 016 - 33 893 : 348 008) * 100% * 348 008 : 348 008 = 11,82%.

Таким образом, увеличение доли заемных средств до 50% от валюты баланса позволило бы увеличить рентабельность собственного капитала, по сравнению с вариантом 100%-го использования собственных средств, на 11,82% (на 2,99% больше, чем при реально существующей доле заемных средств), что объясняется достаточно высоким значением дифференциала финансового рычага (16,88%).

2. Оптимизация структуры капитала на основе анализа зависимости «Прибыль до уплаты процентов и налогов - Чистая прибыль на акцию» или «ЕВIТ - ЕРS».

Даже в условиях ограниченных возможностей российского финансового рынка у финансового менеджера есть определенные альтернативы в поиске источников финансирования для своей организации. Принимая решения по структуре капитала, финансовый менеджер руководствуется двумя критериями: минимизация средневзвешенной цены капитала и максимизация дохода, приходящегося на одну акцию. Методика расчета WACC приводилась в разд. 1.2. Доход на акцию (EPS) рассчитывается по формуле:

где EBIT - прибыль до выплаты процентов и налогов, д. е.;

I_n - проценты по заемным средствам, относимые на затраты, д. е.;

T - ставка налогообложения прибыли, коэфф.;

D_p - дивиденды, выплачиваемые по привилегированным акциям, д. е.;

n - количество размещенных обыкновенных акций.

Рассмотрим график зависимости средневзвешенной цены капитала от структуры источников средств (см. рис. 11).



Рис. 11. График зависимости средневзвешенной цены капитала от структуры источников средств

Как видно из графика, цена заемных и собственных средств растет с увеличением доли заемных средств в пассивах. Средневзвешенная цена сначала падает, а затем начинает расти. Следовательно, существует самая «низкая» точка на графике WACC, опустив перпендикуляр из которой на ось Х, мы получим оптимальную структуру капитала.

Кривая WACC имеет форму, похожую на чашу, без четко очерченной точки минимума. Таким образом, относительно небольшое отклонение от оптимальной структуры капитала не будет оказывать значительного влияния на величину WACC. Следовательно, финансовые менеджеры имеют свободу «маневра» в управлении структурой капитала, которая необходима в условиях меняющейся конъюнктуры финансового рынка.

Кроме графического метода, можно использовать метод EBIT - EPS, который позволяет менеджерам оценивать альтернативные финансовые проекты. Этот метод основан на определении точек равновесия, т. е. таких значений EBIT, при которых EPS будет иметь одну и ту же величину, независимо от выбранной схемы финансирования.

Точка равновесия между любыми двумя способами финансирования может быть определена нахождением значения EBIT из следующего уравнения:

где n₁ - количество обыкновенных акций при первом способе финансирования;

n₂ - количество обыкновенных акций при втором способе финансирования.

Предположим, что акционерное общество «Электросвязь» с суммой долгосрочных источников, состоящих целиком из акционерного капитала в размере 100 млн. д. е., собирается привлечь 10 млн. д. е. для создания региональной информационной системы. Этот проект можно профинансировать за счет следующих источников:

- дополнительная эмиссия 100 тыс. акций по цене 100 д. е. каждая;

- эмиссия 10 тыс. облигаций с купонной ставкой 12% годовых по цене 1000 д. е.;

- эмиссия привилегированных акций с фиксированной купонной ставкой 15% годовых.

Текущая прибыль до вычета процентов и налогов (EBIT) составляет 32 млн. д. е. Ставка налога на прибыль - 30%. В обращении находятся 1 млн. обыкновенных акций. После реализации проекта ОАО «Электросвязь» планирует увеличить EBIT до 40 млн. д. е. Рассчитаем точки равновесия и определим наиболее рациональную структуру капитала компании. Данные расчета представим в табл. 5.

Таблица 5. Расчет EPS при различных источниках финансирования

Точка равновесия для варианта финансирования либо только за счет эмиссии дополнительных акций, либо эмиссии облигаций определяется из следующего уравнения:

Решив данное уравнение, мы получим значение точки равновесия EBIT = 13 200 тыс. д. е.

Аналогичным образом определяем точку равновесия между вариантом эмиссии дополнительных обыкновенных акций либо эмиссии привилегированных акций:

Решая данное уравнение, получаем EBIT = 23 571,4 тыс. д. е.

Сравним варианты финансирования проекта за счет эмиссии облигаций либо привилегированных акций:

Проведя необходимые преобразования, получим доказательство того, что данное уравнение не имеет корней.

Построим график зависимости EBIT - EPS (см. рис. 8). Для этого соединим найденные значения EPS для различных вариантов финансирования проекта с прогнозируемым значением EBIT = 40 000 тыс. д. е. Затем отметим на оси Х значения фиксированных финансовых расходов для различных вариантов финансирования. Вариант финансирования за счет эмиссии дополнительных обыкновенных акций не имеет таких расходов, поэтому пересечение с осью Х будет в точке 0. Вариант финансирования за счет эмиссии облигаций будет иметь фиксированные финансовые расходы, равные 1200 тыс. д. е., таким образом, пересечение с осью Х будет именно в этой точке. Вариант финансирования за счет эмиссии привилегированных акций имеет фиксированные финансовые расходы в размере 1500 тыс. д. е., но поскольку дивиденды по привилегированным акциям выплачиваются из прибыли после налогообложения, то, чтобы сделать их сопоставимыми с величиной процентов по облигациям, относимых на затраты, сделаем налоговую корректировку:

Именно эта величина будет являться точкой пересечения с осью Х для третьего варианта (см. рис. 12).

Рис. 12. График зависимости EPS - EBIT

На основании вышеприведенных расчетов и их графической интерпретации сделаем следующие выводы.

1. При любом уровне EBIT эмиссия облигаций лучше, чем эмиссия привилегированных акций, так как прямые параллельны и значение EPS при эмиссии облигаций выше.

2. При уровне EBIT выше значения 13 200 тыс. д. е. эмиссия облигаций более выгодна, чем эмиссия дополнительных обыкновенных акций.

3. При уровне EBIT выше значения 23 571,4 тыс. д. е. эмиссия привилегированных акций выгодней, чем эмиссия дополнительных обыкновенных акций. При данном значении EBIT или ниже этой точки будет действовать обратная зависимость.

Подводя итог всему вышесказанному, сформулируем правила, которыми руководствуется финансовый менеджер, принимая решение по формированию рациональной структуры капитала.

1. Чем выше доля заемных средств в структуре капитала, тем выше уровень финансового левериджа компании. Финансовый леверидж обычно повышает ожидаемый доход на акцию (EPS), но он также увеличивает риск банкротства, что, в свою очередь, увеличивает ставку процента по заемным средствам и требуемую акционерами норму прибыли. Таким образом, финансовый леверидж создает два противоположных эффекта: более высокий доход на акцию, который ведет к более высокой цене акции, определяющей более высокую стоимость компании, и в то же время повышается степень риска, которая снижает цену акции. Задача финансового менеджера - найти оптимальное соотношение собственных и заемных средств в пассивах, максимизирующее цену акции или доход на одну акцию (для случая, когда акции не обращаются на организованном рынке).

2. При малых значениях EPS, ROE, ставки дивиденда дифференциал финансового рычага обычно отрицателен. Поэтому компании выгоднее наращивать собственные средства за счет эмиссии акций, чем брать кредит, так как привлечение заемных средств будет обходиться предприятию дороже привлечения собственных средств. Однако такой компании будет достаточно сложно разместить свои акции, что приведет к существенным затратам, связанным с эмиссией.

3. При высоких значениях EPS, ROE, ставки дивиденда дифференциал финансового рычага обычно положителен. В этих условиях компании выгоднее будет взять кредит, чем наращивать собственный капитал, так как заемные средства будут стоить дешевле собственных.

4. Необходимо учитывать информационный эффект, который возникает, благодаря известию о выпуске дополнительных акций или о получении кредита. Для устойчивых, имеющих рыночную историю, компаний новая эмиссия акций расценивается как негативный сигнал, а привлечение заемных средств - как благоприятный или нейтральный.

5. Если продажи компании относительно стабильны, то она может без особого риска использовать большую величину заемных средств с фиксированными сроками уплаты процентов, в отличие от компании с неустойчивыми продажами.

При прочих равных условиях компания с меньшим значением производственного левериджа, т. е. с меньшей долей условно-постоянных расходов, может иметь более высокое значение уровня финансового левериджа.

7. При прочих одинаковых условиях быстро растущие компании должны полагаться в большей степени на внешние источники финансирования. Так как цена такого источника финансирования, как обыкновенные акции, обычно выше, чем цена заемного капитала (особенно с учетом затрат на проведение подписки на обыкновенные акции), то растущим компаниям приходится прибегать к банковским кредитам, т. е. наращивать уровень финансового левериджа.

8. Высокорентабельным компаниям, как, например, IBM, XEROX, ROHDE @ SCHWARZ, просто не требуются займы, так как их высокая прибыль позволяет осуществлять финансирование своих инвестиционных программ за счет внутренних источников.

9. Чем выше ставка налога на прибыль, тем большее преимущество имеет компания от использования заемных средств.

10. Решение по выбору структуры капитала зависит от заинтересованности высшего руководства компании в сохранении контрольного пакета акций. Чтобы не прибегать к «разводнению» капитала, крупные акционеры могут сделать выбор в пользу заемных средств.

11. Условия финансового рынка претерпевают как долгосрочные, так и краткосрочные изменения, которые могут сдерживать свободу финансового маневра компании и оказать большое влияние на структуру капитала. Поэтому компания не должна полностью использовать все свои возможности по привлечению внешних источников финансирования и сохранять свою заемную способность.

12. Собственные внутренние условия компании могут повлиять на принятие решения по структуре капитала. Например, компания успешно реализовала инвестиционный проект, который приведет к существенному росту EPS в будущем, но пока рынок не отреагирует на эти изменения, ей не стоит прибегать к эмиссии дополнительных акций, а лучше воспользоваться кредитом.

Безусловно, все эти моменты не исчерпывают многообразия жизненных коллизий. И все они должны быть учтены финансовым менеджером, так как на нем лежит высокая ответственность принятия решений, определяющих стабильность развития и процветание компании. Это еще раз доказывает верность определения финансового менеджмента не только как науки, но и искусства управления денежными потоками предприятия.

Пример.

Фирма «DС, Inc.» производит спутниковые станции связи, которые продает по 100 000 д. е. Постоянные затраты фирмы составляют 2 млн. д. е. Каждый год выпускается и продается 50 станций. Прибыль до выплаты процентов и налогов равна 500 тыс. д. е. Активы фирмы, 5 млн. д. е., полностью финансируются акционерным капиталом. Фирма рассчитывает, что она может изменить свой производственный процесс, сделав 4 млн. д. е. капитальных вложений за счет заемных средств стоимостью 10%. При этом постоянные затраты возрастут на 0,5 млн. д. е. Это изменение: 1) снизит переменные затраты на единицу продукции на 10 тыс. д. е.; 2) увеличит производительность на 20 единиц; 3) цену продажи на все спутниковые станции придется снизить до 95 тыс. д. е., чтобы продать дополнительную продукцию. Ставка налога на прибыль 40%. Цена капитала до капиталовложений составляет 15%. Должна ли фирма производить такое изменение?

Рассчитаем выручку от реализации 50 станций связи:

S₁= 10 тыс. д. е. * 50 = 5000 тыс. д. е. = 5 млн. д. е.

Переменные расходы (VC) составят:

VC = 5 млн. д. е. - 2 млн. д. е. - 0,5 млн. д. е. = 2,5 млн. д. е.

Удельные переменные расходы (v₁)будут равны:

v₁ = 2,5 млн. д. е. : 50 = 0,05 млн. д. е.

NP₁ = 0,5 млн. д. е. * 0,6 = 0,3 млн. д. е.

Так как фирма полностью финансируется за счет акционерного капитала, то DFL₁ = 1, а средневзвешенная цена капитала (WACC) равна цене акционерного капитала (15%), рентабельность активов (ROA) равна рентабельности собственного капитала (ROE):

ROA₁ = ROE₁ = 0,3 млн. д. е. : 5 млн. д. е. * 100% = 6%

При этом ее точка безубыточности находится на уровне:



Чтобы ответить на вопрос, стоит ли фирме изменять структуру своего капитала, необходимо рассчитать WACC и ROE фирмы после осуществления капитальных вложений и сравнить эти показатели с базовыми (до капитальных вложений).

S₂ = 0,095 млн. д. е. * 70 = 6,65 млн. д. е.

v₂ = 0,05 млн. д. е. - 0,01 млн. д. е. = 0,04 млн. д. е.

VC₂ = 0,04 млн. д. е. * 70 = 2,8 млн. д. е.

EBIT₂ = 6,65 млн. д. е. - 2,8 млн. д. е. - 2,5 млн. д. е. = 1,35 млн. д. е.

Поскольку фирма привлекает заемный капитал, то она несет постоянные финансовые расходы, связанные с обслуживанием долга в размере 4 млн. д. е. по ставке 10%. Поэтому ее чистая прибыль (NP) станет равна:

NP₂ = (1,35 млн. д. е. - 4 млн. д. е. * 0,1) * 0,6 = 0,57 млн. д. е.

При этом уровень производственного левериджа снизится, а уровень финансового левериджа возрастет:

Так как постоянные производственные расходы возрастут на 0,5 млн. д. е., то поднимется уровень точки безубыточности:

Для расчета средневзвешенной цены капитала воспользуемся формулой:

WACC₂ = 15% * ⁵/₉ + 10% * ⁴/₉ * (1 - 0,4) = 8,33% + 2,67% = 11%.

Рентабельность активов и рентабельность собственного капитала по чистой прибыли составят:

ROA = 0,57 млн. д. е.: 9 млн. д. е. * 100% = 6,33%;

ROE = 0,57 млн. д. е. : 5 млн. д. е. * 100% = 11,4%.

Результаты наших вычислений показывают, что после капиталовложений средневзвешенная цена капитала снизится с 15% до 11%, а рентабельность собственного капитала возрастет с 6% до 11,4%. Следовательно, можно порекомендовать руководству фирмы «DC, Inc.» произвести изменения в структуре капитала.

4. Дивидендная политика

4.1 СОДЕРЖАНИЕ ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ И ФАКТОРЫ, ЕЕ ОПРЕДЕЛЯЮЩИЕ

Дивиденд - это часть чистой прибыли акционерного общества за отчетный финансовый год, распределяемая между держателями акций одной категории (типа) пропорционально числу имеющихся у них акций. Выплата дивидендов не является юридической обязанностью акционерного общества. Вернемся к схеме распределения прибыли предприятия, представленной на рис 5. Источником дивидендов по обыкновенным акциям является чистая прибыль, остающаяся после выплаты фиксированных дивидендов по привилегированным акциям. В то же время чистая прибыль является одним из внутренних источников финансирования деятельности фирмы. Успешно работающие, т. е. имеющие чистую прибыль, компании стоят перед дилеммой: выплатить дивиденды по обыкновенным акциям или реинвестировать прибыль в производство. Реинвестирование прибыли является относительно дешевым, но, к сожалению, ограниченным по объему источником финансирования. Использование прибыли для реализации своих инвестиционных проектов и пополнения оборотных средств позволяет компании сохранить существующую систему управления и контроля над ее деятельностью и избежать значительных затрат на размещение ценных бумаг, прежде всего дополнительных обыкновенных акций. В тоже время отказ от выплаты дивидендов приводит к тому, что действующие акционеры при первой возможности начнут «сбрасывать» свои акции, что может привести к переходу контрольного пакета в руки рейдера.

Широкую известность в теории и практике финансового менеджмента получили три подхода к разработке дивидендной политики: теория иррелевантности дивидендов, теория существенности дивидендной политики, теория налоговой дифференциации.

Теория иррелевантности дивидендов (dividend irrelevance theory) разработана Ф. Модильяни и М. Миллером. Они сделали ряд допущений: отсутствие налогов, равноценность для инвесторов дивидендов и доходов от прироста капитала, отсутствие эмиссионных и трансакционных затрат, равнодоступность информации и т. п. Исходя из этих допущений, Ф. Модильяни и М. Миллер доказывали, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного достояния акционеров, которое определяется способностью компании генерировать прибыль, и, в большей степени, зависит от правильности инвестиционной политики, чем от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на накопляемую (инвестиции) и потребляемую (дивиденды). Из этого следует, что оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости организации не существует в принципе.

Логическим завершением этой теории является вывод о том, что дивиденды должны начисляться по остаточному принципу после того, как профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты.

Разработки Ф. Модильяни и М. Миллера серьезно критиковались как теоретиками, так и практиками, которые указывали на нереальность исходных предпосылок теории иррелевантности. Прежде всего критике подвергался тезис о том, что инвесторы индифферентны по отношению к тому, в какой форме увеличивается их благосостояние - в форме текущего дохода или прироста капитала, так как во многих странах дивиденд и доход от капитализации облагаются налогом по разным ставкам. Кроме того, привлечение капитала, за счет дополнительного выпуска ценных бумаг, обходится дороже, по сравнению с реинвестированием прибыли из-за наличия эмиссионных расходов и т. п.

Теория существенности дивидендной политики или теория «синицы в руках» («bird-in-the-hand») разрабатывалась в трудах М. Гордона и Дж. Линтера. Они считают, что дивидендная политика существенна, она влияет на величину совокупного достояния акционеров. Инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды капитализированному доходу, который может быть реализован только в случае продажи акций. Кроме того, текущие дивидендные выплаты уменьшают уровень неопределенности инвесторов относительно целесообразности и выгодности инвестирования в данную компанию; тем самым их удовлетворяет меньшая норма прибыли на инвестируемый капитал, используемая в качестве коэффициента дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной стоимости акционерного капитала.

Начало теории налоговой дифференциации (tax differential theory) было положено трудами Р. Литценбергера и К. Рамасвами. Согласно данной теории для акционеров приоритетное значение имеет не дивидендная, а капитализированная доходность, поскольку доход от капитализации облагался налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды. Следовательно, если две компании различаются лишь в способах распределения прибыли, то акционеры той компании, которая выплачивает относительно высокие дивиденды, должны требовать повышенный доход на акции, чтобы компенсировать потери, в связи с повышенным налогообложением. Таким образом, компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли.

Практика функционирования акционерных обществ как за рубежом, так и в России доказывает, что увеличение или уменьшение дивидендов обычно сильно влияет на цену акций. Если компания много лет стабильно платила дивиденды, то резкое уменьшение или невыплата дивидендов может стать «корпоративным финансовым самоубийством». Напротив, увеличение дивидендов или дополнительные выплаты будут хорошим стимулом для повышения цены акций. Оценка компаний, которые до определенного момента не имели дивидендной истории, обычно повышается, когда они объявляют о выплате дивидендов. Доход, который можно получить за счет перепродажи подорожавших акций, тоже немало зависит от выплачиваемых дивидендов.

Разработка дивидендной политики сводится к постановке и решению двух взаимосвязанных задач:

1) обеспечить компанию необходимыми финансовыми ресурсами, важнейшим из которых выступает нераспределенная прибыль;

2) максимизировать совокупное достояние акционеров, как основной критерий принятия финансовых решений.

Общий алгоритм действий по разработке дивидендной политики может быть представлен следующими этапами.

I этап - оценка финансового состояния акционерного общества, достигнутого им уровня развития и факторов, определяющих дивидендную политику.

II этап - выбор методики дивидендных выплат на основе оценки ее сильных и слабых сторон, с точки зрения влияния на развитие акционерного общества.

III этап - проведение вариантных расчетов для определения нормы распределения прибыли. В расчетах следует учитывать то обстоятельство, что возрастание нормы распределения прибыли вызывает снижение темпов прироста собственных средств и, как следствие, уменьшает темпы роста выручки и возможности привлечения заемных средств.

IV этап - экспертиза возможных правовых рисков, т. е. предупреждение возможных притязаний миноритарных акционеров. Для этого проект решения о дивидендных выплатах подвергается тщательному анализу на предмет непротиворечивости учредительным документам и действующему законодательству.

V этап - проведение решения о дивидендных выплатах, рекомендованного советом директоров (наблюдательным советом) через общее собрание акционеров.

Поскольку задачи, решаемые в процессе разработки дивидендной политики, в определенной степени инвариантны и определяются многими факторами как экономического, так и социального, и психологического характера, то их однозначного решения не существует. Однако следует выделить ряд традиционных факторов, оказывающих влияние на выработку дивидендной политики.

1. Правовые факторы.

В России выплата дивидендов регулируется Федеральным законом «Об акционерных обществах» (гл. V «Дивиденды общества»), в соответствие с которым дивиденды выплачиваются только из чистой прибыли отчетного года. Дивиденды по привилегированным акциям определенного типа могут выплачиваться за счет специально предназначенных для этого фондов. В ряде стран источниками выплаты дивидендов может быть также нераспределенная прибыль прошлых лет и эмиссионный доход.

В соответствии со ст. 43 вышеназванного Закона, акционерное общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов в следующих случаях (см. рис. 13):

- до полной оплаты всего уставного капитала общества;

- до выкупа всех акций, которые должны быть выкуплены в соответствии с законом;

- если на день принятия решения о выплате дивидендов общество отвечает признакам несостоятельности (банкротства), в соответствии с законодательством Российской Федерации, или указанные признаки появятся у общества в результате выплаты дивидендов;

- если на день принятия такого решения стоимость чистых активов общества меньше его уставного капитала, резервного фонда и превышения над номинальной стоимостью определенной уставом ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций либо станет меньше их размера в результате принятия такого решения;

- в иных случаях, предусмотренных федеральными законами.



Рис. 13. Случаи невыплаты обществом дивидендов

Акционерное общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов по обыкновенным акциям и привилегированным акциям, размер дивиденда по которым не определен, если не принято решение о выплате в полном размере дивидендов (в том числе о полной выплате всех накопленных дивидендов по кумулятивным привилегированным акциям) по всем типам привилегированных акций, размер дивиденда по которым определен уставом общества.

Акционерное общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов по привилегированным акциям определенного типа, по которым размер дивиденда определен уставом общества, если не принято решение о полной выплате дивидендов (в том числе о полной выплате всех накопленных дивидендов по кумулятивным привилегированным акциям) по всем типам привилегированных акций, представляющим преимущество в очередности получения дивидендов перед привилегированными акциями этого типа.

2. Условия контрактов.

В зарубежной практике банки, выдавая долгосрочные кредиты, предусматривают в кредитных договорах так называемые ковенанты или ограничения, связанные с долей реинвестируемой прибыли. Дело в том, что банк заинтересован в эффективной деятельности своего заемщика, что, в свою очередь, определяется достаточностью дешевых финансовых ресурсов.

3. Ликвидность.

В связи с тем, что момент реализации продукции не совпадает с моментом поступления денежных средств, акционерное общество может быть прибыльным, но не иметь достаточно средств на расчетном счете для выплаты дивидендов. Поэтому по российскому законодательству дивиденды могут выплачиваться не только деньгами, но в случаях, предусмотренных уставом, - другим имуществом.

4. Расширение производства.

Растущие компании сталкиваются с проблемой недостаточности финансовых ресурсов для обеспечения своих потребностей. В этих условиях акционеры могут пойти на ограничения в выплате дивидендов с тем, чтобы не прибегать к дорогостоящим заимствованиям или к эмиссии дополнительных акций.

5. Интересы акционеров.

Как отмечалось выше, критерием при выборе дивидендной политики является обеспечение совокупного достояния акционеров, которое складывается из текущего дохода (дивиденда) и рыночной стоимости принадлежащих им акций. Поэтому, принимая решение о величине выплачиваемых дивидендов, собрание акционеров или совет директоров должны учитывать, как это решение повлияет на рыночную стоимость компании. Реинвестируемая прибыль - это залог будущего дивиденда, следовательно, от ее величины будет зависеть темп прироста дивидендов. Для оценки того или иного варианта дивидендной политики можно использовать модель Гордона.

Пример.

Компания «В» получила прибыль в отчетном году в размере 100 тыс. д. е. Компания может либо продолжать работу в том же режиме, получая в дальнейшем такую же прибыль, либо реинвестировать часть прибыли. На основании данных табл. 6 требуется определить, какой вариант дивидендной политики предпочтительнее.

Таблица 6. Возможности повышения рентабельности компании «В» за счет реинвестирования прибыли

Величина дивидендов составит:

по первому варианту - 100 тыс. д. е.;

по второму варианту - 100 тыс. д. е. * 0,9 = 90 тыс. д. е.;

по третьему варианту - 100 тыс. д. е. * 0,8 = 80 тыс. д. е.;

по четвертому варианту - 100 тыс. д. е. * 0,7 = 70 тыс. д. е.

Капитализация (совокупная рыночная стоимость акций) составит:

по первому варианту:

по второму варианту:

по третьему варианту:

по четвертому варианту:

Совокупный результат составит:

по первому варианту : 100 + 1000 = 1100 (тыс. д. е.);

по второму варианту : 90 + 1192,5 = 1282,5 (тыс. д. е.);

по третьему варианту: 80 + 1453,3 = 1533,3 (тыс. д. е.);

по четвертому варианту: 70 + 1110 = 1180 (тыс. д. е.).

Максимальный результат получился по третьему варианту реинвестирования прибыли, следовательно, данная дивидендная политика является предпочтительной.

Существуют определенные противоречия и среди самих акционеров. Так, богатые акционеры могут быть больше заинтересованы в реинвестировании прибыли и приросте рыночной стоимости акций, поскольку в данном случае им не придется платить налоги (налог с дохода в виде прироста рыночной стоимости ценных бумаг взимается только после их продажи). Акционеры, располагающие небольшим количеством акций, скорее всего не захотят отсрочить свое сегодняшнее потребление и ждать возможного прироста курсовой стоимости.

Дивидендная политика связана также с проблемой «разводнения» капитала. Если компания выплачивает повышенные дивиденды, то для обеспечения ее источниками финансирования, очевидно, придется прибегнуть к эмиссии дополнительных акций. Такие действия могут привести к появлению новых акционеров и «размыванию» права собственности уже действующих.

Информационный эффект.

На рыночную стоимость акций оказывают влияние значительное число разнообразных факторов, но одним из основных является величина дивидендов. Поэтому информацию о выплате дивидендов отслеживают не только сами акционеры, но и профессиональные участники рынка ценных бумаг, и специализированные информационные агентства. Всякое известие о снижении дивидендов, по сравнению с предшествующими периодами или тем более об их невыплате, может привести к резкому снижению курсов акций. Акционерное общество может проводить политику стабильных дивидендных выплат для того, чтобы не вызвать нежелательных рыночных слухов или паники.

При формировании дивидендной политики необходимо учитывать, что классическая формула: «Курс акций прямо пропорционален дивиденду и обратно пропорционален процентной ставке по альтернативным вложениям» применима на практике далеко не во всех случаях. Инвесторы могут высоко оценить стоимость акций предприятия даже без выплаты дивидендов, если они хорошо информированы о его программах развития, причинах невыплаты или сокращения выплаты дивидендов и направлениях реинвестирования прибыли.

Принятие решения о выплате дивидендов и их размерах в значительной мере определяется стадией жизненного цикла организации. Например, если ее руководство предполагает осуществить серьезную программу реконструкции и для ее реализации намечает осуществить дополнительную эмиссию акций, то такой эмиссии должен предшествовать достаточно долгий период устойчиво высоких выплат дивидендов, что приведет к существенному повышению курса акций и, соответственно, к увеличению суммы средств, полученной в результате размещения дополнительных акций.

Российские акционерные общества, в основном, используют «остаточный принцип» выплаты дивидендов, т. е. выплата осуществляется после того, как обеспечено финансирование социальных и инвестиционных программ.

4.2 МЕТОДИКИ И ПОРЯДОК ДИВИДЕНДНЫХ ВЫПЛАТ

В Методических рекомендациях по разработке финансовой политики предприятия, утвержденных Приказом Министерства экономики РФ от 1 октября 1997 г. № 118, приводятся следующие методики дивидендных выплат.

Коэффициент «дивидендный выход», который упоминался в первой методике, равен отношению дивидендов, выплачиваемых по обыкновенным акциям к прибыли, доступной акционерам - держателям обыкновенных акций.

Российские компании в большей степени склонны использовать методику фиксированных дивидендных выплат, хотя в последние годы складываются условия для перехода к методике выплаты гарантированного минимума и «экстра-дивидендов».

Порядок выплаты дивидендов российскими акционерными обществами определяется Федеральным законом «Об акционерных обществах» (в ред. ФЗ от 27 февраля 2003 г. № 29-ФЗ).

Выплата дивидендов - это право, а не обязанность. Акционерное общество имеет право по результатам первого квартала, полугодия, девяти месяцев финансового года и (или) по результатам финансового года принимать решения (объявлять) о выплате дивидендов по размещенным акциям (см. рис. 14). Решение о выплате (объявлении) дивидендов по результатам первого квартала, полугодия, девяти месяцев финансового года может быть принято в течение трех месяцев после окончания соответствующего периода.



Рис 14. Порядок выплаты дивидендов по акциям

Решения о выплате дивидендов, размере дивиденда и форме его выплаты по акциям каждой категории (типа) принимаются общим собранием акционеров. Размер дивидендов не может быть больше рекомендованного советом директоров (наблюдательным советом) общества.

Срок и порядок выплаты дивидендов определяются уставом общества или решением общего собрания акционеров о выплате дивидендов. Если уставом общества или решением общего собрания акционеров дата выплаты дивидендов не определена, срок их выплаты не должен превышать 60 дней со дня принятия решения о выплате дивидендов.

Право на получение дивидендов должны иметь акционеры и номинальные держатели акций, включенные в реестр на день составления списка лиц, имеющих право участвовать в общем собрании акционеров, на котором принимается решение о выплате дивидендов.

Для обеспечения правильного удержания причитающихся с акционеров налогов номинальный держатель акций должен представить данные о лицах, в интересах которых он держит акции, на дату составления списка. Дивиденды по таким акциям начисляются номинальным держателям, а они, в свою очередь, обязаны перечислить дивиденды акционерам, интересы которых они представляют.

Дивиденды не начисляются на акции, не выпущенные в обращение и находящиеся на балансе общества.

Дата выплаты дивидендов - это день, начиная с которого она производится, а при безналичном платеже - день всех расчетов с акционерами.

Общество обязано выплатить объявленные по каждой категории (типу) акций дивиденды в сроки, определенные решением об их выплате, в противном случае акционеры вправе требовать их выплаты через суд.

Однако в некоторых случаях акционерное общество не вправе выплачивать даже объявленные дивиденды по акциям, а именно:

- если на день выплаты оно отвечает признакам несостоятельности (банкротства), в соответствии с законодательством РФ, или если эти признаки появятся в результате выплаты дивидендов;

- если на день выплаты стоимость чистых активов общества меньше суммы его уставного капитала, резервного фонда и превышения над номинальной стоимостью определенной уставом общества ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций либо станет меньше в результате выплаты дивидендов;

- в иных случаях, предусмотренных федеральными законами.

При прекращении указанных выше обстоятельств, акционерное общество обязано выплатить акционерам объявленные дивиденды.

В случае если акции, на которые выплачивается дивиденд, размещались путем открытой подписки, общество обязано раскрыть информацию об объявлении и выплате дивидендов, т. е. опубликовать соответствующее объявление в открытой печати.

Публикация осуществляется не позднее пяти дней с момента объявления о выплате или начала выплаты дивидендов в печатных средствах массовой информации, распространяемых тиражом, доступным для большинства владельцев ценных бумаг общества.

Размещено на Allbest.ru