Система формирования инвестиционного портфеля предприятия и методы управления им

Рассматривая вопрос с точки зрения практики отечественного фондового рынка, необходимо прежде всего решить проблему: а имеется ли на нем достаточное количество качественных ценных бумаг, инвестируя в которые можно достигнуть вышеприведенных норм. В частности, на отечественном фондовом рынке разновидностей портфелей не так уж и много, и далеко не каждый конкретный держатель, учитывая состояние рынка ценных бумаг, может себе позволить инвестирование в корпоративные акции. Поэтому приходится констатировать, что на отечественном рынке лишь государственные ценные бумаги являются одним из основных объектов портфельного инвестирования.

Малоприменим и такой способ пассивного управления как метод индексного фонда. Индексный фонд - это портфель, отражающий движение выбранного биржевого индекса, характеризующего состояние всего рынка ценных бумаг. Если инвестор желает, чтобы портфель отражал состояние рынка, он должен иметь в портфеле такую долю ценных бумаг, какую эти бумаги составляют при подсчете индекса. В целом рынок ценных бумаг в настоящее время малоэффективен, поэтому применение такого метода может принести убытки вместо желаемого положительного результата.

Определенные трудности могут возникнуть и при использовании метода сдерживания портфеля. Этот вариант пассивного управления связан с инвестированием в неэффективные ценные бумаги. При этом выбираются акции с наименьшим соотношением цены к доходу, что позволяет в будущем получить доход от спекулятивных операций на бирже. Однако нестабильность российского рынка не дает подобных гарантий.

Нельзя утверждать, что только конъюнктура фондового рынка определяет способ управления портфелем [13, с. 164].

Выбор тактики управления зависит и от типа портфеля. Скажем, трудно ожидать значительного выигрыша, если к портфелю агрессивного роста применить тактику «пассивного» управления. Вряд ли будут оправданы затраты на активное управление, ориентированное, например, на портфель с регулярным доходом.

Выбор тактики управления зависит также от способности менеджера (инвестора) выбирать ценные бумаги и прогнозировать состояние рынка. Если инвестор не обладает достаточными навыками в выборе ценных бумаг или времени совершения операции, то ему следует создать диверсифицированный портфель и держать риск на желаемом уровне. Если инвестор уверен, что он может хорошо предсказывать состояние рынка, ему можно менять состав портфеля в зависимости от рыночных перемен и выбранного им вида управления.

Например, пассивный метод управления возможен для портфеля облигаций государственного сберегательного займа, по которым возможен расчет доходности, и колебания рыночных цен с позиции отдельного инвестора представляются малопривлекательными [19, с. 176].

Как «активная», так и «пассивная» модели управления могут быть осуществлены либо на основе поручения клиента и за его счет, либо на основе договора. Активное управление предполагает высокие затраты специализированного финансового учреждения, которое берет на себя все вопросы по купле-продаже и структурному построению портфеля ценных бумаг клиента. Формируя и оптимизируя портфель из имеющихся в его распоряжении средств инвестора, управляющий осуществляет операции с фондовыми ценностями, руководствуясь своим знанием рынка, выбранной стратегии и т. д. Прибыль будет в значительной степени зависеть от инвестиционного искусства менеджера, а, следовательно, комиссионное вознаграждение будет определяться процентом от полученной прибыли.

Пассивная модель управления подразумевает передачу денежных средств специализированному учреждению, которое занимается портфельными инвестициями с целью вложения этих средств от имени и по поручению их владельца в различные фондовые инструменты с целью извлечения прибыли. За проведение операций взимается комиссионное вознаграждение. На практике операции такого рода носят название «доверительные банковские операции».

Глава 2. Особенности формирования и управления

инвестиционным портфелем ИК «Солид»

2.1 Организационно-экономическая характеристика ИК «Солид»

Закрытое Акционерное Общество Инвестиционно-финансовая компания (ЗАО ИФК) «Солид» учреждено в октябре 1994 года и на сегодняшний день предоставляет профессиональные услуги в области брокерского и депозитарного обслуживания, доверительного управления, финансового консалтинга, аудита. Компания известна как активный участник фондового рынка, занимающая ведущее место по объемам сделок и операций на всех основных биржевых и внебиржевых площадках.

ЗАО ИФК «Солид» состоит в Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР) с момента ее организации в июле 1996 г., представлено в Российской Торговой Системе (РТС) с 1996 г., Фондовой Секции ММВБ с 1998 г., секции государственных ценных бумаг ММВБ с 2001 года.

ЗАО ИФК «Солид» установлены междепозитарные корреспондентские отношения с ЗАО «Депозитарно-Клиринговая Компания» для обслуживания ценных бумаг клиентов по результатам биржевых торгов в РТС и междепозитарные корреспондентские отношения с НП «Национальный депозитарный центр» для обслуживания ценных бумаг клиентов по результатам биржевых торгов на ММВБ (фондовая секция). Хранилище ЗАО ИФК «Солид» позволяет принимать на ответственное хранение документарные ценные бумаги (векселя, депозитные сертификаты, облигации на предъявителя и др.).

ЗАО ИФК «Солид» получена аккредитация при Министерстве имущественных отношений Российской Федерации. В 2003 году ЗАО ИФК «Солид» было аккредитовано при Российском Обществе Оценщиков (РОО) и включено в Реестр оценщиков и оценочных фирм РОО.

20 февраля 2004 компания «Солид» получила статус Финансового консультанта на рынке ценных бумаг. В июле 2004 г. решением Дирекции ММВБ (протокол N53 от 26.07.2004 г.) ЗАО ИФК «Солид» предоставлен статус Держателя в соответствии с Условиями осуществления клиринговой деятельности (Секция фондового рынка ММВБ).

Среди отечественных и иностранных профессиональных участников рынка ценных бумаг ЗАО ИФК «Солид» имеет безупречную репутацию надежного партнера. По итогам 2003 года Национальная ассоциация участников фондового рынка (НАУФОР) назвала ЗАО ИФК «Солид» лауреатом конкурса «Элита фондового рынка 2003» в номинации «сподвижник - пропагандист фондового рынка». ЗАО ИФК «Солид» присвоен рейтинг НАУФОР «АА - очень высокая надежность» среди некредитных организаций. Компания уверенно входит в число крупнейших инвестиционных компаний по размеру собственного капитала.

Согласно рейтингам журнала «Эксперт», в 2003 году ЗАО ИФК «Солид» вошло в первую десятку компаний России в номинациях «Консалтинг в области маркетинга и отношений с общественностью», «Оценочная деятельность».

ЗАО ИФК «Солид» занимает второе место в Топ-30 инвестиционных компаний по количеству клиентов - физических лиц, и десятое место в Топ-50 самых эффективных инвестиционных компаний, на основании данных «РосБизнесКонсалтинг» (РБК).

Представительства, филиалы и дочерние структуры ИФК «Солид» открыты в различных регионах Российской Федерации, что позволяет компании выполнять в интересах клиентов разноплановые задачи, вне зависимости от географии их бизнеса.

Организационная структура управления представлена на рис. 2.

Совет директоров ЗАО ИФК «Солид» состоит: Председатель Совета директоров Лазуткина Т.А.

Членами Совета директоров являются Городняя А.В., Звездов М.Ю., Новиков Ю.М., Рахимов А.П., Семернин В.В., Семернина А.В., Фельдман С.А.

Руководящий состав компании: Семернин В.В. - генеральный директор, Нужденов Д.М. - заместитель генерального директора.

40

Размещено на http://www.allbest.ru/

Рис. 2. - Организационная структура управления ИФК «Солид»

ИК «Солид» имеет лицензии профучастника рынка ценных бумаг на осуществление:

брокерской деятельности - номер 077-06790-100000, выдана ФСФР России 24 июня 2003 г. без ограничения срока действия;

дилерской деятельности - номер 077-06793-010000, выдана ФСФР России 24 июня 2003 г. без ограничения срока действия;

деятельности по управлению ценными бумагами - номер 077-06795-001000, выдана ФСФР России 24 июня 2003 г. без ограничения срока действия;

депозитарной деятельности - номер 077-06807-000100, выдана ФСФР России 27 июня 2003 г. без ограничения срока действия;

лицензия биржевого посредника - номер 716, выдана Комиссией по товарным биржам ФСФР России 25.03.2005 г., со сроком действия до 25.03.2008 г, на совершение фьючерсных и опционных сделок в биржевой торговле на территории Российской Федерации.

ЗАО ИФК «Солид» является Финансовым консультантом на рынке ценных бумаг с 20.02.2004 года. Правовое положение Финансового консультанта на рынке ценных бумаг определяется Федеральным законом от 22.04.1996 №39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» и соответствующими Постановлениями ФСФР (ФКЦБ) России. ЗАО ИФК «Солид», согласно решению Дирекции ММВБ (протокол N53 от 26.07.2004 г.), обладает статусом Держателя в соответствии с Условиями осуществления клиринговой деятельности (Секция фондового рынка ММВБ). ЗАО ИФК «Солид» с 27 июня 1996 г. является членом Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР). ЗАО ИФК «Солид» аккредитовано при Российском Обществе Оценщиков (РОО) и включено в Реестр оценщиков и оценочных фирм РОО. Аккредитация №0103/77-1111/2003 от 31 января 2003 г. Профессиональная ответственность оценщиков ЗАО ИФК «Солид» застрахована ЗАО ГСАО «Плато» (г. Москва). ЗАО ИФК «Солид» получена аккредитация при Министерстве имущественных отношений Российской Федерации.

Всего каких-то 10 лет назад понятия «финансовые рынки», «инвестирование», «инвестиционный портфель» были весьма далеки от повседневной жизни россиян. Именно недостаток инвестиционной культуры в свое время толкнул массу людей на непродуманные поступки - вложение денег в финансовые пирамиды. Памятуя негативный опыт, мы открещивались от инвестиционных возможностей, а в итоге все равно теряли деньги из-за инфляции. Но к счастью жизнь не стоит на месте, и вот уже на протяжении нескольких лет российская и мировая экономика успешно развивается, а вместе с нею растет и благосостояние наших граждан. Современному деловому человеку, имеющего свой бизнес или делающего все для того, чтобы его иметь, очень важно знать обо всех источниках сохранения и приумножения капитала. Для того чтобы сделать надежные вложения, прежде всего надо уметь разбираться в самих финансовых инструментах, знать ситуацию на рынке, основных игроков, их достижения и недостатки. Все это требует времени и дополнительных сил.

Инвестиционно-финансовая компания «Солид» ведет активную работу по просвещению и информированию населения о возможностях фондового рынка и уделяет большое внимание участию в издательских проектах, цель которых - предоставить возможность разобраться во всех финансовых инструментах, получить грамотное инвестиционное образование и повысить свою инвестиционную культуру.

Инвестирование в ценные бумаги - это работа, требующая обладания большим количеством информации и отнимающая много времени. Для этого необходимо глубокое знание рынка и солидный опыт работы, которые приобретаются годами.

ИФК «Солид» привлекает клиентов у которых есть свободные средства, которые хотят сохранить их и получить доходы выше чем, например, по банковским депозитам, но нет возможности постоянно отслеживать тенденции рынка для принятия инвестиционных решений.

ИФК «Солид» работает со своими клиентами двумя способами:

заключает договор доверительного управления

предлагает приобрести паи паевых инвестиционных фондов.

Многие клиенты ИФК «Солид» отдают предпочтение профессиональному управлению денежными средствами и активами - доверительному управлению. В соответствии с предпочтениями основных групп инвесторов специалисты ИФК «Солид» разработали несколько стратегий для работы со средствами клиентов при заключении договора о Доверительном Управлении.

Также клиенты инвестиционно-финансовой компании «Солид» могут разместить свои средства в паи паевых инвестиционных фондов, находящихся под управлением «СОЛИД Менеджмент» (паевые фонды акций и облигаций, закрытые паевые фонды (рентные фонды)

Кроме того ИФК «Солид» является агентом таких ведущих управляющих компаний как Пиоглобал Эссет Менеджмент, Максвелл Эссет Менеджмент, КИТ Финанс и Альянс-РОСНО Управление активами.

Руководство компании обладают большим интеллектуальным потенциалом, знанием рынка и специфики различных отраслей, эксклюзивным набором методик для проведения рыночных исследований.

Опыт ее аналитиков успешно используют частные и корпоративные клиенты при разработке рыночной стратегии развития предприятия или принятия инвестиционных решений для работы на фондовом рынке.

Анализ отраслей и выводы находят применение практически в каждой работе финансовых консультантов. Высокое качество исследований ИФК «Солид» оценили Российский Фонд Федерального имущества и Министерство имущественных отношений РФ, крупнейшие предприятия лесной, металлургической, атомной, нефтедобывающей, нефте- и газоперерабатывающих отраслей.

Приоритетные направления деятельности аналитического отдела:

анализ текущего состояния и прогнозирование среднесрочных перспектив развития фондового рынка в целом и по отдельным сегментам;

подготовка аналитических исследований по отраслям и отдельным предприятиям;

информационная поддержка при принятии инвестиционных и управленческих решений.

ИФК «Солид» выпускает и публикует следующие аналитические материалы

ежедневные и еженедельные обзоры рынка акций;

ежемесячные обзоры рынка облигаций;

аналитические обзоры по отраслям промышленности;

прогнозы по изменению курсовой стоимости ценных бумаг с использованием методов технического и фундаментального анализа;

консультации у ведущих аналитиков Компании.

В рамках реализации стратегии инвестирования специалистами ИФК «Солид» предлагается формирование портфеля ценных бумаг, сочетающего в себе разумный риск и приемлемую доходность.

ИФК «Солид» на сегодняшний день является одной из крупнейших компаний работающих на финансовом рынке ценных бумаг. Перейдем к особенностям формирования инвестиционного портфеля ИФК «Солид».

2.2 Процесс и специфика формирования инвестиционного

портфеля ИК «Солид»

инвестиционный портфель ценная бумага риск

Основными принципами построения портфеля ИФК «Солид» являются: принцип консервативности, принцип диверсификации и принцип достаточной ликвидности.

Принцип консервативности Соотношение между высоконадежными и рискованными долями поддерживается таким, чтобы возможные потери от рискованной доли с подавляющей вероятностью покрывались доходами от надежных активов. Инвестиционный риск, таким образом, состоит не в потере части основной суммы, а только в получении недостаточно высокого дохода.

Принцип диверсификации. Диверсификация уменьшает риск за счет того, что возможные невысокие доходы по одним ценным бумагам будут компенсироваться высокими доходами по другим бумагам. Минимизация риска достигается за счет включения в портфель ценных бумаг широкого круга отраслей, не связанных тесно между собой, чтобы избежать синхронности циклических колебаний их деловой активности.

Принцип достаточной ликвидности состоит в том, чтобы поддерживать долю быстрореализуемых активов в портфеле не ниже уровня, достаточного для проведения неожиданно подворачивающихся высокодоходных сделок и удовлетворения потребностей клиентов в денежных средствах.

Формирование инвестиционного портфеля осуществляется с учетом результатов анализа инвестиционной ситуации, включающего три уровня задач:

изучение и анализ общей экономической ситуации;

анализ отдельных сфер рынка ценных бумаг;

изучение состояния отдельных фирм.

Изучение общей экономической ситуации основано на показателях, описывающих динамику производства, уровень экономической активности, потребление и накопление, темпы инфляции, финансовое состояние государства. Изучение этих данных позволяет оценить, насколько общая ситуация в стране или регионе благоприятна для инвестирования, и определить факторы, оказывающие на нее воздействие в краткосрочной и долгосрочной перспективе.

Анализ отдельных сфер рынка ценных бумаг осуществляется в отраслевом разрезе. В каждый данный момент выявляются отрасли, которые находятся на подъеме и обеспечивают лучшие по сравнению с другими возможности выгодного вложения средств.

Анализ состояния отдельных фирм и компаний позволяет отобрать те из них, чьи ценные бумаги позволяют в наибольшей степени реализовать поставленные инвестиционные цели.

Ведется постоянный мониторинг как внутренней экономической ситуации, так и конъюнктуры на мировых товарных и финансовых рынках.

Вхождение в рынок акций осуществляется постепенно с учетом изменений конъюнктуры.

Проводится разумная отраслевая диверсификация инвестиций и диверсификация по объектам инвестирования.

Инвестиции осуществляются в ценные бумаги, рынки которых достаточно ликвидны на момент принятия решения о таких инвестициях.

Осуществляется торговая стратегия, состоящая в регулярной фиксации возникающей прибыли.

Выбор объектов для покупки осуществляется на основе принципа "качественной инвестиции", основанном на консервативном подходе, где приоритетом является сохранность капитала на долгосрочном промежутке времени.

Рассмотрим подходы к выбору объекта инвестирования используемые ИК «Солид»

Решение о выборе объекта инвестирования принимаются на основе следующих подходов:

наличие благоприятных финансовых показателей работы компании;

устойчивое положение в отрасли экономики и регионах, в которых ведется деятельность;

низкая рыночная капитализация основных фондов с точки зрения сравнительного анализа как в рамках российского рынка, так и с точки зрения международных сопоставлений;

величина компании (принадлежность эмитента к группе крупных предприятий с объемом продаж от 100 млн. долларов США);

открытость компании и эффективное корпоративное управление;

структура акционеров компании, оставляющая перспективу для скупки акций стратегическим инвестором;

наличие значительного потенциала роста на кратко- и среднесрочном промежутке времени;

ликвидность рынка акций компании.

В основу метода, реализующего этап пересмотра структуры портфеля ценных бумаг ИКФ «Солид», положен торговый алгоритм действий инвестора, связанных с покупкой, либо продажей выбранного актива в определенный момент времени в зависимости от состояния информационного поля, существующего на рынке, и от временного горизонта инвестиций. Процедуры торгового алгоритма решают следующие задачи:

идентификация текущего состояния рынка актива, с точки зрения различных временных диапазонов;

выбор времени для покупки актива;

обеспечение риск-менеджмента потерь инвестора при покупке инвестиционных активов (риск - менеджмент направлен на ограничение потерь, в случае неверной идентификации состояния рынка);

ограничение потерь прибыли, если инвестиции в активы начали ее приносить, т.е. предохранять прибыль от значительного падения в случае неожиданного изменения конъюнктуры;

выбор времени для продажи инвестиционного актива при изменении состояния рынка, которое выражается в падении цен на актив;

возобновление приобретение инвестиционного актива, если он был реализован по каким - либо причинам, а текущее состояние рынка при этом позволяет продолжать инвестирование в направлении определенного первоначально тренда.

Стандартизованная стратегия управления активами предусматривает вложение средств в акции ведущих российских предприятий из наиболее динамично развивающихся отраслей российской экономики. Все, выбранные в портфель, акции действительно являются «звёздами» на российском фондовом рынке. Их фундаментальной оценкой занимаются все без исключения аналитики большинства инвестиционных компаний и банков, что само по себе обеспечивает надежность вложений в эти инструменты. Однако и в предлагаемом портфеле, как показывает практика, в зависимости от конъюнктуры на финансовых рынках бывают периоды, когда цены на акции значительно отличаются от справедливых цен в сторону переоценённости или наоборот, недооценённости.

Вложения в перечисленные финансовые инструменты осуществляются в долях, рассчитанных в соответствии с теорией Марковица, с учетом ограничений режима торговли. На интернет-сайте компании публикуются результаты инвестирования по данной стратегии в режиме реального времени. Результаты, которые показывает управление таким портфелем, превышают результаты управления пассивным портфелем, и тем более, результаты вложения в депозиты и облигации.

Целый ряд клиентов компании уже пользуется этой и другими стратегиями, предлагаемыми ИФК «Солид», получая положительные результаты управления инвестиционным портфелем.

В 2006 году компанией был сформирован портфель, состоявший из 15 акций. Для каждой ценной бумаги из выбранного набора рассчитывались статистические показатели за истекший 2005 год.

Портфель «Солид» формируется на основании данных по ценам акций за истекший год. Рассмотрим порядок формирования портфеля.

Выбор ценных бумаг, включаемых в портфель, проводится в соответствии с принятой стратегией инвестирования («голубые фишки» или акции второго эшелона). Количество инструментов портфеля принимается в диапазоне 10…20.

Для каждой ценной бумаги из выбранного набора рассчитываются статистические показатели за истекший год:

среднее значение доходности;

дисперсия доходности;

стандартное отклонение доходности.

На основании фундаментального анализа и показателей рынка ценных бумаг за истекший год определяются ожидаемые потенциалы роста каждой ценной бумаги.

Исходя из ожидаемых потенциалов роста и дисперсий доходности, рассчитываются доли ценных бумаг в портфеле. Целевой функцией при этом является максимальный ожидаемый потенциал роста портфеля, а ограничениями - допустимый риск (дисперсия доходности портфеля) и максимальная доля бумаги в портфеле. Ограничения на риск принимаются в соответствии с выбранной стратегией инвестирования. При этом дисперсия доходности портфеля рассчитывается по формулам теории Марковица.

Индекс портфеля «Солид» рассчитывается как отношение капитализации ценных бумаг, входящих в портфель, с весами, равными долям бумаг в портфеле, на дату расчета к капитализации ценных бумаг на исходную дату (начало: 2006 г.).

Выбранный, в начале 2006 года, набор ценных бумаг включает акции обыкновенные следующих эмитентов: Татнефть, Транснефть, Северсталь, Сургутнефтегаз, Сибнефть, Сбербанк, Ростелеком, МТС, Лукойл, Норникель, Газпром, РАО ЕЭС, Уралсвязьинформ.

Рис. 3. - Потенциалы роста и дисперсия доходности на начало 2006 г.

На рисунке 3 показаны потенциалы роста и дисперсия доходности. Наибольшим потенциалом роста обладают - Ростелеком (108%), РАО ЕЭС, Сбербанк (76%), а наименьшими Сибнефть (7%), Северсталь и Транснефть (по 5%). По данным рисунка 4 наибольший удельный вес в структуре занимает Сбербанк, 20%, Ростелеком 20%, Норникель 20%, РАО ЕЭС 20%. Наименьший удельный вес занимают Татнефть 2%, Транснефть 1% Северсталь 1%, Сургутнефтегаз 2%, Сибнефть 1% МТС 1%, Лукойл 2%. Газпром 5%, Уралсвязьинформ 5%.



Рис. 4. - Структура инвестиционного портфеля ИФК «Солид»

Таким образом, система формирования инвестиционного портфеля ИКФ «Солид» характеризуется высокой степенью организации процесса анализа и планирования структуры и динамики фондового рынка. Перейдем к оценки особенностей и эффективности системы управления инвестиционным портфелем.

2.3 Оценка эффективности управления инвестиционным

портфелем ИКФ «Солит»

Рассмотрим основные показатели эффективности инвестиционного портфеля в 2006 году. Так безрисковая процентная ставка составила 7.5%, а среднее значение доходности 62%, дисперсия доходности 671%, стандартное отклонение доходности 259%, индекс портфеля (Индекс на начало 2006 года = 100) 171, Коэффициент Шарпа (SR) 0.213.

Как видим показатели находятся на высоком уровне, что говорит о эффективности управления и формирования инвестиционного портфеля.

Одной из характеристик инвестиционного портфеля является его индекс. На рисунке 5 представлен график индекса портфеля «Солид» и индекса РТС за 2006 год. Наибольший индекс портфеля ИФК «Солид» приходиться на апрель-май 2006 года. Затем происходило падение индекса в июне, однако с июля начался уверенный рост индекса, который по своему показателю превосходить индекс РТС.

Рис. 5. - График индекса портфеля в сравнении с индексом РТС

В рамках развития предлагаемой стратегии в 2007 году был сформирован портфель, состоящий из акций 20 крупнейших российских эмитентов, условиям предлагаемой стратегии. Основной предпосылкой при формировании послужила фундаментальная недооцененность и наличие потенциала роста этих бумаг.

Были включены в свой портфель инструменты следующих секторов: энергетика, нефть и газ, химия и нефтехимия, телекоммуникации, потребсектор.

Рассмотрим в чем особенная привлекательность предлагаемых инструментов.

Компания Газпромнефть. Фундаментальная недооцененность, наличие административного ресурса, возможная передача компании функций оператора по добыче на нефтяных участках Газпрома (нефтяные залежи Уренгойского, Ен-Яхинского и Песцовского месторождений), запасы компании (исходя из среднемировых темпов отбора) вполне позволяет в долгосрочной перспективе выйти на планируемый уровень 80 млн. т. Реализация амбициозных планов в секторе upstream, сохранение благоприятной ценовой конъюнктуры на рынках углеводородного сырья, начало освоения Восточной Сибири совместно с ЛУКОЙЛом. Установление контроля над МНПЗ.

Таблица 1. - Характеристика акций эмитентов включенных в

инвестиционный портфель в 2007 году

№п/п	Эмитент	Тикер	Цена текущая, $ 09.06.2007	Цена целевая, $	Upside
1.	Казаньоргсинтез ап	KZOSP	0,2	0,41	110%
2.	ТГК-8	TGKH	0,001987	0,001987	84%
3.	Полюс-Золото	PLZL	38,5	70	84%
4.	ТГК-2	TGKB	0,002263	0,002263	81%
5.	Комстар-ОТС	CMST	6	10	66%
6.	ТНК-ВР	tnbp	1,9	3	60%
7.	РБК-ИС	RBCI	88	12	59%
8.	Уфимский НПЗ	unpz	1,46	2,29	57%
9.	ОГК-6	OGKF	0,1525	0,222155	46%
10.	Концерн Калина	KLNA	37	53	43%
11.	ТГК-5	TGKE	0,001797	0,001797	40%
12.	ТГК-4	TGKD	0,001585	0,001585	38%
13.	Роснефть	ROSN	7,83	10,51	35%
14.	ОГК-2	OGKB	0,215409	0,215409	35%
15.	ТГК-6	TGKF	0,001597	0,001597	33%
16.	Лебедянский	LEKZ	77	101	31%
17.	ТГК-12	KZBE	5,170031	5,170031	29%
18.	Волгателеком	NNSI	521	6,71	29%
19.	НОВАТЭК	NVTK	5	6,2	23%
20.	Газпромнефть	SIBN	3,9	4,65	17%

Компания ТНК-ВР. Привлекательность компании - в наличии среди основных акционеров британской BP, высокий уровень корпоративного менеджмента, высокий уровень дивидендных выплат. Сохранение благоприятной ценовой конъюнктуры на рынках углеводородного сырья, ожидаемое увеличение прибыльности газового бизнеса, увеличение добычи нефти в странах СНГ, начало полномасштабной разработки Верхнечонского месторождения в Восточной Сибири и реализация Уватского проекта в Западной Сибири. Совместная работа на газовых месторождениях с Газпромом заметно снизит политические риски для компании. Среди серьезных операционных рисков отмечается возможность отзыва лицензии на Ковыктинское месторождение, и при реализации представленной угрозы мы планируем ребалансировку портфеля с исключением акций ТНК-ВР из списка рассматриваемых бумаг.

Перейдем к рассмотрению нефтеперерабатывающий и нефтехимический секторов экономики. Так Уфимский НПЗ характеризуется фундаментальной недооцененностью. Имеет высокое качество активов, интерес со стороны российских ВИНКов. Уфимский НПЗ занимает первое место в РФ по доле выпуска высокооктанового бензина в общем производстве бензина (75,8%), высокая загруженность мощностей.

В начале 90-х гг. Уфимский НПЗ стал одним из первых в России предприятий, адаптированных для переработки газового конденсата. Значительные перспективы развития нефтеперерабатывающей отрасли в целом; изменение дивидендной политики компании (выплата рекордных дивидендов за 9M'06); поступательный и регулярный рост цены на продукцию НПЗ, перераспределение доходов ВИНКов с пользу нефтепереработки, что скажется на значительном улучшении финансовых показателей компаний подсектора.

Казаньоргсинтез имеет амбициозные планы развития, выпуск продукции, соответствующей мировым стандартам, поддержка в лице властей Республики Татарстан, реализация масштабной инвестиционной программы по модернизации и стратегическому развитию, регулярный рост спроса и цены на продукцию. Мы не исключаем возможность прихода в компанию Газпрома в качестве одного из собственников, что повлияет как на переориентацию работы компании с давальческой схемы на рыночную систему договоров, так и укрепит схему поставки сырья, сделав ее более надежной.

В энергетике основные способы оценки компаний - метод дисконтирования денежных потоков и метод сравнения с аналогами по мультипликаторам. При этом денежные потоки генерирующих энергетических компаний жестко связаны с выработкой электроэнергии и установленным тарифом на электроэнергию. В условиях, когда тарифы регулируются государством по единым правилам, денежные потоки генерирующих компаний в основном определяются выработкой. Поскольку последняя прямо зависит от установленной мощности, можно оценивать компанию по показателю «рыночная капитализация/установленная мощность» (Market capitalization / Installed capacity - MC/IC). Диаграмма MC/IC для российских ОГК и ТГК приведена на рис. 6.

Среднее значение MC/IC на 13.06.2007 г. $600 за кВт. Те компании, которые имеют значение MC/IC ниже среднего, считаются недооцененными с потенциалами роста в зависимости от степени их недооценки. К таким компаниям относятся следующие: ТГК-2, ТГК-4, ТГК-5, ТГК-6, ТГК-8, ТГК-12, ОГК-6, ОГК-8.

Рис. 6. - Оцененность генерирующих энергетических компаний

Перейдем к металлургии. Компания «Полюс-Золото» обладает уникальной сырьевой базой. Рост средней цены продаж золота, в условиях роста объема проданного золота, будет положительно влиять на стоимость компании в будущем.

В телекоммуникационном секторе привлекательной является «Комстар - Объединенные Телесистемы», которая работает в девяти регионах России, оказывает услуги фиксированной связи, доступа в Интернет, аренды каналов и прочих услуг телекоммуникации. В конце прошлого года компания приобрела блокпакет «Связьинвеста». Благоприятная ситуация, сложившаяся вокруг компании позволяет предполагать рост ее справедливой стоимости как за счет роста абонентской базы услуг компании, так и за счет выгодных обменов активами со «Связьинвестом» в связи с предстоящей реорганизацией последнего перед приватизацией.

Другой не менее привлекательной компанией является ОАО «ВолгаТелеком» которая входит в состав холдинга АО «Связьинвест» и является существенным оператором связи Поволжского Федерального округа, один из крупнейших межрегиональных операторов связи. Оператор фиксированной связи интересен наличием мощной стратегии развития мобильного бизнеса «Волгателекома», которая предусматривает создание единого сотового оператора в форме дочерней компании путем присоединения операторов мобильной связи (в которых «Волгателеком» владеет долей в уставном капитале) на базе ЗАО «Нижегородская сотовая связь». Консолидация всех сотовых активов позволит компании стать 4-м игроком на рынке сотовой связи.

Грамотная политика контроля над издержками и операционными затратами - позволит компании увеличить рентабельность. В ближайшей перспективе - на наш взгляд, для компании существуют два объекта для развития - это объединение с Таттелекомом (оператор фиксированной связи -начавший предпродажную подготовку) и Башинформсвязью (оператор фиксированной связи). В новых условиях, согласно новым тарифным ставкам и правилам межоператорских расчетов автономное существование мелких телекоммуникационных активов становится нерентабельным.

Третьей компанией является «РБК - Информационные Системы». Это одна из наиболее динамичных и успешных российских медиа-компаний, занимающая лидирующие позиции в сегменте бизнес-информации в России и СНГ и активно осваивающая нишу массовых Интернет-ресурсов и сервисов в России, странах СНГ и Восточной Европы. Рост выручки за 1-й квартал 2007 года составил 75%. Здесь можно рассчитывать на активный рост бизнеса. Компания готовит к выпуску целый ряд новых продуктов, а также планирует осуществить несколько приобретений, в первую очередь, в сфере массовых интернет-сервисов. У компании приличный портфель заключенных договоров, согласованных рекламных бюджетов. Следует учесть текущую благоприятную ситуацию на рынках медиа и ИТ. РБК планирует инвестировать 120 млн. долл. (в основном в 2007 г.) в создание новых продуктов и осуществление приобретений на рынке массовых интернет-сервисов в России, республиках бывшего СССР и странах Восточной Европы. В перспективе компания ожидает от этих инвестиций существенной отдачи.

Перейдем к потребительскому сектору. Здесь обращает на себя внимание ОАО «Лебедянский», который производит соки, нектары и детское питание. Компания является лидером на рынке производителей соков. Компания продемонстрирует превосходные финансово-производственные результаты в краткосрочной перспективе. Способствовать этому будут увеличение продаж во всех сегментах производства, особенно «Напитки, минеральная вода» - в связи с ожидаемым экспертами растущим спросом, а также рост рентабельности за счет сегмента «Детское питание» и снижения операционных затрат. Затраты на расширение мощностей: покупка «Трои-Ультра» и строительство завода в Новосибирске - позволят компании нарастить выручку уже во 2-м полугодии.

На рисунке 7 представлена отраслевая принадлежность эмитентов, как видим наибольший удельный вес представляет энергетика (40%), на нефтегазовую отрасль приходится 20%.

По мере достижения инструментов своей целевой цены или появлению более доходных бумаг ИКФ «Солид» планирует ребалансировку портфеля.



Рис. 7. - Отраслевая принадлежность эмитентов

Изменение структуры инвестиционного портфеля приводит еще более глубокой диверсификация, что способствует снижению общего риска инвестиционного портфеля и повышает финансовую устойчивость компании.

В заключении рассмотри финансовые показатели ИКФ «Солид».

Таблица 2. - Основные финансово-экономические показатели

деятельности ИКФ «Солид» за 2006-2007 год

Показатели	Годы	Отклонение (+,-)	Темп роста (%)
	2006	2007
Выручка от продажи товаров, продукции, работ услуг	74990	65633	-9357	87,5
Себестоимость проданных товаров, продукции, работ, услуг	35835	47526	11691	132,6
Валовая прибыль	39155	17107	-22048	43,7
Прочие доходы	783771	713513	-70258	91,0
Прочие расходы	772618	699899	-72719	90,6
Чистая прибыль	44752	27553	-17199	61,6
Краткосрочные финансовые вложения	109934	105124	-4810	95,6
Совокупные активы	110638	106076	-4562	95,9

По данным таблицы 2 ИФК «Солид» в 2007 году снизила свою деловую активность. Так совокупные активы компании составили 106076 тыс. руб., что на 4562 тыс. руб. или на 4,1% меньше, чем в 2006 году. Основное влияние на это оказало снижение краткосрочных финансовых вложений на сумму 4810 тыс. руб.

В финансовых результатах также отмечаются негативные тенденции. Выручка от реализации снизилась 9357 тыс. руб. или 12,5%., при этом себестоимость растет высокими темпами - на 32,6% больше чем в 2006 году. В связи с этим валовая прибыль снизилась на 22048 тыс. руб. или на 56,3%.

Значительные изменения произошли в прочих доходах и расходах. Так доходы снизились на 70258 тыс. руб., а расходы на 72719 тыс. руб.. В итоге данные изменения привели к снижению чистой прибыли на 17199 тыс. руб. и составила 27553 тыс. руб.. Таким образом, ИКФ «Солид» не смотря на снижение деловой активности находиться в устойчивом финансовом положении.

Глава 3. Совершенствование управления инвестиционным

портфелем организации

3.1 Основные направления повышения эффективности управления

инвестиционным портфелем

Инвестор выберет свой оптимальный портфель из множества портфелей, каждый из которых:

обеспечивает максимальную ожидаемую доходность для некоторого уровня риска;

обеспечивает минимальный риск для некоторого значения ожидаемой доходности.

По истечении определенного времени первоначально сформированный портфель уже не может рассматриваться менеджером в качестве оптимального, наилучшего для инвестора в связи с изменением его отношения к риску и доходности, а также инвестиционных предпочтений или изменением прогнозов самого менеджера. В этом случае менеджер должен пересмотреть портфель. Во-первых, он должен определить, каким будет новый оптимальный портфель; во-вторых, выявить те виды бумаг в существующем портфеле, которые необходимо продать, и виды бумаг, которые следует купить взамен; в-третьих, переструктурировать имеющийся портфель.

Пересмотр портфеля связан с определенными дополнительными расходами, например, на комиссионные брокерам, потери от изменения цен на бумаги, разницу между ценами покупки и продажи и т.д. Для того чтобы пересмотр был эффективным, выгоды от пересмотра портфеля должны превышать издержки, обеспечивать увеличение ожидаемой доходности, а также уменьшение стандартного отклонения портфеля.

Основная цель менеджера состоит в том, чтобы подобрать такие бумаги, которые с учетом дополнительных издержек, связанных с пересмотром, позволят максимально улучшить показатели риска и доходности портфеля. Для снижения издержек многие менеджеры прибегают к стратегии пересмотра не в отношении отдельных бумаг, а целых классов активов, используя рынок свопов.

Свопы в чистом виде представляют собой контракты между двумя сторонами, которые обмениваются денежными потоками в течение определенного периода времени. Рынок свопов не регулируется со стороны государства. Динамичность, появление новых типов и видов свопов и отсутствие гарантий надежности партнеров являются его основными характеристиками. Участвующие в свопе лица сами несут риск надежности партнера и поэтому должны обращать особое внимание на его кредитоспособность, чтобы уменьшить риск неплатежа по контракту. Нередко дилером по свопам выступает банк, который организует свопы для своих клиентов, выступая стороной контракта.

Наиболее распространенными являются свопы на акции и на процентную ставку.

В свопе на акции одна сторона соглашается уплатить другой сумму средств, величина которой зависит от изменения согласованного фондового индекса. Вторая сторона в свою очередь соглашается уплатить первой фиксированную сумму средств исходя из текущей процентной ставки. Оба потока платежей согласно контракту должны быть осуществлены в течение конкретного периода и предполагают выплату определенной ставки процента от номинала, указанного в контракте (ставка процента является плавающей для одной стороны и фиксированной для другой). По сути, с помощью свопа первая сторона продает акции и покупает облигации, а вторая сторона - продает облигации и покупает акции. Обе стороны эффективно пересматривают свои портфели с минимальным дополнительными издержками, которые определяются только размером комиссионных, уплачиваемых банку за организацию свопа.

В свопе на процентную ставку одна сторона соглашается осуществить в пользу другой стороны поток платежей, величина которого устанавливается на основе представительной процентной ставки (популярной является лондонская ставка предложения по межбанковским депозитам - LIBOR). Вторая сторона соглашения осуществить в пользу первой стороны поток фиксированных платежей, который основан на уровне процентных ставок в момент подписания контракта. Оба потока платежей должны быть осуществлены в течение конкретного периода и определяются в виде процентов от номинала контракта. Для одной стороны процент носит плавающий характер, для другой стороны - фиксированный. С помощью свопа на ставку процента первая сторона, по существу, продает краткосрочные бумаги с фиксированным доходом. В результате обе стороны эффективно и с минимальными дополнительными издержками пересматривают свои портфели.

Обычно эффективность управления портфелем оценивается на некотором временном интервале (один года, два года и т.д.), внутри которого выделяются периоды (месяцы, кварталы). Этим обеспечивается достаточно представительная выборка для осуществления статистических оценок.

Для оценки эффективность управления портфелем необходимо измерить доходность и уровень его риска.

Определение доходности не представляет сложности, если на протяжении всего периода владения и управления портфелем он оставался неизменным, т.е. не было дополнительных инвестиций или изъятия средств. В этом случае доходность определяется на основе рыночной стоимости портфеля в начале и в конце рассматриваемого периода:

(8)

где К - доходность портфеля;

V₁ - конечная стоимость портфеля;

V₀ - начальная стоимость портфеля.

Рыночная стоимость портфеля вычисляется как сумма рыночных стоимостей ценных бумаг, входящих в портфель в данный момент времени.

Если на протяжении анализируемого периода портфель менялся, важно, в какой момент времени в него вносились изменения (то есть вкладывались или изымались средства).

Если дополнительные инвестиции (или, наоборот, изъятие средств) осуществлялись непосредственно перед концом анализируемого периода, то при исчислении доходности должна быть скорректирована конечная стоимость портфеля. Она должна быть уменьшена на величину дополнительно внесенной суммы или увеличена на сумму изъятых средств.

Корректировка в расчетах доходности портфеля необходима, т.к. это делает оценки корректными. Дополнительные инвестиции (или, наоборот, изъятие средств) меняют рыночную стоимость портфеля, следовательно, и его доходность и не имеют никакого отношения к инвестиционной активности менеджера, управляющего портфелем.

Определение годовой доходности портфеля может быть осуществлено двумя способами. Можно использовать обыкновенное суммирование квартальной доходности. Однако более точным значением годовой доходности будет являться ставка, исчисленная по формуле сложных процентов, так как в ней учитывается стоимость одного рубля в конце года при условии, что он был вложен в начале года, и предполагается возможность, реинвестирования как самого рубля. Так и любой прибыли, полученной на него в начале каждого нового квартала:

(9)

Для оценки эффективности управления портфелем необходимо также оценить уровень его риска за выбранный временной интервал. Обычно оценивают два вида риска: рыночный с помощью бета-коэффициента, и общий, измеряемый стандартным отклонением. Правильный выбор анализируемого риска имеет большое значение. Если оцениваемый портфель инвестора является его единственной инвестицией, то наиболее подходящей мерой риска будет общий риск, измеряемый стандартным отклонением. Если же инвестор имеет несколько финансовых активов, то правильным будет оценка рыночного риска портфеля, измеряемого бета-коэффициентом, и его влияния на общий уровень риска.

Для оценки общего риска портфеля за выбранный временной интервал используется формула:

(10)

где k_pt - доходность портфеля за период t;

ak_p - средняя доходность портфеля;

T - количество периодов, на которые разбит временной интервал.

Средняя доходность портфеля определяется по формуле:

(11)

Мера эффективности управления портфелем, основанная на учете риска, построена таким образом, чтобы показать насколько он эффективен по сравнению с эталонным портфелем и набором других портфелей.

Мерой эффективного управления портфелем, построенной на принципе учета риска, является разность между средней доходностью портфеля (бК_р) и доходностью эталонного портфеля (бК_bр). Эта разность носит название дифференцированной доходности:

(12)

Положительное значение величины б_р портфеля означает, что его средняя доходность с учетом риска превосходила доходность эталонного портфеля, а значит, управление было высокоэффективным. Отрицательное значение показывает низкоэффективное управление портфелем, так как средняя его доходность была ниже доходности эталонного портфеля.

Эталонным называют портфель, который обычно состоит из сочетания акций, являющихся базой для определения рыночного индекса, и безрисковых ценных бумаг. Каждая конкретная комбинация активов выбирается таким образом, чтобы риск эталонного портфеля равняется риску инвестора. Поэтому, например, портфель инвестора с бета-коэффициентом 0,8 сравнивается с эталонным портфелем, который на 80% состоит из акций выбранного рыночного индекса и на 20% из безрисковых активов.

3.2 Методы снижения риска при формировании портфеля ценных

бумаг

Все операции на рынке с ценными бумагами сопряжены с риском. Участники этого рынка берут на себя самые разнообразные риски - снижения доходности, прямых финансовых потерь, упущенной выгоды. Однако в каждом конкретном случае приходится учитывать различные виды финансового риска.

Систематический риск - риск падения ценных бумаг в целом. Не связан с конкретной ценной бумагой, является недифицируемым и непонижаемым (на российском рынке). Представляет собой общий риск на все вложения в ценные бумаги, риск того, что инвестор не сможет их в целом высвободить, вернуть, не понеся потерь. Анализ систематического риска сводится к оценке того, стоит ли вообще иметь дело с портфелем ценных бумаг, не лучше ли вложить средства в иные формы активов (прямые денежные инвестиции, недвижимость, валюту).

Несистематический риск - агрегированное понятие, объединяющее все виды рисков, связанных с конкретной ценной бумагой. Несистематический риск является диверсифицируемым, понижаемым, в частности может осуществляться выбор той ценной бумаги (по виду, по эмитенту, по условиям выпуска и т.д.), которая обеспечивает приемлемые значения несистематического риска.

Селективный риск - риск неправильного выбора ценных бумаг для инвестирования в сравнении с другими видами бумаг при формировании портфеля. Этот риск, связанный с неверной оценкой инвестиционных качеств ценных бумаг.

Временный риск - риск эмиссии, покупки или продажи ценных бумаг в неподходящее время, что неизбежно влечет за собой потери.

Существуют и более общие закономерности на развитых и наполненных фондовых рынках, например сезонные колебания (ценные бумаги торговых, с/х и других сезонных предприятий), циклические колебания (движение курсов ценных бумаг в различных фазах макроэкономических воспроизводственных циклов).

Риск законодательных изменений - риск, способный приводить, например, к необходимости перерегистрации выпусков и вызывающий существенные издержки и потери эмитента и инвестора. Эмиссия ценных бумаг рискует оказаться недействительной, может неблагоприятно измениться правовой статус посредников по операциям с ценными бумагами и т.п.

Риск ликвидности - риск, связанный с возможностью потерь при реализации ценных бумаг из-за изменения оценки ее качества. Сейчас является одним из самых распространенных на российском рынке.

Кредитный деловой риск - риск того, что эмитент, выпустивший долговые ценные бумаги, окажется не в состоянии выплачивать процент по ним и (или) основную сумму долга.

Инфляционный риск - риск того, что при высокой инфляции доходы, получаемые инвесторами от ценных бумаг, обесцениваются, с точки зрения реальной покупательной способности быстрее, чем растут, инвестор несет реальные потери. В мировой практике давно замечено, что высокий уровень инфляции разрушает рынок ценных бумаг, хотя разработано довольно много способов снижения инфляционного риска.

Процентный риск - риск потерь, которые могут понести инвесторы в связи с изменением процентных ставок на рынке. Как известно, рост рыночной ставки процента ведет к понижению курсовой стоимости ценных бумаг, особенно облигаций с фиксированным процентом. При повышении процентной ставки может начаться также массовый “сброс” ценных бумаг, эмитированных под более низкие (фиксированные) проценты и по условиям выпуска досрочно принимаемым обратно эмитентом.

Процентный риск несет инвестор, вложивший свои средства в средне - и долгосрочные ценные бумаги с фиксированным процентом при текущем повышении среднерыночного процента в сравнении с фиксированным уровнем (т.е. инвестор мог бы получить прирост доходов за счет повышения процента, но не может высвободить свои средства, вложенные на указанных выше условиях).

Процентный риск несет эмитент, выпускающий средне - и долгосрочные ценные бумаги с фиксированным процентом при текущем понижении среднерыночного процента в сравнении с фиксированным уровнем (т.е. эмитент мог бы привлекать средства с рынка под более низкий процент, но он уже связан с условиями выпуска ценных бумаг).

В инфляционной экономике при быстром росте ставок процента этот вид риска имеет значение и для краткосрочных ценных бумаг.

Отзывной риск - риск потерь для инвестора в случае, если эмитент отзовет отзывные облигации в связи с превышением фиксированного уровня процентных выплат по ним над текущим рыночным процентом.

Политический, социальный, экономический и т.п. риски - вложения средств в ценные бумаги предприятий, находящихся под юрисдикцией стран с неустойчивым социальным и экономическим положением, с недружественными отношениями к стране, резидентом которой является инвестор. В частности, политический риск - риск финансовых потерь в связи с изменением политической системы, расстановки политических сил в обществе, политической нестабильностью.

Региональный риск - риск, особенно свойственный моно продуктовым районам. Так, в начале 80-х годов экономика штатов Техаса и Оклахомы (газо- и нефтедобыча) испытывала затруднения в связи с падением цен на нефть и газ. Потерпели банкротство несколько крупнейших региональных банков. Безусловно, инвесторы, вложившие свои средства в ценные бумаги хозяйства этих районов, понесли существенные убытки.

При кризисе власти региональные риски могут возникать в связи с политическим и экономическим сепаратизмом отдельных регионов. Высокий уровень региональных рисков связан также с угнетенным состоянием хозяйства ряда районов.

Отраслевой риск - риск, связанный со спецификой отдельных отраслей. С позиции этого вида риска все отрасли можно подразделить на подверженные циклическим колебаниям, на умирающие, стабильно работающие, быстро растущие.

Отраслевые риски проявляются в изменениях инвестиционного качества и курсовой стоимости ценных бумаг и соответствующих потерях инвесторов в зависимости от принадлежности отрасли к тому или иному типу и правильности оценки этого фактора инвесторами.

Риск предприятия (финансового и нефинансового) - риск, сходный с отраслевым и во многом производный от него. Вместе с тем свой вклад в изменение рисков вносит тип поведения предприятия. Это может быть консервативное предприятие, которое не преследует стратегии расширения, универсализации и предпочитает, заняв одну или несколько ниш на рынке, получать все выгоды от максимальной специализации своих работ, высокого качества продукции (услуг) и стабильной клиентуры. Иная степень риска будет присуща ценным бумагам агрессивного предприятия, может быть, только что созданного. И, наконец, поведению предприятия может быть присуща умеренность, позволяющая сочетать агрессивный и консервативный типы поведения.