Рейтинг підприємства як детермінанта прийняття рішень на ринку капіталів

Размещено на http://www.allbest.ru/

Рейтинг підприємства як детермінанта прийняття рішень на ринку капіталів

Стецько М.В., к.е.н.

Тернопільський національний економічний університет

В статті обґрунтовано взаємозв'язки між якістю рейтингування емітентів цінних паперів та ефективністю ринку капіталів. З'ясовано вплив рейтингу як тригеру та виразу ймовірності дефолту на ринкову вартість акцій та облігацій підприємства. Визначено, що наявність рейтингу підвищує попит на корпоративні облігації та інші цінні папери підприємств. Він безпосередньо впливає на можливості залучення фінансових ресурсів підприємства та на їх ціну. Завдяки рейтингу зменшуються витрати капіталодавців на збір та аналіз інформації щодо об'єктів інвестування. Проведено аналіз оприлюдненого на сайтах провідних вітчизняних рейтингових агентств методологічного забезпечення рейтингування. Зроблено висновок щодо недостатнього рівня транспарентності рейтингових агентств у питаннях методології присвоєння рейтингів. Це ускладнює оцінку якості рейтингів та їх об'єктивності. Доведено, що рейтингові оцінки впливають не лише на окремий сегмент ринку цінних паперів, а є інструментом підвищення інформаційної ефективності усього ринку капіталів. Рейтингування можна інтерпретувати як інструмент підвищення інформаційної ефективності ринку капіталів. Визначено місце системи контролінгу та корпоративного управління у покращенні кредитних рейтингів підприємств.

Ключові слова: рейтинг, оцінка кредитоспроможності, рейтингове агентство, принципи рейтингування, ризики.

контролінг корпоративний кредитний рейтинг

The article substantiates the relationship between the quality of ratings of securities issuers and the efficiency of the capital market. The influence of the rating as a trigger and the probability of default on the market value of shares and bonds of the enterprise are found out. It is determined that the presence of the rating increases the demand for corporate bonds and other securities of enterprises. It directly influences the possibilities of attracting financial resources of the enterprise and their price. Due to the rating, the cost of investors for the collection and analysis of information on investment objects is reduced. The analysis of methodology rating on the websites of the leading Ukrainian rating agencies was carried out. The insufficient level of transparency of rating agencies concerning the issues of methodology rating was found out. This complicates the assessment of the quality of ratings and their objectivity. It is proved that rating assessments affect not only a separate segment of the securities market, but also serve as a means for improving the information efficiency of the entire capital market. Therefore, ranking can be defined as a means of improving the information efficiency of the capital market. The place of controlling and corporate management for improvement of credit ratings of enterprises is determined.

Keywords: rating, credit rating, rating agency, rating principles, risks.

Актуальність проблеми. Для отримання неупередженої та об'єктивної інформації щодо ризиків, які впливають на потенційну вартість активів учасники ринку капіталів здебільшого вдаються до двох інструментів: дью-ділідженс та рейтингування. Перший використовується переважно у разі здійснення ІРО, операцій типу M&A (злиття та поглинання), придбання значного пакету акцій. Рейтингова оцінка є важливим інструментом зниження інформаційної асиметрії перш за все на ринку облігацій. Таким чином дью-ділідженс-репорт та рейтингова оцінка посилають інформаційні сигнали ринку щодо здатності підприємства генерувати вартість, з одного боку, та виконувати свої зобов'язання - з іншого. У контексті теорії принципал-агент відносин можна зробити висновок, що експерти рейтингових агенцій та аналітики дью-ділідженс завдяки аналізу та оцінки публічної та певної інсайдерської інформації відіграють суттєву роль у зниження інформаційних ризиків на ринку капіталів. Їх можна трактувати як інформаційних посередників між учасниками ринку.

Рейтингування підприємств-емітентів цінних паперів має принципове значення не лише для окремих учасників ринку капіталів, а й для усього ринку. Інформація щодо рейтингів використовується як для оцінки кредитних ризиків, так і в процесі управління інвестиційним портфелем. Незалежні рейтингові агентства є важливим елементом інфраструктури ринку капіталів. З метою посилення впливу рейтингування на підвищення інформаційної ефективності вітчизняного ринку капіталів, у даний час проводиться робота щодо оновлення законодавства з питань рейтингування, зокрема, на стадії узгодження знаходиться проект Закону України «Про рейтингування». У цьому зв'язку, непересічної актуальності набуває наукове забезпечення рейтингування як інструменту зменшення інформаційних ризиків.

Аналіз останніх наукових досліджень. Відповідно до директиви ЄС, під терміном «рейтинг» розуміється «кредитний рейтинг» як судження щодо кредитоспроможності рейтингованого суб'єкта, боргу, чи фінансового зобов'язання [1, 2]. У більшості науково-практичних розробок у відповідній царині увага концентрується на наслідках впливу рейтингових оцінок на ринковий курс боргових зобов'язань, зокрема облігацій, та на здатності підприємств залучати борговий капітал. Поза увагою при цьому залишаються питання впливу інформації щодо рейтингу на ринок акцій та на ринкову капіталізацію підприємств. Між тим, окремі емпіричні дослідження (наприклад, Джеремі Гоха та Луіса Едерінга) доводять наявність релевантної залежності ринкового курсу акцій від рейтингів, які присвоюються емітентам [3]. Окрім цього, недостатньо дослідженими залишаються питання методології, яку використовують рейтингові агентства.

Метою статті є обґрунтування взаємозв'язків між якістю рейтингування емітентів цінних паперів та ефективністю ринку капіталів. Це питання тісно пов'язане із впливом інформації щодо рейтингу на здатність підприємства залучати фінансові ресурси із різних джерел.

Викладення основного матеріалу дослідження. У проекті Закону України «Про рейтингування» виокремлено такі об`єкти рейтингового оцінювання: рейтингований суб'єкт, борг, фінансове зобов'язання, боргові цінні папери, привілейовані акції або інші фінансові інструменти чи активи, а також рівень корпоративного управління юридичної особи чи інша господарська діяльність суб'єкта господарювання [2]. Зазначимо, що у більшості прикладних досліджень та нормативних актів поняття «рейтинг» та «кредитний рейтинг» використовуються як синоніми. При цьому мається на увазі оцінка кредитоспроможності підприємства, як здатності виконувати свої зобов'язання своєчасно і у повному обсязі. У Директиві ЄС № 1060/2009 «Щодо діяльності рейтингових агентств» зазначається, що рейтинг - це оціночний висновок щодо кредитоспроможності підприємства, боргових цінних паперів чи фінансових зобов'язань, привілейованої акції або іншого фінансового інструменту чи емітента боргових цінних паперів чи інших фінансових інструментів, зроблений з використанням встановленого та визначеного методу класифікації відповідно до рейтингової шкали [1].

Рівень інформативності рейтингових оцінок залежить від їх об'єктивності. Однак, будь-який рейтинговий аналіз не позбавлений суб'єктивності. Це пояснюється вибором того чи іншого методу рейтингування, набором інформаційних джерел та вибіркової сукупності підприємств, на основі яких розробляється рейтинг, суб'єктивністю аналізу якісних критеріїв. На наш погляд, проблематика рейтингового оцінювання полягає у наступній дилемі. З одного боку, об'єктивність рейтингу забезпечується застосуванням статистично-математичних методів для обробки показників фінансової звітності минулих періодів. Однак, використання історичних даних не завжди може об'єктивно описати тенденції, що очікуються у майбутньому. Для цього слід застосовувати суб'єктивні експерті оцінки. З іншого боку, зазначені оцінки можуть зменшити об'єктивність рейтингу. Таким чином, чим більше рейтинг зорієнтований на майбутнє, тим меншим рівнем об'єктивності він характеризується. Однак, в об'єктивних оцінках інформації минулих періодів відсутні прогностичні елементи. Вважаємо, що рейтинг має не лише інформувати ринок про здатність підприємства виконувати свої боргові зобов'язання (що ґрунтується на аналізі ex-post), а й надавати сигнали щодо потенціалу генерування вартості (прогностичний аналіз ex-ante).

Якщо існує сигнифікатний зв'язок між рейтингом та ринковою вартістю облігацій та акцій, то рейтинг можна віднести до ключових детермінант прийняття рішень на ринку капіталів. Відповідно до нашого припущення, показники ймовірності дефолту, які знаходять свій вираз у кредитних рейтингах підприємства впливають як на його кредитоспроможність, так і на вартість. Відтак, виправданою є теза, відповідно до якої, інформація щодо рейтингів впливає не лише на вартість залучення позик, а й на ціну залучення власного капіталу [4]. Це означає, що рейтинг впливає не лише на якийсь окремий сегмент ринку цінних паперів, а є також інструментом підвищення інформаційної ефективності усього ринку капіталів.

Рейтингові оцінки характеризуються певним рівнем суб'єктивізму та помилковості. Саме тому, до рейтингів слід ставитися скептично та інтерпретувати їх як певний сигнал щодо здатності емітенти виконувати свої зобов'язання. Остаточні ж рішення учасники ринку мають приймати виходячи з їх інвестиційної стратегії, та результатів системного аналізу фінансово-економічної інформації щодо фінансового стану, діяльності підприємства макроекономічної ситуації. Необхідність скептичного ставлення до рейтингових оцінок зумовлена рядом чинників:

по-перше, рейтингова оцінка є продуктом обробки певного масиву інформації (здебільшого минулих періодів), яка не завжди може бути повною та об'єктивною;

по-друге, характер рейтингу залежить від методів, моделей та суб'єктивних припущень, які апріорі не можуть гарантувати стовідсоткової точності оцінок;

по-третє, процесу присвоєння рейтингових оцінок властивий високий потенціал конфлікту інтересів, оскільки рейтингування є платною послугою, у разі незадоволення якою рейтингове агентство може втратити клієнта та недоотримати прибуток.

Відповідно до Правил визначення уповноваженим рейтинговим агентством рейтингової оцінки за Національною рейтинговою шкалою, рейтингова методологія - це сукупність документів, які визначають критерії визначення рейтингової оцінки уповноваженим рейтинговим агентством за Національною шкалою, у тому числі визначають порядок проведення аналізу емітента та його цінних паперів на предмет відповідності ознакам фіктивності [5]. Дослідження теорії і практики присвоєння рейтингів дозволяє виокремити такі ключові методологічні характеристики рейтингових систем:

рейтингова шкала складається із набору рейтингових символів, зазвичай у вигляді комбінації певних букв та цифр (АА1, В1, СС тощо);

кожен рейтинговий символ характеризує клас ризику, що залежить від ймовірності дефолту (PD), причому найвищі рейтинги також містять певну ймовірність дефолту;

відстань між рейтинговими класами (значеннями PD для кожного символу) не є еквідистатною (рівновіддаленою);

діапазони PD для кожного рейтингового класу з часом можуть змінюватися;

рейтингові системи розробляються на основі статистично- математичних методів класифікації (дискримінантний аналіз, логістична регресія), які потребують значних масивів емпіричної інформації;

поряд із кількісними критеріями (показники фінансової звітності), у процесі присвоєння рейтингів обробляються якісні критерії

кредитоспроможності (якість менеджменту, позиції підприємства на ринках, правові умови діяльності).

Як приклад, в таблиці 1. наведена інформація щодо рейтингів за міжнародною та національною шкалою окремих вітчизняних емітентів облігацій. Як бачимо, за національною шкалою одній й ті ж рейтингові агенції виставляють емітентам більш оптимістичні рейтингові прогнози. Це зумовлено тим, що міжнародні ринки капіталів більш критичніше сприймають ризики вкладень в цінні папери українських підприємств. Іншим поясненням цієї ситуації є те, що міжнародні рейтинги ураховують стан суверенного рейтингу країни, у якій знаходяться активи підприємства. Оскільки рейтинг України знаходиться на низькому рівні, це є чинником заниження рейтингів вітчизняних підприємств.

Таблиця 1 - Кредитні рейтинги окремих вітчизняних підприємств-емітентів цінних паперів (станом на 01.05.2018 р.)