Денежная эмиссия и экономический рост: иллюзии выбора

Размещено на http://www.allbest.ru/

Институт экономики и организации промышленного производства СО РАН

Отдел темпов и пропорций промышленного производства

Денежная эмиссия и экономический рост: иллюзии выбора

к.э.н., доцент Алексеев А.В.

В посткризисные годы общим местом в экономической дискуссии стало утверждение, что экономическая модель, лежащая в основе российского экономического развития, работать перестала. Суть модели - не мешать рыночным силам самим определять приоритеты развития материального производства и сферы услуг. Если они указывают на то, что сконцентрироваться следует на добыче нефтегазовых ресурсов, а на ренту, полученную в результате их реализации на мировом рынке приобретать то, что производить в РФ «неэффективно», то так и следует поступать.

Если в качестве критерия эффективности данной модели ориентироваться на показатель роста ВВП, то, по меньшей мере, до 2008 г. она работала вполне успешно. В 2009 г. произошел первый серьезный сбой. В 2010-2012 гг. ситуация как будто вернулась в прежнюю колею, но в 2013-2014 гг. темпы роста ВВП начали затухать, а в 2015 г. и вовсе стали отрицательными (Рисунок 1). В рамках рассматриваемой модели ситуация с ВВП логична: с сентября 2013 г. основной макроэкономический ориентир развития российской экономики - стоимость нефти на мировых рынках - стал быстро терять свои позиции (Рисунок 2).

Рисунок 1. Индекс физического объема ВВП, %.

Источник: Росстат. - www.gks.ru

Рисунок 2. Среднегодовая цена на нефть марки «брент», долл. за баррель.

Источник: http://www.indexmundi.com/commodities/?commodity=crude-oil-brent&months=360

валовой продукт эмиссия денежный

Не следует забывать, что «после» не всегда означает «вследствие». Но не в рассматриваемом случае. Действительно, доля нефтегазовых доходов в федеральном бюджете РФ в последние годы превышала 50% Филимонова И.В. Особенности государственного регулирования в области фискальной политики в нефтегазовом комплексе // XII Междунар. научный конгресс и выставка "Интерэкспо ГЕО-Сибирь-2016". Междунар. науч. конф. "Недропользование. Горное дело. Направления и технологии поиска, разведки и разработки месторождений полезных ископаемых. Геоэкология": сб. материалов в 4-х т. / М-во обр. и науки РФ, Сиб. гос. ун-т геосистем и технологий (СГУГиТ). - Новосибирск: СГУГиТ, 2016. - Т. 4. - С. 177.. В этих условиях сколько-нибудь существенное изменение нефтяных цен просто не может не оказывать значимого влияния на динамику российского ВВП.

Представленные данные вовсе не свидетельствуют о том, что рассматриваемая модель перестала работать. Проблема как раз в обратном - она продолжает работать. Более того, связь между динамикой российского ВВП и мировой конъюнктурой нефтегазовых цен скорее усилилась. Так, если коэффициент корреляции между этими двумя факторами в 2000-2007 гг. составил 0,69, то в 2009-2016 гг. уже 0,82. В общем случае коэффициент корреляции свидетельствует о силе связей двух переменных, но ничего не говорит о том, что из них является причиной, а что следствием. В рассматриваемом случае этот вопрос не актуален: понятно, что динамика российского ВВП практически не влияет на мировые нефтяные цены. В действительности речь не о том, что модель перестала работать, а о том, что общество перестало устраивать качество этой работы.

Зададимся вопросом: как именно динамика мировых нефтяных цен определяет темпы российского ВВП.

Доходы нефтегазового сектора конвертируются в рубли. Здесь два варианта развития событий. Вариант 1. Центральный банк не вмешивается в этот процесс, валюта реализуется на рыночных принципах. Большой (и растущий) объем валюты при относительно фиксированной рублевой массе ведет к быстрому укреплению рубля. Возникает классическая голландская болезнь, выражающаяся в быстрой потере конкурентоспособности обрабатывающей промышленности со всеми вытекающими социальными проблемами, вопросами национальной безопасности и др.

Вариант 2. Российское государство, несмотря на риторику и действия, основанные в немалой степени на либеральной идеологии, в данном вопросе все же пытается как-то ограничить «рыночные силы». Происходит это в режиме покупки валюты Центральным банком как для собственных нужд (создание золотовалютных резервов), так и потребностей Министерства финансов (пополнение Резервного фонда и Фонда национального благосостояния). Тонкий момент здесь - приобретение валюты осуществляются не из имеющихся на балансе ЦБ рублей, а за счет их эмиссии под покупку валюты.

В принципе такие действия не угрожают национальной финансовой системе. Эмиссия проводится под реальное обеспечение и если по каким-то соображениям эмитированные рубли потребуется изъять из экономики, можно провести обратный обмен: выкупить рубли за приобретенную ранее ЦБ валюту. Но здесь важно другое: при быстрорастущей цене на нефть в экономике, работающей, вообще говоря, в прежнем режиме, рублевая масса растет. Действительно, на рис. 3 хорошо видно, что за изменением цены нефти с лагом в один год следует соответствующее изменение денежного агрегата М2 Денежный агрегат М2 включает денежный агрегат М1 и остатки средств в национальной валюте на счетах срочных депозитов и иных привлеченных на срок средств населения, нефинансовых и финансовых (кроме кредитных) организаций, являющихся резидентами Российской Федерации.. Корреляция между этими показателями (с учетом годового лага) достаточно высока (коэффициент корреляции равен 0,78).

Рисунок 3. Индексы среднегодовой цены нефти «брент» на мировом рынке и денежного агрегата М2, %.

Источник: ЦБ РФ. - http://www.cbr.ru/statistics/?PrtId=dkfs

Чтобы снять возможные возражения в том, что агрегат М2 в силу высокой российской инфляции недостаточно показателен, дефлятируем его, разделив на индекс цен производителей соответствующих лет. Расчеты в рамках данного подхода лишь усиливают приведенный тезис - темпы роста М2 сильно коррелированны с мировыми нефтяными ценами.

Таким образом, предложение денег в российской экономике, по крайней мере, в последние 15 лет в существенной степени определялось не столько уровнем мировых нефтяных цен, сколько темпами роста этого уровня. Прекращение роста нефтяных цен и, тем более, их снижение стало серьезным испытанием для российской экономики - нефтяное «основание» для роста денежного предложения исчезло, а иных фундаментальных основ не появилось. Но, как показано выше, динамики М2 и ВВП тесно связаны - за сокращением денежного предложения быстро следует и снижение темпов роста ВВП.

Объяснять высокие темпы роста отечественной экономики в прошлом десятилетии исключительно масштабной денежной эмиссией, очевидно, было бы большим упрощением. Тем не менее, такая постановка вопроса актуализирует вопрос: а что вообще является стимулом роста отечественной экономики?

Классический ответ - внедрение достижений научно-технического прогресса и улучшение институциональной системы, выражающееся, в частности, в активизации промышленной политики и повышении ее качества, - для рассматриваемого периода российской истории не представляется убедительным. Действительно, говорить о сколько-нибудь значимых технологических прорывах, да и вообще о повышении инновационного уровня российской экономики в последние годы не приходится Алексеев А.В. Приоритеты государственной политики создания инновационной экономики в РФ / ИЭОПП СО РАН. - Новосибирск, 2015. - 423 с.. Наблюдаемый слабый прогресс в институциональной сфере также не объясняет динамику российского ВВП. Так, по данным авторитетного доклада «Индекс глобальной конкурентоспособности» качество российских институтов в 2004-2005 гг. оценивалось в 3.54 балла (89 место в мире, данные по 104 странам) The Global Competitiveness Report 2004-2005. - http://www.ieseinsight.com/casos/Study_0035.pdf. - P. XVII. , в 2016-2017 гг. -3,6 балла (88 место из 138 стран) The Global Competitiveness Report 2016-2017. - https://www.weforum.org/reports/the-global-competitiveness-report-2016-2017-1. - P. 307.. Минимальный, но прогресс. Тем не менее, при «плохих» институтах темпы прироста ВВП в 2005 г. составляли 6%, а при «улучшившихся» стали отрицательными. Приведенные данные не говорят о том, что улучшение институциональной среды не является фактором ускорения роста ВВП, но явно свидетельствуют в пользу того, что стабильно плохая российская институциональная система не являлась таким фактором на протяжении последнего десятилетия.

Примем как рабочую гипотезу: темпы роста ВВП в РФ в новом веке в значительной степени определялись темпами роста стоимости нефти. Операционно эта зависимость реализовывалась через соответствующий рост денежного агрегата М2. В 2013 г. рост нефтяных котировок сменился падением. Соответственно, в 2014 г. (с лагом в 1 год) резко сократились и темпы роста М2. В полном соответствии с описанной логикой с лагом в еще один год - в 2015 г. - рухнул ВВП (на 4 п.п.).

Возникает естественное соображение: если собака (цена нефти на мировом рынке), имеющая хвост (агрегат М2), неожиданно отощала, следует ли из этого, что махать хвостом (продолжать наращивать агрегат М2) больше нельзя? В экономической литературе четко просматриваются две полярные точки зрения на этот вопрос. Первая: увеличение денежного предложения, особенно сколько-нибудь масштабное - угроза стабильности финансовой системы, провоцирование инфляции. Вторая: увеличение денежного предложения - стимул развития экономики. Растущая экономика требует большей денежной массы для своего обслуживания, что автоматически снимает проблему расшатывания денежной системы при увеличении денежного предложения.

У каждой из рассмотренных позиций свои аргументы. Так, за изменением М2 с лагом в год следует изменение цен производителей. На протяжении 2005-2013 гг. сила связи этих двух показателей весьма велика (коэффициент корреляции 0,78 с учетом годового лага); с учетом 2014-2015 гг. и предварительных данных за 2016 г. - меньше (0,66). Следует ли из этого, что рост М2 «с неизбежностью» ведет к росту цен производителей, т.е. инфляции? Если исходить из монетарной теории инфляции, видимо, да.

Природа российской инфляции - предмет специального рассмотрения Алексеев А.В. Пора за флажки? Экономический рост, пусть с инфляцией, лучше, чем инфляция без роста // ЭКО. 2015. - № 9. - С. 55-72.. Здесь же отметим, что мы склонны объяснять российскую инфляцию не столько монетарными факторами, сколько следующим «МИГом»: сильным монополизмом, плохими институтами и чрезмерной зависимостью России от глобальной экономики.

Действительно, российские естественные монополии могут (и пользуются этой возможностью!) повышать цены на свою продукцию и услуги просто в силу своей монополистической природы. О низком качестве российских институтов, препятствующих превращению денег в капитал и, следовательно, мотивацией производителя не столько наращивать производство товаров и услуг, сколько ориентированием их на увеличение цен на свою продукцию, говорилось выше. Слишком сильная интеграция российской экономики в мировую через механизм голландской болезни, с одной стороны, и слабую защиту национального производителя от сильного зарубежного, с другой, затрудняет развитие отечественных обрабатывающих производств, что также является проинфляционным фактором.

Возможно, в 2014 г. ситуация начала меняться. Так, в полном соответствии с логикой рассмотренной российской экономической модели развития, за снижением нефтяных цен в 2013 г. в 2014 г. практически прекратился прирост М2, а следующие за ним с лагом в год цены производителей не только не сократились, но, напротив, существенно возросли. В 2015 г. ситуация оказалась еще менее типичной: на фоне продолжающегося снижения цен на нефть агрегат М2 неожиданно вырос, а прирост цен производителей в 2016 г. Данные за январь-сентябрь., напротив, заметно уменьшился. Очевидно, что дело здесь в резком падении рубля, выразившимся в существенном росте отпускных цен. Но и ситуация 2016 г. весьма показательна: в 2015 г. агрегат М2 резко вырос, а в 2016 г. цены производителей практически не изменились (Рисунок 4). На основе не окончательных данных за 2016 г., конечно, нельзя делать вывод о том, что рост денежного агрегата не обязательно ведет к росту цен, но аргументов сторонникам «зажима» M2 все же не добавляет.

Рисунок 4. Индексы денежного агрегата М2 и цен производителей, %.

Таким образом, можно соглашаться с тезисом о том, что российская инфляция, мягко говоря, не полностью определяется монетарными факторами, можно - нет, но факт остается фактом: за ростом М2 с лагом в один год следует рост ВВП (коэффициент корреляции, с учетом временного лага 0,9) (Рисунок 5). Сопровождается этот рост инфляцией или нет - вопрос второй. Если в силу в том числе институциональных причин экономический рост в РФ без инфляции невозможен, то рост с инфляцией все же лучше, чем победа над инфляцией ценой отказа от экономического роста. Речь не идет о том, что с инфляцией следует смириться, но сначала стоит выявить ее фундаментальные причины, а затем назначать соответствующие болезни методы лечения. Пока же прописанное лечение - жесткий контроль М2 - приносит экономике больше вреда (низкие, а в последние годы и отрицательные темпы роста ВВП), чем пользы (весьма умеренные успехи в борьбе с инфляцией).

Рисунок 5. Индексы денежного агрегата М2 и ВВП, %

До последнего времени увеличение денежного предложения являлось de facto вынужденной мерой, направленной на недопущение переукрепления рубля. Действительно, крепкий рубль не только не способствовал развитию обрабатывающих производств, но и вообще стал угрожать их существованию Алексеев А.В. Российские кризисы нового века: хождение по кругу? // ЭКО. 2015. - № 12. - С. 32-44. Денежная эмиссия в этой ситуации не воспринимается как прямая угроза финансовой системе. Как отмечалось выше, если станет «совсем плохо», на находящуюся в резервах ЦБ валюту всегда можно выкупить эмитированные под ее покупку рубли. Однако судя по тому, что темпы роста М2 на протяжении рассматриваемого периода оставались существенно положительными, этого не происходило. И это вызывает некоторое недоумение: денежное предложение год от года росло, вслед за ним росла экономика, валюта же «спокойно» лежала на счетах ЦБ (возвращение ее в экономику означало бы обратную конвертацию и, соответственно, снижение М2, чего в значимых масштабах не наблюдалось).

Тогда почему рост денежного предложения должен быть непременно связан с эмиссией под приобретение валюты? Может, и не должен? Страны, не являющиеся экспортерами нефтегазовых ресурсов, ведь как-то решают проблему денежного предложения. Действительно, «в США и Японии на госбумаги приходится 80-90% всей эмиссии (денежной базы) национальной валюты. То есть все деньги, которые находятся в обращении у этих государств, на 90% были эмитированы под бюджетные приоритеты… доля российских госбумаг в эмиссии рубля по итогам 2015 г. составляет менее 5%» Ершов М. Тайны бюджетной эмиссии // Эксперт. - М., 2016. - №47. - С. 44..

Рассмотрим подробнее взаимосвязь динамик денежного агрегата М2 и производства (разделы C, D, E: добывающие, обрабатывающие производства, производство и распределение электроэнергии, газа и воды). Теснота связи здесь ниже, чем с ВВП (коэффициенты корреляции 0,7 и 0,9, соответственно). Ситуация меняется, если учесть инфляцию. Так, коэффициент корреляции индекса производства и показателей М2, скорректированных с учетом цен производителей и годового лага, равняется 0,8 (Рисунок 6).

Рисунок 6. Индексы денежного агрегата М2, скорректированного на индекс цен производителей, и промышленного производства, %.

Отметим, что добывающие производства связаны с М2 слабее (коэффициент корреляции 0,72), обрабатывающие - сильнее (0,84). Эти результаты хорошо соответствуют «нефтяной» теории природы российского экономического роста: если спрос на российские энергоносители на мировом рынке высок, то он удовлетворяется добывающей промышленностью вне зависимости от того, что происходит в остальной части российской экономики. Обрабатывающие же производства, ориентированные в основном на внутренний рынок, существенно более чувствительны к внутрироссийским спросовым ограничениям, задаваемым количеством денег в обращении (М2).

Так как же перезапустить российскую экономику, вывести ее из рецессии, в которой она находится уже два года? Выбор, как видим, не велик.

Лучший вариант - ускорить преобразование экономики на инновационной основе. Проблема здесь в том, что инновации реализуются через инвестиции. Инвестиционная же активность в условиях стагнирующего производства (следствие слабого спроса) такова, что данная цель заведомо не достижима. Более того, динамика инвестиций определяется динамикой М2 в еще большей степени, чем динамика производства (коэффициент корреляции 0,94 с учетом годового лага).

Рисунок 7. Индексы денежного агрегата М2 и инвестиций в основной капитал по полному кругу организаций, %.

Не менее сложен в реализации вариант улучшения институтов. Вряд ли у точки зрения «улучшение институциональной системы способствует экономическому росту» много оппонентов. Но период экономической стагнации - не лучшее время для ее совершенствования. С одной стороны, это не ситуация острого кризиса, когда, нравится или нет, но приходится принимать в том числе и серьезные непопулярные болезненные решения. С другой, это и не ситуация экономического подъема, когда растущие доходы позволяют купировать социальные последствия институциональных трансформаций. Как уже отмечалось, Россия традиционно не сильна в институциональных преобразованиях. Определенный прогресс здесь наблюдается, но он не настолько быстр и масштабен, чтобы рассматривать его как основной фактор будущего экономического роста.

Самый простой и, следует признать, результативный способ ускорения экономического роста - увеличение денежного агрегата М2. Происходит это в режиме вынужденной эмиссии под приобретение валюты для стабилизации национальной денежной единицы или продажи государственных бумаг под приоритетные проекты национального развития, вопрос второй. Несмотря на неприятие по идеологическим соображениям этого пути не только либеральной «общественностью», но и финансовым блоком правительства, все же есть признаки, что процесс здесь пошел. Действительно, при более низкой цене нефти в 2016 г. по сравнению с 2015 г. темпы роста агрегата М2 за первые три квартала 2016 г. не только не уменьшились, как это наблюдалось в рамках «нефтяной» модели российской экономики, а, напротив, заметно выросли. Материализуется ли этот рост в соответствующее увеличение ВВП, покажет время. Но заявления о том, что дно кризиса пройдено, наблюдаются первые признаки подъема, уже звучат. И основания для них есть. Так, производство за январь-сентябрь 2016 г. хотя и символически, но выросло. Вспомним, что в 2015 г. здесь наблюдалось заметное падение.

Наивно считать, что печатный станок спасет российскую экономику, но и отказ от него тоже не самое сильное экономическое решение. В бизнесе есть хороший принцип: «лучше сделать и пожалеть, чем не сделать и пожалеть». Следует ослабить денежные ограничения, пусть и ценой создания в выросшей экономике новых проблем, чем этого не делать, и впоследствии сожалеть о бездарно упущенных возможностях.

Размещено на Allbest.ru