Учет фактора времени при определении экономической эффективности инвестиций

194 Часть I. Теоретические о.сновы оценки инвестиционных проектов

Размещено на http://www.allbest.ru/

1

Содержание

Введение

1. Временная стоимость денег и ее учет в оценке инвестиционных проектов

2. Логика построения основных алгоритмов расчета будущей стоимости средств

3. Необходимость дисконтирования денежных потоков

4. Эвристическое объяснение дисконтирования

5. Примеры

Заключение

Список литературы

Введение

Рубль, полученный сегодня, стоит больше, чем рубль, который мы получим в будущем.

Финансово-экономическая оценка инвестиционных проектов занимает центральное место в процессе обоснования и выбора возможных вариантов вложения средств в операции с реальными активами. При всех прочих благоприятных характеристиках проекта он никогда не будет принят к реализации, если не обеспечит:

• возмещение вложенных средств за счет доходов от реализации товаров или услуг;

• получение прибыли, обеспечивающей рентабельность инвестиций не ниже желательного для фирмы уровня;

• окупаемость инвестиций в пределах срока, приемлемого для фирмы.

Определение реальности достижения именно таких результатов инвестиционных операций и является ключевой задачей оценки финансово-экономических параметров любого проекта вложения средств в реальные активы. Проведение оценки всегда является достаточно сложной задачей, что обусловлено целым рядом факторов, а именно:

• инвестиционные расходы могут осуществляться либо разово, либо неоднократно на протяжении достаточно длительного периода времени (порой до нескольких лет);

• длителен и процесс получения результатов от реализации инвестиционных проектов (во всяком случае, по определению, он превышает один год);

• осуществление длительных операций приводит к росту неопределенности при оценке всех аспектов инвестиций и риску ошибки.

Именно наличие этих факторов породило необходимость создания специальных методов оценки инвестиционных проектов, позволяющих принимать достаточно обоснованные решения с минимально возможным уровнем погрешности (хотя абсолютно достоверного решения при оценке инвестиционных проектов, конечно же, быть не может).

Одной из основных причин возникновения таких методов является неодинаковая ценность денежных средств во времени. Практически это означает, что рубль сегодняшний считается нетождественным рублю через год. Причина такого разного отношения к одной и той же денежной сумме даже не инфляция, хотя мысль о ней может возникнуть в первую очередь. Куда более фундаментальней причиной является та, что рубль, вложенный в любого рода коммерческие операции (включая и простое помещение его на депозит в банке), способен через год превратиться в большую сумму за счет полученного с его помощью дохода.

Эта истина является аксиомой финансовых операций и предопределяет весь механизм экономического обоснования и анализа инвестиционных проектов.

1. Временная стоимость денег и ее учет в оценке инвестиционных проектов.

Понятие временной стоимости денег приобрело особую актуальность в нашей стране с началом перехода к рыночной экономике.

Причин тому было несколько: инфляция, расширившиеся возможности приложения временно свободных средств, снятие всевозможных ограничений в отношении формирования финансовых ресурсов хозяйствующими субъектами и др.

Появившаяся свобода в манипулировании денежными средствами и привела к осознанию факта, который в условиях централизованно планируемой экономики, по сути, не был существенным, и смысл которого заключается в том, что деньги помимо прочего имеют еще одну объективно существующую характеристику, а именно - временную ценность. Этот параметр можно рассматривать в двух аспектах.

Первый аспект связан с обесценением денежной наличности с течением времени. Представим, что индивидуум имеет свободные денежные средства в размере 15 млн руб., а инфляция, т. е. обесценение денег, составляет 20% в год. Это означает, что уже в следующем году, если хранить деньги "в чулке", они уменьшатся, по своей покупательной способности и составят в ценах текущего дня лишь 12,5 млн руб.

Второй аспект связан с обращением капитала (денежных средств). Для понимания существа дела рассмотрим такую ситуацию. Любая компания для обеспечения своей текущей деятельности должна располагать денежными средствами в определенной сумме.

Значимость этого вида активов, по мнению Джона Кейнса Джон Мемйнард Кейнс, 1-й барон Кейнс CB (англ. John Maynard Keynes; 5 июня 1883 г. -- 21 апреля 1946 г.) -- английский экономист, основатель кейнсианского направления в экономической теории., определяется тремя основными причинами:

* рутинность - денежные средства используются для выполнения текущих операций; поскольку между входящими и исходящими денежными потоками всегда имеется временной лаг Лаг (от англ. lag -- запаздывание) (временной лаг) -показатель, отражающий отставание или опережение во времени одного явления по сравнению с другими (например, в экономике время от момента вложения

средств до получения отдачи)., коммерческая организация вынуждена постоянно держать свободные денежные средства на расчетном счете;

• предосторожность - деятельность коммерческой организации не носит жестко предопределенного характера, поэтому денежные средства необходимы для выполнения непредвиденных платежей;

• спекулятивность - денежные средства необходимы по спекулятивным соображениям, поскольку постоянно существует ненулевая вероятность того, что неожиданно представится возможность выгодного инвестирования.

Исходя из этого, в большинстве компаний стараются следовать политике поддержания так называемого целевого остатка денежных средств на счете, который определяется либо интуитивно, либо с помощью формализованных методов и моделей.

Омертвление финансовых ресурсов в виде денежных средств связано с определенными потерями - с некоторой долей условности их величину можно оценить размером упущенной выгоды от участия в каком-либо доступном инвестиционном проекте.

Поэтому любая компания должна учитывать два взаимно исключающих обстоятельства - поддержание текущей платежеспособности и получение дополнительной прибыли от инвестирования свободных денежных средств.

Таким образом, одной из основных задач управления денежными ресурсами является оптимизация их среднего текущего остатка.

В наиболее общем виде смысл понятия "временная стоимость денег' может быть выражен фразой - рубль, имеющийся в распоряжении сегодня, и рубль, ожидаемый к получению в некотором будущем, не равны, а именно, первый имеет большую ценность по сравнению со вторым.

2. Логика построения основных алгоритмов расчета будущей стоимости средств

Проблема "деньги-время" не нова, поэтому уже разработаны удобные модели и алгоритмы, позволяющие ориентироваться в истинной цене будущих поступлений с позиции текущего момента. Логика построения основных алгоритмов достаточно проста и основана на следующей идее. Простейшим видом финансовой сделки является однократное предоставление в долг некоторой суммы PV с условием, что через какое-то время t будет возвращена большая (меньшая) сумма FV (инвестирование, по сути, также представляет собой "предоставление денег в долг" с надеждой вернуть их с прибылью в виде поступлений, генерируемых принятым проектом). Как известно, результативность подобной сделки может быть охарактеризована двояко: либо с помощью абсолютного показателя - прироста (FV - PV), либо путем расчета некоторого относительного показателя. дисконтирование денежный инвестиционный стоимость

Абсолютные показатели чаще всего не подходят для подобной оценки ввиду их несопоставимости в пространственно-временном аспекте. Поэтому пользуются специальным коэффициентом - ставкой.

Этот показатель рассчитывается отношением приращения

Исходной суммы к базовой величине, в качестве которой можно брать либо PV, либо FV.

Таким образом, ставка рассчитывается по одной из двух формул:

темп прироста

(1)

темп снижения

(2)

Аббревиатура FV (англ. future value) обозначает будущую величину той су ммы, которую мы инвестируем в любой форме сегодня и которой будем располагать через интересующий нас период времени, в течение которого эти деньги будут «работать».

Аббревиатура PV(англ. present value) обозначает текущую (современную) величину той суммы, которую мы инвестируем ради получения дохода и будущем.

В любой простейшей финансовой сделке всегда присутствуют три величины, две из которых заданы, а одна является искомой. Процесс, в котором заданы исходная сумма и процентная ставка, в финансовых вычислениях называется процессом наращения. Процесс, в котором заданы ожидаемая в будущем к получению (возвращаемая) сумма и коэффициент дисконтирования, называется процессом дисконтирования. В первом случае речь идет о движении денежного потока от настоящего к будущему, во втором - о движении от будущего к настоящему (рис. 1).

Рис. 1. Логика финансовых операций

Необходимо отметить, что в качестве коэффициента дисконтирования может использоваться либо процентная ставка (математическое дисконтирование), либо учетная ставка (банковское дисконтирование).

Экономический смысл дисконтирования заключается во временном упорядочении денежных потоков различных временных периодов. Коэффициент дисконтирования показывает, какой ежегодный процент возврата хочет (или может) иметь инвестор на инвестируемый им капитал. В этом случае искомая величина PV показывает как бы текущую, "сегодняшнюю" стоимость будущей величины FV.

3. Необходимость дисконтирования денежных потоков

Один из основных принципов оценки эффективности инвестиционных проектов требует сопоставления связанных с проектом результатов и затрат на протяжении всего периода его реализации. Для этого результаты и затраты, относящиеся к разным моментам времени (разновременные), должны быть предварительно приведены в сопоставимый вид. Между тем, обе эти операции нетривиальны, поскольку разновременные затраты или результаты всегда неравноценны и потому непосредственно несопоставимы, о чем говорилось в пункте 1. Это обстоятельство не зависит от того, представлены ли разновременно продаваемые или разновременно потребляемые ресурсы в натуральном выражении (тонна стали сегодня и через год) или в дефлированных ценах в одной и той же валюте. Неравноценность разновременных денег обусловлена возможностью получения доходов от их рационального использования и обычно проявляется в том, что получение дохода сегодня считается более предпочтительным, чем получение дохода завтра, а расходы сегодня -- менее предпочтительными, чем расходы завтра.

Таким образом, для оценки эффективности инвестиционных проектов необходимы:

• процедура (грубо говоря, расчетная формула), позволяющая приводить разновременные затраты и результаты в данном денежном потоке к сопоставимому виду с учетом их различной предпочтительности, неравноценности. Такая процедура в общем случае называется дисконтированием (discounting) (приведением к одному моменту времени);

• процедура (или расчетная формула), позволяющая агрегировать уже приведенные в сопоставимый вид затраты и результаты с целью использования полученных агрегированных показателей при оценке проекта (вариантов проекта). Агрегированные таким образом затраты, результаты или эффекты за расчетный период мы называем интегральными дисконтированными. В частности, критерием оценки эффективности проектов и критерием сравнения разных проектов (вариантов проекта) выступает интегральный дисконтированный эффект (чистый дисконтированный доход -- ЧДЦ, Net Present Value -- NPV). При этом слово "интегральный" означает, что показатель относится ко всему периоду реализации проекта, а "дисконтированный" -- что разновременные денежные поступления и расходы приведены (дисконтированы) к определенному моменту.

Построению таких процедур и выявлению их экономического содержания посвящена настоящая глава. Отметим при этом, что рассматриваемая проблема чрезвычайно важна и многогранна и в разных учебниках, в разных методических документах" и разных статьях и книгах процедуре дисконтирования даются разные объяснения. Поэтому целесообразно изложить четыре различных подхода к ее обоснованию и обсудить возможность их совмещения друг с другом.

Первый, эвристический подход, о котором будет подробнее рассказано в пункте 4, исходит из естественного желания построить возможно более простые формулы, позволяющие учесть неравноценность разновременных затрат и результатов.

В основу второго положены требования инвестора по ожидаемой доходности инвестиций, его стремление отбросить проекты, не обеспечивающие желаемого уровня доходности.

Третий подход базируется на анализе конъюнктуры рынка фьючерсных сделок, где неравноценность разновременных поставок товаров выражается в непосредственно стоимостной форме.

Эти подходы сравнительно просты и позволяют взглянуть на одни и те же формулы с разных сторон. Однако принципы, на которых они базируются, могут рассматриваться как спорные. Объясняя механизм дисконтирования и структуру критерия интегрального дисконтированного эффекта, эти подходы не дают уверенности в том, что принимаемые на их основе решения будут экономически рациональными. С целью показать совместимость критерия интегрального дисконтированного эффекта с правилами рационального экономического поведения хозяйствующих субъектов мы приводим обоснование этого критерия, базирующееся на последнем, аксиоматическом подходе. Этот раздел наиболее сложен для изложения, требует применения математических методов, и ознакомление с ним может показаться сложным для "чистых экономистов". Однако данный подход позволяет математически строго доказать, что искомая формула -- единственная из всех возможных, которая обеспечивает рациональное экономическое поведение участника проекта

Общими для всех излагаемых подходов являются следующие положения:

• материальные и финансовые ресурсы, потребляемые в одинаковых объемах, но в разное время, с этой точки зрения неравноценны, т. е. качественно различны и непосредственно несоизмеримы. Их нельзя ни складывать, ни сравнивать непосредственно. При этом, как правило, ресурсы, потребляемые в более поздние моменты времени, имеют меньшую ценность по сравнению с такими же объемами ранее потребляемых ресурсов;

• принятие субъектом решения об участии в проекте приводит к изменению его денежных потоков;