2.4 Анализ рынка объекта оценки

Все рыночные значения, которые участвуют в дальнейших расчетах, должны найти свое отражение в анализе рынка объекта оценки.

Собираемая информация включает два типа данных:

1. Общая информация, используемая для анализа влияния внешних факторов на рынок недвижимости (экономические тенденции на региональном и местном уровне, занятость, население, доходы, развитие города, регулирование, покупательская способность, индексы цен, налогообложение, финансирование).

2. Специальная информация, используемая для выявления наиболее эффективного использования, расчетов по затратному, доходному, и сравнительному подходам оценки. Анализ специальной информации предполагает анализ спроса и предложения, сегментацию рынка, выявление рыночных диапазонов для исходных расчетных значений, тенденций их изменения, а также подбор аналогов объекту оценки.

На развитых рынках недвижимости приоритет отдается специальной информации, объем и качество которой позволяют с достаточной точностью определять основные расчетные значения и прогнозировать рынок. Исключение составляют градообразующие объекты, на стоимость которых оказывает значительное влияние общеэкономическая ситуация.

Спрос целесообразно рассматривать с позиций основных групп субъектов, действующих на рынке, дифференцированных в соответствии с целями удержания объектов недвижимости (инвестиционной мотивации), определяемой способами получения дохода:

эксплуатация собственником (ведение собственного бизнеса или личное проживание);

сдача в аренду (ориентация на получение дохода от сдачи в аренду);

спекулятивное использование (ориентация на получение дохода от роста стоимости актива);

Предложение на рынке недвижимости характеризуется двумя составляющими: предложением первичного и предложением вторичного рынка. Показателями, характеризующими предложение вторичного рынка, являются характеристики существующего фонда недвижимости.

Показателями, характеризующими предложение первичного рынка, являются: ввод новых объектов; индексы цен в строительстве; количество строительных организаций; технологии строительного производства; строительные кредиты; наличие свободных земельных участков и мощностей.

К показателям, характеризующим взаимодействие спроса и предложения на рынке и развитость рынка, относятся: условия финансирования сделок; отношение объема сделок к общему объему фонда недвижимости; типичная инвестиционная мотивация; сезонные колебания; развитость инфраструктуры рынка; доступность и ликвидность объектов; характеристики ценообразующих параметров.

Анализ рынка должен содержать рыночные диапазоны основных используемых в расчетах значениях, а при использовании рыночных аналогов следует проверять найденные значения на предмет соответствия рыночным диапазонам. В частности должны быть описаны следующие типичные для анализируемого сегмента рынка условия и представлены рыночные диапазоны для следующих показателей, используемых в расчетах для объектов разного функционального назначения и классности:

- цены на земельные участки;

- основные ценообразующие факторы для земельных участков;

- условия землепользования и выделения земельных участков;

- стоимость строительства;

- сроки проектирования, согласования и строительства объектов;

- арендные ставки и ценообразующие факторы на них;

- вакантность при сдаче в аренду, частота смены арендаторов и потери от неуплаты;

- эксплуатационные расходы;

- ставки капитализации / дисконтирования;

- сроки экспозиции;

- условия сдачи в аренду и продажи;

- скидки на торг;

- цены продаж и ценообразующие факторы на них.

Должны быть проанализированы показатели инвестиционной деятельности:

- доходность инвестиционно-строительных проектов, прибыль предпринимателя;

- последовательность и сроки реализации отдельных этапов инвестиционно-строительных проектов;

- распределение затрат по этапам инвестиционно-строительных проектов;

- распределение доходов инвестиционно-строительных проектов (графики продаж);

- риски инвестиционно-строительных проектов;

- типичные схемы финансирования.

Для показателей, которые используются в прогнозных расчетах, следует представить ретроспективную динамику их изменения и обосновать темпы дальнейшего изменения.

Тема 3. Анализ наиболее эффективного использования

В первую очередь должны быть проанализированы ограничения юридического характера, характеризующие разрешенное использование земельного участка, максимальную плотность застройки и этажность, возможность изменения объемно-планировочных и конструктивных решений строений.

Ограничения принимаются по данным действующих градостроительных регламентов и их требований, обязательных к соблюдению всеми собственниками земельных участков, землепользователями, землевладельцами, арендаторами земельных участков.

Анализ юридических ограничений производится на основе следующих документов (по степени убывания полноты информации):

- утвержденная проектная документация застройки;

- акт разрешенного использования земельного участка;

- карта правового зонирования территории;

- кадастровая справка;

- градостроительная концепция реконструкции и развития квартала;

- документы, регламентирующие общие ограничения застройки микрорайона или кадастрового квартала;

- генплан.

Ограничения физического характера анализируются с точки зрения возможности использования существующих конструкций объекта для дальнейшего использования при проведении реконструкции. Для объектов, планируемых к реконструкции с увеличением этажности других значимых изменений конструктивной основы с использованием существующих конструкций, следует получить заключение по обследованию технического состояния конструкций. Также техническое обследование необходимо в отношении объектов незавершенных строительством при сроке прекращения строительства более 5 лет до даты проведения оценки и строительной готовностью объекта менее 50% Профильным институтом по таким исследованиям в г.Москве является ЦНИИПромзданий..

Экономическая эффективность проекта и выбор использования, приводящего к максимальной стоимости объекта, осуществляется на основе анализа и формирования оптимальных характеристик ценообразующих факторов инвестиционного объекта.

Анализ наиболее эффективного использования включает следующие этапы.

1. Анализ наиболее эффективного использования земельного участка как свободного.

2. Анализ наиболее эффективного использования земельного участка с учетом существующих улучшений.

2.1. Текущее использование объекта

С₁=С_т

где С₁ - расчетная стоимость;

С_т - стоимость объекта в текущем использовании.

2.2. Альтернативное использование с учетом смены функционального назначения / реконструкции / ремонта и т.д.

С₂=С_рек-З_рек

где С_рек - стоимость объекта после реконструкции / ремонта;

З_рек - затраты на реконструкцию / ремонт.

2.3. Альтернативное использование с учетом сноса существующих улучшений и строительства новых

С₃=С_нс-З_снос-З_нс+С_в

где С_нс- стоимость нового объекта;

З_снос - затраты на снос существующих улучшений;

З_нс - затраты на новое строительство;

С_в - стоимость возвратных материалов.

3. Выбор наиболее эффективного использования.

С_нэи=max{С₁;С₂;С₃}

Все стоимостные показатели учитываются в текущем (приведенном) выражении соответствующей ставкой дисконтирования. При анализе вариантов реконструкции, перепрофилирования, сноса и нового строительства должны быть проведены многовариантные расчеты. Допускается не проводить анализ НЭИ земельного участка как свободного отдельно, а включить его в п. 2.3.

Эффект добавления стоимости может иметь место за счет следующих факторов:

повышения арендной ставки;

сокращения операционных затрат;

увеличение сдаваемой площади;

повышения заполняемости;

снижения риска эксплуатации актива;

увеличение срока полезного использования.

Все дальнейшие расчеты по определению рыночной стоимости объекта оценки выполняются для варианта наиболее эффективного использования. Если наиболее эффективным использованием объекта оценки является снос существующего объекта и строительство нового дальнейшая методология расчета должна соответствовать оценке земельного участка с излишними улучшениями, то есть элементами, сокращающими стоимость земельного участка на величину затрат на очистку земельного участка от данных элементов.

Анализ наиболее эффективного использования и доходный подход являются главными индикаторами рыночной стоимости объекта и одновременно частично дублируют друг друга. Поэтому при формировании отчета допускается либо приводить укрупненный расчет в разделе анализа наиболее эффективного использования и делать детальный расчет в разделе доходного подхода, либо приводить полный анализ в разделе анализа наиболее эффективного использования и выносить в раздел доходного подхода только полученные ранее результаты.

Тема 4. Доходный подход к оценке недвижимости

ФСО №1 п.13. Доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки.

Доходный подход включает два метода: метод капитализации и метод дисконтирования денежных потоков.

Метод дисконтирования денежных потоков более универсальный, применяется, если ожидаются нестабильные денежные потоки, например, когда объект требует значительного ремонта, реконструкции, не завершен строительством, не выведен на рынок, подлежит сносу и т.д.

Метод капитализации используется, если ожидаются стабильные денежные потоки или стабильные темпы прироста денежных потоков, например. когда объект готов к эксплуатации и имеет оптимальные рыночные параметры.

Определение ставки капитализации.

Ставка капитализации - это ставка, применяемая для приведения потока доходов к единой сумме стоимости. С экономической точки зрения, ставка капитализации отражает норму доходности инвестора с учетом рисков объекта и возможного изменения стоимости объекта в будущем.

Теоретически ставка капитализации для текущего дохода должна прямо или косвенно учитывать следующие факторы:

· безрисковую доходность, существующую на рынке;

· компенсацию за риск вложения в недвижимость;

· компенсацию за низкую ликвидность;

· компенсацию за инвестиционный менеджмент;

· поправку на прогнозируемое повышение или снижение стоимости актива.

Существует несколько методов определения ставки капитализации:

· с учетом возмещения капитальных затрат (с корректировкой на изменение стоимости актива);

· метод рыночной выжимки;

· метод связанных инвестиций.

Метод определения ставки капитализации с учетом возмещения капитальных затрат.

R = r_e + dep ? r₁ , (4.5)

где R - ставка капитализации;

r_e - ставка доходности на собственный капитал;

r₁ - норма возврата капитала;

dep - доля снижения стоимости недвижимости через n лет.

Могут быть варианты данной формулы для различных вариантов изменения стоимости.

Если стоимость объекта недвижимости по прогнозам снизится через n лет, и известна доля снижения стоимости ( dep).

R = r_e + dep ? r₁ (4.6)

Если стоимость объекта недвижимости по прогнозам увеличится через n лет, и известна доля увеличения стоимости (app).

R = r_e - app ? r₁ (4.7)

Если стоимость объекта недвижимости по прогнозам не изменится через n лет, то

R = r_e (4.8)

На практике для определения снижения стоимости недвижимости, используют нормативные сроки службы зданий различных групп капитальности с учетом доли здания в оцениваемом объекте.

Ставка доходности собственного капитала является ставкой доходности на собственный капитал инвестора при его инвестировании в оцениваемый объект недвижимости.

Ставка доходности собственного капитала (r_e) строится чаще всего методом кумулятивного построения:

r_e = r_f + p₁ + p₂ + p₃, (4.9)

где r_f - безрисковая ставка дохода;

p₁ - премия за риск вложения в недвижимость

p₂ - премия за низкую ликвидность недвижимости

p₃ - премия за инвестиционный менеджмент.

Безрисковая ставка доходности - ставка доходности высоколиквидных активов, доступных инвестору и имеющих гарантию возврата, т.е. риск по которым отсутствует. Сейчас в качестве безрисковой ставки в российской практике чаще берется доходность по облигациям федерального займа, еврооблигациям Минфина РФ или банковским депозитам, возврат средств по которым гарантирован.

В процессе оценки необходимо учитывать, что существуют номинальные ставки (включающие в себя инфляцию) и реальные ставки (очищенные от инфляции). При пересчете номинальной ставки в реальную и наоборот целесообразно использовать формулу американского экономиста И. Фишера:

r _н = r_р + I_инф + r_р * I_инф , (4.10)

r_р = (r _н - I_инф )/( 1 + I_инф), (4.11)

где r _н - номинальная ставка;

r_р - реальная ставка;

I_инф - индекс инфляции (годовой темп инфляции).

Важно отметить, что при использовании номинальных потоков доходов ставка капитализации должна быть рассчитана в номинальном выражении, а при реальных потоках доходов - в реальном выражении.

Расчет премий за риски:

Премия за риск вложения в недвижимость. В данном случае учитывается возможность случайной потери потребительской стоимости объекта. На практике премия за риск вложения в недвижимость рассчитывается на основе анализа всех возможных случаев потери оцениваемого объекта недвижимости путем суммирования среднерыночных страховых премий по данным случаям страховых кампаний высшей категории надежности, имеющих лицензию на осуществление страховой деятельности.

Премия за низкую ликвидность. При расчете данной составляющей учитывается невозможность немедленного возврата вложенных в объект недвижимости инвестиций. Премия за низкую ликвидность (p₂) может быть рассчитана по формуле:

p_2. = 1 - 1/( 1 + r_f )^Тэксп , (4.12)

где p₂ -премия за низкую ликвидность недвижимости;

r_f - безрисковая ставка дохода (годовая);

Т эксп - срок экспозиции оцениваемого объекта на основе данных по конкретному сегменту рынка недвижимости (в годах).

На практике часто применяется приблизительный расчет данной премии по формуле:

p_2.. = r_f • Тэксп . (4.13)

Премия за инвестиционный менеджмент. Чем более рискованны и сложны инвестиции, тем более компетентного управления они требуют. Надбавку за инвестиционный менеджмент целесообразно рассчитывать с учетом коэффициента недогрузки и потерь при сборе арендных платежей для оцениваемого объекта недвижимости. На практике зачастую оценивается экспертным методом.

Методы расчета нормы возврата в составе ставки капитализации.

Норма возврата фактически переводит темп прироста стоимости за n лет в годовое измерение.

Существуют три способа расчета нормы возврата капитала (r₁):

· прямолинейный возврат капитала (метод Ринга);

· возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода на инвестиции (метод Инвуда), его иногда называют аннуитетным методом;

· возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке процента (метод Хоскольда).

Метод Ринга.

Этот метод целесообразно использовать, когда ожидается, что возмещение основной суммы будет осуществляться равными частями. Годовая норма возврата капитала рассчитывается путем деления 1 или 100% на срок, через который ожидается изменение стоимости объекта недвижимости. Норма возврата - ежегодная доля первоначального капитала, помещенная в беспроцентный фонд возмещения:

r₁ = 1 / n, (4.14)

R = r_e + dep ? ( 1/ n ), (4.15)

где R - ставка капитализации;

r_e - ставка доходности на собственный капитал;

r₁ - норма возврата капитала;

dep - доля снижения стоимости недвижимости через n лет.

Метод Ринга применяется в первую очередь, когда ожидается увеличение стоимости объекта недвижимости через n лет.

Метод Ринга также применяется, когда инвестиции в объект недоступны, а безрисковый инструмент на рынке или не найден или имеет нестабильную ставку доходности.

Метод Инвуда используется, если сумма возврата капитала реинвестируется по ставке доходности инвестиции. В этом случае норма возврата как составная часть ставки капитализации равна фактору фонда возмещения при той же ставке процента, что и по инвестициям.

r₁ = sff (п, r_e ) = r_e / ((1+ r_e)ⁿ - 1), (4.16)

где r_e - ставка доходности на собственный капитал;

r₁ - норма возврата капитала;

sff (п, r_e )- фактор фонда возмещения.

Метод Инвуда применяется, если прогнозируется снижение стоимости объекта недвижимости и инвестиции в оцениваемый объект или сходные объекты на рынке доступны.

Метод Хоскольда. Используется в тех случаях, когда ставка дохода первоначальных инвестиций несколько высока, что маловероятно реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке.

r₁ = sff (п, r_f ) = r_f / ((1+ r_f)ⁿ - 1), (4.18)

где r₁ - норма возврата капитала;

r_f - безрисковая ставка;

sff (п, r_f)- фактор фонда возмещения.

В качестве безрисковой ставки доходности выбирается доступный инструмент на рынке, поэтому при уменьшении стоимости объекта недвижимости в будущем, нет ограничений для применения данного метода.

Таблица 4.2. Пример расчета ставки капитализации

Расчет ставки капитализации методом рыночной экстракции (рыночной выжимки)

Основываясь на рыночных данных по ценам продаж и значений чистого операционного дохода сопоставимых объектов недвижимости, можно вычислить коэффициент капитализации:

(4.19.)

где NOI _i - чистый операционный доход i-го объекта-аналога;

V_i - цена продажи i-го объекта-аналога:

n - количество аналогичных объектов недвижимости..

Таблица 4.3

Расчет ставки капитализации методом рыночной выжимки

Расчет ставки капитализации методом связанных инвестиций.

Если объект недвижимости приобретается с помощью собственного и заемного капитала, ставка капитализации должна удовлетворять требованиям доходности на обе части инвестиций. Величина ставки капитализации определяется методом связанных инвестиций, или техникой инвестиционной группы. Ставка капитализации для заемного капитала определяется на основе ипотечной постойной. Ипотечная постоянная - отношение ежегодных выплат по кредиту к сумме кредита.

R_m = i / (1- (1+ i )^-n) (4.20)

где R_m - ипотечная постоянная;

i - ставка процента по кредиту;

n - срок, на который выдан кредит.

Ставка капитализации для собственного капитала рассчитывается методом с учетом возмещения капитальных затрат, рассмотренном выше (формула 4.5)

Общая ставка капитализации (R_о) определяется как средневзвешенное значение:

R _о = M * R_m + ( 1 - M ) * R_e (4.21)

где M - коэффициент ипотечной задолженности (доля кредита в общей сумме инвестированного капитала);

R_e - коэффициент капитализации для собственного капитала.

Пример. Доля собственного капитала - 40%; ставка процента по кредиту - 15%; кредит предоставлен на 20 лет; ставка капитализации на собственный капитал - 10%, тогда общая ставка капитализации равна:

а) ипотечная постоянная для кредита, предоставленного на 20 лет под 15% годовых, опредляется как фактор взноса на амортизацию единицы iaof (i,n)