Динамические показатели в оценке эффективности инвестиционных проектов: значение и особенности расчета

Размещено на http://www.allbest.ru/

Динамические показатели в оценке эффективности инвестиционных проектов: значение и особенности расчета

инфляция инвестиционный денежный расчет

Оценка инвестиционного проекта - это построение и исследование экономико-математической модели, в которой объектом анализа выступают материальные и денежные потоки, а интересы участников проекта отражаются в расчетных формулах.

Для оценки инвестиционных проектов используются две группы показателей:

- показатели, рассчитываемые без учета фактора времени (статические);

- показатели, рассчитываемые с учетом фактора времени (динамические).

Первая группа показателей более проста в расчете, но она не учитывает того, что сегодняшние и завтрашние деньги для инвестора стоят по-разному, то есть расчеты этих показателей осуществляются без приведения денежных потоков к единому моменту времени.

Вторая группа показателей учитывает разную стоимость денег в разные моменты времени (теория временной стоимости денег). Эти показатели являются более интересными для владельцев, инвесторов и банков, так как более корректно отражают эффективность проекта (не завышают ее, как показатели первой группы), то есть являются более надежным (лучшим) гарантом успешности проекта. Суть их расчета заключается в приведении будущих денежных потоков (приведение денежных потоков называется дисконтированием) к одному моменту времени, в качестве которого, как правило, выбирается момент начала осуществления инвестиций. Кроме того, точкой приведения может быть:

- начало инвестиционного проекта;

- первый год горизонта прогнозирования;

- год завершения инвестиций (строительства);

- последний год жизненного цикла инвестиций (расчетного периода);

- окончание жизненного цикла (расчетного периода) и др.

В мировой практике чаще осуществляется приведение к первому, или "нулевому", году, т.е. к моменту принятия решения по оценке инвестиционного проекта. В п. 42 Правил по разработке бизнес-планов инвестиционных проектов, утвержденных Постановлением Министерства экономики Республики Беларусь от 31.08.2005 N 158 (далее - Правила N 158), также содержится требование дисконтирования денежных потоков с момента первоначального вложения инвестиций.

Суть дисконтирования состоит в том, что сегодня нужно принять решение о том, следует ли инвестировать средства в проект, либо стоит проблема выбора более эффективного проекта из нескольких. Для этого необходимо знать, насколько выгоден либо невыгоден проект либо какой проект более эффективен. Для решения этого вопроса составляется бизнес-план: деятельность моделируется на несколько лет вперед, чтобы рассчитать эффективность исходя из "сегодняшних" цен, расходов, предполагаемых доходов (соответственно исходя из "сегодняшних" платежей и поступлений). Следовало бы еще учесть:

- альтернативные безрисковые вложения, которые могли бы принести определенный доход наверняка;

- риски неблагополучного исхода проекта;

- требуемую норму доходности от вложенного капитала.

Предполагается, что как раз дисконтирование планируемых денежных потоков и приводит их к текущему моменту с учетом инфляции, безрисковых вложений, рисков конкретного проекта либо требуемой нормы доходности от вложенного капитала в зависимости от выбранного подхода к определению ставки дисконтирования, используемой при дисконтировании денежных потоков.

Результаты дисконтирования и оценки эффективности проекта во многом зависят от ставки дисконтирования, которая, в свою очередь, зависит от метода ее определения (расчета). Существует большое количество различных методик, позволяющих обосновать использование той или иной величины этой ставки. В общем случае можно указать следующие варианты выбора ставки дисконтирования:

1) минимальная доходность альтернативного способа использования капитала (например, ставка доходности надежных рыночных ценных бумаг или ставка депозита в надежном банке);

2) существующий уровень доходности капитала (например, средневзвешенная стоимость капитала компании);

3) стоимость капитала, который может быть использован для осуществления данного инвестиционного проекта (например, ставка по инвестиционным кредитам);

4) ожидаемый уровень доходности инвестированного капитала с учетом всех рисков проекта.

Перечисленные выше варианты ставок различаются между собой главным образом степенью риска, являющегося одним из компонентов стоимости капитала. В зависимости от типа выбранной ставки дисконтирования должны интерпретироваться и результаты расчетов, связанных с оценкой эффективности инвестиций.

Правила N 158 предлагают рассчитывать ставку дисконтирования как средневзвешенную норму дисконта с учетом структуры капитала. Выбор средневзвешенной нормы дисконта (Д ) для собственного и заемного капитала ср может определяться по формуле:

где Д - средневзвешенная норма дисконта;

ср

Р - процентная ставка на собственные средства;

ск

СК - доля собственных средств в общем объеме инвестиционных затрат (в процентах);

Р - процентная ставка по кредиту;

зк

ЗК - доля кредита в общем объеме инвестиционных затрат (в процентах).

При этом процентная ставка для собственных средств принимается на уровне не ниже средней стоимости финансовых ресурсов на рынке капитала, допускается принятие ставки дисконтирования на уровне фактической ставки процента по долгосрочным валютным кредитам банка при проведении расчетов в свободно конвертируемой валюте (СКВ). В необходимых случаях может учитываться надбавка за риск, которая добавляется к ставке дисконтирования для безрисковых вложений.

В общем случае процентной ставкой на собственные средства может выступать рентабельность собственного капитала (по аналогии с расчетом WACC (Weighted Average Cost of Capital), приведенным ниже), но принятие ставки на уровне не ниже средней стоимости финансовых ресурсов на рынке капитала логично с точки зрения целесообразности оценки инвестиционных проектов на уровне доходности не ниже альтернативной, т.е. стоимости финансовых ресурсов на рынке капитала.

Поэтому чаще всего при схеме финансирования за счет разных источников финансирования используется расчет средневзвешенной ставки, т.к., по сути, ставка дисконтирования - это стоимость привлеченного капитала, т.е. ставка ожидаемого дохода, при котором владелец капитала согласен инвестировать проект. Для разных участников это разные ставки доходности:

- для банка - ставка процента по кредиту;

- для собственника:

доходность альтернативных вложений;

среднерыночная доходность для аналогичных проектов;

доходность финансовых вложений с поправкой на риск;

- для менеджмента - средневзвешенная стоимость капитала компании (WACC). Для регулярной инвестиционной деятельности организации ставка сравнения определяется на основе средневзвешенной стоимости капитала:

где W - доля заемного капитала;

кр

k - проценты по заемному капиталу;

кр

W - доля собственного капитала;

ск

ROE - рентабельность собственного капитала.

Тогда исходя из схемы финансирования проекта упрощенный расчет средневзвешенной ставки может иметь следующий вид (см. табл. 1).

Таблица 1. Расчет средневзвешенной ставки дисконтирования

Наименование показателя	Сумма, млн.руб.	Доля в общей сумме источников финансирования	Ставка, %	Средневзвешенная ставка дисконта, %
Собственные средства	8200	0,436170213	7,7	3,358
Заемные средства (кредит иностранного банка)	7500	0,39893617	9,9	3,949
Заемные средства (кредит белорусского банка)	3100	0,164893617	48	7,915
Всего	18800	1		15,2

В данном случае в качестве ставки на собственные средства принята средняя ставка по вновь выданным депозитам для юридических лиц на срок свыше года в СКВ за ноябрь 2011 г. (по данным сайта Национального банка Республики Беларусь), ставка на заемные средства по иностранному кредиту - по фактической ставке кредитования, ставка на заемные средства по кредиту белорусского банка - как ставка рефинансирования плюс 3%.

Если принять в качестве ставки на собственные средства стоимость заемных ресурсов (48%), то средневзвешенная ставка будет следующей (см. табл. 2).

Таблица 2. Расчет средневзвешенной ставки дисконтирования

Наименование показателя	Сумма, млн.руб.	Доля в общей сумме источников финансирования	Ставка, %	Средневзвешенная ставка дисконта, %
Собственные средства	8200	0,436170213	48	20,936
Заемные средства (кредит иностранного банка)	7500	0,39893617	9,9	3,949
Заемные средства (кредит белорусского банка)	3100	0,164893617	48	7,915
Всего	18800	1		32,8

При использовании рентабельности собственного капитала, т.е. если инициатор проекта предполагает, что новый проект должен принести доходность не меньше, чем по действующему бизнесу (условно 25%), средневзвешенная ставка рассчитывается следующим образом (см. табл. 3).

Таблица 3. Расчет средневзвешенной ставки дисконтирования

Наименование показателя	Сумма, млн.руб.	Доля в общей сумме источников финансирования	Ставка, %	Средневзвешенная ставка дисконта, %
Собственные средства	8200	0,436170213	25	10,904
Заемные средства (кредит иностранного банка)	7500	0,39893617	9,9	3,949
Заемные средства (кредит белорусского банка)	3100	0,164893617	48	7,915
Всего	18800	1		22,769

В любом случае использование в качестве ставки дисконтирования процентной ставки по кредитам, выдаваемым белорусскими банками, не совсем оправданно и снизит показатели эффективности инвестиционного проекта, как видно из приведенного примера.

Ранее уже упоминалось о возможном применении надбавки за риск при использовании безрисковой ставки для определения ставки дисконтирования. Это требует дополнительных знаний об оценке рисков. Чаще надбавки за риск используются при расчете ставки дисконтирования для оценки бизнеса.

Более подробно остановимся на расчете самих показателей эффективности проекта, рассчитываемых с учетом фактора времени:

- NPV - чистый дисконтированный доход (чистая приведенная стоимость проекта);

- IRR - внутренняя норма доходности (прибыли / рентабельности) инвестиций;

- DPBP - дисконтированный срок окупаемости инвестиций.

Расчет каждого показателя и подготовка денежных потоков к расчету имеют нюансы, неизбежно вызывающие вопросы при расчете их впервые, которые будут рассмотрены далее.

Расчет показателей осуществляется на основе данных из плана движения денежных средств инвестиционного проекта, который, в свою очередь, строится на основе плана доходов и расходов проекта и графика поступлений и платежей. Таким образом, важно, чтобы первоначальная информация для моделирования деятельности в пределах горизонта планирования (рассматриваемого срока проекта), а также сами планы движения денежных средств, доходов и расходов были как можно более проработанными, точными и корректными в целях минимизации погрешности результатов расчетов и рисков проекта. Здесь возникают вопросы: учитывать ли инфляцию при моделировании деятельности и как это сделать? Существуют два способа учета инфляции при расчетах:

- дефлирование денежных потоков до осуществления дисконтирования, то есть путем моделирования денежных потоков с учетом инфляции по периодам проекта, например, с поправкой сумм на инфляционный коэффициент;

- учет инфляционной составляющей при расчете ставки дисконтирования.

В первом случае не нужно учитывать инфляционную составляющую в ставке дисконтирования, а во втором соответственно - не учитывать инфляцию при моделировании денежных потоков (то есть следует формировать план движения денежных средств в текущих ценах). Отметим, что в случае, когда инфляция по разным составляющим плана существенно различается, следует ее учитывать способом дефлирования денежных потоков.

Часто возникают вопросы: что же такое срок проекта (горизонт планирования / исследования проекта) и как его определить? Ведь чем больший срок рассматривает предприятие, тем больше значение основного показателя эффективности проекта - NPV.

Составлять бизнес-план необходимо на весь срок реализации инвестиционного проекта (горизонт расчета). Как правило, горизонт расчета должен охватывать средневзвешенный нормативный срок службы основного технологического оборудования, планируемого к приобретению в рамках реализации проекта, а также период с момента первоначального вложения инвестиций по проекту до ввода проектируемого объекта в эксплуатацию.

Пример. В целях реализации инвестиционного проекта планируется приобрести 5 единиц технологического оборудования "А" стоимостью 3 млн.руб. за единицу с нормативным сроком службы 5 лет, 3 единицы оборудования "Б" стоимостью 5 млн.руб. за единицу с нормативным сроком службы 7 лет и 2 единицы оборудования "В" стоимостью 8 млн.руб. за единицу с нормативным сроком службы 10 лет. Для реализации проекта требуется строительство здания, в котором будет осуществлен монтаж оборудования. Время строительства здания, изготовления и монтажа оборудования составляет 14 месяцев (1,25 года). Форма оплаты - 100-процентная предоплата. Определим горизонт расчета проекта (табл. 4).

Таблица 4. Расчет срока окупаемости проекта

Вид и количество оборудования	Цена оборудования, млн.руб.	Стоимость оборудования, млн.руб.	Удельный вес стоимости оборудования конкретного вида в общей стоимости оборудования	Нормативный срок службы оборудования, лет	Удельный нормативный срок службы оборудования (гр. 4 x гр. 5)
1	2	3	4	5	6
"А" (5 ед.)	3	15	0,326	5	1,630
"Б" (3 ед.)	5	15	0,326	7	2,282
"В" (2 ед.)	8	16	0,348	10	3,480
Итого	-	46	1,000	-	7,392

Таким образом, горизонт расчета, определенный по методу расчета средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования, для данного проекта составит 9 лет ((1,25 + 7,392) с округлением до целого года в большую сторону для удобства расчетов и соблюдения формы их представления).

Нормативные сроки службы основных средств определяются в соответствии с приложением к Постановлению Министерства экономики Республики Беларусь от 30.09.2011 N 161. Для установления нормативных сроков службы основного технологического оборудования можно использовать и иные источники, в т.ч. документацию по оборудованию, информацию изготовителя.

В случае, если срок возврата заемных средств равен либо превышает период от первоначального вложения инвестиций по проекту до окончания средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования, планируемого к приобретению в рамках реализации проекта, горизонт расчета устанавливается на срок возврата заемных средств плюс 1 год.

Допускается установление другого обоснованного горизонта расчета. Например, для проектов, предусматривающих преимущественно осуществление строительных работ (строительство гостиниц, бизнес-центров, паркингов, спортивных сооружений и других объектов), применение для определения горизонта расчета проекта метода расчета средневзвешенного нормативного срока службы оборудования некорректно, а в отдельных случаях - невозможно.

Если рассматривается проект со 100-процентным кредитным финансированием, рекомендуется рассматривать срок проекта, равный сроку погашения кредита (количество лет). Однако ошибка при оценке инвестиционных проектов - когда планируемый срок меньше жизненного цикла проекта и в расчетах показателей не учитывается остаточная (ликвидационная) стоимость проекта, что значительно может уменьшить значение показателей эффективности. Остаточную (ликвидационную) стоимость проекта необходимо учитывать при расчетах с целью их корректности.

Период проекта - это обычно год, так как традиционная формула дисконтирования подразумевает дисконтирование денежных потоков по годам. Таким образом, в случае, когда период проекта не год, потребуется корректировка формулы дисконтирования либо сама ставка дисконтирования должна отражать не годовую, а месячную разницу стоимости денег.

Теперь перейдем непосредственно к показателям эффективности инвестиционного проекта, рассчитываемым с учетом фактора времени. Для наглядности методику расчетов рассмотрим на примере проекта строительства нежилого объекта недвижимости под 100% привлеченных средств (кредитная линия). Планируется получение дохода от продажи и сдачи в аренду площадей данного объекта недвижимости.

В табл. 5 представлен смоделированный план движения денежных средств по данному проекту.

Таблица 5. План движения денежных средств

Показатели	Периоды
	1-й год	2-й год	3-й год	4-й год	5-й год	6-й год	7-й год
1. Остаток на начало периода (равен остатку на конец предыдущего периода)	0	3784778	29157938	70496192	106072148	141618390	257390935
2. Поступления	590833375	479124033	434469792	392763800	470343200	476512400	476434800
3. Кредитные средства	566800000	177700000	0	0	0	0	0
4. Доходы от продажи, аренды	24033375	301424033	434469792	392763800	470343200	476512400	485346090
5. Доход от продажи объекта недвижимости (ликвидационный CF)	0	0	0	0	0	0	0
6. Платежи	587048597	453750873	393131538	357187844	434796958	360739855	209351247
7. Платежи за проектные работы, СМР, покупка ОС (инвестиции без учета оборотных средств)	516923255	224997745	0	0	0	0	0
8. Платежи по текущей деятельности	13354092	84974378	109391538	125960344	187744458	206367355	209351247
9. % по кредиту (15%) <*>	56771250	105278750	95240000	65227500	40652500	9272500	0
10. Погашение "тела кредита"	0	38500000	188500000	166000000	206400000	145100000	0
11. Остаток на конец периода (стр. 1 + стр. 2 - - стр. 6)	3784778	29157938	70496192	106072148	141618390	257390935	524474488

инфляция инвестиционный денежный расчет

В соответствии с Правилами N 158 плата по кредитам по проекту включается в отток денежных средств при расчете чистого потока наличности. Однако, на наш взгляд, их учет в процессе составления плана движения денежных средств более целесообразен, т.к. назначение данного финансового плана сводится к прогнозу текущей платежеспособности. Без учета процентов за кредит и суммы погашения основного долга по нему вышеуказанный план будет искажен, что может привести к потере ликвидности на одном из этапов реализации проекта. Рассматриваемый срок проекта - семь лет, в который более точно можно спланировать доходы и расходы и который больше простого срока окупаемости проекта. В 7-м году проекта отражен предполагаемый ликвидационный денежный поток (остаточная стоимость объекта за вычетом налога на прибыль) со знаком "+" от моделируемой продажи объекта недвижимости в конце рассматриваемого срока проекта. В рассматриваемом примере в период инвестиций появляются и доходы, и текущие расходы, причем инвестиции осуществляются в течение первых двух периодов проекта. Показатели, рассчитываемые с учетом фактора времени, подразумевают предварительное дисконтирование (приведение) чистого денежного потока. Чистый денежный поток NCF (net cash flow) - разность между суммами поступлений и выплат денежных средств компании за определенный период времени; рассчитывается с учетом выплат, дивидендов и налогов. Из определения следует, что из поступлений необходимо вычесть платежи по годам проекта и дисконтировать этот поток, но существует много разных мнений о том, что же включать или не включать в состав дисконтируемого чистого денежного потока. Дискуссии в основном касаются движения денежных средств по кредитам, то есть поступлений денежных средств по кредиту, возврата "тела кредита" (основной суммы кредита) и процентов по нему. Дело в том, что получение и возврат кредита, в том числе процентов по кредиту, относятся к финансовой деятельности, а для оценки эффективности инвестиционного проекта используются только сумма инвестиций в проект и данные текущей деятельности. Поэтому в дисконтируемые денежные потоки не включаются поступления и выплаты по кредитам (в том числе проценты), относящиеся к финансовой деятельности. Под инвестициями в данном случае подразумевается сумма денежных средств, необходимая на проектные работы и строительство объекта недвижимости, покупку основных средств для его дальнейшей эксплуатации, а также начальный оборотный капитал, необходимый для покрытия текущих затрат при начальной эксплуатации объекта до тех пор, пока выручка не будет покрывать текущие расходы. Нулевым периодом проекта будет первый год проекта, далее - по порядку (1-й - 6-й периоды). В табл. 6 приведен расчет чистого денежного потока NCF рассматриваемого проекта, где NCF - разность поступлений и платежей, в том числе инвестиций.

Таблица 6. Чистый денежный поток

Показатели	Периоды
	1-й год	2-й год	3-й год	4-й год	5-й год	6-й год	7-й год
1. Поступления	24033375	301424033	434469792	392763800	470343200	476512400	961780890
2. Доходы от продажи, аренды	24033375	301424033	434469792	392763800	470343200	476512400	476434800
3. Доход от продажи объекта недвижимости (ликвидационный CF)	0	0	0	0	0	0	485346090
4. Платежи	530277347	309972123	109391538	125960344	187744458	206367355	209351247
5. Платежи за проектные работы, СМР, покупка ОС (инвестиции без учета оборотных средств)	516923255	224997745	0	0	0	0	0
6. Платежи по текущей деятельности	13354092	84974378	109391538	125960344	187744458	206367355	209351247
7. Чистый денежный поток (NCF)	-506243972	-8548090	325078254	266803456	282598742	270145045	752429643

Вопрос о включении в расчет потоков денежных средств амортизации возникает при косвенном определении величины денежного потока, то есть через план доходов и расходов.

Дисконтирование денежного потока будет осуществляться по следующей формуле:

где PV - приведенная (текущая) стоимость денежного потока k-го периода

k - период проекта;

r - ставка дисконтирования (в десятичном выражении).

По правилу дисконтирования нулевой период проекта (первый год) является периодом инвестиций, перед компанией стоит задача привести чистые денежные потоки проекта к периоду первых инвестиций в проект, то есть к нулевому периоду, поэтому чистый денежный поток нулевого периода не дисконтируется. Следует обратить внимание на то, что помимо инвестиций, как уже излагалось выше, в нулевом периоде проекта имеются текущие расходы и доходы, которые также не дисконтируются.

Ликвидационный денежный поток от продажи объекта недвижимости в конце рассматриваемого срока проекта дисконтируется в составе чистого денежного потока 6-го периода, моделируя тем самым продажу объекта недвижимости в шестом периоде проекта.

Нет разницы, дисконтировать сначала по отдельности поступления и платежи, а затем высчитать дисконтированный чистый денежный поток путем вычитания дисконтированных платежей из дисконтированных поступлений по годам либо сначала высчитать чистый денежный поток:

NCF = Поступления - Платежи по годам,

а затем осуществить дисконтирование чистого денежного потока по годам, результат будет одинаковым.

Предположим, что определенная кумулятивным методом ставка дисконтирования рассматриваемого проекта составляет 20%, то есть r = 0,2.

Дисконтируем чистый денежный поток 1-го - 6-го периодов из табл. 6.

Подставляя в формулу дисконтирования соответствующие значения, получаем:

И так далее (аналогично за 4-й - 6-й периоды). Значения дисконтированных чистых денежных потоков по годам представлены в табл. 7.

Таблица 7. Чистый денежный поток

Чистая приведенная стоимость проекта NPV (net present value) - чистый дисконтированный доход - рассчитывается следующим образом:

где NPV - чистый приведенный денежный поток;

NCF - чистый денежный поток соответствующего периода проекта;

n - горизонт исследования, выраженный в интервалах планирования (срок проекта);

k - период проекта;

r - ставка дисконтирования (в десятичном выражении).

Показатель NPV заключается в суммировании дисконтированных чистых денежных потоков PV с 1-го по n-й период проекта и прибавлении к нему отрицательного денежного потока 0-го периода (инвестиций). То есть за счет положительного либо отрицательного знака чистого денежного потока каждого периода при расчете NPV осуществляется сложение либо вычитание соответственно дисконтированного денежного потока каждого следующего периода.

По данным из табл. 7 рассматриваемого примера получаем:

По общему правилу если NPV > 0, то проект принимается. Положительное значение NPV значит, что денежный поток проекта за рассматриваемый срок при установленной ставке дисконтирования покрыл своими поступлениями инвестиции и текущие затраты, то есть обеспечил минимальный (min) доход, заданный ставкой дисконтирования (r), равный доходу от альтернативных безрисковых вложений, и доход, равный значению NPV.

Когда NPV = 0, проект не является ни прибыльным, ни убыточным, он только покрыл свои инвестиции и текущие затраты, обеспечил минимальный (min) доход, заданный ставкой дисконтирования (r) при указанных рисках. В данном случае при реализации проекта доход собственников не изменится, но стоимость компании увеличится на сумму инвестиций.

Если NPV < 0, это значит, что проект в рассматриваемый период не обеспечил даже минимального (min) дохода, равного доходу от безрисковых вложений, заложенного в ставке дисконтирования, а возможно, не покрыл даже инвестиции и текущие затраты (когда чистый денежный поток проекта NCF < 0).

При рассмотрении нескольких проектов выбирают тот, у которого NPV больше.

В рассматриваемом случае показатель NPV > 0, то есть проект должен быть принят, но прежде чем делать выводы об эффективности рассматриваемого проекта, следует рассчитать остальные показатели и рассматривать их в совокупности.

Внутренняя норма доходности IRR (internal rate of return) отражает доходность проекта в относительном выражении (в процентах). IRR - это такое значение ставки дисконтирования (r), при котором NPV = 0, то есть при котором текущая стоимость поступлений равна текущей стоимости инвестиций и текущих затрат.

IRR отражает безубыточную норму доходности проекта, то есть когда проект становится ни прибыльным, ни убыточным.

Для расчета данного показателя можно применить технически сложные математические расчеты, используя формулу NPV:

В данном случае ставка дисконтирования (r) отражает внутреннюю норму доходности.

Можно вычислить значение IRR "вручную" методом подбора (подстановки) ставки дисконтирования в формулу NPV, пока не будет достигнуто значение NPV = 0.

Согласно расчетам при ставке дисконтирования (r), равной 20%, значение NPV = 363618070 руб. Чтобы найти значение IRR, попробуем увеличивать ставку дисконтирования до тех пор, пока чистый приведенный денежный поток не станет равным 0. Так, при r = 30% значение NPV = 128563580 руб., при r = 40% получаем NPV = -25539489 руб., соответственно значение IRR данного проекта находится между 30% и 40%, ближе к 40%. Таким образом, при подборе ставки дисконтирования (r) было найдено значение r, при r = 38% NPV = 0, т.е. IRR = 38%.

Проект принимается, когда значение показателя IRR > ставки дисконтирования (r). В данном случае проект окупает затраты, обеспечивает прибыль, заданную ставкой дисконтирования, и обеспечивает запас прибыли в абсолютной величине, равной NPV, а в относительной - равной разности между IRR и r.

Когда IRR < ставки дисконтирования (r), проект следует отклонить, так как он не только не обеспечивает дополнительную доходность (запас прибыли), но даже не обеспечивает прибыль, заданную ставкой дисконтирования, - минимальный доход, равный вложениям в альтернативные проекты.

Дисконтированный срок окупаемости инвестиций DPBP (discount payback period) учитывает различную стоимость денег во времени. Он рассчитывается аналогично обычному сроку окупаемости, разница лишь в том, что для расчета дисконтированного срока окупаемости используется не дисконтированный, а дисконтированный чистый денежный поток.

DPBP отражает, за какой период времени доходы проекта окупят инвестиции и будут покрывать текущие затраты, то есть когда накопленный по периодам (годам) проекта дисконтированный чистый денежный поток сменит знак с минуса на плюс и больше не будет изменяться. Соответственно дисконтированный срок окупаемости проекта будет всегда больше обычного срока окупаемости.

В рассматриваемом примере накопленный дисконтированный денежный поток (см. табл. 7) имеет последнее отрицательное значение в третьем периоде проекта. Обычно в рассматриваемых инвестиционных проектах получение доходов начинается после нулевого периода проекта - в первом, поэтому отсчет срока окупаемости начинается с первого периода проекта. В рассматриваемом случае получение дохода и текущие расходы присутствуют уже в нулевом периоде проекта, поэтому отсчет срока окупаемости начнется с нулевого периода проекта, то есть период проекта + 1 год. Таким образом, дисконтированный срок окупаемости проекта составит: 3 + 1 = 4 полных года.

Чтобы более точно просчитать дисконтированный срок окупаемости, необходимо понять, за какую часть следующего (за 4-м годом проекта, то есть за 3-м периодом) года проект выйдет на ноль, то есть инвестиции полностью окупятся. Для этого необходимо разделить абсолютную величину остатка третьего периода на значение дисконтированного чистого денежного потока следующего периода, т.е.

DPBP = 4 + 133218445 / 136284115 = 4,98 года.

Дисконтированный срок окупаемости рассматриваемого проекта равен почти пяти годам, точнее - 4 годам 11,7 месяцам.

Обязательным в оценке инвестиционного проекта является анализ его чувствительности. Суть его в том, что необходимо понять, как проект реагирует на изменения тех или иных первоначальных данных, то есть насколько изменятся показатели эффективности при изменении условий проекта. Чувствительность показывает прочность проекта. Для этого необходимо выбрать несколько основополагающих факторов, обеспечивающих успех проекта, например:

- спрос (план продаж);

- сроки строительства и сдачи объекта в эксплуатацию;

- стоимость проектных и строительно-монтажных работ (СМР) и т.д.

По сути, это факторы, влияющие на риски проекта, которые выражены при расчете в ставке дисконтирования (r). Таким образом, чувствительность проекта можно оценить, изменяя ставку дисконтирования. Но, если необходимо знать, какой именно фактор (параметр) и насколько влияет на успешность проекта, следует изменять поочередно сами первоначальные данные для расчетов, осуществлять пересчет показателей, наблюдая за тем, как они изменяются при этом.

Изменяем поочередно:

- спрос в плане продаж, соответственно изменятся доходы, суммы поступлений денежных средств и сумма требующихся инвестиций;

- сроки строительства и сдачи объекта в эксплуатацию, соответственно изменится график реализации проекта - сдвинутся во времени расходы, доходы, платежи и поступления, а также потребность в инвестиционных средствах;

- стоимость проектных и СМР, соответственно изменятся расходы, суммы платежей и сумма необходимых инвестиционных средств и т д.

Изменение данных следует осуществлять в процентах к первоначальным. Изменим в примере ставку дисконтирования (r). Имеет смысл изменять ставку дисконтирования в пределах значения IRR. Таким образом, анализ чувствительности проекта выглядит следующим образом (табл. 8).

Таблица 8. Анализ чувствительности проекта

Показатели
R, %	NPV, руб.	IRR, %	DPBP, лет
20	363618070	38	5
25	233089497	38	5,5
30	128563580	38	6
35	43858930	38	6,6

Рассматриваемые показатели близки по своей сути, поэтому для одного проекта выполняются их соотношения:

- когда NPV > 0, то IRR > r;

- когда NPV < 0, то IRR < r.

Проект имеет очень хорошие показатели NPV и IRR. Проект достаточно рискован, на это указывает высокая ставка дисконтирования (r), но, несмотря на это, имеет хороший запас прочности, то есть даже при увеличении ставки дисконтирования до 38% имеем положительный NPV. Срок окупаемости проекта равен пяти годам, то есть это долгосрочные вложения. В случае если данный проект рассматривается в качестве долгосрочного вложения, то данный проект следует принять. Если же проект рассматривается с целью быстрого получения прибыли с последующим ее вложением в другой проект, то есть в качестве "толчкового" проекта, то срок окупаемости довольно большой, то есть проект не достигает своих целей. В таком случае предлагается попробовать уменьшить масштаб проекта, то есть уменьшить первоначальные площади строительства, соответственно изменятся потребность в инвестициях и текущие расходы, но и доходы также уменьшатся. Несмотря на это, возможно, уменьшение масштаба проекта позволит достигнуть его цели.

Если рассматривается несколько альтернативных проектов, следует сравнить показатели проектов для выбора лучшего. В любом случае необходимо их соотнести с условиями проекта: условиями финансирования, рисками, отраслью, целями и задачами проекта.

Размещено на Allbest.ru