Основы оценки стоимости ценных бумаг

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Основы оценки стоимости ценных бумаг

1. Ценная бумага как объект оценки

Используемые в настоящее время специалистами по корпоративным финансам и оценщиками методы обоснования инвестиционных и финансовых решений направлены на достижение максимально возможного уровня благосостояния акционеров. Любое решение относительно вложения денежных средств в реальный проект или финансовые активы должно рассматриваться с точки зрения повышения рыночной стоимости компании и рыночной стоимости её акций. Обоснованность принимаемых решений в значительной степени определяется качеством их оценки и анализа. Вот почему оценка ценных бумаг является самостоятельным видом деятельности, а также имеет важное значение в инвестиционной деятельности.

Любой вид профессиональной деятельности осуществляется на основе правовой базы, что позволяет избежать юридических ошибок. Нормативно - правовой основой оценки ценных бумаг является, прежде всего, Гражданский кодекс РФ и Налоговый кодекс РФ. Следующий уровень составляют федеральные законы, из которых основными являются:

ФЗ №39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96;

ФЗ №208-ФЗ «Об акционерных обществах» от 26.11.95;

ФЗ №46-ФЗ «О переводном и простом векселе» от 24.04.95;

ФЗ №135-ФЗ «Об оценочной деятельности» от 29.07.98.

Указанными актами законодательство по оценке ценных бумаг не ограничивается. Существует множество иных актов законодательства или подзаконных актов. К ним относятся, в том числе, ФСО - Федеральные стандарты оценки, которых с 2011 года существует уже шесть. Кроме того, на стадии проекта находится стандарт «Оценка стоимости акций, долей участия, в уставном (складочном) капитале (бизнеса)».

Согласно ФЗ №135-ФЗ под оценочной деятельностью понимается деятельность субъектов оценочной деятельности, направленная на установление в отношении объектов оценки рыночной или иной стоимости. Любой объект оценки имеет свою специфику, это в равной степени относится к недвижимости, нематериальным активам, ценным бумагам и другим активам1. Согласно Гражданскому кодексу (ст. 142) ценная бумага - документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении2. Ценная бумага не просто является активом, приносящим доход, это особая фиктивная форма существования капитала, это документ, дающий различные права, будь то право на управление, право на получение дохода или право на получение компенсации. Предъявление бумаг необходимо для реализации выраженного в них права.

Как юридическая категория, ценная бумага определяет следующие права: владения самой ценной бумагой, удостоверения имущественных и обязательственных прав, право управления, удостоверение передачи или получения собственности. Права, закрепляемые ценной бумагой, могут принадлежать эмитенту или инвесторам. Изменение соотношения различных имущественных прав по поводу владения и кредитования, распоряжения и управления ценными бумагами составляют основу фондового рынка, а также во многом определяют стоимость ценной бумаги и способ её оценки.

Конкретные права неразрывно связаны с конкретными типами и видами ценных бумаг. Специфика оценки стоимости ценных бумаг определяется их типом. Для целей оценки все ценные бумаги могут быть разделены на долевые, долговые и товарные. В данную классификацию не включены производные финансовые инструменты, так как их оценка имеет свою специфику и требует применения иных методов.

Долевые ценные бумаги удостоверяют право владельца на долю в капитале; к ним относятся акции и инвестиционные паи. Долговые бумаги удостоверяют право конкретного денежного требования (но не право собственности); к ним относятся облигации, векселя, чеки и депозитные и сберегательные сертификаты. Товарные ценные бумаги являются товарораспорядительными документами; к ним относятся коносаменты и складские свидетельства. По сути, оценка долевых ценных бумаг сводится к оценке бизнеса, а оценка долговых ценных бумаг есть оценка долга предприятия. Например, акция представляет собой часть или долю бизнеса. Оценив весь бизнес (всю фирму) целиком и поделив полученную стоимость на количество акций, мы сможем получить рыночную цену одной акции.

При оценке стоимости ценных бумаг учитываются такие инвестиционные качества, как надёжность, безопасность, ликвидность, доходность, степень инвестиционного риска. Особое внимание уделяется деловым качествам, репутации эмитента, его специализации, инвестиционному климату и перспективности бизнеса, которым он занимается. Управленческие возможности ценных бумаг характеризуются мерой контроля, набором определённых прав по владению, распоряжению и управлению активами, которые лежат в основе конкретной бумаги. Чем больше управленческие возможности и выше инвестиционные качества, тем выше стоимость ценной бумаги. Сравнительная характеристика инвестиционных качеств и управленческих возможностей представлена в Приложении №1.

В том же приложении дана краткая характеристика и описана специфика различных ценных бумаг. Как мы видим, разные виды бумаг имеют свои специфические характеристики и свойства, влияние которых на методы оценки трудно переоценить. Кроме того, на выбор метода оценки влияет и та стоимость, которую мы хотим получить.

Говоря о том, что с помощью оценки определяется стоимость ценной бумаги, мы, на мой взгляд, делаем небольшое допущение. Хотя как раз над этим «небольшим допущением» бьются уже не один век лучшие умы человечества. Речь идёт о разнице в категориях «цена» и «стоимость». Возникает вопрос: что же в конечном итоге определяется с помощью инструментов оценки и, самое главное, что необходимо получить, чтобы удовлетворить потребности заказчика?

Как уже было отмечено, данный вопрос исследовался и прорабатывался не одно десятилетие и даже не один век, существует множество концепций стоимости, предлагаемых «гигантами» экономической мысли и в каждой существует своё рациональное зерно. Поэтому я лишь выскажу свою субъективную точку зрения, с которой можно согласиться или не согласиться, так как данный вопрос по сей день остаётся дискуссионным.

Как известно, существует три подхода к оценке стоимости: доходный, сравнительный и затратный. На мой взгляд, с помощью доходного и затратного подходов оценщик определяет именно стоимость ценной бумаги, хотя её природа и величина будет разной. В основе затратного подхода лежит трудовая теория стоимости. Исторически первую трактовку стоимости дали английские классики политэкономии А. Смит, Д. Рикардо и др. Наиболее глубоко изучил этот вопрос К. Маркс в 1 томе «Капитала». Существо трудовой теории стоимости можно изложить в нескольких основных положениях. Разнородные продукты рыночного обмена имеют одинаковое внутреннее содержание - стоимость, поэтому они могут приравниваться друг к другу в определенный меновой пропорции; стоимость - воплощенный в товарах общественный труд. А равенство продуктов по их стоимости означает, что в них заключено одинаковое количество труда. Труд имеет внутреннее мерило - рабочее время. В итоге, можно сделать вывод, что стоимость товара определяется количеством затраченного на его изготовление рабочего времени. На данной теории базируется затратный подход, который предполагает определение стоимости на основе определения затрат, необходимых для восстановления либо замещения объекта оценки с учетом накопленного износа.

Доходный же подход базируется на теории предельной полезности. В данном случае стоимость - это не выраженные в деньгах затраты на производство товара, а предельная полезность какого-либо блага, то есть та польза, которую приносит последняя единица этого блага. Теория разрабатывалась представителями австрийской школы: К. Менгером, Э. Бём - Баверком и др. Например, если мы покупаем буханку хлеба, то, вероятно, она будет «использована» в ближайшие 2-3 дня. Акция же покупается из расчёта перспективы дохода в относительно далёком будущем. То есть возникает приоритет конечных результатов функционирования: нам важно определить, какую пользу принесёт ценная бумага через некоторое время, а не сколько было затрачено труда для её изготовления.

Различие в понятии «стоимость» и в основополагающих теориях ведёт к разнице в результатах доходного и затратного подходов. Сравнительный же подход целиком и полностью основан на рынке, поэтому, по моему убеждению, с его помощью мы определяем цену, а не стоимость объекта оценки. Цена - это сумма денег, за которую покупатель готов купить, а производитель - продать3. На рынке, исходя из конкретных условий сделки, конкретных потребностей продавца и покупателя, складывается рыночная цена товара, которая далеко не всегда совпадает с его стоимостью. Иными словами, можно сказать, что цена - это денежное выражение стоимости товара. Исходя из существующих реалий, было бы разумным предположить, что приоритетным для оценщика является определение стоимости ценной бумаги, потому как различие в стоимости по доходному подходу и цене чаще всего рано или поздно устраняется рынком. В дальнейшем, для удобства, я везде буду использовать понятие «стоимость», подразумевая, однако, как стоимость ценной бумаги, так и её цену.

2. Теоретические основы доходного подхода

Различные подходы используются для определения различных видов стоимости ценной бумаги. С точки зрения инвестиционных мотивов доходный подход является наиболее приемлемым для оценки стоимости ценных бумаг. Под инвестиционными мотивами подразумевается оценка ценной бумаги с целью включения её в состав портфеля инвестора, прогнозирования доходности и определения эффективности инвестиций, для анализа инвестиционных проектов, соотношения капитализации и чистой прибыли и т.п. Инвестор приобретает не просто ценную бумагу, а поток будущих доходов, который позволит ему окупить вложенные средства, получить прибыль и повысить своё благосостояние. При этом очень важно учесть, когда именно собственник будет получать данные доходы и с каким риском это сопряжено. Все эти факторы, влияющие на оценку ценных бумаг, позволяют учесть методы доходного подхода.

Несмотря на то, что доходный подход - это всего лишь один из трёх подходов к оценке ценных бумаг, он является наиболее «авторитетным», а оценка, полученная с его помощью, - наиболее точной. С другой стороны, для получения относительно корректной оценки требуется проделать огромную трудоёмкую работу, включающую прогнозирование будущих денежных потоков фирмы и расчёт ставки дисконтирования. Кроме того, необходимо понимание основных идей оценки дисконтированных денежных потоков и формирования рыночной цены акций, облигаций и других бумаг.

Традиционно при оценке инвестиционной стоимости предприятий в рамках доходного подхода выделяются:

1. Метод капитализации дохода;

2. Метод дисконтированных денежных потоков.

В своей работе я буду рассматривать только второй метод доходного подхода - метод дисконтированных денежных потоков, так как при оценке ценных бумаг чаще всего используют именно его. Применение данного метода наиболее обосновано для оценки предприятий, денежные потоки которых нестабильны. В основе данного метода лежат следующие базовые принципы:

1. Принцип ожидания. Суть принципа основывается на законе: сегодняшний рубль стоит дороже, чем завтрашний. Соответственно стоимость бумаги на текущий момент может быть определена как сумма стоимостей будущих выгод, которые эта бумага способна принести своему владельцу.

2. Компания способна создавать экономические выгоды в будущем.

То есть компания - эмитент ценной бумаги, является действующей и будет осуществлять свою деятельность в будущем, а также генерирует или будет генерировать денежные потоки.

3. Будущие денежные потоки отражают текущую стоимость компании, что означает наличие достоверной информации, позволяющей прогнозировать будущие денежные потоки.

Данный метод наилучшим образом учитывает важнейшие факторы инвестиционной стоимости, такие как качество менеджмента, рентабельность инвестиций, фактор продукта, перспективы развития. Каждый из этих факторов находит своё отражение при прогнозировании отдельных элементов денежного потока. Метод дисконтирования денежных потоков - это единственный метод, использующий как ретроспективную, так и перспективную информацию. Прогнозы будущих перспектив развития бизнеса подвержены высокой степени неопределённости и субъективизма, однако при покупке ценной бумаги любого потенциального инвестора, прежде всего, интересует возможность получения дохода. На основе прогноза метод дисконтирования денежных потоков помогает определить размер будущих доходов инвестора и оценить их текущую стоимость.

Термин «денежный поток» - буквальный перевод с английского Cash Flow (CF). Данный показатель является наиболее приемлемым для оценки стоимости объекта с точки зрения доходного подхода, поскольку он является комплексным показателем4. Денежные потоки различаются в зависимости от вида ценной бумаги - это могут быть дивиденды по акциям, купоны и номинальная стоимость в случае облигаций, платёж и проценты по векселю и т.д. Также денежный поток может быть подсчитан как разница между притоками и оттоками средств на предприятии. Существуют две модели расчёта денежного потока: денежный поток на собственный капитал и денежный поток для всего инвестированного капитала.

Выбор той или иной модели продиктован одним основным обстоятельством: если прибыль (или денежный поток) предприятия формируется в основном за счёт собственных средств без значительной задолженности, то для оценки используется показатель FCFE. Если прибыль формируется в значительной части за счёт заёмных средств и привлечения акционерного капитала, то целесообразнее будет использовать модель FCFF.

Длительность прогнозного периода при оценке стоимости ценной бумаги определяется в соответствии со сроком её существования. Некоторые ценные бумаги выпускаются на определённый срок, по истечении которого происходит их гашение. В этом случае длительность прогнозного периода может быть меньше или равна сроку существования ценной бумаги. Но существуют и бессрочные ценные бумаги, при определении длительности прогнозного периода для которых необходимо ориентироваться на конкретные инвестиционные стратегии. С учётом специфики российских экономических реалий аналитики обычно берут период, не превышающий 5-6 лет. Российская экономика за последние 15 лет испытала множество взлётов и падений, что довольно сильно сказалось на оптимизме оценщиков в своих прогнозах. Более того, нарастающая нестабильность в странах Еврозоны, укрепление японской йены и долговые проблемы США лишь усиливают степень неопределённости.

Самым важным элементом входных данных метода дисконтирования денежных потоков являются прогнозные величины будущих денежных потоков. Можно выделить три основных способа оценки роста показателей, влияющих на денежные потоки. Первый - оценка исторических темпов роста фирмы. Данные сведения следует использовать осторожно, так как в случае быстрорастущей фирмы возможно существенное занижение её стоимости. Кроме того, исторические темпы роста часто невозможно оценить. Следовательно, существуют опасности и ограничения при использовании данных величин темпов роста.

Второй способ предполагает использование прогнозов фондовых аналитиков, взятых из аналитических обзоров различных компаний (ВТБ Капитал, Открытие, Метрополь и др.). В случае если отсутствует возможность комплексной и тщательной оценки фирмы (нехватка входных данных, отсутствие опыта или времени), данные оценки роста фирмы могут быть использованы при определении будущих денежных потоков. Однако качество оценок роста зачастую является невысоким, особенно в долгосрочном периоде, поэтому опираться на эти оценки следует с большой осторожностью.

Третий способ заключается в оценке роста фирмы, основываясь на её фундаментальных показателях. В конечном счёте, прогноз будущих потоков будет зависеть от объёмов производства и цен на продукцию, номенклатуры продукции, спроса, производственных мощностей, объёмов реинвестирования в новые активы, конкуренции на рынке и в отрасли, экономической ситуации в стране и т.д.

Определение ставки дисконтирования при оценке стоимости ценных бумаг в основном базируется на моделях средневзвешенной стоимости капитала и модели оценки долгосрочных активов. С технической точки зрения, ставка дисконтирования - это процентная ставка, используемая для пересчёта будущих потоков доходов в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости ценной бумаги. В экономическом смысле в роли ставки дисконтирования выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или, другими словами, это требуемая ставка дохода по имеющимся вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Расчёт ставки дисконтирования зависит от того, какой тип денежного потока используется в качестве базы для оценки. Для денежного потока на собственный капитал применяется ставка дисконтирования, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал. Её рассчитывают с помощью модели CAPM - Capital asset pricing model (модель оценки капитальных активов). Основоположниками основных теоретических предпосылок данной модели являются Г. Марковитц, У. Шарп и др. Несмотря на ряд упрощений, позволяющих модели абстрагироваться от всех мелочей, сложностей и тонкостей реальной ситуации и рассматривать только наиболее важные элементы, модель CAPM пользуется успехом во всём мире уже в течение нескольких десятилетий. Огромное значение имеет способность модели помочь в понимании и предсказании процесса ценообразования финансовых активов. В модели также вводится понятие рыночного портфеля, в который включаются все обращающиеся на рынке активы в равных долях (на основе их рыночной стоимости) На практике в качестве такого портфеля используют сводные индексы различных бирж.

Модель CAPM основана на анализе массивов информации фондового рынка, конкретно - изменений доходности свободно обращающихся акций. Под безрисковым активом понимается актив, свободный от риска дефолта и риска реинвестиций7, по которому мы можем предсказать ожидаемый доход. В качестве безрискового уровня доходности обычно принимается уровень доходности долгосрочных государственных ценных бумаг в той стране, где компания осуществляет свою деятельность. Считается, что государство является надёжным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается). Однако стоит лишь вспомнить дефолт 1998 года или ситуацию Греции или Италии, как сразу возникает вопрос: какую ставку брать в этом случае? Или как быть с транснациональными корпорациями, которые осуществляют свою деятельность по всему миру? Джулиан Рош, инвестиционный консультант в сфере оценки и реструктуризации, в случае ТНК предлагает использовать среднюю долгосрочную ставку Организации экономического с сотрудничества и развития (ОЭСР), взвешенную по объёму выпуска облигаций или по ВВП.

Если государство оказывается на грани банкротства или в случае серьёзных долговых кризисов, в качестве безрисковой может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уровнем риска (например, безрисковые ставки для западных компаний с учётом странового риска или ставки по депозитам крупных банков).

Коэффициент бета - это мера риска, присущего всем компаниям на рынке, так называемого «систематического» риска, который актив добавляет к рыночному портфелю. Бета актива показывает, насколько доходность данного актива зависит от доходности всего рынка в целом. При в=0 изменение доходности рынка никак не отображается на изменении доходности актива. При положительном в данная зависимость является прямопропорциональной, при отрицательном в - наоборот. Наиболее часто используемым методом определения бета-коэффициента являются расчёты на основе исторических рыночных данных. По-другому он может быть рассчитан через ковариацию рыночной доходности и доходности оцениваемого актива. Однако анализ исторических котировок не всегда можно использовать. Например, компания закрытого типа может столкнуться с трудностями в поиске сопоставимых публичных компаний. В этом случае следует обратиться к множеству источников, предлагающих готовую информацию о бета-коэффициентах. Большинство из тех, кто использует в, получает их от фирм, специализирующихся на оценке (Standart&Poors, Bloomberg, Deloitte&Touche и др.). Все они исходят из регрессионного анализа рыночных данных, выводят регрессионные коэффициенты бета и корректируют их в соответствии со своими субъективными представлениями. Зачастую возникает проблема противоречия данных разных фирм. В таком случае рекомендуется изучить методику расчёта каждой фирмы, если это представляется возможным, либо выбрать в, соответствующее собственным предположениям оценщика.

На значение коэффициента бета значительное влияние оказывают фундаментальные показатели бизнеса, в частности уровень финансового рычага. При прочих равных условиях, чем больше финансовый леверидж, тем более высоким будет коэффициент бета, так как при росте долга следует ожидать повышение рыночного риска для фирмы.

Для денежного потока всего инвестированного капитала применяется ставка дисконтирования, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заёмные средства (ставка отдачи на заёмные средства является процентной ставкой по кредитам), где в качестве весов выступают доли заёмных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконтирования называется средневзвешенной стоимостью капитала.

Концептуально, только долгосрочные обязательства включаются в структуру капитала. Однако многие закрытые компании, особенно небольшие, фактически используют как долгосрочный долг то, что

технически является краткосрочным долгом. В этих случаях аналитик должен определить, классифицировать ли такой долг как долгосрочный и включать ли его в структуру капитала для оценки.

На заключительном этапе оценки ценных бумаг оценщиком производится расчёт величины стоимости ценной бумаги. Для этого определяется суммарная текущая стоимость будущих денежных потоков по формуле дисконтирования денежных потоков. Особенности применения формулы и её вариации будут рассмотрены в следующем параграфе.

доходный ценный денежный дисконтирование

3. Особенности применения метода дисконтирования денежных потоков к оценке ценных бумаг

Основная формула для дисконтирования денежных потоков имеет несколько вариантов, основанных на различных предположениях относительно будущего роста фирмы. В зависимости от этапа развития, в котором на момент оценки находится компания, различают модель для оценки бумаг стабильно растущей фирмы и модель для оценки бумаг фирмы, переживающей период быстрого роста. Существуют и более сложные вариации, применение которых зависит от индивидуальных особенностей предприятия.

Рассмотрим такие понятия, как величина и структура доходов, которые получает держатель ценной бумаги. В случае если по бумаге выплачиваются дивиденды, купоны и другие платежи, то, строго говоря, они и являются денежными потоками, по которым будет оцениваться ценная бумага. Для привилегированных акций и облигаций выплаты будут устанавливаться в соответствии с проспектом эмиссии, а будущий поток доходов, связанных с обыкновенными акциями, характеризуется гораздо большей степенью неопределённости и зависит от многих факторов: изменении в финансовом состоянии эмитента, общей волатильности рынка и т.п. При использовании метода дисконтирования денежных потоков стоимость одной акции может быть найдена как внутренняя приведённая стоимость этой акции. Исходя из концепции метода ДДП, она может рассматриваться как дисконтированная стоимость всех ожидаемых денежных дивидендов, выплачиваемых компанией-эмитентом до неопределённого заранее срока:

Дисконтирование дивидендов происходит по ставке для собственного капитала. Впервые данная модель была разработана Джоном Вильямсом в 1938 году. Такая модель применима для оценки привилегированных акций, а также облигаций и векселей. Однако инвестор может продать акцию через некоторое время или, выпуск акций может предусматривать право эмитента на досрочный выкуп (погашение). Также держатель облигации или векселя в общем случае получит ту сумму, за которую он приобрёл долговую ценную бумагу.

Для оценки облигаций с конечным сроком погашения применяется подобная формула, учитывающая не только поток купонных выплат, но и номинал, выплачиваемый в момент погашения.

Как уже было сказано выше, задача оценки стоимости обыкновенной акции усложняется тем, что имеется некоторая неопределённость в информации относительно будущих денежных потоков, прежде всего, темпов роста дивидендов. Простейшая модель предполагает неизменную из года в год ставку доходности ke и дивиденды с постоянным темпом роста. Эту модель часто называют моделью Гордона в честь Дж. Гордона, который разработал её на основе работы Вильямса.

Преобразованную формулу можно вывести, если учесть, что скорость роста дивидендов по конкретной акции в долгосрочной перспективе не может быть выше ставки капитализации, так как это означало бы бесконечное увеличение стоимости акции данного эмитента. Важным предположением этой модели оценки стоимости является то, что дивиденды, выплачиваемые на одну акцию, будут расти непрерывно. На практике для некоторых успешных компаний такое предположение может оказаться близким к реальности, но такие компании встречаются достаточно редко.

Ряд моделей оценки акций основывается на предположении, что в течение нескольких лет компания может демонстрировать темпы роста выше обычных, но со временем скорость роста замедляется. Таким образом, может произойти переход от повышенной в начале скорости роста к такой скорости роста g, которая считается нормальной.

Модель дисконтирования дивидендов основана на предположении о том, что дивиденды - это единственный вид денежных потоков, получаемый держателями акций. Даже если учесть выкупы акций эмитентом, остаётся возможность некорректной оценки акций тех фирм, которые не выплачивают дивиденды своим акционерам, либо делают это крайне редко. Поскольку акции - это собственный капитал компании, можно использовать более широкую трактовку понятия «денежный поток» как денежный поток, остающийся после выполнения всех финансовых обязательств, включая процентные платежи по долгам, капитальные затраты и покрытие потребности в оборотном капитале. То есть, в модели оценки обыкновенных акций дивиденды заменяются на FCFE.

Некоторые фирмы выплачивают меньше дивидендов, чем могут себе позволить. Это происходит вследствие следующих факторов: многие предприятия боятся повышать дивиденды, даже в случае повышения FCFE, потому что они не уверены, что высокий уровень денежных потоков предприятия сохранится в следующем отчётном периоде. Большинство компаний откладывает выплату дивидендов в связи с ожидаемым повышением капитальных затрат на расширение и модернизацию производства. Также эти накопления могут послужить «подушкой безопасности» в случае кризиса отрасли или экономики в целом.

Модель свободных денежных потоков на акции не сильно отличается от модели Гордона. Это просто представление модели дисконтирования дивидендов, в котором мы дисконтируем не фактические, а потенциальные дивиденды. Таким образом, все формулы, связанные с дисконтированием дивидендов можно преобразовать, заменив дивиденды на денежные потоки.

Второе слагаемое в формуле часто называют дисконтированной терминальной стоимостью. Чаще всего оценки, полученные благодаря модели дисконтирования дивидендов и модели дисконтирования денежных потоков, будут различаться между собой. Более того, стоимость по модели FCFE обычно превосходит стоимость по модели дисконтирования дивидендов. Модель Гордона не всегда применима на практике в условиях российского рынка. Подробнее данный вопрос рассматривается в третьей главе. Однако можно воспользоваться альтернативой, так как свободные денежные потоки на акции являются сглаженным показателем того, что компании могут вернуть держателям своих акций в виде дивидендов и выкупов акций.

Итак, оценка дисконтированных денежных потоков - это основной метод, используемый при оценке ценных бумаг - особых объектов собственности, которые большинство инвесторов применяют для получения прибыли в будущем. Но этот метод не всегда применим на практике, например, для компаний с отрицательными показателями прибыли. Конечно, на основе этого факта тоже можно сделать выводы, но фирмы с отрицательными денежными потоками не поддаются оценке методом дисконтирования, потому что в итоге мы рискуем получить отрицательную стоимость капитала компании.

Размещено на Allbest.ru