Размещено на http://www.allbest.ru/

Управление структурой капитала

1. Понятие и элементы структуры капитала

Роль капитала в экономическом развитии фирмы определяет его как главный объект финансового управления организацией. Капитал представляет собой одну из самых сложно интерпретируемых финансовых категорий. Анализ литературы показал неоднозначность трактовок этого понятия. В отечественном финансовом менеджменте преобладающим является подход, основанный на следующих положениях: капитал - общая сумма средств, вложенных в активы организации и приносящих ему доход; в зависимости от того, за счет каких средств он сформирован, собственных или заемных, в составе капитала выделяют, соответственно, собственный и заемный капитал.

Большинство отечественных и зарубежных экономистов под структурой капитала понимает удельный вес составляющих его элементов и, прежде всего, собственного и заемного капитала организации.

Так, А. Гаврилова структуру капитала определяет как «соотношение различных источников финансирования деятельности предприятия в их общем объеме».

По определению И. Бланка, структура капитала представляет собой «соотношение всех форм собственных и заемных ресурсов, используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности для финансирования активов».

Рассмотрим основные элементы капитала предприятия.

Собственный капитал является основным источником финансирования предприятия и предприятия представляет собой стоимость средств производства предприятия, находящихся в его собственности и используемых им для формирования определенной части активов.

Собственные средства предприятия включают первоначальные взносы учредителей и часть денежных средств, полученных в результате финансово-хозяйственной деятельности (рис. 1).

Размещено на http://www.allbest.ru/

Рис. 1. Состав собственного капитала предприятия

Уставный капитал предприятия представляет собой сумму денежных средств и стоимости материальных и нематериальных активов, представляемых учредителями при создании предприятия для начала осуществления его хозяйственной деятельности.

Уставный капитал организации определяет минимальный размер ее имущества, гарантирующего интересы ее кредиторов. Величина уставного капитала определяется с учетом предполагаемой деятельности в зависимости от организационно-правовой формы предприятия и фиксируется в его учредительных документах. Для предприятий отдельных сфер деятельности и организационно-правовых форм минимальный размер уставного фонда регулируется законодательством.

Вопрос об увеличение уставного капитала, его способах и размерах решается на общем собрании акционеров или по решению правления. Уменьшение уставного капитала АО производится в исключительных случаях и осуществляется по решению общего собрания акционеров после уведомления всех его кредиторов.

Резервный капитал предприятия представляет собой зарезервированную часть собственного капитала, предназначенную для внутреннего страхования хозяйственной деятельности. Формирование резервного капитала осуществляется за счет чистой прибыли предприятия путем регулярных отчислений.

Резервный капитал подразделяется на резервный фонд, создаваемый предприятиями в обязательном порядке, и другие необязательные резервные фонды. Эти два типа резервных фондов должны отражаться в балансе раздельно.

Минимальный размер отчислений прибыли в обязательный резервный фонд регулируется законодательством. В частности, В российских акционерных обществах объем обязательного резервного фонда должен быть не менее 15 процентов от их уставного капитала.

К необязательным резервам относятся резервы, которые создаются на предприятиях в связи с предстоящими крупными расходами, включаемыми в себестоимость и издержки обращения. Например, резервы: на оплату отпусков, на ремонт основных средств, на ремонт предметов, сдаваемых в прокат, для выплаты ежегодного вознаграждения за выслугу лет, для вознаграждений по итогам работы за год, на производственные затраты по подготовительным работам в связи с сезонным характером производства и др. (на цели, предусмотренные законодательством Российской Федерации, нормативными актами Минфина России). Такие резервы позволяют избежать неравномерного включения расходов по выплатам в себестоимость продукции или в издержки обращения.

Добавочный капитал предприятия создается с целью увеличения уставного капитала. Добавочный капитал возникает в результате:

· прироста стоимости внеоборотных активов после их переоценки;

· получения дополнительных денежных средств (или имущества) при продаже акций в случае их первичного размещения по цене, превышающей их номинальную стоимость (эмиссионный доход);

· прироста активов в результате безвозмездного получения имущества и денежных средств;

· прироста стоимости внеоборотных активов, созданных за счет чистой прибыли или фондов предприятия;

· отражения положительных курсовых разниц по вкладам иностранных инвесторов в уставные капиталы российских организаций.

Как правило, часть добавочного капитала, которая возникла в результате поступления конкретного вида имущества (или увеличения его стоимости), используется на покрытие затрат в связи с выбытием аналогичного же имущества (или с уменьшением его стоимости). Так, например, логичнее всего на уценку основных средств направить средства от их дооценки, а безвозмездную передачу имущества финансировать за счет безвозмездно полученных средств. Кроме того, средства добавочного капитала могут быть направлены на погашение убытков или на увеличение уставного капитала.

Нераспределенная прибыль - это часть прибыли предприятия, полученная в предшествующем периоде и не использованная на потребление собственниками (акционерами, пайщиками) и персоналом. Эта часть прибыли предназначена для капитализации, т.е. для реинвестирования в развитие производства. Она может быть использована на накопление резервного капитала, увеличение уставного капитала, увеличение специальных целевых фондов, на выплату доходов учредителям предприятия.

Таким образом, по своему экономическому содержанию нераспределенная прибыль является одной из форм резерва собственных финансовых средств предприятия, обеспечивающих его производственное развитие в предстоящем периоде. Нераспределенная прибыль может из года в год увеличиваться, представляя рост собственного капитала на основе внутреннего накопления.

Специальные (целевые) фонды создаются за счет чистой прибыли хозяйствующего субъекта и представляют собой целенаправленно сформированные фонды собственных финансовых средств. Иначе говоря это нераспределенная прибыль, имеющая строго целевое назначение.

В составе этих фондов выделяют обычно амортизационный фонд, ремонтный фонд, фонд охраны труда, фонд специальных программ, фонд развития производства и другие. Порядок формирования и использования средств этих фондов регулируется уставом и другими учредительными и внутренними документами предприятия.

Среди прочих форм собственного капитала можно назвать расчеты за имущество при сдаче его в аренду, расчеты с участниками по выплате доходов (в форме процентов или дивидендов) и некоторые другие, отражаемые в первом разделе пассива баланса.

Собственный капитал может формироваться за счет внутренних и внешних источников (рис. 2).

Размещено на http://www.allbest.ru/

Рис. 2. Источники формирования собственного капитала предприятия

В составе внутренних источников формирования собственного капитала выделяют прибыль, оставшуюся в распоряжении предприятия, а также амортизационные отчисления. Преимущественную часть собственных финансовых ресурсов формирует чистая прибыль предприятия. Она обеспечивает прирост собственного капитала, и, соответственно, рост рыночной стоимости предприятия.

Амортизационные отчисления представляют собой денежную форму перенесенной на продукт труда части стоимости основных средств. Это целевой источник финансирования инвестиционного процесса. На предприятиях с высокой стоимостью используемых собственных основных средств и нематериальных активов амортизационные отчисления играют определенную роль в составе внутренних источников. Однако сумму собственного капитала предприятия они не увеличивают, а лишь являются средством его реинвестирования.

В составе внешних источников формирования собственного капитала можно выделить привлечение дополнительного паевого (путем дополнительных взносов в уставный фонд) или акционерного (путем дополнительной эмиссии и реализации акций) капитала, а также безвозмездную финансовую помощь и бесплатно передаваемые предприятию материальные и нематериальные активы, включаемые в состав его баланса.

К внешним источникам формирования собственного капитала относится также лизинг - долгосрочная аренда машин, оборудования, транспортных средств и сооружений производственного назначения. Лизинговая компания покупает оборудование и предоставляет его в аренду на несколько лет фирме-арендатору, которая постепенно погашает задолженность по мере использования имущества. Тем самым лизинг дает возможность предприятию получить необходимое современное оборудование без значительных единовременных затрат.

Перейдем теперь к рассмотрению заемного капитала предприятия.

Эффективная финансовая и инвестиционная деятельность организации невозможна без постоянного привлечения заемных средств. Заемный капитал, используемый организацией, характеризует в совокупности объем финансовых обязательств (общую сумму долга). В хозяйственной практике эти финансовые обязательства дифференцируются на долгосрочные и краткосрочные финансовые обязательства (рис. 3).

Размещено на http://www.allbest.ru/

Рис. 3. Состав заемного капитала предприятия

К долгосрочным финансовым обязательствам относятся все типы функционирующего в организации заемного капитала со сроком его использования более одного года. Основными формами таких обязательств являются:

· долгосрочные кредиты банков;

· долгосрочные заемные средства, включая задолженность по налоговому кредиту;

· задолженность по эмитированным корпоративным обязательствам;

· задолженность по финансовой помощи, предоставленной на возвратной основе;

· прочие долговые обязательства, срок погашения которых не наступил или не погашенные в предусмотренный срок.

К краткосрочным финансовым обязательствам относятся все виды краткосрочного заемного капитала со сроком его использования до одного года. Основными формами этих обязательств являются:

· краткосрочные кредиты банков и краткосрочные заемные средства (как предусмотренные к погашению в предстоящем периоде, так и не погашенные в установленный срок);

· различные виды кредиторской задолженности предприятия (по товарам, работам и услугам, по выданным векселям, полученным авансам, по расчетам с бюджетом и бюджетными фондами, по оплате труда, с дочерними организациями, с другими кредиторами);

· другие краткосрочные финансовые обязательства.

Политика привлечения заемных средств представляет собой часть общей финансовой стратегии. Она заключается в обеспечении наиболее эффективных форм и условий привлечения заемного капитала из различных источников в соответствии с потребностями развития организации.

Организация привлекает краткосрочные и долгосрочные заемные средства на строго целевой основе, что является одним из условий последующего эффективного их использования.

По целям привлечения заемные средства подразделяются на следующие виды:

· средства, привлекаемые для воспроизводства основных средств и нематериальных активов;

· средства, привлекаемые для пополнения оборотных активов;

· средства, привлекаемые для удовлетворения социальных нужд.

По форме привлечения заемные средства могут быть в денежной форме, в форме оборудования (лизинг), в товарной форме и других видах.

По источникам привлечения заемные средства делятся на внешние и внутренние. По форме обеспечения - обеспеченные залогом или закладом, обеспеченные поручительством или гарантией, и необеспеченные.

Финансы являются отправным моментом и конечным результатом деятельности любого предприятия. Руководство предприятия должно четко представлять, за счет каких источников финансовых ресурсов будет осуществлять свою деятельность и в какие сферы деятельности вкладывать свой капитал. Поэтому структура капитала имеет исключительно большое значение для предприятия любой формы собственности.

При выборе конкретных источников финансирования необходимо проанализировать несколько ключевых факторов.

Планируемый темп роста объема реализации. Чем быстрее растет объем реализации, тем выше потребность во внешнем финансировании. При низких значениях темпа прироста внешнее финансирование может не понадобиться, так как все необходимые средства можно получить за счет пропорционального прироста статей пассивов и реинвестированной прибыли.

При темпах прироста выше определенного уровня нужны дополнительные источники финансирования, и чем более быстрыми темпами будет расти объем реализации, тем значительнее станет потребность в привлечении внешнего капитала. Это объясняется тем, что увеличение объема реализации обычно требует роста активов, который необходимо обеспечить соответствующим финансированием.

Использование производственных мощностей. Если в предыдущем периоде мощности были использованы полностью, то для любого существенного увеличения объема реализации в планируемом периоде необходим прирост основных средств.

Капиталоемкость продукции, характеризующую стоимость всех активов, приходящихся на 1 руб. объема реализации продукции. Если капиталоемкость низка, то объем реализации может расти быстро, при этом не возникает большой потребности во внешнем финансировании.

Если капиталоемкость достаточно высока, то даже незначительный рост выпуска продукции потребует привлечения больших средств из внешних источников. Если у компании могут возникнуть финансовые проблемы при удовлетворении перспективных потребностей в капитале, то ей целесообразно рассмотреть вопрос о снижении уровня капиталоемкости своей реализованной продукции.

Рентабельность продукции. Чем выше удельная прибыль, тем меньше потребность в средствах извне при прочих равных условиях. Рост рентабельности продукции ведет к росту чистой прибыли компании (при условии, что ставка дивиденда постоянна), следовательно, снижается потребность во внешних источниках финансирования.

Дивидендная политика. Особенности дивидендной политики компании влияют на уровень ее потребности во внешних источниках финансирования. Если компания заранее предвидит трудности с наращиванием объема капитала, то целесообразным может быть рассмотрение вопроса о снижении нормы выплаты дивидендов. Вместе с тем, чтобы принимать такие решения, менеджерам следует изучить возможность влияния снижения дивидендов на рыночную стоимость компании. Если этот фактор малосущественен, то компания может избрать политику выплаты дивидендов по остаточному принципу и в максимальной степени использовать нераспределенную прибыль для удовлетворения потребностей в финансировании.

Приемлемый темп прироста акционерного капитала. Компании, прошедшие этап становления, обычно стараются избегать выпуска акций по двум причинам. Во-первых, из-за высоких эмиссионных затрат, которые не возникают при реинвестировании нераспределенной прибыли. Во-вторых, инвесторы относят проведение дополнительных эмиссий акций к разряду негативных событий. При объявлении компанией о подобной операции курс ее акций понижается, и наращивание капитале за счет эмиссии акций становится для компании гораздо более дорогим вариантом, чем использование заемных средств.

Размер привлекаемых средств. Небольшую сумму можно получить по кредитному договору или по закрытой подписке на акции, тогда как средства на крупномасштабные проекты целесообразно привлекать с помощью публичного размещения акций или облигаций.

Степень риска, связанного с источником финансирования, определяется помимо прочего величиной издержек по его обслуживанию. Использование финансовых инструментов с фиксированными издержками увеличивает размах колебаний прибыли под влиянием экономических и производственных условий.

Необходимо также учесть издержки по привлечению капитала: на регистрацию, проведение подписки, оплату услуг квалифицированных юристов, бухгалтеров, аудиторов, затраты на печать и защиту бланков документарных ценных бумаг, комиссионные инвестиционному банку, налог на операции с ценными бумагами. Например, согласно российскому законодательству при регистрации эмиссии взимается налог на операции с ценными бумагами в размере 0,2% от номинальной суммы эмиссии, но не более 100 тыс. руб.

капитал заемный собственный финансирование

2. Методы анализа структуры капитала

При формировании структуры капитала необходимо учитывать особенности каждой его составляющей.

Собственному капиталу свойственны: ограниченность объемов привлечения и существенного расширения операционной деятельности организации; высокая стоимость по сравнению с другими источниками формирования капитала; невозможность обеспечить превышение финансовой рентабельности (т.е. рентабельности собственного капитала) над экономической рентабельностью (т.е. рентабельности совокупных активов) без привлечения собственного капитала.

Поэтому, организация, использующая только собственный капитал, имеет наивысшую финансовую устойчивость, но ограничивает темпы своего экономического развития, поскольку не может обеспечить формирование необходимого дополнительного объема активов в период роста и не использует финансовые возможности прироста прибыли на вложенный капитал.

Заемный капитал отличается следующими свойствами: широкие возможности роста финансового потенциала организации; более низкая стоимостью в сравнении с собственным капиталом за счет уменьшения налога на прибыль; способность генерировать прирост собственного капитала; способность увеличивать финансовую рентабельность фирмы.

В то же время использование заемного капитала существенно повышает финансовые риски в деятельности организации - риск потери платежеспособности и снижения финансовой устойчивости. Таким образом, с одной стороны организация, использующая заемный капитал, имеет больший потенциал развития и более высокий уровень рентабельности собственного капитала. Но, с другой стороны, это ведет к повышению финансового риска и снижению финансовой устойчивости организации (вплоть до его банкротства).

От того, насколько оптимально соотношение собственного и заемного капитала, во многом зависит финансовое положение предприятия. Привлечение заемных средств в оборот предприятия - явление нормальное, содействующее временному улучшению финансового состояния при условии, что эти средства не замораживаются на продолжительное время в обороте и своевременно возвращаются. В противном случае может возникнуть просроченная кредиторская задолженность, что в конечном итоге приводит к выплате штрафов и ухудшению финансового положения.

Таким образом, анализ структуры капитала необходим для оценки рациональности формирования источников финансирования деятельности предприятия и выработке его финансовой стратегии.

Анализ структуры капитала включает следующие задачи:

· изучение состава, структуры и динамики источников формирования капитала предприятия;

· выявление факторов изменения их величины;

· оценка изменений в пассиве баланса с точки зрения финансовой устойчивости предприятия.

Основными источниками информации для анализа структуры капитала предприятия служат отчетный бухгалтерский баланс, отчет о прибылях и убытках, отчет о движении капитала, отчет о движении денежных средств, приложение к балансу и другие формы отчетности, данные первичного и аналитического бухгалтерского учета, которые расшифровывают и детализируют отдельные статьи баланса.

В процессе анализа необходимо детально изучить динамику и структуру собственного и заемного капиталов, выяснить причины изменения отдельных их слагаемых и дать оценку этих изменений за отчетный период.

Анализ собственного капитала предприятия. Факторы изменения собственного капитала устанавливаются по данным формы «Отчет об изменениях капитала» и данным аналитического бухгалтерского учета, отражающим движение уставного, резервного и добавочного капиталов, нераспределенной прибыли, фондов целевого финансирования и поступлений.

Прежде чем оценить изменения суммы и доли собственного капитала в общей валюте баланса, следует выяснить, за счет каких факторов произошли эти изменения. Очевидно, что прирост собственного капитала за счет реинвестирования прибыли и за счет переоценки основных средств будет рассматриваться по-разному при оценке способности предприятия к самофинансированию и наращиванию собственного капитала. Капитализация (реинвестирование) прибыли способствует повышению финансовой устойчивости, снижению себестоимости капитала, так как за привлечение альтернативных источников финансирования нужно платить довольно высокие проценты.

При проведении факторного анализа темпов роста собственного капитала следует иметь в виду, что темпы роста собственного капитала зависят от следующих факторов:

· рентабельность оборота (R_об), равная отношению чистой прибыли к выручке;

· оборачиваемость капитала (К_об), равная отношению выручки к среднегодовой сумме капитала;

· мультипликатор капитала (МК), характеризующий финансовую активность предприятия по привлечению заемных средств и равный отношению среднегодовой суммы валюты баланса к среднегодовой сумме собственного капитала);

· доля отчислений чистой прибыли на развитие производства (Д_отч), равная отношению реинвестированной прибыли к сумме чистой прибыли.

Для расчета влияния данных факторов можно использовать следующую модель, предложенную А.Д. Шереметом и Р.С. Сайфулиным:

где Т ^ СК - темп прироста собственного капитала;

ПР - реинвестированная прибыль;

СК - собственный капитал;

ЧП - чистая прибыль;

В-выручка от реализации;

KL - общая сумма капитала;

R_об = ЧП / В-рентабельность оборота;

Коб = В / KL - оборачиваемость капитала;

МК = KL / CK - мультипликатор капитала;

Д_отч = ПР / ЧП - доля реинвестированной прибыли в общей сумме чистой прибыли.

Два первых фактора отражают действие тактической, а два последних - стратегической финансовой политики. Правильно выбранная ценовая политика, расширение рынков сбыта приводят к увеличению объема продаж и прибыли предприятия, повышению уровня рентабельности продаж и скорости оборота капитала. В то же время нерациональная инвестиционная политика может снизить положительный результат первых двух факторов.

Анализ структуры заемного капитала. Большое влияние на финансовое состояние предприятия оказывают состав и структура заемных средств, т.е. соотношение долгосрочных, среднесрочных и краткосрочных финансовых обязательств.

Привлечение заемных средств в оборот предприятия - явление нормальное, содействующее временному улучшению финансового состояния при условии, что эти средства не замораживаются на продолжительное время в обороте и своевременно возвращаются. В противном случае может возникнуть - просроченная кредиторская задолженность, что в конечном итоге приводит к выплате штрафов и ухудшению финансового положения.

Поэтому в процессе анализа необходимо изучить состав, давность появления кредиторской задолженности, наличие, частоту и причины образования просроченной задолженности поставщикам ресурсов, персоналу предприятия по оплате труда, бюджету, определить сумму выплаченных пеней за просрочку платежей. Для этого можно использовать данные отчетной формы «Приложение к балансу», а также данные первичного и аналитического бухгалтерского учета.

Одним из показателей, используемых для оценки состояния кредиторской задолженности, является средняя продолжительность периода ее погашения, которая рассчитывается следующим образом:

П = К • N / S

где П - средняя продолжительность погашения кредиторской задолженности, дней;

К - средние остатки кредиторской задолженности, тыс. руб.;

N - продолжительность периода, дней;

S - сумма погашенной кредиторской задолженности.

Качество кредиторской задолженности может быть оценено также определением удельного веса в ней расчетов по векселям. Доля кредиторской задолженности, обеспеченная выданными векселями, в общей ее сумме показывает ту часть долговых обязательств, несвоевременное погашение которых приведет к протесту векселей, выданных предприятием, а следовательно, к дополнительным расходам и утрате деловой репутации.

При анализе долгосрочного заемного капитала, если он имеется на предприятии, интерес представляют сроки востребования долгосрочных кредитов, так как от этого зависит стабильность финансового состояния предприятия. Если они частично погашаются в отчетном году, то эта сумма показывается в составе краткосрочных обязательств.

Анализируя кредиторскую задолженность, необходимо учитывать, что она является одновременно источником покрытия дебиторской задолженности. Поэтому надо сравнить сумму дебиторской и кредиторской задолженностей. Если дебиторская задолженность превышает кредиторскую, то это свидетельствует об иммобилизации собственного капитала в дебиторскую задолженность.

Устойчивость финансового состояния предприятия во многом зависит от оптимальности структуры капитала предприятия, а также от уравновешенности отдельных видов активов и пассивов предприятия.

Для того чтобы оценить степень финансовой устойчивости и финансового риска предприятия, рассчитываются следующие показатели:

· коэффициент финансовой автономии К₁ - удельный вес собственного капитала в общей валюте баланса;

· коэффициент финансовой зависимости К₂ - доля заемного капитала в общей валюте баланса;

· коэффициент текущей задолженности К₃ - отношение краткосрочных финансовых обязательств к общей валюте баланса;

· коэффициент долгосрочной финансовой независимости (коэффициент финансовой устойчивости) К₄ - отношение собственного и долгосрочного заемного капитала к общей валюте баланса;

· коэффициент покрытия долгов собственным капиталом (коэффициент платежеспособности) К₅ - отношение собственного капитала к заемному;

· коэффициент финансового левериджа (коэффициент финансового риска) К₆ - отношение заемного капитала к собственному.

Чем выше уровень первого, четвертого и пятого показателей и чем ниже уровень второго, третьего и шестого показателей, тем устойчивее финансовое состояние предприятия.

Наиболее обобщающим из рассмотренных показателей является коэффициент финансового левериджа, все остальные показатели в той или иной мере определяют его величину.

Нормативов соотношения заемных и собственных средств практически не существует. Они не могут быть одинаковыми для разных отраслей и предприятий. Доля собственного и заемного капиталов в формировании активов предприятия и уровень финансового левериджа зависят от отраслевых особенностей предприятия. В тех отраслях, где медленно оборачивается капитал и высока доля долгосрочных активов, коэффициент финансового левериджа не должен быть высоким. В других отраслях, где капитал оборачивается быстро и доля основного капитала мала, он может быть значительно выше.

Таким образом, анализ структуры собственных и заемных средств необходим для оценки рациональности формирования источников финансирования деятельности предприятия и его рыночной устойчивости. Это очень важно при определении перспективного варианта организации финансов и выработке финансовой стратегии.

3. Методы управления структурой капитала

Методы управления структурой капитала основаны на использовании следующих подходов:

· исходя из стратегии финансирования активов;

· на основе минимизации средневзвешенной стоимости капитала;

· на основе оптимизации эффекта финансового рычага;

Рассмотрим управление структурой капитала исходя из стратегии финансирования активов. В теории финансового менеджмента выделяют следующие четыре модели стратегии финансирования:

· идеальная;

· агрессивная;

· консервативная;

· компромиссная.

Согласно идеальной модели стратегии финансирования внеоборотные активы (ВА) финансируются долгосрочными пассивами, включающими собственный капитал (СК) и долгосрочные обязательства (ДО), а оборотные активы (КО) - краткосрочными обязательствами (рис. 4).

ВА	СК
	ДО
ОА	КО

Рис. 4. Идеальная модель финансирования

При использовании идеальной модели, текущие активы по величине равны текущим обязательствам, и, следовательно, чистый оборотный капитал равен нулю.

Идеальную модель финансирования называют также подходом согласования сроков: если запасы оборачиваются за 30 дней, то они должны финансироваться 30-дневным кредитом. С позиции ликвидности такая модель наиболее рискованна и в реальности практически не встречается.

Агрессивная модель означает, что долгосрочные пассивы служат источником финансирования внеоборотных активов и постоянной части оборотных (рис. 5).

ВА	СК
ОАпост.
	ДО
ОАперем.	КО

Рис. 5. Агрессивная модель финансирования

При использовании агрессивной модели финансирования чистый оборотный капитал в точности равен необходимому минимуму. С позиций ликвидности эта стратегия также весьма рискованна, но часть компаний идет на это, так как краткосрочные кредиты часто дешевле, чем наличие излишнего оборотного капитала.

Консервативная модель предполагает, что все оборотные и внеоборотные активы финансируются только долгосрочным капиталом. Краткосрочной кредиторской задолженности нет. В этом случае отсутствует риск ликвидности (рис. 6).

ВА	СК
ОА
	ДО

Рис. 6. Консервативная модель финансирования

При использовании консервативной модели финансирования краткосрочных кредитов и кредиторской задолженности нет, отсутствует и риск потери ликвидности. Чистый оборотный капитал равен по величине текущим активам. Безусловно, эта модель носит искусственный характер.

Компромиссная модель финансирования предполагает, что долгосрочными пассивами финансируют внеоборотные активы, постоянная часть и половина переменной части оборотных активов (рис. 7).

ВА	СК
ОАпост.
	ДО
ОАперем
	КО

Рис. 7. Компромиссная модель финансирования

Компромиссная модель наиболее реальна в практической деятельности российских предприятий. При ее использовании чистый оборотный капитал равен по величине сумме постоянной части текущих активов и определенной части переменных текущих активов. В отдельные моменты предприятие может иметь излишние текущие активы, что отрицательно влияет на прибыль, однако это рассматривается как поддержание риска потери ликвидности на низком уровне.

Рассмотренные модели характеризуют основные подходы к управлению структурой капитала предприятия. Реальная стратегия финансирования складывается на предприятии под влиянием такого большого количества факторов, что редко ее можно однозначно отнести к той или иной модели.

На основе выбранной стратегии финансирования активов рассчитывается потребность в собственных и заемных средствах. Зная цену каждого источника, определяют фактическую средневзвешенную стоимость капитала. В настоящее время большинство российских предприятий используют именно этот метод.

Рассмотрим сущность второго подхода к управлению структурой капитала. В основу метода оптимизации структуры капитала на основе минимальной средневзвешенной его стоимости лежит оценка стоимости собственного и заемного капитала, исходя из различных вариантов его привлечения (различные источники и соответствующая им цена капитала).

Ценой банковского кредита является процентная ставка, установленная в кредитном договоре. Согласно части II Налогового кодекса РФ (глава 25, ст. 269), предельная величина процентов, признаваемых расходом, принимается равной ставке рефинансирования Банка России, увеличенной в 1,1 раза.

Если процентная ставка выше 1,1 ставки рефинансирования Банка России, то цена банковского кредита К₁ рассчитывается путем ее приведения к посленалоговой базе по формуле:

К₁ = (р - х) + х • (1 - Т)

где р - процентная ставка по банковскому кредиту;

х = 1,1 - ставка рефинансирования Банка России;

Т - ставка налогообложения прибыли.

Если процентная ставка по банковскому кредиту ниже 1,1 ставки рефинансирования Банка России, то цена банковского кредита будет равна процентной ставке по данному кредиту, скорректированной на ставку налогообложения прибыли, т.е. приведенной к посленалоговой базе:

К₁ = р • (1 - Т)

где р - процентная ставка по банковскому кредиту;

Т - ставка налогообложения прибыли.

Целесообразно рассматривать каждую банковскую ссуду в отдельности, поскольку их количество обычно невелико, и процентная ставке определяется кредитным договором для каждого отдельного случая.

Если организация размещает по номиналу облигации, то цена данного источника финансирования будет равна купонной ставке, скорректированной на ставку налогообложения прибыли, как и по банковскому кредиту. Если облигации размещаются по цене, отличной от номинала, то цена облигационного займа как источника финансирования (К₂) будет определяться по формуле:

где С - величина годового купонного дохода;

N - номинальная цена облигационного займа;

Р - цена размещения облигационного займа;

n - срок облигационного займа в годах;

Т - ставка налогообложения прибыли.

Цена кредиторской задолженности определяется характером выплат по каждой статье кредиторской задолженности. Поэтому необходимо рассмотреть каждую статью кредиторской задолженности.

Цена кредиторской задолженности поставщикам и подрядчикам (К₃) определяется прямым способом через отношение суммы штрафов и пени, уплаченных организацией, к величине кредиторской задолженности:

где df - сумма штрафов, пени, уплаченных поставщикам и подрядчикам;

M₁ - кредиторская задолженность поставщикам и подрядчикам;

Т - ставка налогообложения прибыли.

Поскольку согласно ст. 265 Налогового кодекса РФ в состав внереализационных расходов входят расходы в виде штрафов, пеней и иных санкций за нарушение договорных обязательств, то цена кредиторской задолженности поставщикам и подрядчикам приводится к посленалоговой базе.

Сумма штрафов и пеней отражается в форме №2 («Расшифровка отдельных прибылей и убытков», строка 210) или определяется по данным управленческого бухгалтерского учета.

Цена кредиторской задолженности по оплате труда (К₄) определяется отношением дополнительных выплат работникам, связанных с задержками заработной платы и ее индексацией, к величине кредиторской задолженности данного вида:

где dz - сумма дополнительных выплат работникам, связанная с задержками заработной платы и ее индексацией;

М₂ - величина кредиторской задолженности по оплате труда;

Т - ставка налогообложения прибыли.

Как показывает практика, данный вид кредиторской задолженности выступает самым дешевым источником финансирования, так как большинство организаций не индексируют невыплаченную в срок заработную плату, за исключением случаев по которым получены решения суда.

Цена кредиторской задолженности бюджету и внебюджетным фондам (К₅) определяется величиной пени, равной 1/300 ставки рефинансирования за каждый день просрочки. Например, при ставке рефинансирования 13% годовых величина пени составит 0,043% в день или 15,82% в годовом исчислении. Пени на пени не насчитываются, поэтому для определения цены кредиторской задолженности данного вида используется схема простых процентов:

К₅ = 0,043% • t.

где К₅ - цена кредиторской задолженности бюджету и внебюджетным фондам;

t - количество дней задолженности перед бюджетом и внебюджетными фондами.

При определении налоговой базы не учитываются расходы в виде пени, штрафов и иных санкций, перечисляемых в бюджет и в государственные внебюджетные фонды (ст. 270 НК РФ), поэтому данный источник финансирования не подлежит корректировке.

Важнейшей составной частью финансовых ресурсов и источником покрытия задолженности перед кредиторами является собственный капитал, имеющий сложную структуру. В его состав в настоящее время входят такие элементы, как уставный капитал, добавочный капитал, резервный фонд, фонды специального назначения, нераспределенная прибыль.

Уставный капитал акционерного общества складывается из номинальной стоимости размещенных, т.е. приобретенных акционерами, акций. Не более 25% уставного капитала могут составлять привилегированные акции. Их особенностью является то, что по ним выплачивается гарантированный фиксированный дивиденд, и они обычно, за исключением случаев, оговоренных законом, лишены права голоса. Поэтому цена источника капитала «привилегированные акции» (К_р) может быть рассчитана по формуле:

где Dр - величина фиксированного дивиденда, выплаченного по привилегированной акции;

Рр - рыночная цена привилегированной акции.

Выплата дивидендов по обыкновенным акциям не является юридической обязанностью компании, поэтому достаточно сложно рассчитать прогнозное значение цены источника «обыкновенные акции» (K_S). Существует несколько моделей для такого расчета, наиболее известными из которых являются модель Гордона и модель САРМ.

Согласно модели Гордона:

где K_S - цена обыкновенной акции как источника финансирования;

D₁ - величина дивиденда по обыкновенной акции;

Р₀ - рыночная цена обыкновенной акции;

g - прогнозируемый темп прироста дивидендов.

Согласно модели САРМ:

Ks = Rf + bx • (Rm - Rf)

где Rf - ставка дохода по безрисковым вложениям;

b - коэффициент, определяемый для каждой конкретной акции на основе статистических данных фондового рынка;

Rm - ставка дохода по рынку акций в целом.

Поскольку акции большинства российских акционерных обществ не обращаются на открытом рынке, то цена уставного капитала будет определяться ставкой дивиденда (d):

где D - величина дивидендов по определенному виду или типу акций;

N - номинальная цена определенного вида или типа акций, д. е.

Если акционерное общество не выплачивает дивидендов по обыкновенным акциям, что является наиболее распространенной практикой в России, то цена данного источника финансирования будет равна нулю, а цена всего уставного капитала - ставке дивиденда по привилегированным акциям. Это дает минимальную величину цены уставного капитала.

У российских организаций добавочный капитал, образованный за счет переоценки основных фондов, во много раз превышает уставный. Формально по нему нет дивидендных выплат, но фактически, если организация создавалась бы в текущий момент, то акционерам пришлось бы вложить сумму, равную уставному и добавочному капиталу по действующему балансу (будем считать, что переоценка точно отражает рыночную стоимость активов). Поэтому для оценки добавочного капитала необходимо использовать ту норму прибыли, которую акционеры считают приемлемой для инвестирования в данную организацию.

При рассмотрении нераспределенной прибыли как составляющей цены собственного капитала применяется принцип вмененных (возможных) потерь, который состоит в следующем. Прибыль организации после уплаты налогов принадлежит его акционерам (собственникам). Прибыль, доступная акционерам, может быть выплачена в виде дивидендов или реинвестирована в производство.

В случае реинвестирования прибыли у акционеров появляются вмененные потери, т.е. акционеры могли бы получить дивиденды и вложить эти средства в другие акции, облигации, в реальное имущество. Таким образом, компания должна зарабатывать на нераспределенной прибыли, по крайней мере, столько же, сколько могут заработать акционеры в альтернативных инвестициях с сопоставимым риском. От подобных вложений акционеры должны ожидать норму прибыли, по крайней мере, равную Ks. Если организация не может инвестировать нераспределенную прибыль так, чтобы заработать Ks, то эти средства должны быть выплачены акционерам с тем, чтобы они могли их вложить в другие активы.

Обыкновенные акции - это достаточно дорогой источник финансирования, поскольку они являются одними из самых рискованных ценных бумаг и, следовательно, должны приносить более высокий доход своим держателям. Кроме того, при размещении новых выпусков акций акционерное общество несет дополнительные затраты, связанные с мониторингом фондового рынка, оплатой услуг финансовых посредников, печатанием бланков ценных бумаг. Поэтому цена вновь выпущенной обыкновенной акции (Кe) определяется по формуле:

где D₁ - величина дивиденда по обыкновенной акции;

Р₀ - рыночная цена обыкновенной акции;

F - затраты на размещение нового выпуска акций относительно их рыночной цены;

g - прогнозируемый темп прироста дивидендов.

Таким образом, Р₀ • (1 - F) - чистая цена за новый выпуск акций, полученная акционерным обществом.

Исходя из определения цены капитала как относительной величины затрат, которые несет организация за привлечение финансовых ресурсов из различных источников, можно рассчитать цену капитала по формуле среднеарифметической взвешенной:

WACC = У K_i d_i

где WACC - цена капитала;

Кi - цена i-гo источника финансирования;

d_i - удельный вес i-гo источника в структуре пассивов.

Для нормального функционирования организации в долгосрочной перспективе необходимо, чтобы норма чистой прибыли по капиталу была больше, чем его цена. Другими словами, организация должна получать больше, чем платить за привлеченный капитал. Поэтому она может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя WACC. В противном случае это приведет к снижению рыночной стоимости предприятия.

Рассмотрим методику оптимизации структуры капитала на основе эффекта финансового рычага (левериджа). Финансовый рычаг - это механизм управления рентабельностью собственного капитала за счет соотношения используемых заемных и собственных средств.

Финансовый рычаг является объективным фактором, возникающим при использовании заемного капитала. Эффект финансового рычага проявляется в том, что привлечение предприятием заемного капитала позволяет повышать уровень рентабельности собственных средств до определенных периодов.

Показатель, отражающий уровень дополнительно генерируемой прибыли на собственный капитал при различной доле использования заемных средств, называется эффектом финансового рычага.

Величина эффекта финансового рычага рассчитывается по формуле:

,

где Н - ставка налога на прибыль, в виде десятичной дроби;

R_a - рентабельность активов (отношение суммы прибыли до уплаты процентов и налогов к среднегодовой сумме активов), в виде десятичной дроби;

ЗК - среднегодовая стоимость заемного капитала;

СК - среднегодовая стоимость собственного капитала;

Ц_ЗК - процентная ставка по кредитам (или средневзвешенная цена капитала).

Формула эффекта финансового рычага имеет три составляющие:

Налоговый корректор финансового рычага (1 - Н) показывает в какой степени эффект финансового рычага проявляется в зависимости от уровня налогообложения.

Дифференциал финансового рычага (R_a - Ц_ЗК) характеризует разницу между уровнем рентабельности активов и средневзвешенной расчетной ставкой процента по ссудам и займам.

Плечо финансового рычага (ЗК / СК) характеризует объем заемного капитала, приходящегося на 1 рубль собственного.

Выделение этих составляющих позволяет целенаправленно управлять эффектом финансового рычага при формировании структуры капитала.

Если дифференциал положителен, то любое увеличение коэффициента финансового рычага будет приводить к росту его эффекта, другими словами, чем выше доля заемных средств в общей сумме капитала, тем больше будет эффект финансового рычага.

Но рост эффекта финансового рычага имеет свои пределы. Увеличение доли заемных средств приводит к снижению финансовой устойчивости, а следовательно к риску банкротства предприятия. Это побуждает кредиторов увеличивать процентные ставки, включая в нее премии за дополнительный финансовый риск. При высоких процентных ставках дифференциал может быть сведен к нулю, когда использование заемного капитала не дает прироста рентабельности собственного капитала. В отдельных случаях дифференциал может быть отрицательным (часть прибыли, получаемой за счет использования собственных средств, идет на обслуживание заемного капитала). В этом случае следует либо снизить стоимость привлекаемого капитала, либо отказаться от его использования.

В условиях инфляции формирование эффекта финансового рычага предлагается рассматривать в зависимости от темпов инфляции. Если сумма задолженности предприятия и процентов по ссудам и займам не индексируются, эффект финансового рычага увеличивается, поскольку обслуживание долга и сам долг оплачиваются уже обесцененными деньгами:

где Н - ставка налога на прибыль, в виде десятичной дроби;

R_a - рентабельность активов (отношение суммы прибыли до уплаты процентов и налогов к среднегодовой сумме активов), в виде десятичной дроби;

ЗК - среднегодовая стоимость заемного капитала;

СК - среднегодовая стоимость собственного капитала;

Ц_ЗК - процентная ставка по кредитам (или средневзвешенная цена капитала);

i - инфляционный темп прироста цен, в долях единицы.

Расчет эффекта финансового рычага позволяет определить финансовую структуру капитала с позиций наиболее выгодного его использования, то есть выявить предельную границу доли заемного капитала для каждого конкретного предприятия.

Подведем итоги первой главы. Структура капитала представляет собой соотношение всех форм собственных и заемных форм финансовых ресурсов, используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности для финансирования активов.

Анализ структуры капитала включает следующие задачи:

· изучение состава, структуры и динамики источников формирования капитала предприятия, выявление факторов изменения их величины;

· оценка изменений в пассиве баланса с точки зрения ликвидности баланса и финансовой устойчивости предприятия.

Совершенствование структуры капитала является одной из наиболее важных и сложных задач финансового управления. Оптимальная структура капитала представляет собой такое соотношение использования собственных и заемных средств, при котором обеспечивается наиболее эффективный выбор между величиной финансовой рентабельности и уровнем финансового риска предприятия.

Методы управления структурой капитала основаны на использовании следующих подходов:

· исходя из стратегии финансирования активов;

· на основе минимизации средневзвешенной стоимости капитала;

· на основе оптимизации эффекта финансового рычага;

Выбор стратегии управления структурой капитала заключается в определении, с одной стороны, достаточного уровня и рациональной структуры активов, и, с другой стороны, в определении величины и структуры источников финансирования активов.

Список литературы

1. Концепция бухгалтерского учета в рыночной экономике России (одобрена Методологическим советом по бухгалтерскому учету при Минфине РФ и Президентским советом Института профессиональных бухгалтеров 29 декабря 1997 г.). - М.: ГАРАНТ, 2011. - 12 с.

2. Методические рекомендации по проведению анализа финансового состояния организации, утвержденные приказом ФСФО от 23 января 2001 г. №16. - М.: ГАРАНТ, 2011. - 16 с.

3. Приказ Минфина РФ от 22 июля 2003 г. №67н «О формах бухгалтерской отчетности организаций». - М.: ГАРАНТ, 2011. - 22 с.

4. Антикризисное управление / Под ред. К.В. Балдина. - М.: Гардарики, 2005. - 526 с.

5. Басовский Л.Е. Финансовый менеджмент. - М.: ИНФРА-М, 2002. - 385 с.

6. Бланк И.А. Финансовый менеджмент. Учеб. пособие. - М.: Финансы и статистика, 2010. - 452 с.

7. Бобылева А.З. Финансовые управленческие технологии. - М.: ИНФРА-М, 2010. - 492 с.

8. Бочаров В.В. Финансовый анализ. - СПб: Питер, 2002. - 644 с.

9. Гаврилова А.Н. Финансовый менеджмент. - М.: КНОРУС, 2005. - 336 с.

10. Гаврилова А.Н. Финансы организаций (предприятий). - М.: КНОРУС, 2006. - 576 с.

11. Гиляровская Л.Т. Комплексный экономический анализ хозяйственной деятельности. - М.: Проспект, 2006.

12. Глухов В.В., Бахрамов Ю.М. Финансовый менеджмент. - СПб.: Специальная литература, 2003. - 549 с.

13. Донцова Л.В. Анализ финансовой отчетности. Практикум. - М.: Дело и сервис, 2004. - 633 с.

14. Камышанов П.И. Бухгалтерская (финансовая) отчетность: составление и анализ. - М.: ОМЕГА-Л, 2005. - 316 с.

15. Канке А.А. Анализ финансово-хозяйственной деятельности предприятия. - М.: Форум, 2004. - 526 с.

16. Ковалев В.В. Финансовый анализ: методы и процедуры. - М.: Финансы и статистика, 2002. - 833 с.

17. Ковалев В.В. Финансовый анализ: управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. - М.: Финансы и статистика, 2011. - С. 634.

18. Крейнина М.Н. Анализ финансовой деятельности для совершенствования бизнеса. - М. ФОРУМ, 2002. - 611 с.

19. Кудина М.В. Финансовый менеджмент. - М.: ФОРУМ, 2004. - 256 с.

20. Осипов В.В., Воронина М.В. Финансовый менеджмент. - М.: МГУТУ, 2004. - 254 с.

21. Попов А.А. Финансы организаций (предприятий). - М.: КНОРУС, 2005. - 576 с.

22. Савицкая Г.В. Анализ хозяйственной деятельности предприятия. - М: Проспект, 2010. - 704 с.

23. Селезнева Н.Н., Ионова А.Ф. Финансовый анализ. Управление финансами. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2005. - 639 с.

24. Скамай Л.Г. Экономический анализ деятельности предприятий. - М.: ИНФРА-М, 2004. - 396 с.

25. Стоянова Е.С. Финансовый менеджмент: теория и практика. - М.: Перспектива, 2003. - 656 с.

26. Умрихин С.А., Ильина Ю.В. Международные стандарты финансовой отчетности: российская практика применения. - М.: ГроссМедиа, 2010. - С. 191.

27. Финансы предприятий / Под ред. Колчиной Н.В. - М.: Финансы, ЮНИТИ, 2010. - 571 с.

28. Фирстова С.Ю. Экономический анализ. - М.: КНОРУС, 2006. - 184 с.

29. Шеремет А.Д., Нечаев Е.В. Методика финансового анализа. - М.: ИНФРА-М., 2002. - 344 с.

30. Ануфриев В.Е. Учет капитала предприятия // Бухгалтерский учет. - №5. - 2010. - С. 15-22.

31. Зайнетдинов Ф.В. Формирование системы анализа финансового состояния страховой компании // Финансовый менеджмент в страховой компании. - №1. - 2006. - С. 22-29.

Размещено на Allbest.ru