Характеристика и субъекты мирового финансового рынка

Размещено на http://www.allbest.ru/

Размещено на http://www.allbest.ru/

Характеристика и субъекты мирового финансового рынка

1. Понятие мирового финансового рынка и его участники. Основные тенденции

Раскрывая понятие мирового финансового рынка, необходимо начать с процесса его формирования и рассмотреть основные этапы становления мировой финансовой системы в её текущем состоянии. В течение десятилетий после второй мировой войны в мировой экономической среде происходили значительные изменения. В 1950-х годах промышленные корпорации были заняты воссозданием собственных рынков. В 1960-х годах фирмы, занятые в сфере производства и торговли, стали расширяться под влиянием быстро растущей международной торговли и зарубежных рынков. В 1970-х годах предприятия различных форм организации бизнеса стали многонациональными, вкладывая средства в производственные мощности и распределительные центры за границей.

Быстрый рост мировой торговли и международных потоков капитала начиная с 1980 г. явился причиной того, что многие крупные финансовые фирмы, а также фирмы, занятые в производстве и торговле, стали связывать перспективы своего развития с расширением до мирового масштаба. В основании этой глобализации бизнеса лежали следующие процессы: достижения технического прогресса, такие, как развитие телекоммуникационных систем; сокращение объема вмешательства государства в экономику и финансы в таких промышленно развитых странах, как США, Великобритания и Япония; рост международных потоков капитала, например, банковских ссуд, выпуска международных облигаций и портфельных капиталовложений инвестиционных фондов.

Эти процессы выглядят вполне естественно в разрезе рыночной экономики. Теоретически можно предположить, что международный капитал стремиться туда, где доходы и производительность достаточно высоки.

Формирование мирового финансового рынка стало ощущаться в начале 60-х годов 20 века, происходившее на базе интернационализации международных операций национальных рынков ссудных капиталов. До этого времени в силу исторических причин, таких, как мировой экономический кризис 1929-1933 гг., Вторая мировая война, валютные ограничения, жесткое регулирование рынка, финансовый рынок был практически парализован. Например, В США правило Q Федерального резервного акта 1937 года предусматривало ограничение выплат по депозитам американскими банками. Процентные выплаты были значительно ниже рыночных ставок. Это привело к перетоку капитала в неамериканские банки, которые не были ограничены процентным потолком по депозитам. Результатом процесса стало возникновение рынка евродолларов.

В первоначальный период рынок капиталов развивался медленно и преимущественно как международный денежный рынок, где с конца 50-х годов проводились в основном краткосрочные операции. Но уже тогда сформировался значительный спрос на долгосрочные ссуды. Пролонгация ссуд способствовала активизации мирового финансового рынка.

C 1980 г. система финансовых рынков стала функционировать на глобальном уровне. Возникла мировая финансовая сеть, соединяющая ведущие финансовые центры разных стран. Она связала Нью-Йорк и другие финансовые центры, включая Лондон, Токио, Цюрих. Укрепление связей между этими центрами произвело финансовую революцию, имеющую три ключевых аспекта: глобальное присутствие международных финансовых институтов, международная финансовая интеграция и быстрое развитие финансовых инноваций.

Возрастающие потоки мирового капитала усиливают финансовую конкуренцию между странами. Эта тенденция оказывает давление на правительства отдельных стран, содействуя уменьшению вмешательства государства в деятельность на внутреннем рынке и либерализации международного движения капитала. Процветающий и растущий рынок ценных бумаг в США в 80-е был привлекателен для иностранных банков и брокеров. Начиная с 1980 г. Япония начала либерализацию рынка иностранной валюты и внутреннего финансового рынка. Значительно выросли японский рынок заграничных облигаций и денежные рынки. Аналогичные изменения провела Великобритания, сняв контроль над капиталом в 1979 г. и проведя реформу рынка акций в октябре 1986 г. В результате финансовые рынки Великобритании весьма значительно увеличились за счет расширения деятельности международного рынка еврооблигаций и рынка акций.

Международная финансовая интеграция связана с устранением барьеров между внутренними и международными финансовыми рынками и развитием множественных связей между этими секторами рынка. Так как идет процесс финансовой интеграции, финансовые институты основывают филиалы в ведущих финансовых центрах для выполнения функций заимствования, кредитования, инвестирования и оказания других финансовых услуг. Финансовые инструменты, такие как евродолларовые депозитные сертификаты, еврооблигации с нулевым купоном, синдицированные кредиты в евровалюте, валютные свопы и краткосрочные обязательства с изменяющимся процентом, стали весьма популярны на международных финансовых рынках. Снижение объемов синдицированных кредитов в евровалюте после 1982 г., последовавшее за кризисом задолженностей развивающихся стран, ускорило процесс секъюритизации. Используя этот принцип, заемщик может снизить зависимость от прямого банковского кредитования и вместо этого выпускать краткосрочные коммерческие векселя или краткосрочные облигации, размещение которых гарантируется коммерческими или инвестиционными банками.

Итак, мировой финансовый рынок включает различные типы рынков:

* Внебиржевые нерегулируемые валютные рынки, объединяющие финансовые институты разных стран. Торги на них осуществляются путем электронных переводов через глобальные компьютерные сети;

* Биржевой и внебиржевой рынки облигаций, позволяющие иностранным эмитентам выпускать свои ценные долговые бумаги на крупных национальных рынках. Финансовыми центрами являются такие страны, как США, Великобритания, Япония, Германия, Швейцария и Люксембург;

* Рынки синдицированных еврокредитов, на которых международные заемщики фондируют в форме банковских кредитов сразу из нескольких стран. Финансовыми центрами являются Лондон, Франкфурт, Цюрих, Нью-Йорк, Гонконг, Сингапур;

* Рынки еврооблигаций, еврокоммерческих и других долговых бумаг, на которых международные заемщики получают доступ к кредитным ресурсам инвестиционных, хеджевых, взаимных, пенсионных фондов, страховых компаний, казначейских департаментов крупных корпораций, частных банков других стран;

* Рынки производных финансовых инструментов, обеспечивающие перемещение финансового капитала через национальные границы и совершение сделок между экономическими агентами - резидентами различных государств.

Мировой финансовый рынок - это система взаимосвязанных рынков: денежного, на котором совершаются операции с долговыми инструментами сроком от одного дня до года; кредитного, обслуживающего предоставление ссуд на более длительный период; ценных бумаг (эмиссия и купля-продажа последних).

Помимо сроков и форм перемещения ресурсов в структурировании финансового рынка до сих пор имеют значение место совершения операций, характер и степень регулирования сделок. В зависимости от этих критериев различают рынки национальные, иностранные и офшорные. 3

Для каждого рынка, при всем их многообразии, часто характерны одни и те же участники. Их можно классифицировать по следующим основным признакам:

- характер участия субъектов в операциях;

- цель и мотивы участия;

- типы эмитентов и их характеристики;

- тины инвесторов и должников;

- страна происхождения субъектов.

По характеру участия в операциях субъектов рынка можно разделить на две категории:

1) прямые (непосредственные) и 2) косвенные (опосредованные)

К первой категории относятся биржевые члены соответствующих рынков производных финансовых инструментов, заключающие сделки за свой счет и (или) за счет и по поручению клиентов, не являющихся биржевыми членами и вынужденных обращаться к услугам первых. Эти клиенты и составляют вторую категорию.

На внебиржевом рынке долговых инструментов рынка капитала прямыми участниками рынка являются крупнейшие маркет-мейкеры, а все остальные - косвенными. По целям и мотивам участия в операциях на рынке участники рынка классифицируются на хеджеров и спекулянтов, в свою очередь делящихся на трейдеров и арбитражеров.

Подразделение субъектов рынка по типам эмитентов и их характеристикам позволяет выделить следующие основные категории:

- международные и межнациональные агентства;

- национальные правительства и суверенные заемщики;

- провинциальные и региональные правительства (администрации штатов, краев и областей);

- муниципальные правительства (муниципалитеты);

- корпорации, банки и другие организации.

Крупнейшими участниками мирового финансового рынка являются Мировой банк, Международный банк реконструкции и развития, Европейский банк реконструкции и развития, представляющие международные и межнациональные агентства.

На мировом рынке капиталов субъекты, связанные понятием «эмитент», объединяются по их кредитным рейтингам. Инвестиционными объектами принято считать облигации компаний с высокими и устойчивыми показателями доходности и экономического состояния. С точки зрения эмиссии ценных бумаг, основными операторами рынка капиталов выступают крупнейшие банки и корпорации.

В последнее время активную роль на мировых долговых рынках играют центральные банки. Интенсивное накопление их валютных резервов приводит к усилению их позиции. Они эффективно управляют финансовыми ресурсами страны, включая валютную интервенцию. Каждый центральный банк проводит собственную инвестиционную политику.

В настоящее время спектр финансовых инструментов весьма расширился, соответственно расширяются и дифференцируются сами инвестиционные портфели центральных банков.

По типу инвесторов можно выделить две основные группы участников рынка

- частные и институциональные инвесторы. В период становления еврорынка основными держателями еврооблигаций были частные инвесторы. Это физические лица, осуществляющие операции с ценными бумагами. Они стремятся расширить возможности вложения своих валютных сбережений, в основном в еврооблигации хорошо известных заемщиков из развитых стран, увеличить доход путем приобретения ценных бумаг.

Важнейшей тенденцией последнего десятилетия на долговых рынках стал количественный и качественный рост институциональных инвесторов, или финансовых институтов коллективного инвестирования. Происходит усиление роли страховых и инвестиционных компаний, пенсионных и взаимных фондов, что ведет к ориентации инвестиций в фондовые ценности. Последние носят долгосрочный характер, и это, в свою очередь, приводит к дальнейшей секьюритизации мировых финансовых потоков.

Таким образом, институциональные инвесторы - это банки, государственные учреждения, международные финансовые институты, пенсионные и страховые фонды и компании, взаимные и хеджевые инвестиционные фонды, менеджеры вкладов, крупные корпорации.

Международный финансовый рынок может быть первичным, вторичным и третичным. На первичном рынке размещаются новые выпуски долговых инструментов. Обычно это происходит при содействии крупных инвестиционных институтов. На вторичном рынке продаются и покупаются уже выпущенные инструменты. Этот рынок образуется в результате превышения спроса со стороны международных инвесторов над предложением определенных инструментов на первичном рынке. Третичный рынок - это торговля производными финансовыми инструментами. Этот рынок уже вырос из срочного рынка, но вместе с тем весьма динамично развивается. В основе быстрого развития этого рынка лежит лавинообразное появление новых инструментов, призванных стимулировать своим разнообразием развитие финансового рынка в условиях резко меняющейся обстановки в мировой экономике и международных экономических отношениях.

Итак, мы выделили основные тенденции, превалирующие на мировом финансовом рынке. Теперь рассмотрим более подробно две его составных части, представляющие для нас наибольший интерес, а именно: внебиржевой валютный рынок и рынок производных финансовых инструментов. Эти сегменты нам интересны прежде всего потому, что хедж-фонды играют значительную роль в их формировании.

Валютный рынок является одной из самых динамично растущих частей мирового финансового рынка. Согласно итогам исследования, проведенного Банком международных расчетов в 2005 году, среднедневной оборот валютного рынка достиг 1,9 трлн. долларов в апреле 2004 года. Это составило 57% увеличение по сравнению с объемом 2001 года. Более подробно статистика среднедневного оборота представлена в таблице №1. На такое значительное увеличение в объеме повлияли следующие факторы: растущий интерес инвесторов к валюте как к активу, представляющему альтернативу акциям и облигациям; увеличивающаяся торговая активность инвестиционных менеджеров; растущее значение хедж-фондов на мировом финансовом рынке.

Рост среднедневного оборота был вызван ростом активности всех типов контрагентов. Торговые операции между банками и финансовыми организациями клиентами выросли больше всего, их доля поднялась в общем обороте с 28% до 33% (Таблица №2). Можно предположить, что увеличение объемов операций между банками и финансовыми организациями вызвано значительным увеличением активности хедж-фондов и фондов, торгующих на товарных рынках, (commodity trading adviser) которые иногда относят к хедж-фондам. К факторам, сдерживающим рост оборота на валютном рынке можно отнести продолжающуюся консолидацию в банковском секторе, а также рост эффективности электронных брокеров на межбанковском рынке спот.

Доллар занимает ведущие позиции на валютном рынке. На долю валютных пар с участием американского доллара приходится 89% операций. За долларом следует евро (37%), иена (20%) и фунт стерлингов (17%) (Таблица №3).

Валютная пара eur/usd сохраняет ведущие позиции, на ее долю приходится 28% мирового валютного оборота, на пару usd/jpy 17% и на пару gbp/usd 14%(Таблица №4). Доля местных валют развивающихся рынков выросла до 5,2%.

Данные за 2004 год показали, что процесс консолидации в банковском секторе продолжается. Количество банков, на которые приходится 75% объема рынка максимально в Великобритании (16). Причем по данным таблицы №5 очевидна тенденция на сокращение числа крупнейших банков во всех ведущих странах. Великобритания сохраняет лидерство по объему заключенных операций на валютном рынке. На ее долю приходится 31% общего оборота (Таблица №6).

Дневной оборот на внебиржевом рынке производных финансовых инструментов вырос на 74% с 2001 по 2004 годы и составил 2.4 трлн. долларов. За тот же период дневной оборот биржевых производных увеличился на 114% до 4,7 трлн. долларов. Основную долю этого рынка составили процентные продукты. Рост в этих сегментах мирового финансового рынка по предположению аналитиков Международного банка расчетов вызван теми же факторами, что и рост оборота валютного рынка, а именно - активность инвестиционных менеджеров и хедж-фондов и растущий спрос на альтернативные инвестиции. Торговые операции производными финансовыми инструментами между банками и хеджевыми, взаимными фондами и страховыми компаниями выросли больше всего на 132%. Общая сумма номинала всех открытых внебиржевых контрактов производных финансовых инструментов выросла на 121% и составила 221 трлн. долларов, что говорит о значительной ликвидности и объеме рынка. Темпы роста номинальной стоимости открытых контрактов были значительны по всем категориям, но наибольшие темпы наблюдались у кредитных деривативов - 568%.

В частности, глобализация мирового финансового рынка привела к значительной экономической и финансовой зависимости стран. Огромные суммы спекулятивного капитала перетекают из страны в страну в зависимости от экономической конъюнктуры, процентных ставок и рисков. Этот капитал зачастую не приносит пользы и создает значительный риск мирового кризиса. Многие экономисты в последнее время выражают беспокойство по поводу растущего дефицита торгового баланса США, который составил 725,8 миллиарда долларов в 2005 году, превысив 6% ВВП крупнейшей экономики мира. Такой дефицит финансируется за счет значительных иностранных инвестиций в экономику США. В 2005 году приток иностранного капитала более чем перекрывал растущий дефицит торгового баланса, однако если ситуация изменится и инвесторы сократят свои инвестиции, то это может грозить серьезным кризисом для США и мирового финансового рынка и резким падением доллара. Многие экономисты считают, что валюта страны с дефицитом торгового баланса более 5% ее ВВП должна непременно снижаться, тем самым, выравнивая торговый баланс. В опровержение этого мнения весь 2005 год курс доллара укреплялся и вырос по итогам года более чем на 15% к основным мировым валютам. Этому, прежде всего, способствовал цикл повышения Федеральной резервной системой США учетной ставки, состоявший из 14 повышений по четверть процентного пункта на момент написания работы. Таким образом, учетная ставка ФРС составила 4,5% в феврале 2006 года. Немаловажно отметить, что процентные ставки в США поднимались на фоне практически нулевых ставок в Японии, снижения ставок в Великобритании и низких ставок в Европейском союзе. Это привело к значительному перетоку капитала в доллары США, а, следовательно, и к удорожанию этой валюты. Данная ситуация вызвала появление стратегии инвестирования, используемую в частности хедж-фондами. Вначале, средства привлекались в валюте с низкими ставками под маленький процент, например японской иены. Далее капитал переводился в валюту с высокими ставками (доллар США) и размещался под высокие проценты. Массовое использование такой стратегии приводит также к росту курса валюты размещения и падению курса валюты с низкими ставками, что увеличивает прибыль инвесторов.

Таким образом, стоимость капитала для заемщиков, имеющих одну и ту же платежеспособность не одинакова. В феврале 2006 года учетная ставка в США составила 4,5 процента, в Японии 0 процентов, в России 12%, в Великобритании 4,5 процента, в Швейцарии 1 процент.

Итак, мы рассмотрели в общих чертах мировой финансовый рынок и выделили основные тенденции его развития. Далее мы перейдем к изучению стратегий инвестирования, использующихся в современном управлении капиталом. Нас также будут интересовать основные институциональные инвесторы мирового финансового рынка. Это необходимо для качественного и количественного сравнительного анализа хедж-фондов и других аналогичных финансовых институтов, профессионально управляющих средствами инвесторов. Такой анализ позволит выделить отличительные черты хедж-фондов и дать им определение.

2. Теория эффективного рынка. Частные и институциональные инвесторы

финансовый ценообразование инвестор мировой

Вторую часть первой главы мы начнем с анализа эффективности национальных финансовых рынков и мирового финансового рынка в целом. Для дальнейшего рассмотрения стратегий инвестирования нам также важна теория эффективного рынка и различные стадии эффективности. Далее перейдем к основным видам активов и стратегиям инвестирования. В заключение главы выделим основных институциональных инвесторов на мировом финансовом рынке и стратегии инвестирования, которые они используют.

Итак, понятие эффективного рынка центрально для теории инвестирования. При эффективном рынке любая новая информация моментально отражается в ценах. Так как вся имеющаяся информация уже учтена в ценах, только новости, неожиданные для участников рынка, могут вызвать изменения цен. Например, данные торгового баланса страны будут моментально использованы дилерами валютного рынка, что приведет курс национальной валюты в соответствие с новой информацией. На эффективном рынке инвестор может ожидать, что цена актива всегда отражает его справедливую стоимость. Сотни тысяч профессиональных инвесторов и финансовых аналитиков по всему миру находятся в поисках новой информации, еще неучтенной рынком. Это делает финансовые рынки очень близкими к эффективности. Общее мнение состоит в том, что на данный момент отдельные рынки достаточно эффективны, возможно, благодаря жесткой конкуренции финансовых аналитиков и управляющих на национальных рынках. К тому же, число иностранных специалистов и инвестиционных компаний значительно увеличилось, помогая сделать национальные рынки более эффективными. Конечно, уровень эффективности значительно варьируется между странами в зависимости от ликвидности, уровня регулирования и сроков исполнения. Однако инвесторы должны осознавать, что «переиграть» рынок очень сложно при значительной его эффективности. Из этого заключения следует, что теоретические модели оценки стоимости активов, основанные на предположении об эффективности финансовых рынков, имеют большое значение для построения инвестиционной политики.

Концепция эффективности финансовых рынков имеет ключевое значение для всей теории управления портфелем активов. Самые ранние работы ученых, относящиеся к этой теме, были основаны на теории «случайного блуждания» (random walk hypothesis), под которой подразумевался процесс бессистемного изменения курса акций или фьючерсных цен, которые нельзя предсказать на базе прошлых конъюнктурных данных. Эта теория ставила под сомнение надобность управляющих фондами. Согласно теории случайного блуждания, инвестор мог наугад выбрать определенное количество активов и иметь те же шансы на успех, что и профессиональный менеджер. Данная работа основывалась на статистическом исследовании, но не содержала никакого научного объяснения данного феномена. Экономист Fama в своей первой статье, посвященной данной проблеме выделил три степени эффективности рынка: слабая степень эффективности рынка, средняя степень эффективности рынка и сильная степень эффективности рынка. В последующей работе была более полно определена гипотеза эффективного рынка - предположение, что вся известная на данный момент информация отражается на курсах ценных бумаг, поэтому текущая стоимость акций рассматривается как лучшая оценка ее будущей стоимости.

Хотя в данных работах речь идет преимущественно о рынке акций, эта гипотеза применима к любому финансовому рынку. Следует также отметить, что, говоря об эффективном рынке, мы имеем в виду, прежде всего информационную эффективность.

Итак, кратко рассмотрим три степени эффективности финансовых рынков.

* Слабая степень эффективности. Предположение, что текущая цена актива отражает историю цен и торговой активности этого актива и другую рыночную информацию, такую, как сделки биржевых специалистов, сделки крупными пакетами актива и т.д. Так как данная гипотеза предполагает, что все исторические рыночные данные о доходности уже учтены в цене, то будущая доходность актива не зависит от прошлой доходности. Таким образом, эта гипотеза отрицает возможность получения прибыли от использования торговых систем, основанных на принятии решений о покупке или продаже актива исходя из исторических данных. Иначе говоря, польза от технического анализа финансовых рынков ставится под сомнение.

* Средняя степень эффективности. Утверждается, что цена актива учитывает всю публичную информацию. Данная гипотеза включает в себя гипотезу о слабой эффективности рынка, так как вся рыночная информация является доступной общественности. В дополнение к этому, включается вся нерыночная информация, а именно - объявления о доходах компании и выплачиваемых дивидендах, финансовые показатели компании (коэффициенты дивидендных выплат, отношение цены к чистой прибыли), новости о консолидации акций, об экономике страны, политические новости. Эта гипотеза предполагает, что инвесторы, основывающие свои операции на любой новой информации после того, как она стала публичной, не смогут систематически приносить доходность выше средней с учетом риска и транзакционных издержек. Данная гипотеза ставит под сомнение действенность как технического, так и фундаментального анализа. Согласно этой гипотезе получать сверхприбыль от финансовых вложений могут только инвесторы, обладающие закрытой информацией, т.е. инсайдеры.

* Сильная степень эффективности. Предполагает отражение в текущих ценах всей информации, как частной, так и публичной. Включает две предыдущие гипотезы. Утверждает, что ни один инвестор не может извлекать систематически доходность выше средней по рынку с учетом риска и транзакционных издержек.

Эта теория эффективности вызвала большой резонанс среди экономистов, а также управляющих фондами, полезность которых ставилась под сомнение. Для проверки данных гипотез проводилось множество тестов. Большинство из них подтвердило справедливость слабой степени эффективности рынков. Однако единого мнения среди экономистов не сложилось. Аналогичный результат дали и тесты средней и сильной степени эффективности. По итогам данных исследований, ученые выделили ряд аномалий на финансовых рынках, т.е. определенных тенденций противоречащих различным степеням эффективности рынка. К числу данных аномалий относится «эффект января», связанный с закрытием институциональными инвесторами убыточных позиций в декабре для оптимизации налогообложения и формированием новых портфелей в январе. Также фирмы с низким коэффициентом цена акции / прибыль в среднем показывают более высокую доходность. Согласно данным гипотезам эффективности ни один инвестор или профессиональный менеджер не может систематически получать доходность выше рыночной с учетом риска и затрат на торговые операции. Специалисты бирж и корпоративные инсайдеры могут систематически получать сверхприбыль по данным исследования, что противоречит сильной степени эффективности рынков. 11 Исследования доходности взаимных фондов показали, что только небольшая часть профессиональных менеджеров способна систематически получать доходность большую, чем доходность по рыночному индексу. Однако существование менеджеров способных систематически показывать результаты выше рыночных сложно отрицать. Похожие результаты дали и исследования рекомендаций финансовых аналитиков.

На наднациональном уровне конкуренция не такая жесткая. Здесь возникают споры среди экономистов о существовании единого мирового финансового рынка. Либо это интегрированный рынок, либо сегментированный, т.е. эффективность мирового финансового рынка стоит под вопросом. Хотелось бы отметить на данном этапе исследования, что многие инвестиционные стратегии хедж-фондов основаны на использовании сегментированности мирового финансового рынка, неэффективном ценообразовании на наднациональном уровне. За счет активных инвестиционных стратегий хедж-фонды значительно увеличили эффективность международных рынков за последнее время. На интегрированном международном финансовом рынке потоки капиталов моментально реагируют на любую новую информацию по всему миру. Например, международный инвестор моментально переведет средства из немецких акций во французские, если результаты выборов во Франции будут способствовать повышению конкурентоспособности французских компании по сравнению с немецкими. На эффективном интегрированном мировом финансовом рынке цены всех активов будут соответствовать их относительной инвестиционной стоимости. К примеру, если рынок ожидает продолжительный период экономического роста в какой-либо стране, то это моментально поднимет цены акций этой страны и уже в будущем, если ожидания участников рынка оправдаются, не повлияет на цены.

Решение спора между экономистами об интегрированности или сегментированности мирового финансового рынка подразумевает ответ на два следующих вопроса:

1. Первый вопрос связан с ограничениями на движение капитала. Существуют ли правовые ограничения или другие формы ограничений, которые отделяют один национальный рынок от другого?

Одинакова ли стоимость аналогичных активов на разных национальных рынках?

Многие убеждены, что мировой финансовый рынок все-таки не однороден из-за ограничений, мешающих перетоку капитала. Несмотря на то, что каждый национальный рынок может быть достаточно эффективным, существует ряд причин, который мешает международным потокам капитала использовать различное ценообразование между странами.

* Психологические барьеры. Незнание иностранных рынков, языка, источников информации может мешать иностранным инвестициям.

* Правовые барьеры. Институциональные инвесторы часто ограничены в возможности осуществления зарубежных вложений. Некоторые национальные рынки законодательно ограничивают перемещение иностранного капитала в страну.

* Транзакционные издержки. Издержки, связанные с зарубежными вложениями, могут быть очень значительными и намного превышать затраты на аналогичные вложения внутри страны. Стоимость информационных ресурсов по всему миру высока, также как международные услуги по управлению.

* Дискриминационное налогообложение. Иностранные инвестиции могут облагаться большими налоговыми ставками. Во многих странах существует угроза двойного налогообложения.

* Политические риски. Политические риски включают запрет на репатриацию прибыли или капитальных вложений.

* Валютные риски. Иностранные инвестиции подвержены риску неблагоприятного изменения валютного курса. 12

Все эти факторы уменьшают международные потоки капиталов и приводят к сегментации национальных рынков. Наиболее очевидно это в развивающихся странах, где существует жесткий контроль иностранных инвестиций.

В целом, эффективность значительно различается между финансовыми рынками. Рынки с наибольшим количеством участников и наибольшей ликвидностью будут самыми эффективными. Например, рынок ценных бумаг США намного эффективней рынков ценных бумаг развивающихся стран. А рынок акций компании Microsoft эффективней, чем менее известные конкуренты. Получить сверхприбыль на финансовых рынках очень сложно, и чем эффективнее рынок, тем сложнее. Поэтому большинство управляющих фондами, показывающие выдающиеся результаты более десяти лет подряд, чаще всего специализируется на менее эффективных сегментах рынков (акции компании с небольшой капитализацией). Наиболее эффективным на данный момент, по моему мнению, можно считать валютный рынок (foreign exchange), а точнее так называемый хард форекс, то есть валютный рынок свободно конвертируемых валют. На валютном рынке стоимость торговых операций минимальна, барьеры для входа на рынок практически отсутствуют, количество участников колоссально и ликвидность практически идеальная. Таким образом, валютный рынок наиболее близок к гипотезе эффективного рынка. Однако, несмотря на это, крупнейшие транснациональные банки стабильно приносят значительный доход от валютных операций. В их число входят Citigroup, Deutsche Bank, ABN Amro, United Bank of Switzerland и другие маркет-мейкеры валютного рынка. Среди других наиболее эффективных финансовых рынков можно указать рынок казначейских векселей США, рынки еврооблигаций, рынки ценных бумаг развитых стран и биржевые рынки. В целом основные объекты инвестирования, включая альтернативные инвестиционные продукты, которые особенно интересны для целей данного исследования, представлены на рисунке №1 в разрезе риск-доходность. Так наиболее консервативными инвестициями являются казначейские векселя и государственные облигации, а самыми рискованными - производные финансовые инструменты, предметы искусства и недвижимость. Данный рисунок представляет линейную зависимость между риском и требуемой инвестором доходностью (securities market line) с точки зрения американского инвестора.

В первой части главы мы выделили основных участников мировых финансовых рынков. Рассмотрим более подробно некоторых из них. Мировая банковская система является основополагающей частью мирового финансового рынка. Мировая банковская система имеет четырехслойную структуру. Самый верхний уровень представлен небольшой группой наднациональных банков и финансовых организаций, работающих под эгидой ООН и других международных организаций. Их цели - регулирование финансовых рынков и финансовое обеспечение политики ООН, других международных организаций. На втором уровне располагаются центральные банки, которые в большинстве стран контролируют деятельность национальных коммерческих банков. Третий уровень представлен глобальными транснациональными банками (ТНБ), каждый из которых имеет систему дочерних банков. Значительная часть капитала ТНБ выведена из-под юрисдикции центральных банков, регулирующих их деятельность. На четвертом уровне располагаются обычные коммерческие банки, которые составляют более 90% численности всех банков.

Общие активы банковского сектора по данным Банка международных расчетов составили 23,5 трлн. долларов в сентябре 2005 г. (Таблица №7).

Концентрация банковской системы происходит в нескольких крупных мировых финансовых центрах - в Нью-Йорке, Лондоне, Цюрихе, Токио, Люксембурге, Гонконге, Франкфурте-на-Майне и др. Тринадцать финансовых центров охватывают около 1000 филиалов и отделений крупнейших банков, сформировав своеобразный международный финансовый механизм: используя электронные сети (SWIFT, Global Costadien и др.), он действует круглосуточно, регулируя движение мировых финансовых потоков и мировых валютных рынков.

Чтобы стать полноправными участниками глобальных финансовых рынков, ТНБ создают свои филиалы либо в финансовых центрах, либо в офшорных зонах. Дешевые деньги, занятые в финансовых центрах, направляются в офшорные филиалы, которые дают кредиты уже под гораздо больший процент и концентрируют у себя прибыль, практически не облагаемую налогами. Наибольшее значение имеют офшорные банки о-ва Мэн, Гернси и Джерси, Багамских о-вов, Федерации Сент-Кристофер и Невис, нидерландских Антильских о-вов, Арубы, Каймановых о-вов, островных карибских государств Теркса и Кайкоса, британских Виргинских о-вов, Панамы и Кипра. На Каймановых о-вах зарегистрировано свыше 500 офшорных банков и 1300 страховых компаний; отделения или дочерние банки имеют 43 из 50 крупнейших банков мира. Их совокупная сумма депозитных вкладов банковских отделений достигает 150 млрд. дол. Офшорные банки создали еще один важный слой банков, без которых в современных условиях практически не обходится ни одна финансовая программа в мире транснационального капитала.

Разделенные законом Гласа-Стигала (1933 г.) формы деятельности обычных коммерческих и инвестиционных банков США в последние годы сближались. Фондовые операции уже давно проводят такие банки, как City Coloration,].P. Morgan, Bank of America, а крупнейшие инвестиционные банки, такие, как Merrill Lynch, Salomon Brothers, Goldman Sachs стали гигантскими финансовыми супермаркетами.

В марте 2000 г. закон Грэма-Лич-Блайли отменил положения закона Гласа-Стигала, запрещавшие коммерческим банкам создавать дочерние компании по инвестированию в ценные бумаги и страхованию. Теперь американские банки могут быстро создавать мощные финансовые холдинги, выполняющие весь спектр финансовых операций.

В Европе после принятия директивы об инвестиционных услугах банки получили доступ на те фондовые рынки, на которые ранее не допускались (Франция, Испания).

С каждым годом возрастает конкуренция со стороны небанковских финансовых организаций. Страховые компании, пенсионные и различные инвестиционные фонды в последнее время теснят банки на финансовых рынках.

Особенно заметно это в США, где доля небанковских финансовых организаций в общих привлеченных средствах населения уже превышает 50%. Совокупные активы этих организаций оцениваются в 28 трлн дол. Более 90% их инвестиций направляются на фондовые рынки.

Усиливается тенденция к интеграции банков со страховыми компаниями. Основная причина - сближение между банковской и страховой деятельностью. В Европе на долю банков приходится уже 19% страхования жизни, а во Франции они вообще доминируют в этой сфере, практически взяв на себя функции страховых компаний.

Как было сказано ранее, рассмотрим более подробно разделение инвесторов по типу на частных и институциональных.

Под частным инвестором понимается индивидуум или небольшая группа лиц, представляющая, например, семейный фонд. Частные инвесторы принимают участие в мировых финансовых рынках либо самостоятельно инвестирую свои средства, либо инвестируя через финансовых посредников, таких, как брокеры, взаимные и хедж-фонды. Частных инвесторов с капиталом более 1 миллиона долларов выделяют в отдельную категорию. Эти инвесторы часто выбирают рискованные стратегии инвестирования и пользуются услугами профессиональных инвестиционных менеджеров. Данные исследования, проведенные совместно компаниями Merrill Lynch & Ernst &Young приведены в таблице №8. Количество состоятельных клиентов оценивается в 7,1 миллион с общим объемом активов более 26 трлн. долларов. Основная их доля приходится на Европу и Северную Америку. Частные инвесторы были первыми клиентами хедж-фондов. В качестве клиентов мы рассмотрим частных инвесторов во второй главе.

Рассмотрение институциональных инвесторов начнем со страховых компаний и пенсионных фондов.

Страховые компании относятся к основным институциональным инвесторам. Инвестиционная политика страховых компании жестко регулируются практически во всех странах. Основными инвесторами являются компании страхования жизни. Они размещают полученные премии до момента платежей по требованиям. Инвестиционные стратегии страховых компаний консервативны. Объектом их инвестиций являются в основном облигации. В таблице №9 указаны данные по активам страховых компаний пенсионных и взаимных фондов. Ведущие позиции по объему активов в управлении занимают США (2645 млрд. дол.), Япония (1523 млрд. дол.) и Великобритания (1113 млрд. дол.) по данным на 2001 г.

Пенсионные фонды также относятся к консервативным инвесторам. Инвестиционная политика пенсионных фондов регулируется законодательно во многих странах. Объемы активов пенсионных фондов представлены в таблице №8. Пенсионные фонды пользуются услугами профессиональных управляющих. При сбалансированном портфеле часть активов пенсионного фонда в некоторых странах может вкладываться в рискованные активы и альтернативные инвестиции, например, хедж-фонды. Такая практика характерна для США.

К другим институциональным инвесторам относятся благотворительные фонды и другие некоммерческие фонды. Деятельность этих организаций практически не регулируется. Их инвестиционная политика часто наиболее агрессивна из всех институциональных инвесторов. Большая часть их инвестиции диверсифицирована на международном уровне. Значительную долю составляют альтернативные инвестиции. Объем средств, находящихся под управлением, значителен. Например, Фонд Гарвардского Университета составляет более 10 млрд. долларов.

Важнейшими институциональными инвесторами являются также взаимные и хедж-фонды. За последние десятилетия эти институты увеличили активы, находящиеся под управлением, в десятки раз и в настоящее время занимают ведущие места на мировых финансовых рынках по объемам проводимых операций. Хедж-фонды на данном этапе исследования нам интересны в качестве альтернативы взаимным фондам. В последующих главах они будут рассмотрены более подробно. Хедж-фонды, как и взаимные фонды, могут выступать в качестве институциональных инвесторов и в качестве объекта инвестиций. В целом объекты для инвестирования разделяют на традиционные инвестиции и альтернативные. К традиционным инвестициям относятся акции, облигации, валютные средства. Сюда можно также отнести и взаимные фонды. К нетрадиционным инвестициям относятся, прежде всего, недвижимость, венчурные фонды, природные ресурсы, акции закрытых акционерных компаний и хедж - фонды.

Взаимные фонды используют традиционные активы для своих вложений, такие, как акции и облигации. Инвестиционные стратегии, используемые взаимными фондами, можно разделить на два класса: активные и пассивные. Подробно стратегии рассмотрим во второй главе.

К другим участникам мирового финансового рынка относятся инвестиционные менеджеры, брокеры, консультанты и депозитарии.

Инвестиционные менеджеры представляют собой довольно разнообразную группу, которую сложно классифицировать. К ним можно отнести и департаменты банков, управляющих активами и высоко специализированные инвестиционные бутики, предлагающие структурированные инвестиционные продукты. Хедж-фонды можно отнести к специализированному инвестиционному управляющему.

Экономия на масштабах бизнеса привела к волне консолидаций и объединений в сфере инвестиционного менеджмента. По данным агентства Watson Wyatt по итогам 2002 г. 10 крупнейших управляющих по объемам активов состояли из 5 европейских компаний, 4 американских и одной японской. United Bank of Switzerland являлся крупнейшим инвестиционным управляющим с активами около 1,5 трлн. долларов, за ним следовали Allianz Group и Fidelity Investments активы, находящиеся в управлении, которых составляли около 1 трлн. долларов. Среди крупнейших инвестиционных менеджеров ТНБ являются - UBS, Credit Suisse, Deutsche Bank, Barclays, а страховыми компаниями - Kampo, AXA, Allianz.

В качестве брокеров часто выступают инвестиционные банки и компании. Они содержат большой штат аналитиков, консультантов и управляющих. Среди крупнейших брокеров мирового финансового рынка можно указать такие инвестиционные дома, как Merrill Lynch, Salomon Brothers, Goldman Sachs.

Основные финансовые консультанты - Frank Russell, Watson Wyatt, Towers Perrin и William Mercer.

Депозитарные услуги становятся необходимыми в условиях международных финансовых операций. К ведущим международным депозитариям относятся JP Morgan, State Street Bank, Mellon Group, Bank of New York, Northern Trust, UBS and Citigroup.

Размещено на Allbest.ru